引論：我們?yōu)槟砹?3篇私募證券投資基金策略范文，供您借鑒以豐富您的創(chuàng)作。它們是您寫作時的寶貴資源，期望它們能夠激發(fā)您的創(chuàng)作靈感，讓您的文章更具深度。

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關(guān)鍵詞：

國內(nèi)私募證券;投資基金;海外對沖基金

一、私募證券投資基金與海外對沖基金的定義分類

私募證券投資基金主要籌資對象集中于小群體，專門面向小群體進(jìn)行半公開性質(zhì)的融資。小群體指的是那些熟悉私募證券投資流程、具有專業(yè)投資經(jīng)驗的群體，這些群體的私募證券投資不受國家投資制度的限制。私募證券投資基金的發(fā)展群體較小，不能對社會所有群體開展融資工作，因此產(chǎn)生的利益也較少。私募證券投資基金分為多種基金種類，私募證券投資基金不以公司上市與否作為籌資的標(biāo)準(zhǔn)，而是根據(jù)公司的證券數(shù)額作為籌資的指標(biāo)。上市企業(yè)投資、有價證券投資與證券附加產(chǎn)品的投資，都可以作為私募證券投資基金的投資。國內(nèi)私募證券投資基金、國內(nèi)私募股權(quán)投資基金、海外對沖基金、海外風(fēng)險投資基金，共同形成完整的投資基金體系。國內(nèi)私募股權(quán)投資基金、海外風(fēng)險投資基金，都屬于非公開籌資的資金發(fā)展模式。而他們所籌集到的投資基金，也全部用于非上市企業(yè)的投資活動中。在投資基金注入到非上市企業(yè)后，私募股權(quán)投資人會根據(jù)自己的意圖展開公司的運(yùn)作活動。在不斷的管理運(yùn)作中非上市企業(yè)的資產(chǎn)會成倍增長，在非上市企業(yè)成為上市企業(yè)后，私募股權(quán)投資人就會從公司撤出自己的投資資金。這種模式的投資一方面能夠規(guī)避眾多的股權(quán)投資風(fēng)險，另一方面也能夠使私募股權(quán)投資人獲得最大的利益收入。這種投資的投資時間段，產(chǎn)生的效果較好。國內(nèi)私募證券投資基金注重穩(wěn)健性投資，與海外對沖基金相比，它的投資策略相對保守、投資產(chǎn)生的利益較小。海外對沖基金主要定義為：金融期貨、金融期權(quán)、金融組織三者通過緊密的聯(lián)合，運(yùn)用對沖交易方式、高風(fēng)險投資方式完成的金融基金投資活動。海外對沖基金運(yùn)用金融杠桿體系作為基金投資的指導(dǎo)體系，具有高風(fēng)險高回報的投資特點。海外對沖基金的投資人具有復(fù)雜的身份特征，他們擁有著雄厚的資產(chǎn)和豐富的投資經(jīng)驗。海外對沖基金投資者的流動資金至少要在數(shù)百萬美元以上，他們的投資活動具有更大的靈活性與更高的風(fēng)險。海外對沖基金作為主要的組織架構(gòu)基金，他們主要通過設(shè)立投資平臺吸引基金注冊用戶來獲得收益，也就是通過吸納高額資金來獲得收益。海外對沖基金具有多種不同的投資策略，主要分為：宏觀投資策略、市場趨勢策略、重大事件變動策略、價值套利策略等。它們可以根據(jù)市場經(jīng)濟(jì)、全球政策的變動情況，適時調(diào)整自身的投資策略。它們的主要投資對象為流動性強(qiáng)、交易量大的投資產(chǎn)品，這種產(chǎn)品會隨著市場的變動產(chǎn)生不同幅度的波動。而海外對沖基金也會制定一系列的風(fēng)險管理措施，保障投資者的資金安全。大多數(shù)海外對沖基金投資機(jī)構(gòu)都設(shè)有專業(yè)的風(fēng)險管理團(tuán)隊，運(yùn)用先進(jìn)的風(fēng)險管理技術(shù)對投資資金進(jìn)行監(jiān)控。國內(nèi)證券市場相比于國外證券市場而言，缺乏良性的交易機(jī)制進(jìn)行引導(dǎo)。由于私募證券投資基金不受基金法律的保護(hù)，而私募證券投資基金也不存在多頭交易機(jī)制;因此私募證券投資基金想要轉(zhuǎn)變?yōu)楹Ｍ鈱_基金，還存在著多方面的難題。私募證券投資基金沒有盈虧相抵、資產(chǎn)套現(xiàn)的股指交易合同，也不存在股票選擇權(quán)金融工具，所以其真正的融資渠道與融資范圍非常小。私募證券投資基金自身的缺陷、基金法律的限制，都會阻礙私募證券投資基金的發(fā)展。

二、金融產(chǎn)品交易合約與低位買回低位賣出機(jī)制的缺失

使私募證券投資基金不能抵御證券市場的系統(tǒng)風(fēng)險海外對沖基金也屬于私募型證券基金，它與國內(nèi)的私募證券投資基金，有著相同的投資方式與投資產(chǎn)品。但海外對沖基金最明顯的特征是，它通過多種投資方式的綜合，來降低某一項投資產(chǎn)品所產(chǎn)生的風(fēng)險。這種方向相反、數(shù)量相當(dāng)、盈虧相抵的投資方式，能夠有效規(guī)避市場中的不確定因素。但目前我們所說的海外對沖基金，有一部分采用盈虧相抵的投資方式，另一部分采用其他的投資方式。但各種投資方式間可以進(jìn)行自由的轉(zhuǎn)換，非對沖投資方式可以轉(zhuǎn)化為對沖投資方式，對沖投資方式也可以轉(zhuǎn)化為非對沖投資方式。多種投資方式的綜合運(yùn)用，能夠降低市場、國家政策等非穩(wěn)定因素造成的風(fēng)險，卻不能降低穩(wěn)定因素造成的風(fēng)險。目前我國私募證券投資基金所存在的風(fēng)險，大多是穩(wěn)定因素風(fēng)險;而歐美發(fā)達(dá)國家的海外對沖基金所存在的風(fēng)險，大多為非穩(wěn)定因素風(fēng)險。非穩(wěn)定因素風(fēng)險在海外對沖基金風(fēng)險中占有75%的比例，而穩(wěn)定因素風(fēng)險只占有其中的25%。我國并未推行債券利率市場化，那些債券公司并不能享受與銀行同等的待遇。因此債券利率的波動對我國居民與企業(yè)的影響較小，債券融資并不存在較大的收益或虧損狀況，因此也不需要采用盈虧相抵的對沖投資方式予以支持。但隨著我國金融行業(yè)的迅速發(fā)展，債券利率市場化已成為行業(yè)發(fā)展的必然趨勢。因此盈虧相抵的對沖投資方式也會逐漸應(yīng)用在我國的債券投資市場中。我國的私募證券投資基金不存在盈虧相抵、資產(chǎn)套現(xiàn)的股指交易合同，也沒有配備相應(yīng)的多頭交易機(jī)制。所以私募證券投資基金只能投入金融市場獲得利潤，不能有效規(guī)避市場風(fēng)險。在證券交易市場交易產(chǎn)品股指下降的情況下，私募證券投資基金不能依托其他的交易產(chǎn)品來獲得相應(yīng)的利潤，也就不能規(guī)避穩(wěn)定因素所帶來的投資風(fēng)險。而海外對沖基金由于采用多頭交易的投資策略，它能夠通過方向相反、數(shù)量相當(dāng)、盈虧相抵的對沖投資，來規(guī)避穩(wěn)定因素所產(chǎn)生的風(fēng)險。海外對沖基金統(tǒng)計分析表明：上世紀(jì)90年代至2000年間，海外對沖基金的債券利率低于標(biāo)準(zhǔn)普爾股票價格指數(shù)，而自從2000年后，海外對沖基金的債券利率迅速上漲，成為全球投資基金的主要盈利產(chǎn)品。海外對沖基金分為很多不同的種類，不同投資者可以根據(jù)自身的投資策略、投資喜好，來選擇適合自己的投資項目。海外對沖基金與私募證券投資基金一樣，也有很多的非多頭交易投資項目。這些非多頭交易投資項目不以規(guī)避穩(wěn)定投資風(fēng)險，作為主要的投資目的，而以穩(wěn)健的投資收益作為主要投資目標(biāo)。國內(nèi)的私募證券投資基金在不具備低位買回低位賣出機(jī)制的前提下，它無法利用多頭交易投資方式進(jìn)行金融投資;也不可能通過選擇不同的投資策略，來規(guī)避存在的穩(wěn)定投資風(fēng)險。通過對國內(nèi)私募證券投資基金債券利率分析，我們得出：相比于海外對沖基金的債券利率，國內(nèi)私募證券投資基金債券利率的穩(wěn)定性，要低于國內(nèi)普爾股票價格指數(shù)的債券利率;但國內(nèi)私募證券投資基金不具備低位買回低位賣出機(jī)制，也沒有多頭交易的對沖支持，所以國內(nèi)私募證券投資基金債券利率，仍舊高于海外對沖基金的債券利率，也就是說國內(nèi)私募證券投資基金債券所產(chǎn)生的波動更大。在穩(wěn)定風(fēng)險因素到來的時候，國內(nèi)私募證券投資基金受到的影響更大。目前我國頒布新的證券公司債券融資管理辦法，針對國內(nèi)私募證券投資基金不具備低位買回低位賣出機(jī)制、不存在多頭交易對沖工具的情況，進(jìn)行制度上的開放與改革。自從國家推出盈虧相抵、資產(chǎn)套現(xiàn)的股指交易合同以后，國內(nèi)私募證券投資基金能夠利用多頭交易機(jī)制、盈虧相抵的對沖方式投資，將自身投資的股票、基金分布在不同的產(chǎn)品上。各種股票、基金的綜合投資，能夠緩沖單一投資投資所面臨的穩(wěn)定風(fēng)險，私募證券投資也可以采用適當(dāng)?shù)耐顿Y策略規(guī)避穩(wěn)定的投資風(fēng)險。但目前針對私募債券投資基金的股指交易合同，還沒有得到國家部門的批準(zhǔn)，所以募債券投資基金只能通過融資其他債券，進(jìn)行風(fēng)險的規(guī)避。隨著國家政策的逐步落實，國內(nèi)私募證券投資基金逐步向海外對沖基金方向演變。

三、不健全的低位買回低位賣出機(jī)制使私募證券投資基金難以發(fā)揮對沖基金的高杠桿效用

私募證券投資基金根據(jù)投資人、投資形式的不同，可以分為私人投資、合伙投資、投資公司投資、錢物交易投資、技術(shù)交易投資等多種投資。錢物交易投資和技術(shù)投資的投資對象可以是個人，也可以是多人或者公司。通過雙方的合同協(xié)定，合伙人可以投入物質(zhì)資源、技術(shù)，來獲得相應(yīng)的經(jīng)濟(jì)利益;也可以用資金來交換其他群體的物質(zhì)資源與技術(shù)資本。合伙投資指的是多種投資人聯(lián)合出資，以合伙人的形式對公司的發(fā)展進(jìn)行管理的投資方式。投資公司投資指的是企業(yè)用投資資金建立投資公司，投資公司對各種投資人的資本進(jìn)行協(xié)調(diào)管理，對最終產(chǎn)生的收益協(xié)調(diào)分配。隨著盈虧相抵、資產(chǎn)套現(xiàn)的股指交易合同的推出，私募證券投資基金能夠通過都難以通過購買其他的融資產(chǎn)品，來降低自身融資的風(fēng)險。對于個人私募證券投資基金來說，投資人要想從銀行獲得相應(yīng)的貸款，只能通過財產(chǎn)抵押的方式完成。但商業(yè)銀行不接受個人財產(chǎn)抵押，只接受國有債券抵押的貸款。合伙投資、投資公司投資的融資，銀行只接受虛擬產(chǎn)品的抵押貸款，比如：合伙投資人、投資公司投資人可以將公司所持有的期貨、股票、股權(quán)抵押給銀行，也可以通過購買國債來獲得相應(yīng)的貸款。但目前國內(nèi)私募證券投資基金的融資人，大多都有足夠的期貨、股票、股權(quán)來支付給銀行，他們從事的私募證券投資基金也為高風(fēng)險融資。因此我們得出：個人、合伙投資人、投資公司投資人很難從銀行手中獲得想要的貸款投資，也不可能利用銀行貸款進(jìn)行對沖投資活動。所以國內(nèi)私募證券投資基金不可能模仿海外對沖基金的投資模式，從杠桿投資效應(yīng)中獲得巨額利潤。

四、資本項目的不完全開放使國內(nèi)私募證券投資基金難以涉足國際金融市場

由于我國內(nèi)部資本市場并不是全部對外開放，因此國內(nèi)資本投資人要想從境內(nèi)獲得資金，進(jìn)行海外投資是非常困難的。而國內(nèi)只有中外合資投資公司，具有海外資本投資資格。如今國內(nèi)的海外資本投資，主要還是以銀行部門、各種理財基金部門為主。若募證券投資基金沒有取得國內(nèi)基金準(zhǔn)入資格，也不能進(jìn)入海外資本投資市場進(jìn)行投資活動。與此同時歐美等發(fā)達(dá)國家金融投資是完全開放的，他們能夠?qū)㈤_放的資本項目投入國際市場，國際市場也會回報給他們同樣豐厚的經(jīng)濟(jì)利益。通過統(tǒng)計國際多頭交易投資基金的種類，我們得出：全球宏觀型多頭交易投資基金、發(fā)展中國家多頭交易投資基金規(guī)模，占全球多頭交易投資基金的的30%以上;還有其他金額較小的多頭交易投資基金充斥其中，一起構(gòu)成海外資本投資的整體。而私募證券投資基金只能用于國內(nèi)的金融投資活動，而且在金融市場發(fā)生不穩(wěn)定波動的過程中，國內(nèi)私募證券投資基金不能采取適當(dāng)?shù)拇胧┻M(jìn)行風(fēng)險規(guī)避。同時他們的投資活動不受到國家基金法律的保護(hù)，法律的不穩(wěn)定變動甚至?xí)顾麄冊馐芫薮蟮慕?jīng)濟(jì)損失。因此我們得出：我國內(nèi)部市場的不完全開放制度，嚴(yán)重制約國內(nèi)私募證券投資基金的海外擴(kuò)張活動。隨著國家政策的不斷調(diào)整，各種阻礙國內(nèi)私募證券投資基金的制度因素也會發(fā)生改變。總而言之國內(nèi)私募證券投資基金的投資環(huán)境正在逐漸好轉(zhuǎn)，私募證券投資基金正在向海外對沖基金方向轉(zhuǎn)變。

五、結(jié)束語

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海外之所以將此類投資于證券及其衍生工具的私募型基金稱之為對沖基金；是因為這些基金在最初都采取了對沖的交易方式規(guī)避市場風(fēng)險，隨著時間的推移，今天我們所謂的對沖基金并非都采取對沖手段，但如果完全不能進(jìn)行對沖交易的私募證券投資基金也很難稱得上是對沖基金。建立投資組合可以降低非系統(tǒng)風(fēng)險，卻不可以消減系統(tǒng)風(fēng)險。目前我國股市價格波動幅度大，系統(tǒng)風(fēng)險約占市場風(fēng)險的65%，而美國等發(fā)達(dá)國家大部分只占30%，因此，對國內(nèi)股票的系統(tǒng)風(fēng)險進(jìn)行對沖十分必要與迫切。在債券市場上，由于國內(nèi)還未實行利率市場化，債券的收益率波動較小，還未形成對債券類對沖工具的強(qiáng)烈需求，但是利率市場化是中國金融開放與創(chuàng)新的必然趨勢，對這方面工具的需求也將日益暴露出來。由于缺乏金融期貨等對沖工具及賣空機(jī)制，國內(nèi)的私募證券投資基金只能在單邊上升市場中獲利，而在證券市場的單邊下降趨勢中無法規(guī)避系統(tǒng)風(fēng)險帶來的損失，不能如同海外對沖基金一樣，在雙邊市中同時獲利。表1對不同類型對沖基金的波動率進(jìn)行了比較。

