引論：我們?yōu)槟砹?3篇融資融券論文范文，供您借鑒以豐富您的創(chuàng)作。它們是您寫作時(shí)的寶貴資源，期望它們能夠激發(fā)您的創(chuàng)作靈感，讓您的文章更具深度。
篇1
???從10月5號中國證監(jiān)會公布即將試點(diǎn)融資融券的試點(diǎn)工作，到現(xiàn)在已經(jīng)有一個(gè)多月的時(shí)間了，但是我們市場并沒有迎來大家期盼的大反彈，從2200點(diǎn)一路下滑跌1700點(diǎn)，最近一個(gè)星期在1700點(diǎn)上下做震蕩，未來市場究竟是反彈還是會繼續(xù)下滑，我相信廣大投資者都悔恨關(guān)注這個(gè)問題，下面我們兩位專家就會結(jié)合融資融券的問題，為大家做深入的解答，首先請?jiān)试S我介紹今天到場兩位專家：
???廣發(fā)證券融資融券部谷雨博士后
???招商證券（香港）董事繆英源先生???
???下面讓我們以熱烈的掌聲有請張博士，他演講的主題是：“融資融券-制度性創(chuàng)新”，我簡單介紹一下谷雨博士后，經(jīng)濟(jì)學(xué)學(xué)士、產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)學(xué)碩士和經(jīng)濟(jì)學(xué)博士學(xué)位。2004年8月進(jìn)入上海財(cái)經(jīng)大學(xué)博士后流動站和廣發(fā)證券博士后工作站從事金融學(xué)博士后研究，研究方向?yàn)樽C券市場信用交易研究。2006年8月，博士后出站后，先后進(jìn)入廣發(fā)證券發(fā)展研究中心和廣發(fā)證券融資融券部，在《中國證券報(bào)》、《證券時(shí)報(bào)》發(fā)表多篇關(guān)于融資融券文章，2008年出版?zhèn)€人專著《中國證券市場信用交易研究》專著一部。
???谷雨：大家下午好！感謝主持人剛才的介紹，博士后不是一個(gè)學(xué)位，只是說明一段經(jīng)歷，當(dāng)時(shí)正是因?yàn)槿谫Y融券這個(gè)課題才進(jìn)入這個(gè)行業(yè)，雖然之前在校的時(shí)候有一些了解，但是也可能跟大家一樣，對這個(gè)課題從一無所知慢慢到熟悉一些，剛才主持人也說，是實(shí)戰(zhàn)派，國內(nèi)還沒有開，所以我還不是實(shí)戰(zhàn)派，剛才和繆先生說過我這邊還是紙上談兵，他才是真正的實(shí)戰(zhàn)派。
???今天的題目是中國資本市場一項(xiàng)基本制度創(chuàng)新，大家都知道所謂的創(chuàng)新如果在我們學(xué)校里面來看，都是要求比較高的，特別是大家如果做論文的話，創(chuàng)新也是很難達(dá)到的要求，大家無論是碩士論文還是博士論文，都要絞盡腦汁想出幾條創(chuàng)新來，但是這項(xiàng)制度如果從中國資本市場來說，是一個(gè)從無到有也算一項(xiàng)制度創(chuàng)新，從融資融券制度來講不是創(chuàng)新，因?yàn)樵诔墒焓袌龆家呀?jīng)有過很多經(jīng)驗(yàn)，而且是一項(xiàng)基本的制度，所以從嚴(yán)格學(xué)術(shù)意義來講不是創(chuàng)新，但是對中國資本市場來說，本來制度創(chuàng)新就比較少，對于整個(gè)交易制度來講的確會帶來一個(gè)轉(zhuǎn)變，正如大家聽說的，流傳比較多，以前證券市場只能做多，上漲的時(shí)候賺錢，如果制度推出來之后，下跌的時(shí)候也可以賺錢，大家最普遍流傳的關(guān)于這個(gè)制度的解讀，嚴(yán)格意義來講這個(gè)制度還是有一些問題的，跟通常理解也不是很一樣。
???這個(gè)題目列出來融資融券啟航之后更暴跌？還是大反彈？這個(gè)大家都是關(guān)心的問題，可能最后的答案跟大家的想法有一些差距，從一項(xiàng)交易制度來講，從管理層角度來講都應(yīng)該不是說會推出使市場更暴跌的制度，或者使市場保障的制度，還是從市場完善的角度來說的。
???正因?yàn)榕c這個(gè)課題結(jié)緣，談一些自己的粗淺看法，之后可以跟大家討論一下。
???首先看一張圖表，跟融資融券聯(lián)系不大，但是我覺得是很有意思的一張圖片，因也是我最近找到一張圖片，列舉1825—2007年沒有標(biāo)普指數(shù)回報(bào)率，從整個(gè)股市180多年美國股市漲跌幅來看，真正暴跌40—50%的年份只有1931和今年2008年，漲幅比較大就是50—60%是25年，列出報(bào)表的意義如果把06、07年漲幅放在中國資本市場，大家都希望像美國華爾街之前走勢一樣，不是去年次貸危機(jī)以來的情況來看，對照這張報(bào)表從漲幅來看，就是06、07年漲幅在圖表右側(cè)還是要有一段距離的，當(dāng)時(shí)一段漲幅只有50、60%，我們06、07年已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了，在斷點(diǎn)還有很遠(yuǎn)的距離，08年跌幅70%是在左邊，也是很遠(yuǎn)的距離。從這張報(bào)表來看，從過去兩三年來看已經(jīng)經(jīng)歷了美國市場最慘和漲幅最多的兩個(gè)時(shí)期，經(jīng)歷過去這兩年，剩下的時(shí)間也就是在填充中間的這些年份—收益率，從概率商來說再暴漲和暴跌的可能性已經(jīng)不大了。在美國市場180多年歷史中最多的年份是在10%以內(nèi)漲幅有45年，從概率來講這個(gè)是比較正常的。所以看到這個(gè)報(bào)表把這個(gè)報(bào)表直接發(fā)送整個(gè)公司領(lǐng)導(dǎo)那里，說了最后一句，我們已經(jīng)用兩三天的時(shí)間經(jīng)歷了美國100多年的暴漲和暴跌的階段，剩下100多年我們都可以寵辱不驚，基本上經(jīng)歷這兩年，剩下的事情都是不會有這樣大的漲幅和跌幅。我覺得這個(gè)表格是很有意思的，從長遠(yuǎn)來看對市場有信心的一個(gè)表格。
???接下來具體講一下融資融券，列了幾個(gè)問題，把這個(gè)制度給大家介紹一下，主要留出時(shí)間大家共同來交流。
???關(guān)于融資融券，借助于現(xiàn)在媒體的宣傳和介紹，和大家對資本市場的關(guān)心，大家都非常了解，最通俗的來講，融資比較好理解，簡單來講就是借錢或者是你本來沒有那么多資金借來更多的資金來購買股票，這樣借錢首先是來源于對市場上漲預(yù)期的判斷。融券相對來說比較復(fù)雜，之前做這個(gè)課題的研究，但是都問我具體是做什么工作，我覺得如果用很專業(yè)的語言來講也很難說明白，最通常的理解對市場有下跌的預(yù)期，而你手頭的股票雖然只有一定額想獲得更大的收益，可以從市場上如果有人愿意把本來要長期持有的證券借給你，你可以直接賣出，等下跌之后再用一個(gè)更低的價(jià)格買入，最后把證券再還給你借助的借助方。這樣說比較難以理解，我跟朋友講了一個(gè)通俗的書法，比如鄰居家有一輛新的自行車，他最近不用，但是你覺得這個(gè)自行車價(jià)格會下降，你就可以把它借過來，在他允許的情況下又把它賣掉，價(jià)格下降之后又買一輛新的自行車還給他，也就是這樣一個(gè)簡單的過程。這個(gè)是比較形象的理解，銀行就是做資金的借入借出的證券，證券公司就是做股票買賣的中介，像我們將來融資融券部做的也就是一個(gè)資金和證券借入和返還的中介，和自行車沒有太大的區(qū)別。
???我國《證券法》之前一直禁止這樣融資融券的業(yè)務(wù)，大家都聽說過包括在市場上的人都知道，尤其三方監(jiān)管之前有一些地下融資活動，那樣的融資嚴(yán)格意義來講并不是通常我們理解的融資和融券，不是政策的制度安排。在05年新的《證券法》頒布之后142條規(guī)定：證券公司可以為客戶提供融資融券服務(wù)，整個(gè)推出背景：對以前沒有這種制度的修正。第二05年我們啟動股權(quán)分置改革，當(dāng)時(shí)我個(gè)人認(rèn)為也是作為保證股權(quán)分置改革順利進(jìn)行的措施，但是因?yàn)楹髞砉筛倪M(jìn)程的原因所有的創(chuàng)新也都停止了，剛才主持人也講今年在國慶之后證監(jiān)會說從緊也有媒體報(bào)道又暫停，專家又澄清沒有暫停，但是從規(guī)則來看，當(dāng)時(shí)在06年已經(jīng)把這幾項(xiàng)規(guī)則都制訂清楚了，我列幾個(gè)規(guī)則當(dāng)中對這個(gè)業(yè)務(wù)有一些細(xì)致的介紹?？傮w來說06年所有的基本大的方向和整個(gè)準(zhǔn)備工作已經(jīng)萬事俱備，但是這個(gè)業(yè)務(wù)一是一波三折包括廣發(fā)證券一直在準(zhǔn)備，當(dāng)時(shí)十幾個(gè)人，由各個(gè)部門組成融資融券小組對這個(gè)問題持續(xù)跟蹤，從證券公司角度來講，這個(gè)業(yè)務(wù)也是不斷跟蹤的，不是很倉促或者很突兀的一個(gè)業(yè)務(wù)。
???大家說的融資融券是說市場的比較多的，如果學(xué)術(shù)的文章經(jīng)常用證券信用交易的概念，這兩個(gè)概念在某種意義上講是等同的，在狹義上來講，信用交易屬于不加證券兩個(gè)字大家理解，不涉及到直接交易，而加上證券信用交易可以具體劃分為融資和融券，沒有那么多本金或者手頭沒有那么多證券還可以做那樣高惡毒的交易情況。如果具體劃分來講，有券商對投資者的融資融券，也有金融機(jī)構(gòu)對券商的融資融券。我們現(xiàn)在規(guī)則當(dāng)中通常理解的是證券公司也就是券商對投資者的融資融券，因?yàn)榻鹑跈C(jī)構(gòu)對券商的融資融券將來可能是下一步的方向，包括如果向國外證券金融公司，券商再提供融資融券會使業(yè)務(wù)進(jìn)一步放大，但是從現(xiàn)在來看整個(gè)的來源主要都是在證券公司自有資金和自有證券。
???股市在上漲的時(shí)候也能夠賺錢，下跌的時(shí)候也能夠賺錢，這樣的說法可能說對了一半，首先對的前提是看對了方向，如果走錯(cuò)了方向損失也是比較大的，如果上漲的時(shí)候賺錢說明你做了融資業(yè)務(wù)，也就是說用一筆很少的資金做了一個(gè)看多的業(yè)務(wù)，如果看錯(cuò)了方向，如果你所選的股票是下跌的方向，并不一定是大盤的方向，所以上漲的時(shí)候可能虧的更多。下跌的時(shí)候也能夠賺錢，你做了一個(gè)融券業(yè)務(wù)，而市場的走勢正如你的預(yù)期一樣在下跌，這樣的確是可以賺錢的，如果跟你的方向相反，可能要比現(xiàn)在買賣虧的要更多，下跌的時(shí)候即使市場下跌，你買的融券賣出的股票上漲的話也是會有損失的，這種損失由于杠桿作用放大。所以我只能說如果有人跟你介紹融資融券，包括將來我們可能推廣的時(shí)候也會這樣宣傳，但是肯定會加上一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)提示：這只是一種可能性，而不是必然性，這個(gè)業(yè)務(wù)的確是上漲的時(shí)候能夠賺錢，下跌的時(shí)候也能夠賺錢，但是在上漲的時(shí)候也會虧，下跌的時(shí)候也會虧的更多的業(yè)務(wù)，里面會有一些豐富控制，這個(gè)是細(xì)節(jié)的東西，不能影響僅憑這兩句對融資融券制度簡單的下結(jié)論。
???（PPT放映）一個(gè)形象的說法，因?yàn)楝F(xiàn)在我們開的口子比較小，主要是從證券公司手中融資，證券公司自然有關(guān)資金和借貸資金，從管理層的要求來看，主要是自有資金，借貸資金是一個(gè)方向，也包括開展業(yè)務(wù)之后，管理層比較放心，對這個(gè)業(yè)務(wù)有進(jìn)一步發(fā)展，可能會增加，現(xiàn)在主要是控制在自有資金的水平，客戶從證券公司借來資金，購買股票，前提是你對某一只股票或者是你想要買的標(biāo)的上漲的預(yù)期，從理想狀態(tài)來說，股票上漲之后賣換來更多的錢，自己留下一部分，把證券公司借來的錢再還給證券公司，完成這樣一個(gè)交易過程。
篇2
2006年1月。中國證監(jiān)會出臺了《證券公司風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)管理辦法》，該辦法將于2006年11月1日施行。在該辦法中。提出了證券公司為客戶買賣證券提供融資融券服務(wù)的有關(guān)規(guī)定。首次以官方文件的形式明確符合條件的券商Ⅱ丁以進(jìn)行融資融券業(yè)務(wù)，并提出券商提供融資融券服務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)。據(jù)悉，證監(jiān)會機(jī)構(gòu)部也在擬定《證券交易融資融券業(yè)務(wù)管理辦法》。該辦法將爭取在今年上半年。
2006年2月22日中國證券業(yè)協(xié)會在京召開了融資融券業(yè)務(wù)專題研討會，中國證券業(yè)協(xié)會副會&黃湘平表示。目前積極推動融資融券業(yè)務(wù)已具備有利條件。融資融券業(yè)務(wù)相關(guān)規(guī)則正在制訂中，并建議先IPO融資，再推股票質(zhì)押融資，融資對象首選上證50指標(biāo)股。而近期上交所也在不同場合印證融資融券業(yè)務(wù)將成為近期工作重點(diǎn)，由此可以確定融資融券業(yè)務(wù)的展開已經(jīng)進(jìn)入實(shí)質(zhì)性準(zhǔn)備階段。
融資融券業(yè)務(wù)的展開對證券市場長期穩(wěn)定的發(fā)展有重要作用，國際成熟資本市場都將此作為重要的交易輔助手段，對活躍市場，開拓新的資金來源，強(qiáng)化價(jià)值投資理念，發(fā)展衍生產(chǎn)品市場等有著十分重要的作用。而對處于轉(zhuǎn)型中的國內(nèi)證券市場，其重要的作用在于促進(jìn)證券業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，增加市場資金供給，消化擴(kuò)容壓力以及提供更多的交易創(chuàng)新手段等。融資融券業(yè)務(wù)的展開意味著未來國內(nèi)證券市場股指期貨、備兌權(quán)證、券商新型理財(cái)產(chǎn)品、銀行中間產(chǎn)品等金融衍生產(chǎn)品具備推出的基礎(chǔ)，有助于構(gòu)建成熟資本市場，對市場構(gòu)成的長期利好
2．融資融券交易簡介
融資融券存在于大部分國家和地區(qū)的證券市場，是成熟證券市場的基本功能。簡單地說，融資就是由券商或者其他專門的信用機(jī)構(gòu)為投資者購買證券提供融資。而融券就是做空機(jī)制，客戶可以從證券公司或者其他專門的信用機(jī)構(gòu)借來證券賣出，在未來的某一時(shí)間再到市場上買回證券歸還。
3．融資融券交易的特點(diǎn)
(1)融資融券交易具有財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)。投資者通過向證券公司融資融券。擴(kuò)大交易籌碼，可以利用較少資本來獲取較大的利潤，這就是信用交易的財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)。
(2)證券融資融券交易中存在雙重信用關(guān)系。第一層次的信用關(guān)系存在于投資者與券商之間；第二層次的信用關(guān)系存在于券商與證券金融公司或金融市場中資金、證券的擁有者之間。
(3)證券融資融券交易以現(xiàn)貨交易為原則。證券融資融券交易從交割方式角度來講，其交易方式與現(xiàn)貨交易基本一致。融資交易成交后，買賣雙方都必須及時(shí)結(jié)清交割，在交割時(shí)買賣雙方都以現(xiàn)款或現(xiàn)貨進(jìn)行交割。
4．融資鼬券交易的運(yùn)作模式
融資融券在世界范圍主要有兩種模式：一是以歐美、中國香港為代表的分散信用模式。由券商等金融機(jī)構(gòu)獨(dú)立向客戶提供；二是日本、韓國、中國臺灣的集中信用模式，成立專門的證券融資公司，向客戶提供融資融券，或通過券商或直接向客戶提供。
對于我國融資融券可能采用的模式有兩種觀點(diǎn)：一種認(rèn)為，應(yīng)采用集中授信的專業(yè)融資公司模式。在我國券商多數(shù)信用等級較低的情況下，應(yīng)考慮成立專門金融機(jī)構(gòu)，對券商進(jìn)行統(tǒng)一的凈資本管理和集中授信。這一方面能有效控制融資融券風(fēng)險(xiǎn)；另一方面也能突破證券公司自有資金限額，擴(kuò)大融資量，將社會合規(guī)資金順利引入股市。
第二種觀點(diǎn)則認(rèn)為，應(yīng)采用市場化的證券公司直接授信模式。理由是，在目前分業(yè)管理?xiàng)l件下，靠一個(gè)專業(yè)融資公司推動信用證券交易難度大；證券公司實(shí)施交易結(jié)算資金第三方存管和集中交易，能控制融資風(fēng)險(xiǎn)。此外，該模式還能引入競爭機(jī)制，有利于提高融資敬率，增強(qiáng)證券公司的盈利能力。
根據(jù)對監(jiān)管層此前文件的解讀，國內(nèi)融資融券參考美國模式的可能性很大。這是一種一步到位的做法，同時(shí)也遵循國際上融資融券的主流。
5．證券業(yè)面臨業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型機(jī)遇
融資融券業(yè)務(wù)展開對證券業(yè)提供了重要的業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型機(jī)遇。國內(nèi)證券公司長期以來以傳統(tǒng)經(jīng)營模式經(jīng)營。傭金、自營投資等為主要的收入來源，融資融券業(yè)務(wù)的展開為證券公司提供新的業(yè)務(wù)平臺。
融資融券業(yè)務(wù)有利于增加股票市場的流通性。據(jù)研究。美國和日本的信用交易規(guī)模占證券交易金額的比重為l6％一20％，在臺灣，這一比例甚至高達(dá)40％。即使我們按照較低的15％推算。以05年上證日均大約75億的成交金額為基數(shù)，該制度推出后。上證日均成交金額
將提高到88億元。
我們對美國證券行業(yè)1980一2003年收入結(jié)構(gòu)進(jìn)行分析后發(fā)現(xiàn)，美國信用交易的保證金貸款收入占手續(xù)費(fèi)收入的38％左右。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為?？紤]到國內(nèi)券商融資成本、融資渠道、風(fēng)險(xiǎn)控制能力及投資者結(jié)構(gòu)等因素與國外的差距，預(yù)計(jì)融資融券業(yè)務(wù)為國內(nèi)券商帶來的凈收人大致可達(dá)到手續(xù)費(fèi)收入的20％。以去年兩市31099億元的A股總成交金額計(jì)，并考慮融資融券業(yè)務(wù)帶來的增量交易金額4665億元，預(yù)計(jì)融資融券業(yè)務(wù)可為券商帶來息差收益28．6l億元。因此，僅傭金和息差兩項(xiàng)每年就可為券商帶來近50億元的收入。
此外，融資融券業(yè)務(wù)除了可以為券商帶來數(shù)量不菲的傭金收入和息差收益外，在各類金融產(chǎn)品創(chuàng)新日益活躍的同時(shí)，交易方式和產(chǎn)品創(chuàng)新機(jī)會大大加強(qiáng)，券商的業(yè)務(wù)種類逐步增加，將會有著越來越多的收入來源。而《證券法》的修改為創(chuàng)新類券商相應(yīng)的拓展業(yè)務(wù)打開了大門。依托融資融券業(yè)務(wù)能有效整合券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)、自營業(yè)務(wù)(做市商)以及理財(cái)業(yè)務(wù)，有利于拓寬券商的盈利模式，通過將融資融券業(yè)務(wù)合法化、規(guī)范化，可以有效降低金融風(fēng)險(xiǎn)，對證券市場的穩(wěn)定有積極的作用。
6．融資融券業(yè)務(wù)展開對市場構(gòu)成長期利好
融資融券在當(dāng)前情況下，其更重要的意義在于給證券市場開拓新的資金來源，增強(qiáng)證券市場的活力。如何活躍直接融資市場，平衡直間接融資結(jié)構(gòu)，化解金融系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)是政府部門一直想解決而沒有解決的問題，而股票市場的活躍是擴(kuò)大直接融資不可或缺的重要一環(huán)!
