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篇1
“三支柱”養老保障體系結構是世界銀行1994 年在《防止老齡危機：保護老年人即促進經濟增長》報告中提出的，集中體現了新古典經濟學派對于養老保險的一些政策主張。我國的養老保障“三支柱”包括：
第一支柱：即公共養老保險，由政府主導并強制執行，覆蓋全社會，目前，大部分國家采用現收現付的籌資模式，屬于社會養老保險范疇。
第二支柱：即企業補充養老保險計劃，是一種完全積累制的并由私人管理的養老金計劃，它既可以是強制執行也可以是自愿實施。很多國家的第二支柱一般采用個人賬戶儲蓄積累的籌資模式。這一支柱養老基金的運營管理市場化，一般由商業保險公司、基金管理公司、信托、投資金融機構運營管理基金。世界上大多數國家將這一層次的養老保險計劃列入商業養老保險的范疇。
第三支柱：主要是個人儲蓄性養老計劃，為那些想在老年得到更多收入及保險的人提供額外保護，一般由商業保險公司辦理，個人自愿投保，政府給予稅收優惠，鼓勵人們把錢存進養老金儲蓄賬戶。
總的來說，第一支柱的公共養老保險體現社會公平，第二、第三支柱的商業養老保險，包括企業補充養老保險計劃和個人儲蓄性養老計劃，體現效率和個人的自我保障責任。這三大支柱有機的將社會公平與效率、政府與市場、社會保障責任和個人保障責任結合起來，共同完成養老保險的三大功能———收入再分配、儲蓄和保險
（二）商業養老保險概述
1、簡介
商業養老保險是以獲得養老金為主要目的的長期人身險，它是年金保險的一種特殊形式，又稱為退休金保險，是社會養老保險的補充。商業性養老保險的被保險人，在交納了一定的保險費以后，就可以從一定的年齡開始領取養老金。這樣，盡管被保險人在退休之后收入下降，但由于有養老金的幫助，他仍然能保持退休前的生活水平。
2、優勢
（1）發展商業養老保險有利于完善社會養老保障體系。從世界各國的經驗看，社會基本養老保險、企業補充養老保險和商業養老保險是構成一個國家養老保障體系的三大支柱。我國也正在構建這種“三支柱”的養老保障體系，同時，由于我國已經步入老齡化社會，國家養老的壓力越來越大，通過大力發展商業養老保險，可以有效地緩解政府壓力，提高社會保障水平，增進人民福利。
（2）發展商業養老保險有利于促進經濟增長方式的轉變。市場經濟實際上是一種風險經濟，市場主體自主經營、自負盈虧，同時也要獨立承擔各種風險。同樣，處在市場經濟大潮中的個人也需要通過社會化的方式來解決養老方面的風險。如果養老等方面的風險解決不好，每個人都在擔憂自己未來的生活保障，當前的消費需求就會受到抑制。商業養老保險是一種市場化、社會化的養老風險管理機制，通過這種機制，能夠更有效地解決家庭養老風險，減少人們的不安全感，有效刺激家庭消費，促進經濟發展，從而實現經濟增長方式的轉變，實現消費和投資的平衡增長。
（3）發展商業養老保險有利于優化金融市場結構。目前，我國金融市場結構不合理，存在著直接融資比例過低、間接融資比例過高以及短期資金被長期使用、資產負債不匹配等問題。商業養老保險的周期長，資金量大，來源穩定，是金融體系中重要的融資渠道，可以為國民經濟建設提供大量長期穩定的資金支持，有利于促進金融資源的優化配置，改善金融市場的資產負債結構。同時，養老保險公司是資本市場重要的機構投資者，必將為完善資本市場體系發揮越來越重要的作用。
（三）研究意義
面對未富先老的時代背景，國家基本養老保險和企業補充養老保險的發展不足，商業養老保險的作用遠未發揮出來，其市場前景相當廣闊。
但要發展商業養老保險，關鍵就是要開發出能夠吸引人們眼球的商業養老保險產品，因此了解市場對于商業養老保險產品的需求狀況刻不容緩。另一方面，現有文獻主要針對發展商業養老保險的意義及政策建議，關于產品需求方面的研究比較少，本次調查研究一定程度上能夠彌補現有研究中的不足。
本調查主要針對人口老齡化趨勢下的黑龍江省，黑龍江省2009年65歲以上老人占人口總數的18%（65歲以上人口：201.5344萬 ），該數據表明黑龍江已經步入老齡化社會。
而根據以上數據進行假設，當人口步入25歲時開始承擔養老責任，則圖5—69周歲的人口將是二十年后“養老”危機的當事者，二十年后黑龍江地區的養老負擔將是十分沉重的。
二、結果分析
（一）調查對象的主要特征分析
如表1所示，調查對象的性別構成基本均衡。
由圖一數據可知，本次研究的調查對象主要集中于26歲——50歲的獨生子女父母。
如圖二所示，本次被調查對象主要工作在機關企事業單位，個體從業人員較少，但是私企職員仍占有一定比重。這樣便于我們結合他們的職業特點進行需求分析。
如表2數據所示，此次調查對象的月收入主要集中于2000——5000元
如圖三所示，工作年齡二十年以上的為大多數。工作年齡二十年為儲蓄的黃金年齡，也是購買個人商業養老保險的最優年齡，購買商業養老保險的潛力巨大。
（二）“421”家庭對個人商業養老保險的態度及實際購買行為
在月結余的利用情況調查中，100%的人進行了銀行儲蓄，34%人選擇股票基金等投資，45%選擇購買保險。其中，大約33.3%的人購買了個人商業養老保險，可見，購買個人商業養老保險的比例較低。在整個樣本來看，購買個人商業養老保險的僅為15%。在購買保險過程當中，購買財產保險的是人壽保險的兩倍。
（三）結論
篇2
高凈值客戶關注點變化
在以穩健為前提的財務規劃中，配置百萬量級的金融資產，應充分考慮財富人群自身特點的變化，綜合其財務目標及風險承受能力，才能給出恰當的解決方案。
相對于前兩年，高凈值客戶理財市場的變化呈現出兩個明顯特點，一是風險與收益的理性認知更加成熟；二是財富目標更加具體化，多元化。
根據招行與貝恩公司聯合的《2011中國私人財富報告》，70%的高凈值人士傾向于在控制風險的前提下獲得中等收益，相比于2009年明顯提升（增加約10%）。
做好三大主流配置
當前安全穩健前提下的3個主流理財配置選擇包括銀行理財產品、固定收益信托和分紅型年金保險。
銀行理財產品
去年銀行理財產品新發產品數量達上萬款，預計今年發售數量將達1.5萬款，仍是大眾理財產品的主力。在銀行發售的安全收益理財產品中，產品類型以信貸類、人民幣債券市場類、票據資產類為主。資金起點要求不高，10萬元以上就有很多可以選擇的品種。
固定收益信托
信托產品的資金起點要求較高，門檻一般為最低100萬元。對于資金量在100萬以上的理財規劃，安全性較高的固定收益類信托是值得認真考慮的產品。
分紅型年金保險
分紅型保險是市場上一直存在的投資品種，具有安全穩健，投資風險較低等特點。除分紅險一般特點外，年金類分紅保險在現金流規劃方面又具有其獨特的優勢，即產品中設計了固定返還與分紅收益，而且此收益以年金形式返還到生活中，可以在省時省心的同時獲得較好的現金流規劃性。
使用保險工具更能享有可指定身故受益人并免交遺產稅的特點，對于資產的定向傳承具有獨具的功能優勢。在上述高凈值人群的理財目標需求中同時滿足安全、傳承、保值、遺產分配等需要。在資金量方面，分紅險可以分期存入本金，因此資金的初始門檻不高。
在與上面投資者進行充分溝通后，我們為其進行如下配置：
（1）分紅型年金保險100萬元，分5年存入；
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1、當前外部受托模式中受托人出現“空殼化”現象，核心作用難以形成
上述分析的受托模式現狀可以得出的結論有二：第一，就內部受托與外部受托二者來說，當前市場的主要矛盾集中在外部受托上；完善外部受托制度較長時期內既是需要解決的主要市場矛盾，也是企業年金市場發展的主要方向。第二，就外部受托模式的4個市場角色來說，當前主要矛盾集中在受托人身上：受托人的核心地位受到撼動，出現“空殼化”趨勢，難以承擔起信托制企業年金架構中賦予的法律責任。當前外部法人受托模式存在的主要原因是：
第一，權利與義務不對稱，實力與權力不相符，市場資格與實際地位不對等，商業利益與法律責任不匹配，導致生計難以維持，作用難以發揮，理論與實際相脫節，理想與現實相背離。所以，如何將四對矛盾結合起來，這是當前外部受托模式的主要難題。受托人是信托型企業年金的核心概念，是企業年金的第一責任人，是企業年金基金的治理主體，作用十分重大，它包括選擇任命、監督管理、評價更換賬戶管理人、托管人、投資管理人以及相應的所有中介服務商，負責制定企業年金基金的投資策略和與委托人的溝通；在長達幾十年的受托基金資產管理中，受托人全程承擔上述服務提供商出現的任何違約或過失造成的法律責任的最終后果。但是，按照23號令的規定，受托人提取的管理費不得高于受托管理企業年金基金資產凈值的0.2％，這個比例僅占企業年金管理總成本的1.6％左右，比美國401(K)的受托費少一半左右，加之在惡性競爭中他們不得不壓低收費標準，甚至象征性收費的現象比比皆是；受托人和賬戶管理人建立管理平臺的一次性投入很大，具有明顯的規模經濟效應，但如此低價運行不僅不能維持運轉成本，而且還難以體現受托人的核心地位，影響其履行正常職責。
第二，受托人數量有限，單一牌照難以生存，甚至“受托+賬戶管理”的雙牌照機構也自身難保，市場核心作用受到嚴重影響，受托人機構事實上形同虛設。在目前的5個受托人中，1個單牌照的機構和2個雙牌照機構(受托+賬戶管理)利潤空間十分有限，積極性不高，難以發揮年金市場上的主導作用。只有另外2個雙牌照受托人(受托+投資管理)由于其具有投資管理資格而情況稍好，腳跟稍穩，具有明顯的市場優勢和市場推動作用。就是說，單牌照的“受托人+賬戶管理人”捆綁式受托人處于同樣的兩難境地，難以統領“其他人”，受托人的行業信譽和應有的法律地位遠沒有樹立起來，受托人地位被“虛置”起來。
第三，受托人“軟骨病”導致惡性競爭，動搖了以受托人為核心的信托型年金市場結構。在信托型企業年金的市場鏈條中，由于受托人的核心地位幾乎是形同虛設，所以，賬戶管理人、托管人和投資管理人不得不紛紛撇開受托人，徑直追隨委托人或企業主，直接與之打交道，拉客戶，甚至出現個別“程序倒置”的現象即由其他已經“拉到客戶”的市場角色反過來推薦和指定受托人，或者，企業雇主繞過受托人直接指定其他市場角色的現象也不鮮見，這已成為公開的秘密。失去市場核心的信托制必將導致市場秩序的極大混亂，其他3個角色各自為戰，相互殘殺，惡性殺價，自毀長城；長期看，受托人作為治理主體的缺失必將導致長期內對其他市場角色的監控力度下降，蘊藏著極大的資金安全性風險和金融市場風險。
第四，大多數受托人目前處于勉強維持狀態，推動年金市場的龍頭作用不盡人意，甚至在一定程度上制約了年金市場的發展。除上述制度設計原因以外，似乎中國的法律文化也可能是導致受托人空殼化的一個環境原因。受托人法中有兩個最根本原則：忠誠原則和謹慎原則。忠誠原則要求受托人管理信托的唯一目的是保障受益人的利益，這就要求受托人在管理信托資產時不能自我交易，以防止任何利益沖突；謹慎原則要求受托人負有謹慎管理的義務。目前中國受托人的窘境已明顯構成其對受托人忠誠精神和謹慎精神的嚴峻挑戰，甚至有可能導致繼受商事信托傳統進程的夭折，因為在任何國家，養老金信托都是其最典型、最成功和最廣泛的商事信托的案例代表。
2、受托人缺位導致惡性競爭，市場角色分散導致超低收費，這就是所謂“機構熱”的主要原因之一
