引論：我們?yōu)槟砹?3篇通貨膨脹的優(yōu)點(diǎn)范文，供您借鑒以豐富您的創(chuàng)作。它們是您寫作時(shí)的寶貴資源，期望它們能夠激發(fā)您的創(chuàng)作靈感，讓您的文章更具深度。

篇1

物價(jià)連動(dòng)債券，指發(fā)行債券的利率設(shè)計(jì)和某一專門的產(chǎn)品的價(jià)格相聯(lián)系，比如石油公司發(fā)行的債券利率就可以和石油的價(jià)格相連動(dòng)，不但能讓投資者分享石油價(jià)格上漲帶來(lái)的收益，而且利息的支付可以很好地和公司的收益情況聯(lián)系起來(lái)，從而使發(fā)債公司在利息償付上風(fēng)險(xiǎn)不大。再比如電力公司債券可以和電價(jià)相關(guān)聯(lián)；鋼鐵公司發(fā)行的債券利率可以和鋼的價(jià)格聯(lián)系起來(lái)等。而所探討的物價(jià)連動(dòng)國(guó)債，專指消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)(CPI)連動(dòng)債券。

從國(guó)際上來(lái)看，物價(jià)連動(dòng)債券最早出現(xiàn)在一些高通貨膨脹的國(guó)家，如巴西、以色列、土耳其等國(guó)，并且取得了很好的效果。英國(guó)在1981年、美國(guó)在1997年也開(kāi)始發(fā)行這種國(guó)債。現(xiàn)在，這兩個(gè)國(guó)家此類國(guó)債的總發(fā)行額，已經(jīng)占到全世界總發(fā)行額的80％。

在發(fā)行之前的1996年，美國(guó)財(cái)政部長(zhǎng)羅伯特·魯賓把這類產(chǎn)品稱之為“通脹保護(hù)國(guó)債”（treasuryinflationprotectionsecurity，TIPS），在1997年1月正式發(fā)行后，又使用“通脹指數(shù)國(guó)債”（treasuryinflation-indexedsecurity，TIIS）這個(gè)名稱。不過(guò)，市場(chǎng)參與者仍喜歡使用TIPS來(lái)稱呼它。其他類似的稱呼還有好幾種。使用“物價(jià)連動(dòng)國(guó)債”這個(gè)術(shù)語(yǔ)，主要原因有：一是這種債券隨物價(jià)指數(shù)而波動(dòng)，收益隨通貨膨脹的發(fā)生而增加，也可能會(huì)隨通貨緊縮的發(fā)生而減少。因此，稱之為“通脹保護(hù)”，就有失偏頗；

二、物價(jià)上漲并不一定意味著通貨膨脹，后者不是隨時(shí)發(fā)生的，但是物價(jià)卻是隨時(shí)在變動(dòng)的。用“物價(jià)變動(dòng)”，更能代表普遍情況；三是日本發(fā)行的類似國(guó)債，就稱之為“物價(jià)連動(dòng)國(guó)債”，這樣便于統(tǒng)

一、借鑒以及比較。

1物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的含義及產(chǎn)生

傳統(tǒng)債券的票面額和票息率一般都是固定的，因此，通貨膨脹率的高低，將會(huì)影響債券持有者的實(shí)際收益。如果物價(jià)上漲率高于預(yù)期，則對(duì)債務(wù)人（傳統(tǒng)債券的發(fā)行者）有利，對(duì)債權(quán)人（傳統(tǒng)債券的贖買者或者投資者）不利。

物價(jià)連動(dòng)國(guó)債，是一種用來(lái)對(duì)沖物價(jià)上漲風(fēng)險(xiǎn)的金融創(chuàng)新工具。它的一般結(jié)構(gòu)是先按通貨膨脹比率來(lái)調(diào)整債券本金，再按固定的票息率對(duì)調(diào)整后的本金進(jìn)行計(jì)息。例如，可設(shè)10年期物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的年票息率為3％，物價(jià)上漲率為2％，面額單位為100。那么，到了1年后的付息日時(shí)，應(yīng)付票息分成下面兩步來(lái)計(jì)算：第一步，調(diào)整本金。調(diào)整后的本金＝債券面額×物價(jià)上漲比例＝100×1.02＝102；第二步，確定利息。應(yīng)付利息＝調(diào)整后的本金×預(yù)定票息率＝102×0.03＝3.06。另外，到了10年期滿還本時(shí)，應(yīng)還本金為100×1.0210＝121.9元（假設(shè)10年內(nèi)的物價(jià)上漲率均為2％）。

就這樣，國(guó)債的利息和贖回價(jià)值隨著通貨膨脹的變化而自動(dòng)調(diào)整，它的實(shí)際收益率就不會(huì)受到通貨膨脹的影響，從而使國(guó)債的購(gòu)買者免于通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)，并獲得穩(wěn)定的實(shí)際收益。

2物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的優(yōu)點(diǎn)

物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的價(jià)值能夠隨著物價(jià)上漲的幅度而調(diào)整，這樣，即使物價(jià)上漲，也不會(huì)損害該國(guó)債的內(nèi)在價(jià)值（或者購(gòu)買力）。根據(jù)國(guó)外的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，發(fā)行物價(jià)連動(dòng)國(guó)債，還基于以下考慮。

2.1發(fā)行物價(jià)連動(dòng)國(guó)債可以降低政府的借債成本

對(duì)于傳統(tǒng)國(guó)債的購(gòu)買者來(lái)講，他們將獲得的實(shí)際收益率會(huì)隨著通貨膨脹的變化而變化。國(guó)債的購(gòu)買者將因?yàn)檫@種實(shí)際收益率的不穩(wěn)定（也就是風(fēng)險(xiǎn)）而要求得到一種風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償，也即要求提高國(guó)債的利息或者贖回價(jià)值。這部分補(bǔ)償被稱為通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)金，它的存在增加了政府發(fā)行國(guó)債的成本。而如果政府發(fā)行物價(jià)連動(dòng)國(guó)債，由于國(guó)債購(gòu)買者無(wú)須承擔(dān)通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)，政府就無(wú)須支付通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)金，從而降低政府的借債成本。CampbellandShiller實(shí)證研究表明，通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償溢價(jià)在0.5％～1％之間。SackandElsasser研究指出，美國(guó)財(cái)政部1997年發(fā)行的三只TIPS節(jié)省了債務(wù)成本約12億美元。

2.2物價(jià)連動(dòng)國(guó)債提供了對(duì)通貨膨脹的預(yù)期

通脹的預(yù)測(cè)對(duì)投資者和宏觀決策層都具有十分的理論和實(shí)踐意義，投資者需要對(duì)其投資的真實(shí)收益有一個(gè)合理的判斷，而宏觀調(diào)控部門則需要一個(gè)準(zhǔn)確的途徑及時(shí)了解市場(chǎng)的通脹預(yù)期以提高通貨膨脹控制政策的有效性。當(dāng)投資者的風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度為中立型，并且國(guó)債在市場(chǎng)上流動(dòng)性很強(qiáng)時(shí)，物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的收益率，就等于傳統(tǒng)國(guó)債收益率減去預(yù)期通貨膨脹率，即預(yù)期通貨膨脹率＝傳統(tǒng)國(guó)債收益率－物價(jià)連動(dòng)國(guó)債收益率。

如果發(fā)行多種到期日（例如3年、5年、10年、15年……）的普通國(guó)債和物價(jià)連動(dòng)國(guó)債，并對(duì)市場(chǎng)中相同時(shí)間跨度的普通國(guó)債和物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的收益率進(jìn)行對(duì)比，則可獲得市場(chǎng)對(duì)將來(lái)不同時(shí)間跨度的通貨膨脹率預(yù)期，這種市場(chǎng)對(duì)通貨膨脹的預(yù)期是通過(guò)其它途徑難以得到的。當(dāng)然，由于稅收以及流通性等多方面因素的影響，將使得這種普通國(guó)債與物價(jià)連動(dòng)國(guó)債之間的比較變得復(fù)雜化。但是，對(duì)于決策部門來(lái)講，這種比較仍然是相當(dāng)重要的，政府可以據(jù)此對(duì)通貨膨脹情況作出更準(zhǔn)確的判斷，并采取相應(yīng)的貨幣政策。

2.3發(fā)行物價(jià)連動(dòng)國(guó)債，有助于建立并發(fā)展一個(gè)長(zhǎng)期的債券市場(chǎng)

人們對(duì)將來(lái)通貨膨脹不確定的擔(dān)心程度隨著時(shí)間跨度的增大而增大，這使得發(fā)行長(zhǎng)期普通債券的成本非常高。在高通貨膨脹條件下，長(zhǎng)期的債券市場(chǎng)就更難以建立。而發(fā)行物價(jià)連動(dòng)國(guó)債無(wú)疑將改變這一狀況。實(shí)際上，智利、墨西哥和波蘭發(fā)行物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的目的就在于此。

2.4物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的發(fā)行將為投資者提供一種新的投資渠道，并將促進(jìn)金融產(chǎn)品的多樣化

物價(jià)連動(dòng)國(guó)債對(duì)于養(yǎng)老基金尤其具有重要作用。在養(yǎng)老保險(xiǎn)中，現(xiàn)收現(xiàn)付制和基金制各有利弊。現(xiàn)收現(xiàn)付制的優(yōu)點(diǎn)是無(wú)通貨膨脹之憂，但是由于人口老齡化問(wèn)題嚴(yán)重，這種代際撫養(yǎng)的經(jīng)濟(jì)壓力過(guò)大，社會(huì)保障基金入不敷出,財(cái)政不堪負(fù)擔(dān)，宣告了現(xiàn)收現(xiàn)付制的失敗。而與現(xiàn)收現(xiàn)付制相比，基金積累制有抵御人口老齡化的優(yōu)點(diǎn)，但是它的最大問(wèn)題是保值增值問(wèn)題。基金只有保值才能抵御通貨膨脹的風(fēng)險(xiǎn)，基金只有增值才能顯示出積累制的優(yōu)越性，才有可能建立養(yǎng)老保險(xiǎn)基金收支平衡機(jī)制和可持續(xù)發(fā)展的長(zhǎng)效機(jī)制。而物價(jià)連動(dòng)國(guó)債，就為基金的保值增值提供了一條可行的投資渠道。

原先在談到養(yǎng)老金投資中用來(lái)對(duì)沖物價(jià)上漲因素的工具時(shí)，一般都考慮股票。但是，有研究指出，在中國(guó)股票市場(chǎng)上，股票實(shí)際收益與通貨膨脹僅存在微弱的正相關(guān)關(guān)系，說(shuō)明股票并不是一種對(duì)沖通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)的理想保值品。也就是說(shuō)，當(dāng)通貨膨脹上升，股票的名義收益率不能完全根據(jù)通貨膨脹的變化做出一一對(duì)應(yīng)的調(diào)整時(shí)，股票的實(shí)際收益最終下降，股票將不能給投資者減少通貨膨脹帶來(lái)的損失。

國(guó)外研究中也有類似的結(jié)論。從過(guò)去30年（1975年1月～2003年12月）的數(shù)據(jù)來(lái)看，無(wú)論是在美國(guó)還是在日本，股票收益率與通貨膨脹率之間，并沒(méi)有很強(qiáng)的正的相關(guān)性。

2.5物價(jià)連動(dòng)國(guó)債可以分散投資風(fēng)險(xiǎn)

按一

，

般的投資組合理論，構(gòu)成組合的投資品種間相關(guān)性越小，則越有利于組合的安全。而通過(guò)研究發(fā)現(xiàn)，物價(jià)連動(dòng)國(guó)債與傳統(tǒng)金融資產(chǎn)的相關(guān)性很低。因此，投資者把物價(jià)連動(dòng)國(guó)債納入自己的投資組合中，與其它的金融資產(chǎn)搭配在一起，可以起到分散風(fēng)險(xiǎn)的作用。

3物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的問(wèn)題

除了上述的優(yōu)點(diǎn)之外，物價(jià)連動(dòng)國(guó)債也存在一些美中不足。

3.1物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的“時(shí)滯”問(wèn)題

在計(jì)算物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的利息和贖回價(jià)值時(shí)，要用到物價(jià)指數(shù)。而價(jià)格指數(shù)的統(tǒng)計(jì)與計(jì)算都需要一定的時(shí)間，這使得物價(jià)連動(dòng)國(guó)債所能采用的價(jià)格指數(shù)稍稍有點(diǎn)兒“過(guò)期”，即產(chǎn)生了“時(shí)滯”。時(shí)滯現(xiàn)象將影響物價(jià)連動(dòng)國(guó)債抵御通貨膨脹的能力，時(shí)滯越嚴(yán)重，這種能力越弱。

