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與麥道夫騙局的一面之緣

我有機會早在2003～2004年給麥道夫投資。FairfieldGreenwich現在已經是一家臭名昭著的對沖基金的基金，它當年引導大量資金投向麥道夫的龐氏騙局。我們跟該基金的代表會面，討論麥道夫和他的令人驚訝的穩定回報。我們在會議上試圖了解這一成功投資的原因究竟有哪些，Fairfield的營銷人員給我們描述了這樣的情形：麥道夫經營兩家企業，一家是經紀公司，負責為客戶執行交易，另一家是資金管理公司，經營對沖基金。經紀業務和資產管理業務的管理層是一套人馬，當時Fairfield營銷人員解釋說，這兩邊的生意有時可能會執行相同的交易。

通常投資行業會有限制超前交易的規則以保護客戶，防止經紀人把自己的訂單放在客戶的前面。他的描述聽起來很奇怪，但這種會議并不是為了檢討經理是否符合相關法規。我們假定他的行為是合規的，因為在這樣的會議上質疑什么行為有沒有潛在違法的可能并不恰當。我們談話的內容轉移到其他方面，會議平平淡淡地結束了。

多年以后，當麥道夫丑聞曝光，眾多投資者所遭受的慘重損失已變得眾所周知之后，我回想起那次會議。雖然Fairfield的營銷人員并沒有提到超前交易，也并沒有提出有任何違法的行為，我突然明白了當時營銷人自己也認為超前交易正是使麥道夫的對沖基金取得穩定回報的原因。麥道夫的投資者，包括由Fairfield帶進去的那些，賺的是經紀業務客戶的錢。這種方案對于對沖基金投資者可能有更多的吸引力，因為他們是此類活動的被動受益者，能夠從違法的行為中獲利，但是不承擔任何責任。

這是我們與Fairfield或者任何跟麥道夫公司相關機構的一次會議。當時我們沒有進一步跟蹤這個機會，因為很大程度上，我們是無法通過跟他們協商拿到優惠條件的。但是經紀部門及資產管理部門之間的信息自由流動，以及因此造成的一些客戶能夠潛在地從另一些客戶身上漁利，這些情況都意味著我們不可能認真考慮這個機會。雖然投資者的投資是"被動"的，但是我們不會感到很舒適。

這也許不是巧合，那份很長的麥道夫的受害者名單中并不包括任何大型華爾街公司。高盛、摩根士丹利、花旗、美林均不在列，無疑是因為即使是最粗略的盡職調查也會發現一些難以回答的問題。有人問華爾街的公司是否早知道麥道夫，并應該早些揭發他。就我而言，通過一次會議，我所了解的東西就足以得出一個結論：這項投資不會通過JP摩根詳細的盡職調查的及時階段。但我了解的東西不足以讓我很自信地下結論，這是一個欺詐計劃，我應該報告給美國證監會。

當然，我們知道了麥道夫并沒有比他的經紀客戶超前交易，他只是偽造交易，竊取客戶現金。雖然我們可能永遠不能知道，但我猜測FairfieldGreenwich相信他們告訴我們的話。他們自己當然也是受害者，通過他們對麥道夫的活動所做的簡單調查，得出了一個結論，那就是超前交易是麥道夫穩定獲利的源泉。如果是這樣，那么對這個所謂"源泉"的堅信成了他們將客戶的70億美元(Bray，2010年)投給麥道夫的基礎。雖然許多信任麥道夫的個人投資者并不知情，是悲慘的受害者，但這里有一個甜蜜的諷刺：專業投資者愿意因為可以不公平地從其他客戶那里獲利而投資，也成了受害者。

你為何要投資于對沖基金？

很多投資者對他們的對沖基金投資都很滿意。對沖基金的個人客戶必須有足夠的財富，是"合格投資者"，要想調查他們不是很容易。非常有錢的人通常對其財務狀況秘而不宣。但一些機構客戶會公開他們的投資結果。大學捐贈基金，比如耶魯大學和普林斯頓大學的捐贈基金(Sorkin，2010年)，以及公共養老金計劃，如美國加州公共雇員退休系統，都公布了相對滿意的對沖基金投資結果。我也有一些非常"高凈值"的朋友，他們對自己的對沖基金投資也一直很滿意。但每1美元令人滿意的投資，就有另外1美元沒那么美滿，因為總體結果不是很好。

對沖基金自稱提供多樣化投資，的確如此。多數投資者會很樂意接受一個與他們目前的投資組合相關程度比較低的新投資，哪怕它的投資回報較低。當然，有一整套的學術理論，比如資本資產定價模型，可以幫你計算出那些不相關的投資究竟回報可以低到多少。這取決于新投資跟你已經有了的投資關聯性如何，當所有其他的投資都賠錢的時候，新的投資是不是也下跌？它們一起移動的可能性越小，新的投資就越有助于你的整體投資組合，那么新投資的回報即便更低也值得投資。但在資本資產定價模型的世界里，無論什么樣的投資回報必須至少跟投資國債一樣好。如果在長期來看投資的結果都不如國債，那么在投資組合中加上它就沒有任何意義。

另一方面，如果投資利潤并非投資于對沖基金的最主要的原因，那么很難知道原因到底是什么？當然，對沖基金的投資者被示以各種證據，說明利潤是投資的真正理由。很難想象經濟利益之外還能有什么其他的投資目標。對沖基金并沒有其他任何有用的目的。保羅?都鐸?瓊斯設立的羅賓漢基金會為許多公益事業提供慷慨的慈善援助，雖然這對于該慈善組織的支持者來說是好事，但是，慈善事業是對沖基金的一種讓人喜悅的副產品，而不是它存在的理由。

也許是因為對沖基金創造了這么多的財富，確認客戶是否得到良好的回報這個問題并沒有得到應有的關注。長期年平均回報率很好(其中忽略了一個事實，即好的年份是在行業很小時創造的)，外加一批非常富有的從業人員，這該是加入對沖基金的一個強大理由？

為什么投資者與對沖基金的癡情讓他們收獲如此菲??？投資結果一直如此扭曲，資本賺了很多錢，肥了行業中的幾乎每個人，唯獨不包括資本的提供者，這究竟是誰的錯？投資者該如何應對才能給這種關系帶來一些平衡？目前的問題有沒有解決辦法？抑或，對沖基金客戶將繼續用正反兩面一樣的硬幣來跟行業對賭？

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