受托人軟弱與市場角色分散既是一個問題的兩個方面，也是互為因果；市場角色過于分散導致受托人虛置，受托人軟弱又導致對其他角色監管的放縱，進而導致惡性競爭。所以，在這個意義上說，目前市場尷尬局面可以將受托人弱化與市場角色分散看作互為因果的同一件事的兩個側面。23號令規定，受托費是0.2％，托管費0.2％，投資管理費1.2％，賬戶管理費每戶每人不超過5元。但實際情況卻是，市場各個主體的取費現狀遠遠低于上述標準：投資管理費根據投資產品的不同，常常在0.4％－1％之間；托管費大多在0.05％－0.15％之間，賬戶管理費也是象征性的，大型企業每人每月往往在1元以下；受托費則大多數只在0.05％－0.1％之間。
目前，企業年金市場群雄角逐，惡性廝殺，自毀長城，猶如春秋戰國。受托人和賬戶管理人初次投入巨大，出于穩定客戶的考慮，以大大低于運營和服務成本的價格“硬撐”下去是出于無奈，他們的希望只能寄托在擴大當期市場份額以攤薄成本上，寄托于未來擴大客戶來源以期盡早收回成本上，他們強烈地期待著市場的擴大與繁榮，拼命地跑馬占地，這就是所謂當前“機構熱”的原因之一。于是，惡性競爭和價格戰愈演愈烈，甚至出現個別零收費現象，在表面上看，機構顯得“越來越熱”，而在本質上，受托人越來越受到擠壓，難以形成專業化和職業化，進而又加劇了市場角色之間的價格戰和低收費的無序競爭。
當前，信托型企業年金制度下的受托人十分重要的市場地位只停留在理論上，現實中的景象是，外部受托人既面臨著自我生存的考驗，又面臨著市場的嚴重擠壓；外部受托人既是中小企業舉辦企業年金的必由之路，又是目前的一個瓶頸。
3、受托人“空殼化”和市場角色“分散Pc"~利于
中小企業參加集合企業年金，這就是所謂“企業冷”的主要原因之一
第一，受托人“空殼化”不利于生產集合年金產品，不利于中小企業參加企業年金。眾所周知，企業年金目前的舉辦人都是壟斷性行業和高盈利性國企，這種被媒體稱之為豪門盛宴的現象廣受詬病，而占GDP55％和占全部就業人口75％的230萬家中小企業則與之無緣，舉辦年金的不到100家，僅占0.4％，資產總額不到1％。中小企業站在企業年金門外的原因固然是多方面的，例如一般來說，中小企業多為非國有企業，規模有限，缺乏集體協商機制，強資本弱勞工現象較為明顯，利潤率不如壟斷性國企高，經濟實力難以允許他們向員工提供足夠的福利待遇，等等。國際經驗告訴人們，克服這些困難的一個途徑在于由市場為他們提供一些專門設計的“集合企業年金計劃”；一般來說，提供這些產品的供應商是受托人或其他服務商。但是，在當前受托人空殼化的市場條件下，在“泥菩薩過河自身難保”的窘境下，他們不可能有足夠的動力和財力投資開發集合年金計劃，換言之，專業化程度較低的受托人在實力和能力上都難以滿足中小企業市場的這個需求；在一定程度上說，這是目前中小企業難以舉辦企業年金的一個重要原因。
規模經濟效應是指由于規模的擴大導致年金計劃本身長期平均管理成本的大幅降低以及經濟效率和收益的不斷提高。由于規模經濟的作用，管理成本的高低與公司規模的大小成反比，公司越小，參加企業年金的管理成本就越高，這是中小企業站在企業年金門檻之外的一個重要原因。例如，美國低于100人的小型公司401(k)計劃的管理成本占到全部資產凈值的1.4％，甚至1.6％，比正常的平均值高出62％左右，而較大型公司只有0.5％－0.8％左右。
外部經濟效應是指無須增加管理成本而對其他年金參加者產生的外部經濟收益，因為在年齡結構、收入水平和繳費能力等很多方面具有一定同質性的中小企業可以由受托人建立一個“資產池”，建立一個集合計劃，這有利于保障集合年金計劃對參與職工公平和效率預期的實現。所以，對中小企業來說，加入集合年金計劃會降低單位管理成本，使受益人的福利增加；對監管部門來說，監管部門由監管數個主體變為主要監管一個集成的主體即“資產池”，監管成本得以降低，監管效率將會提高，監管便利性也大大增強；對運營商來說，管理運營聯合企業年金計劃這個“資產池”，將有利于其規模經濟的實現，大幅降低運營成本，提高運營管理的收益和便利性。
第二，市場角色“分散化”不利于集成信托產品的市場供給，不利于企業年金市場的深度開發。市場角色的“分散化”，致使外部受托人“空殼化”，進而導致企業建立企業年金制度的管理環節多、流程長、效率低、成本高，極大地影響了企業建立企業年金的積極性，既不利于啟動企業年金市場，又不利于中小企業參加集合企業年金。這便是企業年金“企業冷”的一個重要原因。
目前我國法人受托模式開發集合企業年金計劃的方向應主要是“前端集合”計劃：參與計劃的成員企業，須接受受托人統一制定的集合年金計劃，與單雇主法人受托模式相比，集合計劃法人受托是一種“標準化”的計劃，在國際上它包括多雇主企業年金計劃、區域聯合企業年金計劃、聯盟企業年金計劃等，最典型的集合計劃是香港強積金的“集成信托計劃”，它允許接受多個企業的信托，在這個意義上講它也是一種“零售年金”計劃，可對小企業甚至自雇者開放，一般來說企業員工在受托人統一制訂的產品清單中享有選擇產品的決策權。所以，從國際上流行的集成信托計劃上述“前端集合”與“零售年金”這兩個特點來看，其提供商一般來說是不同角色捆綁程度較高的受托人。簡化市場角色，打造具有投資資格的捆綁式專業化受托人，并不排斥投資管理人的重要作用，恰恰相反，可以促其提升供給集成信托產品的能力。投資管理人的直接客戶本來就不應是委托人即企業主，而應是受托人。但在受托人“空殼化”的情況下，投資管理人只能繞開受托人，這不利于投資管理人對集成信托產品的開發和銷售，不利于投資管理人企業年金的投資功能的正常發揮，帶有一定的盲目性，降低了專業基金投資公司的產品供給能力，因為受托人的品種開發不是萬能的，需將相當一部分投資外包給投資管理人，投資范圍和品種的限制使之只能自行開發設計特定的某些產品，而大量的集成信托產品只能來自外包。
二、建立“捆綁式”養老金管理公司的可行性與必要性
1、當前改革的思路是：垂直整合市場主體資格，建立以受托人為市場核心的養老金管理公司
如前所述，市場呈惡性競爭帶有某種必然性：第一，一方面在市場啟動初期，過于分散的角色劃分自然導致過低收費競爭和市場價格扭曲的傾向，另一方面非專業化的受托人作為市場角色之一同樣受到價格扭曲的擠壓，難以發揮信托型年金市場中的核心作用，進而加劇了市場無序競爭；第二，一方面非專業化受托人不能發揮集合年金市場的拉動與主導作用，只能被動地圍著那些經濟效益較好的大型國。企和集團公司轉，甚至聽命于其他市場角色的擺布，另一方面受托人沒有能力開發潛力巨大的集合年金市場的資源，加劇了不斷增加的市場主體對市場份額的無序競爭，這又進一步壓低了市場價格；第三，一方面中小企業進入企業年金的門檻太高，集合企業年金難以在市場產生，進而減少了受托人的市場資源，另一方面受托人不能成為中小企業進入市場的主渠道，作為年金市場主體的中小企業面臨無“人”開發的市場斷裂態勢，進而導致中小企業建立企業年金的積極性不高，新的市場進入者不是非常踴躍，市場年金存量還主要以歷史遺留下來的行業年金為主導，“豪門盛宴”的詬病難以消除。
因此，從這個意義上說，外部受托制度當前存在的諸多矛盾互為因果，惡性循環，受托人資格成為一個棄之不舍但又食之無味的“燙手山芋”。解決這些矛盾的焦點在于強化受托人的核心功能，具體思路是疊加資格牌照，使受托人逐漸走向專業化和職業化，建立真正意義上的捆綁型專業化養老金管理公司。
對此，勞動社會保障部已注意到這些問題，表示進行第二批機構認定時將不再單獨設立受托人和賬戶管理人資格，而試行“受托人+賬戶管理人”并考慮“托管人+賬戶管理人”的2+2模式，這充分說明，下次資格審批將有可能成為企業年金制度發展史上一次重要轉折，促進企業年金市場的發展再上一個臺階。
2、建立養老金管理公司是實施信托制企業年金的一個制度創新
無論從國外的經驗教訓看，還是從國內的市場前景需求看，受托人的發展方向應予以強化，應考慮到專業化和職業化問題；專業化和職業化改革的重要途徑之一就是賦予其更多一些的功能；較多的市場資格的捆綁，其直接途徑就是建立真正的養老金管理公司；建立養老金管理公司是實施信托制企業年金的又一個制度創新。
根據國外養老金管理公司的實踐，養老金管理
公司作為一個外部法人受托人，其核心要素在于其具有投資管理(包括其分包)功能的一體化，就是說受托人資格與投資管理人資格是捆綁在一起的，這既是受托人在市場上的生存之本，又是養老金管理公司的本質特征之一，更是養老金管理公司得以發揮其核心作用的關鍵所在。捆綁式養老金管理公司的運行模式與現代信托理念不僅不是相悖，恰恰相反，而是對堅持信托制的一個創新：早在20多年前拉丁美洲十幾個國家建立養老金管理公司的成功實驗、中國香港地區7年前強積金的正式運轉和澳大利亞超年金近年來取得的業績，都是對盎格魯、撒克遜信托傳統的發揚廣大，其他歐美許多國家捆綁式受托人的誕生也是一個明證。
3、建立捆綁式的養老金管理公司制度安排完全符合現行政策的規定
一部三會共同簽署的23號文件《企業年金基金管理試行辦法》明確提出了“養老金管理公司”這個概念，并將之規定為受托機構之一，這是建立養老金公司的基本政策根據。第23號令第十條明確規定：“本辦法所稱受托人，是指受托管理企業年金基金的企業年金理事會或符合國家規定的養老金管理公司等法人受托機構”。
所謂養老金管理公司的制度安排就是指“捆綁式”服務，也稱之為“一站購齊式”或“全天候服務提供商”，在國際實踐中，就是指市場不同角色和機構功能的垂直整合，即由一個金融機構同時兼有多種市場角色或功能，包括受托人、賬戶管理人、投資管理人等，在有些國家和地區甚至還包括托管人的資格。兩個部令規定中只是提出投資管理人與托管人。不得為同一人兼任。將投資管理人資格捆綁在受托人之內，在首批機構中已經有過實驗，2年來的結果證明，這個實踐基本是成功的；這說明，它不但沒有超出23號部令關于建立養老金管理公司法人受托的捆綁規定，而且也符合國際發展的潮流，適應目前中國促進企業年金市場的需要。
4、捆綁式養老金管理公司符合中國的國情
建立捆綁式養老金管理公司之所以符合中國目前的國情和年金市場的需求，是基于以下幾點分析的：
第一，捆綁式專業養老金管理公司的建立，可以降低我國企業年金的運營成本、管理成本和溝通成本，提高各個環節的服務效率和準確性，有效克服提供商各自為政、片面宣傳和誤導委托人和受益人的現象，以“一站購齊式”全天候服務商的方式和專業化的產品設計，推動集合企業年金的發展，提高中小企業進入市場的積極性和熱情，成為拉動企業年金市場發展的旗艦和綜合服務管理的核心平臺。
第二，純粹的專業化養老金管理公司，除具有一攬子綜合服務能力以外，還具有對資本市場與年金市場二者關系充分理解和深入研究的專業結合能力；在資本市場上，養老金產品設計是最人性化、離資金源頭最近、游離于其受益人(賬戶資產所有者)時限最長的金融資產；以受托人為核心的捆綁式養老金管理公司無論在投資管理系統還是在其他各項專業服務上，都可通過及時把握和監督具體的市場運作來識別每一個市場主體的運行準確性、收益合理性及其價值內涵。
第三，在缺乏信托精神的大陸法體系下，捆綁式養老金管理公司可彌補單一資格受托人短視的缺陷，這是目前中國堅持和推動信托型養老金的一個捷徑，因為它可克服僅從表面投資結構和收益數據來分析判斷投資管理人的膚淺判斷，能夠避免單一提供商容易陷入程式化管理的誤區；個性化的方案設計和收益回報的長期性，既是養老金投資與其他基金投資之間最大的區別，也是專業化養老金管理公司(受托人)與其他投資公司之間最大的區別。