從表1可以看出，采用了對沖交易規(guī)避證券市場系統(tǒng)風(fēng)險的對沖基金，除做空傾向基金和新興市場基金外，其他的收益波動性都遠(yuǎn)不及標(biāo)準(zhǔn)普爾指數(shù)基金，而它們的Sharpe指數(shù)卻基本高于標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)基金。

由圖1可以看出全球?qū)_基金的收益率雖然沒有明顯優(yōu)于標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)，而且在1998年到2002年之間還低于普爾指數(shù)，但是從1999年開始卻優(yōu)于道瓊斯全球指數(shù)，且它的波動性遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)與道瓊斯全球指數(shù)。

由于不同投資者和基金經(jīng)理人的風(fēng)險偏好和投資策略不同，目前海外就對沖基金種類愈加細(xì)分，有許多種類的對沖基金與國內(nèi)私募證券投資基金一樣不采用對沖手段控制投寸、鎖定風(fēng)險。不同的是，國內(nèi)的私募證券投資基金長期以來受制于缺乏可用以對沖風(fēng)險的賣空機(jī)制和金融工具，如股指期貨和債券期貨等，無論私募基金欲采取何種投資策略，在客觀上都不允許其對證券組合的系統(tǒng)風(fēng)險進(jìn)行對沖。圖2是2001年7月底到2006年12月底國內(nèi)私募證券投資基金收益率與新華富時A指的比較。

和海外的情況相同，國內(nèi)私募證券投資基金收益率的波動性也小于大盤指數(shù)，但是，由于國內(nèi)私募證券投資基金缺乏海外對沖基金規(guī)避風(fēng)險的對沖工具，因此其較海外對沖基金經(jīng)受著更大的波動性，同時，當(dāng)系統(tǒng)風(fēng)險到來時只能被動地接受損失。

2006年推出的《證券公司融資融券業(yè)務(wù)試點管理辦法》和即將問世的滬深300股指期貨，填補(bǔ)了國內(nèi)無對沖機(jī)制和對沖金融工具的空白。國內(nèi)私募證券投資基金可以通過向證券公司辦理融資融券業(yè)務(wù)以對沖基金資產(chǎn)中的部分股票、共同基金和債券的風(fēng)險頭寸，滬深300股指期貨的推出使我們?yōu)樗侥甲C券投資基金中的部分成分股票的系統(tǒng)風(fēng)險進(jìn)行對沖成為的可能。由于國債“327”事件，國內(nèi)的債券期貨遲遲未再推出，因此，近期想要為私募證券投資基金中債券的利率風(fēng)險進(jìn)行對沖只能通過融資融券。無疑，融資融券和金融期貨的陸續(xù)推出，通過允許讓私募證券投資基金中部分種類金融資產(chǎn)的風(fēng)險進(jìn)行對沖，使國內(nèi)的私募證券投資基金逐步向真正的對沖基金演進(jìn)。

二、不完全的賣空機(jī)制使私募證券投資基金難以發(fā)揮對沖基金的高杠桿效用

從組織形式上來劃分，我國目前的私募證券投資基金主要有三種類型。一種是契約型，主要是指通過契約的形式維系各參與人之間的關(guān)系的私募基金形式。另一種是合伙型，通過投資者和管理者的共同出資，形成合伙性質(zhì)的組織形式來運(yùn)作。再一種是公司型，是通過按《公司法》成立的投資公司來協(xié)調(diào)各參與人之間關(guān)系的私募基金形式。在《證券公司融資融券業(yè)務(wù)試點管理辦法》出臺前，以上三種形式的私募證券投資基金都難以通過向其他金融機(jī)構(gòu)融資來放大自身的投資杠桿倍數(shù)。契約型的私募證券投資基金只能以個人名義向銀行申請貸款，但是，目前國內(nèi)商業(yè)銀行對個人除開立了住房、汽車、消費和助學(xué)貸款外，只允許個人以憑證式國債做質(zhì)押貸款。對于合伙與公司型的企業(yè)法人，目前國內(nèi)商業(yè)銀行對其通過不動產(chǎn)的抵押和動產(chǎn)的質(zhì)押來發(fā)放貸款，如憑證式國債、股權(quán)和股票的質(zhì)押貸款。但是對于經(jīng)營高風(fēng)險的私募證券投資基金法人來說，其很難滿足銀行的其他要求，因此，合伙與公司型的私募證券投資基金法人要獲得銀行貸款以進(jìn)行杠桿投資在現(xiàn)行的法律制度框架下幾乎是不可能的。2005年，Van對沖基金國際顧問公司統(tǒng)計了截至2004年底各種不同類型對沖基金，在投資過程中通過賣空交易使用杠桿放大倍數(shù)的程度，調(diào)查的結(jié)果如表2所示。

由表2可以看出，海外對沖基金通過賣空機(jī)制使用杠桿的倍數(shù)一般在兩倍以下，但也有30%的對沖基金的杠桿倍數(shù)在兩倍以上。根據(jù)《融資融券試點交易實施細(xì)則》，投資者融資買入證券和融券賣出時，保證金比例都不得低于50%，這一細(xì)則將國內(nèi)私募證券投資基金的杠桿倍數(shù)控制在兩倍以下，限制了基金根據(jù)自身投資策略縮放杠桿倍數(shù)的自由度。考慮到國內(nèi)對證券公司開展融資融券業(yè)務(wù)仍處于試點起步階段，隨著證券公司控制風(fēng)險能力的增強(qiáng)，業(yè)務(wù)發(fā)展的成熟，保證金比率有可能逐步下降，國內(nèi)私募證券投資基金的可控杠桿倍數(shù)將放大。

三、資本項目的不完全開放使國內(nèi)私募證券投資基金難以涉足國際金融市場

在我國的資本項目還沒有對外完全開放之前，唯一能以境內(nèi)資本合法投資海外資本市場的也只有合資格境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者(QualifiedDomesticnstitutionalInvestors，QDII)，目前獲批的機(jī)構(gòu)只有商業(yè)銀行、保險公司、基金公司和全國社保基金。國內(nèi)經(jīng)營私募證券投資基金的機(jī)構(gòu)短期內(nèi)要想合法涉足海外資本市場幾乎不可能。而在美國等一些發(fā)達(dá)金融市場中，正是由于開放的資本項目，才會產(chǎn)生游走于國際資本市場的索羅斯的量子基金和堅持在全球金融市場進(jìn)行價值投資的巴菲特。圖3是Van對沖基金國際顧問公司對1995年到2004年國際對沖基金種類占比的統(tǒng)計。

圖3中全球宏觀型對沖基金和新興市場型對沖基金都是主要將投資定位于全球金融市場的對沖基金，且其他類型的對沖基金對海外資本市場的投資比例也不可小覷。只能投資于國內(nèi)金融市場的私募證券投資基金，受一國經(jīng)濟(jì)、政治和法律法規(guī)的影響較大，無法通過分散投資于不同市場規(guī)避這些風(fēng)險。不完全開放的資本市場也是障礙國內(nèi)私募證券投資基金成為真正的對沖基金的一道門檻。

四、法律法規(guī)的空白不能保障國內(nèi)私募證券投資基金與海外對沖基金相同的合法地位

1949年，世界上第一只對沖基金在美國誕生，半個多世紀(jì)后，美國依然是世界上對沖基金經(jīng)營最活躍、法律法規(guī)最健全的國家之一。在美國，并沒有通過專門針對對沖基金的法律，而是利用涉及投資行業(yè)的多項法律法規(guī)中的豁免條款給予其合法地位與相應(yīng)監(jiān)管的，即滿足豁免條款的對沖基金可以免于如在證券交易委員會注冊登記及向公眾披露基金信息等一系列共同基金必須遵守的條款。這些豁免條款主要包括對投資者的人數(shù)、資格及銷售渠道的限制。涉及規(guī)范與保護(hù)對沖基金的美國法律主要有1933年的證券法、1940年的投資公司法和投資顧問法、1997年的稅收減免法案、1936年制定，1974年修訂的商品交易法及各州的藍(lán)天法等。

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但是有兩點疑問是無法回避的：第一，私募基金究竟應(yīng)該以何種身份出現(xiàn)，是“證券咨詢機(jī)構(gòu)”還是“資產(chǎn)管理公司”?抑或借道信托乃至券商理財產(chǎn)品?這些路似乎都能走但又都有些彎彎繞。第二，私募基金的風(fēng)險無疑很大，在我國投資者普遍不成熟、證券市場本身系統(tǒng)性風(fēng)險較高的情況下，開放式基金尚且屢屢引發(fā)管理層不安，私募基金的監(jiān)管該如何進(jìn)行?

然而，不管質(zhì)疑之聲多么響亮，我們還是可以看見這股力量正在迅速地膨脹，越來越走向前臺。

法規(guī)活口

事實上，私募基金最近幾年在我國經(jīng)濟(jì)體系中一直存在，經(jīng)常體現(xiàn)為契約、合伙、信托、投資公司等法律形式。

私募基金規(guī)模很龐大，投資領(lǐng)域也很廣泛。在《證券投資基金法》起草、審議過程中，也一度將法律適用范圍確定為所有基金，既包括證券投資基金，也包括股權(quán)(產(chǎn)業(yè))投資基金、風(fēng)險投資基金；將基金按募集方式分為公募基金、私募基金，分別規(guī)定。但終因適用范圍太大，條文太復(fù)雜，牽涉部門利益太多而作罷，最終通過的《證券投資基金法》只調(diào)整證券投資基金，并且刪除了對私募證券投資基金的具體規(guī)定，只在附則中原則規(guī)定“基金管理公司或者國務(wù)院批準(zhǔn)的其他機(jī)構(gòu)，向特定對象募集資金或者接受特定對象財產(chǎn)委托從事證券投資活動的具體管理辦法，由國務(wù)院根據(jù)本法的原則另行規(guī)定”。為私募證券投資基金留下一個活口。

而要讓這個“活口”成為突破口，首先要完備以下這些因素。

首先是定義投資者資質(zhì)。2007年3月1日，銀監(jiān)會頒布的《信托公司管理辦法》以及《信托公司集合資金信托計劃管理辦法》正式實施，辦法定義了合格投資者，資產(chǎn)總額200萬元以上、基金認(rèn)購額為100萬元以上等。與界定合格投資人問題相關(guān)的，是對投資者“買者自負(fù)”的風(fēng)險教育，以防一旦愿景成為泡影、投資者重回熟悉的“上訪之路”。

其次是募集方式。絕對不能像贊利金這樣通過類似“傳銷”模式招徠資金，也不應(yīng)該通過廣播、電視、報刊及其他公共媒體推銷，更不能采用“陌CALL”方式，在向投資者推介具體基金產(chǎn)品前應(yīng)已確認(rèn)其為合格的投資者。

最后，私募證券投資基金應(yīng)該實行備案制，得到監(jiān)管當(dāng)局對備案產(chǎn)品的認(rèn)可。此外，具體基金產(chǎn)品投資策略和標(biāo)的，在法律文件中訂明，并在投資者簽署法律文件前向其充分披露。如沒有充分證據(jù)表明基金管理者已經(jīng)充分披露風(fēng)險信息，一切責(zé)任由基金公司負(fù)責(zé)。

在此基礎(chǔ)上，有關(guān)專家還認(rèn)為私募基金要陽光化，勢必要借用剛剛通過的有限合伙制度。

有限合伙制度規(guī)定，有限合伙人只以投入合伙的資產(chǎn)為限，承擔(dān)有限責(zé)任，但也不得參與合伙企業(yè)的經(jīng)營管理。在以有限合伙形式運(yùn)作私募基金時，基金投資人作為有限合伙人投入合伙財產(chǎn)，基金經(jīng)理人作為一般合伙人投入合伙財產(chǎn)，共同形成私募基金。基金資產(chǎn)在運(yùn)用上是獨立的，但在承擔(dān)責(zé)任時又是與基金經(jīng)理人的財產(chǎn)不獨立的。基金經(jīng)理人以一般合伙人的身份負(fù)責(zé)私募基金的投資和管理事務(wù)，并對基金債務(wù)承擔(dān)無限連帶補(bǔ)充責(zé)任。

有限合伙式私募基金實際上是一個有限合伙，投資人是私募基金的一般合伙人，基金資產(chǎn)是合伙財產(chǎn)。有限合伙中一般合伙人和有限合伙人的權(quán)利、義務(wù)配置、其內(nèi)在的平衡機(jī)制卻非常適合私募基金的運(yùn)作。

制度創(chuàng)新

制度尚未健全，但私募基金實際上已經(jīng)在大規(guī)模行動中。

據(jù)《二十一世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道》披露，2007年1月22日，受托人為華寶信托的“千足金――華佳結(jié)構(gòu)化證券投資信托”募集成立，這意味著在停發(fā)接近兩個月以后，首只私募信托產(chǎn)品成功募集。進(jìn)入2月，通過信托形式募集的私募基金遍地開花。2月2日，“千足金――華創(chuàng)結(jié)構(gòu)化證券投資信托”募集成立；2月8日，“睿信證券投資信托”成立；類似產(chǎn)品還有“億龍中國2期證券投資信托”、“大臧金－瑞華結(jié)構(gòu)化證券投資信托”，“PUREHEART中國成長二期信托”以及“赤子之心(中國)2期信托”等4只私募基金。

借道信托讓私募基金走上前臺已經(jīng)成為業(yè)內(nèi)的共識，而這種借道也自有其制度上的創(chuàng)新。

以“千足金――華創(chuàng)結(jié)構(gòu)化證券投資信托”為例，其成立公告顯示，截至2月2日成立時止，“千足金――華創(chuàng)結(jié)構(gòu)化證券投資信托”信托總規(guī)模為9075萬元，其中一股受益人投入的資金約為3000萬元。按照相關(guān)的契約規(guī)定，“優(yōu)先受益人享有信托計劃的優(yōu)先分配權(quán)，即無論信托計劃運(yùn)作是否盈利，一般受益人的資金都將用于保障優(yōu)先受益人的本金和收益安全”。值得注意的是，“一般受益人”即募集基金的管理公司自身，而“優(yōu)先受益人”則是投資者，通過這個手段，部分地實現(xiàn)了“保底”的概念。

這種模式和券商集合理財中的“安全墊”模式接近，至今絕大部分券商集合理財產(chǎn)品中都要求券商本身投入一定比例的資金。如果投資虧損，券商投入的部分資金需用于彌補(bǔ)投資人的虧損。

有關(guān)人士表示，我國私募基金的存量在3000億元左右，通過不斷“陽光化”，2007年可望有大約800億元私募基金加入股市。

引入正途

私募基金的規(guī)模龐大，與其任其存在于灰色地帶，不如引導(dǎo)其進(jìn)入正道并加以監(jiān)督，這已經(jīng)成為基金立法者的一個比較一致的想法。

《投資基金法》起草工作小組組長王連洲就曾公開表示，私募基金之所以能發(fā)展到這樣的規(guī)模，是因為有著強(qiáng)大的投資理財?shù)男枨蟆＿@個需求是多元化的，很難強(qiáng)行禁止。既然如此，還不如承認(rèn)它，讓它從地下走向地上，公開化、合法化，通過有效監(jiān)管使它規(guī)范發(fā)展。