篇3
一、海外證券公司融資融券制度研究由于經(jīng)濟(jì)發(fā)展的階段和水平的不同，以及社會經(jīng)濟(jì)制度和歷史過程的差異，各國（地區(qū)）形成了適合自己市場實(shí)際情況的證券公司融資融券制度。這些制度可以概括地歸結(jié)為兩大類，市場化融資融券模式和專業(yè)化融資公司模式。在市場化融資模式中，證券公司主要通過貨幣市場向銀行和非銀行金融機(jī)構(gòu)通過信貸、回購和票據(jù)融資，融資融券交易均表現(xiàn)為典型的市場行為，歐美的主要工業(yè)化國家實(shí)行的就是這種市場化的融資融券制度。在專業(yè)化融資公司的模式中，證券公司必須向經(jīng)過特批的證券融資公司籌借資金，亞洲的一些國家和地區(qū)，如日本、臺灣等實(shí)行的是這種專營的融資公司模式。（一）美國的融資融券制度在美國現(xiàn)行體制中，對證券公司的融資融券活動進(jìn)行管理的部門是聯(lián)邦儲備委員會。美聯(lián)儲的管理是建立在《1933年證券法案》和《1934年證券交易法》的基礎(chǔ)之上的，此外美聯(lián)儲還先后頒布了4個(gè)有關(guān)信用交易的規(guī)定。除美聯(lián)儲外，證券交易所和證券公司協(xié)會等自律機(jī)構(gòu)也從自身的角度制訂了一系列的規(guī)則和條例來約束市場參與者的行為，作為對聯(lián)儲的法規(guī)和行政監(jiān)管的重要補(bǔ)充。如紐約證券交易所制定了一系列有關(guān)信用交易賬戶操作的細(xì)則，以保證聯(lián)邦有關(guān)法規(guī)的實(shí)施。證券公司在融資交易方面的自律主要體現(xiàn)在兩個(gè)方面：一是在對客戶進(jìn)行融資時(shí)，嚴(yán)格遵守聯(lián)儲和交易所的有關(guān)規(guī)定，要求自己客戶信用賬戶中的保證金比率一般都高于聯(lián)儲所規(guī)定的比例，常規(guī)保證金維持率也高于交易所的規(guī)定。二是證券公司在向銀行申請轉(zhuǎn)融通時(shí)，必須嚴(yán)格按照聯(lián)儲和交易所的有關(guān)規(guī)定，不得隨意挪用凍結(jié)的證券。另外，為了加強(qiáng)整個(gè)證券公司的規(guī)范水平、防范各種法律合同風(fēng)險(xiǎn)，證券公司協(xié)會還制訂了標(biāo)準(zhǔn)化的信用交易賬戶開戶合同和借券合同，對賬戶的操作和證券公司融資融券活動通過法律的條款加以界定。美國的市場化信用交易模式，是建立在發(fā)達(dá)的金融市場，以及包括證券公司在內(nèi)的金融機(jī)構(gòu)比較完整的自主性基礎(chǔ)之上的。在美國信用交易體系下，基本上呈現(xiàn)出以下幾個(gè)方面的特點(diǎn)：1、美國融資融券交易的最大特征就是高度的市場化在美國的信用交易模式中，監(jiān)管當(dāng)局從活躍市場同時(shí)又要有效地防范風(fēng)險(xiǎn)的目標(biāo)出發(fā)，制訂了一套較為完整的規(guī)則。在制度所限定的范圍內(nèi)，融資融券交易完全由市場的參與者自發(fā)完成。在融資融券的資格上，幾乎沒有特別的限定，只要是資金的富裕者，就可以參與融資，只要是證券的擁有者，就可以參與融券。而證券公司之間，同樣可以相互融資融券；證券公司與交易客戶之間，只要建立在“合意”的基礎(chǔ)上，實(shí)際上也可以進(jìn)行融資融券的活動，比如出借證券、使用客戶保證金等等；銀行的參與方式則以資金轉(zhuǎn)融通為主，同時(shí)也向證券公司提供借券，而其他金融機(jī)構(gòu)（養(yǎng)老金、保險(xiǎn)公司等）則積極參與借券的轉(zhuǎn)融通。這種信用交易主體的廣泛性，源于美國金融市場的發(fā)達(dá)。2、信用交易體系與貨幣市場回購市場緊密聯(lián)系在美國的信用交易中，不僅融資融券主體之間有著直接的聯(lián)系，同時(shí)信用交易體系與貨幣市場、回購市場緊密結(jié)合。美國的貨幣市場基本上是對機(jī)構(gòu)開放的，各個(gè)機(jī)構(gòu)都能夠在貨幣市場上進(jìn)行交易，獲得開展信用交易所需的資金或者證券。而在貨幣市場中，使用最為廣泛的工具就是債券回購?；刭徆ぞ叩膹V泛使用，源于美國透明的貨幣市場以及完善的信用基礎(chǔ)。另外對于證券公司的短期資金需求而言，抵押貸款和融券也是廣為采用的方法。（二）日本的融資融券制度日本證券公司融資融券制度最大的特點(diǎn)就是證券抵押和融券的轉(zhuǎn)融通完全由專業(yè)化的證券金融公司完成。在這種專業(yè)化證券金融公司的模式中，證券公司與銀行在證券抵押融資上被分隔開，由證券金融公司充當(dāng)中介，證券金融公司居于排它的壟斷地位，嚴(yán)格控制著資金和證券通過信用交易的倍增效應(yīng)。為什么日本選擇了由證券金融公司主導(dǎo)的專業(yè)化模式呢？應(yīng)該說，金融體系和信用環(huán)境的完善程度，往往與信用交易模式的專業(yè)化（或者市場化）程度密切相關(guān)，大凡金融市場越不發(fā)達(dá)、信用環(huán)境越薄弱，對專業(yè)化機(jī)構(gòu)監(jiān)控的依賴性就越大，這就是日本在戰(zhàn)后發(fā)展中選擇專業(yè)化模式的內(nèi)在原因。日本的專業(yè)化融資融券模式具有以下特征：1．證券金融公司的壟斷專營地位從負(fù)債結(jié)構(gòu)來看，日本的證券金融公司主要是通過向資金和證券的擁有者融借證券和資金，來維持自己的轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)。同時(shí)日本證券金融公司的自有資本的比例很小，為2．5％。如此小的自有資本規(guī)模，只有在政府支持和壟斷專營的基礎(chǔ)上，才能夠維持業(yè)務(wù)的正常運(yùn)行。實(shí)際上，由于證券公司不能夠直接向銀行、保險(xiǎn)基金等機(jī)構(gòu)融取證券，其它金融機(jī)構(gòu)如果需要借出證券，一般是要將其轉(zhuǎn)借給證券金融公司，再由證券金融公司附加一定比例的手續(xù)費(fèi)后將證券融借給證券公司。而在融資方面，由于證券公司可以部分參與貨幣市場以及從銀行獲得抵押貸款，證券金融公司對融資方面的壟斷性要小一些，是一種“準(zhǔn)壟斷”的狀態(tài)。2．信用交易操作層級分明在日本的專業(yè)化信用交易模式中，客戶不允許直接從證券金融公司融取資金或者證券，而必須通過證券公司來統(tǒng)一進(jìn)行。證券公司除了部分資金以外，也不能夠直接從銀行、保險(xiǎn)公司等機(jī)構(gòu)那里，獲得信用交易所需要的證券或資金。這樣，證券金融公司便成為整個(gè)信用交易體系中證券和資金的中轉(zhuǎn)樞紐。大藏省只要通過控制證券金融公司，就可以調(diào)控進(jìn)出證券市場的資金和證券流量，控制信用交易的放大倍數(shù)。3．日本證券金融公司在證券公司資券轉(zhuǎn)融通中的地位正在逐步下降導(dǎo)致證券金融公司轉(zhuǎn)融資比率下降的主要原因是銀行與貨幣市場的資金使轉(zhuǎn)融通需求發(fā)生分流，證券公司越來越多地通過短期借款、回購等方式從其他渠道獲取所需資金。但與轉(zhuǎn)融資的情況相反，證券金融公司為證券公司提供的借券額占證券公司總借券交易額的比重卻越來越高，導(dǎo)致這種結(jié)果的原因在于證券金融公司在轉(zhuǎn)融券業(yè)務(wù)中的壟斷地位。像日本這種職能分工明確的結(jié)構(gòu)形式，確實(shí)便于監(jiān)管，也與金融市場的欠發(fā)達(dá)相適應(yīng)。但其在一定程度上損失了資源快速配置的效率。（三）臺灣的融資融券制度臺灣的融資融券制度雖然是與日本相似的專業(yè)化證券金融公司模式，但是有一個(gè)重要的差異，就是實(shí)行了對證券公司和一般投資者同時(shí)融資融券的“雙軌
制”。在臺灣所有的證券公司中，只有一小部分是經(jīng)批準(zhǔn)可以辦理融資融券業(yè)務(wù)的機(jī)構(gòu)，其余的證券公司則沒有營業(yè)許可。獲得融資融券許可的證券公司可以給客戶提供融資融券的服務(wù)，然后再從證券金融公司轉(zhuǎn)融通。而沒有許可證的證券公司，只能接受客戶的委托，代客戶向證券金融公司申請融資融券。這樣證券金融公司實(shí)際上一面為一部分證券公司辦理資券轉(zhuǎn)融通，同時(shí)又直接為一般投資者提供融資融券服務(wù)。在“雙軌制”的結(jié)構(gòu)中，有融資融券業(yè)務(wù)資格的證券公司既可以通過證券抵押的方式從證券金融公司獲得資金，也可以將不動產(chǎn)作抵押向銀行和其他非銀行機(jī)構(gòu)融資，因此，證券金融公司并不是資本市場和貨幣資金市場之間的唯一資金通道，而是專門以證券質(zhì)押的方式獲取資金的特殊通道。從臺灣信用交易制度的歷史進(jìn)程和現(xiàn)實(shí)狀況來看，基本上體現(xiàn)了以下幾個(gè)方面的特點(diǎn)：1．證券金融公司處于既壟斷又競爭的地位在臺灣的信用交易模式中，一方面根據(jù)臺灣金融市場的欠發(fā)達(dá)現(xiàn)狀，采取了專業(yè)化集中信用的形式，另一方面又力圖在各個(gè)方面充分體現(xiàn)出市場競爭的特點(diǎn)。臺灣有四個(gè)證券金融公司，但并不象日本那樣，一家?guī)缀跬耆珘艛嗍袌?，而是在信用交易提供轉(zhuǎn)融資上展開市場競爭。另外，從資本規(guī)模上也比較接近。這種四家競爭的形式促進(jìn)了證券金融公司的效率。由于近似有效的市場競爭，證券金融公司比較注重市場運(yùn)作與風(fēng)險(xiǎn)的控制。2．客戶信用交易并非必然集中于證券公司，證券金融公司的職能逐步從轉(zhuǎn)融資過渡到直接融資臺灣的證券公司只有一小部分具有信用交易資格，可以為客戶直接提供融資和融券的信用交易支持，而大部分的證券公司只能接受信用交易客戶的委托，轉(zhuǎn)而向證券金融公司辦理轉(zhuǎn)融通。而客戶也可以選擇，是從證券公司直接獲得融資和融券，還是直接向證券金融公司申請融資和融券。所以，證券金融公司在資券轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)日漸萎縮的情況下，更多地轉(zhuǎn)向直接為個(gè)人投資者提供資券融通，成了一個(gè)市場化的融資公司。3．證券金融公司的資券轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)日漸萎縮臺灣的證券公司，尤其是有信用交易資格的證券公司，在信用交易中越來越多地利用貨幣市場的融資工具，而逐漸減少對證券金融公司的依賴，這導(dǎo)致了證券金融公司轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)的萎縮。二、我國證券公司融資融券現(xiàn)狀分析（一）我國證券公司融資融券的現(xiàn)狀證券公司可支配資產(chǎn)的多少是決定其市場競爭力的重要參數(shù)之一。因此，國內(nèi)外券商都非常重視融資融券業(yè)務(wù)。由于我國股票市場還沒有做空機(jī)制，因此目前國內(nèi)券商尚無法進(jìn)行融券交易。證券市場發(fā)達(dá)國家的券商融資渠道比較通暢，券商的資產(chǎn)負(fù)債率相當(dāng)高。如美林公司的資產(chǎn)負(fù)債率為95%，所有者權(quán)益僅為5%，這意味著95%的資金來自于別的融資渠道。一般說來，公開上市是國外許多知名證券公司融資的重要渠道。美國的十大券商都是在紐約證券交易所公開上市的股份公司，其中不少還在多個(gè)交易所同時(shí)上市。此外，國外券商的融資渠道還有發(fā)行金融債券、進(jìn)行特種信用貸款、同業(yè)拆借、票據(jù)融資、國債回購和抵押債券等方式。相比之下，國內(nèi)券商的融資渠道就顯得乏善可陳。除自有資金外，我國券商融資的主要方式有：一是同業(yè)拆借。1999年8月20日，中國人民銀行下發(fā)《證券公司進(jìn)入銀行間同業(yè)市場管理規(guī)定》，為證券公司同業(yè)拆借業(yè)務(wù)提供了一條合法通道。全國銀行間同業(yè)拆借市場的成員總數(shù)已經(jīng)由1998年的171家、1999年的319家增加到2000年的464家，目前已經(jīng)達(dá)到495家。2000年，信用拆借全年成交6728.07億元，較上年增長104%。二是國債回購。目前，我國國債市場由銀行間市場與交易所市場兩個(gè)相互分割的市場組成，大部分證券公司只能在交易所市場交易，而國債的最大買家——商業(yè)銀行只能在銀行間市場交易。從1997年起，我國國債市場就一直以銀行間市場為中心。交易所市場雖然交易活躍，但由于發(fā)行量小，債券供不應(yīng)求，導(dǎo)致回購利率高企，特別是在新股發(fā)行時(shí)尤為明顯，券商融資成本較高。2000年，我國國債回購全年成交15781.74億元、較上年增長299%，現(xiàn)券買賣全年成交682.68億元、較上年增長782%。三是股票質(zhì)押貸款。2000年2月13日，央行和證監(jiān)會聯(lián)合《證券公司股票質(zhì)押貸款管理辦法》，允許符合條件的證券公司以自營的股票和證券投資基金券作抵押向商業(yè)銀行借款，從而為證券公司自營業(yè)務(wù)提供了新的融資來源。股票質(zhì)押貸款具有的乘數(shù)效應(yīng)使券商能以低成本擴(kuò)張并獲取高收益，但券商提高了收益的同時(shí)負(fù)債也相對上升，風(fēng)險(xiǎn)也自然增加。因此管理層對該項(xiàng)業(yè)務(wù)作了較嚴(yán)格的資格認(rèn)定，目前我國只有部分券商獲準(zhǔn)進(jìn)行股票質(zhì)押貸款業(yè)務(wù)?？傮w而言，我國券商的融資業(yè)務(wù)存在渠道窄、數(shù)量少、比例小的特點(diǎn)。融券業(yè)務(wù)至今還沒有開展，債務(wù)融資也只處于起步階段。造成這一現(xiàn)象的主要原因之一，是我國現(xiàn)行法律法規(guī)的嚴(yán)格限制。1999年的《證券法》第35、36、141條明確規(guī)定：證券交易以現(xiàn)貨進(jìn)行交易，證券公司不得從事向客戶融資或者融券的證券交易活動；證券公司接受委托賣出證券必須是客戶證券帳戶上實(shí)有的證券，不得為客戶融券交易；證券公司接受委托買入證券必須以客戶資金帳戶上實(shí)有的資金支付，不得為客戶融資交易?！蹲C券法》第133條規(guī)定：禁止銀行資金違規(guī)流入股市，證券公司的自營業(yè)務(wù)必須使用自有資金和依法籌集的資金。也就是說，在我國當(dāng)前的法律框架下，強(qiáng)調(diào)現(xiàn)貨交易，既限制券商通過融資融券進(jìn)行自營業(yè)務(wù)，也限制其向客戶提供融資融券服務(wù)。（二）拓展融資融券渠道的必要性分析在證券市場的起步階段，券商自身的風(fēng)險(xiǎn)內(nèi)控機(jī)制尚未健全，各種配套的監(jiān)管措施尚未完善，因此從微觀層次上看，嚴(yán)格的分業(yè)經(jīng)營勢所難免，但從宏觀層次上看，銀行與證券、貨幣市場與資本市場必須在最高層次上融合，這也是當(dāng)今國際金融業(yè)的整體趨勢。隨著市場的進(jìn)一步發(fā)育，以及應(yīng)對加入WTO后國外券商的激烈競爭，拓展券商的融資融券渠道已是擺在管理層及券商面前的當(dāng)務(wù)之急。1、券商擴(kuò)大可支配資源、提高市場競爭力的需要證券業(yè)是一個(gè)資金密集型產(chǎn)業(yè)，資產(chǎn)規(guī)模直接決定了券商的競爭力。我國券商與國外同行相比，其一大劣勢是自有資本金不足，總資產(chǎn)規(guī)模小。如2000年我國101家券商的資產(chǎn)總額為5753億元（含客戶保證金），凈資產(chǎn)總額為236.4億
元，平均每家券商的總資產(chǎn)、凈資產(chǎn)分別僅為57億元和2.34億元。從1999年起我國券商掀起了一波大規(guī)模的增資擴(kuò)股運(yùn)動，但截止2001年底，券商總資本金才剛剛突破800億元，平均每家不到7億元。相比之下，美國1998年底券商總資本金達(dá)1045億美元，總資產(chǎn)達(dá)19739億美元（不含客戶保證金）。2000年我國券商業(yè)務(wù)價(jià)值量排名第一的海通證券的營業(yè)收入為28.94億元人民幣，而同期美國最大的摩根斯坦利添惠公司營業(yè)收入為454.13億美元，前者僅為后者的0.77％?，F(xiàn)在我國已經(jīng)加入WTO，國內(nèi)券商很快就要和國外的投資銀行“巨無霸”在同一平臺上展開公平競爭，這樣小的資產(chǎn)規(guī)模，如果沒有一條通暢的融資融券渠道的話，如何能與國際大投行競爭。2、現(xiàn)有融資渠道的有效程度不足從美國、臺灣的融資融券制度看，券商的債務(wù)融資主要來自銀行、證券金融公司和貨幣市場。其中，回購協(xié)議正在成為券商融資的一個(gè)越來越重要的渠道，逐步代替?zhèn)鹘y(tǒng)的證券抵押融資方式。而我國目前階段由于貨幣市場的發(fā)展相對落后，交易工具的種類少，交易規(guī)模小，參與機(jī)構(gòu)也少，而且證券公司自營帳戶中以股票持倉為主，可以用來作回購交易的債券數(shù)量有限，因此，回購市場尚不能很好地滿足我國券商的融資需求。拆借市場上融資不用證券作抵押，融資風(fēng)險(xiǎn)比較高，銀行出于自身安全性考慮對融資額度有較嚴(yán)格的限制，因此同業(yè)拆借所能獲取的資金是有限的。另外，同業(yè)拆借和國債回購都不能滿足券商對中長期資金的需求。證券質(zhì)押融資具有一定的風(fēng)險(xiǎn)，尤其是銀行很難對券商或投資者融資取得的資金投向進(jìn)行有效的監(jiān)控，加之我國股票市場實(shí)際運(yùn)行過程的不規(guī)范性，因此監(jiān)管部門對證券質(zhì)押融資作了嚴(yán)格的資格認(rèn)定和比例限制，使其至今仍處在起步階段，市場規(guī)模很小。因此，我國現(xiàn)有的幾種券商融資渠道，都由于其本身的缺陷性或政府管制行為，而不能很好地滿足券商對資金的需求。因此，我們有必要尋找一種新的券商融資方式，或者改進(jìn)現(xiàn)有的融資手段，使其能更好地為券商融資服務(wù)。3、有利于活躍交易市場與證券交易相關(guān)的融資融券屬于信用交易，而信用交易可利用保證金比率這一杠桿，有效地放大參與市場交易的資金量，從而活躍交易市場?？傮w上說，我國股票市場的交投一直比較活躍。以1998年為例，紐約和東京交易所的換手率分別為69.9%和34.1%，臺灣證券交易所的換手率為314%，而我國1998年為515%（上海A股，下同），1999年為428%，2000年為498%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于美國和日本，也高于臺灣。我國股票市場能維持活躍的交易，主要得益于三個(gè)方面：一是我國國民經(jīng)濟(jì)的持續(xù)快速發(fā)展和政府對股市的大力支持；二是我國金融體系的封閉性使投資者缺乏其他高效的投資渠道；三是我國股市正處于起步階段，市場運(yùn)行尚不規(guī)范，散戶比例大，做莊盛行，投機(jī)性強(qiáng)。隨著我國加入WTO后金融市場的對外開放，以上三個(gè)有利于股市活躍的因素將逐漸淡化，同時(shí)一些新的市場變數(shù)已開始顯現(xiàn)：一是市場監(jiān)管力度加強(qiáng)，大量違規(guī)資金將撤離股市；二是市場擴(kuò)容速度加快，對資金的需求增加；三是我國即將推行國有股流通方案，雖然方案還沒有最終確定，但大量國有股的流通，無疑需要巨額承接資金。因此，未來我國股市的資金面并不寬裕，市場交投將逐漸趨于平和。而證券市場要實(shí)現(xiàn)其優(yōu)化資源配置的功能，維持一定的交易活躍程度是前提。從這個(gè)意義上說，拓展券商的融資融券渠道，進(jìn)而活躍股市交易，是應(yīng)時(shí)之需。4、建立完善的融資融券制度，能起到價(jià)格穩(wěn)定器的作用我國股票市場屬于典型的單邊市，只能做多，不能做空。也就是說，投資者要想博取價(jià)差收益，只有先買進(jìn)股票然后再高價(jià)賣出，由此導(dǎo)致市場一味地追高，市盈率高企，股價(jià)遠(yuǎn)遠(yuǎn)脫離基本面。