第四，毫無疑問，“分拆式”存在一些優勢，也是“捆綁式”所不可比擬的，例如，價格是透明的，責任是清晰的，主體是確認的，專業化程度較高，任何帶有利益輸送和損害受益人利益的決策傾向都受到各司其職的市場主體的監督和審議等等，但同時其存在的問題也是比較明顯的，例如，不同行業和不同機構之間的分工合作問題，不同市場主體價值鏈的成本收益平衡問題，尤其是受托人成本收益低下導致的核心作用缺位問題，等等，反過來，“捆綁式”的優勢也是“分拆式”所難以替代的，例如，它的成本相對比較低，信息相對來說是對稱的，成本可以內在化，可以避免受托人法律地位的弱化及其責任重大與盈利空間狹小的矛盾。
換言之，分拆式和捆綁式之間的分析比較顯示，他們各有春秋，問題僅僅是個選擇的問題，即哪一個模式更適合所處的歷史環境和發展階段。權衡利弊，在當前階段，打造幾個捆綁式養老金管理公司，明確受托人法律地位和市場作用，可起到推動市場發展和滿足市場發展需求的作用。
5、國外“捆綁式”養老金受托人的現狀與發展趨勢
按法律組織性質，受托人可分為內部理事會受托制和外部法人受托制；按受托人與其他市場角色的組合形式，可將其分為分拆模式和捆綁模式；分拆模式是指受托人將賬戶、投資、托管人角色(部分)分給其他個人；捆綁模式是指受托人將其他市場角色集為一身，為計劃發起人提供“一站購齊式”服務。
法人受托捆綁模式在20世紀80年代以來逐漸發展成明顯不同的兩種形式，一種是單個法人受托捆綁模式，另一種是傳統的金融集團下的捆綁模式，即服務提供商均屬同一個金融控股集團。90年代以來又出現了第三種新型的介于分拆和捆綁式兩個極端之間的捆綁模式即“法人受托聯盟模式”，這是受托人與其他專業法人機構以建立戰略聯盟的方式共同提供服務的一種折衷方式，是在法人受托模式下引入的一種變通的分拆模式的做法，其目的在于以分成和提成為基礎，為市場提供“一站式”服務。
在單個法人機構捆綁模式中，國外目前主要存在兩種，一種是傳統的強勢金融機構為軸心建立的捆綁模式，例如以投資管理能力強大的銀行、基金管理公司、保險公司和信托公司等為核心的機構，這些機構作為受托人提供捆綁的一站購齊式服務；另一種是80年代以來在拉美十幾個國家和中國香港地區出現的專業化養老金管理公司，這些公司大多根據法律重新組建的專門養老資產管理公司，是一種嶄新的全天候的一站購齊式捆綁模式。
以拉丁美洲國家的養老金管理公司為代表的高度捆綁模式和以中國香港地區的單一金融機構為捆綁模式是企業年金受托管理的最新模式。這個模式隨著DC型計劃數量的膨脹和DB計劃的衰落，尤其是90年代以來隨著基金管理公司、保險公司等金融機構的發展和壯大，金融機構開始傾向于提供捆綁式服務，并逐漸成為養老計劃信托管理的一個主流模式，市場份額越來越大，捆綁模式開始逐漸取代分拆模式的主導地位。
三、中國建立養老金管理公司的基本原則及其政策建議
1、中國建立養老金管理公司的定位
建立養老金管理公司的重要目的或最大特征應該是，它是專門致力于兩個部令規定的企業年金這個第二支柱資產的專業化公司；客戶群既包括廣大的中小企業，為其提供集合年金計劃產品，又可
為大型企業提供綜合服務的一攬子業務，這既可體現政府的社會責任也可體現企業的社會責任，這是因為，培育專業化養老金管理公司就意味著培育這個市場，就意味著為企業和市場服務，為國民福祉服務。
2、中國組建養老金管理公司完全符合國際慣例和歷史潮流
毫無疑問，前文論述的是旨在推動面向中小企業的集合計劃的拉美國家建立專業化養老金管理公司、香港強積金計劃捆綁式受托人和澳大利亞等案例，其實，即使在被稱之為自由市場經濟的美國，聯邦政府也不遺余力地通過修改立法等各種手段，采取提供捆綁式一站購齊的服務方式，向中小企業提供價格低廉和手續方便的集合計劃和零售產品，最典型的就是前文所述的“簡易職工養老金計劃”和“簡易個人退休賬戶”；對此，美國聯邦政府是通過修改《稅收法》第408(k)條款的方式建立起這種簡易的捆綁式服務養老計劃的，以便為中小企業舉辦簡便和低價的退休計劃提供法律根據；所以，該項捆綁式的簡易計劃普遍被學術界看做是政府與市場通力合作的結果，看做是聯邦政府對中小企業潛在需求快速反應的結果。正是由于這個原因，聯邦政府為高度捆綁式的專業金融機構擔當受托人設置的門檻很低，規定凡是具有提供年金產品資格的銀行、共同基金、保險公司均可擔任受托人。
3、中國建立養老金管理公司的目的在于構建“三層級”的市場結構，優化市場資源
第一，建立養老金管理公司與目前的雙牌照和單牌照提供商之間的關系不僅只是競爭性的關系，他們之間還具有互補性和不可替代性。建立養老金公司的目的是為了滿足多層次的市場需求，構建一個“三層級”的市場結構：單牌照與雙牌照提供商－金融控股集團背景的提供商－捆綁式專業化養老金管理公司，以發揮不同市場主體的優勢，達到優化市場結構和提高市場效率的目的；適應市場發展的要求，實現構建“三層級”企業年金市場的制度創新；通過專門化的道路，把企業年金市場帶動起來，對做大做強養老金管理公司進行試點，使之成為企業年金市場中的旗艦。
第二，建立養老金管理公司與發展金融控股集團旗下企業年金供應商角色可齊頭并進。在考慮建立養老金管理公司的同時，要采取緊急措施，繼續推動金融控股集團旗下的受托人為開拓市場發揮作用。金融控股集團旗下金融機構作為企業年金服務提供商目前存在一定優勢，在集團內可形成明顯的價值鏈，減少不必要的重復投資，較高的投入成本可以受到一定的補償。發展金融控股集團旗下的企業年金提供商與建立專業養老金管理公司是并不矛盾的，他們具有一定互補性和不可替代性，這是拉美26年來實踐養老金管理公司的一個重要結果：拉美國家養老金管理公司的股東大多都是金融控股集團(例如：BBVA)，但這些捆綁式養老金管理公司的專有性、專業性、信托性和捆綁性等特征，是其金融控股股東所無法可替代的。
4、應合理吸取國外的先進經驗，根據國情，吸取所長，為我所用
從宏觀上講，中國香港和拉美的專業化養老金管理公司的建立對世界各國來說都是一個新生事物，他們是強制性第一支柱基本社保制度的產物，參與率有法律保障，能夠“吃得飽”，與中國自愿型第二支柱的企業年金制度相比具有較大的差異性；但是，在微觀操作層面卻具有較多的可比性，可資借鑒的東西較多，尤其在風險控制方面。
第一，在高度捆綁模式下，應高度重視和充分發揮托管人的監管作用。香港強積金條例規定合格的受托人可以兼任托管人，對此我們應采取更為嚴格的態度。2004年兩個部令規定，投資管理人和托管人不能兼任，受托人和托管人也不能兼任。在制度設計上，這些規定是發揮托管人對捆綁式公司的監管作用和對資金安全的保障作用的重要法律保證。托管人以外部第三方的角度對捆綁式養老金管理公司合規性的監督是企業年金監管框架的一個重要組成部分，其優勢在于，托管人的外部監督可以從安全性和專業性上起到審計部門難以發揮的重要作用，可以有效規避捆綁式養老金管理公司在受托和投資這兩個程序在同一個法人主體中的道德風險。
第二，要加強公司治理和完善風險內控機制。在養老金管理公司架構下，按照信托管理模式，要通過建立有效的公司治理機制和嚴格的隔離制度，保證在同一法人體系內受托職能與其他管理職能的共存，加強風險內部控制，對受托資產與自有資產實行有效隔離，對受托人內部和外部管理的獨立性進行有效的監督，保障受托資產安全，避免利益沖突。對此，在拉美國家養老金管理公司運行的26年中，人們幾乎從未發現由于投資管理功能與受托功能捆綁在一起而導致的資金安全性風險的記錄，他們積累了很多成功的經驗；中國的基金管理公司在這方面也積累了很多寶貴經驗，并總體來說是成功的，良好的治理結構和透明的運行機制使利益沖突得以避免，這是近年來基金管理公司數量膨脹速度很快的一個重要原因。
第三，養老金管理公司的投資工具和品種要做出某種適當的安排與限制，以防止“權力濫用”，保證資金的安全性。拉美國家總體來說對其投資管理外包沒有任何硬性規定；考慮到現階段中國的市場環境，建立養老金管理公司應對其投資功能設立某種比例的外包最低限制，對不同產品品種的外包數量設置某種外包最低限額，甚至對金融控股集團旗下的投資管理也須設立類似的外包比例下限。對養老金管理公司財務透明性問題和利益沖突等潛在風險，須通過行政與財務上的獨立核算予以規避。
5、養老金管理公司與基本養老保險個人賬戶基金的關系
基本養老保險個人賬戶資金的性質與企業年金賬戶資金雖然都具有強烈的私有性，但還是存在本質的區別：前者是國家舉辦的強制性基本保險，國家應承擔一定的補償責任，應建立一定程度的補償機制，制定一套相應的政策，對投資機構國家要做出一定的制度安排，對受益水平應承擔一定財政責任。而企業年金則不完全如此；按照國際慣例，企業年金作為自愿型補充保險，應完全進行市場化營運；作為DC型信托制，目前階段無須建立官方的補償機制。鑒于此，養老金管理公司的任務應是專營企業年金資產，基本養老保險賬戶資金應由中央政府另行單獨制定投資管理政策，在管理營運上不應與企業年金合二為一。
6、關于養老金管理公司的待遇補償機制
國際慣例顯示，專業養老金管理公司可以建立某種補償機制，但在實踐中各國采取的做法各有不同，總的來說可以分為四種情況：一是以立法的形式強制性從自有資產中扣除一個比例，建立風險基金，例如，智利法律要求養老金管理公司從自有資金中提取養老基金凈值的1％，以此建立一個儲備金，并允許將之與養老基金資產一起進行投資。二是強制性從運營商管理的基金資產中扣除一定比例，例如，香港強積金條例規定，為保護受益人的利益和彌補受益人的潛在損失，香港強積金管理局在受托人管理的強積金資產中強制性扣除0.03％，將之作為一個補償基金，以彌補受托人由于不法行為
和違規操作所造成的損失；法律還規定，當該補償基金的數額不足以彌補損失的時候，財政司將有可能提供相應的援助和貸款。三是強制性要求受托人購買保險公司的責任險。澳大利亞的實驗具有一定啟發意義：為建立一個補償機制，澳大利亞引入了商業再保險機制，強制性要求受托人必須購買“受托人保險”，以補償當受托人在履行其職責時可能發生的經濟責任，但規定對受托人發生欺詐行為或民事判決的罰款處分行為，保險公司則有權不履行賠償責任。四是強制性對投資回報率做出最高限額，超出部分作為風險儲備金予以提取。例如，智利在做出上述扣除一定自有資產的規定的同時，還規定養老金管理公司實際投資回報率必須要達到一個最低標準和最高標準，對于超出最高標準的部分予以強制性提取，據此建立一個“利潤儲備金”，用于以豐補歉，以彌補實際投資回報率與最低投資回報率之間的差額。
鑒于商業保險的國際發展趨勢和中國巨大的市場規模，可以考慮澳大利亞的補償思路，將養老金管理公司的補償機制與商業再保險機制結合起來，采取市場化的方式，由保險公司設立養老金管理公司特種“受托責任險”。
7、對建立養老金管理公司進行立法
與美國非常成熟的資本市場條件相比，為保證企業年金資產的安全性及其受益職工的權益，推動和規范受托人提供商市場的有序發展，中國應盡快立法，加快建立捆綁式養老金管理公司的步伐；這完全符合國際慣例，也是中央政府應該承擔的一個社會責任。
四、中國建立養老金管理公司的根本障礙在于監管體制關系不順
1、建立養老金管理公司的法律依據與立法缺位
2004年兩個部令允許養老金管理公司模式的捆綁式制度安排；2004年6月29日國務院令第412號的《國務院對確需保留的行政審批項目設定行政許可的決定》保留并設定行政許可500項，其中第92項為勞動社會保障部負責“補充保險經辦機構資格認定”。這是勞動社會保障部審批企業年金營運商牌照的法律依據。