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二、證券投資基金發(fā)展存在的問題

證券投資基金得到越來越多的青睞與關(guān)注，在其穩(wěn)步發(fā)展的過程中，同樣存在諸多問題，這些問題表現(xiàn)在以下方面：1．證券市場金融產(chǎn)品單一，導(dǎo)致投資范圍與選擇有限。目前我國證券投資產(chǎn)品較少，而基金管理人由于資本利益等原因往往傾向于股票，未能良好的貫徹“多元投資，分散風(fēng)險”的原則。2．證券投資基金的理性投資被上市公司的盈利能力制約。目前我國證券投資公司規(guī)模相對來說較小，盈利能力較差，不具投資價值，且往往在投資方面“扎堆”選擇股票，導(dǎo)致證券投資基金的資產(chǎn)組合雷同。3．證券投資基金監(jiān)管體系不夠健全。雖然自1997年以來，我國頒布了諸多法律條文以規(guī)范證券投資基金市場，但現(xiàn)有的法律法規(guī)仍不能滿足發(fā)展迅速的基金規(guī)范需要，尚未建立較為完善的基金監(jiān)管法律體系。4．證券投資基金內(nèi)部組織管理結(jié)構(gòu)存在諸多問題。如基金持有人大會虛置問題、基金管理人的道德風(fēng)險問題、基金激勵機(jī)制缺乏問題、基金托管人地位獨立性等問題，而以上問題會影響基金投資及選擇，不利于基金良好發(fā)展。

三、證券投資基金發(fā)展優(yōu)化策略

1．創(chuàng)新金融產(chǎn)品，豐富證券投資基金市場。針對目前證券市場金融產(chǎn)品單一的問題，要加大金融產(chǎn)品的創(chuàng)新力度，探索研究基金投資人民幣遠(yuǎn)期交易及利率期貨、匯率期貨等金融衍生產(chǎn)品的方式，同時拓寬投資渠道，擴(kuò)大投資范圍，豐富投資方式，堅持“多元化投資”原則，為投資提供更多選擇。2．轉(zhuǎn)變投資觀念，引導(dǎo)基金投資者理性投資。要轉(zhuǎn)變基金投資觀念，投資者應(yīng)認(rèn)識到基金投資的意義，淡化時機(jī)選擇，強(qiáng)調(diào)長期持有，不應(yīng)抱著追逐暴利的心態(tài)投資基金，充分基金類型，理性投資。3．完善監(jiān)管體系，提供有效制度保障。根據(jù)證券投資基金發(fā)展的新形式新情況，盡快建立健全法律體系，予以適時保障。同時要加強(qiáng)政府職能部門的監(jiān)管，切實履行監(jiān)管責(zé)任，提高監(jiān)管水平與效率。基金托管人也應(yīng)履行其監(jiān)督職責(zé)，充分發(fā)揮其基金持有人的作用，監(jiān)管基金管理人。4．加強(qiáng)內(nèi)部管理，做好組織及人員監(jiān)管。證券投資基金公司內(nèi)部的管理，應(yīng)遵循相關(guān)法律法規(guī)及規(guī)章制度，建立健全各職能部門，各司其職，一方面，加強(qiáng)基金管理人的職業(yè)道德建設(shè)，解決基金的委托問題；另一方面，從制度上著手，可通過完善獨立董事制度、設(shè)立持有人大會常設(shè)機(jī)構(gòu)等手段，切實加強(qiáng)基金持有人的實際權(quán)力，并形成“基金董事”的制衡力量，以加強(qiáng)對基金管理公司高級管理人員的約束。

四、結(jié)語

證券基金投資的蓬勃發(fā)展帶來良好的經(jīng)濟(jì)效益，但在市場經(jīng)濟(jì)中，如何把握好方向，促進(jìn)其更好更快的發(fā)展———不但要從思想上轉(zhuǎn)變，也要創(chuàng)新基金投資產(chǎn)品，豐富投資市場，更要從制度上予以保障與規(guī)范，加強(qiáng)管理，方能更好的服務(wù)于大眾。

作者:劉有錦 單位:南京證券股份有限公司鹽城分公司

參考文獻(xiàn)：

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因此，“一基獨大”導(dǎo)致市場穩(wěn)定性下降，也是市場暴漲暴跌的根源。

首先，基金投資理念和策略雷同，交叉持股現(xiàn)象較為嚴(yán)重，羊群效應(yīng)容易引發(fā)對股價的助漲助跌。

其次，由于基金與券商保持著較好的業(yè)務(wù)關(guān)系，基金往往會盡可能增加交易量。隨著基金規(guī)模的增長，大筆買賣會導(dǎo)致股價波動加劇。

第三，在相對收益理念的指導(dǎo)下，基金經(jīng)理追求短期業(yè)績排名的做法，會影響其理念的堅持，增加投機(jī)性操作。季度末基金之間的互相砸盤行為，也會在很大程度上干擾股價運(yùn)行。

第四，開放式基金申購贖回的制度性設(shè)計令基金被動增減倉位導(dǎo)致漲時助漲、跌時助跌。

第五，股指期貨推出之前，市場缺乏對沖工具，當(dāng)基金不看好大勢的時候，只能采取被動減倉行為，加大市場的波動。

“一基獨大”催生新股發(fā)行泡沫風(fēng)險

“一基獨大”另一個負(fù)面效應(yīng)是導(dǎo)致新股發(fā)行價格嚴(yán)重偏高。

當(dāng)前主板市場發(fā)行新股市盈率高達(dá)50－60倍的比比皆是，創(chuàng)業(yè)板更是“高燒”得厲害，這種現(xiàn)象不利于A股市場健康發(fā)展，新股市盈率越發(fā)越高的現(xiàn)象也引發(fā)了業(yè)界人士深層次的思考。而以證券投資基金為代表的主流機(jī)構(gòu)詢價越詢越高，直接助推了新股發(fā)行泡沫。

業(yè)內(nèi)人士指出，承銷商與詢價機(jī)構(gòu)互相通氣、詢價機(jī)構(gòu)報價草率，導(dǎo)致新股定價屢創(chuàng)新高。

媒體報道稱，基金作為機(jī)構(gòu)投資者是參與新股網(wǎng)下配售的主要力量之一，但是目前基金公司參與新股詢價只是“走走過場”。如果有新股發(fā)行，基金公司負(fù)責(zé)該行業(yè)的研究員出席推介會并報價。多數(shù)情況下，報價由研究員自行決定，基金公司內(nèi)部缺乏討論，更沒有深入研究公司的價值。研究員確定價格的方法也十分簡單，只是參考承銷商提供的賣方報告。

有業(yè)內(nèi)人士指出，參與詢價的各家機(jī)構(gòu)做出每一次新股報價，都直接影響IPO公司資產(chǎn)的定價的合理性，并影響廣大投資者的投資意向和經(jīng)濟(jì)利益。新股詢價，責(zé)任重大，但是無理報價、關(guān)系報價、人情報價還是經(jīng)常出現(xiàn)。究其本質(zhì)原因，還是“一基獨大”的惡果。

“一基獨大”不利于多元化投資理念

我們認(rèn)為，“一基獨大”對于證券市場穩(wěn)定的最大負(fù)面效應(yīng)在于不利于形成多元化的投資理念。

盡管證券投資基金倡導(dǎo)價值投資理念，但事實上基金不可能做到真正意義上的價值投資。這是因為從基金的投資目標(biāo)來看，都是追求超越基準(zhǔn)指數(shù)的相對投資收益而并非絕對收益。然而，事實上，當(dāng)“一基獨大”的格局形成后，雖然單只基金從個體上存在獲取超額收益的機(jī)會，但基金整體收益必然趨于市場平均收益水平，基金作為一個整體很難取得超越市場平均水平的收益率。

而對于基金投資者而言，持有理財產(chǎn)品的目的是獲得投資回報、戰(zhàn)勝通脹，而非獲取超額收益。這和基金的投資理念存在著一定的差異。

我們認(rèn)為，成熟的證券市場應(yīng)當(dāng)包容多元化的投資理念，而這絕非是證券投資基金一類投資主體所能夠承擔(dān)的。盡管近年來基金產(chǎn)品創(chuàng)新不斷，分級基金、量化基金不絕于耳，但真正運(yùn)作之后，投資者會發(fā)現(xiàn)，他們?nèi)砸垣@取超額收益為目標(biāo)。只有打破“一基獨大”的局面，市場才會迎來真正的投資理念多元化的時代。

我們注意到，與證券投資基金追求相對收益不同，以追求絕對收益為主要目標(biāo)的陽光私募基金在過去的兩年間取得了不錯的投資收益。2009年，排名居首的陽光私募基金廣東新價值，其2009年收益率高達(dá)190％，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過公募基金冠軍華夏大盤增長基金的投資收益。而在2008年熊市中，排名居首的陽光私募基金金中和取得了20％的正回報，也超過了全部證券投資基金的表現(xiàn)。

當(dāng)然，陽光私募業(yè)績分化比較嚴(yán)重，存在一些表現(xiàn)較差的管理人。但整體而言，追求絕對收益的私募基金已經(jīng)在實戰(zhàn)中體現(xiàn)出一定的優(yōu)勢，從而贏得了高端投資人的信任與尊重。

對策：發(fā)展陽光私募、打破公募壟斷

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投資基金的結(jié)構(gòu)就是協(xié)調(diào)基金相關(guān)利益方之間經(jīng)濟(jì)關(guān)系的一套制度安排。契約型基金的相關(guān)利益方，包括基金持有人、基金管理人和基金托管人。基金持有人與管理人和托管人之間的關(guān)系主要為信托關(guān)系，只是在不同的契約模式中存在不同的表現(xiàn)形式。契約型基金的結(jié)構(gòu)包括相互關(guān)聯(lián)的三個方面:一是控制權(quán)的分配與行使，即基金資產(chǎn)的管理權(quán)、保管權(quán)和收益處分權(quán)在信托關(guān)系下，于基金相關(guān)利益方之間的分配。它主要解決三個問題:由誰通過何種方式代表分散的基金持有人的利益?如何安排基金管理人的權(quán)利與義務(wù)?如何安排基金托管人的權(quán)利與義務(wù)?二是對相關(guān)利益方的監(jiān)督與評價，就是指如何監(jiān)督和評價代行基金資產(chǎn)的管理權(quán)、保管權(quán)和收益處分權(quán)的相關(guān)利益方的行為，以確保其行為符合基金持有人利益最大化的原則，同時解決兩個問題:通過何種機(jī)制保證基金利益代表人能夠獨立行使代表權(quán)并實現(xiàn)持有人利益最大化，以及通過何種機(jī)制安排實現(xiàn)管理人和托管人之間的相互監(jiān)督。三是激勵機(jī)制的設(shè)計與實施。其中，前兩者構(gòu)成基金治理的核心與基礎(chǔ)。我國投資基金結(jié)構(gòu)的現(xiàn)狀是:基金管理公司首先作為主發(fā)起人發(fā)起設(shè)立證券投資基金，然后作為發(fā)起人代表基金負(fù)責(zé)選聘基金管理人與托管人，并與之簽訂基金契約。而在我國目前的基金中，作為發(fā)起人的基金管理公司百分之百地成了自己發(fā)起設(shè)立的基金的管理人。因此，在契約成立后，基金管理公司又作為基金管理人，負(fù)責(zé)運(yùn)作基金資產(chǎn)。同時，由于基金持有人大會是由基金管理人召集的，所以基金契約的修改以及管理人和托管人的更換事宜實際上均掌握在基金管理公司手中。基金托管人的選聘雖然是由發(fā)起人決定的，但是由于基金管理人與發(fā)起人實際上為同一方，所以，托管人實際上是由管理人選聘的，二者是聘用與被聘用的關(guān)系。基金結(jié)構(gòu)中各方的權(quán)利義務(wù)由信托契約(基金合同)和托管協(xié)議確立，基金管理人受基金持有人和基金托管人的雙重監(jiān)督。但從我國基金業(yè)的發(fā)展現(xiàn)狀來看，其實際結(jié)構(gòu)存在嚴(yán)重缺陷，未能形成基金持有人、管理人和托管人相互制衡的金三角關(guān)系，不利于保障投資者權(quán)益。首先，持有人利益代表缺位。現(xiàn)有的基金治理架構(gòu)中缺少持有人利益的實際載體，而直接由發(fā)起人代表持有人的利益，由于發(fā)起人本身的獨立性差，與相關(guān)各方又存在千絲萬縷的利益關(guān)系，因此很難真正代表持有人的利益。其次，發(fā)起人與基金管理人重疊。作為基金主發(fā)起人的基金管理公司，同時又自聘為基金管理人，另由其選聘托管人，導(dǎo)致基金契約的簽訂幾乎成了基金管理公司的獨角戲，這種架構(gòu)設(shè)置不利于基金管理人的盡責(zé)和對其監(jiān)督，這也是目前招致較多批評和要求修改的焦點所在。但是，從《證券投資基金法》的立法動向(以二次審議稿為例)來看，立法有遷就和承認(rèn)實踐中不當(dāng)操作做法、且更為過分的意向，如取消了基金的發(fā)起人，由基金管理人直接發(fā)起設(shè)立基金，并自任管理人，選任托管人，基金持有人大會亦由基金管理人召集。基于前述弊端，我們認(rèn)為此結(jié)構(gòu)設(shè)計大有探討之必要。從全球范圍來看，盡管目前公司型基金發(fā)展非常迅速，但是契約型基金仍然占有一席之地，證明其結(jié)構(gòu)仍有可取之處。因此，可以參考有關(guān)國家和地區(qū)契約型基金的具體做法，并從我國基金的具體情況出發(fā)，改善我國基金結(jié)構(gòu)。按照目前有關(guān)國家和地區(qū)不同的基金結(jié)構(gòu)，可以分為日本模式、英國模式和香港模式。1.日本模式。日本的信托型基金稱為證券投資信托。根據(jù)日本證券投資信托法第25條的規(guī)定，基金管理人受持有人委托，負(fù)責(zé)募集基金以及選聘受托人保管基金資產(chǎn);受托人為信托銀行，主要職能是按照委托人的意圖計算和管理基金資產(chǎn);受益人為投資者，依照信托合同的約定享有基金收益。在日本模式中，難以對基金管理人形成有效的制約，而且在實踐中也遇到了持有人利益受到損害時難以追究基金管理人責(zé)任的情形。日本模式在結(jié)構(gòu)上存在與我國類似的架構(gòu)性缺陷(如缺乏基金持有人的實際利益載體，管理人身兼數(shù)職以及監(jiān)督權(quán)和管理權(quán)重疊等)，但是在實踐中卻得以順利運(yùn)行，主要原因在于一些相關(guān)的附加性結(jié)構(gòu)(如監(jiān)察委員會)的設(shè)置發(fā)揮了較為有效的權(quán)利制衡作用，從而部分地彌補(bǔ)了原有架構(gòu)設(shè)置的不足。2.英國模式。按照英國1986年《金融服務(wù)法》第81節(jié)的規(guī)定，傳統(tǒng)信托法上的受托人職責(zé)由信托型基金中的基金管理人與基金保管人分擔(dān)，基金管理人是信托型基金的管理受托人，基金保管人是信托型基金的保管受托人，因此英國模式實際上就是共同受托人模式。由于管理人和托管人的權(quán)屬問題難以在法規(guī)中得到完全的明確，因此易于造成“一女二嫁”的兩難境地，二者的責(zé)任難以清楚劃分。3.香港模式。我國香港的信托及信托型基金當(dāng)事人包括委托人、受托人、保管人和受益人四種人。根據(jù)香港《單位信托及互惠基金守則》，香港的單位信托首先必須委任受托人，受托人除承擔(dān)相當(dāng)于基金托管人的職責(zé)外，更有權(quán)選聘基金管理人，由基金管理人基金受托人履行基金管理職能，負(fù)責(zé)具體管理基金資產(chǎn)。在這三種人的關(guān)系鏈中，基金持有人委托托管人，托管人委托管理人，基金托管人具有雙重身份，即既是基金財產(chǎn)的受托人，又是基金財產(chǎn)的委托人。由于基金持有人不直接與管理人發(fā)生委托關(guān)系，基金管理人因失誤造成的基金財產(chǎn)損失首先要由托管人直接承擔(dān)監(jiān)管不力的責(zé)任，這樣就為基金持有人增加了“保護(hù)層”。香港模式對我們的啟示在于，一是基金持有人應(yīng)具有實在的利益代表載體，這個載體應(yīng)當(dāng)與基金管理人有效分離，從而在管理人和持有人之間架設(shè)一道保護(hù)的屏障;二是監(jiān)督權(quán)應(yīng)當(dāng)和管理權(quán)切實分離;三是信譽(yù)度和監(jiān)督能力是選擇持有人利益代表實體的主要條件。我們認(rèn)為，為了切實維護(hù)投資者的利益，解決投資者利益主體缺位問題，應(yīng)該明確投資人作為委托人的地位，將受托人的職責(zé)分別授予基金管理人和基金托管人，管理人和托管人作為廣大投資人的共同受托人。為確保這一信托關(guān)系，可以考慮以下配套措施:1.結(jié)構(gòu)創(chuàng)新—設(shè)立獨立的受托委員會。受托委員會應(yīng)具有獨立的法律地位，其成員由基金發(fā)起人提名和任命，對基金持有人負(fù)責(zé)。基金管理人和托管人將由受托委員會選聘。基金持有人在將其資產(chǎn)委托給獨立的受托委員會后，就不直接干預(yù)受托委員會對基金資產(chǎn)的管理和運(yùn)作，也不參與選聘基金管理人和托管人。其監(jiān)督制約權(quán)主要通過出席基金持有人大會來行使。當(dāng)受托委員會有足夠理由相信管理人或托管人不稱職時，有權(quán)向持有人大會提議更換管理人或托管人，并有權(quán)就此召集臨時持有人大會作出決議，受托委員會還應(yīng)按照所簽訂的契約向責(zé)任者追償委托人的損失。2.構(gòu)建基金托管人與基金管理人之間的相互監(jiān)督關(guān)系。在投資基金管理中，保管和管理基金財產(chǎn)的職能分別由基金管理人和基金托管人行使。兩者的權(quán)利義務(wù)在基金契約和托管協(xié)議中詳細(xì)列出，內(nèi)容各不相同。為保證兩者履行各自的職責(zé)，彼此還有互相監(jiān)督與核查的義務(wù)。同時，雙方有互相配合的義務(wù)。一方不作為，可能導(dǎo)致對方無法有效履行其職責(zé)。如:基金管理人不給出基金凈值的數(shù)據(jù)，托管人就無法復(fù)核;管理人不移送其代表基金簽訂的重要合同，托管人就無法履行保管合同責(zé)任。此外，托管人還需在規(guī)定范圍內(nèi)監(jiān)督管理人是否合規(guī)運(yùn)作，如是否超比例持倉等。在這些配合與監(jiān)督方面，如果一方?jīng)]有盡到義務(wù)，則需承擔(dān)連帶責(zé)任。3.健全基金管理公司的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)。基金管理公司在投資基金結(jié)構(gòu)中居于非常重要的地位，因此其誠信程度和職業(yè)操守是基金規(guī)范運(yùn)作的決定性因素之一。所以，獨立董事制、高級管理人員賠償制等應(yīng)全面實施。