一旦市場出現(xiàn)危機(jī)時(shí)，往往又出現(xiàn)連續(xù)的“跳水”，股價(jià)下跌失去控制。據(jù)統(tǒng)計(jì)，從1996年到2001年，我國股票市場的年平均波動幅度達(dá)40%（按上海綜合指數(shù)計(jì)算）。而在完善的融資融券制度下，市場本身具備了價(jià)格穩(wěn)定器的作用。其原理是：當(dāng)市場過度投機(jī)導(dǎo)致某一股票價(jià)格暴漲時(shí)，投資者可通過融券，沽出這一股票，從而引致股價(jià)回落；相反，當(dāng)某一股票被市場過度低估時(shí)，投資者可通過融資買進(jìn)該股票，從而促使股價(jià)上漲。值得注意的是，只有在完善的融資融券制度下，價(jià)格穩(wěn)定器才能發(fā)揮作用。在沒有融券交易的配合下，融資交易不僅不會起到價(jià)格穩(wěn)定器的作用，反而會制造市場虛假信息，破壞市場供需平衡。因此，我國在建立融資融券制度時(shí)，應(yīng)注意兩者的協(xié)調(diào)發(fā)展。5、從長期來看，通過融資融券溝通資本市場與貨幣市場，有利于釋放金融市場風(fēng)險(xiǎn)。資本市場和貨幣市場是兩個(gè)既相對獨(dú)立又緊密相關(guān)的金融子系統(tǒng)，供需的變化和市場的割裂將不可避免地在這兩個(gè)系統(tǒng)中產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)積累，如果風(fēng)險(xiǎn)長期得不到分散和消弭，將使整個(gè)金融市場的風(fēng)險(xiǎn)過度膨脹而危及國民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。當(dāng)前，我國的金融風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)不可忽視。一方面，銀行存款大量增加，目前已超過7萬億元，且每年的增量在8000億元以上，存款的迅速增加與銀行“惜貸”形成了強(qiáng)烈的對比，導(dǎo)致銀行單位資產(chǎn)贏利下降和總體資產(chǎn)質(zhì)量惡化。另一方面，證券市場因其快速發(fā)展和高額回報(bào)所引致的對資金的大量需求得不到很好地解決，于是違規(guī)事件時(shí)有發(fā)生且屢禁不止，如銀行資金違規(guī)入市、券商挪用客戶保證金及向客戶融資融券進(jìn)行非法交易等。這些狀況說明我國的資本市場和貨幣市場都已具有相互滲透的需要和沖動，人為的割裂非但不能解決這種矛盾，反而會引發(fā)更大的風(fēng)險(xiǎn)和危機(jī)。因此，當(dāng)前應(yīng)逐步放開對資本市場和貨幣市場的管制，使銀行資金能合法、受控制地進(jìn)入證券市場，從而緩解和釋放整個(gè)金融系統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)。三、建立“有中國特色”的證券公司融資融券制度（一）主導(dǎo)思想：建立過渡性專業(yè)化證券金融公司從美國、日本和臺灣的制度比較中可以看出，一國證券公司融資融券制度的選擇從根本上說是由該國的證券市場發(fā)展水平和經(jīng)濟(jì)制度的結(jié)構(gòu)特征決定的。美國的制度是在市場的歷史進(jìn)程中自發(fā)地形成和發(fā)展，并由法規(guī)制度加以限定和完善的。日本和臺灣的制度都是戰(zhàn)后在證券市場欠發(fā)達(dá)、交易機(jī)制不完善、整個(gè)金融制度不健全的基礎(chǔ)上逐步建立和發(fā)展起來的，因而其制度從一開始就有別于美國，具備中央控制的性質(zhì)。我國證券市場的發(fā)展還處于初級階段，市場運(yùn)行機(jī)制尚不健全，法律法
規(guī)體系尚不完善，市場參與者的自律意識和自律能力也相對較低，因此難以直接采用市場化的融資融券模式，而應(yīng)吸取日本和臺灣的經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)，建立過渡性專業(yè)化的證券金融公司模式，等時(shí)機(jī)成熟后再轉(zhuǎn)為市場化模式。同時(shí)，應(yīng)注意到我國屬于“轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)國家”這一現(xiàn)實(shí)，證券市場中仍有許多地方有別于他國，如國有股問題，A、B股問題，銀行、券商、上市公司以國有控股為主等等，因此在建立自己的模式時(shí)，應(yīng)充分考慮到我國的特殊國情，制定有中國特色的證券金融公司制度。建立我國的證券金融公司應(yīng)充分注意到其過渡性。從日本和臺灣的經(jīng)驗(yàn)來看，證券金融公司曾在活躍市場、融通資金和控制風(fēng)險(xiǎn)等方面發(fā)揮過重要的作用，但是隨著證券市場的逐步成熟，這種專營性的證券金融公司已越來越難以適應(yīng)市場進(jìn)一步發(fā)展的需要。一方面它在融資融券市場中的份額逐年下降，另一方面它越來越難以勝任日漸增多的市場職能，在運(yùn)行中出現(xiàn)了業(yè)務(wù)大、責(zé)任重、風(fēng)險(xiǎn)集中的狀況。因此，我國在建立融資融券制度時(shí)，從一開始就應(yīng)明確市場化的融資融券制度才是最終的選擇，建立證券金融公司只是一個(gè)過渡的橋梁。在制度設(shè)計(jì)中，應(yīng)使其盡量精干并易于調(diào)整和過渡。在數(shù)量上，宜控制在3家左右；在功能上，應(yīng)盡可能采取市場化的運(yùn)行方式，減少政府過度干涉，防止權(quán)力和責(zé)任過于集中。（二）建立證券金融公司的意義1、有利于監(jiān)管部門對融資融券活動進(jìn)行監(jiān)督控制我國證券市場是建立在公有經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)之上的，國家對包括證券市場在內(nèi)的所有市場都進(jìn)行調(diào)控，這與美國建立在私有制基礎(chǔ)上的自有市場經(jīng)濟(jì)有著本質(zhì)的不同。在美國模式中，風(fēng)險(xiǎn)的控制由市場參與者以自律為原則自發(fā)地實(shí)現(xiàn)。證券公司和銀行直接發(fā)生個(gè)別融資融券交易，中央監(jiān)管部門對市場整體的融資融券活動難以有及時(shí)而全面的了解，也難以對交易活動實(shí)行有效的監(jiān)督；證券交易所作為第三者可以對融資融券活動的結(jié)果進(jìn)行監(jiān)督，但很難對交易過程實(shí)行監(jiān)控，也難以防止交易雙方發(fā)生不規(guī)范的內(nèi)部交易。而專業(yè)性的證券金融公司，作為融資融券市場的唯一窗口，可以隨時(shí)掌握整個(gè)市場的融資融券情況，并在監(jiān)管部門的指導(dǎo)下完成對證券公司的融資融券服務(wù)。公司的性質(zhì)、地位及其與監(jiān)管部門的關(guān)系決定了它在提供服務(wù)時(shí)將履行嚴(yán)格的自律準(zhǔn)則，降低風(fēng)險(xiǎn)和防范不規(guī)范行為的發(fā)生。2、有利于融資融券活動的順利進(jìn)行在證券金融公司模式下，各個(gè)銀行將資金或證券貸給證券金融公司，再由后者轉(zhuǎn)融給各個(gè)證券公司，這使融資融券活動的傳遞鏈單一化，在機(jī)制上比較容易理順。相反，如果各個(gè)銀行將資金或證券直接貸給證券公司，由于參與主體繁多，可能導(dǎo)致融資融券市場的無序化，不利于市場監(jiān)管，尤其是對銀行現(xiàn)有的管理水平及其人員的技能素質(zhì)提出了很高的要求。此外，銀行與證券的存管、清算、登記等業(yè)務(wù)機(jī)構(gòu)分屬不同的管理系統(tǒng)，在協(xié)調(diào)上存在一定的難度和障礙，這也限制了銀行和券商之間進(jìn)行直接的融資融券活動。3、有利于降低融資融券的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)融資融券不可避免地含帶著市場風(fēng)險(xiǎn)和信用風(fēng)險(xiǎn)。在我國目前融資融券制度和有關(guān)法律制度欠完備的情況下，銀行出于對貸款安全性的考慮，對券商的融資融券需求可能顯得不夠熱心。通過建立專業(yè)化的證券金融公司，憑籍其高于券商的信用水平以保證貸款和利息收入的安全性，可大大消除銀行的顧慮，增強(qiáng)銀行乃至整個(gè)社會對證券公司融資融券業(yè)務(wù)安全性的信心，從而有力地?cái)U(kuò)大券商的融資融券通道。（三）證券金融公司的制度框架和運(yùn)作機(jī)制探討1、自有資本的籌集從股東結(jié)構(gòu)上看，日本和臺灣的證券金融公司的最大股東都是各類金融機(jī)構(gòu)，包括商業(yè)銀行和交易所，這使證券金融公司具備了較高的信用水平和中立性，值得我國借鑒。未來我國的證券金融公司，可由商業(yè)銀行、證券交易所以及其它有實(shí)力的投資公司、信托公司、證券公司共同投資建立。證券金融公司資本充足率的設(shè)定，直接影響到其資產(chǎn)規(guī)模、信用水平和運(yùn)行質(zhì)量。臺灣要求證券金融公司的負(fù)債總額不能超過其資本凈值的11.5倍，相當(dāng)于最低資本金充足率8%；相比之下，日本證券金融公司的同一比率僅為2.5%，其資本金比率很低，且債務(wù)中幾乎全部為短期債務(wù)，要求高效率的流動資金管理技能?？紤]到金融機(jī)構(gòu)的性質(zhì)及本著穩(wěn)健的原則，我國證券金融公司的最低資本金充足率設(shè)定在8%比較適宜。2、明確不同部門的職能權(quán)限融資融券的交易過程比較復(fù)雜，牽涉面也較廣，因此美國、日本、臺灣都對此作了非常細(xì)致和具體的規(guī)定。我國證券市場發(fā)育程度尚低，市場參與者自律性較差，因此更應(yīng)事先制定較完備的法律法規(guī)加以規(guī)范，明確各方的權(quán)限和職責(zé)。我國法規(guī)的結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)可以從兩方面著手：中國人民銀行作為商業(yè)銀行的主管機(jī)構(gòu)，制定有關(guān)銀行向證券金融公司提供資金的渠道、方式和管理辦法；中國證監(jiān)會作為中央證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)，制定證券金融公司向證券公司或投資者提供資券轉(zhuǎn)融通的管理辦法，并由證券交易所對有關(guān)交易、存管、結(jié)算等方面制定出細(xì)則作為補(bǔ)充。證券金融公司成立后，再根據(jù)以上兩個(gè)方面的總體法規(guī)制定出具體的操作規(guī)程，這樣就形成了一個(gè)較為完整的制度氛圍。3、業(yè)務(wù)職能的設(shè)定證券金融公司是資本市場和貨幣市場之間的資金通道之一。日本的證券金融公司只能向證券公司進(jìn)行融資融券，而與投資者的融資融券必須通過證券公司轉(zhuǎn)融通；臺灣實(shí)行對證券公司和一般投資者同時(shí)融資融券的“雙軌制”，并對證券公司進(jìn)行分類，只有約三分之一的證券公司有辦理融資融券業(yè)務(wù)的許可，其它的證券公司只能為客戶辦理資券轉(zhuǎn)融通。我國在設(shè)定證券金融公司的職能時(shí)，可同時(shí)借鑒日本、臺灣的經(jīng)驗(yàn)，并根據(jù)我國實(shí)際情況，考慮制定以下分階段的實(shí)施步驟：（1）對券商的融資融券資格設(shè)限，只有那些具備一定規(guī)模、資產(chǎn)質(zhì)量良好、守法經(jīng)營的券商才有資格申請融資融券業(yè)務(wù)。券商規(guī)?？刂圃诮跓o重大違規(guī)行為的綜合類券商。（2）在證券金融公司建立之初，規(guī)定其只能向證券公司進(jìn)行融資，而不得向后者進(jìn)行融券，也不得直接向投資者進(jìn)行融資融券。證券公司可以向投資者融資，但不得融券。（3）在運(yùn)行一段時(shí)間后（如1年后），放開證券金融公司直接向投資者進(jìn)行融資，但仍不得向券商或投資者從事融券業(yè)務(wù)。（4）在我國的做空機(jī)制建立起來后，放開證券金融公
司向券商和投資者從事融券業(yè)務(wù)，同時(shí)券商也可以向投資者融券。當(dāng)融資融券制度最終建立起來后，其運(yùn)作機(jī)制如下圖所示：4、建立信用管理機(jī)制融資融券交易有較強(qiáng)的倍乘效應(yīng)，能在短時(shí)內(nèi)大規(guī)模增加交易額度，從而增加市場風(fēng)險(xiǎn)。因此，為防止交易信用的過度膨脹，應(yīng)設(shè)立一套有效的機(jī)制對其進(jìn)行管制?？紤]到我國的證券公司尚無辦理證券抵押融資業(yè)務(wù)的經(jīng)驗(yàn)而且自律程度低，與早期的臺灣證券市場相仿，因此在設(shè)計(jì)證券公司融資融券制度時(shí)，可較多地參照臺灣的管理辦法，注重對各個(gè)級別的信用額度的控制，強(qiáng)調(diào)以保證金比率為基礎(chǔ)控制因市價(jià)變動形成的市場風(fēng)險(xiǎn)，以及以資本金比率為基礎(chǔ)控制證券公司的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，對美國、日本的成功之處，也要有選擇地學(xué)習(xí)參照。具體措施包括：（1）可用作融資融券交易的證券的資格認(rèn)定不同證券的質(zhì)量和價(jià)格波動性差異很大，將直接影響到信用交易的風(fēng)險(xiǎn)水平，因此并不是所有的證券都適合作融資融券交易，而應(yīng)對其進(jìn)行資格認(rèn)定。資格認(rèn)定權(quán)可歸屬證券交易所?，F(xiàn)階段，可考慮規(guī)定流通股本在3000萬股以上，股東人數(shù)在2000人以上，具有一定交易規(guī)模的公司股票才可以用來作融資交易或抵押。融券用的證券資格應(yīng)比融資的證券更高，可規(guī)定流通股本在4000萬股以上，股東人數(shù)在3000人以上。當(dāng)然，在運(yùn)行過程中，交易所應(yīng)根據(jù)股票的市場表現(xiàn)和公司的情況隨時(shí)修訂具有融資融券資格的股票名單。（2）對市場整體信用額度的管理包括對融資保證金比率和融券保證金比率的動態(tài)管理。融資保證金比率包括最低初始保證金比率和常規(guī)維持率，借鑒臺灣的經(jīng)驗(yàn)，現(xiàn)階段我國這兩個(gè)比率可考慮設(shè)定在60%和30%。也就是說，券商在融入資金購買證券時(shí)，必須交納60%的保證金，并把購得證券交給證券金融公司作抵押。當(dāng)證券價(jià)格下跌導(dǎo)致保證金比率低于60%時(shí)，證券金融公司將停止向該券商繼續(xù)融資，當(dāng)保證金比率低于30%時(shí)，證券金融公司將通知券商補(bǔ)交保證金，否則將強(qiáng)行賣出抵押證券。券商的保證金可以是現(xiàn)金，也可以是符合條件的證券。當(dāng)用證券作保證金時(shí)，還應(yīng)設(shè)定另外兩個(gè)指標(biāo)：一是現(xiàn)金比率，即券商的保證金不能全部是證券，而必須包含一定比例以上的現(xiàn)金?，F(xiàn)金比率可設(shè)定為20%；二是擔(dān)保證券的折扣率，即用作保證金的證券不能按其市值來計(jì)算，而應(yīng)扣除一定的折扣率，以降低證券價(jià)格過度波動帶來的信用風(fēng)險(xiǎn)。擔(dān)保證券的折扣率與證券的類型有關(guān)，政府債券可按10%計(jì)，上市股票可按30%計(jì)。融券保證金比率也包括最低初始保證金比率和常規(guī)維持率，可分別定在70%和30%。其含義和融資保證金的最低初始比率和常規(guī)比率一致。（3）對證券機(jī)構(gòu)信用額度的管理包括對證券金融公司的管理和對證券公司的管理。借鑒臺灣的經(jīng)驗(yàn)，對證券金融公司的信用額度管理可通過資本凈值的比例管理來實(shí)現(xiàn)：一是規(guī)定證券金融公司的最低資本充足率為8%；二是規(guī)定證券金融公司從銀行的融資不得超過其資本凈值的6倍；三是證券金融公司對任何一家證券公司的融資額度不能超過其凈值的15%。對證券公司的管理同樣可通過資本凈值的比例管理實(shí)施：一是規(guī)定證券公司對投資者融資融券的總額與其資本凈值的最高倍率，臺灣規(guī)定為250%，考慮到我國證券公司的資本金比率遠(yuǎn)不及臺灣，因此可考慮將這一倍率定200%；二是每家證券公司在單個(gè)證券上的融資和融券額分別不得超過其資本凈值的10%和5%。（4）對個(gè)別股票的信用額度管理對個(gè)股的信用額度管理是為了防止股票過度融資融券導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)增加?？梢?guī)定：當(dāng)一只股票的融資融券額達(dá)到上市公司流通股本的25%時(shí)，交易所將停止融資買進(jìn)或融券賣出，當(dāng)比率下降到18%以下時(shí)再恢復(fù)交易；當(dāng)融券額已超過融資額時(shí)，也應(yīng)停止融券交易，直到恢復(fù)平衡后再重新開始交易。5、建立嚴(yán)格的抵押證券存管制度證券存管是融資融券的一個(gè)關(guān)鍵環(huán)節(jié)，直接關(guān)系到資券借出方的資產(chǎn)安全。在美國、日本和臺灣的制度中，美國的存管制度是最完善的，相反，臺灣的制度過于僵死。因此，在設(shè)計(jì)我國的融資融券制度中有關(guān)抵押品存管的機(jī)制時(shí)應(yīng)更多地參鑒美國的運(yùn)作機(jī)制。其關(guān)鍵步驟包括：一是將用于融資融券抵押的證券與自營帳戶中的其他證券分開管理。為此證券公司應(yīng)另外建立融資交易帳戶，將所有抵押證券置于該帳戶中，并規(guī)定證券公司在償還債務(wù)之前不得挪用。二是建立規(guī)范的融資融券合同。使合同雙方在簽署融資融券合約時(shí)，就能確認(rèn)證券的所有權(quán)和抵押品的管理權(quán)，然后由證券公司和交易所根據(jù)合同執(zhí)行凍結(jié)、解凍和變現(xiàn)清償?shù)穆毮?。防止出現(xiàn)目前市場中證券公司違規(guī)向客戶融資所帶來的法律糾紛。
篇4
因?yàn)楦鶕?jù)一般規(guī)定，新股在發(fā)行上市半年是不允許融券的，即便最短也有三個(gè)月的融券賣空禁止期。而同時(shí)，對新股發(fā)行承銷、購券的信用融資在上市以前就存在。這種不對稱的信用交易在保證新股發(fā)行成功中，發(fā)揮非常重要的作用。在一種不對稱的信用交易支持下，市場定價(jià)將有利于發(fā)行者，而因?yàn)橛辛诉@種不對稱信用交易的運(yùn)用，發(fā)行者和承銷商也會在利益驅(qū)動下，更為積極地采用市場定價(jià)的方式發(fā)行新股。從而提高發(fā)行價(jià)格，降低二級市場的獲利空間。
(二)保證金交易的風(fēng)險(xiǎn)
抵押品一般是投資者本身賬戶的證券資產(chǎn)，或其他金融資產(chǎn)的形式。通常抵押資產(chǎn)的價(jià)值下降時(shí)，投資者的其他證券資產(chǎn)價(jià)值也是同時(shí)下降的。所以“補(bǔ)充維持保證金要求”發(fā)生時(shí)，投資者的補(bǔ)償能力可能受到制約而出現(xiàn)債務(wù)危機(jī)。
而且，股票市場的波動帶來資產(chǎn)價(jià)值的變化和投資者財(cái)富的大起大落，杠桿效應(yīng)自動放大這種巨大波動的幅度。當(dāng)投資者選擇保證金交易方式時(shí)，其證券組合變成高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。當(dāng)股市走低時(shí)，杠桿作用對一個(gè)高風(fēng)險(xiǎn)的證券組合產(chǎn)生“補(bǔ)充維持保證金要求”的概率比對一個(gè)低風(fēng)險(xiǎn)的證券組合的負(fù)面的放大效應(yīng)要大得多，帶來難以估量的損失。