但是，發放牌照不等于審批機構，養老金管理公司的審批主體問題目前還沒有解決。在“一部三會”(勞動社會保障部、銀監會、證監會和保監會)的監管制度安排下，養老金管理公司作為一個信托性質的機構，其審批似乎應由銀監會負責核準，但由于種種原因，意欲建立專營企業年金的養老金管理公司的愿望卻未能實現，所以，他們只能“曲線救國”，轉向保監會審批建立“XX養老保險公司”。眾所周知，在世界各國“職業退休金計劃”近百年的實踐中，職業退休金計劃的融資工具主要有兩種：“養老信托基金”和“養老保險合同”。2004年兩個部令的規定十分明確，中國實行的是屬于盎格魯一撒克遜傳統的“養老信托基金”，而不是“養老保險合同”；“養老信托基金”與“養老保險合同”之間的本質區別就是資產型與負債型、信托型與公司型、市場型與合同型、DC型與DB型之間的區別；2004年兩個部令確立的中國職業退休金計劃是前者，而不是后者；而冠以“XX養老保險公司”字頭的營運商盡管簽字畫押，但仍有兼營后者之嫌，不利于企業年金由養老金管理公司名正言順、堂而皇之地專司其責。
2、養老金管理公司“難產”的關鍵在于企業年金監管機構關系沒有理順
根據企業年金“誰監管、誰審批”的國際慣例，企業年金的監管機構與審批機構應為同一機構。例如，在拉丁美洲，養老金管理公司由政府行政監管部門審批成立，如在智利就由“養老金監管局”批準建立，墨西哥是國家退休儲蓄計劃委員會審批，在性質上它是公共有限責任公司，并要符合這些國家的“公司法”的相關要求，拉美的養老金管理公司監管機構一般都是獨立自主的，向上對社會保障主管部門負責，向下對養老金管理公司實施監管和注冊審批的職能。香港強積金制度實行的是牌照審批制度，受托人的審批發放機關是其行政監管部門強積金計劃管理局，只是在審批強積金中介機構和強積金計劃及其產品時，則由強積金管理局、金融管理局、保險業監督和證券及期貨事務監察委員會聯合執行。澳大利亞政府對經營超年金業務的機構實行的也是經營許可證制度，由“澳大利亞審慎監管局”負責審核批準經營執照。
篇4
年金基金管理中，首先需要確定基金的資產組合，西方學者在該領域的研究主要有兩個理論模型。一個是稅收套利（tax arbitrage）模型，由Black 和Tepper分別提出，他們認為養老基金應全部投資于公司債券［1］。理由是公司債券是所有金融工具中稅負最重的，必須提供足夠的收益，才能吸引納稅投資者的投資，而免稅投資者持有公司債券相當于獲得了“經濟租金”。比如一種債券提供10%的收益率，才能吸引一個30%邊際稅率的納稅投資者，納稅投資者獲得了7%的稅后投資回報，而免稅投資者則可以多獲得3%的收入。稅收套利模型認為養老基金法人作為免稅投資者，應充分利用免稅優勢，獲得最大利益。這一理論模型僅僅從稅收角度考慮問題，在實踐中很少有養老基金完全采用這一理論。Bodie等人對美國539個企業的養老基金進行了研究，發現不到10%的基金是100%的固定收入證券組合［2］。
另一個理論模型可以稱為“對養老金收益擔保公司的看跌期權模型”（the Put to PBGC）。由Sharpe, Treynor和Harrison等提出，他們認為養老基金資產組合應該全部投資于股票和其他高風險的資產［3］。原因在于美國政府的養老金收益擔保公司（pension benefit guaranty corporation, PBGC）保證了參保企業養老基金的最終責任，在公司無法支付退休職工的養老金時，由PBGC接管養老基金的全部資產并加上發起公司凈資產市場價值的30%。這等于是公司養老計劃和PBGC簽訂了一個看跌期權合約（put option），當養老計劃資不抵債時，公司就將養老計劃出售給PBGC。在此條件下，企業年金基金就有道德風險，將基金投資到風險最高的股權證券中，以最大化期權價值，因為假使投資失敗造成養老計劃損失，虧損也由PBGC承擔。而投資成功，則收益全歸養老計劃所有。這種模型的邏輯推理是強有力的，但實踐中很少有企業采用。Bodie等人的研究顯示，539個企業年金計劃中不足0.5%完全投資于股票，基金資產中股票比例超過75%的不足5%。
上述兩種模型無論是從稅收還是從政府成立的養老金收益擔保公司出發，都是以政府政策的安排為推理起點，得出了邏輯上合理的、但卻是極端單一的投資組合。這種理論模型和實踐是不相符合的，現實中大部分年金計劃都是采取混合資產構造組合。
在對現實中年金組合構成的真實數據進行分析后（如經濟合作組織OECD建立了世界主要國家的企業年金統計數據庫），西方學術界主要有這樣一些結論：(1)不同國家企業年金組合的不同主要是由于金融市場特別是資本市場的發展程度不同，資本市場發達的國家的企業年金較多投資于股票等權益類工具，反之發展中國家的資本市場不發達，企業年金主要投資于存款與國債。(2)無論資本市場成熟程度如何，政府債券一直是各國養老金重要的投資工具。(3)各國對企業年金投資的監管可以區分為“謹慎人原則”（prudent person rule）與“嚴格比例限制原則”（quantitative asset restrictions）的兩大范疇，謹慎人原則下的監管不做任何投資品種、比例的規定，而嚴格比例限制原則下的監管對基金的可投資品種、投資比例進行嚴格限制。因此不同的養老金資產組合是和兩種不同的監管原則緊密聯系的。從投資的實際效果看，實施謹慎人原則監管的養老基金投資收益比限制投資比例監管的養老基金更具優勢。
另一方面，從微觀層面上進行的經驗性實證研究，西方學者也取得了一些成果。Ambachtsheer等人考察了養老基金和發起公司之間的聯系，研究發現基金的資產組合和發起公司的財務狀況有密切聯系。結論如下：(1)收入流波動越大的企業，其養老基金持有債券越多，股票越少，這樣可以抵沖日常商業經營的風險。(2)企業資產負債表中杠桿率（包括財務杠桿和經營杠桿）越高的企業，企業養老基金持有債券越多，股票越少，也是為了沖抵經營風險。(3)企業有很高的收入回報率，則采取相反策略，養老基金持有的股票較多，債券較少［4］。
除了基金的靜態資產組合的研究之外，對于基金的動態資產組合調整即資產配置策略問題，西方也有不少研究文獻。主流的文獻認為，對于養老基金來說，進行主動管理、有目的的經常調整資產組合配置結構或者對變化的市場不作反應，都會導致基金投資業績下降。他們主張養老基金應進行真正的被動管理，即采取恒定比例不變（constant mix）策略。在實踐中，可以利用養老計劃的現金流入和現金流出帶來的資產配置機會，及時進行組合的再平衡（rebalancing），使資產組合維持初始結構。
在回顧了西方研究文獻之后，本文從微觀層面上提出一種新的企業年金投資組合理論模型，這也是受Ambachtsheer等人研究成果的啟發。
二、基于發起企業經營業績基礎上的年金投資組合模型
年金計劃是由發起公司設立的，基金的投資組合必須考慮發起企業的經營業績。首先，基金的投資回報率與年金計劃融資能力有密切關系，而融資能力取決于公司的經營業績。其次，對于確定受益型（DB型）的養老計劃，該計劃對發起公司的資產和現金流有求償權利，這一權利和公司人工成本的求償順序相同，而排在其他債務之前。即如果公司當期的現金收入不能滿足養老計劃的負債資金支出需求，公司就將被迫向外借款、發行股票或者放棄贏利的投資機會，以首先滿足養老計劃的資金需求。而對于確定繳款型（DC型）的養老計劃，既定的繳費支出是排在稅收之前的，也要從公司經營活動現金流中支付我國企業年金繳費可以在公司所得稅前支付企業工資總額的4%或其他比例，這一規定目前僅在東北三省、安徽等部分省份執行，是地方政府出臺的政策規定，本文截稿時尚沒有全國統一的企業年金稅收政策。。所以，無論DB型或DC型，年金基金的資產組合必須考慮發起公司的現金流情況。
為了更好地說明這一問題，下面看兩個假設的情況，這里是以DB型年金計劃為例，但不影響本文的結論。
表1企業年金基金回報率與發起公司經營現金流回報率正相關
表2企業年金基金回報率與發起公司經營現金流回報率負相關
在表1中年金基金回報率與公司的現金流回報率完全正相關，結果在公司效益下降時期，公司的現金需求大增，向外融資，不僅要為年金計劃供款，還有投資項目在開工。而表2中年金基金回報率與發起公司現金流回報率負相關，這樣就可以在公司現金流收入充足的時候滿足年金計劃供款需求，而在公司負現金流收入時，年金基金的投資回報率卻很高，使年金計劃無需供款。這樣，公司的對外融資需求就在一定程度上得到了“熨平”，節省了公司進入資本市場的融資成本。
2Var(Rm)=0，式中w為企業年金資產（假設為a）與公司總資產（假設為b）及年金資產之和的比例，即w=aa+b，此式表示在考慮年金基金的投資組合時，把發起公司的經營現金流回報率（CFR）和年金基金的資產回報率（Rp）放在一起考慮，年金計劃作為發起公司的一個附屬，而不是作為一個單獨實體來決定其投資組合。
那么進一步來看如何構造年金的資產組合。根據資本資產定價模型（CAPM）理論，不同股票在本質上是相同的，不同之處僅在于β系數不同。只要β系數相同，股票彼此是可以替代的。因此，一種最簡單的股票選擇方法，首先就是把與年金計劃發起公司同行業中的其他公司股票排除出去（比如馬鋼公司的年金計劃就不可以投資寶鋼股票），因為這些公司的股票收益率是密切相關的，股票β系數是相同的或相似的。不過現實中，在構造股票組合時，不能僅僅考慮β系數這一個因素。比如Ross提出了套利定價理論和多因素模型，以后Chen、Roll和Ross進一步建立了四個經濟要素的模型，四個經濟要素是：長短期利率差、期望的通脹率與實際通脹率之差、工業總產值、高低等級債券的利率差。Berkowitz等人提出還可以再加上實際匯率波動因素，這樣構造一個五因素的分析模型：Rjt=a0j+a1jf1t+a2jf2t+a3jf3t+a4jf4t+a5jf5t+ε，式中Rj表示股票j的收益率，f1―f5表示5個經濟因素的數值，a1―a5表示各個經濟因素的影響系數，t表示時間［5］。
筆者認為，可以借鑒上述五因素模型來建立企業年金基金的投資組合。方法是，首先用一組自變量fi的數值來對發起公司的現金流收益率（CFR）進行回歸，得出ai的數值。假設公司現金流回報率對長短期利率差因素f1是負相關的，即a1＜0，此時暫不考慮其他因素，那么在確定年金基金組合中的股票時，就應該選擇對f1因素正相關的股票，比如j股票，其收益率為Rj，對f1因素正相關，即a1＞0。這樣，當長短期利差上升時，企業現金流收益率下降，而年金基金中j種股票的收益率上升，可以起到對沖作用。按照上述邏輯思路，建立企業年金基金的股票組合，用運籌學語言描述，即：
在此線性規劃模型中，w定義如前，w??0表示年金基金必須存在，1-w??0表示企業不會出售公司資產以滿足年金計劃（即公司沒有破產），Xj表示基金資產組合中投資在j種股票上的比例，0.05?牛?j??0，表示在年金基金組合中股票的數目最少為20種（根據組合投資理論，可以基本消除非系統風險），并且沒有賣空股票。∑Xj?a1j?f1?痞?1表示對風險因素f1的風險控制。其他的風險因素約束條件意義相同。