3.2名義稅收制度會(huì)影響物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的市場(chǎng)吸引力

物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的功能之一是使投資者的實(shí)際收益免受通貨膨脹的影響，而這個(gè)功能要受到稅收制度的影響。在存在通貨膨脹的條件下，人們的收入中有一部分是由通貨膨脹引起的，如果稅收制度建立在名義收入基礎(chǔ)之上，這部分收入就要征稅。這樣，在出現(xiàn)高于預(yù)期的通貨膨脹時(shí)，人們就要多交稅；在出現(xiàn)低于預(yù)期的通貨膨脹時(shí)，人們就要少交稅。目前，我國(guó)的稅收還沒(méi)有與通貨膨脹關(guān)聯(lián)起來(lái)，對(duì)于資本利得稅的征收也沒(méi)有明確的說(shuō)法，如果在這種情況下發(fā)行物價(jià)連動(dòng)國(guó)債，那么，物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的購(gòu)買者仍將承擔(dān)一部分通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)，這將降低物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的吸引力，從而影響到物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的順利發(fā)行。

3.3與傳統(tǒng)國(guó)債相比，物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的流動(dòng)性稍差一點(diǎn)

其主要原因在于，物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的投資主體，主要是以長(zhǎng)期持有為目的的年金基金以及保險(xiǎn)公司等機(jī)構(gòu)投資者。它們是為了對(duì)沖將來(lái)物價(jià)上升的風(fēng)險(xiǎn)，才購(gòu)買此類國(guó)債的，而不是為了投機(jī)目的。因此，在流通市場(chǎng)上的交易量就小得多。我國(guó)現(xiàn)在雖然還未發(fā)行此類國(guó)債，但是由于它的內(nèi)在性質(zhì)，決定了養(yǎng)老基金和保險(xiǎn)基金無(wú)疑是它的最重要投資者，從而也不可避免地帶來(lái)流動(dòng)性差這個(gè)問(wèn)題。

4我國(guó)債券市場(chǎng)引入物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的思考本文出自:

目前我國(guó)國(guó)債的期限結(jié)構(gòu)還不很合理，我國(guó)在以往幾年的國(guó)債發(fā)行中，期限多以3年左右的債券為主，中長(zhǎng)期國(guó)債品種十分缺乏。而物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的期限一般比較長(zhǎng)，最高為30年。發(fā)行物價(jià)連動(dòng)國(guó)債可以很好地促進(jìn)我國(guó)國(guó)債期限結(jié)構(gòu)的完善，避免和緩解償債高峰的壓力。

隨著保險(xiǎn)基金和養(yǎng)老基金的規(guī)模不斷擴(kuò)大，它們已經(jīng)成為我國(guó)資本市場(chǎng)重要的機(jī)構(gòu)投資者。但是它們對(duì)安全性要求較高，而物價(jià)連動(dòng)國(guó)債無(wú)疑是符合它們投資標(biāo)準(zhǔn)的一種理想對(duì)象。

另外，物價(jià)連動(dòng)國(guó)債還可以幫助我國(guó)中央銀行等經(jīng)濟(jì)部門和投資者更好的預(yù)測(cè)未來(lái)通貨膨脹水平，使債券市場(chǎng)利率水平更加合理。我國(guó)適時(shí)推出物價(jià)連動(dòng)國(guó)債，是十分必要的。

參考文獻(xiàn)

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2孫堅(jiān)強(qiáng).TIPS債券金融特性分析J.集團(tuán)經(jīng)濟(jì)研究，2006(2)

篇2

一、前言

20世紀(jì)90年代以來(lái)，貨幣供應(yīng)量作為貨幣政策中介目標(biāo)的局限性日益顯現(xiàn)，許多工業(yè)化國(guó)家開(kāi)始采用一種新型的貨幣政策理論框架――通貨膨脹目標(biāo)制。西方發(fā)達(dá)國(guó)家采用通貨膨脹目標(biāo)制之后在促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)及抵制通貨膨脹方面取得了良好成效。

近年來(lái)，在對(duì)我國(guó)貨幣政策框架的前瞻性研討中，通貨膨脹目標(biāo)制也正受到越來(lái)越多的關(guān)注。與此同時(shí)，我國(guó)現(xiàn)行的以貨幣供應(yīng)量為中介目標(biāo)的貨幣政策正面臨困境。夏斌、廖強(qiáng)以及其他學(xué)者都認(rèn)為貨幣供應(yīng)量已不再適宜作為中國(guó)的貨幣政策中介目標(biāo)。隨著通貨膨脹目標(biāo)制的興起以及先后在一些國(guó)家取得了成功經(jīng)驗(yàn)，很多學(xué)者認(rèn)為我國(guó)也應(yīng)該采取通貨膨脹目標(biāo)制，如Mishkin、周駿、徐濤等。我國(guó)在通貨膨脹率大幅度上漲的情況下，如何控制物價(jià)上漲是政府需要調(diào)控的重點(diǎn)。既然通貨膨脹目標(biāo)制在其他國(guó)家的應(yīng)用取得了較好的效果，我國(guó)能否也采用這種新型的貨幣政策框架呢？當(dāng)前我國(guó)實(shí)行通貨膨脹目標(biāo)制還存在哪些制約因素，今后是否會(huì)引領(lǐng)我國(guó)貨幣政策的改革方向？這成為了國(guó)內(nèi)金融界所探討的焦點(diǎn)問(wèn)題。

二、我國(guó)實(shí)行通貨膨脹目標(biāo)制的可行性分析

我國(guó)是一個(gè)發(fā)展中的經(jīng)濟(jì)大國(guó)，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)發(fā)展極其重要，因此，保持貨幣政策的獨(dú)立性十分重要。貨幣政策目標(biāo)包含不同的層次：操作目標(biāo)、中介目標(biāo)、最終目標(biāo)。在我國(guó)，對(duì)貨幣政策的爭(zhēng)論主要集中在中介目標(biāo)上。我國(guó)從1996年開(kāi)始采用貨幣供應(yīng)量作為中介目標(biāo)。但隨著宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境和我國(guó)金融管制的放松，該指標(biāo)的可控性和可測(cè)性出現(xiàn)較大偏差。夏斌、廖強(qiáng)以及其他學(xué)者都認(rèn)為貨幣供應(yīng)量已不再適宜作為中國(guó)的貨幣政策中介目標(biāo)。利率是一個(gè)較好的貨幣政策中介目標(biāo)，但由于利率市場(chǎng)化沒(méi)有最終實(shí)現(xiàn)，因此，尚不具備將其作為中介指標(biāo)的條件。鑒于通貨膨脹目標(biāo)制在世界其他國(guó)家的成功運(yùn)用，許多學(xué)者便提出我國(guó)應(yīng)該盡快實(shí)施通貨膨脹目標(biāo)制。但是，是否滿足實(shí)施通貨膨脹目標(biāo)制的條件，是實(shí)施通貨膨脹目標(biāo)制的關(guān)鍵。從實(shí)踐看，實(shí)施通貨膨脹目標(biāo)制必須具備一些前提條件：中央銀行有相當(dāng)?shù)莫?dú)立性、有明確的單一的貨幣政策目標(biāo)、有較高的統(tǒng)計(jì)和預(yù)測(cè)通貨膨脹的能力、信息透明度高等。

三、通貨膨脹目標(biāo)制在我國(guó)實(shí)行的前景展望

盡管通貨膨脹目標(biāo)制在我國(guó)暫時(shí)缺乏實(shí)行的可行性，但這并不意味著以后也會(huì)將其拒之門外，實(shí)際上，我國(guó)若把通貨膨脹率作為貨幣政策目標(biāo)，將具有很多優(yōu)點(diǎn)，不但可以提高中央銀行貨幣政策的靈活性，也有利于緩解金融創(chuàng)新對(duì)貨幣需求與貨幣流通速度造成的不確定性影響。因此，我國(guó)中長(zhǎng)期內(nèi)應(yīng)放棄貨幣供應(yīng)量目標(biāo)，實(shí)行通貨膨脹目標(biāo)制，把我國(guó)的貨幣政策目標(biāo)直接釘在通貨膨脹率上，同時(shí)將利率、貨幣供應(yīng)量和經(jīng)濟(jì)景氣指數(shù)等其他主要經(jīng)濟(jì)變量作為監(jiān)測(cè)指標(biāo)，以長(zhǎng)期性的“核心通貨膨脹率”作為貨幣政策目標(biāo)，重構(gòu)一個(gè)通貨膨脹目標(biāo)制下的貨幣政策操作框架。

所以，在實(shí)行通貨膨脹目標(biāo)制之前首先還要做好以下工作：

1.物價(jià)穩(wěn)定應(yīng)該成為首要目標(biāo)。

因?yàn)閹胖蛋▽?duì)內(nèi)幣值（物價(jià)）和對(duì)外價(jià)值（匯率），一旦中央銀行沒(méi)有實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定物價(jià)的目標(biāo)，它就會(huì)說(shuō)穩(wěn)定了匯率；或者中央銀行沒(méi)有實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定匯率的目標(biāo)，它就會(huì)說(shuō)穩(wěn)定了物價(jià)；從而為中央銀行推脫責(zé)任留下借口。

2.確保中國(guó)人民銀行貨幣政策工具的獨(dú)立性。

根據(jù)Fisher（1995）的研究，中央銀行的獨(dú)立性分為目標(biāo)獨(dú)立和工具獨(dú)立。所有實(shí)行通貨膨脹目標(biāo)制國(guó)家的法律框架都明確規(guī)定中央銀行的首要目標(biāo)是穩(wěn)定物價(jià)或幣值，并賦予中央銀行貨幣政策工具的獨(dú)立性。

3.應(yīng)該盡快修訂《中華人民共和國(guó)中國(guó)人民銀行法》

我國(guó)貨幣政策委員會(huì)應(yīng)由目前的咨詢議事機(jī)構(gòu)提升為決策機(jī)構(gòu)，并通過(guò)規(guī)范的投票表決方式進(jìn)行決策。由于環(huán)保政策對(duì)公民的福利有重要影響，通常也涉及不同集團(tuán)之間的利益權(quán)衡，因此，改革我國(guó)貨幣政策委員會(huì)制度已經(jīng)刻不容緩，以保證我國(guó)貨幣政策制定的專業(yè)性、科學(xué)性和權(quán)威性。

4.把達(dá)標(biāo)的職責(zé)（權(quán)力在中央銀行）與計(jì)量目標(biāo)變量的職責(zé)（權(quán)力在統(tǒng)計(jì)部門）分開(kāi)。

中國(guó)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局絕不能成為中國(guó)人民銀行貨幣政策委員會(huì)的組成單位，以保證統(tǒng)計(jì)數(shù)字的公正性和權(quán)威性。

四、結(jié)論

我國(guó)目前從嚴(yán)格意義上來(lái)看，并不具備立即實(shí)施通貨膨脹目標(biāo)制的條件。但這并不意味著以后也會(huì)將其拒之門外。實(shí)際上，我國(guó)若把通貨膨脹率作為貨幣政策目標(biāo)，將具有很多優(yōu)點(diǎn)，不但可以提高中央銀行貨幣政策的靈活性，也有利于緩解金融創(chuàng)新對(duì)貨幣需求與貨幣流通速度造成的不確定性影響。

因此，通貨膨脹目標(biāo)制確實(shí)是一個(gè)值得我國(guó)考慮的貨幣政策框架，在中長(zhǎng)期內(nèi)應(yīng)放棄貨幣供應(yīng)量目標(biāo)，實(shí)行通膨脹目標(biāo)制，以增強(qiáng)貨幣政策目標(biāo)的科學(xué)性，更好適應(yīng)金融創(chuàng)新和金融深化的發(fā)展趨勢(shì)。

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篇3

一、通貨膨脹目標(biāo)設(shè)定制度的興起

匯率目標(biāo)設(shè)定制度（exchange rate targeting）的局部或階段性有效，以及金融自由化背景下貨幣供應(yīng)量目標(biāo)設(shè)定制度（monetary targeting）的有效性下降，促成了近十多年來(lái)全球范圍內(nèi)一種不容忽視的新現(xiàn)象，即許多國(guó)家相繼采用了一種名為“通貨膨脹目標(biāo)設(shè)定（inflation targeting）”的貨幣政策制度[1]。該制度的一個(gè)鮮明特征是，這些國(guó)家的中央銀行直接選擇通貨膨脹率作為貨幣政策操作的名義錨（nominal anchor）。