當(dāng)“補(bǔ)充維持保證金要求”的情況發(fā)生時(shí)，由于維持保證金低于最低要求，投資者被要求存放更多的現(xiàn)金或者證券資產(chǎn)進(jìn)入“保證金賬戶”。經(jīng)紀(jì)公司在股票下跌時(shí)強(qiáng)行賣掉投資者的股票，投資者就失去了在市場回升時(shí)重新盈利補(bǔ)償損失的機(jī)會，經(jīng)紀(jì)公司的強(qiáng)行平倉會造成投資者的巨大損失。更有甚者，經(jīng)紀(jì)公司可能并不等待投資者運(yùn)作補(bǔ)償資金，甚至不必發(fā)出“補(bǔ)充維持保證金要求”，也不給任何通報(bào)，就賣出投資者部分或全部的證券資產(chǎn)，以償還貸款。也就是說，在市場不景氣時(shí)，保證金交易的投資者不僅損失資本，甚至失去對自己資產(chǎn)的控制。
二、融資融券業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)控制
基于融資融券本質(zhì)上是“證券信用交易”，包括券商對投資者的融資、融券和金融機(jī)構(gòu)對券商的融資、融券四種。所以風(fēng)險(xiǎn)控制也應(yīng)從信用控制的角度出發(fā)，重點(diǎn)考察業(yè)務(wù)關(guān)聯(lián)各方在信用方面可能產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。
(一)交易制度的風(fēng)險(xiǎn)控制
1在制度設(shè)計(jì)上的風(fēng)險(xiǎn)控制。重新啟動信用交易時(shí)，在制度設(shè)計(jì)上要格外注重風(fēng)險(xiǎn)控制機(jī)制的設(shè)計(jì)。首先，應(yīng)該創(chuàng)造良好的信用交易的大環(huán)境，特別要重視培養(yǎng)信用環(huán)境；其次，在信用交易的制度設(shè)計(jì)上更注重風(fēng)險(xiǎn)防范和控制，切忌僅僅單一地強(qiáng)調(diào)資金入市的思路。
2信用交易模式選擇的風(fēng)險(xiǎn)控制。國際比較研究表明，證券信用交易具有雙重性，因不同國家及地區(qū)證券市場完善程度的差異，對證券市場發(fā)展具有不同的影響，中國不宜采用證券金融公司主導(dǎo)的集中信用模式作為過渡型制度模式，而是應(yīng)吸收市場化模式和專業(yè)化模式的優(yōu)點(diǎn)，在把市場化信用交易模式作為總體目標(biāo)的前提下，將證券公司融資融券許可證制度作為過渡模式，嚴(yán)格規(guī)定股票信用交易主體的市場準(zhǔn)入條件，只有符合規(guī)定條件的創(chuàng)新類證券公司才有資格申請從事融資融券業(yè)務(wù)，同時(shí)要建立信用交易資信評估制度，使證券公司增強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)意識，建立健全風(fēng)險(xiǎn)控制機(jī)制，謹(jǐn)慎選擇客戶，防范違約風(fēng)險(xiǎn)和操作風(fēng)險(xiǎn)，有效承擔(dān)信用交易中介功能。
(二)交易主體的風(fēng)險(xiǎn)控制
1投資者風(fēng)險(xiǎn)控制。為了保護(hù)券商與投資者的合法權(quán)益，開展融資融券業(yè)務(wù)之前，券商應(yīng)當(dāng)與投資者簽訂融資融券合同。合同中需明確規(guī)定券商及投資者的權(quán)力與義務(wù)。合同中應(yīng)明確規(guī)定融資融券業(yè)務(wù)流程、交易的風(fēng)險(xiǎn)與收益以及交易的杠桿效應(yīng)。當(dāng)投資者提交的擔(dān)保物價(jià)值與其融資融券債務(wù)之間的比例低于證券交易所規(guī)定比例時(shí)，投資者必須按照證券交易所規(guī)定以及合同的約定，補(bǔ)上規(guī)定比例部分的擔(dān)保物。采用二級賬戶體系利于明確融資融券業(yè)務(wù)中的法律關(guān)系，也利于轉(zhuǎn)融通中對抵押資產(chǎn)的運(yùn)用，但要杜絕挪用客戶資產(chǎn)問題。為了防止普通投資者特別是剛剛?cè)胧姓哌^度被套，造成社會動蕩，相關(guān)部門可出臺一些硬性措施制止一部分人從事融資融券業(yè)務(wù)。
2券商風(fēng)險(xiǎn)控制。融資融券交易有較強(qiáng)的杠桿效應(yīng)，能在短時(shí)期內(nèi)大規(guī)模增加交易額度，券商可以獲取更多的交易費(fèi)用，但是由于投資者水平難以辨別，使得券商風(fēng)險(xiǎn)加大。所以投資者進(jìn)行融資融券時(shí)，券商要對投資者的資金實(shí)力、資產(chǎn)來源、信用狀況及過去的交易記錄進(jìn)行嚴(yán)格審查，確保建立第一道有效的防火墻。
3金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)控制。金融機(jī)構(gòu)在審查借款券商的抵押證券時(shí)，應(yīng)著重審查用于抵押的證券是否具有進(jìn)行融資融券交易的資格以及借款人資信狀況。應(yīng)對其價(jià)值進(jìn)行評估，并將評估過程標(biāo)準(zhǔn)化。作為貸前審批的重要依據(jù)。在對證券評估時(shí)可對該證券的流通股本、股東人數(shù)、交易規(guī)模、波動性、凈資產(chǎn)、凈收益、公司的發(fā)展前景等指標(biāo)作出明確的規(guī)定。金融機(jī)構(gòu)要按照相關(guān)法律法規(guī)的要求，制定開展此類業(yè)務(wù)的實(shí)施細(xì)則，并在取得監(jiān)管部門批準(zhǔn)后實(shí)施。券商通過質(zhì)押證券獲取商業(yè)銀行貸款必須簽訂貸款合同，貸款合同應(yīng)明確券商與商業(yè)銀行的權(quán)利、義務(wù)、風(fēng)險(xiǎn)、收益及風(fēng)險(xiǎn)防范措施等事項(xiàng)。同時(shí)，實(shí)施細(xì)則不僅要規(guī)定質(zhì)押貸款業(yè)務(wù)的流程，還應(yīng)建立銀監(jiān)會、證監(jiān)會許可的硬性規(guī)定。
(三)交易標(biāo)的物的風(fēng)險(xiǎn)控制
1抵押證券的信用管理。不同證券的質(zhì)量和價(jià)格波動性差異很大，將直接影響到信用交易的風(fēng)險(xiǎn)水平，因此并不是所有的證券都適合作融資融券交易，而應(yīng)對其資格進(jìn)行認(rèn)定，并將認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)成文化，作為貸前審批的重要依據(jù)。比如在巴塞爾新資本協(xié)議中就明確提出對重要指數(shù)股票和未納人指數(shù)的股票應(yīng)采用不同的質(zhì)押折算系數(shù)。應(yīng)著重審查用于抵押的證券是否具有進(jìn)行融資融券交易的資格以及借款人資信狀況。
2信用額度管理。(1)市場整體信用額度的管理。包括對融資保證金比率和融券保證金比率的動態(tài)管理兩個(gè)方面。證券公司在融入資金購買證券時(shí)，必須繳納一定比例的保證金，并把購得證券交給商業(yè)銀行做抵押，當(dāng)證券價(jià)格下跌導(dǎo)致保證金比率低于保證金比利時(shí)時(shí)，商業(yè)銀行將停止向該證券公司繼續(xù)融資。(2)單只證券信用額度管理。為防止股票被過度融資融券而導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)增加，應(yīng)限制單只股票的信用交易量占公司總股本的比例，規(guī)定當(dāng)一只股票的融資融券額達(dá)到上市公司總股本的一定比例時(shí)，交易所應(yīng)停止融資買進(jìn)或融券賣出，當(dāng)比率下降時(shí)再恢復(fù)交易；當(dāng)融券額已超過融資額時(shí)，也應(yīng)停止融券交易，直到恢復(fù)平衡后再重新開始交易。(3)投資者信用額度管理。規(guī)定最低保證金，設(shè)定投資者進(jìn)入證券信用交易的門檻，只允許具有一定風(fēng)險(xiǎn)承受能力及資信能力的投資者開設(shè)信用賬戶從事證券信用交易，并根據(jù)投資者的資信狀況設(shè)立不同等級的交易限額。建議以一個(gè)季度為期限選擇股票信用交易合約。還要以融資買進(jìn)的全部股票作為擔(dān)保品進(jìn)行抵押；同樣，在融券時(shí)，應(yīng)按規(guī)定的比率向證券公司繳納一定的保證金，要以融券賣出的全部價(jià)款作為擔(dān)保品進(jìn)行抵押，以預(yù)防可能的未來風(fēng)險(xiǎn)。此外，應(yīng)建立信用交易的資信評估制度，資信評估機(jī)構(gòu)將把信用賬戶分為不同風(fēng)險(xiǎn)等級，并根據(jù)實(shí)際情況確定信用交易主體的資信等級。這是準(zhǔn)確評價(jià)交易主體的資信狀況，授予證券公司信用交易業(yè)務(wù)的資格和對投資者進(jìn)行融資融券的重要依據(jù)，以此實(shí)現(xiàn)證券信用交易風(fēng)險(xiǎn)的動態(tài)控制。
3標(biāo)的證券資格認(rèn)定。允許融資融券的股票應(yīng)該是質(zhì)地比較好的中大型股票，盤子很小的股票被剔除，虧損的ST股票被剔除，漲幅太大或者換手率太高、已經(jīng)有風(fēng)險(xiǎn)的股票也被剔除。對股東人數(shù)的規(guī)定實(shí)際上是剔除有莊股嫌疑的股票，因?yàn)榍f股一般股東人數(shù)很少，也應(yīng)被排除在外。
(四)證券信用交易的監(jiān)管
篇5
一、融資融券的含義及特征
根據(jù)《證券公司監(jiān)督管理?xiàng)l例》中的定義，融資融券業(yè)務(wù)，是指在證券交易所或者國務(wù)院批準(zhǔn)的其他證券交易場所進(jìn)行的證券交易中，證券公司向客戶出借資金供其買人證券或者出借證券供其賣出，并由客戶交存相應(yīng)擔(dān)保物的經(jīng)營活動。根據(jù)上海和深圳證券交易所融資融券交易試點(diǎn)實(shí)施細(xì)則中的規(guī)定，融資融券交易，是指投資者向具有上海或深圳證券交易所會員資格的證券公司提供擔(dān)保物，借入資金買入本所上市證券或借入本所上市證券并賣出的行為。融資融券交易的特征有：雙向交易、保證金與杠桿。融資融券結(jié)束了我國A股市場只能進(jìn)行單邊交易的格局，為投資者提供了賣空渠道，改變現(xiàn)有盈利模式和市場結(jié)構(gòu)。同時(shí)保證金模式為投資帶來杠桿效應(yīng)，當(dāng)然也帶來相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)暴露。
二、發(fā)達(dá)國家或地區(qū)融資融券市場發(fā)展?fàn)顩r
(一)美國融資融券市場發(fā)展?fàn)顩r。20世紀(jì)60年代，在美國證券賣空交易開始發(fā)展成為大量日間交易的、由專業(yè)機(jī)構(gòu)服務(wù)的市場。華爾街上許多龍頭公司不僅獲得了跨越式的利潤增長，而且激起了1929年崩盤及以后一系列的蕭條之后大量極佳的投資機(jī)會。飛速發(fā)展的經(jīng)濟(jì)燃起了華爾街上的證券投資熱情，大量的個(gè)人投資者和退休基金沖進(jìn)了市場，許多公司利用股價(jià)的上漲而發(fā)行混合型證券，如可轉(zhuǎn)換債券，有的公司利用上漲的股價(jià)作為資金而參與市場并購浪潮，也帶動了套利交易的發(fā)展和AmericanDepositaryReceipts(ADRs)的流行。
20世紀(jì)70年代早期，由于期權(quán)交易的繁榮和B－S期權(quán)定價(jià)公式在資本市場上的廣泛運(yùn)用，以及基于期權(quán)的股票借貸行為管理，使得賣空交易得以進(jìn)一步發(fā)展。另外，在供給面上，70年代美國證券托管銀行開始為保險(xiǎn)、公司投資組合和慈善基金提供證券出借服務(wù)，很快法律也允許養(yǎng)老金參與證券賣空來獲得更高的收益。到了80年代中期，美國大部分的機(jī)構(gòu)投資者都使用賣空交易，證券賣空也已經(jīng)完全制度化。1980～2007年紐約交易所客戶信用交易融資余額由1470億美元增長到39787億美元，年均復(fù)合增長率12.5％。美國采用的是分散化的信用交易模式，也是典型的市場化融資融券模式。由于美國有發(fā)達(dá)的金融市場、貨幣市場和回購市場，因此美國對信用交易主要依靠市場因素，對券商的借貸關(guān)系并不積極主動地干預(yù)，采取了市場化的授信模式。美國《1933年證券交易法》規(guī)定了市場化的授信模式，券商可以向任何一家合法的聯(lián)邦銀行借款借券。縱觀美國融資融券的悠久歷史，融資融券制度為完善美國金融市場、長期穩(wěn)定市場波動起到重要的作用；在市場化的分散信用交易制度下，金融機(jī)構(gòu)間的合作優(yōu)勢也得到了很好的體現(xiàn)；從證券公司的角度來看，融資融券業(yè)務(wù)的穩(wěn)定發(fā)展給證券公司提供重要的利潤來源；但是關(guān)于賣空交易，仍然存在著很多的問題待于完善。
(二)日本融資融券市場發(fā)展?fàn)顩r。日本于1951年推出保證金交易制度，保證金率及相關(guān)的管理由大藏省進(jìn)行。1954年日本通過了《證券交易法》，在規(guī)范了之前的買空交易的同時(shí)，又推出融券賣空制度。很快又成立了日本證券金融公司，專門負(fù)責(zé)提供信用交易的資金。這標(biāo)志著日本的賣空機(jī)制正式確立。1960年，日本規(guī)定允許證券金融公司向客戶提供債券交易融資，這成為證券金融公司發(fā)展的一個(gè)新的里程碑。70年代中期以后，隨著債券市場的發(fā)展，債券交易融資規(guī)模一直不斷上升，使原本占主導(dǎo)地位的股票融資交易發(fā)展呈下降趨勢，80年代末跌至最低。90年代后融資融券交易占市場總交易額的比例一直在20％左右。在1997年、1998年和2001年，日本又分別對信用交易規(guī)則進(jìn)行了大量的修改，雖然日本股市一直低迷，但是融資融券的比重一直比較穩(wěn)定，而且個(gè)人投資者占信用交易的比重呈不斷上升之勢。
日本是典型的集中授信模式，由于日本金融體系上的主銀行制度，為防止銀行資金在證券市場中可能的滲透性，日本實(shí)行了以證券金融公司為主的專業(yè)化授信模式，日本《證券交易法》專門規(guī)定了集中的授信模式，日本現(xiàn)在主要有三家證券金融公司，即日本證券金融公司、大阪證券金融公司和中部證券金融公司，這三家公司在日本信用交易市場中處于完全壟斷的地位，他們提供股票抵押貸款、股票融資和債券融資等方面的融資融券服務(wù)，而券商在信用交易中的主要功能是作為中介客戶融資融券，并且可以從證券金融公司得到融券資金或借款。日本融資融券發(fā)展歷史也較為悠久，由于采取了政府專門監(jiān)管下的專業(yè)證券金融公司經(jīng)營，從而避免日本主銀行體制可能帶來的過分滲透。另外，債券的融資融券交易是日本的一個(gè)特色。
(三)香港融資融券市場發(fā)展?fàn)顩r。1994年1月，香港的融資融券機(jī)制正式出臺，聯(lián)交所推出受監(jiān)管的股票賣空試驗(yàn)計(jì)劃，選擇了17家總市值不少于100億港元及流通量不少于50億港元的股票進(jìn)行賣空，采取類似美國的報(bào)升規(guī)則，規(guī)定其只能以不低于當(dāng)前最優(yōu)價(jià)的價(jià)格賣空。1996年3月，聯(lián)交所推出一項(xiàng)修訂計(jì)劃，增加可賣空股票的數(shù)目至113只，并取消賣空的報(bào)升規(guī)則限制。1998年9月，限制賣空規(guī)則又被恢復(fù)，同時(shí)規(guī)定豁免此規(guī)則限制的情況。香港證券市場的成熟度較高，其融資融券的主要模式是分散的信用模式，具有信用交易辦理的券商可以利用自有資金或銀行抵押貸款為客戶提供借貸資金。香港的授信中介是中央結(jié)算公司，它提供自動對盤系統(tǒng)對賣空交易進(jìn)行撮合成交。中央結(jié)算公司建立了股票借貸機(jī)制，首先選擇可供借貸的證券，建立借貸組合，然后提供給信用交易辦理券商，再由券商提供給投資者融券服務(wù)。中央結(jié)算公司在融資融券交易中具有較強(qiáng)的中介和管理作用，但并不直接向投資者服務(wù)，而是由券商向投資者提供服務(wù)，所以，香港市場是一種分散化的市場授信模式。
三、融資融券業(yè)務(wù)的推出對證券公司的影響
(一)融資融券業(yè)務(wù)推出的積極影響。一是信用交易的推開將增加證券公司的利息收入。在融資融券業(yè)務(wù)推出的初始階段，證券公司利用自有的資金及證券，通過為客戶提供融資融券服務(wù)直接從中收取利息；而在此后，隨著證券金融公司的介入和“分散信用”模式的推進(jìn)，證券公司可以從更大規(guī)模的交易中賺取利差。因而，融資融券業(yè)務(wù)的信用交易為證券公司增加了新的盈利渠道。據(jù)相關(guān)資料顯示，美國融資融券業(yè)務(wù)所帶來的利息收入約占證券公司全部營收的15％左右，日本、臺灣等國或地區(qū)的融資融券業(yè)務(wù)所帶來的利息收入也占到全部營收的10％左右。從我國內(nèi)地開展試點(diǎn)以來的情況看，若以8％作為融資融券的統(tǒng)一利率水平，日交易額為1000萬元，每年250個(gè)交易日，則融資融券業(yè)務(wù)每年可帶來2億元的利潤，若以6家試點(diǎn)證券公司及另外5家參與試點(diǎn)聯(lián)網(wǎng)的證券公司凈資本的20％為融資融券年交易規(guī)模計(jì)，則每年可帶來約30億元的利息收入。
二是融資融券業(yè)務(wù)促進(jìn)了證券交易活躍，將增加證券公司經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)傭金收入。在融資融券業(yè)務(wù)推出之前，我國證券市場一直都是“單邊市場”，缺乏有效的做空機(jī)制。當(dāng)行情出現(xiàn)持續(xù)下跌時(shí)，投資者則紛紛遠(yuǎn)離市場，證券公司傭金收入也隨之大減。融資融券業(yè)務(wù)的推出，在為市場提供做空機(jī)制的同時(shí)，還可與股指期貨相配合，為投資者提供更為完備的套期保值渠道，能夠降低投資者參與市場的風(fēng)險(xiǎn)，提升投資者參與市場的積極性，極大地吸引了場外資金進(jìn)入市場交易。因此，證券公司經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的傭金收入也必然增加。特別地，在行情看跌時(shí)，若沒有融資融券這一做空機(jī)制，交易活躍程度將受到較大沖擊，但利用融資融券工具，投資者可以將融入的證券先賣出，在價(jià)格下跌后再買人證券用于償還以實(shí)現(xiàn)盈利。因此，交易的活躍程度將不會受到顯著影響，從而證券公司的傭金收入也將得到較大保障。
三是融資融券業(yè)務(wù)推動投資者專業(yè)性程度的上升，將增加證券公司的中間業(yè)務(wù)收入。由于融資融券業(yè)務(wù)要求投資者對市場行情能有較為準(zhǔn)確、全面的把握。因此，投資者在作出并執(zhí)行融資或融券決策前必然會尋求相關(guān)專業(yè)建議，這將給證券公司為投資者提供更專業(yè)、優(yōu)質(zhì)的咨詢服務(wù)創(chuàng)造新的契機(jī)。同時(shí)，證券公司在融資融券業(yè)務(wù)中還可提供專業(yè)的財(cái)務(wù)顧問服務(wù)、資產(chǎn)管理服務(wù)等，這些中間業(yè)務(wù)的提供也將在一定程度上增加證券公司的中間業(yè)務(wù)收入。