我國《企業年金基金管理試行辦法》對基金的股票投資進行了嚴格比例限制，投資于權益類品種（股票、股票基金和投資連接保險產品等）不高于基金資產凈值的30%，其中股票不高于20%。因此，在此規定限制下，對約束條件略作修正如下：∑Xj＜0.2，0.01?牛?j??0。
對于該模型的現實應用性，本文說明如下：目前我國《企業年金試行辦法》規定，年金計劃采取確定繳款制（DC型），但如本文所述，即使DC型計劃也需要考慮發起企業的經營現金流情況。比如2005年11月與中國工商銀行簽訂全國第一家企業年金基金托管協議、2006年5月和南方基金管理公司簽訂了年金基金投資合同的馬鞍山鋼鐵公司的年金計劃，實際上是一個DB和DC的混合計劃。馬鋼年金計劃的基金資產達1.8億元，6.7萬在職職工每人每月平均獲補貼118元，3.1萬退休職工每人每月平均獲補貼80元，直至終老。對于退休職工來說，這顯然是一個DB型計劃，對于在職職工來說，則是一個DC型計劃，所以馬鋼的計劃是一個混合了DB和DC型的年金計劃。在轉型期內我國企業建立的年金計劃，絕大部分必然選擇此種混合型計劃原因在于企業工作多年的老職工和已經退休的職工，由于沒有前期工作的繳費積累，DC型計劃對于他們是不公平的，DB型計劃才符合這部分職工的利益。因此在我國企業建立年金計劃初期階段，必然是DB和DC的混合型計劃。。另外，保險公司為企業提供的年金計劃即團體養老金計劃則全部屬于DB型。所以本文提出的這樣一個投資組合理論模型，具有現實指導意義。
三、我國企業年金投資的現實
目前現實中，我國企業年金的管理主要分為三種情況，即年金分別由企業或行業的年金理事會、地方或工會的社會保險機構、以及保險公司等三方在經辦，三種方式下的年金參保人數和基金資產的比例分別占40%、30%、30%［6］。對三種方式下的企業年金基金的投資組合，具體闡述如下：
對于行業或大型企業的年金來說，截至2005年底前基金主要集中在行業體系內部運轉，主要投資本行業內的盈利項目或本行業的企業債券，比如2003年8月成立的全國第一家行業試點年金、也是我國目前資產規模最大的行業年金――電力企業年金，在2004年中期時，歸集到電力企業年金管理中心本部進行集中投資運營的近14億元資金中，9.8億元購買了電力企業債券，3億元委托電力行業內的財務公司理財，1億元購買了2004年的7年期國債。這樣的企業年金資產組合，風險必然主要集中在本行業內部。
對于地方社會保險機構經辦的企業年金，以上海市企業年金發展中心規模最大，也最具有代表性。目前其管理的資金量大約在80多億元人民幣由于地方企業年金的規模數據和資產組合為非公開資料，筆者此處引用有關新聞記者的采訪調研資料，此處數據及情況出自參考文獻［7］。，資產配置主要分兩級：一級資產配置是將全部受托管理資金按比例投資于銀行協議存款、委托機構理財、國債等不同領域；二級資產配置是指各委托理財機構（主要是證券公司和信托公司）按照雙方的協議，再將資金投資于資本市場［7］。從2003年底至今，我國上市公司十大流通股股東名單中一直出現過上海市企業年金發展中心。以下是上市公司前十大流通股東名單中反映的企業年金投資情況。
表3我國企業年金成為上市公司前十大流通股東的投資情況
由表3可以看出，上海地方企業年金在股票市場的投資規模并不大，占基金資產比例為10%以內，很明顯的兩個變化趨勢是，第一，在重倉持股家數和持股數量上有集中趨勢，進入前十大流通股的持股家數一直在減少，而對重倉股的持股排名逐漸提升，持股最多的三只股票在2004年至2005年底一直沒有改變。直到2006年，長期持有的火箭股份和太極集團才被賣出，東風汽車也被逐步減倉，這些情況說明，地方企業年金可能是采取了集中投資并長期持有的策略，但不能排除是由于委托理財中為受托券商高位接盤而被迫套牢，這體現了地方年金投資中的道德風險2006年秋上海市爆發社保基金案，涉案的32億元人民幣違規挪用中，絕大部分為補充養老保險基金（即企業年金），由此反映地方企業年金投資運作中存在道德風險甚至違法犯罪行為。這也反映，企業年金按照新體制進行規范運作，已經到了刻不容緩的地步。。第二，年金基金在股票市場上的投資規模在下降，特別是2006年以來在股票市場大幅上升的情況下，基金的持股市值在迅速下降，一種可能是基金在主動減倉，但聯系到我國企業年金管理體制的改變，可知這是地方年金基金在回收投資，將按照勞動保障部規定的新運作體制規范運營。總體上說，地方企業年金進入股票市場的比例不大，決定上海地方企業年金收益率的主要因素還是國債收益率。表4是10年來上海地方企業年金的收益率表。
表4上海市企業年金發展中心的十年投資回報率
對于保險公司的團體養老金保險來說，是納入到保險公司資產中進行統一運作的。我國保險公司直到2005年才允許直接投資股票市場，在保險公司資產組合中，銀行存款一直占40%-50%，國債占20%-30%，證券投資基金占不到10%。從2001年到2004年期間，保險資金年投資收益率分別為4.3%、3.14%、2.68%和2.4%可參見中國保監會網站的保險公司資產統計數據。，保險投資收益率近年來一直呈逐年下降趨勢。
四、主要研究結論
篇5
我國經濟經過改革開放以來三十多年的持續增長使居民家庭財富劇增（參見圖1）。2011年，全國城鎮居民人均可支配收入為人民幣21810元，農村居民人均純收入為6977元，2011年底，城鄉居民銀行存款達到344000億元，按第六次人口普查的人口計算，人均存款2.56萬元。作為經濟發達省份的浙江，城鄉居民收入與積蓄水平明顯高于全國水平，2011年的人均GDP約合9083美元，比全國平均水平高67%，城鎮居民人均可支配收入為30971元，農村居民人均純收入為13071元，2011年底城鄉居民人均存款9.78萬元（按第六次人口普查常住人口計算），分別比全國平均水平高42%、87%和282%。
面對日益增加的個人財富，居民的金融理財意識逐漸形成，理財動力不斷加強，對理財產品的需求大幅度提升，這為眾多商業銀行拓展個人理財業務帶來巨大的機遇，為不同的投資者提供了形形的理財產品。與此同時，投資必定伴隨著風險，面對風險，大多數的投資者會選擇怎樣的理財方案，他們各自對理財風險和收益的偏好將如何促使其選擇哪類投資產品，在此，本文以浙江省余姚市為例，通過對余姚市各銀行理財產品的深入分析，就理財產品存在的問題提出一些建設性意見。
圖1 1978～2010年浙江城鄉居民儲蓄余額與人均儲蓄余額變壞
數據來源：《浙江統計年鑒2011》
二 個人理財業務品種
篇6
最近公布的數據顯示，美國、日本、歐元區經濟復蘇動力正在減弱。經濟增長步伐滯緩。美國經濟增長率環比折年率從去年第四季度的5％放緩到今年第二季度的1.6％；日本環比折年率從今年第一季度的4.4％放緩到第二季度的0.4％；歐元區經濟在德國強勁增長的帶動下，今年第二季度環比增長1.0％，比上季度高0.8個百分點。但是，難以掩飾經濟復蘇明顯放緩的趨勢。希臘經濟仍在收縮，且降幅呈擴大趨勢；葡萄牙經濟增長明顯回落；西班牙失業率高達20％。數據顯示，主要發達國家經濟基本面依然十分脆弱。
一是就業市場沒有改善跡象，形勢仍然嚴峻。美國失業率從去年12月份的10％降至今年7月份的9.5％；公共部門因州和地方政府財政困難面臨裁員問題；因墨西哥灣漏油暫停近海石油開采也可能造成數千工人失業。美國近期新增就業人數減少.申請失業人數大幅增加，預計今后幾個月失業率將重返兩位數。歐元區失業率持續在10％的高位上，近期下降的可能性甚微。受債務危機影響，各國實行緊縮財政政策，削減公共部門人員，改革退休制度，可能進一步推高歐元區失業率。日本失業率持續攀升，從今年2月份的4.9％升到7月份的5.2％。
二是消費信心低落。由于就業前景默淡，歐債危機蔓延，股市動蕩，財富縮減，加上醫保改革、金融監管機制調整、社會福利體系等帶有很大的不確定性，近幾個月以來，美、日、歐三大經濟體的消費信心指數波動下滑，居民儲蓄增加，消費開支減少。今年6月，美國收入增長停滯，其中工資性收入出現下降，而儲蓄率在3―6月連續趨升，消費傾向明顯下降。歐元區、日本零售和消費支出在今年前6個月中也基本處于停滯和減少狀態。
三是制造業生產活動減弱，投資收縮。由于需求不足，新產品訂單減少。6、7月份，美國、歐元區制造業采購經理人指數持續下降，日本工業和制造業生產則由增長轉為下降。
四是外需趨降，難以成為拉動經濟復蘇的持續力量。6、7月份，美國貿易逆差進一步擴大，日本進出口環比雙雙下降，歐元區對外貿易由順差轉為逆差。作為國際貿易風向標的波羅的海干散貨指數從5月底的4209,點猛降至7月中旬的1709點。跡象表明，出口對發達國家經濟增長的推動作用正在減弱，并成為負拉動因素。
綜上所述，當前主要發達國家經濟復蘇陷入滯緩狀態，二次探底的風險不斷上升。從景氣指標走勢來看，預計下半年美國經濟增速進一步放緩，歐元區今年底或明年初經濟出現小幅負增長的可能性很大，日本經濟已接近零增長的邊緣。
國際經濟運行條件很難改善
過去兩年，國際金融危機嚴重時期各國出臺規模空前的救援措施，對經濟的刺激作用只是短暫的，這些政策性的外生因素并沒有轉換成持續的、自主增長的內生因素。當財政刺激政策到期時，因財政支持力度減弱，不僅經濟重返困境，而且還增添了債務危機等新的阻礙因素。當前，國際經濟運行條件尚未改善，有的甚至趨向惡化，復蘇前景難以預料。
歐債危機的負面影響凸顯，財政政策從緊。歐債危機既是過去兩年大規模救援措施造成財政嚴重透支的惡果，也是歐元區統一貨幣政策而放松政府財政監管的苦果。2007年之前，在歐洲央行低利率驅動下，一些國家政府大量舉債，近兩年為應對金融危機和經濟衰退采取規模空前的救援行動，導致財政赤字膨脹，財政狀況難以為繼。2009年，希臘、愛爾蘭、西班牙、冰島等國家財政赤字占GDP比重在10％以上；希臘、意大利政府公共債務占GDP比重在100％以上，而且外債比重相當高。
回首上世紀80年代和90年代拉美和亞洲地區金融危機，減輕債務問題的辦法無非是通脹和貨幣貶值。對于歐元區國家來說，出于政治利益和整體利益考慮，這兩種辦法都行不通。唯一選擇就是通過公共部門減薪減員、改革養老金和退休制度、減少對企業和居民補貼，增加稅收等手段，削減財政實際支出。但清償債務、重整財政收支平衡，并非在短期內所能實現的，意味著在今后幾年內主要發達國家需要緊縮財政政策。這將嚴重危及居民消費信心，對原本已疲弱的消費支出無疑是雪上加霜，將使歐元區經濟重陷衰退。
國際金融壓力和風險重新陡升，寬松貨幣政策遲遲未能回歸常態。歐洲債務危機危害其他國家乃至全球銀行業和金融體系，造成國際金融壓力和風險驟然增加。債務危機持續的時間及其在世界的蔓延程度仍有很大的不確定性，使得投資者對市場前景信心不足，全球主要股市波動下滑，信貸標準繼續緊縮，借款意愿下降，經濟運行條件難以改善，成為世界經濟的重要制約因素。美、日、歐主要央行目前的低利率政策近期無法回歸常態，可能維持較長時期。不僅如此，美聯儲、歐洲央行重啟定量寬松貨幣政策，大量收購長期公共債券，以應對懸而未決的銀行業問題和債務危機。
匯率波動頻繁，主要發展中國家貨幣升值趨勢明顯。受債務危機影響，自年初以來歐元兌美元大幅貶值；而日元作為傳統的規避風險工具，隨著市場投資者避險情緒提高，日元需求大增，出現大幅升值；巴西、印度、韓國、印尼、馬來西亞等亞太和拉美地區主要發展中國家經濟增長強勁，貨幣政策陸續從緊，與主要發達國家之間的利差擴大，貨幣匯率在波動中明顯升值，必將沖擊出口。