1990年3月2日，新西蘭率先實(shí)行通貨膨脹目標(biāo)設(shè)定制度，成為這一領(lǐng)域的“開(kāi)路先鋒”。繼其之后，實(shí)行該制度的國(guó)家數(shù)目不斷增多。按照國(guó)際貨幣基金組織（IMF）關(guān)于成員國(guó)貨幣政策框架類型的劃分結(jié)果，截至2006年4月30日，曾正式宣布采用通貨膨脹目標(biāo)設(shè)定制度的國(guó)家達(dá)到了26個(gè)，目前正在實(shí)行的國(guó)家共24個(gè)（芬蘭和西班牙兩國(guó)因?yàn)橐尤霘W元區(qū)的緣故，于1998年6月主動(dòng)放棄），其中不僅包括發(fā)達(dá)國(guó)家，還包括許多新興市場(chǎng)國(guó)家和轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)國(guó)家（見(jiàn)下表）。

頗有意思的是，通貨膨脹目標(biāo)設(shè)定制度的興起最初并非源于學(xué)術(shù)界人士的推動(dòng)。如斯文森（Svensson, 2002）就指出，除了對(duì)中央銀行的獨(dú)立性和低通貨膨脹的好處進(jìn)行過(guò)大量研究，以及著名貨幣經(jīng)濟(jì)學(xué)教授古德哈特（Goodhart）曾向新西蘭儲(chǔ)備銀行主席提過(guò)關(guān)于激勵(lì)結(jié)構(gòu)的學(xué)術(shù)建議之外，國(guó)際學(xué)術(shù)界在20世紀(jì)90年代之前從未針對(duì)通貨膨脹目標(biāo)設(shè)定制度開(kāi)展過(guò)任何專門性的研究。按照他的看法，通貨膨脹目標(biāo)設(shè)定制度的出現(xiàn)以及其后所贏得的贊譽(yù)，在很大程度上應(yīng)當(dāng)歸功于一些采用國(guó)中央銀行和金融決策實(shí)踐者們非凡的洞察力。而現(xiàn)任美聯(lián)儲(chǔ)主席的伯南克（Bernanke, 2003）則認(rèn)為，通貨膨脹目標(biāo)設(shè)定制度是從布雷頓森林體系崩潰之后一些國(guó)家所采取的貨幣政策策略――尤其是20世紀(jì)70年代末和80年代德國(guó)及瑞士的貨幣政策實(shí)踐――逐步演變而來(lái)的。

盡管通貨膨脹目標(biāo)設(shè)定制度的實(shí)踐已經(jīng)超過(guò)了16年，但至今人們?nèi)詻](méi)有對(duì)其內(nèi)涵形成廣泛共識(shí)，這主要是因?yàn)樵趯?shí)際操作當(dāng)中，一個(gè)國(guó)家是否實(shí)行了真正意義上的通貨膨脹目標(biāo)設(shè)定制度，往往難以識(shí)別，即便的確采取了該制度，各國(guó)在不同時(shí)期基于不同的考慮，針對(duì)貨幣政策制度安排所采取的具體做法通常又會(huì)存在很大的差異[2]。在目前的諸多觀點(diǎn)中，米什金（Mishkin, 1999）的觀點(diǎn)比較具有代表性，他認(rèn)為通貨膨脹目標(biāo)設(shè)定制度是一種包含了五個(gè)方面要素的貨幣政策策略：一是公開(kāi)宣布一個(gè)關(guān)于通貨膨脹的中期量化目標(biāo)；二是制度上承諾穩(wěn)定物價(jià)是貨幣政策的首要目標(biāo)，其他目標(biāo)則居于從屬地位；三是在調(diào)節(jié)貨幣政策工具當(dāng)中，包括貨幣總量、匯率在內(nèi)的諸多變量被用來(lái)通盤考慮；四是通過(guò)與公眾和市場(chǎng)交流貨幣當(dāng)局的計(jì)劃、目標(biāo)和決定，確保貨幣政策公信力（credibility）和透明度（transparency）不斷提高；五是貨幣當(dāng)局實(shí)現(xiàn)通貨膨脹目標(biāo)的責(zé)任性（accountability）不斷增強(qiáng)。

二、通貨膨脹目標(biāo)設(shè)定制度的實(shí)施

通貨膨脹目標(biāo)設(shè)定制度擁有許多明顯的優(yōu)點(diǎn)。例如，通過(guò)事先宣布一個(gè)量化的通貨膨脹目標(biāo)，中央銀行的貨幣政策策略高度透明，容易被社會(huì)公眾感知和理解，有利于增強(qiáng)中央銀行執(zhí)行貨幣政策的公信力和責(zé)任性；與匯率目標(biāo)設(shè)定相比，通貨膨脹目標(biāo)設(shè)定制度可以確保貨幣政策集中關(guān)注國(guó)內(nèi)的經(jīng)濟(jì)目標(biāo)，對(duì)影響國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的各類沖擊做出反應(yīng)；與貨幣供應(yīng)量目標(biāo)設(shè)定相比，通貨膨脹目標(biāo)設(shè)定制度無(wú)須強(qiáng)調(diào)貨幣數(shù)量和通貨膨脹之間的穩(wěn)定關(guān)系。

然而，通貨膨脹目標(biāo)設(shè)定制度也面臨著一個(gè)關(guān)鍵性的現(xiàn)實(shí)

四、簡(jiǎn)要小結(jié)

1、鑒于中央銀行無(wú)法直接控制通貨膨脹率，因此，在通貨膨脹目標(biāo)設(shè)定制度下，比較合理和現(xiàn)實(shí)的選擇應(yīng)當(dāng)是以通貨膨脹預(yù)測(cè)值pt+2|t作為貨幣政策的中介目標(biāo)。通貨膨脹預(yù)測(cè)值之所以是一個(gè)理想的貨幣政策中介目標(biāo)，主要是因?yàn)椋菏紫龋啥x我們知道，中央銀行在t年根據(jù)所有相關(guān)信息做出的通貨膨脹預(yù)測(cè)值，必然與t+2年的實(shí)際通貨膨脹率pt+2高度相關(guān)；其次，通貨膨脹預(yù)測(cè)值要比t+2年的實(shí)際通貨膨脹率pt+2容易控制，并且中央銀行更多關(guān)心的是預(yù)測(cè)值與目標(biāo)設(shè)定值之間的偏差；第三，與t+2年的實(shí)際通貨膨脹率pt+2相比，中央銀行更容易觀測(cè)到通貨膨脹的預(yù)測(cè)值，這是因?yàn)楹笳呤歉鶕?jù)t年的相關(guān)信息做出的，通過(guò)央行的信息披露和外界的預(yù)測(cè)，社會(huì)公眾也很容易就能觀測(cè)到預(yù)測(cè)值；第四，通貨膨脹預(yù)測(cè)值十分透明。但必須指出的是，通貨膨脹預(yù)測(cè)值這些優(yōu)點(diǎn)的關(guān)鍵性前提是，中央銀行在t年必須盡可能地收集相關(guān)的信息，同時(shí)借助經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)模型，盡最大可能做出符合實(shí)際的通貨膨脹預(yù)測(cè)。

2、在通貨膨脹目標(biāo)設(shè)定制度下，中央銀行的政策選擇是，根據(jù)最小化損失函數(shù)值所內(nèi)生的最優(yōu)反應(yīng)函數(shù)，確定一個(gè)基準(zhǔn)利率（或基礎(chǔ)貨幣）水平，使通貨膨脹的預(yù)測(cè)值等于事先設(shè)定的通貨膨脹目標(biāo)值。當(dāng)通貨膨脹預(yù)測(cè)值高于目標(biāo)值時(shí)，中央銀行將執(zhí)行緊縮性的貨幣政策，如通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作下調(diào)基準(zhǔn)利率（從而影響到其他利率）、回籠基礎(chǔ)貨幣等等；相反，當(dāng)通貨膨脹預(yù)測(cè)值低于目標(biāo)值時(shí)，中央銀行將執(zhí)行寬松性的貨幣政策。不難看出，通過(guò)事先公布一個(gè)量化的通貨膨脹目標(biāo)，通貨膨脹目標(biāo)設(shè)定制度實(shí)際上相當(dāng)于一種承諾機(jī)制，它可以錨定私人部門的通貨膨脹預(yù)期，同時(shí)約束中央銀行自身的行為，而在面臨各類外部沖擊時(shí)，通貨膨脹目標(biāo)設(shè)定制度又能有效保證貨幣政策工具的靈活運(yùn)用。

3、由式（7）給出的最優(yōu)反應(yīng)函數(shù)，與強(qiáng)調(diào)中央銀行調(diào)節(jié)基準(zhǔn)利率的“泰勒規(guī)則（Taylor rule）”和強(qiáng)調(diào)中央銀行調(diào)節(jié)基礎(chǔ)貨幣的“麥克卡倫規(guī)則（McCallum rule）”這兩種工具規(guī)則十分相似，但值得指出的是，它們相互之間還是有著明顯的區(qū)別。這至少表現(xiàn)在四個(gè)方面：首先，通貨膨脹目標(biāo)設(shè)定制度下的最優(yōu)反應(yīng)函數(shù)是一個(gè)內(nèi)生的結(jié)果，而泰勒規(guī)則和麥克卡倫規(guī)則都是外生給定的；其次，泰勒規(guī)則和麥克卡倫規(guī)則強(qiáng)調(diào)的是貨幣政策工具對(duì)當(dāng)期的通貨膨脹和產(chǎn)出缺口做出反應(yīng)，而通貨膨脹目標(biāo)設(shè)定制度下的反應(yīng)函數(shù)則體現(xiàn)出了貨幣政策的前瞻性特點(diǎn)，強(qiáng)調(diào)基準(zhǔn)利率或基礎(chǔ)貨幣的變動(dòng)是為了使通貨膨脹的預(yù)測(cè)值等于目標(biāo)值；第三，通貨膨脹目標(biāo)設(shè)定下的最優(yōu)反應(yīng)函數(shù)僅僅取決于菲利普斯曲線和損失函數(shù)中的相關(guān)變量，而泰勒規(guī)則和麥克卡倫規(guī)則除了取決于這些變量以外，還要取決于總需求方程；第四，在通貨膨脹目標(biāo)設(shè)定制度下，反應(yīng)函數(shù)中的系數(shù)并不像泰勒規(guī)則和麥克卡倫規(guī)則中的系數(shù)那樣是固定的（如泰勒規(guī)則中的兩個(gè)系數(shù)均為0.5），并且貨幣政策工具的變動(dòng)可能還會(huì)受到外生變量xt的影響。

4、長(zhǎng)且易變的時(shí)滯以及貨幣政策以外的其他因素，都會(huì)對(duì)物價(jià)水平產(chǎn)生影響，這使得社會(huì)公眾很難準(zhǔn)確地監(jiān)督和評(píng)估貨幣政策績(jī)效。但實(shí)際上，如果中央銀行主動(dòng)與社會(huì)公眾進(jìn)行交流溝通，通過(guò)特定渠道披露通貨膨脹預(yù)測(cè)值的細(xì)節(jié)，如一些實(shí)行通貨膨脹目標(biāo)設(shè)定制度的國(guó)家央行定期的“通貨膨脹報(bào)告（Inflation Reports）”，社會(huì)公眾就可以通過(guò)觀測(cè)中央銀行的通貨膨脹預(yù)測(cè)值與事先公布的通貨膨脹目標(biāo)值之間的偏差，來(lái)監(jiān)督和評(píng)估貨幣政策的制定和執(zhí)行。即使中央銀行將自己所做的通貨膨脹預(yù)測(cè)在一定程度上保密，社會(huì)公眾也可以通過(guò)比較自己或其他預(yù)測(cè)者所做的通貨膨脹預(yù)測(cè)與事先公布的通貨膨脹目標(biāo)值之間的偏差，來(lái)監(jiān)督和評(píng)估貨幣政策的制定和執(zhí)行，從而有效防范中央銀行的不作為或是機(jī)會(huì)主義行為。

注：

[1] 米什金（Mishkin, 1999）對(duì)匯率目標(biāo)設(shè)定制度和貨幣供應(yīng)量目標(biāo)設(shè)定制度的適用性及其在實(shí)踐中的弊端進(jìn)行了分析，具體可參見(jiàn)Mishkin, Frederic, International Experiences with Different Monetary Policy Regimes, Journal of Monetary Economics, 1999, 43, pp.579-606。