(二)融資融券業(yè)務(wù)推出的潛在風(fēng)險(xiǎn)。融資融券業(yè)務(wù)對證券公司帶來的潛在風(fēng)險(xiǎn)主要有三個(gè)方面：一是融資融券業(yè)務(wù)的操作風(fēng)險(xiǎn)。主要指證券公司在動用自有資金或者證券為投資者融資融券過程中由于市場行情判斷措施所引起的風(fēng)險(xiǎn)，例如股票上漲誤判為下跌時(shí)，錯(cuò)誤融出資金。這種風(fēng)險(xiǎn)主要是由于證券公司對此業(yè)務(wù)的研究不夠深入以及相關(guān)人員對市場行情判斷出現(xiàn)較大偏差產(chǎn)生的，是一種或有損失。理論上講，如果證券公司的融資融券業(yè)務(wù)量充足，則其資金的融入融出和股票的融入融出可以實(shí)現(xiàn)動態(tài)平衡，因此在整個(gè)業(yè)務(wù)的發(fā)展過程中實(shí)現(xiàn)股票風(fēng)險(xiǎn)和資金風(fēng)險(xiǎn)的自我對沖。但在我國開展融資融券業(yè)務(wù)的試點(diǎn)期間，由于只允許證券公司利用其自有資金和證券從事融資融券業(yè)務(wù)，因此，證券公司很難具有充足的資金和股票規(guī)模，同時(shí)其研發(fā)能力和研發(fā)素質(zhì)較發(fā)達(dá)國家相關(guān)機(jī)構(gòu)相差甚遠(yuǎn)，因此潛在的操作風(fēng)險(xiǎn)較大。
二是證券公司的流動性風(fēng)險(xiǎn)。融資融券的信用交易特征具有放大證券交易量的效應(yīng)，證券公司開展融資融券業(yè)務(wù)所需資金主要是自有資金和依法籌集的資金，當(dāng)資金向客戶融出時(shí)，在一定時(shí)期內(nèi)就被客戶所占用，在現(xiàn)階段，由于證券公司從外部獲取的資金規(guī)模有限，且期限有嚴(yán)格限定，因此隨著融資融券業(yè)務(wù)規(guī)模的不斷擴(kuò)大，如果到期資金被客戶大量占用，而證券公司無法擴(kuò)展其他有效的籌資渠道，將會造成資金流動性風(fēng)險(xiǎn)。
三是客戶的信用風(fēng)險(xiǎn)。信用風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生主要是由于客戶在其賬面損失超過繳納的保證金后由于實(shí)施違約行為而產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。在融資交易中，證券公司以自有或籌措的資金提供給客戶使用，希望獲得相關(guān)的利息和手續(xù)費(fèi)收入，客戶則希望通過融入的資金獲取股票市場中的收益，證券公司和客戶是在承擔(dān)巨大風(fēng)險(xiǎn)的前提下獲得這種利益的。如果證券市場出現(xiàn)大規(guī)模的下跌或投資者操作出現(xiàn)失誤，通過信用融入資金的投資者將會遭受超過保證金數(shù)額的虧損而不履行還款協(xié)議，因此證券公司將存在可能無法追回巨額款項(xiàng)的可能。
除此之外，融資融券交易對證券公司的內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)管理是一次考驗(yàn)。作為一項(xiàng)新業(yè)務(wù)，其推出必然會對證券公司內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)管理體系形成沖擊。若證券公司不能對內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)管理體系進(jìn)行及時(shí)有效的完善，則可能對證券業(yè)的健康發(fā)展造成不利影響。
四、完善證券公司融資融券業(yè)務(wù)的對策建議
一是戰(zhàn)略上要充分重視融資融券業(yè)務(wù)。由于融資融券業(yè)務(wù)無論是對整個(gè)資本市場，還是對證券公司的經(jīng)營模式、經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)競爭格局和投資業(yè)務(wù)、營業(yè)收入等都有相當(dāng)?shù)恼嬗绊懀蚨?，證券公司必須在準(zhǔn)確把握其風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上，從戰(zhàn)略高度對此業(yè)務(wù)予以重視。
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(三)對證券市場進(jìn)行逐步完善我國的國債相對來說在證券市場上還是比較少的，所以，可選擇性也比較低。另外，由于我國沿海與內(nèi)地的經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)程度存在著差別，也就導(dǎo)致了在股份制方面的區(qū)域不平衡。內(nèi)地的股份制企業(yè)相對于沿海方面要少很多，由此也就看出相關(guān)的銀行等還有很大的進(jìn)步空間。
(四)法律法規(guī)的不健全在銀行證券投資方面目前我國在這一方面的法律法規(guī)仍是欠缺，沒有一部較完整的法律對其進(jìn)行規(guī)范和監(jiān)管，希望可以在以后能夠在這一方面彌補(bǔ)不足，保證證券金融行業(yè)的健康發(fā)展。
二、對于我國銀行證券投資的相關(guān)建議分析
(一)推動和提高專業(yè)銀行化的發(fā)展速度在我國大力推進(jìn)金融體制改革的背景下，在我國經(jīng)營業(yè)務(wù)和政策業(yè)務(wù)分離的前提下，加快商業(yè)銀行專業(yè)化的進(jìn)程。對銀行證券的投資及銀行資產(chǎn)進(jìn)行合理調(diào)整和規(guī)劃，在擴(kuò)大銀行證券投資上表現(xiàn)出積極態(tài)度。
(二)建立健全銀行證券投資的法律、法規(guī)銀行證券投資其他證券必須經(jīng)過中國人民銀行的資格審查，由于我國現(xiàn)有的企業(yè)股份制還不夠成熟，很多情況下仍處于試點(diǎn)階段，因此以銀行證券不適宜涉足股票。
(三)加強(qiáng)銀行證券的監(jiān)管在銀行證券的發(fā)展中，個(gè)別銀行的投資規(guī)模較大而且在涉及范圍上也是比較廣泛的，另一方面，證券業(yè)務(wù)對于一些銀行來說還是一個(gè)比較新的事物。所以，如何能夠在對其進(jìn)行適當(dāng)?shù)恼{(diào)整及規(guī)范后使其可以穩(wěn)定、健全的發(fā)展經(jīng)營也就成為了該進(jìn)一步思考的問題。
(四)提高對商業(yè)銀行的證券投資的認(rèn)識通過對法律法規(guī)的不斷健全、完善，對銀行證券的投資行為進(jìn)行監(jiān)管，掃除弊端，保證投資行為的健康穩(wěn)定發(fā)展，推動我國證券市場的發(fā)函發(fā)展，最終達(dá)到銀行商化。
三、由證券的研究延伸至對銀行金融產(chǎn)品創(chuàng)新的思考
在我國商業(yè)銀行的競爭中，金融產(chǎn)品的創(chuàng)新是一個(gè)殺手锏，如今的金融產(chǎn)品的創(chuàng)新存在著諸多因素的影響，使得金融產(chǎn)品的創(chuàng)新出現(xiàn)不平衡，在一定的程度上束縛了金融產(chǎn)品的創(chuàng)新能力。
(一)商業(yè)銀行在金融產(chǎn)品的創(chuàng)新上待解決的問題在金融產(chǎn)品的創(chuàng)新結(jié)構(gòu)上沒有更好的對創(chuàng)新產(chǎn)品進(jìn)行結(jié)構(gòu)規(guī)劃，導(dǎo)致不同類別的產(chǎn)品不具備良好的聯(lián)動性。金融產(chǎn)品在結(jié)構(gòu)上的不平衡，對于銀行的金融產(chǎn)品創(chuàng)新會產(chǎn)生影響，使產(chǎn)品整體協(xié)調(diào)性出現(xiàn)問題，如果不能夠很好的利用新的制度以及電子化帶來的益處，那么產(chǎn)品的功能和作用也就被削弱了。現(xiàn)有的金融產(chǎn)品，很多具有相似性，產(chǎn)品不夠具有特點(diǎn)，對于金融產(chǎn)品而言就沒有品牌效益。由于知識產(chǎn)權(quán)在金融產(chǎn)品這一塊沒有相關(guān)的規(guī)定，也就產(chǎn)生了某銀行如推出了新的金融產(chǎn)品，緊隨其后的其他金融機(jī)構(gòu)也會同樣的推出類似的金融產(chǎn)品，如此循環(huán)就無法達(dá)到持續(xù)且有利的發(fā)展模式，也就不可能獲得相應(yīng)的效益，很多金融產(chǎn)品現(xiàn)在都存在這個(gè)問題。對于銀行的金融創(chuàng)新產(chǎn)品，在產(chǎn)品推出和銷售的環(huán)節(jié)中并沒有很好的銜接。比如銀行推出了產(chǎn)品后，銀行的工作人員對產(chǎn)品的了解、講解上仍存在很多問題，不能夠做到清晰、有條理，這就導(dǎo)致客戶在對產(chǎn)品了解的過程中存在很多疑問或不確定，從而導(dǎo)致客戶放棄購買產(chǎn)品的想法。銀行在推出創(chuàng)新產(chǎn)品的同時(shí)也要對客戶群進(jìn)行分析，并對銀行員工進(jìn)行培訓(xùn)，這樣才可以將產(chǎn)品更快、更好的推向市場，使銀行得到應(yīng)有的經(jīng)濟(jì)效益。
(二)造成我國現(xiàn)在的制度條件和體制框架商業(yè)銀行的金融產(chǎn)品創(chuàng)新主要原因受限于觀念。在不同的政策體制中，金融產(chǎn)品的創(chuàng)新也就有了相應(yīng)的變化，金融產(chǎn)品本身離不開政策和法律的制約，他們之間存在著各種復(fù)雜的關(guān)系。分行業(yè)經(jīng)營與分行業(yè)體制管理這樣的體制是一個(gè)較大的束縛，很明顯目前我國的法律還不能夠滿足這方面的需求，還需要不斷的健全，并且在政策和法規(guī)下，金融產(chǎn)品的創(chuàng)新還是具有一定的限制性，對其創(chuàng)新發(fā)展還存在一定的阻礙。內(nèi)部管理上存在著限制。因?yàn)槲覈纳虡I(yè)銀行發(fā)展的比較晚，出現(xiàn)的時(shí)間較短，因此，商業(yè)銀行的管理體制都有一定的問題和限制，一些管理金融產(chǎn)品創(chuàng)新的體制還是幾位不完善，而且，很多的調(diào)研、規(guī)劃、審批等等方面都存在著一定的缺陷，對風(fēng)險(xiǎn)控制方面管理不到位。這些內(nèi)部管理上的限制還表現(xiàn)在領(lǐng)導(dǎo)和協(xié)調(diào)方面的問題，創(chuàng)新活動隨意性非常高。受到技術(shù)性的限制。由于受到經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平及差異的限制，金融行業(yè)中所涉及的一些信息技術(shù)方面仍然比較滯后，不能緊跟時(shí)代的步伐，與發(fā)達(dá)國家現(xiàn)代化的銀行技術(shù)相比，還有很大一段距離，每個(gè)銀行對技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)的規(guī)定也不相同。我國銀行網(wǎng)絡(luò)信息技術(shù)還有待提高。商業(yè)銀行在產(chǎn)品創(chuàng)新方面由于技術(shù)受限，就不能夠很好的迎合客戶，對整體效益產(chǎn)生影響。
篇7
證券公司融資制度創(chuàng)新與發(fā)展
（一）海外證券公司融資融券制度
由于經(jīng)濟(jì)發(fā)展的階段和水平的不同，以及社會經(jīng)濟(jì)制度和歷史過程的差異，各國（地區(qū)）在證券公司融資融券制度的發(fā)展上并不相同，各自根據(jù)自己的實(shí)際情況形成了適合自己市場的證券公司融資融券制度來協(xié)調(diào)令融市場的發(fā)展。但都有向銀證合業(yè)經(jīng)營制度發(fā)展的趨勢。
1、以美國為代表的歐美主要工業(yè)化國家實(shí)行的市場化融資融券制度。美國的市場化信用交易模式，是建立在發(fā)達(dá)的金融市場，以及包括證券公司在內(nèi)的金融機(jī)構(gòu)比較完整的自主性基礎(chǔ)之上的。其最大特征就是高度的市場化。在美國的信用交易模式中，監(jiān)管當(dāng)局從活躍市場同時(shí)又要有效地防范風(fēng)險(xiǎn)的目標(biāo)出發(fā)，制訂了一套較為完整的規(guī)則。在制度所限定的范圍內(nèi)，融資融券交易完全由市場的參與者自發(fā)完成。在融資融券的資格上，幾乎沒有特別的限定。這種信用交易主體的廣泛性，源于美國金融市場的發(fā)達(dá)。
2、以日本、中國臺灣為代表的以專業(yè)化融資公司模式的融資融券制度。由于金融體系和信用環(huán)境的完善程度，往往與信用交易模式的專業(yè)化（或者市場化）程度密切相關(guān)，大凡金融市場越不發(fā)達(dá)、信用環(huán)境越薄弱，對專業(yè)化機(jī)構(gòu)監(jiān)控的依賴性就越大。在金融體系和信用環(huán)境的完善程度不夠的國家和地區(qū)，就形成了這種專業(yè)化模式的融資融券制度。在這種專業(yè)化證券金融公司的模式中，證券公司融資融券制度最大的特點(diǎn)就是證券抵押和融券的轉(zhuǎn)融通完全由專業(yè)化的證券金融公司完成。證券公司與銀行在證券抵押融資上被分隔開，由證券金融公司充當(dāng)中介，證券金融公司居于相對的壟斷地位，控制著資金和證券通過信用交易的倍增效應(yīng)，有效地控制金融風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)緩解了直接融資市場與間接融資市場間矛盾，提高整個(gè)社會的經(jīng)濟(jì)效率。
（二）建立“有中國特色”的證券公司融資融券制度
通過建立健全證券公司融資融券制度可使券商擴(kuò)大可支配資源、提高市場競爭力，解決現(xiàn)有融資渠道的不足；也有利于活躍交易市場，使市場能起到價(jià)格穩(wěn)定器的作用；從長期來看，通過融資融券溝通資本市場與貨幣市場，有利于釋放兩個(gè)市場供需矛盾和市場的割裂風(fēng)險(xiǎn)，從而緩解和釋放整個(gè)金融系統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)。
我國證券市場的發(fā)展還處于初級階段，市場運(yùn)行機(jī)制尚不健全，法律法規(guī)體系尚不完善，市場參與者的自律意識和自律能力也相對較低，因此難以直接采用市場化的融資融券模式，而應(yīng)吸取日本和臺灣的經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)，建立過渡性專業(yè)化的證券金融公司模式，等時(shí)機(jī)成熟后再轉(zhuǎn)為市場化模式。我國在建立融資融券制度時(shí)，從一開始就應(yīng)明確市場化的融資融券制度才是最終的選擇，建立證券金融公司只是一個(gè)過渡的選擇。在制度設(shè)計(jì)中，應(yīng)使其盡量精干并易于調(diào)整和過渡，同時(shí)要滿足現(xiàn)階段監(jiān)管部門對融資融券活動進(jìn)行有效的監(jiān)督控制。
建立證券金融公司是為了搭建資本市場和貨幣市場之間的資金通道。我國在設(shè)定證券金融公司的職能時(shí)，可借鑒日本、中國臺灣的經(jīng)驗(yàn)，并根據(jù)我國證券市場發(fā)展不同階段的實(shí)際情況進(jìn)行全面考慮規(guī)劃。
1、證券融資公司的設(shè)立
由于我國證券市場現(xiàn)階段發(fā)育程度較低，為有效控制風(fēng)險(xiǎn)，剛開始可以考慮暫時(shí)設(shè)立一家作為試點(diǎn)，以后成熟后可成立多家，引進(jìn)競爭以促進(jìn)證券金融公司的效率，但為有效控制信用交易的放大倍數(shù)，宜不超過3家為好。從股東結(jié)構(gòu)上看，可由商業(yè)銀行、證券交易所以及其他有實(shí)力的投資公司、信托公司、證券公司、投資基金共同投資建立。設(shè)立的規(guī)?？呻S著公司和證券市場的發(fā)展調(diào)整，新設(shè)的公司注冊資本應(yīng)不低于20億。
2、對證券融資公司的監(jiān)管
我國證券市場發(fā)育程度尚低，市場參與者自律性較差，因此更應(yīng)事先制定較完備的法律法規(guī)加以規(guī)范，明確各方的權(quán)限和職責(zé)。對證券金融公司監(jiān)管的結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)可以從兩方面著手：中國人民銀行作為商業(yè)銀行的主管機(jī)構(gòu)，制定有關(guān)銀行向證券金融公司提供資金的渠道、方式和管理辦法；中國證監(jiān)會作為中央證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)，制定證券金融公司向證券公司或投資者提供資券轉(zhuǎn)融通的管理辦法，并由證券交易所對有關(guān)交易、存管、結(jié)算等方面制定出細(xì)則作為補(bǔ)充。證券金融公司成立后，再根據(jù)以上兩個(gè)方面的總體法規(guī)制定出具體的操作規(guī)程，這樣就形成了一個(gè)較為完整的制度氛圍。整個(gè)監(jiān)管體系如下：
附圖
3、證券金融公司的職能、業(yè)務(wù)定位
由于建立證券金融公司只是建立健全融資融券制度的一個(gè)過渡，因此對其職能業(yè)務(wù)應(yīng)是專營性的金融機(jī)構(gòu)。其業(yè)務(wù)應(yīng)制定在主要為資金和證券的擁有者融借證券和資金，收取附加一定比例的手續(xù)費(fèi)，并且該項(xiàng)業(yè)務(wù)也只能由證券金融公司來做，具有壟斷性。業(yè)務(wù)對象包括商業(yè)銀行、保險(xiǎn)公司、證券公司、金融租賃公司、投資公司、信托公司、投資基金等。其職能定位在主要暫時(shí)性融通資本市場和貨幣市場的渠道，充當(dāng)證券公司與銀行在證券抵押融資等業(yè)務(wù)上的中介，并通過證券金融公司由政府部門（如：人大財(cái)經(jīng)委或中國人民銀行）嚴(yán)格控制著資金和證券通過信用交易的倍增效應(yīng)，從而達(dá)到既緩解資本市場和貨幣市場之間的矛盾，又控制金融風(fēng)險(xiǎn)的目的。其業(yè)務(wù)對象范圍如下：
附圖
4、金融公司業(yè)務(wù)部門的設(shè)立及融資融券通道的選擇
公司應(yīng)根據(jù)需要分別成立融資和融券兩大業(yè)務(wù)部門，融資部門對資金的融入和融出進(jìn)行管理，融券部門僅對各類證券的融入和融出進(jìn)行分開管理；同時(shí)設(shè)立一個(gè)專門的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控部門對各類抵押物進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)測評，適時(shí)調(diào)整，對業(yè)務(wù)對象進(jìn)行信用分級，從而對公司的融資融券業(yè)務(wù)進(jìn)行整體風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控。
5、業(yè)務(wù)開展規(guī)劃
根據(jù)我國證券市場發(fā)展不同階段的實(shí)際情況及現(xiàn)行法律制度，對證券金融公司的業(yè)務(wù)開展可考慮制定分階段的逐步開放的實(shí)施步驟。
在證券金融公司建立之初，對券商的融資融券資格設(shè)限，只有那些具備一定規(guī)模、資產(chǎn)質(zhì)量良好、守法經(jīng)營的券商才有資格申請融資業(yè)務(wù)；投資者可以委托有資格的證券公司向證券融資公司融資，或由證券公司直接向投資者融資，但不得融券；在運(yùn)行一段時(shí)間后，放開證券金融公司直接向所有券商和投資者進(jìn)行融資，但仍不得向券商或投資者從事融券業(yè)務(wù)，但須對融資者的資信及抵押物嚴(yán)格評估控制；在我國的做空機(jī)制建立起來后，放開證券金融公司向券商和投資者從事融券業(yè)務(wù)，同時(shí)券商也可以直接向投資者融券或受托向證券金融公司融券。
當(dāng)融資融券制度最終建立起來后，證券公司的融券業(yè)務(wù)的運(yùn)作機(jī)制如下圖所示：