氣候極端異常威脅全球食品供應，推高通脹預期。高溫干旱、火災、洪災頻發，預計今年糧食減產，俄羅斯、烏克蘭兩個糧食出口大國相繼宣布出口禁令，全球糧食供應趨減，糧價趨高。據世界銀行統計，7月份國際市場食品價格扭轉年初以來的下跌趨勢，環比上漲了5％，其中谷物價格上漲8％，小麥價格漲幅達20％以上。糧食價格飛漲不僅嚴重影響發展中國家居民生活，而且直接推高通脹率。發展中國家食品消費比重高，其危害性要遠遠大于發達國家。
如何有效應對復雜外部環境
如果說，過去兩年我國面臨的世界經濟局勢極其嚴峻，那么，當前我國面臨的外部環境則異常復雜。今年二季度，我國經濟增速回落，既符合我國宏觀調控預期，也符合全球經濟增長放緩的總體趨勢。當前，我國經濟運行基本正常，國際社會預計今年我國經濟增長將保持在兩位數的水平上。盡管如此，應警惕和防范外
部風險，把外部沖擊降到最低，謹防經濟運行偏離正常軌道。影響當前我國經濟運行和調控政策的外部因素主要有以下幾個方面。
外需減弱，出口增速放緩。美國、歐元區、日本作為我國主要貿易伙伴國，經濟復蘇停滯，對我國產品需求可能減少。考慮到我國制造品出口具有一定的需求剛性，而且我國與發展中國家已形成良好的貿易關系，進出口貿易比重呈上升趨勢，在一定程度上彌補對發達國家出口減少帶來的不利影響，出口增速回落程度相對有限。在對外貿易政策上，一方面，應充分考慮我國出口行業生產能力和就業狀況，積極開拓市場，保持適當出口規模，減輕因出口放緩帶來的沖擊。另一方面，應抓住發達國家經濟不景氣的時機，以有利于調整經濟結構、提升科技水平為主線，通過海外并購和產業轉移等途徑，優化進出口產品結構，提高我國經濟發展的技術含量，爭取在國際分工中從低端產業鏈向中高端產業鏈轉移。
國際糧價高漲，放大國內通脹預期。受天氣異常和自然災害影響，農產品價格普漲，通脹壓力顯現，今年7月份以來居民消費價格指數趨升。近期國際糧價飛漲，波及國內市場農產品的供應和價格，對我國通脹預期起著推波助瀾的作用。因此，應加大通脹預期管理力度，疏通農產品產、供、銷渠道，平抑市場價格。
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財富管理的概念早在1933年就已經出現，之后，高盛和摩根斯坦利將它廣泛用于私人部門，現如今，這個概念已逐漸滲入到西方國家的家庭中。私人財富管理公司為高凈值資產的客戶提供個性化、專業化的財務規劃和投資建議，涉及到股票、基金、不動產、衍生品、信托投資、退休金管理等。
目前，國內不少銀行已經推出私人銀行服務，主要是面向高資產、高收入人群，以招商銀行為例，私人銀行只為凈資產在1000萬以上的客戶提供服務，境外私人銀行以匯豐銀行為例，門檻都在100萬美元左右。私人銀行為客戶提供全方位、個性化、私密性質的財富管理服務，包括客戶投資的投資規劃（有貨幣類資產投資、固定收益資產、權益類，其他等），設立私人基金、合理避稅、教育信托等。
據福布斯和宜信公司公布的《2013中國大眾富裕階層財富白皮書》，中國私人財富快速增長，2012 年末中國個人可投資資產總額約83.1 萬億元。其中，可投資資產在10萬美元到100萬美元之間的大眾富裕階層迅速擴大，2012 年末達到了1，026 萬人。大眾富裕階層的財富保值需求強勁。
然而國內外大多數私人銀行的準入門檻和費用太高，大多數的大眾富裕階層并沒有選擇享受財富管理的服務。而如今，互聯網金融的浪潮帶來了普惠金融的福音。私人銀行和財富管理行業也不再是高資產人群的專享了。
美國的在線財富管理平臺如“Persoanl Capital”、“Wealthfront”、“Betterment”風生水起。所謂“在線”是因為它的服務都是通過互聯網實現的，和私人銀行的區別在于它沒有一對一的服務人員，所有的服務都是通過互聯網和信息技術實現的，是一種以客戶為中心、提供整體建議的消費科技。客戶可以通過聯網，24小時不間斷的獲得投資建議和服務，管理自己的資產。
美國市場上的這種普惠金融模式和中國不斷擴大的大眾富裕階層的需求不謀而合，中國市場未來數年必將誕生一系列新型財富管理公司。之所以說它新，是指新客戶、新投資方式和新用戶體驗。而這一切與互聯網的思想和技術密不可分。
本文的主要目的是介紹美國最前沿的在線財富管理平臺的運營模式，這種新型財富管理平臺的互聯網創新點，以及這種模式在中國市場的發展前景和挑戰。
一、美國互聯網財富管理模式概述
美國主要的個人互聯網財富管理平臺有：“Personal Capital”、 “Sigfig”、“Wealthfront”、“Betterment”、“Future Advisor”。這些互聯網財富管理平臺建立的初衷是考慮到每個客戶都值得擁有一個精致的、量身定做的投資計劃，這些計劃成本低、多元化、分散風險、能有效避稅。這些公司讓最好的金融機構和私人財富管理師為客戶提供高質量的金融建議，卻不需要太高的資本準入限度或費用成本。
使用在線財富管理的客戶，大多數都有一個共同的特征：受過一定教育，熟悉互聯網，非金融專家，資產凈值不高，顧忌大銀行的理財費用或門檻。
目前，國外的新型財富管理平臺可以分為兩類：賬戶管理類平臺和資金管理類平臺。
一類以“Personal Capital” 和“Sigfig”為代表，主要是為客戶提供投資賬戶管理建議，稱為賬戶管理類平臺。平臺將客戶的各類金融賬戶（儲蓄類賬戶、信用卡、股票、基金、信托、保險及退休金賬戶）聯系在一起，在一個可視化的面板上呈現出來，客戶登錄一個平臺就可以看到自己所有的投資賬戶信息。平臺利用信息技術實時的跟蹤客戶的金融資產表現，推薦優質金融資產；分析經紀商的費用是否過高，推薦最合適的經紀商。
第二類稱為資金管理類平臺，以“Betterment”和“Wealthfront”為代表。客戶委托平臺管理一定數額的資金，平臺利用其專業性將資金進行有效、優質的配置。“Betterment”和“Wealthfront”主要是通過購買ETF基金的形式，將客戶的資金分散投資到7-8種不同類別的資產上，資產類別包括國內股票、全球股票、國內債券、全球債券、不動產、自然資源。根據客戶的不同風險偏好，資產類別的配置也會有所不同。客戶可以在平臺上一目了然的獲得配比信息，也有權更換ETF基金類別和比例。
這類平臺的投資過程通常分為以下幾個步驟：1.針對當前的投資環境，確定一個理想的資產類別集合。2.根據客戶不同的風險承受能力，利用現資組合理論來分配這些資產類別。3.選擇低成本的投資工具來代表資產類別。4.客戶確定自己的風險容忍度，為客戶量身打造一個定制的投資組合。5.平衡和持續管理。6.全方位考慮，包括涵蓋遞延稅項資產組合在內的差異化資產配置。
截至2013年6月，“Personal Capital”已有 20 多萬用戶，跟蹤的資金量超過 200 億美元。“Wealthfront”管理著超過2.5億美元的資產，僅在2013年就增長了150%。它的客戶平均信托資產超過8萬美元，賬戶規模從5000美元到500萬美元不等。
二、新型財富管理平臺的互聯網創新
互聯網“開放、平等、協作、分享”的精神與財富管理的理念碰撞后，產生了巨大的效應。基于互聯網的開放性，財富管理不再有任何門檻限制，它對所有的客戶一視同仁，他們以客戶為中心、打造整體消費建議，24小時不間斷的為客戶提供建議，計算精準、科學。
互聯網金融模式下的新型財富管理平臺，具有傳統財富管理模式無法比擬的一些優勢：
（一）準確的客戶定位和精確的客戶屬性分析：賬戶管理類平臺需要客戶綁定股票、債券、信托、基金、養老金、貸款、保險賬戶，公司可以一目了然的了解客戶的賬戶信息，當然是基于保密性前提，平臺對客戶的定位更加準確，信息處理更加全面、迅速。
資產管理類平臺首先要客戶在線填寫個人信息，完成風險評估，利用軟件得出客戶風險水平。基于客戶特定的風險水平，進行有針對性的資產配置，結果會更加精確。
（二）整合資源，以可視化面板呈現：賬戶管理類平臺憑借其專業性，將用戶的現金支票、借記卡、股票、基金、退休金、貸款賬戶整合在一個平臺上，用可視化面板呈現給客戶。客戶不需要像以往那樣登陸不同的網站，只需要一個平臺，就可以看到所有的投資賬戶信息，大大節省了時間和精力。
資金管理類平臺選擇了7-8種完全不同類別的資產進行投資，具有多樣性、整合性特征，同時又分散了風險。投資結果、資金分配額度都用可視化面板呈現出來，客戶可以輕松了解自己的資產配置。
（三）智能分析和評估：賬戶管理類平臺利用信息技術，分析客戶已有的金融資產類別和表現，自動的提供類比結果。當客戶的經紀商收費過高時，也會自動的被系統偵測出來，客戶可以選擇更換經紀人。
對于資金管理類平臺，當客戶完成了風險評估投入資金以后，客戶無需從海量的基金產品中去挑選優質的基金，投資分析決策就完全交給了計算機和互聯網。多樣化的投資方式，以及避稅的考慮，可以幫助客戶獲得比市場回報率顯著較高的收益。
（四）透明性與主動決策：賬戶管理類平臺只為客戶提供建議，所有的決策都由客戶做出，沒有經理人代為操作，可以保證客戶的主動決策權。
資金管理類平臺讓客戶了解資金每一分一厘的去處，客戶可以調節ETF基金的比例。目前在國內購買理財產品，客戶只能大致的了解它是股票型基金還是債券型基金，但卻無法知道投資了哪些產品及投資比例。這一類平臺就不會產生這個問題，給客戶展示了一個高透明、可調節的在線投資理財方式。
（五）交易成本低，支付快：互聯網模式下的新型財富管理模式，幫助客戶節約了大量的人力資本，資金支付也更加的迅速，整個金融市場都互聯網化；最后互聯網有強大的數據分析和跟蹤能力，能夠追蹤客戶的交易規律，比如贖回規律等。
（六）流動性：使用資金管理類財富管理平臺如“Wealthfront”進行投資，完全不需要擔心資金的流動性問題。客戶可以隨時從賬戶中取出資金，每筆至少取出2500美元，也可以取出全部資金，這樣就等于關閉賬戶。取出資金和關閉賬戶都沒有費用。
（七）實時更新，保持同步。客戶可以通過手機App和郵件通知迅速的了解賬戶信息和投資訊息，方便而快捷。
互聯網化的新型財富管理平臺，最讓客戶最擔心的就是賬戶和資金的安全性，以及投資風險。因此，相較于傳統模式的財富管理，它必須提供更好的安全保障措施。“Wealthfront”這一類資金管理類財平臺的客戶資金與公司資金完全分離，客戶的資產受證券投資者保護公司（SIPC）保護，上限為50萬美元的證券和25萬美元的現金；公司被并購或者上市，客戶的經紀商賬戶不變，可以隨時取出自己的資金；公司一旦破產，客戶的賬戶將由合作的經紀商代管，也可以變現。
三、新型財富管理在中國的機會和挑戰
就國內實際情況而言，中產階級及富裕階層逐漸增多，對財富管理有著巨大需求。但是國內的專業財富管理機構少，加上資產證券化水平低、產品選擇少、受到最低投資額限制等，該群體基本找不到合適的財富管理機構。目前，國內外傳統金融機構目光均集中于高凈資產人群，龐大的中產和富裕人群卻缺乏財富管理服務。
中國市場這種普惠金融模式還處于真空狀態，正為這種新型財富管理模式提供了一個巨大的空間。如果有一種軟件對每一個客戶來說費用很低甚至免費，它的出現將打亂金融業的秩序。
但是目前中國要搭建這樣的平臺，面臨以下幾個挑戰：
挑戰一 ：產品不足
以資金管理類平臺為例，如果要投資ETF基金，目前在中國市場上交易的僅有56只ETF基金，最新的一只ETF基金——納斯達克100指數ETF基金于2013年5月15日正式在上海證券交易所開始交易，國內ETF基金的數量和種類還無法與美國市場相比擬，無法充分實現投資多樣化和風險分散。