二、基金關(guān)聯(lián)交易的監(jiān)管基金關(guān)聯(lián)

交易是指基金與其關(guān)聯(lián)人之間發(fā)生的證券買賣、資金借貸等交易行為。由于基金關(guān)聯(lián)交易的結(jié)果往往會涉及基金投資者的利益，基金關(guān)聯(lián)人也容易從中謀取私利，因此，關(guān)聯(lián)交易成為各國基金監(jiān)管的一個重點。根據(jù)美國《1940年投資公司法》，基金的關(guān)聯(lián)人包括基金經(jīng)理、基金股份或受益憑證的承銷商或分銷商、擁有基金5%或5%以上股份或受益憑證的人、基金投資顧問以及基金承銷商的董事、高級職員或雇員，還包括任何被上述關(guān)聯(lián)人所控制或與上述關(guān)聯(lián)人共同被第三者所控制的法人或自然人等。根據(jù)日本的《關(guān)于證券投資信托之委托公司行為準(zhǔn)則的大藏省令》，基金管理公司的關(guān)聯(lián)人主要包括委托人公司的董事、現(xiàn)任及原任高級管理人員或雇員、主要股東，基金管理公司的母公司及其高級管理人員和主要股東，基金管理公司的子公司及其高級管理人員和主要股東。在我國，基金關(guān)聯(lián)人表述為基金管理人、托管人、發(fā)起人、基金管理人的股東等有重大利益關(guān)系的人。在處理投資基金的關(guān)聯(lián)交易時，美國一般有兩種方式，一種是禁止，另一種是監(jiān)控。美國基金法律絕對禁止基金向關(guān)聯(lián)人購買或出售關(guān)聯(lián)人自營的證券，禁止基金購買與基金經(jīng)理有關(guān)聯(lián)的公司所發(fā)行的證券，禁止基金貸款給基金經(jīng)理或其關(guān)聯(lián)人。還有兩種行為并不為法律所禁止，但要受到美國聯(lián)邦證券委的嚴(yán)密監(jiān)控:一是關(guān)聯(lián)人作為經(jīng)紀(jì)人向基金購買或出售證券，并在買賣中不承擔(dān)市場風(fēng)險;二是關(guān)聯(lián)人作為承銷商或分銷商向基金收取不合理的新股。日本法律則將對投資基金關(guān)聯(lián)交易的監(jiān)管重點放在基金與基金管理公司(即委托公司)及其關(guān)聯(lián)人的關(guān)聯(lián)交易上。日本的基金法律明確禁止基金購買基金管理公司及其董事持有的證券，但原則上并不禁止基金與其他關(guān)聯(lián)人進(jìn)行交易，只要交易價格與通過其他經(jīng)紀(jì)人成交的價格相仿即可。此外，禁止同一基金管理公司旗下的基金相互進(jìn)行交易。在我國，對基金的關(guān)聯(lián)交易區(qū)別幾種情況對待:一是禁止基金購買關(guān)聯(lián)人發(fā)行的證券。如《證券投資基金管理暫行辦法》明確規(guī)定禁止將基金資產(chǎn)投資于與基金托管人或基金管理人有利害關(guān)系的公司發(fā)行的證券。二是禁止基金之間相互投資。三是不禁止作為經(jīng)紀(jì)人的關(guān)聯(lián)人與基金進(jìn)行關(guān)聯(lián)交易行為，但要求這些關(guān)聯(lián)交易事項必須及時披露。如((證券投資基金管理暫行辦法》實施細(xì)則第一號—《證券投資基金契約的內(nèi)容與格式(試行)》中規(guī)定，有“重大關(guān)聯(lián)事項”發(fā)生時，基金應(yīng)當(dāng)編制臨時報告并公告。《證券投資基金管理暫行辦法》實施細(xì)則第五號—《證券投資基金信息披露指引》附件二的《年度報告的內(nèi)容與格式(試行)》中規(guī)定:“如基金與基金管理人、托管人及基金的發(fā)起人、基金管理公司的股東等所有存在重大利益關(guān)系的任何關(guān)聯(lián)人，在報告期內(nèi)已進(jìn)行交易，則須分別列示該等關(guān)聯(lián)人的名稱及與基金的關(guān)系、該種交易的性質(zhì)，及確認(rèn)該種交易是在正常業(yè)務(wù)中按照一般商業(yè)條款而訂立的聲明。”“分別列示基金通過關(guān)聯(lián)人的席位進(jìn)行投資的年成交量，及占全年成交總量的比例、支付給該機(jī)構(gòu)的年傭金、及占基金全年傭金總量的比例，同時還須列示向該機(jī)構(gòu)支付的平均傭金比率。”這種規(guī)定雖與日本法較接近，但與我國基金市場尚不成熟，市場秩序有待進(jìn)一步規(guī)范的現(xiàn)實不相適應(yīng)。當(dāng)前我國對基金關(guān)聯(lián)交易的監(jiān)管仍應(yīng)以從嚴(yán)為原則。因此，建議《證券投資基金法》明確規(guī)定，基金不得投資于基金管理人、基金托管人及基金管理人、基金托管人的股東等利害關(guān)系人發(fā)行的證券，也不得買賣基金管理人、基金托管人的股東等利害關(guān)系人承銷的證券;同時規(guī)定基金不得與同一基金管理人管理的其他基金相互交易。

三、基金信息披露的責(zé)任

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當(dāng)前，中國宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展進(jìn)入“新常態(tài)”，增長速度從高速轉(zhuǎn)為中高速。2013年全國GDP增速為7.7%，2014年放緩至7.4%，2015年政府工作報告將GDP增速目標(biāo)設(shè)定在 7%左右。

在“新常態(tài)”格局下，中國私人財富市場依然保持了較快的增長速度。調(diào)研顯示，2014年，中國個人持有的可投資資產(chǎn)總體規(guī)模突破100萬億，達(dá)到112萬億元。中國的高凈值人群數(shù)量首次超過100萬人；與2012年相比，增加了約30萬人，相比2010年人群數(shù)量實現(xiàn)翻倍。其中，超高凈值人群規(guī)模近7萬人，可投資資產(chǎn)5千萬以上人士共約14萬人（見圖）。就私人財富規(guī)模而言，2014 年中國高凈值人群共持有32萬億人民幣的可投資資產(chǎn)，2012-2014 年增速與 2010-2012 年基本持平，人均持有可投資資產(chǎn)約 3 千萬人民幣。

報告同時顯示，高凈值人群未來1-2年內(nèi)對實業(yè)投資的觀點呈分化狀態(tài)，只有約19%的受訪者考慮在未來兩年增加實業(yè)投資，約 57%選擇保持現(xiàn)有規(guī)模，而有24%則考慮減持。高凈值人群對房地產(chǎn)的投資熱情持續(xù)下降，約15%的受訪者表示未來一到兩年會減少房地產(chǎn)投資，考慮增加房地產(chǎn)投資的高凈值人士則重點關(guān)注一線城市。此外，綜觀國內(nèi)金融市場行情，超過50%的高凈值人群未來一到兩年會考慮增加金融投資。

雖然房地產(chǎn)市場風(fēng)光不再，整體經(jīng)濟(jì)形勢下行趨勢明顯，股市卻在2015年上半年“一飛沖天”：上證綜指由2014年末的兩千多點，到現(xiàn)在已突破五千點大關(guān)。在國家發(fā)展資本市場的政策背景下，央行半年之內(nèi)連續(xù)三次降息，大量資金進(jìn)入股市，眾多股民更是“跑步入場”，力圖在資本市場分一杯羹。然在“牛市”之中亦有風(fēng)險，受政策和市場影響，股市已經(jīng)歷多次劇烈漲跌幅，尤其在五千點之后，“牛市”何去何從，亦呈眾說紛紜的狀態(tài)。

本輪牛市中，專業(yè)私募基金受到投資者諸多青睞。過去半年，私募證券投資基金就像是一個蓄水池，各個不同渠道的資金持續(xù)涌入其中，私募基金管理規(guī)模急劇擴(kuò)張，很多公司的資產(chǎn)規(guī)模在半年時間里增長了2至3倍。根據(jù)證監(jiān)會統(tǒng)計結(jié)果顯示，截至2015年5月末，已完成登記的私募基金管理機(jī)構(gòu)12285家，管理私募基金13663只，管理規(guī)模2.69萬億元，私募基金行業(yè)從業(yè)人員199097人。在已備案私募基金中，私募證券投資基金7487只，規(guī)模11470億元；股權(quán)投資基金4565只，規(guī)模19919億元；創(chuàng)業(yè)投資基金993只，規(guī)模2161億元；其他類型基金618只，規(guī)模1289億元。在此市場背景下，MOM基金產(chǎn)品開始步入人們的視野，并以其專業(yè)資產(chǎn)配置策略和穩(wěn)定收益能力受到市場熱捧：國內(nèi)最大券商中信證券豪擲15億元投入60個私募基金，意在發(fā)力組合基金，招商證券于2014年推出首只MOM集合產(chǎn)品，招商證券為基金管理人，博道投資、鴻道投資和景林資產(chǎn)的3位基金經(jīng)理出任子賬戶首批管理人。國內(nèi)已經(jīng)發(fā)行的MOM產(chǎn)品包括萬博宏觀策略MOM、萬博多策略進(jìn)取MOM、萬博升級MOM、平安羅素MOM一期等。深圳前海金谷投資管理有限公司則專注MOM模式，在中國率先發(fā)展專業(yè)MOM基地，吸引了業(yè)界和諸多投資者的關(guān)注。（作者/秦逸飛，SCC所羅門資本大中華區(qū)CEO）

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1.基金管理人：在《備案辦法》正式實施后，獲得基金業(yè)協(xié)會公示的私募機(jī)構(gòu)可以直接作為基金管理人在期貨和證券市場開立賬戶，無需借助其他金融機(jī)構(gòu)的通道，由此帶來的通道成本降低顯而易見。同時，私募基金公司和投資者可以直接簽訂契約，并在契約中清晰界定產(chǎn)品的投資范圍，包括股指期貨以及未來可能出現(xiàn)的新型衍生產(chǎn)品，不再受如業(yè)務(wù)種類，杠桿等業(yè)務(wù)通道的監(jiān)管限制而帶來的限制。此外，投資者與私募基金公司直接建立契約關(guān)系意味著更廣泛的知情權(quán)，私募基金的投資運(yùn)作將受到更多來自市場的監(jiān)督和約束。2.傳統(tǒng)通道提供商：此次私募業(yè)的陽光化必將帶來巨大的托管需求，對商業(yè)銀行來說，其已擁有的托管公募基金的完整模式可以直接應(yīng)用于陽光私募的產(chǎn)品。而對于看似被剝奪了通道利潤的信托、券商，則可以推廣涵蓋產(chǎn)品創(chuàng)設(shè)、份額登記、稅務(wù)優(yōu)化、融資融券、基金評級、證券配售、銷售推廣、產(chǎn)品清算的一站式金融平臺服務(wù)代替?zhèn)鹘y(tǒng)通道業(yè)務(wù)。私募獨立發(fā)行產(chǎn)品勢必伴隨著諸多參數(shù)的探討，而明細(xì)分工也是成熟市場的標(biāo)志之一，廣發(fā)證券利用自建托管平臺為基金給出出公允評級，招商證券和重陽投資的合作的實例已然證明了該模式的可行性。3.監(jiān)管環(huán)境：目前的金融機(jī)構(gòu)中，券商約1200家，公募約100家，而根據(jù)私募排排網(wǎng)數(shù)據(jù)中心統(tǒng)計，截止2013年12月31日全國共發(fā)行6594只私募基金產(chǎn)品。面對顯著增長的被監(jiān)管市場的擴(kuò)容，無論是著眼于現(xiàn)狀還是對未來發(fā)展的長遠(yuǎn)考慮，遵循行業(yè)自律、市場博弈精神下的適度監(jiān)管都是最適合這個市場的大環(huán)境。《備案辦法》規(guī)定，凡是私募基金當(dāng)事人可以自主決策且不會帶來風(fēng)險外溢的，都交給市場主體意識自治，風(fēng)險自擔(dān)；對基金投資策略、基金收益分配等不施加強(qiáng)制性要求。一直以來，效率和公平都是資本市場一對無法規(guī)避的矛盾，此次賦予基金充分的自由權(quán)，多次強(qiáng)調(diào)行業(yè)自律，是尊重市場自由、鼓勵市場創(chuàng)新的體現(xiàn)，也是走向成熟的基金業(yè)監(jiān)管體系的信號。