附圖
證券公司通過證券金融公司融資融券的業(yè)務(wù)流程：
附圖
（三）對證券公司融資融券風(fēng)險(xiǎn)控制探討
由于融資融券交易有較強(qiáng)的乘數(shù)效應(yīng)，能在短時(shí)內(nèi)大規(guī)模增加交易額度，從而增加市場風(fēng)險(xiǎn)。因此，為防止交易信用的過度膨脹，應(yīng)設(shè)立一套有效的機(jī)制對其進(jìn)行管制。目前我國的證券公司尚無辦理證券抵押融資業(yè)務(wù)的經(jīng)驗(yàn)而且自律程度低，與早期的臺灣證券市場相仿，因此在設(shè)計(jì)證券公司融資融券制度時(shí)，應(yīng)較多地參照臺灣的管理辦法，注重對各個(gè)級別的信用額度的控制，強(qiáng)調(diào)以保證金比率為基礎(chǔ)控制因市價(jià)變動形成的市場風(fēng)險(xiǎn)，以及以資本金比率為基礎(chǔ)控制證券公司的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。
1、用作融資融券交易的證券控制。不同證券的質(zhì)量和價(jià)格波動性差異很大，將直接影響到信用交易的風(fēng)險(xiǎn)水平，因此并不是所有的證券都適合作融資融券交易，而應(yīng)對其進(jìn)行資格認(rèn)定。資格認(rèn)定權(quán)可歸屬證券交易所。
2、對市場整體信用額度的控制。包括對融資保證金比率和融券保證金比率的動態(tài)管理。融資保證金比率包括最低初始保證金比率和常規(guī)維持率，借鑒臺灣的經(jīng)驗(yàn)，現(xiàn)階段我國這兩個(gè)比率可考慮設(shè)定在60%和30%。
3、對證券機(jī)構(gòu)信用額度的控制。首先應(yīng)考慮公司資本充足率的設(shè)定，考慮金融機(jī)構(gòu)的性質(zhì)及本著穩(wěn)健的原則，我國證券金融公司的最低資本金充足率設(shè)定在8%比較適宜。另外公司應(yīng)設(shè)立專門的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控機(jī)構(gòu)，對融通的證券和證券持有人進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)評估，信用分級。對公司的融資融券業(yè)務(wù)進(jìn)行監(jiān)控。其次，規(guī)定證券金融公司從銀行的融資不得超過其資本凈值的6倍；第三，證券金融公司對任何一家證券公司的融資額度不能超過其凈值的15%。
4、對個(gè)別股票的信用額度控制?？梢?guī)定：當(dāng)一只股票的融資融券額達(dá)到上市公司流通股本的30%時(shí)，交易所將停止融資買進(jìn)或融券賣出，當(dāng)比率下降到20%以下時(shí)再恢復(fù)交易；當(dāng)對該只股票融券額已超過其融資額時(shí)，也應(yīng)停止融券交易，直到恢復(fù)平衡后再重新開始交易。
5、抵押證券存管制度建立。其關(guān)鍵在于：一是將用于融資融券抵押的證券與自營賬戶中的其他證券分開管理；二是在法律上明確證券作為抵押物時(shí)，被抵押人何時(shí)具有清償變現(xiàn)的權(quán)利；三是建立規(guī)范的融資融券合同。
證券公司融資產(chǎn)品和渠道的創(chuàng)新設(shè)計(jì)
一般說來，公開上市是國外許多知名證券公司融資的重要渠道。美國的十大券商都是在紐約證券交易所公開上市的股份公司，其中不少還在多個(gè)交易所同時(shí)上市。此外，國外券商的融資渠道還有發(fā)行金融債券、進(jìn)行特種信用貸款、同業(yè)拆借、票據(jù)融資、國債回購和抵押債券等方式。
目前我國券商融資的主要方式有：增資擴(kuò)股（包括配股、增發(fā)、定向募集、發(fā)行上市等）、同業(yè)拆借、國債回購、股票質(zhì)押貸款。
總體面言，我國券商的融資業(yè)務(wù)存在渠道窄、數(shù)量少、比例小的特點(diǎn)。融券業(yè)務(wù)至今還沒有開展，債務(wù)融資也只處于起步階段。我國只有大力發(fā)展證券市場，加強(qiáng)金融創(chuàng)新的研究、積極同國際接軌，以取得證券市場在廣度及深度快速發(fā)展，才能有效地支持券商融資業(yè)務(wù)的發(fā)展。
（一）我國證券公司融資手段與方式創(chuàng)新設(shè)計(jì)
從我國證券市場的現(xiàn)狀來看，券商融資業(yè)務(wù)的創(chuàng)新與發(fā)展除證券市場組織體系的創(chuàng)新外，還必須加強(qiáng)券商融資產(chǎn)品和融資渠道的研究開發(fā)，特別是債務(wù)融資產(chǎn)品的開發(fā)，以滿足證券公司直接從貨幣市場融資的需要。
1、發(fā)行金融債券。隨著我國證券市場的發(fā)展，券商規(guī)模的擴(kuò)大，發(fā)行金融債券將成為券商融入資金的一個(gè)有效途徑。與其他尚在討論之中的券商融資產(chǎn)品相比，發(fā)行金融債券有較強(qiáng)的優(yōu)越性和可操作性。
發(fā)行金融債券的優(yōu)越性表現(xiàn)在：由于債券投資者不參與利潤的分配，因此發(fā)行金融債券有利于券商收益水平的提高；債券的發(fā)行及償還手段靈活，發(fā)行人可以根據(jù)需要通過市場購回提前償還債務(wù)；發(fā)行金融債券是調(diào)整券商資本結(jié)構(gòu)，擴(kuò)大資產(chǎn)規(guī)模的重要手段；發(fā)行金融債券主要是為了滿足發(fā)行人中長期的資金需求，而這正是我國券商目前主要的融資需求；證券公司發(fā)行金融債券不僅可以借助自己專業(yè)化的證券職能進(jìn)行債券包裝及發(fā)行，而且融資所取得的資金可以根據(jù)債券期限靈活地使用；發(fā)行金融債券還將利于豐富我國現(xiàn)有的債券品種，活躍和繁榮我債券市場，擴(kuò)大投資者的選擇空間。
證券公司發(fā)行金融債券的流程如下：
附圖
2、設(shè)立會員式財(cái)務(wù)基金進(jìn)行融資。會員式財(cái)務(wù)基金是指，一些證券公司之間可根據(jù)自身的需要，在相互之間的了解和信任的基礎(chǔ)上，以契約協(xié)商的方式相互出資成立一個(gè)會員式基金，以少聚多，用來滿足調(diào)節(jié)各證券公司短期資金短缺和富裕的問題，從而有效地利用資金，達(dá)到很好調(diào)節(jié)資金余缺的目的。這種設(shè)立財(cái)務(wù)基金進(jìn)行融資的方式最大的優(yōu)點(diǎn)是融資簡便、快捷、融資成本低。其設(shè)立可參考投資基金和財(cái)務(wù)公司的設(shè)立及管理，具有一定的可操作性。
財(cái)務(wù)基金運(yùn)作示意圖如下：
附圖
這種融資方式最大的優(yōu)點(diǎn)是融資簡便、快捷、融資成本低，也為證券公司短期資金的融出提供了通道。但其融資范圍和對象相對狹窄；也不能滿足證券公司大規(guī)模、長期融資的需要。不過，作為證券公司短期融資的方式，不失為一種很好辦法，值得研究和探討。
3、項(xiàng)目信用貸款融資。券商的各種業(yè)務(wù)其風(fēng)險(xiǎn)程度是各不相同的，因此銀行完全可以在充分分析券商業(yè)務(wù)特點(diǎn)和強(qiáng)化貸款監(jiān)管的基上，對那些收益相對穩(wěn)定、需要大規(guī)模資金支持的業(yè)務(wù)項(xiàng)目發(fā)放證券業(yè)特種貸款，如證券承銷貸款等。這種貸款沒有抵押物，一般由主辦銀行提供。銀行可以根據(jù)券商的資信狀況確定循環(huán)信貸額度的數(shù)量、期限和利率，還可以對信貸額度安排中的未用部分或券商可獲得的信貸額度的全部收取一定的貸款承諾費(fèi)。
4、票據(jù)融資。票據(jù)融資不僅具有融資手段靈活、成本低、融資規(guī)模大等優(yōu)點(diǎn)，同時(shí)作為貨幣市場的一種信用工具，它的發(fā)展還有利于貨幣政策的靈活操作，有利于活躍貨幣市場、溝通貨幣市場與資本市場的聯(lián)系。另外，券商通過票據(jù)融資所取得的資金在使用上較其他方式更為靈活，同時(shí)券商還可以在資金充裕時(shí)在市場上購進(jìn)其他券商票據(jù)達(dá)到融出資金目的。
5、進(jìn)行證券回購融資。證券回購協(xié)議融資是指在出售證券時(shí)簽訂協(xié)議，約定在一定期限后按原定價(jià)格或按約定價(jià)格購回所賣證券，從而獲得即時(shí)可用資金的行為，這是一種期限很短的融通資金方式。
6、融資租賃及固定資產(chǎn)出售回租。融資方式即資產(chǎn)租賃。承租人有意向通過出租人租賃由承租人選擇需要購買的租賃物件，出租人通過對租賃項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)評估后愿意出租租賃物件給承租人使用。為取得租賃物件，出租人首先全額融資購買承租人選定的租賃物件，按照固定的利率和租期，根據(jù)承租人占壓出租人融資本金時(shí)間的長短計(jì)算租金，承租人按照租約支付每期租金，期滿結(jié)束后以名義價(jià)格將租賃物件所有權(quán)賣給承租人。在整個(gè)租賃期間承租人沒有所有權(quán)但享有使用權(quán)，并負(fù)責(zé)維修和保養(yǎng)租賃物件。出租人對租賃物件的好壞不負(fù)任何的責(zé)任，設(shè)備折舊在承租人一方。這種融資方式不但解決了證券公司短期增加大量固定資產(chǎn)所造成的現(xiàn)金流短缺問題，且承租人將支付給出租人的款項(xiàng)算作100%的稅前開支項(xiàng)，可合理地避稅。
7、置換、出售營業(yè)部等經(jīng)營機(jī)構(gòu)。許多券商增資擴(kuò)股成功，不但壯大了自身的資本勢力，還由地方性券商向全國性綜合性券商轉(zhuǎn)變。由于地方性券商地方色彩很濃、網(wǎng)點(diǎn)過度集中于某個(gè)轄區(qū)，它們成為綜合性券商后，急需向外地?cái)U(kuò)張。在新設(shè)網(wǎng)點(diǎn)很難申請到的情況下，通過置換營業(yè)部等經(jīng)營機(jī)構(gòu)可以令券商實(shí)現(xiàn)網(wǎng)點(diǎn)向全國快速擴(kuò)張，填補(bǔ)其在其他地區(qū)的空白，同時(shí)也使自己過于集中的經(jīng)營網(wǎng)點(diǎn)得以疏散。
8、分拆設(shè)立子公司進(jìn)行融資。證券公司隨業(yè)務(wù)發(fā)展，可根據(jù)業(yè)務(wù)類型等剝離一部分資產(chǎn)組成一家或幾家獨(dú)立子公司，形成金融控股集團(tuán)公司模式。并組建新的管理層，而原公司的股東結(jié)構(gòu)在分拆公司中保持不變。通過分拆成立子公司后，根據(jù)不同的業(yè)務(wù)需要可以通過子公司進(jìn)行融資（包括上市、借貸等）。
（二）證券公司融資方式的規(guī)劃和分類
無論哪類融資手段或方式，從所屬證券公司的資產(chǎn)上分，可以劃分為權(quán)益類融資、債務(wù)類融資、資產(chǎn)置換或資產(chǎn)重組類融資。從融資的源頭來劃分主要可分為貨幣市場融資、資本市場融資。詳細(xì)劃分具體見下圖：
附圖
附圖
結(jié)論及相關(guān)政策建議
通過以上研究過程我們可以得出以下初步結(jié)論與政策建議：
第一，在我國目前階段無論是從金融市場體系的建設(shè)需要，還是從各證券公司的業(yè)務(wù)拓展對資金的需求，都要求盡快建立適合中國證券公司和證券市場發(fā)展要求的融資融券體系，開拓各證券公司運(yùn)營資金的通道，豐富證券公司融資融券的手段與方式。
第二，在我國建立起證券融資公司體系或融資機(jī)制后，整個(gè)金融市場結(jié)構(gòu)也是相應(yīng)地發(fā)生一些變化。一個(gè)是以商業(yè)銀行等為主體的，以貨幣存貸款業(yè)務(wù)及相關(guān)性中間業(yè)務(wù)為主要對象的貨幣市場；另一個(gè)是以證券公司及其他證券經(jīng)營機(jī)構(gòu)為主體的，以經(jīng)營各類有價(jià)證券為業(yè)務(wù)對象的資本證券市場；再一個(gè)是以證券融資公司為主體的，以為證券公司及其他證券經(jīng)營機(jī)構(gòu)的資金融入融出為業(yè)務(wù)范圍的金融機(jī)構(gòu)融資市場。三個(gè)市場的有機(jī)聯(lián)系與貫通，能夠形成我國貨幣市場、資本市場或證券市場的對接，形成具有中國資本市場運(yùn)行特色的金融市場體系。
第三，各金融機(jī)構(gòu)的資金出口或通道，也就是說資金面向市場的形式發(fā)生著極大的變化。各商業(yè)銀行或其他金融機(jī)構(gòu)，其資金不必以貸款、放款的形式進(jìn)入證券資本市場。但可以通過股權(quán)投資的方式，將資金變?yōu)樽C券融資公司的股本金，而最終成為證券公司的運(yùn)營資金。這種方式的改變，主要是可以有效地化解銀行及其他金融機(jī)構(gòu)的金融風(fēng)險(xiǎn)，但同時(shí)又搭起了證券市場與貨幣市場的資金通道。與以往的銀行資金直接或間接進(jìn)入股市相比，銀行以股權(quán)投資的形式投資于證券金融公司，則由于它是投資企業(yè)的經(jīng)營行為，從而替換了投機(jī)行為。
第四，在新的融資機(jī)制或融資體制下，政府對市場的監(jiān)管面、監(jiān)管通道、監(jiān)管對象等也在發(fā)生著變化。政府不但要監(jiān)管貨幣市場和證券市場，同時(shí)還必須監(jiān)管證券融資市場。傳統(tǒng)的政府對金融市場的監(jiān)管主要是分業(yè)、分口的歸類監(jiān)管。而現(xiàn)在也許極為強(qiáng)調(diào)統(tǒng)一監(jiān)管或聯(lián)合監(jiān)管。相應(yīng)的監(jiān)管機(jī)構(gòu)或體制也許會形成聯(lián)合監(jiān)管的體制。
第五，創(chuàng)新的證券公司融資工具或手段，有的依賴于現(xiàn)有的市場機(jī)構(gòu)及其安排就能夠進(jìn)行融資，而尚有某些產(chǎn)品還需要加強(qiáng)我國目前的市場建設(shè)。而對于那些證券公司通過自身行為就可達(dá)到融資目標(biāo)的手段，往往還必須有著監(jiān)管政策的支持與配合，孤立的應(yīng)用某種手段而沒有相應(yīng)的制度背景與法律環(huán)境，不但難以實(shí)現(xiàn)融資的目標(biāo)，同時(shí)也不會有長足發(fā)展的條件。
篇8
一、當(dāng)前銀行信貸保證體系的缺陷
當(dāng)前，我國銀行的融資體系是伴隨著金融改革的深入而逐步形成，由于信貸管理機(jī)制的不健全和誠信體系建設(shè)的滯后，我國的銀行業(yè)曾經(jīng)為此付出了沉重的代價(jià)。在此背景下，銀行系統(tǒng)為了提高資產(chǎn)質(zhì)量，減少損失，對企業(yè)的信貸門檻不斷增高，其中很重要的一點(diǎn)就是要求企業(yè)提供更多的保證措施。在經(jīng)歷了近十年的磨合以后，目前，我國的信貸保證體系基本上是以擔(dān)保為主、抵押為輔，信用融資對于大部分企業(yè)來講，僅僅是一種理論上的存在。從實(shí)際操作中反映的情況來看，這種常用融資保證存在著以下幾個(gè)明顯的缺陷：
1.企業(yè)可抵押資產(chǎn)偏少。目前企業(yè)在抵押形式的融資中遇到的一個(gè)普遍問題是可抵押資產(chǎn)偏少，這一現(xiàn)象在一些三產(chǎn)企業(yè)、高科技企業(yè)和中小企業(yè)中尤其顯得明顯。三產(chǎn)企業(yè)的特點(diǎn)就是固定資產(chǎn)偏少，流動資產(chǎn)較多；高科技企業(yè)往往是無形資產(chǎn)較多，固定資產(chǎn)則專業(yè)性很強(qiáng)，抵押率很低；許多中小企業(yè)往往以租賃廠房設(shè)備等辦法起家，幾無可抵押資產(chǎn)。對于銀行的抵押政策來講，往往是占地面積越大、廠房或營業(yè)用房越大者較容易獲得信貸支持，這一政策無論是與市場經(jīng)濟(jì)的基本原則還是我國經(jīng)濟(jì)政策的設(shè)計(jì)初衷（低投入多產(chǎn)出）是不相符的。就無錫市來講，至2006年末，無錫市企業(yè)的固定資產(chǎn)凈值僅為1617億元，按對折計(jì)算，在正態(tài)分布的情況下，理論上僅能為810億元銀行信貸提供抵押。由于企業(yè)的不平衡性，最終可用于抵押的560億也不到，這對于近3200億銀行融資規(guī)模的無錫市來講，依靠固定資產(chǎn)的抵押來解決的信貸融資的保證是不現(xiàn)實(shí)的。
2.內(nèi)部關(guān)聯(lián)擔(dān)保的政策壁壘。在抵押不足的情況下，擔(dān)保是解決銀行信貸融資的無奈之舉，由于擔(dān)保作為一種或有負(fù)債隨時(shí)會轉(zhuǎn)變?yōu)檎鎸?shí)債務(wù)，因此外部企業(yè)一般均不愿意為其他企業(yè)提供擔(dān)保。這種情況下，企業(yè)集團(tuán)或家族內(nèi)部的關(guān)聯(lián)擔(dān)保成為許多企業(yè)的首選，這種手續(xù)方便的擔(dān)保在一定時(shí)期曾得到企業(yè)和部分銀行的一致“歡迎”。但由于目前社會財(cái)務(wù)監(jiān)督機(jī)制并不健全，這種內(nèi)部關(guān)聯(lián)擔(dān)保往往只能起到形式上的擔(dān)保，對降低信貸風(fēng)險(xiǎn)的作用并不大。因此，銀監(jiān)會在2005年聯(lián)合證監(jiān)會了《關(guān)于規(guī)范上市公司對外擔(dān)保行為的通知》，明確規(guī)定禁止銀行向上市公司提供關(guān)聯(lián)擔(dān)保的信貸融資，同時(shí)，銀監(jiān)會對于非上市公司也作出了類似的規(guī)定，并要求各商業(yè)銀行限期清理。這一政策基本上堵住了企業(yè)通過關(guān)聯(lián)擔(dān)保獲得銀行信貸支持的途徑。
3.外部相互擔(dān)保的風(fēng)險(xiǎn)。在內(nèi)部關(guān)聯(lián)擔(dān)保存在的同時(shí)，還存在著一些單個(gè)企業(yè)之間的相互擔(dān)保。在內(nèi)部關(guān)聯(lián)擔(dān)保被禁止之后，集團(tuán)企業(yè)、家族企業(yè)之間的相互擔(dān)保比重也在逐步增加。從單筆業(yè)務(wù)來看，外部擔(dān)保的風(fēng)險(xiǎn)比內(nèi)部關(guān)聯(lián)擔(dān)保要小一些，但從金融穩(wěn)定的角度看，一旦某個(gè)企業(yè)出現(xiàn)財(cái)務(wù)危機(jī)，如果僅僅是內(nèi)部關(guān)聯(lián)擔(dān)保，那么問題往往會限制在一定范圍內(nèi)。而如果是外部相互擔(dān)保，通過擔(dān)保鏈的傳導(dǎo)，象多米諾骨牌一樣，財(cái)務(wù)危機(jī)會迅速擴(kuò)大，由點(diǎn)到面，影響更多的企業(yè)，對于整個(gè)銀行系統(tǒng)來講，受到的損失往往還大于內(nèi)部關(guān)聯(lián)擔(dān)保，對于地方經(jīng)濟(jì)而言，更是不言而喻。2005年以來，江陰市少數(shù)集團(tuán)企業(yè)因突發(fā)財(cái)務(wù)危機(jī)而引發(fā)的擔(dān)保企業(yè)倒閉破產(chǎn)風(fēng)波就是最好的例證。