挑戰二 ：客戶信心不足
網絡安全性問題一直被質疑，即使金融公司采用加密技術，黑客也有機會盜竊客戶資產。大多數人仍堅信把錢存在銀行才是最安全的。此外客戶也不放心把自己的賬戶或者是資金交給一家信譽不高的公司管理。
挑戰三 ：法律保障缺乏、監管措施不完善
目前，國內在互聯網金融尤其是財富管理方面的法律保障還是很不完善，關于誰來負責監管這些平臺，用戶資金一旦被盜由誰來承擔責任等問題，都還沒有系統的法律出臺，這也給平臺的發展增添了阻力。
四、結論
隨著國內中產階級及富裕階層人數逐漸增多，投資理財觀念增強，對財富管理有著巨大需求。大多數銀行的私人財富服務都是提供給高資產凈額的富裕人群，普通民眾根本無法享受到類似的服務。美國的一系列在線財富管理平臺如“PersoanlCapital”、“Wealthfront”、“Betterment”，都是一種以客戶為中心、提供整體建議的消費科技。客戶可以通過互聯網24小時不間斷的獲得投資建議和服務來管理自己的資產。
美國市場上的這種普惠金融模式和中國不斷擴大的大眾富裕階層的需求不謀而合，隨著互聯網技術的發展，證券化產品的增加，居民財富和投資信心的增加，國內法律環境的不斷改善，這一類平民化的基于互聯網金融的新型財富管理平臺的市場前景將無限廣闊。
參考文獻：
[1]《2013中國大眾富裕階層財富白皮書》.福布斯
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一、我國風險投資發展面臨的主要問題
當前,隨著我國經濟的不斷發展,資源配置過程中有效需求不足、缺乏新的高質量的經濟增長點的問題越來越突出,必須尋找新的能夠推動經濟結構優化、促進產業結構升級的強有力杠桿刺激經濟的發展。從成熟發達市場經濟國家的發展經驗來看,積極有效的措施之一就是大力培育高新技術產業,以高科技創新體系的助推器――風險投資促進高新技術產業化的發展。但從近幾年我國風險投資的發展狀況尤其是科技向現實生產力轉化的情況看,還存在著諸多制約我國風險投資業發展的障礙因素。
1.投資主體各有不足,融資渠道過于狹窄
理想的投資主體應滿足兩點:一是有大量敢于冒險追求高收益的投資者;二是有值得投資者信賴的風險投資機構。目前我國風險投資機構已超過360家,但大多規模偏小、實力較弱、缺乏示范性。2008 年調查數據顯示,注冊資本規模在5000萬元以下的風險投資機構所占比例最大,為39.44%;規模在5億元以上的機構僅占13.38%。風險投資的資金來源通常有保險金、養老基金、捐贈基金、銀行信貸、企業出資和政府投入等。2008年風險投資融資比例調查顯示,480.81億內地風險投資金中,政府占總投資額的25.24%,金融機構僅占10.65%,企業占39.7%,個人占19.28%。由此可見,金融機構沒有起到支撐帶頭作用,民間個人閑散資金沒有得到充分利用,雖然企業所占比例最大,但實際的融資額并不理想。造成這種局面的原因在于:一是由于歷史環境和文化準則的影響,國內大多數人都比較“安分守己”“腳踏實地”,使得風險投資沒能從超過8萬億的居民存款中獲得所需資金;二是商業銀行尚未真正商業化,自身的壞賬也阻礙其向風險投資領域發展;三是國有企業虧損較多,沒有多余資金進行風險投資,而一些“壽命短,融資難”的民營企業,已是泥菩薩過江―自身難保。
2.各區域發展不平衡,產學研組合不連貫
1991年國務院鼓勵在高新技術產業開發區設立風險投資基金或創辦風險投資公司,北京、上海、深圳首先響應號召。2008年對全國402家風險機構抽樣調查中,得出地區比例數據如下表:
從投資金額來看,占全國風險投資總金額一半以上的資金集中投向了北京、上海和深圳地區。可見我國風險投資地域之間差距太大,發展極不平衡。風險投資主要投資高新技術領域,科技成果是投資的基礎。而我國學校與研究之間存在斷層現象,往往只學不研。科研與成果生產尤其與成果商品化生產又嚴重脫節,通常只有成果沒有商品。產、學、研之間不配合不連貫,給風險投資帶來很大壓力。據統計,在我國每年2萬項左右的科技成果里,最后商品化的不到20%,遠低于發達國家60%―80%的水平。缺少投資源頭和可供進行投資的科研成果嚴重阻礙我國風險投資的發展。
3.投資結構不合理,退出機制不完善
發達國家,從基礎研究到技術開發再到產業化,投資比例為1:10:100,而我國為1:0.7:100。事實表明,我國對技術研發的投入微不足道。這樣“重資金,輕技術”的生產理念直接造成研究成果產品化夭折。沒有研發投入卻渴望結果產出的想法導致惡性循環,妨礙風險投資的順利進行。按道理,風險投資應選擇正處于創業期的風險企業,可我國風險投資大多選擇處于發展中后期的企業,對于發展初期的企業通常持觀望態度。由于資金匱乏,致使創業初期的風險投資企業舉步維艱甚至過早退出風險投資的舞臺。眾所周知,風險投資是一種權益投資,力圖通過股權轉讓一次性退出,從中獲得高額市場回報。能否最終成功獲取高收益一般依賴于其退出的方式。現有的退出方式主要包括:公開上市(IPO)、企業并購(M&A)、私人收購和破產清算。其中,破產清算的收益幾乎為零,兼并收購的收益率為16%左右,公開上市的收益率最高,大約在50%左右,理所當然成為風險投資企業最想實現的退出方式。但股票市場門檻過高,限制條件過多;債券市場不健全,債券品種過少;二版市場不完善,創業板塊尚未真正建立;以及國內的并購大多缺乏資源配置功能,不能實現“股權置換為主、現金投入為輔”,習慣性采用現金進行交易,給并購帶來了較大的風險和壓力。種種不利因素都直接制約著成功退出的實現。
4.缺少專業機構人才,缺乏配套環境設施
風險投資是一項既跨科技又跨金融的活動,其中涉及評估,投資,審計,管理和高科技專業知識,對投資機構和人才素質要求很高。我國風險投資起步較晚,實踐經驗不足,有時無法應對多變的金融市場。在對全國1793位專業投資經理的抽樣調查中,得出如下數據:
此外,從業人數較少、從業年限較短(多介于6―10年之間)、從業人員專業背景復雜等問題也成為風險投資機構發展的瓶頸。外部環境長期存在缺陷卻得不到很好解決,也極大影響著我國風險投資的發展。首先從法律環境考慮,我國目前尚無一部權威性的風險投資法律規范。現行《公司法》、《知識產權法》、《證券法》等法規都未對風險投資相關機構的行為和操作做出規定,甚至有些條文成為風險投資發展的障礙,如《保險法》和《商業銀行法》中明確規定,禁止向非金融機構和企業進行投資,《養老基金管理辦法》也禁止養老基金參與風險投資;其次從政策環境上看,財稅政策的規制,政府宣傳力度不夠,缺乏相應的優惠政策,都給風險投資帶來不小壓力。例如,高技術產品的銷項稅額高,允許抵扣的進項稅少,因此高技術企業承擔的增值稅比一般企業要高;最后從擔保體系出發,缺乏相應監管擔保機構和完善合理的擔保機制。風險投資具有很強的專業性和風險性,極易造成信息不對稱,沒有相關機構的擔保,監管和規范,也就沒有保護,制約和引導,從而增加了風險投資的難度。
二、針對現有問題應采取的措施
1.拓寬融資渠道,促進投資主體多元化
努力爭取政府及中央的扶持基金,通過政府資金的引導和帶動,加強自身與外界溝通談判的能力,根據不同時期的需求,廣泛吸收包括保險公司、投資銀行、企業投入、個人投資等在內的民間資本。加強與國外有關機構的聯系與合作,鼓勵國外風險投資機構和資金進入中國市場。企業可實行“共同出資,專家經營”的方式聯合設立“風險投資基金”,為順利進行風險投資和提高自身抵御風險能力提供保障。政府應協助企業樹立正確的風險投資思想觀念,加大宣傳力度,營造“鼓勵大家勇于投資”的社會氛圍,帶動多元投資主體共同參與。采取合理的組織形式,如有限合伙制(包含至少一個有限合伙人和一個普通合伙人),由于普通合伙人承擔無限連帶責任,因而國有獨資公司、國有企業、上市公司以及公益性事業單位、社會團體等單位或個人都能作為有限合伙人參加進來,從而增加了融資對象,拓寬了資金來源,全面調動了投資者參與的熱情積極性。
2.完善產學研結合機制,建立長遠發展目標。
我國風險投資主要投資方向是IT業、通訊/電信、半導體IC、生物技術、能源環保和醫藥保健等,其中IT業所占比例最大。擁有核心技術是吸引風險投資的關鍵因素,加大對科研開發的投入,推動科技鏈和產業鏈的聯動,提高科研成果的商品化都有利于推動風險投資的進行。使學習成為研究的前期準備,拓寬開發項目的研究領域,保證更多的科研設想付諸實踐。加強與高校或科學研究院的合作,共同設立權威的技術中心,研發中心,建立長期穩定的合作關系,真正實現風險投資的專業性。現實中,我國風險投資的成功率不足30%,造成這一局面的一大因素是我國風險投資投機性強,只注重眼前利益,缺乏一個長遠的戰略目標,經常半途而廢。因此在投資以前,必須清晰地認識到自己對某項科學技術是否具有持續開發的能力,該技術產品是否具有良好的市場前景,全面做好可行性分析報告,明確風險投資打的不是游擊戰而是持久仗。在決定進行風險投資后,對項目研究、產品開發、產品生產和銷售制定配套完整的戰略計劃,堅持創新發展,積極應對困難,提高成功率。
3.構架多層次退出通道,創造良好外部環境
結合目前的四種退出模式,借鑒美國NASDAQ和歐洲EASDAQD的成功經驗,真正降低股票市場的上市門檻,完善債券市場,增加債券種類,減少進入二板市場的限制條件,規范產權交易市場,健全破產清算法律體系,盡早推出創業板塊。在現有的《公司法》、《知識產權法》、《證券法》、《稅法》基礎上,立足國情,從實際出發,查缺補漏,調整法律規范的強制性和靈活性,盡早頒布實施《風險投資法》。在美國,養老基金作為風險投資的主要資金來源的前提是遵循“謹慎人原則”,即托管人謹慎地為養老金設計一個投資組合,力求盡可能分散投資風險。我國可以借鑒美國成功經驗,取消國內對于風險投資的有關限制條款,允許養老基金在一定政策原則的保護下進入風險投資領域。政府在風險投資中扮演重要角色,應正確引導風險投資主體進行投資,加大關注和投入,支持和幫助。中央或地方政府應根據當地實際情況出臺一些財政優惠政策,增加財政補貼,降低風險投資企業的稅率,放寬申請免稅的條件,建立相應的科技銀行,政策銀行,金融擔保機構,信用評級體系和風險投資運作監管部門,從實質上解決風險投資的燃眉之急。
4.建立發達的信息網絡,培育高素質專業人才
信息在當今社會中舉足輕重,建立一個情報集中、全面、深入、系統、快速、流暢的信息網絡,及時獲取最新國內外先進科學技術動態,有助于風險投資的順利進行。對發展我國風險投資而言,首要的是設立情報收集部門,安排專門的情報收集人員,在最短的時間內收集整理出有效信息,及時為管理決策人員提供相關數據資料和統計分析報告;其次是要利用網絡媒體,增強與外界的交流互動,擴大宣傳,提高自身知名度;其三是要加大人才培養的力度,可從現有人員中選派一些人才到國外進行實地考察和學習,或邀請國外的一些人才來做交流和技術指導;還可建議一些專家、成功機構代表舉辦講座或開辦培訓班,力求培養一批扎實掌握科學技術、審計、管理、投資等相關知識,有事業心、責任感、敏銳的商業洞察力和創新精神的高素質人才;其四是從人才培養的長遠角度出發,應深化高校教育體制和科研機制改革,注重理論與實踐相結合,為發展產學研結合奠定基礎。通過這些措施,使我國風險投資機構形成合理的內構架層級關系,明確分工,科學搭配,對擁有科學技術背景、企業管理背景、金融資本運作背景及其他背景的相關人員進行有效的人力資源配置,組建一批高效且有活力的作業團隊。