三、現(xiàn)有規(guī)則下的進(jìn)一步思考

1.差異化監(jiān)管的創(chuàng)新：美國的對沖基金在相同法律造成的監(jiān)管環(huán)境中可以通過豁免規(guī)避很多法律規(guī)制，只有“對于發(fā)型大規(guī)模對沖基金，因其實質(zhì)已經(jīng)影響公眾利益，需要進(jìn)行發(fā)行登記”相關(guān)條款；香港法律亦有“向公眾公開宣傳的集合投資計劃需要有關(guān)機(jī)構(gòu)批準(zhǔn)”，“對于非向公眾銷售的對沖基金，不受《對沖基金指引》制規(guī)，無需履行該法規(guī)定的信息披露義務(wù)”等規(guī)定。但豁免不等于不約束，美國要求私募基金管理人披露投資者身份，背景，除了必須向SEC（美國證券交易委員會）匯報外，還受到稅務(wù)部門，財務(wù)部，商品期貨交易委員會等相關(guān)法律約束以及報告義務(wù)，反洗錢業(yè)務(wù)，反欺詐業(yè)務(wù)和保護(hù)消費者隱私義務(wù)的約束。在我國，為降低因基金管理者與投資人和交易對手因為信息不對稱而出現(xiàn)權(quán)力越位甚至損害投資人利益的事件發(fā)生的概率，《備案辦法》在信息披露方面特別提到私募證券投資基金更新每月信息（公募則可以按季度更新）。但對不同受眾群以何種頻率何種內(nèi)容披露信息的問題，還需要進(jìn)一步創(chuàng)新。若能采取美國的分類監(jiān)管細(xì)則，同時結(jié)合香港《對沖基金指引》和《對沖基金匯報規(guī)定指引》對私募行業(yè)的披露信息要求，能夠更好結(jié)合現(xiàn)有國情，既達(dá)到了約束效果，又保護(hù)私募機(jī)構(gòu)投資策略的隱私性，不會讓私募機(jī)構(gòu)因為監(jiān)管而造成一定的業(yè)績壓力，不失為一種兩全之舉。2.行業(yè)生態(tài)結(jié)構(gòu)構(gòu)建尚需時日：目前國外私募的生態(tài)結(jié)構(gòu)下，會計師事務(wù)所對基金凈值進(jìn)行核算，律師事務(wù)所對業(yè)務(wù)進(jìn)行合規(guī)以及行政管理人審核。顯然，要建立一個穩(wěn)定的生態(tài)結(jié)構(gòu)，律師事務(wù)所、會計師事務(wù)作為廣大基金份額持有人“看門人”有著義不容辭的使命。因而《基金法》第107條對這兩類中級機(jī)構(gòu)的盡責(zé)要求必然僅僅是這個體系規(guī)范化的一個開端；同時以基金服務(wù)行業(yè)為代表的其他中介機(jī)構(gòu)也因其自然屬性，必然會在實踐中漸漸整合到整個體系中。

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業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，基金專戶理財與券商定向資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)先后啟動，將切分此前私募基金的市場份額，形成公募基金、券商和私募基金三分天下的資產(chǎn)管理市場。更重要的是，專戶理財?shù)募顧C(jī)制遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過現(xiàn)有基金模式，勢必將對基金的利益格局產(chǎn)生重大影響。

由于企業(yè)客戶的專戶理財收益不能獲得所得稅減免，資產(chǎn)管理者獲取超額收益的能力將決定其成敗。而在國內(nèi)市場衍生工具缺乏的背景下，這個任務(wù)顯得尤為艱巨。

「瞄準(zhǔn)國企

2月19日，南方、易方達(dá)、鵬華、匯添富、諾安、工銀瑞信等九家基金公司對外宣布，經(jīng)中國證監(jiān)會核準(zhǔn)，已成為首批獲準(zhǔn)開展特定客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的基金公司。

去年11月29日，中國證監(jiān)會公布《基金管理公司特定客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)試點辦法》，該辦法自2008年1月1日起正式施行。

基金公司特定客戶理財業(yè)務(wù)，指基金管理公司向特定客戶募集資金或者接受特定客戶財產(chǎn)委托擔(dān)任資產(chǎn)管理人，由商業(yè)銀行擔(dān)任資產(chǎn)托管人，為資產(chǎn)委托人的利益，運(yùn)用委托財產(chǎn)進(jìn)行證券投資的活動。這一業(yè)務(wù)此前被稱為基金專戶理財業(yè)務(wù)，被視為公募基金開閘“私募”業(yè)務(wù)。

目前，首批獲得牌照的九家公司均已著手相應(yīng)的準(zhǔn)備。南方基金公司透露，已于去年成立了專戶管理部，并為相關(guān)業(yè)務(wù)配備了經(jīng)驗豐富、業(yè)績突出的投資管理團(tuán)隊。

諾安基金一位負(fù)責(zé)人告訴記者，公司非常重視專戶理財業(yè)務(wù)，已從管理制度、風(fēng)險控制、機(jī)構(gòu)設(shè)置、產(chǎn)品創(chuàng)新和客戶儲備等方面提前做好了戰(zhàn)略部署。

據(jù)悉，諾安基金內(nèi)部已制定了全面的《特定客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)基本管理制度》，對專戶理財?shù)耐顿Y管理、風(fēng)險控制、客戶開拓和信息披露作了嚴(yán)格規(guī)定，以保護(hù)各方當(dāng)事人的合法權(quán)益，禁止各種形式的利益輸送。公司還與多家高端客戶，如保險公司、財務(wù)公司、基金會、國企、上市公司、民營企業(yè)等，建立戰(zhàn)略合作關(guān)系，為專戶理財業(yè)務(wù)發(fā)展儲備客戶資源。

“拿到牌照的確對公司經(jīng)營有很大促進(jìn)，但是，具體影響還需在市場實踐中檢驗。”工銀瑞信基金公司機(jī)構(gòu)客戶部負(fù)責(zé)人李偉告訴記者，每家基金公司專戶理財?shù)慕?jīng)營策略有所不同，各公司將在運(yùn)行實踐中逐步明確自己的定位。

記者采訪中獲悉，國有企業(yè)作為主要目標(biāo)客戶已成各基金公司首要開發(fā)對象。這與私募基金以私人企業(yè)主為目標(biāo)客戶的戰(zhàn)略形成差異。

“起步肯定以國企為主，下一步繼續(xù)發(fā)展的話，也會有私企。”中海基金公司投資總監(jiān)彭焰寶表示，該公司上報證監(jiān)會的材料中，客戶群體包括國有企業(yè)及私人業(yè)主等，但實際上，第一步待開發(fā)的客戶主要還是國企的資產(chǎn)管理公司。據(jù)悉，這也是多數(shù)專戶理財基金公司的策略。

中海基金的第一大股東，為中國海洋石油總公司（下稱中海油）旗下中海信托股份有限公司（下稱中海信托）。中海油旗下金融機(jī)構(gòu)包括中海信托、中海石油保險、海康保險、中海油財務(wù)公司等金融機(jī)構(gòu)。其中，中海信托是國內(nèi)最大的信托公司之一，注冊資本12億元。其核心客戶包括全國社保基金、鐵道部、國電集團(tuán)、華能集團(tuán)、上海世博等。

“大股東和我們之間，在客戶方面肯定會有合作，資源共享。”彭焰寶告訴記者，基金專戶理財相當(dāng)于為國企開辟了投資顧問渠道。目前，很多國有企業(yè)的閑散資金主要通過內(nèi)部成立的資產(chǎn)管理公司入市投資。專戶理財啟動后，憑借其研究能力、資金實力以及投資和風(fēng)控經(jīng)驗，基金公司可能成為國企以及大集團(tuán)資金入市的主通道。未來，大機(jī)構(gòu)客戶有望逐漸將投資“外包”給基金管理公司。

基金業(yè)十年發(fā)展為其積累了相對良好的社會形象及聲譽(yù)。而安全性恰是國企投資最為看重的因素。“與證券、信托業(yè)相比，基金業(yè)走的彎路相對較少，尤其是近幾年，行業(yè)發(fā)展較為健康。我們的錢交給基金，相對比較放心。”一位中型國企的部門負(fù)責(zé)人表示，即便出現(xiàn)浮虧，公募基金的可信度也可幫助企業(yè)更好地向監(jiān)管部門及公眾交代。

安信證券首席基金分析師付強(qiáng)則表示，中國目前近3萬億元的股票型和混合型基金中，大約有3000億元是機(jī)構(gòu)資金，專戶理財業(yè)務(wù)開通后，將有部分達(dá)到準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)的機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)投其中，也可能會有部分機(jī)構(gòu)匯集目前相對分散的投資，以達(dá)到準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)。

此外，當(dāng)前非基金投資人中也將有部分會選擇基金的專戶理財。“這將直接危及私募基金的客戶群體，侵蝕私募基金的市場份額。”付強(qiáng)說，目前，美國專戶理財?shù)目傄?guī)模大概是共同基金的十分之一，是股票型基金的五分之一。

「券商入圍

1月29日，證監(jiān)會公布《證券公司定向資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)實施細(xì)則（暫行）》征求意見稿（下稱細(xì)則）。2月中旬，征求意見期結(jié)束，幾家券商資管部門負(fù)責(zé)人被邀請至證監(jiān)會，對上述細(xì)則作最后修訂。業(yè)內(nèi)人士稱，一待政策落定，券商資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)將正式開閘。

券商定向資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，主要指證券公司接受單一客戶委托，與客戶簽訂合同，根據(jù)合同約定的方式、條件、要求及限制，通過客戶的賬戶管理客戶委托資產(chǎn)的活動。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，這種理財模式本質(zhì)上與基金專戶理財、私募基金信托模式并無太大區(qū)別。

根據(jù)上述細(xì)則，券商定向資產(chǎn)管理的客戶資金最低門檻為100萬元，同時放行自然人客戶。東方證券資產(chǎn)管理部一位負(fù)責(zé)人表示，自然人客戶是細(xì)則最大的突破，這一目標(biāo)客戶群的投資收益享有機(jī)構(gòu)客戶所沒有的稅收優(yōu)惠，而此前基金專戶理財?shù)拈T檻定為5000萬元，自然人客戶很難達(dá)到。

國泰君安資產(chǎn)管理總部總經(jīng)理章飆表示，細(xì)則劃定了券商定向資管業(yè)務(wù)范圍，這事實上是試圖規(guī)范券商的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。在上一輪牛市中，灰色狀態(tài)的委托理財業(yè)務(wù)成為券商巨虧之源。

對于券商定向資產(chǎn)管理投資范圍，細(xì)則在2003年《證券公司客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)試行辦法》(下稱《試行辦法》)基礎(chǔ)上有所拓展。“根據(jù)目前形勢進(jìn)展，投資范圍新增了金融衍生品等投資品種，客戶委托資產(chǎn)范圍也增加了股票和金融衍生品。”章飆表示，投資與委托范圍明顯擴(kuò)大，為券商開辟了新的盈利模式，有助于券商資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的擴(kuò)張。

根據(jù)細(xì)則，包括銀行存款、央行票據(jù)、短期融資券、債券及回購、資產(chǎn)支持證券、證券投資基金、集合資產(chǎn)管理計劃、股票、金融衍生品等全部納入投資范圍；客戶委托資產(chǎn)范圍，則包括現(xiàn)金、債券、資產(chǎn)支持證券、證券投資基金、股票、金融衍生品。

據(jù)悉，國泰君安資產(chǎn)管理總部向證監(jiān)會反饋建議稱，如能將包括黃金期貨在內(nèi)的商品期貨也納入到投資范圍之內(nèi)，將有助于券商更為靈活地構(gòu)造投資組合及對沖風(fēng)險。

在業(yè)內(nèi)人士看來，考慮到2008年市場回調(diào)可能影響券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，進(jìn)而影響券商業(yè)績，管理層有意在放開直接投資試點的基礎(chǔ)上，逐步開拓券商新業(yè)務(wù)。“在夯實券商實力的同時，也為券商上市做準(zhǔn)備。”

記者獲悉，此前已有十幾家創(chuàng)新類券商試驗性地開展了定向資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。由于法規(guī)尚未正式明確，規(guī)模并未做大。最近，這些券商正根據(jù)證監(jiān)會要求，上報已開展的定向資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)情況。

“細(xì)則將使券商正式介入理財市場，在先前公募基金的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步吞食私募基金的份額。”上海證大投資管理公司總經(jīng)理朱南松認(rèn)為，細(xì)則規(guī)定的券商專戶理財模式規(guī)定與私募基金十分接近。正式推行后，對私募、公募基金業(yè)務(wù)均可能產(chǎn)生較大影響。

最被券商關(guān)注的“專用證券賬戶”的做法，便類似于信托私募所使用的賬戶形式。據(jù)悉，中央證券登記公司為此專門修改了相關(guān)系統(tǒng)。今后，券商資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)將可以滿足投資者的不同風(fēng)險偏好、收益率預(yù)期等需求。

“專用證券賬戶將解決長期困擾券商資管業(yè)務(wù)的大難題。”章飆表示，券商資管業(yè)務(wù)面臨的一個實際操作問題是，在證券賬戶實名制以及指定交易的要求下，客戶將賬戶委托給券商管理后，如果自己有其他投資需求，會遇到無法再開戶的難題。

根據(jù)細(xì)則，在客戶自己的賬戶之外，可申請專用證券賬戶。專用證券賬戶以“客戶名稱”開立，方便客戶、券商同時實施管理。細(xì)則規(guī)定，證券公司只能為同一客戶開立一個專用證券賬戶，但是，同一客戶將被允許在不同的證券公司開設(shè)專用賬戶。

「競逐超額收益

基金、券商這些“正規(guī)軍”涉足專戶理財，令這一領(lǐng)域的競爭逐漸白熱化。業(yè)內(nèi)人士表示，獲取超額收益的能力，將決定各方在專戶理財市場的生存狀態(tài)。

在私募基金運(yùn)營模式中，除1.5％－2％的信托費用，資產(chǎn)管理人還將享受私募產(chǎn)品超額收益15％－20％的利潤。“這意味著私募基金實際收益率必須超過上述種種費用。”朱南松說，對超額收益的追求是私募基金獲取客戶的最大誘惑，也是私募基金立足理財市場的根本。

基金公司專戶理財?shù)拈_放，也為其在傳統(tǒng)的基金管理費之外，獲得了新的盈利增長點，即專戶理財超額收益部分的業(yè)績報酬。監(jiān)管層亦同時限制其通過降低管理費率與現(xiàn)有的共同基金惡性競爭。根據(jù)基金專戶理財相關(guān)規(guī)定，專戶理財?shù)墓芾碣M率、托管費率不得低于同類型或相似類型投資目標(biāo)和投資策略的證券投資基金管理費率、托管費率的60％。同時允許資產(chǎn)管理人最高提取投資凈收益的20％作為業(yè)績報酬。

據(jù)付強(qiáng)測算，對于投資者來說，假設(shè)一年期共同基金費后投資收益率為20％，那么，專戶理財?shù)馁M后投資收益率必須達(dá)到25％，才能與前者保持收益均衡。“更進(jìn)一步看，如果我們深入考慮專戶理財投資收益的應(yīng)稅因素，那么，對它的投資收益升水的要求就更高。”付強(qiáng)說。

此次券商定向資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)討論細(xì)則中，對券商費用方面沒有具體規(guī)定。業(yè)內(nèi)人士表示，費率通常依據(jù)券商與客戶談判情況自行決定。據(jù)記者了解，部分資管能力較強(qiáng)的券商，對超額收益部分通常分成20％-30％，更甚者高達(dá)五成。

朱南松認(rèn)為，在對超額收益的獲取能力上，受益于體制靈活及多年來市場實踐的私募基金更有優(yōu)勢。很多公募基金經(jīng)理人辭職轉(zhuǎn)投私募，也令私募基金在投資管理等方面漸趨專業(yè)化。

一個最新的例子是，自2008年1月起，多家信托公司放寬了信托型私募基金投資個股的比例限制。私募基金投資個股所占信托資產(chǎn)比例由過去的10％提升到30％，“這意味著，我們只需買三只股票就可以。”一位私募基金高管告訴記者。

這一政策調(diào)整在提高私募基金自主操作空間的同時，也放大了相應(yīng)的風(fēng)險。但總體而言，仍構(gòu)成私募基金未來發(fā)展的一大利好。

業(yè)內(nèi)人士表示，雖在操作風(fēng)格上，私募基金略占主動，但在目前市場形態(tài)下，三種機(jī)構(gòu)欲開發(fā)的客戶群體及可掌控的投資工具基本趨同，這是限制專戶理財市場做大的最主要障礙。

「掣肘因素

2月19日，銀河證券研究所基金研究中心負(fù)責(zé)人胡立峰告訴記者，基金專戶理財、私募基金及券商定向資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)三方爭奪的是同一標(biāo)的群體，即企業(yè)委托理財群體。企業(yè)購買公募證券投資基金享受的分紅所得免征企業(yè)所得稅，而其他業(yè)務(wù)目前還沒有免稅規(guī)定。“對這一群體而言，投資收益繳稅制度不放行，大發(fā)展可能是奢談。”