4.金融創(chuàng)新杯水車薪。在抵押和擔(dān)保難以解決問題的情況下，通過金融創(chuàng)新開發(fā)出新的金融信貸產(chǎn)品則成為新的途徑，如近幾年各銀行推出的保理業(yè)務(wù)、倉單質(zhì)押、擔(dān)保公司等。但這些業(yè)務(wù)的開展也由于受到各種情況的制約，實(shí)際效果并不理想，其總的業(yè)務(wù)量占全部信貸業(yè)務(wù)比重的10%還不到，所起的補(bǔ)充作用有限。保理業(yè)務(wù)受制于債務(wù)人的資質(zhì)，銀行的選擇面并不多；倉單質(zhì)押受制于質(zhì)押物的品種、公共倉庫和第三方監(jiān)管等，不僅選擇面不多，而且企業(yè)成本增加；而擔(dān)保公司模式僅僅是銀行風(fēng)險(xiǎn)和收益的同步轉(zhuǎn)移，擔(dān)保公司對被擔(dān)保企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)把控條件和費(fèi)率的高要求也是很多中小企業(yè)難以滿足的。在對融資企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生與發(fā)展?jié)撡|(zhì)的衡量上，擔(dān)保公司更多地看重風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生，而非企業(yè)的潛在生命力，這是與我國擔(dān)保公司現(xiàn)有的整體素質(zhì)不高和整個(gè)市場發(fā)育不成熟有密切關(guān)系的。
由此，現(xiàn)有的銀行信貸保證體系所面臨的困難是客觀存在的，開辟新的融資保證途徑已經(jīng)成為各銀行和企業(yè)新的共同的愿望，而全流通背景下的股權(quán)質(zhì)押則成為一種全新的選擇。
二、股權(quán)質(zhì)押的定義及作用表現(xiàn)
股權(quán)從經(jīng)濟(jì)意義上講是一個(gè)統(tǒng)稱，既包括有限責(zé)任公司的股權(quán)，也包括股份公司的股權(quán)或者股票。而股權(quán)質(zhì)押，簡單而言，是指出質(zhì)人以其所擁有的股權(quán)作為質(zhì)押標(biāo)的物而設(shè)立的質(zhì)押。股權(quán)質(zhì)押屬于權(quán)力質(zhì)押的一種，從法律上講，因設(shè)立股權(quán)質(zhì)押而使債權(quán)人取得對質(zhì)押股權(quán)的擔(dān)保物權(quán)，為股權(quán)質(zhì)押。
股權(quán)質(zhì)押最早出現(xiàn)在西方國家，于上世紀(jì)七八十年代開始流行的MBO（管理層收購）或者反收購時(shí)得到了充分運(yùn)用，企業(yè)管理者為了獲得企業(yè)的控股地位，通過向金融機(jī)構(gòu)質(zhì)押所擁有企業(yè)股權(quán)的方法來購進(jìn)股權(quán)，這種模式在西方創(chuàng)造了大量總經(jīng)理變成董事長的成功案例。在我國，股權(quán)質(zhì)押幾乎同時(shí)出現(xiàn)于企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營領(lǐng)域和企業(yè)的MBO領(lǐng)域，但做成這些案例的往往是一些有著外資背景的投資公司，國內(nèi)銀行參與的比例非常低。受政策限制，這些股權(quán)質(zhì)押絕大部分是以股權(quán)對應(yīng)企業(yè)的凈資產(chǎn)為基數(shù)，按一定比例給予融資額度，其發(fā)揮的作用有限。
在香港，股權(quán)質(zhì)押曾經(jīng)創(chuàng)造了許多經(jīng)典的經(jīng)營案例，如榮智健收購中信泰富、包玉剛收購九龍倉等，這些收購過程中，收購方無論是個(gè)人還是企業(yè)均通過股權(quán)質(zhì)押的辦法得到了銀行的大力支持，但與目前大陸實(shí)行的以凈資產(chǎn)為基礎(chǔ)的融資方式不同，這些股權(quán)質(zhì)押額度卻是以企業(yè)的股價(jià)為基礎(chǔ)來進(jìn)行測算的，其融資額遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于前者。
三、可流通法人股權(quán)質(zhì)押的可行性分析
我國推出的股權(quán)分置改革，對于廣大上市公司的股東企業(yè)來講，是一個(gè)全新的機(jī)會，但在全流通條件下這些股權(quán)是否可以質(zhì)押，法律和政策層面是否存在障礙，銀行是否接受需要進(jìn)一步的分析論證。
1.相關(guān)法律規(guī)定。市場經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)國家或者地區(qū)對于股權(quán)質(zhì)押均有明確的法律規(guī)定，如法國的《商事公司法》，德國的《有限責(zé)任公司法》，日本的《有限公司法》和《商法》均對有限責(zé)任公司或者股份公司的股權(quán)質(zhì)押進(jìn)行了明確的規(guī)定。目前，我國的法律對于股權(quán)質(zhì)押的定義雖然不是很明確，但并不影響股權(quán)質(zhì)押業(yè)務(wù)的開展。我國《擔(dān)保法》第75條第2項(xiàng)規(guī)定“依法可以轉(zhuǎn)讓的股份、股票”可以質(zhì)押，第78條規(guī)定“以依法可以轉(zhuǎn)讓的股票出質(zhì)的，出質(zhì)人與質(zhì)權(quán)人應(yīng)當(dāng)訂立書面合同，并向證券登記機(jī)構(gòu)辦理出質(zhì)登記。質(zhì)押合同自登記之日起生效。股票出質(zhì)后，不得轉(zhuǎn)讓，但經(jīng)出質(zhì)人與質(zhì)權(quán)人協(xié)商同意的可以轉(zhuǎn)讓。出質(zhì)人轉(zhuǎn)讓股票所得的價(jià)款應(yīng)當(dāng)向質(zhì)權(quán)人提前清償所擔(dān)保的債權(quán)或者與質(zhì)權(quán)人約定的第三人提存。以有限責(zé)任公司的股份出質(zhì)的，適用公司法股份轉(zhuǎn)讓的規(guī)定。質(zhì)押合同自股份出質(zhì)記載于股東名冊之日起生效”。從這兩個(gè)條款可以看出，《擔(dān)保法》沒有明確股份或股票出質(zhì)的主體，但結(jié)合我國其他相關(guān)法律的習(xí)慣表述，我們可以確認(rèn)，只有涉及到股份有限公司才會使用“股份和股票”的概念。所以，雖然嚴(yán)格意義上講，我國的《擔(dān)保法》并沒有對股份公司的股權(quán)質(zhì)押做出明確的規(guī)定，但在實(shí)際操作中無論是銀行、證券公司或者企業(yè)均已把《擔(dān)保法》的條款認(rèn)可為股份有限公司。因此，從法律上講，上市公司的股權(quán)質(zhì)押并不存在法律障礙。
2.銀行的相關(guān)政策規(guī)定。對于商業(yè)銀行是否允許開辦股權(quán)質(zhì)押融資業(yè)務(wù)，相關(guān)規(guī)定目前已經(jīng)比較清晰。《商業(yè)銀行法》第42條規(guī)定“商業(yè)銀行因行使抵押權(quán)、質(zhì)押權(quán)而取得的不動產(chǎn)或者股權(quán)，應(yīng)當(dāng)自取得之日起二年內(nèi)予以處分”，以此可以確認(rèn)，《商業(yè)銀行法》雖然沒有具體規(guī)定股權(quán)質(zhì)押貸款，但在42條對股權(quán)質(zhì)押進(jìn)行了認(rèn)可。
而《貸款通則》第9條第5款規(guī)定“質(zhì)押貸款，系按《擔(dān)保法》規(guī)定的質(zhì)押方式以借款人或第三人的動產(chǎn)或者權(quán)利作為質(zhì)物發(fā)放的貸款”，由此，結(jié)合《擔(dān)保法》可以確定，商業(yè)銀行是可以開辦股權(quán)質(zhì)押融資業(yè)務(wù)的。銀監(jiān)會公布的“中資商業(yè)銀行行政許可實(shí)施辦法”第10章僅僅對開辦證券公司股票質(zhì)押貸款業(yè)務(wù)進(jìn)行了詳細(xì)的規(guī)定，但沒有涉及其他類型企業(yè)的股權(quán)或股票質(zhì)押貸款，由此基本可以確認(rèn)商業(yè)銀行開辦其他類型企業(yè)的股權(quán)或股票質(zhì)押貸款只要符合法律規(guī)定，并不需要經(jīng)過行政許可。
3.證券管理部門的政策規(guī)定。目前，我國證券管理機(jī)構(gòu)對股權(quán)質(zhì)押的規(guī)定只要集中在證券公司的自營業(yè)務(wù)，專門出臺了《證券公司股票質(zhì)押貸款管理辦法》，具有較強(qiáng)的操作性。但對其他企業(yè)的股權(quán)質(zhì)押融資規(guī)定不是很明確，目前僅僅依靠《證券法》、《上市公司股東變動信息披露管理辦法》、《上市公司流通股協(xié)議轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)辦理暫行規(guī)則》、《上海（深圳）證券交易所股票上市規(guī)則》等規(guī)定，但相關(guān)規(guī)定中均沒有明確持有上市公司股票的非證券公司企業(yè)是否允許或者不允許質(zhì)押其所持有的股票。但在《上海證券交易所股票上市規(guī)則》第十一章第八節(jié)第3項(xiàng)第13款規(guī)定較明確“任一股東所持公司5%以上的股份被質(zhì)押、凍結(jié)、司法拍賣、托管或者設(shè)定信托”為上市公司的重大事項(xiàng)，需要對外披露。
由此可以認(rèn)定，對于上市公司的股權(quán)被質(zhì)押，證券管理層面持認(rèn)可態(tài)度。
由此可以確認(rèn)，雖然我國目前沒有專門的法律、法規(guī)條文對股權(quán)質(zhì)押進(jìn)行明確的規(guī)定，但從一些相關(guān)的法律、法規(guī)的條文中可以確認(rèn)，持有上市公司股權(quán)的企業(yè)，以其持有的上市公司股權(quán)作質(zhì)押從銀行獲取融資這一行為，在法律或者業(yè)務(wù)管理上并不存在障礙。
四、可流通法人股權(quán)質(zhì)押的優(yōu)缺點(diǎn)
對于擁有上市公司的母公司而言，股權(quán)質(zhì)押相對傳統(tǒng)的抵押而言有著較強(qiáng)的優(yōu)勢。即便在全流通之前，雖然只能按持有上市公司股權(quán)所對應(yīng)的凈資產(chǎn)進(jìn)行抵押，但由于目前我國企業(yè)的資產(chǎn)中往往流動資產(chǎn)大于固定資產(chǎn)。所以企業(yè)即便按股權(quán)對應(yīng)的凈資產(chǎn)抵押得到的融資額度，也遠(yuǎn)大于按固定資產(chǎn)抵押獲得的融資額度。但由于當(dāng)時(shí)的法人股無法在市場上流通，轉(zhuǎn)讓也很困難，銀行即便取得上市公司的法人股也無法迅速變現(xiàn)，因此，銀行對于股權(quán)質(zhì)押融資的興趣不是很大。在全流通以后，上市公司母公司持有的股票逐步取消了限售限制，這一最大的障礙解除后，銀行能夠在需要的時(shí)候可以通過證券市場把質(zhì)押的法人股迅速變現(xiàn)，因此，全流通為企業(yè)融資保證創(chuàng)造出了全新的途徑，其優(yōu)點(diǎn)是很明顯的：
對銀行來講，該擔(dān)保方式最大的優(yōu)點(diǎn)是流動性和變現(xiàn)能力強(qiáng)。相對于固定資產(chǎn)抵押和外部擔(dān)保，可流通的法人股權(quán)質(zhì)押一旦需要，企業(yè)或者銀行均可通過在證券市場上出售一定的股票來獲得現(xiàn)金流，雖然涉及到需要通過證券交易所的登記和對外披露，但相對處置固定資產(chǎn)或者向外部擔(dān)保主張權(quán)利來講，這種方式要容易很多。
對企業(yè)來講，該擔(dān)保方式最大的優(yōu)點(diǎn)就是放大了融資額度。相對于原來按凈資產(chǎn)計(jì)算的質(zhì)押方式，按股價(jià)計(jì)算的質(zhì)押融資方式能較大地放大融資額度，按2007年前上證A股中報(bào)平均市凈率5.85倍計(jì)算，假設(shè)原來按凈資產(chǎn)計(jì)算時(shí)融資額為凈資產(chǎn)的70%，按股價(jià)計(jì)算時(shí)融資額為股價(jià)的30%-50%，融資額也能放大為原來的2.5倍—4倍，如與固定資產(chǎn)抵押的融資額度相比，則將放大7-15倍，按現(xiàn)在企業(yè)融資中固定資產(chǎn)抵押不到30%計(jì)算，股權(quán)質(zhì)押融資基本可以替代原有的外部擔(dān)保融資方式。以無錫轄內(nèi)的江陰板塊為例，僅僅A股市場14家上市公司大股東所持有的股票，按其市值計(jì)算達(dá)600多億，如果被用來作為股權(quán)質(zhì)押，即便按30%計(jì)算，200億的保證額度基本可以解決這些股東公司的全部銀行融資，其作用將相當(dāng)明顯。
對金融穩(wěn)定來講，該融資方式最大的好處就是切斷了企業(yè)之間的相互擔(dān)保鏈，有效防范了企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)引發(fā)的相互擔(dān)保危機(jī)，避免了一個(gè)企業(yè)出問題而引發(fā)一堆企業(yè)出問題的多米諾骨牌效應(yīng)。而且，在證券市場的外部市場監(jiān)督下，公開、透明的運(yùn)作方式不僅有利于銀行加強(qiáng)對企業(yè)監(jiān)控，能進(jìn)一步增強(qiáng)企業(yè)的責(zé)任心，即便出了問題，單一企業(yè)的問題在市場經(jīng)濟(jì)條件下處理起來比多個(gè)企業(yè)方便的多。
當(dāng)然，股權(quán)質(zhì)押也存在一個(gè)明顯的缺點(diǎn)，作為質(zhì)押物，上市公司的股票價(jià)格并不是固定的，而是隨著企業(yè)的經(jīng)營狀況以及市場等多種因素而不斷變化的。即便在質(zhì)押融資時(shí)按30%—50%計(jì)算，一旦遇到股市的巨變其質(zhì)押的股票價(jià)格迅速貶值帶來的風(fēng)險(xiǎn)是巨大的。而且，股市的價(jià)格并不完全取決于企業(yè)自身的經(jīng)營，各種外部因素甚至簡單的謠傳也能導(dǎo)致股價(jià)的異動，屆時(shí)，企業(yè)要么增加更多的抵質(zhì)押物，要么降低融資額度，而一旦到了需要拋售股票來歸還銀行融資的地步，很容易陷入一個(gè)惡性循環(huán)。因此，如果要推行股票質(zhì)押，無論是對銀行來講還是對上市公司的大股東來講，都將是一個(gè)全新的挑戰(zhàn)。
五、股權(quán)質(zhì)押融資實(shí)現(xiàn)的基本條件
對于股東用上市公司股權(quán)質(zhì)押進(jìn)行融資的流程，目前各方面均沒有明確的規(guī)定，綜合成熟市場經(jīng)濟(jì)國家的做法，至少應(yīng)當(dāng)包括以下幾個(gè)部分：股東向股東大會提出申請——股東大會批準(zhǔn)——股東向銀行提出股權(quán)質(zhì)押申請——銀行通過審批——引入證券公司作為第三方監(jiān)管——在證券交易所登記——對外股權(quán)質(zhì)押公告。當(dāng)然在上述流程框架內(nèi)，銀行在許多地方還可以進(jìn)行創(chuàng)新，例如股權(quán)質(zhì)押期內(nèi)融資品種、額度和次數(shù)的設(shè)計(jì)等，整個(gè)流程的核心是股東大會的批準(zhǔn)、銀行的審批以及質(zhì)押融資機(jī)制的建立與完善。
對于非上市公司而言，由于無法實(shí)現(xiàn)股權(quán)在資本市場的迅速變現(xiàn)和流通，很難實(shí)現(xiàn)股權(quán)質(zhì)押，但在成熟的市場經(jīng)濟(jì)條件下，并不是沒有可能。成熟的市場經(jīng)濟(jì)條件首先具備良好的社會誠信體系和會計(jì)監(jiān)督體系，能確保對企業(yè)的股權(quán)及其對應(yīng)的凈資產(chǎn)進(jìn)行真實(shí)性評估，其次是擁有較為完善的第三方股權(quán)登記和交易機(jī)構(gòu)，一個(gè)有形的產(chǎn)權(quán)登記和交易市場。在上述幾個(gè)基本條件具備的情況下，銀行根據(jù)企業(yè)股權(quán)的凈資產(chǎn)情況，接受其股權(quán)質(zhì)押是有可能的。而在當(dāng)前的條件下，非上市公司實(shí)現(xiàn)股權(quán)質(zhì)押的可能途徑是以其股權(quán)質(zhì)押給擔(dān)保公司或者其他企業(yè)，以此來獲得對方的融資擔(dān)保，但擔(dān)保公司對質(zhì)押股權(quán)的再融資效能必須具備足夠的評估能力，并能在相關(guān)法律框架內(nèi)有效處分所質(zhì)押的股權(quán)。因此，加快我國股權(quán)融資立法和建立股權(quán)融資的多元化平臺是很重要的，也是大勢所趨。
篇9
本文作者：楊華龍馮靜芳夏秋古笑顰作者單位：大連海事大學(xué)交通運(yùn)輸管理學(xué)院
利率期權(quán)在船舶融資套期保值中的作用
商業(yè)銀行是船舶融資債務(wù)資金的主要來源，商業(yè)銀行貸款利率以倫敦同業(yè)銀行拆借利率（LIBOR）為基礎(chǔ)，加上利差（Margin）所構(gòu)成。對商業(yè)銀行而言，利潤來源主要是利差部分，而利差的多少很大程度上取決于借款人在市場上的地位和談判的能力。對有實(shí)力的航運(yùn)企業(yè)來說，利差一般為0.5%～1%；而對于一些新進(jìn)入航運(yùn)市場的企業(yè)來說，利差可能會達(dá)到2%～3%或者更多。另一方面，銀行對貸款業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的估計(jì)也會影響到利差的多少，如果此項(xiàng)貸款風(fēng)險(xiǎn)太大，銀行可能會收取較高的利差。作為船舶融資的參與方，商業(yè)銀行主要通過與航運(yùn)企業(yè)簽訂利率期權(quán)協(xié)議進(jìn)行套期保值降低風(fēng)險(xiǎn)，增加贏利。如圖1所示，船公司A為了購置新船需要向商業(yè)銀行B貸款融資，船公司A因擔(dān)心市場利率會上漲，于是與商業(yè)銀行B達(dá)成一項(xiàng)利率上限期權(quán)協(xié)議，假設(shè)簽訂協(xié)議時(shí)市場LIBOR利率為6%，利差為0.5%，貸款金額為1億美元，借款期限為3個(gè)月，期權(quán)行使費(fèi)率均為0.25%，期權(quán)期間為1個(gè)月；而商業(yè)銀行B因擔(dān)心利率下跌造成收益減少，與投資公司C簽訂了一份利率下限期權(quán)協(xié)議，假設(shè)簽訂協(xié)議時(shí)市場LIBOR利率為6%，利差為0.5%，貸款金額為1億美元，借款期限為3個(gè)月。兩份協(xié)議的期權(quán)行使費(fèi)率相等，對商業(yè)銀行B來說，期權(quán)費(fèi)可以相抵消。無論到期日時(shí)市場利率漲或跌，船公司A是否行使期權(quán)，都需要支付一定數(shù)額的期權(quán)費(fèi)251302美元。若到期日時(shí)市場LIBOR利率上升為9%，那么船公司A決定行使期權(quán)，根據(jù)利率上限期權(quán)買方收益函數(shù)得到期權(quán)收益為625000美元，進(jìn)一步可以算出包含期權(quán)費(fèi)的實(shí)際貸款利率為8.004%。船公司A的實(shí)際貸款利率低于當(dāng)天的倫敦銀行間拆放款利率，可知船公司A簽訂了利率上限期權(quán)合同后在利率上升時(shí)可以有效地對沖船東貸款成本。對商業(yè)銀行從C處買入的利率下限期權(quán)，雖然需要支付期權(quán)費(fèi)，但利率上漲帶來的利息費(fèi)收入增加了。若到期時(shí)市場利率下跌為3%，而且低于商業(yè)銀行B與C的協(xié)議利率下限，那么商業(yè)銀行B可以行使期權(quán)，享受利率差帶來的收益；而船公司A由于對市場估計(jì)不準(zhǔn)確，在利率下跌的情況下只能放棄購買的利率上限期權(quán)，損失一部分期權(quán)費(fèi)，但是依然享受到了利率下降帶來的貸款成本的降低。降低的貸款成本足以彌補(bǔ)購買利率上限期權(quán)的費(fèi)用所造成的機(jī)會成本。
對船舶融資各參與方的建議