[2] 美國(guó)即是一個(gè)十分典型的例證。盡管IMF并未將其列入實(shí)行通貨膨脹目標(biāo)設(shè)定制度的國(guó)家，但伯南克（Bernanke）、曼昆（Mankiw）、古德弗元德（Goodfriend）等美國(guó)資深經(jīng)濟(jì)學(xué)家都認(rèn)為，美國(guó)事實(shí)上實(shí)行了隱性的或靈活的通貨膨脹目標(biāo)設(shè)定制度。

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篇4

從國(guó)際上來(lái)看，物價(jià)連動(dòng)債券最早出現(xiàn)在一些高通貨膨脹的國(guó)家，如巴西、以色列、土耳其等國(guó)，并且取得了很好的效果。英國(guó)在1981年、美國(guó)在1997年也開(kāi)始發(fā)行這種國(guó)債。現(xiàn)在，這兩個(gè)國(guó)家此類國(guó)債的總發(fā)行額，已經(jīng)占到全世界總發(fā)行額的80％。

在發(fā)行之前的1996年，美國(guó)財(cái)政部長(zhǎng)羅伯特·魯賓把這類產(chǎn)品稱之為“通脹保護(hù)國(guó)債”（treasuryinflationprotectionsecurity，TIPS），在1997年1月正式發(fā)行后，又使用“通脹指數(shù)國(guó)債”（treasuryinflation-indexedsecurity，TIIS）這個(gè)名稱。不過(guò)，市場(chǎng)參與者仍喜歡使用TIPS來(lái)稱呼它。其他類似的稱呼還有好幾種。本文使用“物價(jià)連動(dòng)國(guó)債”這個(gè)術(shù)語(yǔ)，主要原因有：一是這種債券隨物價(jià)指數(shù)而波動(dòng)，收益隨通貨膨脹的發(fā)生而增加，也可能會(huì)隨通貨緊縮的發(fā)生而減少。因此，稱之為“通脹保護(hù)”，就有失偏頗；二、物價(jià)上漲并不一定意味著通貨膨脹，后者不是隨時(shí)發(fā)生的，但是物價(jià)卻是隨時(shí)在變動(dòng)的。用“物價(jià)變動(dòng)”，更能代表普遍情況；三是日本發(fā)行的類似國(guó)債，就稱之為“物價(jià)連動(dòng)國(guó)債”，這樣便于統(tǒng)一、借鑒以及比較。

1物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的含義及產(chǎn)生

傳統(tǒng)債券的票面額和票息率一般都是固定的，因此，通貨膨脹率的高低，將會(huì)影響債券持有者的實(shí)際收益。如果物價(jià)上漲率高于預(yù)期，則對(duì)債務(wù)人（傳統(tǒng)債券的發(fā)行者）有利，對(duì)債權(quán)人（傳統(tǒng)債券的贖買者或者投資者）不利。

物價(jià)連動(dòng)國(guó)債，是一種用來(lái)對(duì)沖物價(jià)上漲風(fēng)險(xiǎn)的金融創(chuàng)新工具。它的一般結(jié)構(gòu)是先按通貨膨脹比率來(lái)調(diào)整債券本金，再按固定的票息率對(duì)調(diào)整后的本金進(jìn)行計(jì)息。例如，可設(shè)10年期物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的年票息率為3％，物價(jià)上漲率為2％，面額單位為100。那么，到了1年后的付息日時(shí)，應(yīng)付票息分成下面兩步來(lái)計(jì)算：第一步，調(diào)整本金。調(diào)整后的本金＝債券面額×物價(jià)上漲比例＝100×1.02＝102；第二步，確定利息。應(yīng)付利息＝調(diào)整后的本金×預(yù)定票息率＝102×0.03＝3.06。另外，到了10年期滿還本時(shí)，應(yīng)還本金為100×1.0210＝121.9元（假設(shè)10年內(nèi)的物價(jià)上漲率均為2％）。

就這樣，國(guó)債的利息和贖回價(jià)值隨著通貨膨脹的變化而自動(dòng)調(diào)整，它的實(shí)際收益率就不會(huì)受到通貨膨脹的影響，從而使國(guó)債的購(gòu)買者免于通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)，并獲得穩(wěn)定的實(shí)際收益。

2物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的優(yōu)點(diǎn)

物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的價(jià)值能夠隨著物價(jià)上漲的幅度而調(diào)整，這樣，即使物價(jià)上漲，也不會(huì)損害該國(guó)債的內(nèi)在價(jià)值（或者購(gòu)買力）。根據(jù)國(guó)外的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，發(fā)行物價(jià)連動(dòng)國(guó)債，還基于以下考慮。

2.1發(fā)行物價(jià)連動(dòng)國(guó)債可以降低政府的借債成本

對(duì)于傳統(tǒng)國(guó)債的購(gòu)買者來(lái)講，他們將獲得的實(shí)際收益率會(huì)隨著通貨膨脹的變化而變化。國(guó)債的購(gòu)買者將因?yàn)檫@種實(shí)際收益率的不穩(wěn)定（也就是風(fēng)險(xiǎn)）而要求得到一種風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償，也即要求提高國(guó)債的利息或者贖回價(jià)值。這部分補(bǔ)償被稱為通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)金，它的存在增加了政府發(fā)行國(guó)債的成本。而如果政府發(fā)行物價(jià)連動(dòng)國(guó)債，由于國(guó)債購(gòu)買者無(wú)須承擔(dān)通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)，政府就無(wú)須支付通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)金，從而降低政府的借債成本。CampbellandShiller實(shí)證研究表明，通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償溢價(jià)在0.5％～1％之間。SackandElsasser研究指出，美國(guó)財(cái)政部1997年發(fā)行的三只TIPS節(jié)省了債務(wù)成本約12億美元。

2.2物價(jià)連動(dòng)國(guó)債提供了對(duì)通貨膨脹的預(yù)期

通脹的預(yù)測(cè)對(duì)投資者和宏觀決策層都具有十分的理論和實(shí)踐意義，投資者需要對(duì)其投資的真實(shí)收益有一個(gè)合理的判斷，而宏觀調(diào)控部門則需要一個(gè)準(zhǔn)確的途徑及時(shí)了解市場(chǎng)的通脹預(yù)期以提高通貨膨脹控制政策的有效性。當(dāng)投資者的風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度為中立型，并且國(guó)債在市場(chǎng)上流動(dòng)性很強(qiáng)時(shí)，物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的收益率，就等于傳統(tǒng)國(guó)債收益率減去預(yù)期通貨膨脹率，即預(yù)期通貨膨脹率＝傳統(tǒng)國(guó)債收益率－物價(jià)連動(dòng)國(guó)債收益率。

如果發(fā)行多種到期日（例如3年、5年、10年、15年……）的普通國(guó)債和物價(jià)連動(dòng)國(guó)債，并對(duì)市場(chǎng)中相同時(shí)間跨度的普通國(guó)債和物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的收益率進(jìn)行對(duì)比，則可獲得市場(chǎng)對(duì)將來(lái)不同時(shí)間跨度的通貨膨脹率預(yù)期，這種市場(chǎng)對(duì)通貨膨脹的預(yù)期是通過(guò)其它途徑難以得到的。當(dāng)然，由于稅收以及流通性等多方面因素的影響，將使得這種普通國(guó)債與物價(jià)連動(dòng)國(guó)債之間的比較變得復(fù)雜化。但是，對(duì)于決策部門來(lái)講，這種比較仍然是相當(dāng)重要的，政府可以據(jù)此對(duì)通貨膨脹情況作出更準(zhǔn)確的判斷，并采取相應(yīng)的貨幣政策。

2.3發(fā)行物價(jià)連動(dòng)國(guó)債，有助于建立并發(fā)展一個(gè)長(zhǎng)期的債券市場(chǎng)

人們對(duì)將來(lái)通貨膨脹不確定的擔(dān)心程度隨著時(shí)間跨度的增大而增大，這使得發(fā)行長(zhǎng)期普通債券的成本非常高。在高通貨膨脹條件下，長(zhǎng)期的債券市場(chǎng)就更難以建立。而發(fā)行物價(jià)連動(dòng)國(guó)債無(wú)疑將改變這一狀況。實(shí)際上，智利、墨西哥和波蘭發(fā)行物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的目的就在于此。

2.4物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的發(fā)行將為投資者提供一種新的投資渠道，并將促進(jìn)金融產(chǎn)品的多樣化

物價(jià)連動(dòng)國(guó)債對(duì)于養(yǎng)老基金尤其具有重要作用。在養(yǎng)老保險(xiǎn)中，現(xiàn)收現(xiàn)付制和基金制各有利弊。現(xiàn)收現(xiàn)付制的優(yōu)點(diǎn)是無(wú)通貨膨脹之憂，但是由于人口老齡化問(wèn)題嚴(yán)重，這種代際撫養(yǎng)的經(jīng)濟(jì)壓力過(guò)大，社會(huì)保障基金入不敷出,財(cái)政不堪負(fù)擔(dān)，宣告了現(xiàn)收現(xiàn)付制的失敗。而與現(xiàn)收現(xiàn)付制相比，基金積累制有抵御人口老齡化的優(yōu)點(diǎn)，但是它的最大問(wèn)題是保值增值問(wèn)題。基金只有保值才能抵御通貨膨脹的風(fēng)險(xiǎn)，基金只有增值才能顯示出積累制的優(yōu)越性，才有可能建立養(yǎng)老保險(xiǎn)基金收支平衡機(jī)制和可持續(xù)發(fā)展的長(zhǎng)效機(jī)制。而物價(jià)連動(dòng)國(guó)債，就為基金的保值增值提供了一條可行的投資渠道。

原先在談到養(yǎng)老金投資中用來(lái)對(duì)沖物價(jià)上漲因素的工具時(shí)，一般都考慮股票。但是，有研究指出，在中國(guó)股票市場(chǎng)上，股票實(shí)際收益與通貨膨脹僅存在微弱的正相關(guān)關(guān)系，說(shuō)明股票并不是一種對(duì)沖通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)的理想保值品。也就是說(shuō)，當(dāng)通貨膨脹上升，股票的名義收益率不能完全根據(jù)通貨膨脹的變化做出一一對(duì)應(yīng)的調(diào)整時(shí)，股票的實(shí)際收益最終下降，股票將不能給投資者減少通貨膨脹帶來(lái)的損失。

國(guó)外研究中也有類似的結(jié)論。從過(guò)去30年（1975年1月～2003年12月）的數(shù)據(jù)來(lái)看，無(wú)論是在美國(guó)還是在日本，股票收益率與通貨膨脹率之間，并沒(méi)有很強(qiáng)的正的相關(guān)性。

2.5物價(jià)連動(dòng)國(guó)債可以分散投資風(fēng)險(xiǎn)

按一般的投資組合理論，構(gòu)成組合的投資品種間相關(guān)性越小，則越有利于組合的安全。而通過(guò)研究發(fā)現(xiàn)，物價(jià)連動(dòng)國(guó)債與傳統(tǒng)金融資產(chǎn)的相關(guān)性很低。因此，投資者把物價(jià)連動(dòng)國(guó)債納入自己的投資組合中，與其它的金融資產(chǎn)搭配在一起，可以起到分散風(fēng)險(xiǎn)的作用。

3物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的問(wèn)題

除了上述的優(yōu)點(diǎn)之外，物價(jià)連動(dòng)國(guó)債也存在一些美中不足。

3.1物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的“時(shí)滯”問(wèn)題

在計(jì)算物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的利息和贖回價(jià)值時(shí)，要用到物價(jià)指數(shù)。而價(jià)格指數(shù)的統(tǒng)計(jì)與計(jì)算都需要一定的時(shí)間，這使得物價(jià)連動(dòng)國(guó)債所能采用的價(jià)格指數(shù)稍稍有點(diǎn)兒“過(guò)期”，即產(chǎn)生了“時(shí)滯”。時(shí)滯現(xiàn)象將影響物價(jià)連動(dòng)國(guó)債抵御通貨膨脹的能力，時(shí)滯越嚴(yán)重，這種能力越弱。

3.2名義稅收制度會(huì)影響物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的市場(chǎng)吸引力