目前，稅收制約及金融衍生工具欠缺，已成為制約專戶理財發(fā)展的兩大障礙。

由于不能獲得稅收減免，以企業(yè)客戶為主要對象的專戶理財，在與以自然人為主要對象的共同基金的競爭中處于下風(fēng)。

根據(jù)《證券投資基金稅收政策的通知》，基金投資人從基金收益分配(包括股息紅利和資本利得)中獲得收入不繳企業(yè)所得稅。如果機(jī)構(gòu)投資人自己直接或通過專戶理財?shù)姆绞将@得投資收益，則需繳納所得稅。

“機(jī)構(gòu)投資者通過購買基金實際上起到了合法避稅的功效，而如果選擇專戶理財，就放棄了這一潛在的稅收利益。”付強(qiáng)表示，從目前的稅制結(jié)構(gòu)來看，專戶理財盈利為企業(yè)所得稅應(yīng)稅收入，以2008年內(nèi)外資統(tǒng)一后25％的稅率水平計算，專戶理財要保持很高的超額收益并不太現(xiàn)實。

如果計入20％的業(yè)績報酬和25％的所得稅，1年期專戶理財?shù)馁M用后投資收益率必須達(dá)到33％，才能與共同基金20％的費用后投資率收益保持均衡。即使將業(yè)績報酬降至10％，均衡收益率也必須達(dá)到 30％。

制約專戶理財發(fā)展的更大障礙來自金融投資工具欠缺的市場現(xiàn)實。

篇10

對沖基金；概念；歷程；方法策略；局限；建議

0 引言

當(dāng)前投資環(huán)境處在千變?nèi)f化中，金融市場定價效率不斷提高，面對投資者日益剛漲的回報需求，傳統(tǒng)的金融工具已經(jīng)“無力回天”。而具有投資策略多樣化、投資技術(shù)專業(yè)化、投資工具多元化等特點和優(yōu)勢的對沖基金迅速受到人們的高度青睞和重視。從對沖基金表現(xiàn)來看，市場上升階段其收益率明顯要比主要市場指數(shù)高，當(dāng)市場下跌時其收益波動幅度與市場指數(shù)相比則變小，由此可知，對沖基金對于分散、緩解、弱化所構(gòu)建投資組合的市場風(fēng)險具有積極作用。與國外對沖基金的成熟發(fā)展相比，我國對沖基金的研究剛剛進(jìn)入正軌。股指期貨、融資融券等做空機(jī)制的推出為國內(nèi)本土對沖基金的發(fā)展和創(chuàng)新提供了更多的條件。

1 闡述對沖基金的概念

對沖是一種旨在緩解或者降低風(fēng)險的行為策略，對沖基金中對沖看重的是在證券市場中買進(jìn)和賣出同時進(jìn)行的操作。經(jīng)過數(shù)十年的發(fā)展，對沖基金演變成為一種新的投資模式，由于其業(yè)務(wù)類型非常廣泛，因此很難對其做一個明確的概念界定。與一般的證券投資基金相較而言，對沖基金是指通過非公開方式向滿足某些條件的少數(shù)富裕的個人投資者以及機(jī)構(gòu)投資者來募集資金而設(shè)立的。對沖基金具有以下特征：

首先，資金募集方式是非公開的，募集對象是特定的。由于風(fēng)險性較強(qiáng)，對沖基金只面向符合條件的特定投資者，比如一些滿足條件的富裕的個人投資者、養(yǎng)老基金等機(jī)構(gòu)投資者。

其次，投資策略和投資工具高度復(fù)雜。對沖基金可以運(yùn)用期權(quán)、期貨、股指等一切可以操作的衍生金融工具，同時可以將這些金融衍生工具進(jìn)行組合從而達(dá)到高收益、低風(fēng)險的目標(biāo)，從而使得投資策略較為難懂。

然后，投資與收益具有高杠桿性。所謂的高杠桿是指利用各種金融衍生工具達(dá)到使用較少資金進(jìn)行多倍信用交易。使用高杠桿的衍生工具來獲取高額的利潤便是對沖基金常用的投資手段。對沖基金的資金具有高流動性，可以進(jìn)行反復(fù)抵押，這種高杠桿的存在使得在扣除費用之后，對沖基金的收益遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于初始資金運(yùn)作可以帶來的收益，而高收益的背后也隱藏著巨大的風(fēng)險性。

再次，傭金結(jié)構(gòu)與一般證券投資基金不同。一般證券投資基金的基金管理人根據(jù)法律的要求只能按照所管理的資產(chǎn)總額收取一定比例的資金管理費用，而對沖基金經(jīng)理出了收取管理費用之外，還收取資金管理費用等業(yè)績表現(xiàn)費。

最后，操作上具有靈活性。任何可以使用的投資工具都可以被對沖基金利用，且不受投資工具數(shù)量和比例的限制。因正是因為操作上的靈活性，對沖基金才能夠在現(xiàn)代市場中發(fā)揮重要的作用。

2 回顧我國對沖基金發(fā)展歷程

目前國內(nèi)市場的投資環(huán)境與國際市場投資環(huán)境存在較大的差異，因此對沖基金在國內(nèi)的發(fā)展和在國外發(fā)達(dá)金融市場的發(fā)展也不可同日而語。而隨著中國金融市場的成熟，更多的國際對沖基金即將或已經(jīng)進(jìn)入中國市場。當(dāng)前我國的對沖基金數(shù)量比較少，但是私募證券投資基金——一種與對沖基金極其相似的投資模式，經(jīng)過萌芽階段——形成階段——盲目的發(fā)展階段之后，在 2001年逐逐漸形成了比較規(guī)范的私募投資市場。

我國一般把陽光私募基金看做是對沖基金的雛形，2000年第一支陽光私募基金正視發(fā)行，并得到了投資者的充分肯定，實現(xiàn)了迅速發(fā)展，發(fā)展規(guī)模已從當(dāng)初的不足2億到今天的超過 1200億。但是從制度建立上、風(fēng)險規(guī)避上以及投資方向上，我國的陽光私募基金與對沖基金之間還有相對一段距離。最關(guān)鍵的一點就是我國的陽光私募基金缺乏對沖基金的核心——對沖。盡管同樣是以追求高額效益為目標(biāo)，但是大部分的陽光私募基金只是簡單的單向操作，通過低買高賣來獲得收益，這與對沖基金的收益模式差距較大。

而股指期貨的“橫空出世”，將陽光私募基金引到了對沖時代，這一偉大變革給金融市場帶來了雙向交易機(jī)制的同時，也產(chǎn)生了數(shù)倍以上的杠桿交易。2010年8月，易方達(dá)和客戶簽訂了一份采用對沖基金策略的專戶“一對一”協(xié)議，這把中國帶進(jìn)了本土對沖基金的現(xiàn)時代。中國私募基金的監(jiān)管方應(yīng)該建立健全相關(guān)制度，規(guī)范本土私募基金行業(yè)發(fā)展，創(chuàng)建一個健康綠色的資本市場，促進(jìn)國內(nèi)對沖基金市場的繁榮發(fā)展。

3 分析對沖基金的基本投資方法

3.1 賣空

賣空指的是將借來的證券銷售出去，然后在將來以更低的價格重新買回來，獲取中間利潤。賣空需要基金經(jīng)理具備識別價值高估證券的能力和運(yùn)用存量資金進(jìn)行高效投資的能力。由于政府管制，賣空這種投資技巧很難成功。

3.2 套利

套利指的是利用在各種證券、各個市場之間暫時出現(xiàn)的價格差異進(jìn)行無風(fēng)險套利。套利往往是對沖基金投資背后隱藏巨大風(fēng)險的根源，如果我們認(rèn)為金融市場的效率在不斷上升，那么許多類似的投資方法所產(chǎn)生的投資效益就會減小。因此運(yùn)用杠桿效應(yīng)來調(diào)用大量的頭寸是一個基金提高套利收益的唯一方法。

3.3 套期保值

套期保值指的是減少某個頭寸中內(nèi)生的現(xiàn)金風(fēng)險、政治風(fēng)險、經(jīng)濟(jì)風(fēng)險、市場風(fēng)險、利率風(fēng)險和企業(yè)風(fēng)險等部分風(fēng)險的方法。套期保值需要運(yùn)用賣空、衍生工具，或者是二者的結(jié)合，但它不是完全直接的。

3.4 合成頭寸或衍生工具

這種方法是使用衍生工具合約來構(gòu)造頭寸。讓某金融中介處理建立頭寸的機(jī)制，然后合約的持有者就獲得這些頭寸的獲益潛力。而這種潛力與銀行所持有的原生頭寸的升降是緊密相連的。

4 探討對沖基金投資策略

4.1 股票多頭或空頭策略

股票（多頭）組合持有相應(yīng)的空頭組合來對沖。多方應(yīng)當(dāng)選擇那些看上去價值高的股票，空方則應(yīng)選擇吸引力小、看上去沒有價值的股票。當(dāng)市場發(fā)展旺盛時，多頭就能獲利；當(dāng)市場表現(xiàn)一般時，多頭價值損失要小于空頭，也不會有損失。

4.2 全球宏觀策略

全球宏觀策略的核心是以對宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的判斷為基準(zhǔn)，建立股票、債券、外匯等資產(chǎn)組合。由于全球宏觀基金一般不選擇對沖操作，風(fēng)險敞口較大，因此更加適用于靈活性強(qiáng)、流動性較好的投資工具。

4.3 管理期貨策略

這種策略以金融期貨、商品期貨產(chǎn)品為投資對象，借助歷史數(shù)據(jù)所建立的模型對買賣時機(jī)做出判斷和分析。管理期貨基金主要投資方向為與市場相關(guān)性比較低的衍生品，可以在全部的組合配置計劃和對沖基金組合中提供分散性。

4.4 賣空策略

該類投資基金經(jīng)理傾向于保持投資組合的凈空頭，往往是在詳細(xì)的公司研究基礎(chǔ)上做出某只證券的凈空頭決策。為抑制風(fēng)險，基金經(jīng)理們大都采用空頭轉(zhuǎn)多頭和止損的辦法來降低損失。

4.5 兼并套利及特殊境況投資策略

這種策略是利用公司地破產(chǎn)、重組、兼并或者收購等重大事件引發(fā)的短期證券價格浮動，利用買入事件公司證券、賣出同質(zhì)公司證券，獲得事件收益。實行并購套利策略的對沖基金會同時購買被收購公司的股票，并賣空收購公司的股票，形成保持市場中性的多空組合，收購成功后，基金可以獲得多空雙重收益，并可以用買入的股票填補(bǔ)空倉。

4.6 困境證券策略

困境證券策略策略主要是對存在財務(wù)困難的公司債券或股權(quán)進(jìn)行投資。比如當(dāng)公司的財務(wù)情況急劇惡化，財務(wù)吃緊，債務(wù)評級下降，資不抵債的時候；或者因難以清償債務(wù)而尋求破產(chǎn)保護(hù)的時候；或者是在企業(yè)申請破產(chǎn)的時候，都是企業(yè)財務(wù)困難的主要癥狀與表現(xiàn)。基金能夠以及其低廉的價格買到這些公司的證券，當(dāng)公司財務(wù)有所回升時，證券價格和對沖基金可以獲得的回報也隨之“水漲船高”。

4.7 轉(zhuǎn)換套利策略

這種策略一般是買入并持有可轉(zhuǎn)換債券、可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股或其他混合證券，同時賣出同一公司的基礎(chǔ)證券或期權(quán)。轉(zhuǎn)換套利基金需要對沖利率風(fēng)險、信用風(fēng)險和市場風(fēng)險，為應(yīng)對市場變化，基金經(jīng)理會不斷調(diào)節(jié)對沖比例，確保能夠減緩市場走勢對投資組合收益帶來的不良影響。

4.8 股票市場中性策略

這種策略使用組對交易或統(tǒng)計套利等的方法來平衡投資組合中多頭與空頭的數(shù)量，保護(hù)投資組合不受市場波動的影響。組對交易是對那些價值被低估或者業(yè)績加速增長公司的股票進(jìn)行買入并持有多頭，而同時尋找價值被低估或者正在發(fā)生不良事件公司的股票進(jìn)行賣空并持有空頭。

4.9 固定收益套利策略

這種策略就是尋找、挖掘所有固定收益套利證券之間微弱的價差，以獲取投資收益。為了增加獲利能力，基金經(jīng)理常常會選擇高杠桿操作以及在全球范圍內(nèi)的固定收益證券市場尋找投資機(jī)會。由于固定收入策略的風(fēng)險較低，因此其收益也相對低一些。

4.10 對沖基金中的組合投資策略

組合投資是對沖基金中的基金。通過投資于所有類別策略的對沖基金以及相互之間不相關(guān)的對沖基金，組合投資給投資者提供了一個規(guī)避風(fēng)險的機(jī)會。組合投資的波動會小于投資于單個或單一策略的對沖基金。

5 結(jié)束語

對沖基金憑借其高超的投資技巧和多樣化的投資策略，在成熟市場上以高回報率贏得了廣大投資者的青睞。市場中金融產(chǎn)品和金融工具的逐步增多也給國內(nèi)對沖基金投資策略的實施提供了空間。而我國對沖基金的發(fā)展還處在萌芽的階段，相對那些有發(fā)達(dá)的金融市場，無論是在交易種類、投資工具、交易機(jī)制，還是在監(jiān)管制度方面，都是“望塵莫及”的，為了更快更好的發(fā)展我國本土對沖基金，我們要與時俱進(jìn)、不斷創(chuàng)新，積極健康地引導(dǎo)本土對沖基金的發(fā)展。

【參考文獻(xiàn)】

[1].對沖基金及其監(jiān)管問題研究[J].南方金融.2008，4.

[2]文召.賣空投資策略.金融論壇.2008，11.

