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《投資中最重要的事》

中文版序

你捧在手中的這本書的主題，是基于基本面分析的證券投資(fundamental investing)，這是哥倫比亞大學(xué)教授杰明 格雷厄姆(Benjamin Graham)在大約90年以前率先倡導(dǎo)的投資策略。基于基本面分析的證券投資又稱作價(jià)值投資(value investing)，目前已經(jīng)被廣泛采用，格林厄姆教授在哥倫比亞大學(xué)的學(xué)生沃倫 巴菲特(Warren Buffett)是當(dāng)代價(jià)值投資的典范。價(jià)值投資理念認(rèn)為，證券的市場(chǎng)價(jià)格常常會(huì)偏離其價(jià)值，因此，投資者面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)是出價(jià)過高的風(fēng)險(xiǎn)，而其主要任務(wù)，就是確定股價(jià)是否偏離了公司價(jià)值。

投資者們可能已經(jīng)發(fā)現(xiàn)，中國(guó)證券市場(chǎng)上的股票交易價(jià)格經(jīng)常受到大眾情緒、流行理念和過度投機(jī)等因素的影響。所以，我希望中國(guó)的讀者能夠?qū)⑦@本書的出版視為一場(chǎng)“及時(shí)雨”。中國(guó)的股市常常在深度低迷之后演變?yōu)榕菽袌?chǎng)。這種劇烈的價(jià)格波動(dòng)為那些注重潛在價(jià)值的價(jià)值投資者提供了絕佳的機(jī)會(huì)。價(jià)值投資者不會(huì)陷入泡沫價(jià)格的圈套，相反，他們往往會(huì)在市場(chǎng)低迷時(shí)，尋找那些市場(chǎng)價(jià)格低于其價(jià)值的股票，并及時(shí)抓住這種難得的投資機(jī)會(huì)。

然而，投資從來就不是一件容易的事，而且總是充滿風(fēng)險(xiǎn)，因此，投資者如果想要戰(zhàn)勝那種無節(jié)制的投機(jī)行為，那就必須要經(jīng)過專業(yè)性的訓(xùn)練。本書就給出了這樣的專業(yè)標(biāo)準(zhǔn)——一套結(jié)構(gòu)化的、系統(tǒng)化的投資方法。這套投資方法的核心理念如下。首先，你必須明白你已經(jīng)掌握的信息是什么，并且把你已經(jīng)掌握的信息與證券市場(chǎng)上的推測(cè)性的信息區(qū)分開來。然后，你就可以運(yùn)用你已經(jīng)掌握的信息去戰(zhàn)勝市場(chǎng)上的投機(jī)行為了。本書所提出的結(jié)構(gòu)化方法能夠幫助你掌握“我們應(yīng)該掌握的信息”——即投資決策所需要的那些事實(shí)。基于這些事實(shí)，投資者就可以以專業(yè)化的投資手法戰(zhàn)勝市場(chǎng)投機(jī)者。這一專業(yè)化的投資手法的首要信條是，要采用防御性的姿態(tài)，竭力避免出價(jià)過高的風(fēng)險(xiǎn)。發(fā)過來看，這種防御性的姿態(tài)又能夠幫助人們?cè)诠緝r(jià)值高于股票市價(jià)時(shí)識(shí)別購(gòu)入的良機(jī)。當(dāng)然，沒有什么投資是無風(fēng)險(xiǎn)的，但是這一專業(yè)化的投資手法能夠幫助投資者更加從容地應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)。以一種更積極的方式來說，借助于這一專業(yè)化的投資手法，投資者不僅能夠評(píng)估股票的下行風(fēng)險(xiǎn)，還能夠評(píng)估股票的升值潛力，從而獲得更多的保障。

盡管價(jià)值投資在實(shí)務(wù)界備受尊崇，但在學(xué)術(shù)界，它最近五十年卻被橫空出世的“現(xiàn)代金融學(xué)”奪去了光芒。現(xiàn)代金融理論的基本信條是“無套利”均衡理論，即證券市場(chǎng)的信息傳遞是有效率的，從而使得股票的價(jià)格等于其價(jià)值。這種金融理念與價(jià)值投資理念顯然是沖突的。因此，本書從回顧現(xiàn)代金融理論入手，闡述它是如何幫助或妨礙積極的投資方法的。本書檢討了現(xiàn)代金融理論的部分缺陷，同時(shí)，更多地闡述了現(xiàn)代金融理論積極的方面。本書將價(jià)值投資理念與現(xiàn)代金融理論融合起來，從而為價(jià)值投資理念的實(shí)踐者提供了更具現(xiàn)代性的、更為實(shí)用的投資方法。真的，它的確更為有效。