物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的功能之一是使投資者的實(shí)際收益免受通貨膨脹的影響，而這個(gè)功能要受到稅收制度的影響。在存在通貨膨脹的條件下，人們的收入中有一部分是由通貨膨脹引起的，如果稅收制度建立在名義收入基礎(chǔ)之上，這部分收入就要征稅。這樣，在出現(xiàn)高于預(yù)期的通貨膨脹時(shí)，人們就要多交稅；在出現(xiàn)低于預(yù)期的通貨膨脹時(shí)，人們就要少交稅。目前，我國(guó)的稅收還沒(méi)有與通貨膨脹關(guān)聯(lián)起來(lái)，對(duì)于資本利得稅的征收也沒(méi)有明確的說(shuō)法，如果在這種情況下發(fā)行物價(jià)連動(dòng)國(guó)債，那么，物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的購(gòu)買者仍將承擔(dān)一部分通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)，這將降低物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的吸引力，從而影響到物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的順利發(fā)行。

3.3與傳統(tǒng)國(guó)債相比，物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的流動(dòng)性稍差一點(diǎn)

其主要原因在于，物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的投資主體，主要是以長(zhǎng)期持有為目的的年金基金以及保險(xiǎn)公司等機(jī)構(gòu)投資者。它們是為了對(duì)沖將來(lái)物價(jià)上升的風(fēng)險(xiǎn)，才購(gòu)買此類國(guó)債的，而不是為了投機(jī)目的。因此，在流通市場(chǎng)上的交易量就小得多。我國(guó)現(xiàn)在雖然還未發(fā)行此類國(guó)債，但是由于它的內(nèi)在性質(zhì)，決定了養(yǎng)老基金和保險(xiǎn)基金無(wú)疑是它的最重要投資者，從而也不可避免地帶來(lái)流動(dòng)性差這個(gè)問(wèn)題。

4我國(guó)債券市場(chǎng)引入物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的思考

目前我國(guó)國(guó)債的期限結(jié)構(gòu)還不很合理，我國(guó)在以往幾年的國(guó)債發(fā)行中，期限多以3年左右的債券為主，中長(zhǎng)期國(guó)債品種十分缺乏。而物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的期限一般比較長(zhǎng)，最高為30年。發(fā)行物價(jià)連動(dòng)國(guó)債可以很好地促進(jìn)我國(guó)國(guó)債期限結(jié)構(gòu)的完善，避免和緩解償債高峰的壓力。

隨著保險(xiǎn)基金和養(yǎng)老基金的規(guī)模不斷擴(kuò)大，它們已經(jīng)成為我國(guó)資本市場(chǎng)重要的機(jī)構(gòu)投資者。但是它們對(duì)安全性要求較高，而物價(jià)連動(dòng)國(guó)債無(wú)疑是符合它們投資標(biāo)準(zhǔn)的一種理想對(duì)象。

另外，物價(jià)連動(dòng)國(guó)債還可以幫助我國(guó)中央銀行等經(jīng)濟(jì)部門和投資者更好的預(yù)測(cè)未來(lái)通貨膨脹水平，使債券市場(chǎng)利率水平更加合理。我國(guó)適時(shí)推出物價(jià)連動(dòng)國(guó)債，是十分必要的。

參考文獻(xiàn)

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2孫堅(jiān)強(qiáng).TIPS債券金融特性分析［J］.集團(tuán)經(jīng)濟(jì)研究，2006(2)

3馮嘯，杜龍振.淺談與通貨膨脹相關(guān)聯(lián)的物價(jià)連動(dòng)國(guó)債［N］.期貨日?qǐng)?bào)，2002-04-30

4薛福星.中國(guó)股票市場(chǎng)中實(shí)際收益與通貨膨脹的關(guān)系［J］.統(tǒng)計(jì)與決策，2006(2)

5李洪凱，薛山.TIPS的運(yùn)行機(jī)制和對(duì)我國(guó)的啟示［J］.商場(chǎng)現(xiàn)代化，2005(10)摘要國(guó)債是一種收入穩(wěn)定、風(fēng)險(xiǎn)極低的投資工具，但是傳統(tǒng)國(guó)債的收益易受通貨膨脹的影響，從而大大降低了它的吸引力。而物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的收益可隨物價(jià)的上漲而上漲，從而抵消了通貨膨脹的影響，保證了它的實(shí)際購(gòu)買力同它的票息率一致。物價(jià)連動(dòng)國(guó)債尤其適合作為對(duì)投資安全性要求較高的養(yǎng)老基金和保險(xiǎn)基金的投資品種。

關(guān)鍵詞通脹保護(hù)國(guó)債（TIPS）物價(jià)連動(dòng)國(guó)債年金投資

中圖分類號(hào)F812.5文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼A

物價(jià)連動(dòng)債券，指發(fā)行債券的利率設(shè)計(jì)和某一專門的產(chǎn)品的價(jià)格相聯(lián)系，比如石油公司發(fā)行的債券利率就可以和石油的價(jià)格相連動(dòng)，不但能讓投資者分享石油價(jià)格上漲帶來(lái)的收益，而且利息的支付可以很好地和公司的收益情況聯(lián)系起來(lái)，從而使發(fā)債公司在利息償付上風(fēng)險(xiǎn)不大。再比如電力公司債券可以和電價(jià)相關(guān)聯(lián)；鋼鐵公司發(fā)行的債券利率可以和鋼的價(jià)格聯(lián)系起來(lái)等。而本文所探討的物價(jià)連動(dòng)國(guó)債，專指消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)(CPI)連動(dòng)債券。

從國(guó)際上來(lái)看，物價(jià)連動(dòng)債券最早出現(xiàn)在一些高通貨膨脹的國(guó)家，如巴西、以色列、土耳其等國(guó)，并且取得了很好的效果。英國(guó)在1981年、美國(guó)在1997年也開(kāi)始發(fā)行這種國(guó)債。現(xiàn)在，這兩個(gè)國(guó)家此類國(guó)債的總發(fā)行額，已經(jīng)占到全世界總發(fā)行額的80％。

在發(fā)行之前的1996年，美國(guó)財(cái)政部長(zhǎng)羅伯特·魯賓把這類產(chǎn)品稱之為“通脹保護(hù)國(guó)債”（treasuryinflationprotectionsecurity，TIPS），在1997年1月正式發(fā)行后，又使用“通脹指數(shù)國(guó)債”（treasuryinflation-indexedsecurity，TIIS）這個(gè)名稱。不過(guò)，市場(chǎng)參與者仍喜歡使用TIPS來(lái)稱呼它。其他類似的稱呼還有好幾種。本文使用“物價(jià)連動(dòng)國(guó)債”這個(gè)術(shù)語(yǔ)，主要原因有：一是這種債券隨物價(jià)指數(shù)而波動(dòng)，收益隨通貨膨脹的發(fā)生而增加，也可能會(huì)隨通貨緊縮的發(fā)生而減少。因此，稱之為“通脹保護(hù)”，就有失偏頗；二、物價(jià)上漲并不一定意味著通貨膨脹，后者不是隨時(shí)發(fā)生的，但是物價(jià)卻是隨時(shí)在變動(dòng)的。用“物價(jià)變動(dòng)”，更能代表普遍情況；三是日本發(fā)行的類似國(guó)債，就稱之為“物價(jià)連動(dòng)國(guó)債”，這樣便于統(tǒng)一、借鑒以及比較。

1物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的含義及產(chǎn)生

傳統(tǒng)債券的票面額和票息率一般都是固定的，因此，通貨膨脹率的高低，將會(huì)影響債券持有者的實(shí)際收益。如果物價(jià)上漲率高于預(yù)期，則對(duì)債務(wù)人（傳統(tǒng)債券的發(fā)行者）有利，對(duì)債權(quán)人（傳統(tǒng)債券的贖買者或者投資者）不利。

物價(jià)連動(dòng)國(guó)債，是一種用來(lái)對(duì)沖物價(jià)上漲風(fēng)險(xiǎn)的金融創(chuàng)新工具。它的一般結(jié)構(gòu)是先按通貨膨脹比率來(lái)調(diào)整債券本金，再按固定的票息率對(duì)調(diào)整后的本金進(jìn)行計(jì)息。例如，可設(shè)10年期物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的年票息率為3％，物價(jià)上漲率為2％，面額單位為100。那么，到了1年后的付息日時(shí)，應(yīng)付票息分成下面兩步來(lái)計(jì)算：第一步，調(diào)整本金。調(diào)整后的本金＝債券面額×物價(jià)上漲比例＝100×1.02＝102；第二步，確定利息。應(yīng)付利息＝調(diào)整后的本金×預(yù)定票息率＝102×0.03＝3.06。另外，到了10年期滿還本時(shí)，應(yīng)還本金為100×1.0210＝121.9元（假設(shè)10年內(nèi)的物價(jià)上漲率均為2％）。

就這樣，國(guó)債的利息和贖回價(jià)值隨著通貨膨脹的變化而自動(dòng)調(diào)整，它的實(shí)際收益率就不會(huì)受到通貨膨脹的影響，從而使國(guó)債的購(gòu)買者免于通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)，并獲得穩(wěn)定的實(shí)際收益。

2物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的優(yōu)點(diǎn)

物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的價(jià)值能夠隨著物價(jià)上漲的幅度而調(diào)整，這樣，即使物價(jià)上漲，也不會(huì)損害該國(guó)債的內(nèi)在價(jià)值（或者購(gòu)買力）。根據(jù)國(guó)外的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，發(fā)行物價(jià)連動(dòng)國(guó)債，還基于以下考慮。

2.1發(fā)行物價(jià)連動(dòng)國(guó)債可以降低政府的借債成本

對(duì)于傳統(tǒng)國(guó)債的購(gòu)買者來(lái)講，他們將獲得的實(shí)際收益率會(huì)隨著通貨膨脹的變化而變化。國(guó)債的購(gòu)買者將因?yàn)檫@種實(shí)際收益率的不穩(wěn)定（也就是風(fēng)險(xiǎn)）而要求得到一種風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償，也即要求提高國(guó)債的利息或者贖回價(jià)值。這部分補(bǔ)償被稱為通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)金，它的存在增加了政府發(fā)行國(guó)債的成本。而如果政府發(fā)行物價(jià)連動(dòng)國(guó)債，由于國(guó)債購(gòu)買者無(wú)須承擔(dān)通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)，政府就無(wú)須支付通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)金，從而降低政府的借債成本。CampbellandShiller實(shí)證研究表明，通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償溢價(jià)在0.5％～1％之間。SackandElsasser研究指出，美國(guó)財(cái)政部1997年發(fā)行的三只TIPS節(jié)省了債務(wù)成本約12億美元。

2.2物價(jià)連動(dòng)國(guó)債提供了對(duì)通貨膨脹的預(yù)期

通脹的預(yù)測(cè)對(duì)投資者和宏觀決策層都具有十分的理論和實(shí)踐意義，投資者需要對(duì)其投資的真實(shí)收益有一個(gè)合理的判斷，而宏觀調(diào)控部門則需要一個(gè)準(zhǔn)確的途徑及時(shí)了解市場(chǎng)的通脹預(yù)期以提高通貨膨脹控制政策的有效性。當(dāng)投資者的風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度為中立型，并且國(guó)債在市場(chǎng)上流動(dòng)性很強(qiáng)時(shí)，物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的收益率，就等于傳統(tǒng)國(guó)債收益率減去預(yù)期通貨膨脹率，即預(yù)期通貨膨脹率＝傳統(tǒng)國(guó)債收益率－物價(jià)連動(dòng)國(guó)債收益率。

如果發(fā)行多種到期日（例如3年、5年、10年、15年……）的普通國(guó)債和物價(jià)連動(dòng)國(guó)債，并對(duì)市場(chǎng)中相同時(shí)間跨度的普通國(guó)債和物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的收益率進(jìn)行對(duì)比，則可獲得市場(chǎng)對(duì)將來(lái)不同時(shí)間跨度的通貨膨脹率預(yù)期，這種市場(chǎng)對(duì)通貨膨脹的預(yù)期是通過(guò)其它途徑難以得到的。當(dāng)然，由于稅收以及流通性等多方面因素的影響，將使得這種普通國(guó)債與物價(jià)連動(dòng)國(guó)債之間的比較變得復(fù)雜化。但是，對(duì)于決策部門來(lái)講，這種比較仍然是相當(dāng)重要的，政府可以據(jù)此對(duì)通貨膨脹情況作出更準(zhǔn)確的判斷，并采取相應(yīng)的貨幣政策。