篇11

（一）私募股權(quán)基金的概念

私人股本是相對于公共資金的情況下，是指不是面向所有投資者，但順便打開幾個機(jī)構(gòu)投資者和富有的個人投資者募集資金設(shè)立的基金，它的銷售和贖回都是基金管理人通過私下與投資者協(xié)商，一般用一個術(shù)語表形式如招股說明書（非公開）籌集資金。由于私人股本容易違規(guī)行為，因此，一些國家的法律法規(guī)，明確限制最高的證券的訂閱數(shù)量超過最多的訂閱將非法集資。

（二）私人股本基金的特點

1.私人股本投資者被嚴(yán)格限制了。局限于資產(chǎn)更重要的是，承受能力強(qiáng)大的個人和機(jī)構(gòu)投資者。

2.私募基金的信息披露要求較低。因為私募股權(quán)問題的人是開放的，所以它有相對私人。投資，操作更加靈活，高回報，更有可能的是，披露更低。

3.私人股本基金贊助商，管理者必須有自己的資本投資基金管理公司。利益的投資者和基金的基金經(jīng)理的利益綁在一起，將幫助管理者更好地利用專業(yè)知識更為謹(jǐn)慎投資效益，降低風(fēng)險。

4.私人股本基金的問題更快速和方便。私人股本基金通常不需要完整的招股說明書，基金發(fā)行者和投資者直接對話，會計師、律師和其他參與少，和采用的公眾，所以整體低而公開發(fā)行基金分銷成本，也更快速和容易。

（三）私人股本基金的組織形式

1.類型。創(chuàng)辦的股份制投資公司，根據(jù)股份公司經(jīng)營管理，以承擔(dān)有限責(zé)任公司資本，但雙重征稅的問題，不僅要支付稅款和費用，還要支付股息所得稅。

2.合同。通過發(fā)行債券籌集資金的收入證明，投資信托契約關(guān)系，。具體做法是：首先，選擇一家銀行作為托管人；第二，籌集一定數(shù)量的資金操作，定期開放，并定期網(wǎng)絡(luò)和處理救贖；為了吸引投資者，盡可能更低的費用，更強(qiáng)調(diào)管理者根據(jù)績效管理費用。其優(yōu)點是避免雙重征稅，缺點是設(shè)置和操作不靈活。

3.有限合伙。基金管理公司作為普通合伙人，負(fù)責(zé)基金的操作，和有無限責(zé)任合伙基金，投資者是有限合伙人，只付一部分責(zé)任。由于基金經(jīng)理承擔(dān)無限責(zé)任，構(gòu)成了強(qiáng)制責(zé)任約束，促使管理人員執(zhí)行的責(zé)任誠信在很大程度上減少基金管理的道德風(fēng)險。

二、我國私募基金發(fā)展中存在的問題

（一）風(fēng)險防范問題

一般來說，私人股本基金的風(fēng)險較高，因此，對風(fēng)險預(yù)防機(jī)制的要求也較高。目前，中國的私人股本公司風(fēng)險防范機(jī)制不完善，分散，分散的相關(guān)規(guī)章制度，缺乏系統(tǒng)性和不銜接，配套；一些重要的部分尚未形成的行為準(zhǔn)則和上部；風(fēng)險管理有關(guān)規(guī)定，有很多過于謙卑，抽象，缺乏實踐，系統(tǒng)以某種形式，缺乏監(jiān)督，或已經(jīng)老了，過時的難以適應(yīng)業(yè)務(wù)發(fā)展新形勢下的要求。需要改善的風(fēng)險預(yù)防和管理機(jī)制，有風(fēng)險控制就可以設(shè)計組織結(jié)構(gòu)，突出其長期指導(dǎo)的特點，確保提前規(guī)劃和日常監(jiān)督權(quán)威，以適應(yīng)風(fēng)險管理專業(yè)化的要求。

（二）監(jiān)管問題

目前，私募股權(quán)投資基金的立法和監(jiān)管一般不能達(dá)到預(yù)防風(fēng)險，規(guī)范投資市場的目的。私人股本基金的高財務(wù)杠桿實現(xiàn)高利潤，本質(zhì)上是一種高風(fēng)險的業(yè)務(wù)，尤其是在我國資本市場的背景不是標(biāo)準(zhǔn)，私人股本基金的有效監(jiān)管是十分必要的。私人股本基金的立法監(jiān)管應(yīng)該參考發(fā)達(dá)國家的經(jīng)驗，資本市場也應(yīng)該注意結(jié)合我國的情況。

三、改進(jìn)建議我國私募基金的發(fā)展

（一）提高金融市場的法律、法規(guī)

促進(jìn)私人股本基金長期的健康發(fā)展，必須明確的法律地位。對私人股本是單獨或修改當(dāng)前證券投資基金法律的立法或簡單的問題制定的實施細(xì)則。首先，當(dāng)前的“證券投資基金法律”實際上是一個公開發(fā)行的證券投資基金法律，和私人股本基金如果單獨立法必須引起法律重復(fù)太多，失去的原則上。第二，我國現(xiàn)有的法律框架，各種法律形式的私人股本基金的生存和發(fā)展提供相應(yīng)的法律依據(jù)和法律規(guī)范。因此使最大安全立法私人股本基金的健康發(fā)展和有效的監(jiān)督在我國，當(dāng)前應(yīng)由國務(wù)院有關(guān)部門聯(lián)合制定制定或組織統(tǒng)一規(guī)范的私人股本基金實現(xiàn)。

（二）建立一個靈活和有效的監(jiān)管體系

一是設(shè)立的證券及期貨事務(wù)監(jiān)察委員會的主要主管機(jī)關(guān)監(jiān)督模式，國家發(fā)展和改革委員會、商務(wù)部是互補(bǔ)的投資監(jiān)管制度，涉及到其他部門，可以通過中國證監(jiān)會通過談判來解決或?qū)で笠恍┙ㄗh。

實行多層次主題分類監(jiān)管。在監(jiān)管堅持以市場為導(dǎo)向的原則，改變過去政府承擔(dān)太多風(fēng)險在金融活動中，讓市場主體承擔(dān)風(fēng)險。設(shè)置經(jīng)理資格后，對于普通的私人股本基金，私募發(fā)行后可以向監(jiān)管機(jī)構(gòu)備案；社會保障基金，養(yǎng)老，商業(yè)銀行線，控股的保險公司或機(jī)構(gòu)參與私人股本基金的投資，可以設(shè)置必要的對投資者資格審批手續(xù)。

二是完美監(jiān)督協(xié)調(diào)，風(fēng)險防范城際感染。私人股本基金同時影響到銀行、證券和保險市場。我國執(zhí)行時，金融行業(yè)之間的分別管理和監(jiān)督必須注意加強(qiáng)機(jī)器的監(jiān)管，監(jiān)管機(jī)構(gòu)和中央銀行之間的溝通和協(xié)調(diào)，進(jìn)一步明確監(jiān)管的責(zé)任分工，減少分叉，減少沖突的規(guī)定，加強(qiáng)監(jiān)管協(xié)調(diào)，提高監(jiān)管效率。

（三）應(yīng)積極培養(yǎng)高質(zhì)量的私人股本基金管理人才

目前，中國經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展，完善資本市場，為私人股本基金在中國提供更好的環(huán)境。然而，私人股本基金在中國的發(fā)展，因為時間短，沒有經(jīng)驗，沒有形成一個相對完整的系統(tǒng)。還有更多的問題在開發(fā)中，本文通過以上的分析，指出了問題我國私募股權(quán)基金的發(fā)展，并提出了相應(yīng)的解決辦法和發(fā)展策略，希望能為進(jìn)一步提高我國私募基金行業(yè)整體水平，可促進(jìn)PE的健康、有序發(fā)展起到一定的指導(dǎo)作用。

參考文獻(xiàn)

篇12

私募股權(quán)投資基金（Private Equity Fund）最早起源于美國。20世紀(jì)40年代末，美國出現(xiàn)了創(chuàng)業(yè)浪潮，“創(chuàng)業(yè)投資基金”的形式開始誕生。后來，又出現(xiàn)了“企業(yè)并購重組基金”等其他形式。這時候，現(xiàn)代意義上的私募股權(quán)投資基金開始出現(xiàn)。在2005年之前，中國沒有“私募股權(quán)投資基金”的概念。當(dāng)時的私募股權(quán)投資基金主要是風(fēng)險投資基金，最早可以追溯到20世紀(jì)80年代中期。經(jīng)過三十多年的發(fā)展，國內(nèi)PE基金行業(yè)逐漸壯大，許多企業(yè)的成功都離不開PE基金的支持。

一、私募股權(quán)投資基金的概念辨析

（一）私募股權(quán)投資基金的概念界定

私募股權(quán)投資基金在經(jīng)歷了數(shù)十年的發(fā)展后，其含義變得更加廣泛、復(fù)雜。下面依據(jù)各國的慣例，總結(jié)了國內(nèi)外學(xué)者對私募股權(quán)投資基金的定義。

國外不同國家和地區(qū)對私募股權(quán)投資基金的概念看法不一。在歐洲大陸和英國，PE基金與風(fēng)險資本（VC）基本等同。美國風(fēng)險投資協(xié)會認(rèn)為：“凡是對未上市交易股權(quán)的投資”都可稱為私募股權(quán)投資基金。顯然這是廣義私募股權(quán)投資基金，其包括風(fēng)險投資基金、收購基金和夾層融資基金等。美國《聯(lián)邦銀行監(jiān)管條例》對其的定義主要有五大要素：“非直接經(jīng)營主體；投資對象限于公司股權(quán)、資產(chǎn)、所有者權(quán)益；投資期限是將來必須以出售、清算等方式處置，投資年限最長十五年；任何公司或股東持股不得超于25%。”

國內(nèi)學(xué)者關(guān)于私募股權(quán)投資基金的概念闡述也存在一定差異性。盛立軍（2003）認(rèn)為，私募股權(quán)基金對非上市企業(yè)進(jìn)行權(quán)益性投資，并通過退出獲利。他將私募股權(quán)基金分為狹義和廣義，廣義的概念是指對種子期、初創(chuàng)期、發(fā)展期、擴(kuò)展期、成熟期和Pre-IPO等各個時期的非上市企業(yè)所進(jìn)行的權(quán)益投資的基金；狹義的概念則是指對已經(jīng)形成一定的規(guī)模并產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的非上市的成熟企業(yè)進(jìn)行股權(quán)投資的基金。雷滔（2013）認(rèn)為，較之股權(quán)投資基金更為妥當(dāng)?shù)慕蟹☉?yīng)該是實體資產(chǎn)投資基金。他認(rèn)為，實體資產(chǎn)的外延是人力資源、實物資產(chǎn)、股權(quán)資產(chǎn)。私募股權(quán)投資基金介入被投資企業(yè)，參與企業(yè)管理，強(qiáng)調(diào)對股權(quán)的長期持有。

從國內(nèi)外的觀點來看，私募股權(quán)投資基金通常至少具備以下幾個特點：一是以私募方式募集資金；二是采用權(quán)益類方式投資；三是整個運(yùn)作過程表現(xiàn)為融資―篩選項目―投資―退出。投資過程中，基金雖不直接參與企業(yè)管理，但對企業(yè)仍有一定的控制權(quán)。在投資后通過合適的退出機(jī)制，即通過上市、并購或管理層回購等方式，出售股權(quán)，實現(xiàn)價值增值。

（二）相關(guān)概念的辨析

1.與證券投資基金。通常認(rèn)為，目前我國投資基金主要包括證券投資基金和股權(quán)投資基金。兩者從投資對象、投資目標(biāo)、投資管理模式等方面都有明顯的區(qū)別。證券投資基金主要投資的是上市交易的證券，如股票、債券、期貨等。投資基金按照各自既定的投資策略，有效地選擇投資品種，獲得交易性的投資機(jī)會，從而將獲利按持有人比例進(jìn)行分配。而股權(quán)投資基金的投資對象只是狹義上的股權(quán)。通過長期持有非上市公司的股權(quán)，隨著投資的標(biāo)的公司逐漸發(fā)展壯大，使股權(quán)逐漸增值，從而獲利。

2.與產(chǎn)業(yè)投資基金。“產(chǎn)業(yè)投資基金”的說法，二十多年前就在我國使用。發(fā)改委金融司曹文煉在2006年“中國私募股本市場國際研討會”上，對產(chǎn)業(yè)投資基金概念發(fā)表過他的意見。“在我國，直接投資基金又被流行稱為產(chǎn)業(yè)投資基金。這是因為我國投資基金的實踐，最早是從設(shè)立境外產(chǎn)業(yè)投資基金開始的。”“產(chǎn)業(yè)投資基金除了創(chuàng)業(yè)投資以外，還包括企業(yè)的并購重組、基礎(chǔ)設(shè)施投資以及房地產(chǎn)投資等各種直接股權(quán)投資。”可見，“產(chǎn)業(yè)投資基金”是個具有歷史背景的名稱。隨著投資基金更規(guī)范化的發(fā)展，我們應(yīng)該將“產(chǎn)業(yè)投資基金”正名為“私募股權(quán)投資基金”。而真正意義上的“產(chǎn)業(yè)投資基金”僅僅只是私募股權(quán)投資基金的一個大類，主要指政府主導(dǎo)的、側(cè)重于某一產(chǎn)業(yè)或某一區(qū)域的發(fā)展基金，并不代表私募股投資基金的主流。

二、中國私募股權(quán)投資基金的分類

對于私募股權(quán)投資基金的分類，國內(nèi)學(xué)者有的是根據(jù)投資領(lǐng)域進(jìn)行劃分，有的是根據(jù)企業(yè)的成長周期劃分。本文為了以后著重研究中國特色的私募股權(quán)投資基金，依據(jù)資金來源進(jìn)行劃分，把中國私募股權(quán)投資基金劃分為外資、中外合資、本土私募股權(quán)投資基金、產(chǎn)業(yè)投資基金等四大類。

（一）外資私募股權(quán)投資基金

外資私募股權(quán)投資基金是指在海外注冊，從境外以外幣（如美元等）的形式籌集資金的基金形式。最初，外資私募股權(quán)投資基金在整個股權(quán)投資領(lǐng)域占據(jù)主導(dǎo)地位，主要的機(jī)構(gòu)有凱雷、KKR、黑石、華平創(chuàng)投、橡樹資本、藍(lán)山資本等。這類基金的特點一般有：一是外資機(jī)構(gòu)運(yùn)作的大部分是美元基金。所有的美元基金都在海外向非中國投資者募集，并且這些基金的退出也在海外完成，從而將自身的優(yōu)勢完全發(fā)揮出來。二是這類基金的投資規(guī)模通常會受到限制。由于中國是外匯管制嚴(yán)格的國家，因此當(dāng)基金將美元兌換成人民幣在國內(nèi)進(jìn)行投資時，必須從中國有關(guān)政府機(jī)構(gòu)獲得批準(zhǔn)才能運(yùn)作。三是外資基金來華開展業(yè)務(wù)較早，擁有出色的業(yè)績和強(qiáng)大的品牌優(yōu)勢，有豐富的基金運(yùn)作經(jīng)驗、規(guī)范的投資流程等。四是由于是外資機(jī)構(gòu)，因此這類基金的投資行為受到嚴(yán)格限制。一些行業(yè)是不允許涉及的，如電信、航空、軍工等。

（二）中外合資私募股權(quán)投資基金

中外合資私募股權(quán)投資基金是指中國本土投資機(jī)構(gòu)與外資投資機(jī)構(gòu)聯(lián)合行動，利用外資機(jī)構(gòu)的品牌優(yōu)勢和行業(yè)經(jīng)驗，進(jìn)行共同投資的基金形式。其中，較為活躍的有鼎暉投資和弘毅投資等。這類混合型基金由外資和中資共同所有，發(fā)行美元基金和人民幣基金。混合型基金兼有外資和中資基金的優(yōu)勢，但劣勢在于其兩類所有者之間可能存在潛在利益沖突。

（三）本土私募股權(quán)投資基金

本土私募股權(quán)投資基金是指在本國注冊并且是以本國貨幣籌集資金，通常由中資機(jī)構(gòu)來進(jìn)行運(yùn)作的人民幣基金。由于是人民幣基金，因此可以更自由地投資，沒有嚴(yán)格的限制，但在有限合伙人等方面也存在著一定的劣勢。本土的合伙人通常沒有長遠(yuǎn)眼光，有些急功近利，不能理性地篩選投資標(biāo)的，投資過程也缺乏耐心。本土私募股權(quán)投資基金，具體又可劃分為國有資金主導(dǎo)的基金和民間資金主導(dǎo)的基金。

國有資金主導(dǎo)的私募股權(quán)投資基金一般規(guī)模較大，有嚴(yán)密的組織結(jié)構(gòu)和復(fù)雜的投資決策程序，主要為推動區(qū)域經(jīng)濟(jì)和助力國家經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略的發(fā)展服務(wù)，如深圳創(chuàng)新投和中科招商等具有國資背景的基金。

民間資金為主的私募股權(quán)投資基金主要是一部分民營創(chuàng)司和有限合伙制創(chuàng)投企業(yè)，更傾向于投資國內(nèi)早期的有良好前景的民營企業(yè)，并涉及一些后期的投資，比較著名和成功的民間資金為主的基金有聯(lián)想投資有限公司、紅鼎創(chuàng)業(yè)投資有限公司等。

（四）產(chǎn)業(yè)投資基金

產(chǎn)業(yè)投資基金是指中國政府設(shè)立自己的私募股權(quán)投資基金，有限合伙人主要是政府機(jī)構(gòu)。其又可細(xì)分為幾個小類：第一類是國家財富基金，由中央政府設(shè)立，如中司等；第二類是準(zhǔn)產(chǎn)業(yè)投資基金，比如中比基金、中瑞基金等，這需要以兩國政府的合作為基礎(chǔ)；第三類是中央各政府部門設(shè)立的產(chǎn)業(yè)投資基金，比如國家發(fā)改委成立抗震救災(zāi)產(chǎn)業(yè)投資基金、科技部的產(chǎn)業(yè)投資基金“火炬計劃”等；第四類是地方政府的引導(dǎo)基金，現(xiàn)在各地方政府為了大力發(fā)展本地區(qū)的產(chǎn)業(yè)或者為加強(qiáng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)都分別設(shè)立了這種基金。

三、私募股權(quán)投資基金在中國的發(fā)展

從1985開始，中國私募股權(quán)投資基金已經(jīng)經(jīng)歷了三十年的發(fā)展。在這期間，中國證券市場經(jīng)歷了主板、創(chuàng)業(yè)板、新三板的設(shè)立、股權(quán)分置改革等重大變革。私募投資基金的發(fā)展也從探索階段，慢慢走向成熟。隨著新三板等新的退出途徑的增加，資金的投資回報率越來越高，我國私募股權(quán)投資基金也開始進(jìn)入到迅速發(fā)展階段。根據(jù)中國證監(jiān)會的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，截至2016年7月底，國內(nèi)登記備案的私募股權(quán)投資基金達(dá)到 7 238家，管理基金11 763只，管理規(guī)模43 535億元。

參考文獻(xiàn)：

[1] 劉玉霞，羅顯華.私募股權(quán)投資基金的概念、分類及其相關(guān)概念比較分析[J].北方金融，2015，（9）.