在我國，航運(yùn)企業(yè)進(jìn)行船舶融資的主要方式是商業(yè)貸款，貸款數(shù)額大、還款期限長、手續(xù)相對簡單等優(yōu)點(diǎn)也使得商業(yè)貸款受到航運(yùn)企業(yè)越來越多的關(guān)注。在利用商業(yè)貸款進(jìn)行船舶融資時(shí)涉及的參與方主要有商業(yè)銀行和航運(yùn)企業(yè)，但有時(shí)也會有其他金融機(jī)構(gòu)參與其中。下面主要針對商業(yè)銀行和航運(yùn)企業(yè)就利率風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避提出一些建議。貸款收入是商業(yè)銀行的主要利潤來源，利率的波動會給商業(yè)銀行的經(jīng)營帶來巨大的風(fēng)險(xiǎn)，因此對商業(yè)銀行而言，為規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn)，首先需要建立完善的風(fēng)險(xiǎn)內(nèi)控系統(tǒng)，科學(xué)合理地估算每一筆貸款業(yè)務(wù)的可能風(fēng)險(xiǎn)值并為銀行的利率風(fēng)險(xiǎn)水平劃定界限，對各個(gè)產(chǎn)品業(yè)務(wù)規(guī)定風(fēng)險(xiǎn)限額。其次，商業(yè)銀行可以創(chuàng)新業(yè)務(wù)，尋求新的利潤增長點(diǎn)，轉(zhuǎn)移利率風(fēng)險(xiǎn)帶來的影響。目前存款和貸款是商業(yè)銀行的主營業(yè)務(wù)，利潤主要來自利率差值，因此，商業(yè)銀行應(yīng)著力拓展創(chuàng)新業(yè)務(wù)，推出具有保值增值作用的金融產(chǎn)品，滿足客戶需求。最后，引入金融衍生品工具，弱化利率風(fēng)險(xiǎn)帶來的影響。將各種金融衍生工具如利率期權(quán)，引入利率風(fēng)險(xiǎn)管理中，在資產(chǎn)負(fù)債負(fù)缺口的情況下，購買缺口部分的賣方期權(quán)；在資產(chǎn)負(fù)債正缺口的情況下，購買缺口部分的買方期權(quán)。對于航運(yùn)企業(yè)，在船舶融資中，船舶本身的高價(jià)值決定了為了購買或者擁有船舶的巨額資金需要向第三人籌集，而在利率變動頻繁的情況下，采用金融衍生工具進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移、套期保值是非常有必要的。在運(yùn)用利率期權(quán)這種金融衍生工具進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避時(shí)，對市場利率變動的把握是非常重要的。關(guān)注市場動態(tài)，把握行情變化，在預(yù)期利率會上漲的情況下，航運(yùn)企業(yè)可以買入利率上限期權(quán)，通過支付較少的期權(quán)費(fèi)，產(chǎn)生巨大的杠桿效應(yīng)，在實(shí)際利率上漲時(shí)，享受到利率上升帶來的期權(quán)收益；在實(shí)際利率下降時(shí)，實(shí)際貸款成本也會低于預(yù)期。在預(yù)期利率變動不明顯，但是往期波動很劇烈的時(shí)候，可以買入利率上下限期權(quán)來平衡收益。
篇10
昨天大盤重新失守5日和10日，尾盤收陰，沒有我們預(yù)期的收陽。但是成交量昨天靠近5日和10日均量線，雖然是陰量，但是有量總歸是好事。目前來看大盤下蹲后重新往上突破的概率還是很大，具體怎么走還得看后市，我們站在岸上盡情觀看即可。積累看盤經(jīng)驗(yàn)，可以對比自己預(yù)想的大概率走勢，總結(jié)得失，這樣會讓你以后觀看盤面的感覺越來越好。
篇11
2．SPV將從不同發(fā)起人處購買的資產(chǎn)“開包”，組合成資產(chǎn)地。這些資產(chǎn)地內(nèi)的資產(chǎn)采用真實(shí)銷售的方式從原始權(quán)益人處購入，與原始權(quán)益人進(jìn)行了破產(chǎn)隔離，即它不屬于原始權(quán)益人破產(chǎn)清償財(cái)產(chǎn)的范圍。
3．SPV將資產(chǎn)地內(nèi)的資產(chǎn)進(jìn)行結(jié)構(gòu)性重組，設(shè)計(jì)成各種期限不等、利率高低不一的證券。
4．進(jìn)行證券信用增級。信用增級有多種方式：（l）破產(chǎn)隔離。由于實(shí)行破產(chǎn)隔離，使證券化的資產(chǎn)與原始權(quán)益人自身的信用水平分開，投資者不受原始權(quán)益人信用風(fēng)險(xiǎn)的影響。（2）賣方信用增級。一是直接追索權(quán)，即SPV對資產(chǎn)遭到拒付時(shí)有權(quán)向原始權(quán)益人追索；二是資產(chǎn)儲備，即原始權(quán)益人持有證券化資產(chǎn)之外的足以償付SPV購買金額的資產(chǎn)儲備；三是購買或保留從屬權(quán)利，即由原始權(quán)益人向SPV提供一筆保證金。（3）第三方信用增級。即由信用較高的金融擔(dān)保公司提供擔(dān)保。
5．進(jìn)行發(fā)行評級。SPV聘請信用評級機(jī)構(gòu)對ABS進(jìn)行發(fā)行評級，并對外。投資者據(jù)此對投資風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行判斷。在信用增級之前，SPV已聘請信用評級機(jī)構(gòu)進(jìn)行過初步評級。
6．進(jìn)行證券銷售。SPV發(fā)行的證券可采用包銷或委托銷售的方式由證券承銷商負(fù)責(zé)銷售。由于ABS進(jìn)行了信用增級，已具備較高的信用等級，因此能以較好的條件售出。
7．SPV獲取證券發(fā)行收入，向原始權(quán)益人支付購買價(jià)格，向聘用機(jī)構(gòu)付費(fèi)。
8．實(shí)施資產(chǎn)管理，建立投資者應(yīng)收積累金。原始權(quán)益人或其他受委托的公司作為服務(wù)人對證券化的資產(chǎn)進(jìn)行管理，負(fù)責(zé)收取、記錄由該資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金收入，全部存入設(shè)在受托管理機(jī)構(gòu)的SPV收款專戶，建立投資者應(yīng)收積累金。SPV向服務(wù)人支付服務(wù)費(fèi)用。
9．還本付息。到了規(guī)定期限，由托管機(jī)構(gòu)將積累金撥入付款帳戶，對投資者還本付息。由證券化的資產(chǎn)產(chǎn)生的收入扣除本息、支付各項(xiàng)費(fèi)用之后，若有剩余，按協(xié)議在原始權(quán)益人和SPV之間進(jìn)行分配。
二、適合證券化的資產(chǎn)種類
從理論上講，大多數(shù)流動性較差但能夠在未來產(chǎn)生可預(yù)見的穩(wěn)定現(xiàn)金流量的資產(chǎn)經(jīng)過特別組合后都能證券化。從美、日等國家資產(chǎn)證券化的實(shí)踐看，適合證券化的資產(chǎn)主要有：
1．住房抵押貸款。住房抵押貸款是銀行貸給購房者的以所購住房作抵押的應(yīng)收款項(xiàng)，期限較長，流動性很差，但能產(chǎn)生穩(wěn)定的現(xiàn)金流。美國、日本資產(chǎn)證券化的實(shí)踐都是從住房抵押貸款證券化開始的。
2．應(yīng)收帳款。應(yīng)收帳款一般沒有利息收入，期限很短，是否能產(chǎn)生現(xiàn)金流量取決于債務(wù)人的信用和支付能力。所以對單個(gè)應(yīng)收帳款而言，其現(xiàn)金流量是不確定的；但對一組應(yīng)收帳款而言，由于大數(shù)定律的作用，整個(gè)組合的現(xiàn)金流卻呈現(xiàn)出一定的規(guī)律。因此應(yīng)收帳款可以證券化，并成為信用中下的企業(yè)融資的重要方式。
3．汽車抵押貸款和其他消費(fèi)貸款。
4．高速公路收費(fèi)、版權(quán)專利費(fèi)等項(xiàng)目。這些項(xiàng)目能夠在未來產(chǎn)生可預(yù)見的穩(wěn)定現(xiàn)金流量，以此為償債擔(dān)保發(fā)行的債券，也是ABS的一種形式。這種方式在美國已有了廣泛實(shí)踐。在我國，1995年鐵道部門利用年收入超過300億元現(xiàn)金流量的“鐵路建設(shè)基金”作為償債擔(dān)保發(fā)行的鐵路建設(shè)債券就類似于這種類型。
三、資產(chǎn)證券化融資方式的特點(diǎn)
l．資產(chǎn)證券化是一種表外融資方式。因?yàn)樵紮?quán)益人對被證券化的資產(chǎn)采取真實(shí)銷售的方式出讓給SPV，因此，根據(jù)美國財(cái)務(wù)會計(jì)準(zhǔn)則第125號的規(guī)定，只確認(rèn)現(xiàn)金的增加、被證券化資產(chǎn)的減少和相關(guān)損益，而不確認(rèn)負(fù)債。這種融資方式有利于保持原有負(fù)債比率，有利于維持原有的財(cái)務(wù)杠桿比，為企業(yè)再融資提供了便利。
2．資產(chǎn)證券化是一種結(jié)構(gòu)融資方式。資產(chǎn)證券化的核心是設(shè)計(jì)出一種嚴(yán)謹(jǐn)有效的交易結(jié)構(gòu)，如多種資產(chǎn)支撐一種證券或一種資產(chǎn)支撐多種證券或多種資產(chǎn)支撐多種證券，有多個(gè)當(dāng)事人參與。這樣有利于提高ABS的安全性，以吸引投資者，提高ABS發(fā)行的成功率。
3．資產(chǎn)證券化是一種低成本的融資方式。由于信用增級技術(shù)的應(yīng)用，使ABS具有較高的信用等級，因此，票面利率一般較低。
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二、我國國有企業(yè)資產(chǎn)證券化融資的應(yīng)用模式探討
(一)國有企業(yè)的應(yīng)收賬款國有企業(yè)的應(yīng)收賬款是在為消費(fèi)者提供服務(wù)的形式下形成的，因此其具有低風(fēng)險(xiǎn)和高流動性的特點(diǎn)。而在國有企業(yè)資產(chǎn)證券化融資的應(yīng)用模式中要求國有企業(yè)的應(yīng)收賬款必須具備以下三個(gè)條件:第一，要求國有企業(yè)的應(yīng)收賬款的質(zhì)量必須達(dá)到一定的標(biāo)準(zhǔn)，而應(yīng)收賬款歷史損失水平?jīng)Q定了國有企業(yè)的應(yīng)收賬款的質(zhì)量，因此我國國有企業(yè)在應(yīng)用資產(chǎn)證券化進(jìn)行融資的過程中要考慮企業(yè)的應(yīng)收賬款的歷史損失情況是否符合融資的要求。對于此現(xiàn)象，我國國有企業(yè)在發(fā)展的過程中，應(yīng)根據(jù)企業(yè)的實(shí)際情況構(gòu)建一個(gè)損失的準(zhǔn)備金，以便確保在利用資產(chǎn)證券化進(jìn)行融資的過程中應(yīng)收賬款的質(zhì)量能與資產(chǎn)證券化融資的要求相一致;第二，要確保證券化應(yīng)收賬款的規(guī)模符合資產(chǎn)證券化融資方式，以便在應(yīng)用此融資方式的過程中可減小企業(yè)成本投資的資金量;第三，要求國有企業(yè)資產(chǎn)證券化融資時(shí)要盡量縮短應(yīng)收賬款證券化的時(shí)間［2］。
(二)國有企業(yè)的基礎(chǔ)設(shè)施收費(fèi)隨著經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展，我國國家資金不足的問題得到了徹底的解決，但是從2007年的調(diào)查結(jié)果來看，我國國有企業(yè)的投資以占62．3%屈居首位，可見我國基礎(chǔ)設(shè)施的建立仍然存在著被國有企業(yè)所壟斷的現(xiàn)象，而針對此現(xiàn)象，我國在2008年投入了4萬億元的資金用于基礎(chǔ)設(shè)施的建立，從而可以看出我國基礎(chǔ)設(shè)施的建立勢必可行。因而在基礎(chǔ)設(shè)施較為完善的基礎(chǔ)上實(shí)施國有企業(yè)資產(chǎn)證券化的融資方式，可有效控制國有企業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施收費(fèi)問題。在國有企業(yè)資產(chǎn)證券化的融資模式下，基礎(chǔ)設(shè)施收費(fèi)的項(xiàng)目主要包括公共交通和橋梁的使用等，而由于政府管d對其實(shí)施了有效的掌控，因而基礎(chǔ)設(shè)施收費(fèi)將一直保持穩(wěn)定的狀態(tài)。從以上的分析可以看出，國有企業(yè)資產(chǎn)證券化對于企業(yè)的發(fā)展具有重要的意義，因此在國有企業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施收費(fèi)穩(wěn)定情況下，應(yīng)推動資產(chǎn)證券化融資方式的應(yīng)用。
(三)資產(chǎn)支持證券發(fā)行人SPV的選擇企業(yè)、SPV與投資者三者之間的證券化資產(chǎn)是我國國有企業(yè)資產(chǎn)證券化融資中最基礎(chǔ)的交易方式，因此為了促使企業(yè)資產(chǎn)證券化交易的順利進(jìn)行，企業(yè)相關(guān)部門應(yīng)根據(jù)企業(yè)的發(fā)展方向和發(fā)展目標(biāo)選擇一個(gè)符合企業(yè)發(fā)展特點(diǎn)的模式來構(gòu)建SPV。SPV主要有兩個(gè)類型:第一，是信托型SPV，在這種類型中SPV扮演著受托人的角色，因而在這種類型下，SPV要根據(jù)企業(yè)的實(shí)際情況向企業(yè)發(fā)行信托收益證書，而信托一般又可分為兩種，其中授予人信托與所有者信托相比具有更好的股權(quán)性;第二種類型是公司型SPV，公司型SPV與信托型SPV相比，其優(yōu)勢在于可證券化一個(gè)或多個(gè)企業(yè)，進(jìn)而可更好的滿足我國國有企業(yè)對資產(chǎn)證券化融資的要求［3］。
篇13
一、瓊州海峽跨海通道項(xiàng)目的基本情況和存在的主要問題
“區(qū)域合作，交通先行”瓊州海峽跨海通道工程是完善泛珠三角區(qū)域交通網(wǎng)絡(luò)的重要內(nèi)容，它將使海南全面融入泛珠三角區(qū)域經(jīng)濟(jì)圈起到一個(gè)推動作用。既有利于增加海南對國內(nèi)外投資者的吸引力，也能方便更多的內(nèi)地游客到海南旅游觀光度假，對于加快海南特區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展具有重要的戰(zhàn)略意義。
存在的主要問題是瓊州海峽粵海線的運(yùn)輸量還達(dá)不到要求，而且修建瓊州海峽跨海通道將花費(fèi)巨資，如在瓊州海峽修建海底隧道將花費(fèi)約600億元。不管是建跨海大橋還是海底隧道，這對海南都會帶來前所未有的發(fā)展機(jī)遇。這篇論文
長期以來，基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)資金主要依賴財(cái)政支出，項(xiàng)目資金來源單一，流動性差。另外傳統(tǒng)的融資方式如銀行、國家及國際金融組織的信用貸款等，還有通過企業(yè)的上市融資、企業(yè)債券以及BT,BOT等相對比較先進(jìn)的融資方式也仍然不能滿足當(dāng)前基礎(chǔ)設(shè)施資金的短缺現(xiàn)象。
綜上所述，通過資產(chǎn)證券化融資模式來解決州海峽跨海通道的資金問題可立馬提上議程。
二、瓊州海峽跨海通道資產(chǎn)證券化和其他融資方式的比較
瓊州海峽跨海通道項(xiàng)目采用資產(chǎn)證券化融資相比較上市融資和債券融資而言具有以下優(yōu)勢：
1.項(xiàng)目采用資產(chǎn)證券化的融資成本較低，因?yàn)轫?xiàng)目在實(shí)施資產(chǎn)證券化融資后，將有資本擔(dān)保公司的加入，提高了資產(chǎn)證券的信用評級，便可以適當(dāng)?shù)慕档屠⒙?，從而減少了融資成本的支出。
2.在資產(chǎn)證券化中，通過風(fēng)險(xiǎn)隔離原理的應(yīng)用來實(shí)現(xiàn)破產(chǎn)隔離。在設(shè)立特殊目的機(jī)構(gòu)(SPV)后，原始權(quán)益人把基礎(chǔ)資產(chǎn)出售給SPV，資產(chǎn)在出售以后原始權(quán)益人即使被破產(chǎn)清算，己出售資產(chǎn)也不會被列入清算資產(chǎn)的范圍。通過這種安排，基礎(chǔ)資產(chǎn)與原始權(quán)益人之間就實(shí)現(xiàn)了破產(chǎn)隔離，證券的收益僅僅與項(xiàng)目未來的現(xiàn)金收入有關(guān)，而與原始權(quán)益人的風(fēng)險(xiǎn)無關(guān)，達(dá)到了分散風(fēng)險(xiǎn)的目的。
3.由于瓊州海峽跨海通道項(xiàng)目關(guān)系到海南的未來發(fā)展，影響較大。因此對該項(xiàng)目的控制權(quán)要求比較高。而資產(chǎn)證券化融資出售的只是資產(chǎn)未來一定時(shí)期內(nèi)的現(xiàn)金收入流，投資者只有權(quán)監(jiān)督和限制特殊目的機(jī)構(gòu)（SPV）的經(jīng)營活動，對該項(xiàng)目沒有直接的約束權(quán)利。
三、瓊州海峽跨海通道資產(chǎn)證券化的可行性
1.中國正處于社會主義的初級階段，對基礎(chǔ)設(shè)施的發(fā)展需求極大,而單純依靠政府財(cái)政支出已顯得捉襟見肘,無法滿足日益增長的資金的需要。另一方面，國內(nèi)龐大的民間游資和日益成熟的機(jī)構(gòu)投資者以及國外資金對穩(wěn)定收益投資項(xiàng)目的需求完全可以滿足基礎(chǔ)設(shè)施的發(fā)展。
2.項(xiàng)目符合資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)池特點(diǎn):能在未來產(chǎn)生可預(yù)測的現(xiàn)金流;本息的償還分?jǐn)傆谡麄€(gè)資產(chǎn)的存續(xù)期間;金融資產(chǎn)具有標(biāo)準(zhǔn)化、高質(zhì)量的合同條款;資產(chǎn)具有一定的規(guī)模。
3.政府作為瓊州海峽跨海通道項(xiàng)目的發(fā)起人，直接參與到了該項(xiàng)目資產(chǎn)證券化的整個(gè)過程中，證券能已更高的信用等級和更高的價(jià)格發(fā)售，民眾的認(rèn)可度也會很高。所謂的信用增級是指運(yùn)用各種有效手段和金融工具確保債務(wù)人按時(shí)支付債務(wù)本息，以提高資產(chǎn)證券化交易的質(zhì)量和安全性，從而獲得更高級的信用評級。
四、實(shí)施瓊州海峽跨海通道資產(chǎn)證券化可能會遇到的障礙
1.法律制度上的障礙。SPV是一個(gè)特殊的法律實(shí)體，我國的公司法對有限責(zé)任公司的立法較為完善，較適于采用此種形式。但我國目前規(guī)定證券發(fā)行主體資格的法規(guī)如《企業(yè)債券管理暫行辦法》、《貸款通則》等不僅使成為發(fā)行人存在障礙，而且現(xiàn)行的證券法規(guī)對證券發(fā)行的規(guī)模、種類的限制，也違背了資產(chǎn)證券化多種類、多級別的屬性。公司除了發(fā)行商業(yè)票據(jù)外，只能發(fā)行股票與債券來募集資金，因此以公司形式出現(xiàn)的只能發(fā)行債券形式的證券。
2.環(huán)境上的障礙。一方面，資產(chǎn)證券化需要一個(gè)成熟的資本市場，就目前我國的資本市場而言還不夠完善，投資者對這種新興的融資模式的認(rèn)知度不高，而且政府的支持力度也不夠。另一方面資產(chǎn)證券化是一項(xiàng)綜合性很強(qiáng)的融資項(xiàng)目，涉及到證券、擔(dān)保、金融、評估等各個(gè)領(lǐng)域，需要大量既要有先進(jìn)的金融理論與實(shí)踐知識，又要充分了解我國的基本國情、市場情況、法律和財(cái)務(wù)等的金融人才。而目前我國現(xiàn)有金融人才數(shù)量和質(zhì)量都難以滿足資產(chǎn)證券化的要求，擁有實(shí)踐操作技術(shù)和經(jīng)驗(yàn)的專業(yè)人才更是奇缺。