2.3發(fā)行物價(jià)連動(dòng)國(guó)債，有助于建立并發(fā)展一個(gè)長(zhǎng)期的債券市場(chǎng)

人們對(duì)將來(lái)通貨膨脹不確定的擔(dān)心程度隨著時(shí)間跨度的增大而增大，這使得發(fā)行長(zhǎng)期普通債券的成本非常高。在高通貨膨脹條件下，長(zhǎng)期的債券市場(chǎng)就更難以建立。而發(fā)行物價(jià)連動(dòng)國(guó)債無(wú)疑將改變這一狀況。實(shí)際上，智利、墨西哥和波蘭發(fā)行物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的目的就在于此。

2.4物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的發(fā)行將為投資者提供一種新的投資渠道，并將促進(jìn)金融產(chǎn)品的多樣化

物價(jià)連動(dòng)國(guó)債對(duì)于養(yǎng)老基金尤其具有重要作用。在養(yǎng)老保險(xiǎn)中，現(xiàn)收現(xiàn)付制和基金制各有利弊。現(xiàn)收現(xiàn)付制的優(yōu)點(diǎn)是無(wú)通貨膨脹之憂，但是由于人口老齡化問(wèn)題嚴(yán)重，這種代際撫養(yǎng)的經(jīng)濟(jì)壓力過(guò)大，社會(huì)保障基金入不敷出,財(cái)政不堪負(fù)擔(dān)，宣告了現(xiàn)收現(xiàn)付制的失敗。而與現(xiàn)收現(xiàn)付制相比，基金積累制有抵御人口老齡化的優(yōu)點(diǎn)，但是它的最大問(wèn)題是保值增值問(wèn)題。基金只有保值才能抵御通貨膨脹的風(fēng)險(xiǎn)，基金只有增值才能顯示出積累制的優(yōu)越性，才有可能建立養(yǎng)老保險(xiǎn)基金收支平衡機(jī)制和可持續(xù)發(fā)展的長(zhǎng)效機(jī)制。而物價(jià)連動(dòng)國(guó)債，就為基金的保值增值提供了一條可行的投資渠道。

原先在談到養(yǎng)老金投資中用來(lái)對(duì)沖物價(jià)上漲因素的工具時(shí)，一般都考慮股票。但是，有研究指出，在中國(guó)股票市場(chǎng)上，股票實(shí)際收益與通貨膨脹僅存在微弱的正相關(guān)關(guān)系，說(shuō)明股票并不是一種對(duì)沖通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)的理想保值品。也就是說(shuō)，當(dāng)通貨膨脹上升，股票的名義收益率不能完全根據(jù)通貨膨脹的變化做出一一對(duì)應(yīng)的調(diào)整時(shí)，股票的實(shí)際收益最終下降，股票將不能給投資者減少通貨膨脹帶來(lái)的損失。

國(guó)外研究中也有類似的結(jié)論。從過(guò)去30年（1975年1月～2003年12月）的數(shù)據(jù)來(lái)看，無(wú)論是在美國(guó)還是在日本，股票收益率與通貨膨脹率之間，并沒(méi)有很強(qiáng)的正的相關(guān)性。

2.5物價(jià)連動(dòng)國(guó)債可以分散投資風(fēng)險(xiǎn)

按一般的投資組合理論，構(gòu)成組合的投資品種間相關(guān)性越小，則越有利于組合的安全。而通過(guò)研究發(fā)現(xiàn)，物價(jià)連動(dòng)國(guó)債與傳統(tǒng)金融資產(chǎn)的相關(guān)性很低。因此，投資者把物價(jià)連動(dòng)國(guó)債納入自己的投資組合中，與其它的金融資產(chǎn)搭配在一起，可以起到分散風(fēng)險(xiǎn)的作用。

3物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的問(wèn)題

除了上述的優(yōu)點(diǎn)之外，物價(jià)連動(dòng)國(guó)債也存在一些美中不足。

3.1物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的“時(shí)滯”問(wèn)題

在計(jì)算物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的利息和贖回價(jià)值時(shí)，要用到物價(jià)指數(shù)。而價(jià)格指數(shù)的統(tǒng)計(jì)與計(jì)算都需要一定的時(shí)間，這使得物價(jià)連動(dòng)國(guó)債所能采用的價(jià)格指數(shù)稍稍有點(diǎn)兒“過(guò)期”，即產(chǎn)生了“時(shí)滯”。時(shí)滯現(xiàn)象將影響物價(jià)連動(dòng)國(guó)債抵御通貨膨脹的能力，時(shí)滯越嚴(yán)重，這種能力越弱。

3.2名義稅收制度會(huì)影響物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的市場(chǎng)吸引力

物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的功能之一是使投資者的實(shí)際收益免受通貨膨脹的影響，而這個(gè)功能要受到稅收制度的影響。在存在通貨膨脹的條件下，人們的收入中有一部分是由通貨膨脹引起的，如果稅收制度建立在名義收入基礎(chǔ)之上，這部分收入就要征稅。這樣，在出現(xiàn)高于預(yù)期的通貨膨脹時(shí)，人們就要多交稅；在出現(xiàn)低于預(yù)期的通貨膨脹時(shí)，人們就要少交稅。目前，我國(guó)的稅收還沒(méi)有與通貨膨脹關(guān)聯(lián)起來(lái)，對(duì)于資本利得稅的征收也沒(méi)有明確的說(shuō)法，如果在這種情況下發(fā)行物價(jià)連動(dòng)國(guó)債，那么，物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的購(gòu)買者仍將承擔(dān)一部分通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)，這將降低物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的吸引力，從而影響到物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的順利發(fā)行。

3.3與傳統(tǒng)國(guó)債相比，物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的流動(dòng)性稍差一點(diǎn)

其主要原因在于，物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的投資主體，主要是以長(zhǎng)期持有為目的的年金基金以及保險(xiǎn)公司等機(jī)構(gòu)投資者。它們是為了對(duì)沖將來(lái)物價(jià)上升的風(fēng)險(xiǎn)，才購(gòu)買此類國(guó)債的，而不是為了投機(jī)目的。因此，在流通市場(chǎng)上的交易量就小得多。我國(guó)現(xiàn)在雖然還未發(fā)行此類國(guó)債，但是由于它的內(nèi)在性質(zhì)，決定了養(yǎng)老基金和保險(xiǎn)基金無(wú)疑是它的最重要投資者，從而也不可避免地帶來(lái)流動(dòng)性差這個(gè)問(wèn)題。

4我國(guó)債券市場(chǎng)引入物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的思考

目前我國(guó)國(guó)債的期限結(jié)構(gòu)還不很合理，我國(guó)在以往幾年的國(guó)債發(fā)行中，期限多以3年左右的債券為主，中長(zhǎng)期國(guó)債品種十分缺乏。而物價(jià)連動(dòng)國(guó)債的期限一般比較長(zhǎng)，最高為30年。發(fā)行物價(jià)連動(dòng)國(guó)債可以很好地促進(jìn)我國(guó)國(guó)債期限結(jié)構(gòu)的完善，避免和緩解償債高峰的壓力。

隨著保險(xiǎn)基金和養(yǎng)老基金的規(guī)模不斷擴(kuò)大，它們已經(jīng)成為我國(guó)資本市場(chǎng)重要的機(jī)構(gòu)投資者。但是它們對(duì)安全性要求較高，而物價(jià)連動(dòng)國(guó)債無(wú)疑是符合它們投資標(biāo)準(zhǔn)的一種理想對(duì)象。

另外，物價(jià)連動(dòng)國(guó)債還可以幫助我國(guó)中央銀行等經(jīng)濟(jì)部門和投資者更好的預(yù)測(cè)未來(lái)通貨膨脹水平，使債券市場(chǎng)利率水平更加合理。我國(guó)適時(shí)推出物價(jià)連動(dòng)國(guó)債，是十分必要的。

參考文獻(xiàn)

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2孫堅(jiān)強(qiáng).TIPS債券金融特性分析［J］.集團(tuán)經(jīng)濟(jì)研究，2006(2)

篇5

一 通貨膨脹目標(biāo)制的內(nèi)涵

1．通貨膨脹目標(biāo)制的含義

對(duì)于通貨膨脹目標(biāo)制的明確定義，直到今天學(xué)術(shù)界也沒(méi)有形成統(tǒng)一的認(rèn)識(shí)。部分學(xué)者將通貨膨脹目標(biāo)制作為一種“貨幣政策框架”，認(rèn)為國(guó)家中央銀行對(duì)外正式公布一個(gè)時(shí)期或某幾個(gè)時(shí)期的通貨膨脹率目標(biāo)值或區(qū)間，同時(shí)明確承認(rèn)貨幣政策長(zhǎng)期主要目標(biāo)是低且穩(wěn)定的通貨膨脹，這種觀點(diǎn)是比較有代表性的。

本文認(rèn)為，通貨膨脹目標(biāo)制可理解為，國(guó)家中央銀行需明確首要目標(biāo)是物價(jià)穩(wěn)定并向外界公布未來(lái)一段時(shí)間所要達(dá)到的目標(biāo)通貨膨脹率，同時(shí)也需預(yù)測(cè)得到目標(biāo)期通貨膨脹率的預(yù)測(cè)值，再根據(jù)該預(yù)測(cè)值和目標(biāo)通貨膨脹率之間的差距調(diào)整和操作貨幣政策，最終使得實(shí)際通貨膨脹率與目標(biāo)通貨膨脹率盡可能的接近。

2．通貨膨脹目標(biāo)制的優(yōu)點(diǎn)

通貨膨脹目標(biāo)制下的貨幣當(dāng)局與中央銀行可實(shí)現(xiàn)規(guī)則性和靈活性的高度統(tǒng)一；通貨膨脹目標(biāo)制下的溝通機(jī)制在中央銀行、政府、公眾之間應(yīng)該是開(kāi)放的、透明的，從而可提高貨幣政策的透明度；通貨膨脹目標(biāo)制下的貨幣政策、制度可直接緩和社會(huì)的經(jīng)濟(jì)波動(dòng)，有助于穩(wěn)定當(dāng)前社會(huì)經(jīng)濟(jì)。

3．通貨膨脹目標(biāo)制的缺點(diǎn)

在某些實(shí)行通貨膨脹目標(biāo)制的國(guó)家中，失業(yè)率長(zhǎng)期居高不下、經(jīng)濟(jì)嚴(yán)重衰退并不是偶然現(xiàn)象。因?yàn)橥ㄘ浥蛎浤繕?biāo)制下的中央銀行只對(duì)通貨膨脹率負(fù)責(zé)而不需要考慮其他變量，即重視需求方的因素，而忽視供給方的因素，同時(shí)也無(wú)視通貨膨脹目標(biāo)制下的貨幣政策、制度對(duì)本國(guó)失業(yè)的影響，以及頻繁變動(dòng)的貨幣政策工具對(duì)社會(huì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響。

二 實(shí)行通貨膨脹目標(biāo)制的必要條件

首先，通貨膨脹目標(biāo)制下的國(guó)家貨幣當(dāng)局必須確定和公布合理的通貨膨脹目標(biāo)區(qū)間，該區(qū)間的通貨膨脹率能夠保持本國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)、穩(wěn)定、健康增長(zhǎng)。

其次，從通貨膨脹目標(biāo)制的基本含義可見(jiàn)，目標(biāo)期通貨膨脹率的預(yù)測(cè)值是否準(zhǔn)確會(huì)對(duì)其實(shí)行的效果起決定性作用，故精確預(yù)測(cè)通貨膨脹率是實(shí)行通貨膨脹目標(biāo)制的必要條件。

最后，通貨膨脹目標(biāo)制實(shí)行成功的關(guān)鍵因素是保證中央銀行的獨(dú)立性和可信度，即中央銀行必須為實(shí)現(xiàn)通貨膨脹目標(biāo)而有絕對(duì)的自力，以選擇相應(yīng)政策工具，同時(shí)公眾要絕對(duì)信任中央銀行的意愿和能力。

三 通貨膨脹目標(biāo)制在我國(guó)的可行性分析

通貨膨脹目標(biāo)制從20世紀(jì)80年代誕生以來(lái)，實(shí)行該政策的國(guó)家有成功的，也有失敗的，所以我國(guó)目前是否可以實(shí)行通貨膨脹目標(biāo)制應(yīng)結(jié)合本國(guó)國(guó)情，具體問(wèn)題具體分析。