隨著我國對外開放的不斷擴大和企業、金融、科技體制改革的日益深化,風險投資發展的制約因素也呈現出表現形式多樣化、形成原因復合化、作用時效持久化的特點,采用單一手段應對很難奏效。為了適應形勢發展的新變化,我們必須堅持理論創新、技術創新、制度創新,切實加強戰略層面的研究與探索,尋求在新的國際環境和國內形勢下,積極推進我國風險投資業的不斷發展。
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篇9
一、我國保險集團資源整合的現狀
大陸保險市場已有中國人壽、平安保險、中國人保、太平洋保險、太平保險、華泰保險、陽光保險、安邦保險、英大保險等集團化或準集團化的保險（金融）公司，各公司資源整合的模式和力度不盡相同；臺灣地區的國泰金控、富邦金控、新光金控等金控集團，通過集團內交叉銷售取得了較好的經營業績。雖然這些公司在資源整合的側重點不同，但從資源屬性看，均包括對公共物品性質資源、準公共物品性質資源和具有私人物品性質資源三個方面。
（一）對具有公共物品性質資源的整合。保險集團內具有公共物品性質的資源主要是集團的品牌資源。品牌是一個公司不可或缺的無形資產，它代表著一個企業的形象，是一個企業對外發展的窗口。我國保險公司普遍重視企業的品牌效應，對于企業的名稱和企業的文化都具有一定的效益。保險集團的品牌資源，不僅僅是代表著保險集團的業務發展方向和經營范圍，它更是代表著一個企業的對外競爭力以及服務信譽能力。總體上看，保險集團對于具有公共物品性質的資源整合主要是通過無償共享的方式來整合的。
（二）對具有準公共物品性質資源的整合。保險集團具有準公共物品性質的資源主要包括市場的渠道、通用的運營中心、通用的客戶服務中心以及通用的信息技術等。因為保險集團具有準公共物品性質的資源具有一定的交叉性、激勵性與共享性，保險集團對于這些資源的整合必然會帶有一定的有償性。保險集團對于具有準公共物品性質的資源整合主要通過有償共享的方式來整合的。
對于保險集團具有準公共物品性質資源整合的具體方式主要有以下幾方面：首先，對于銷售渠道的有償共享。共享銷售渠道，是指企業在進行銷售業務時通過資源的共享來拉動和帶動其它銷售項目的進展。保險（金融）公司通常是通過銷售渠道的共享，帶動相關保險產品的進展，如：在簽訂相互協議及利益約定的前提下，集團內經營壽險業務的子公司可以銷售車險業務，經營財險業務的子公司也可以銷售壽險產品，經營其他金融業務（如銀行）的子公司可以銷售保險業務，經營保險業務的子公司也可以代銷信用卡業務。其次，對于運營中心的有償共享。共享運營中心，是指保險集團通過構建一個統一的運營后臺，將信息進行共享的方式。這種共享運營平臺的方式，一方面對信息資源的共享及風險的管控有一定的作用，另一方面對于集團成本的控制，競爭力的提升有重要的作用。第三，對于客戶服務中心的有償共享。共享客戶服務中心，是指保險集團通過建立全國統一的客戶服務電話平臺，將集團客戶的資源進行共享的一種方式。對于客戶服務中心的有償共享主要是通過簽訂服務協議的方式來實現的。以中國人壽為例，中國人壽財險在建立之初就與壽險公司簽訂了客戶服務平臺合作協議、壽代產合作協議等。
（三）對具有私人物品性質資源的整合。保險集團具有私人物品性質的資源包括企業的人力資源和企業的資金資源。這些資源具有一定的排他性質，從資源的使用角度上講，這些資源是不可以被同時使用的，這些資源是作為企業競爭力的一部分存在的。保險集團對于具有私人物品性質的資源整合主要是通過權威配置的方式來進行。我國的保險集團在對于企業的人力資源和資金資源的使用上就體現了一定的權威配置，例如：在中國人壽財險成立之初，集團公司從內部選拔了一批管理人才，作為新企業的人力資源，這種資源的利用不僅有利于新企業的快速發展，而且由于調拔的人力對企業的文化有一定的認同，能夠更好的做好溝通與協調的工作。
二、我國保險集團資源整合的必要性
近幾年境內保險業發展經驗表明，多家保險集團資源整合以交叉銷售為先導，取得了顯著的成效。交叉銷售已成為保險集團公司市場競爭和留住客戶的利器，是打造公司核心競爭力的主攻方向之一。我們明顯的感受到，我國保險集團資源整合至少具有兩方面的重要意義。
（一）保險集團進行資源整合是提升綜合競爭力的需要。隨著金融市場的發展，時下各金融企業多在探索多牌照經營、走綜合金融之路，保險集團的資源整合已成為大勢所趨。保險集團通過從戰略資源到具體優勢資源的全方位整合，完善公司治理結構，優化集團管控模式，有利于形成一個發展整體，降低經營成本，提高整體經營效益；有利于在資源和信息方面達到共享的狀態，促使企業抓住機遇，不斷的發展和提升。同時，保險集團在資源整合的過程中可以節約一定的人力成本，集團內部的資源和客戶資源相互融合，將企業的風險降低。
（二）保險集團進行資源整合是滿足客戶需求的必然選擇。我國保險集團進行資源整合是由市場的供求所決定的。隨著經濟的發展和居民可支配收入的提高，消費者越來越關注金融（保險）產品，對金融服務的要求也在不斷的提高，從以往的單一產品需求到現在的多種產品需求。如同零售行業的超市化經營能夠滿足客戶對多樣式日常用品“一次性購足”的愿望，保險（金融）集團公司能夠滿足客戶對壽險、財險、養老金甚至其他金融類產品的多方面需求，在方便客戶、降低客戶選購成本的同時提升客戶的粘著度。
三、我國保險集團資源整合存在的問題
目前，我國保險集團資源整合工作還不完善，還存在著一定的問題，主要表現在以下幾個方面：
（一）執行模式問題。我國保險集團資源整合的落實主要是由子公司進行的，子公司的落實情況將影響著整個集團的發展。我國保險集團資源整合的具體執行者是子公司，子公司在進行資源整合過程中往往會存在一些問題，在執行的方式和力度上會因為自身的利益等因素而產生偏差，不利于保險集團整體資源整合的效果。這種資源整合的偏差主要是由于兩方面原因造成的：一方面，是利己主義作祟，子公司只重視自身的發展利益，擔心“種了別人的田荒了自己的地”，最終忽視了集團整體的利益；另一方面，是由于集團的管理力度不到位，對于資源的整合缺乏完善的規劃、完備的統籌和統一的交互平臺，造成子公司之間、子公司與控股公司之間的信息缺乏有效的溝通，導致信息不流暢，不僅沒有發揮協調效應，反而帶來了許許多多更加深層次的問題，集團的風險增加。
（二）利益分配問題。當前，多數保險集團資源整合工作還停留在制度設計及運營管理等經營模式上，主要采取行政手段、政治意識和感情聯系推進，處于粗放式、低層次的階段，如：通過給各子公司下達專項計劃推進交叉銷售任務的達成。這些措施在資源整合的起步階段能夠產生一定的積極作用，但隨著資源整合的推進，因缺乏合理的利益機制或利益設計不合理，則會出現“表面應承、實際不動”的情況，或成員單位之間開始博弈并相互抵觸。若不及時予以調整，將對以后的資源整合工作產生非常不利的影響。
（三）重視負債資源的整合，對資產資源整合意識不足。保險集團負債管理方面的資源整合主要集中在對于銷售渠道、運營的后臺、客戶服務中心資源的整合。但是，伴隨著經濟環境的不斷變化，同時保險集團自身的不斷強大，保險集團的資產規模在逐步擴大，保險集團資產資源的作用越來越明顯，對于資產資源的整合有利于創造更多的價值。
四、我國保險集團資源整合的具體方法
結合當前保險集團資源整合現狀和存在的問題，我國保險集團可從以下方面深化資源整合工作。
（一）頂層設計資源整合戰略。我國保險集團公司治理結構復雜，各子公司均為獨立法人，發展實力多數不均衡。作為需要各子公司協同作戰的資源整合工作，必須有一個強力的集團從戰略全局運籌推進。境內保險集團公司可以通過對境外金控公司資源整合歷程、關鍵措施和成效等進行調研分析，結合對企業的SWOT分析，制定集團公司的資源整合戰略，對資源整合的重要內容和工作舉措等進行頂層設計。
（二）優先整合銷售平臺。銷售平臺主要包括銷售渠道和客戶資源，集團內資源整合可以銷售平臺整合為先導。保險集團對銷售資源的整合主要分為兩個方面：一方面是集團內各子公司之間銷售資源的整合，另一方面是子公司內部銷售資源的整合。進行銷售資源整合時，需要在打破子公司、部門本位資源保護的同時，優先考慮好利益的分配問題，并確保分配的合理性和科學性。中國人壽集團公司楊明生總裁（2013）指出，抓好資源整合機制建設，關鍵體現在“利益助推、獎懲到位”八字。在銷售資源整合的政策層面，保險集團公司應在充分調研、論證的基礎上，聯合相關成員單位建立起以內部市場化為原則、以集團利益最大化為目標、以考核約束和費用補償為手段的內部利益分配格局。
（三）跟進整合運營平臺。從長遠看，集團內資源整合的效果取決于運營平臺的整合成效。保險公司可通過集團的凝聚力設立統一的后臺運營和服務中心，將資源統一整合到統一的后臺之中，子公司與控股公司簽署協議，確定運營平臺的使用和利益分配等問題。近年來國內的平安保險通過整合運營平臺，“打通天地線”，充分保障業務隊伍直接獲得來自后臺、的支持和幫助，并通過“平安一賬通”滿足客戶保險、銀行、投資等多種理財需求，其整合效果取得了很好的市場效果和行業的認可度。
（四）優化整合產品資源。臺灣金控公司發展規律顯示，銀行、證券、保險在被信任程度上是從高到低，在渠道銷售成本上從低到高。要提高保險公司的信任度，并降低渠道銷售成本，關鍵在于設計適銷對路的標準化產品。筆者在對保險企業競爭力的研究過程中，發現產品和服務對企業競爭力具有持續的推動力。保險集團公司對產品資源的整合主要包括兩個方面：一是對已有產品進行盈利能力分析和市場前景評估，培育適銷對路的重點品牌產品，并集中資源優勢、加大宣傳力度，通過拳頭產品傳導公司的理念與信譽，擴大產品影響力，提升銷售業績。二是推進聯名產品的項目建設，客觀評估產、壽險后臺管理的協同性和差異性，科學制定產品銷售、承保、財務、客服等流程，讓產品符合交叉銷售對應渠道的銷售習慣，從而實現產壽險前后臺資源的有效融合。
（五）同步規劃資產資源整合。保險集團應當重視對集團資產資源的整合，轉變經營方式，改變戰略思想，將資金采取統一配置的方式分配，將資本投資與產業投資相互轉換。近日保監會了《關于保險業支持經濟結構調整和轉型升級的指導意見》，鼓勵創新保險資金運用方式。保險集團資產資源整合主要包括內部整合和外部整合：保險集團利用內部資本市場進行資本資源配置的方式主要有集團內部委托租賃存款、授權費用、間接費用、服務費用、集團內往來代墊款項、集團內部擔保、內部資產置換和股權、集團內部的借貸等；對于資產資源的外部整合主要是通過對共同投標外部投資機會的整合、投資機會的轉換與擴展的整合、投資品種的全球配置與均衡配置的整合來實現的，包括以股權、基金、債權、資產支持計劃等多種形式。
（六）加強資源整合風險管理。在資源整合的同時，風險因素也隨之增加，一些跨領域的風險監管制度一度缺失。當前由中國人民銀行牽頭，銀監會、證監會和保監會相關負責人組成的綜合金融監管協調機制正在建立，綜合金融風險的防范將提上議事日程。在進行資源整合時防范和化解關聯交易、不正當競爭及綜合金融業務等方面的風險，是我國金融保險集團穩健發展的重要因素。保險集團對于資源整合風險管理的主要手段是通過在更高的層面上進行的制度設計、戰略執行、考核和管理，并加強監督檢查和定期自查的力度，以確保保險集團在資源整合的同時實現安全、穩定的增長。