可以說，理性的投資出自于理性的頭腦。所以，我希望本書的內(nèi)容不僅能夠幫助你“戰(zhàn)勝市場(chǎng)”，還能夠幫助你改進(jìn)思維方式。例如，投資者常常談及計(jì)算公司的內(nèi)在價(jià)值。但實(shí)際上，對(duì)于股票投資來說，的估值并不是必須的。投資者必須做的事情，是弄明白股價(jià)是否合理。這就要求投資者清楚地知道當(dāng)前股價(jià)的形成機(jī)制(即了解證券市場(chǎng)上投資者的思維模式)，從而決定是接受還是拒絕這種思維模式。本書明確闡釋了如何根據(jù)市場(chǎng)價(jià)格信息評(píng)價(jià)其中所蘊(yùn)含的投機(jī)性的思維模式。又如，標(biāo)準(zhǔn)的估值模型要求人們使用必要報(bào)酬率(即資本的成本)對(duì)股票進(jìn)行估值，那么問題就來了：現(xiàn)代金融理論歷經(jīng)百般努力，也沒能找到一個(gè)能夠地用于估計(jì)資本的成本的方法。本書給出了一個(gè)能夠巧妙地解決這一難題的辦法。再如，估值模型往往要求人們對(duì)公司的長(zhǎng)期增長(zhǎng)率進(jìn)行估計(jì)，但人們往往拿不準(zhǔn)怎么去估計(jì)。這些增長(zhǎng)率都是猜測(cè)性的，而基本面分析的基本信條是，不要借助于猜測(cè)性的因素去進(jìn)行股票估值。本書也給出了這一問題的解決方案。類似地，本書還探討了如何使用杠桿進(jìn)行投資以及如何通過基本面分析識(shí)別經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)等問題。

總之，貫穿本書的一個(gè)關(guān)鍵理念是：把股票估值與會(huì)計(jì)信息聯(lián)系起來，運(yùn)用會(huì)計(jì)信息去進(jìn)行股票估值。價(jià)值投資者僅僅在分析能夠解釋企業(yè)價(jià)值的信息之后，才會(huì)動(dòng)手去投資。其基本信條是“忽視信息，后果自負(fù)”。然而，投資者所面對(duì)的企業(yè)信息常常是相當(dāng)龐雜的，所以，投資者必須掌握一些能夠整合和歸納信息的方法。這就需要借助于會(huì)計(jì)技能。投資者對(duì)股票進(jìn)行估值的過程，也就是利用會(huì)計(jì)信息發(fā)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值的過程——這正是本書書名(Accounting for Value)的含義。你可能會(huì)問：如何利用會(huì)計(jì)信息進(jìn)行股票估值呢？本書給出了一套方法，并深入探討了投資者運(yùn)用國(guó)際財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則(International Financial Accounting Standards ，IFRS)和美國(guó)證券市場(chǎng)上的公認(rèn)會(huì)計(jì)原則(Generally Accepted Accounting Principles，GAAP)進(jìn)行股票估值時(shí)常常感到困惑的一些疑難問題。我希望這些深入探討在中國(guó)同樣對(duì)投資者有很大幫助，畢竟，中國(guó)的企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則正在努力尋求與國(guó)際財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則的持續(xù)趨同。更一般地，我希望本書對(duì)現(xiàn)行會(huì)計(jì)規(guī)則的批評(píng)，能夠?qū)χ贫ǜ油晟频摹?duì)投資者更有助益的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則具有積極的推動(dòng)作用。

我很高興看到《投資中最重要的事》一書的中文版順利地與讀者朋友見面。我希望讀者朋友們?cè)陂喿x本書時(shí)也一樣開心。我希望讀者接著本書的前言，那里更為細(xì)致地歸納了本書的思想，然后，你就可以以縝密的、專業(yè)的方式細(xì)細(xì)研讀本書各個(gè)章節(jié)了——這種研讀方式就像價(jià)值投資的實(shí)踐者進(jìn)行股票投資時(shí)所采取的方式一樣。

斯蒂芬 彭曼

哥倫比亞大學(xué)