篇13

一、經(jīng)過綜合治理,證券公司的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)得到規(guī)范發(fā)展

在成熟資本市場,資產(chǎn)管理是證券公司的重要業(yè)務(wù)之一。根據(jù)2007年經(jīng)審計的年度報告,摩根斯坦利、美林、高盛資產(chǎn)管理收入分別占其業(yè)務(wù)總收入的43.24%、38.3%和15.67%。由于證券公司整體治理結(jié)構(gòu)和中國資本市場的制度設(shè)計問題,國內(nèi)證券公司的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)經(jīng)歷了一段曲折的歷史。1996年的大牛市、1999年的“5.19”行情催生了證券公司早期的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)――委托理財。在缺乏法規(guī)監(jiān)管的情況下,為追求暴利,證券公司理財業(yè)務(wù)中簽署保本協(xié)議、挪用客戶保證金和國債、進(jìn)行房地產(chǎn)投資、關(guān)聯(lián)交易、操縱市場等違規(guī)現(xiàn)象層出不窮。2004年前后,隨著資本市場的低迷,證券公司長期積累的問題充分暴露,風(fēng)險集中爆發(fā),全行業(yè)的生存與發(fā)展遭遇嚴(yán)重挑戰(zhàn)。2004年9月,證券公司資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)被中國證監(jiān)會暫時叫停。

從2004年開始,中國證監(jiān)會對證券公司進(jìn)行綜合治理。在處置風(fēng)險證券公司、實行客戶保證金三方存管制度、改革國債回購制度等多項措施的同時,對證券公司的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)進(jìn)行清理整頓。目前,資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)是《證券法》規(guī)定的證券公司重要業(yè)務(wù)之一。中國證監(jiān)會已經(jīng)陸續(xù)頒發(fā)了《證券公司客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)試行辦法》、《合格境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者境外證券投資管理試行辦法》、《證券公司定向資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)實施細(xì)則(試行)》、《證券公司集合資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)實施細(xì)則(試行)》等一系列部門規(guī)章,對證券公司資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的品種、管理制度、審批流程、投資范圍、信息披露、托管機(jī)制、風(fēng)險防范等方面進(jìn)行規(guī)范。證監(jiān)會期初先允許創(chuàng)新類公司進(jìn)行資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)試點,在逐步規(guī)范后,對證券公司的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)進(jìn)行常規(guī)的業(yè)務(wù)資格和產(chǎn)品審批管理。

根據(jù)規(guī)定,證券公司的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)包括為多個客戶辦理的集合資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)、為單一客戶辦理的定向資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)和為特定客戶辦理的專項資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)等三個種類。根據(jù)投資范圍,集合資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)又分為限定性和非限定性集合資產(chǎn)管理計劃。經(jīng)過重新規(guī)范后,證券公司的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)逐步發(fā)展起來。據(jù)悉,國內(nèi)已有50多家證券公司取得證券資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)許可,超過20家公司實際開展了業(yè)務(wù)。

以集合資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)為例,2005年2月23日,中國證監(jiān)會批準(zhǔn)了第一只集合資產(chǎn)管理計劃――光大證券的“光大陽光集合資產(chǎn)管理計劃”的設(shè)立申請,隨后獲批的廣發(fā)證券“廣發(fā)理財2號”率先于2005年3月28日募集成立,成為國內(nèi)第一只成立的集合資產(chǎn)管理計劃。之后,集合計劃數(shù)量及規(guī)模穩(wěn)步增長,募集規(guī)模在2007年最高,發(fā)行產(chǎn)品數(shù)量在2008年最高。具體如表1:

在全部發(fā)行的99只集合產(chǎn)品中,目前已經(jīng)到期的有10只,另有8只2009年發(fā)行的尚未成立,因此,截止09年底,市場上共有81只集合計劃。

按主要投資范圍,券商集合理財產(chǎn)品包括股票型(8只)、FOF(16只)、混合型(29只)、債券型(23只)、貨幣型(3只)、QDII(1只)、保本型(1只)七種。

從資產(chǎn)規(guī)模上看,混合型產(chǎn)品的規(guī)模為369.63億元,占比最大,為37.22%;債券型246.96億元,占比24.87%;FOF類產(chǎn)品193.51億元,占比19.49%;貨幣型103.41億元,占比10.41%股票型63.59億元,占比6.4%;保本型13.66億元,占比1.38%;QDII型2.29億元,占比0.23%。

從集合資產(chǎn)規(guī)模上和產(chǎn)品數(shù)量上來看,中金、華泰、中信、光大、國信、招商、國泰君安、東方、廣發(fā)、海通等證券公司居于行業(yè)前列。

二、證券公司資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的比較優(yōu)勢

截止到2009年末,國內(nèi)已經(jīng)有60家基金管理公司,管理了549只基金(包括封閉式基金),基金規(guī)模25968億元。與證券投資基金相比,證券公司的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)起步晚、發(fā)展慢、管理規(guī)模小。兩類產(chǎn)品相比,具有相同的資產(chǎn)托管體系,在產(chǎn)品申報和審批程序、風(fēng)險控制和信息披露方面的要求相似。但是,由于證券公司自身的特點和監(jiān)管法規(guī)的不同,證券公司資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)具有一些比較優(yōu)勢,主要體現(xiàn)在以下方面:

(一)具有私募特征,投資者風(fēng)險承受能力強(qiáng)

參照國際慣例,私募基金是指通過非公開募集方式向特定投資者募集,投資者收益共享、風(fēng)險共擔(dān)的集合資金管理方式。我國私募基金目前可以分為兩大類:一類是經(jīng)不同政府部門批準(zhǔn)設(shè)立的合法私募基金,如信托投資公司的信托投資計劃,另一類是沒有官方背景的民間私募基金。現(xiàn)階段,證券公司的集合資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)具有明顯的準(zhǔn)私募特征。

根據(jù)規(guī)定,證券公司及機(jī)構(gòu)在推廣集合計劃過程中,不允許通過廣播、電視、報刊及其他公共媒體推廣集合計劃。在實際運(yùn)做中,證券公司和推廣機(jī)構(gòu)經(jīng)常通過公司網(wǎng)站、銷售網(wǎng)點等方式進(jìn)行銷售。

同時,投資者在申購集合計劃時,證券公司和托管銀行被要求應(yīng)與每個客戶簽訂“一對一”的書面資產(chǎn)管理合同,約定當(dāng)事人之間的權(quán)利義務(wù)。在實際操作中,由于集合資產(chǎn)管理合同內(nèi)容較多,不方便簽署,大部分證券公司和托管銀行就設(shè)計了內(nèi)容簡單的《合同簽署條款》,代替與客戶簽署的合同。據(jù)了解,證監(jiān)會已經(jīng)指導(dǎo)某證券公司試行簽署電子合同,以解決合同管理方面的壓力。

另外,為保障集合計劃的投資者具有一定的風(fēng)險承受能力,有關(guān)規(guī)定要求投資者有最低申購額度要求。其中,限定性集合計劃的最低申購金額為5萬元,非定性集合計劃的最低申購金額為10萬元。據(jù)有關(guān)方面統(tǒng)計,截至2007年12月底,集合計劃戶均參與額為23.8萬元,各只產(chǎn)品平均值主要分布于10-30萬之間。根據(jù)對中金公司、中信證券、國泰君安以及東方證券共8只產(chǎn)品的抽樣分析,持有份額在產(chǎn)品最低認(rèn)購份額以上50萬以下的個人投資者占個人投資者總數(shù)的比例最高,達(dá)80%以上。

(二)提取業(yè)績報酬,追求絕對收益

目前,證券投資基金不允許基金公司提取業(yè)績報酬,基金公司按照固定的管理費率和基金資產(chǎn)凈值提取管理費收入,同類型基金的收益排名對基金管理公司的壓力很大,大部分基金公司追求的是相對收益。

與證券投資基金不同,有關(guān)規(guī)定允許證券公司在集合產(chǎn)品設(shè)計中,可以安排證券公司對超過設(shè)定投資收益以上的部分提取一定比例的業(yè)績報酬。因此,相當(dāng)一部分證券集合產(chǎn)品中,固定管理費的標(biāo)準(zhǔn)較低,同時設(shè)計了可觀的投資業(yè)績報酬提取比例。在這種收費模式下,只有集合產(chǎn)品取得一定的正收益,證券公司才可以獲得一定的管理業(yè)績報酬,從而驅(qū)動證券公司在投資策略上追求絕對收益。

據(jù)統(tǒng)計,截至2007年底,已發(fā)行的30只集合計劃中,共有14只產(chǎn)品在收取基本管理費的基礎(chǔ)上設(shè)置了業(yè)績提成條款,按投資業(yè)績收取費用。

(三)可以自有資金參與,為投資者保證一定的本金及收益

有關(guān)法規(guī)允許證券公司在推廣集合資產(chǎn)管理計劃時,以一定比例的自有資金參與到該集合計劃中,并按照合同約定為計劃的其他投資者承擔(dān)一定的本金或收益保證責(zé)任。目前,大部分公司自有資金參與的比例不超過總募集金額的5%,以此為限為投資者提供保障。在保障的投資者對象上,往往約定為從推廣期申購并一直持有到計劃結(jié)束的一部分投資者。另外,在保證的程度上,有的集合計劃僅保障特定投資者群體的本金,有的集合計劃則保障本金和一定的收益。但是,由于證券公司參與的自有資金有限,如果投資收益較小或投資虧損很大,投資者得到的保障也是有限的。

目前,證監(jiān)會對證券公司進(jìn)行風(fēng)險資本管理,證券公司參與集合計劃的自有資金,要相應(yīng)地扣除公司資本金。因此,證券公司在自有資金參與計劃方面也受其資本條件和監(jiān)管政策的約束,通常是在初次發(fā)行集合計劃或發(fā)行高風(fēng)險的非限定性集合計劃時,為提高投資者信心、促進(jìn)銷售而采取該項安排。

(四)投資范圍大,資產(chǎn)配置靈活

與證券投資基金相比,證券集合計劃在投資范圍上較大,比如,集合計劃就可以設(shè)計FOF產(chǎn)品,主要投資證券基金等。另外,集合計劃在資產(chǎn)配置的管理上也比較靈活,對持有證券的倉位限制較少,證券公司可以根據(jù)市場變化,靈活地進(jìn)行投資操作。

以證券集合計劃特有的FOF類產(chǎn)品為例,該產(chǎn)品主要包括了純FOF和增強(qiáng)型FOF兩大類別。純FOF只投資開放式和封閉式基金,一般不投資其他金融工具(特別是二級市場股票買賣)。如光大陽光2號、華泰紫金2號、招商證券基金寶二期、長江超越理財2號、海通金中金等。增強(qiáng)型FOF在將主要投資對象鎖定在證券投資基金的同時,還會通過有限制的股票投資和新股申購等。

(五)可以借助自營、研究、投行和經(jīng)紀(jì)等業(yè)務(wù)綜合優(yōu)勢

與基金公司相比,證券公司的業(yè)務(wù)范圍更大,涉及自營、經(jīng)紀(jì)、研究和投資銀行等多方面,這些業(yè)務(wù)與資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)有很強(qiáng)的互動支持關(guān)系。在符合法規(guī)要求、防止內(nèi)部利益輸送和風(fēng)險隔離的條件下,如果證券公司能夠充分發(fā)掘內(nèi)部的自營、研究、投行和經(jīng)紀(jì)等資源,其資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)就具有相當(dāng)?shù)母偁巸?yōu)勢。

在自營業(yè)務(wù)方面,證券公司具有全面的綜合業(yè)務(wù)平臺和豐富的企業(yè)股權(quán)投資、股票、債券、貨幣市場工具等金融產(chǎn)品的投資經(jīng)驗,在滿足內(nèi)部風(fēng)險隔離和利益輸送的條件下,公司可以為集合資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)客戶提供更全面、更個性化的理財服務(wù)。目前,大部分公司的客戶資產(chǎn)管理團(tuán)隊都是從其自營團(tuán)隊中抽調(diào)專業(yè)人才組建而成的。

在經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)方面,證券公司的營業(yè)部體系和銷售隊伍比較健全,擁有自身獨立的營銷網(wǎng)絡(luò),接近客戶,能夠及時了解客戶投資需求,有助于產(chǎn)品貼近客戶需求和創(chuàng)新。同時,與銀行的傳統(tǒng)客戶群體相比,證券公司的客戶群體對證券投資比較了解,風(fēng)險承受能力較強(qiáng),是集合計劃的目標(biāo)客戶群體,有助于減輕銀行的銷售壓力。

在研究業(yè)務(wù)方面,證券公司擁有較為雄厚的研發(fā)團(tuán)隊,對宏觀、行業(yè)、公司的跟蹤更深入、全面,為資產(chǎn)管理提供有力支持。目前,證券公司的研究報告和研究支持,已經(jīng)成為基金管理公司投資研究的重要渠道之一。

在投行業(yè)務(wù)方面,證券公司從上市輔導(dǎo)開始,對上市公司就有深入的了解和研究,掌握了很多關(guān)鍵信息。在符合法規(guī)監(jiān)管的條件下,證券公司可以借力于公司的投行業(yè)務(wù),在股票、公司債券等方面的投資發(fā)揮優(yōu)勢。

雖然證券公司具有自營、投行、經(jīng)紀(jì)和研究等綜合業(yè)務(wù)平臺,是其資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)可以發(fā)揮的資源優(yōu)勢,但也有不利的影響。一方面,法規(guī)政策等對各項業(yè)務(wù)之間的關(guān)系等進(jìn)行嚴(yán)格的規(guī)定,要求在組織、人員、業(yè)務(wù)、信息等方面進(jìn)行內(nèi)部隔離和風(fēng)險防范,防止出現(xiàn)內(nèi)部利益輸送、關(guān)聯(lián)交易、操縱市場等,稍有不慎,則可能面臨合規(guī)風(fēng)險;另一方面,基金公司雖然業(yè)務(wù)范圍單一,但可以集中全部資源,重點做好資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。與此相比,證券公司的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)剛剛起步,對公司的利潤貢獻(xiàn)度很低,在公司的重要性不如經(jīng)紀(jì)、投行、自營和研究等其他業(yè)務(wù),如果協(xié)調(diào)不力,資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)反而受到制約。

綜合上述,作為資產(chǎn)管理隊伍的一只新生力量,證券公司具有顯著的特點和優(yōu)勢。隨著國民經(jīng)濟(jì)和資本市場的發(fā)展,資產(chǎn)管理將面臨越來越精細(xì)的市場細(xì)分。只要證券公司能夠堅持規(guī)范經(jīng)營,力求差異化的資產(chǎn)管理產(chǎn)品策略,認(rèn)真服務(wù)于特定的客戶群體,其資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)就會有廣闊的發(fā)展前景。