1．通貨膨脹率的預(yù)測(cè)精度較低

第一，由于貨幣政策的操作與通貨膨脹率的影響之間存在著一年半至兩年的時(shí)滯，所以該預(yù)測(cè)期超過(guò)一年半。而預(yù)測(cè)期與目標(biāo)期的間隔時(shí)間越長(zhǎng)，預(yù)測(cè)的準(zhǔn)確性就越低；第二，現(xiàn)實(shí)中的實(shí)體經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象瞬息萬(wàn)變、錯(cuò)綜復(fù)雜，特別是在宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行波動(dòng)較大時(shí)，經(jīng)濟(jì)運(yùn)行規(guī)律的反映與未來(lái)運(yùn)行軌跡的模擬僅借助計(jì)量手段幾乎是不可能的。故迄今為止，精確預(yù)測(cè)通貨膨脹率仍然很困難，但是能否精確預(yù)測(cè)未來(lái)通貨膨脹的走勢(shì)已成為貨幣政策成功與否的關(guān)鍵。

2．中國(guó)人民銀行缺乏高度的獨(dú)立性

我國(guó)的中央銀行是中國(guó)人民銀行。《中國(guó)人民銀行法》第2條和第5條規(guī)定，“中國(guó)人民銀行在國(guó)務(wù)院領(lǐng)導(dǎo)下，制定和實(shí)施貨幣政策，對(duì)金融業(yè)實(shí)施監(jiān)督管理”；“中國(guó)人民銀行就年度貨幣供應(yīng)量、利率、匯率和國(guó)務(wù)院規(guī)定的其他重要事項(xiàng)做出的決定，報(bào)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)后執(zhí)行。”從上述法律規(guī)定可見(jiàn)，我國(guó)的中國(guó)人民銀行是獨(dú)立性較弱的中央銀行。然而通貨膨脹目標(biāo)制實(shí)行成功的關(guān)鍵因素是保證中央銀行的高度獨(dú)立性，故當(dāng)前我國(guó)此條件暫不具備。

3．我國(guó)當(dāng)前的首要目標(biāo)是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與發(fā)展

我國(guó)目前如果實(shí)行通貨膨脹目標(biāo)制，則國(guó)務(wù)院必然要求中國(guó)人民銀行的首要目標(biāo)是穩(wěn)定物價(jià)，同時(shí)評(píng)價(jià)一國(guó)中央銀行政績(jī)的關(guān)鍵標(biāo)準(zhǔn)就是看實(shí)際通貨膨脹率是否落入了目標(biāo)區(qū)間，這很有可能會(huì)激勵(lì)我國(guó)中央銀行不顧一切地去完成預(yù)期通貨膨脹目標(biāo)，而有時(shí)這會(huì)導(dǎo)致很多負(fù)面結(jié)果，如經(jīng)濟(jì)發(fā)展停滯、社會(huì)不穩(wěn)定因素增多等，但作為發(fā)展中國(guó)家，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與發(fā)展是我國(guó)當(dāng)前的首要目標(biāo)。

4．我國(guó)當(dāng)前貨幣政策的局限性

首先，在我國(guó)完全依靠貨幣政策來(lái)治理通貨膨脹問(wèn)題可能效果不大，因?yàn)橥ㄘ浥蛎浭且粋€(gè)內(nèi)生變量，同時(shí)與不穩(wěn)定因素（需求過(guò)度、供給沖擊、財(cái)政赤字、政治等）緊密聯(lián)系在一起。

其次，匯率穩(wěn)定對(duì)我國(guó)目前來(lái)說(shuō)是非常必要的，因?yàn)槿绻麑?shí)行通貨膨脹目標(biāo)制，則中國(guó)人民銀行就會(huì)采取收縮貨幣供應(yīng)政策，且也會(huì)不得已拋出大量外匯來(lái)避免匯率升值，而這會(huì)使得我國(guó)的國(guó)際儲(chǔ)備減少，無(wú)形中增大了外匯市場(chǎng)面臨國(guó)際游資投機(jī)性的沖擊。

最后，即使中國(guó)人民銀行可以不考慮匯率波動(dòng)，為實(shí)現(xiàn)預(yù)期通貨膨脹目標(biāo)提高利率，從而造成資本流入，匯率升值，出口減少。此時(shí)，實(shí)現(xiàn)通貨膨脹目標(biāo)制是以產(chǎn)出的巨大損失為代價(jià)的，這得不償失。

綜上所述，目前我國(guó)實(shí)行通貨膨脹目標(biāo)制的相關(guān)必要條

件不具備，即暫不宜實(shí)行通貨膨脹目標(biāo)制。

參考文獻(xiàn)

［1］劉拓知.試論通貨膨脹目標(biāo)制［J］.南華大學(xué)學(xué)報(bào)（社會(huì)科學(xué)版），2006（8）

篇6

一、通貨膨脹目標(biāo)制主要理論觀點(diǎn)

通貨膨脹目標(biāo)制的基本含義是：貨幣當(dāng)局預(yù)測(cè)通貨膨脹的未來(lái)走向，并將此預(yù)測(cè)與已經(jīng)確定的通貨膨脹目標(biāo)相比較，根據(jù)兩者之間的差距決定貨幣政策工具的調(diào)整和操作；如果通貨膨脹預(yù)測(cè)結(jié)果高于目標(biāo)或目標(biāo)區(qū)上限，采取抑制性貨幣供給調(diào)整：如果通貨膨脹預(yù)測(cè)結(jié)果低于目標(biāo)或目標(biāo)區(qū)下限，采取松動(dòng)性貨幣供給調(diào)整；如果通貨膨脹預(yù)測(cè)結(jié)果在目標(biāo)區(qū)范圍內(nèi)或非常接近目標(biāo)，貨幣政策傾向則可以保持不變。有專家認(rèn)為：通貨膨脹目標(biāo)制是一種貨幣政策策略，它包括五個(gè)因素：(1)對(duì)公眾宣布通貨膨脹的中長(zhǎng)期數(shù)字目標(biāo)；（2）一種價(jià)格穩(wěn)定的制度性的承諾，并以價(jià)格穩(wěn)定作為貨幣政策的主要目標(biāo)，其他目標(biāo)從屬于該目標(biāo)；（3）不僅是貨幣總量或匯率，其他各種信息和變量都可被用來(lái)確定政策工具模式；（4）通過(guò)與公眾和市場(chǎng)交流以增加貨幣政策的透明度；（5）為保持通貨膨脹目標(biāo)，應(yīng)增加中央銀行的責(zé)任度。

與匯率目標(biāo)相比，通貨膨脹目標(biāo)制使貨幣政策集中于國(guó)內(nèi)的經(jīng)濟(jì)狀況，對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)沖擊進(jìn)行反映。通貨膨脹目標(biāo)制的優(yōu)點(diǎn)在于，貨幣與通貨膨脹之間的穩(wěn)定關(guān)系對(duì)于通貨膨脹目標(biāo)制的成功并不重要，通貨膨脹目標(biāo)制框架并不依賴與這一關(guān)系，而是使用所有可用信息去決定貨幣政策工具的最優(yōu)設(shè)定。其優(yōu)點(diǎn)表現(xiàn)在以下幾點(diǎn):（1）通貨膨脹率的公布簡(jiǎn)單易行，并且很容易被公眾所理解和接受;（2）通貨膨脹目標(biāo)制拓寬了央行與公眾的溝通渠道，增強(qiáng)中央銀行的責(zé)任感，提高貨幣政策的透明度，為衡量中央銀行的業(yè)績(jī)提供了一個(gè)相對(duì)嚴(yán)格的量化標(biāo)準(zhǔn)，從而也就有利于貨幣政策的制度化;（3）消費(fèi)者可以享受價(jià)格穩(wěn)定所帶來(lái)的其他好處，避免或減小通貨膨脹所造成的社會(huì)損失，如市場(chǎng)體制扭曲，分配不公等。另外，通貨膨脹目標(biāo)制框架可以降低通貨膨脹水平及其易變性，提高產(chǎn)出增長(zhǎng)并降低了其易變性，降低通貨膨脹的持續(xù)性。

二、實(shí)行通貨膨脹目標(biāo)制的前提條件

經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為通貨膨脹目標(biāo)制的執(zhí)行需要三個(gè)先決條件。第一，中央銀行的獨(dú)立性，即中央銀行能夠獨(dú)立地執(zhí)行貨幣政策。第二，貨幣當(dāng)局有愿意和有能力不釘住其他目標(biāo)，如匯率等目標(biāo)，不使通貨膨脹目標(biāo)從屬于其他目標(biāo)而使政策無(wú)效。第三，貨幣政策具有較高的透明度，并且與大眾進(jìn)行良好的溝通。

1.中央銀行應(yīng)有相當(dāng)程度的獨(dú)立性

中央銀行的獨(dú)立性指的是在三個(gè)大的領(lǐng)域必須排除或大大削減政府的影響：人事的獨(dú)立性、融資的獨(dú)立性和政策的獨(dú)立性，而后者可以分為目標(biāo)的獨(dú)立性和工具的獨(dú)立性。任何國(guó)家要考慮采用通貨膨脹目標(biāo)制作為其貨幣政策，其首要條件是中央銀行應(yīng)有相當(dāng)程度的獨(dú)立性。即便說(shuō)中央銀行未必需要擁有完全的法律上的獨(dú)立自，但是貨幣當(dāng)局至少必須具有為了達(dá)到某些名義目標(biāo)而采用貨幣政策工具的自由。為達(dá)到這一要求，國(guó)家不能顯示出有任何“財(cái)政主導(dǎo)”的跡象，換句話說(shuō)，貨幣政策的實(shí)施不應(yīng)受純粹的財(cái)政上考慮的支配或制約。

2.貨幣當(dāng)局具有單一貨幣政策目標(biāo)

一個(gè)選擇固定匯率制的國(guó)家會(huì)將其貨幣政策目標(biāo)從屬于匯率目標(biāo)，從而在追求其他名義變量（如通貨膨脹率）時(shí)變得無(wú)效。如果通過(guò)固定匯率制的變相形式來(lái)放松這一限制條件，那么從理論上講，匯率目標(biāo)是可以與通脹目標(biāo)同時(shí)并存的，但前提是這種目標(biāo)足夠清晰明確，并且中央銀行的行為能夠表明通脹目標(biāo)在這兩者發(fā)生沖突時(shí)處于優(yōu)先地位。然而，實(shí)踐中這兩種目標(biāo)的并存會(huì)帶來(lái)一些問(wèn)題，因?yàn)樨泿女?dāng)局可能不會(huì)事前就將這些優(yōu)先目標(biāo)以令人信服的方式公之于眾。相反，公眾可能會(huì)從貨幣當(dāng)局面臨匯率壓力時(shí)的實(shí)際反應(yīng)來(lái)推測(cè)其優(yōu)先目標(biāo)。而且，在此情況下，貨幣當(dāng)局到底是調(diào)整工具組合以維持匯率目標(biāo)還是允許匯率波動(dòng)超出預(yù)定范圍，以及對(duì)這兩種行動(dòng)過(guò)程是否公開(kāi)，理論界至今仍無(wú)定論；而事實(shí)上，這兩種過(guò)程恰恰能向公眾傳遞恰當(dāng)?shù)男盘?hào)或提高貨幣當(dāng)局的可信性。因此。避免這些問(wèn)題的最安全的方法是貨幣當(dāng)局不要對(duì)匯率水平或其跨期變動(dòng)做出承諾。

3.貨幣政策具有較高的透明度

貨幣政策透明度的核心內(nèi)容是中央銀行對(duì)貨幣政策決策結(jié)果的公布，以及對(duì)決策理由的解釋。國(guó)際貨幣基金組織擬定的《貨幣和金融政策透明度良好行為準(zhǔn)則》中，把透明度定義為“一種環(huán)境，即在易懂、容易獲取并且及時(shí)的基礎(chǔ)上，讓公眾了解有關(guān)政策目標(biāo)及其法律、制度和經(jīng)濟(jì)框架，政策制定及其原理，與貨幣和金融政策有關(guān)的數(shù)據(jù)和信息，以及機(jī)構(gòu)的職責(zé)范圍”。從目前實(shí)行通貨膨脹目標(biāo)制的各國(guó)近年來(lái)的貨幣政策實(shí)踐可以看出，他們主要是通過(guò)引導(dǎo)和管理公眾的市場(chǎng)預(yù)期來(lái)實(shí)現(xiàn)。如果中央銀行不能通過(guò)及時(shí)準(zhǔn)確的政策信息披露來(lái)正確引導(dǎo)公眾預(yù)期，就將會(huì)增加公眾預(yù)期錯(cuò)誤對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的擾動(dòng)，致使貨幣政策操作滯后于公眾預(yù)期，最終必然加大調(diào)控的試錯(cuò)成本。在實(shí)行通貨膨脹釘住制度的國(guó)家，其貨幣政策無(wú)一例外具有很高的透明度。

從理論上來(lái)講，滿足了上述三項(xiàng)基本要求的國(guó)家都可以采用與通貨膨脹目標(biāo)制相一致的方式實(shí)施其貨幣政策。除此之外，實(shí)施通貨膨脹目標(biāo)制，還必須具有對(duì)國(guó)內(nèi)通脹建立模型及進(jìn)行預(yù)測(cè)的技術(shù)與制度能力，能夠準(zhǔn)確評(píng)估政策工具變化對(duì)未來(lái)通脹的影響，同時(shí)密切關(guān)注貨幣政策傳導(dǎo)對(duì)主要宏觀變量的影響方式。

三、我國(guó)實(shí)施通貨膨脹目標(biāo)制的條件分析

實(shí)施通貨膨脹目標(biāo)制的大部分國(guó)家，其宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行都有了較大的改善。因此，通貨膨脹目標(biāo)制作為一種新的貨幣政策框架越來(lái)越受到更多國(guó)家的青睞。從實(shí)踐看，實(shí)施通貨膨脹目標(biāo)制必須具備一些前提條件：中央銀行有相當(dāng)?shù)莫?dú)立性、有明確的單一的貨幣政策目標(biāo)、有較高的統(tǒng)計(jì)和預(yù)測(cè)通貨膨脹的能力、信息透明度高等。我國(guó)是否具備實(shí)施通貨膨脹目標(biāo)制的條件呢？

1.我國(guó)中央銀行缺乏足夠的獨(dú)立性

目前，在政治獨(dú)立性和組織獨(dú)立性方面，我國(guó)央行都不具備實(shí)施通貨膨脹目標(biāo)制的條件。由于政府與中央銀行的政策目標(biāo)并非完全一致，所以在兩者的目標(biāo)發(fā)生沖突時(shí)，缺乏獨(dú)立性的中央銀行可能會(huì)屈從于政府，從而無(wú)法完成既定的通貨膨脹目標(biāo)。因此，通貨膨脹目標(biāo)制對(duì)中央銀行的獨(dú)立性要求相當(dāng)高。我國(guó)中央銀行的獨(dú)立性較低:（1)貨幣發(fā)行不獨(dú)立;(2)制定和執(zhí)行金融政策上不獨(dú)立;(3)監(jiān)督和管理金融體系和金融市場(chǎng)方面不獨(dú)立。另外，從貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制來(lái)看，由于我國(guó)銀行業(yè)的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)是寡頭結(jié)盟的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，而國(guó)有商業(yè)銀行又在其中居壟斷地位，貨幣政策主要依靠國(guó)有商業(yè)銀行的信貸渠道傳導(dǎo)，因此國(guó)有商業(yè)銀行的行為在一定程度上會(huì)影響貨幣政策的傳導(dǎo)。這些方面會(huì)使中央銀行在進(jìn)行貨幣政策操作時(shí)受制于政府和國(guó)有商業(yè)銀行自身的考慮，使相應(yīng)的貨幣政策操作可能缺乏呼應(yīng)，從而會(huì)使中央銀行公布的通貨膨脹率有實(shí)現(xiàn)不了的風(fēng)險(xiǎn)。

2.我國(guó)不具有明確的單一的貨幣政策目標(biāo)

發(fā)展中國(guó)家經(jīng)濟(jì)實(shí)力相對(duì)薄弱，但是通貨膨脹目標(biāo)制要求中央銀行將物價(jià)穩(wěn)定作為首要目標(biāo)，并且目標(biāo)期的實(shí)際通脹率是否落入目標(biāo)區(qū)間被認(rèn)為是評(píng)價(jià)中央銀行政策績(jī)效的首要標(biāo)準(zhǔn)，這常常會(huì)激勵(lì)中央銀行“不顧一切”地去完成自己的目標(biāo)，這種唯“物價(jià)穩(wěn)定”是圖的作法有時(shí)會(huì)付出巨大的代價(jià)，甚至對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和社會(huì)穩(wěn)定構(gòu)成一定的威脅，而這也是中國(guó)政府最不希望看到的。譬如，當(dāng)通脹率上升時(shí)，中央銀行會(huì)采取緊縮性貨幣政策，若通脹率上升是由過(guò)度需求引起，則緊縮性貨幣政策就是正確的；但若是由供給條件惡化引起，則緊縮性貨幣政策會(huì)進(jìn)一步減少產(chǎn)出，增加失業(yè)。1991年加拿大實(shí)行通貨膨脹目標(biāo)制不久，就受到了全球石油價(jià)格上漲引起的供給沖擊，但中央銀行為了實(shí)現(xiàn)通貨膨脹目標(biāo)，反而提高了利率，從而引起經(jīng)濟(jì)的嚴(yán)重衰退，1990年～1995年加拿大的產(chǎn)出損失累積高達(dá)4000億美元，平均失業(yè)率高達(dá)15.7%。由此可見(jiàn)，我國(guó)暫時(shí)還不具備這個(gè)條件。

3.我國(guó)貨幣政策的透明度程度不高

中國(guó)人民銀行的問(wèn)責(zé)機(jī)制將隨著其獨(dú)立性的增強(qiáng)而加強(qiáng)，其透明度和溝通狀況正在不斷改善，但是通過(guò)與其他國(guó)家央行的透明度和問(wèn)責(zé)機(jī)制建設(shè)相比，我國(guó)的中央銀行問(wèn)責(zé)機(jī)制建設(shè)仍舊比較滯后。按照貨幣政策委員會(huì)條例的規(guī)定，貨幣政策委員會(huì)只是人民銀行制定貨幣政策的議事機(jī)構(gòu)，貨幣政策委員會(huì)議案和例會(huì)討論的重要內(nèi)容不得對(duì)外提供或公開(kāi)發(fā)表，有關(guān)議案表決通過(guò)后形成建議書，人民銀行在向國(guó)務(wù)院報(bào)送有關(guān)貨幣政策重要事項(xiàng)的決定方案時(shí)，將建議書或會(huì)議紀(jì)要作為附件一并報(bào)上。媒體所報(bào)道的內(nèi)容就是每個(gè)季度之初，貨幣政策委員會(huì)召開(kāi)一次例會(huì)，然后在有關(guān)報(bào)紙上發(fā)表非常簡(jiǎn)短的“會(huì)議紀(jì)要”。由于“會(huì)議紀(jì)要”簡(jiǎn)短而且均為原則性表述，所以傳達(dá)出的信息量有限，公眾從中了解到的，充其量是未來(lái)一個(gè)時(shí)期的貨幣政策取向，而沒(méi)有更多實(shí)質(zhì)性的具體內(nèi)容，這種信息披露方式，透明度應(yīng)該說(shuō)是不夠的。

四、結(jié)論

我國(guó)目前尚不具備實(shí)行通貨膨脹目標(biāo)制的條件，換句話說(shuō)，通貨膨脹目標(biāo)制在我國(guó)暫時(shí)缺乏可行性，但這并不意味著以后也會(huì)將其拒之門外，我國(guó)中長(zhǎng)期內(nèi)應(yīng)放棄貨幣供應(yīng)量目標(biāo)，實(shí)行通貨膨脹目標(biāo)制，把我國(guó)的貨幣政策目標(biāo)直接釘在通貨膨脹率上，同時(shí)將利率、貨幣供應(yīng)量和經(jīng)濟(jì)景氣指數(shù)等其他主要經(jīng)濟(jì)變量作為監(jiān)測(cè)指標(biāo)，以長(zhǎng)期性的“核心通貨膨脹率”作為貨幣政策目標(biāo)，重構(gòu)一個(gè)通貨膨脹目標(biāo)制下的貨幣政策操作框架。

參考文獻(xiàn)：

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篇7

通貨膨脹目標(biāo)制有三個(gè)主要特征：（1）有具體以數(shù)據(jù)點(diǎn)或者區(qū)間表示的通貨膨脹目標(biāo)。該數(shù)字表示的通貨膨脹目標(biāo)是一個(gè)具體的價(jià)格指數(shù)。盡管貨幣政策還要考慮其他目標(biāo)，但達(dá)到該通貨膨脹目標(biāo)是貨幣政策的主要目標(biāo)。沒(méi)有諸如匯率或者貨幣供應(yīng)量增長(zhǎng)率這一類的名義目標(biāo)；（2）決策過(guò)程可以被稱為“釘住通貨膨脹預(yù)期”，也就是說(shuō)，通貨膨脹預(yù)期具有顯著的作用，貨幣政策工具就是根據(jù)能使通貨膨脹預(yù)期與目標(biāo)一致的方式設(shè)定的；（3）貨幣政策具有較高的透明度和可信度。中央銀行對(duì)實(shí)現(xiàn)通貨膨脹目標(biāo)承擔(dān)責(zé)任，并且提供關(guān)于通貨膨脹預(yù)測(cè)的報(bào)告。

一、金融危機(jī)對(duì)通貨膨脹目標(biāo)制提出的挑戰(zhàn)

自1990年新西蘭率先引入通貨膨脹目標(biāo)制以來(lái)，經(jīng)過(guò)近20年的發(fā)展，通貨膨脹目標(biāo)制已經(jīng)成為許多國(guó)家中央銀行貨幣政策操作的基準(zhǔn)模式。然而，在金融危機(jī)的影響下通貨膨脹率的大幅波動(dòng)以及消費(fèi)價(jià)格與資產(chǎn)價(jià)格的不一致對(duì)實(shí)行通貨膨脹目標(biāo)制的中央銀行提出了重大挑戰(zhàn)，下面就從兩個(gè)方面對(duì)這一問(wèn)題進(jìn)行分析。

（一）CPI的波動(dòng)對(duì)通貨膨脹目標(biāo)制提出的挑戰(zhàn)

實(shí)行通貨膨脹目標(biāo)制的貨幣政策盯住通貨膨脹率的最基本方式是釘住消費(fèi)價(jià)格指數(shù)（CPI），因?yàn)橄M(fèi)價(jià)格指數(shù)是進(jìn)行經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)的核心指數(shù)，更新的最快，為公眾所熟悉，數(shù)據(jù)的可信度高，并且不容易受中央銀行的控制。但是在實(shí)際經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中，通貨膨脹的形成機(jī)理非常復(fù)雜，CPI的波動(dòng)會(huì)受到來(lái)自貨幣政策以外其他各種因素的影響，從而對(duì)通貨膨脹目標(biāo)的可控性和通貨膨脹目標(biāo)區(qū)間提出挑戰(zhàn)。

1.CPI的波動(dòng)對(duì)通貨膨脹目標(biāo)的可控性提出挑戰(zhàn)。由于貨幣當(dāng)局制定的貨幣政策只能影響未來(lái)的通貨膨脹，且貨幣當(dāng)局制定貨幣政策開(kāi)始到物價(jià)水平作出反應(yīng)中間存在著時(shí)滯，在滯后期內(nèi)，經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)會(huì)受到來(lái)自系統(tǒng)外部的各種沖擊，預(yù)期的貨幣政策效果可能會(huì)因各種隨機(jī)性干擾呈現(xiàn)出很大的不確定性，這樣CPI的變化與實(shí)體經(jīng)濟(jì)和經(jīng)濟(jì)周期的變化就會(huì)出現(xiàn)偏離。在這種變化的影響下貨幣政策的可控性和有效性受到質(zhì)疑。

2.CPI的波動(dòng)對(duì)通貨膨脹目標(biāo)的目標(biāo)區(qū)間提出挑戰(zhàn)。為了明確地引導(dǎo)通貨膨脹預(yù)期，多數(shù)中央銀行制定了點(diǎn)目標(biāo)或2個(gè)百分點(diǎn)以內(nèi)的窄幅目標(biāo)區(qū)間。由于連續(xù)實(shí)現(xiàn)單一的點(diǎn)通脹率目標(biāo)幾乎是不可能的，許多國(guó)家選擇以區(qū)間形式來(lái)確定通貨膨脹目標(biāo)。通貨膨脹率目標(biāo)區(qū)間的引入給央行貨幣政策的制定和實(shí)施帶來(lái)了一定的靈活性，同時(shí)可以更好地起到穩(wěn)定公眾預(yù)期的作用。

此外，從實(shí)行通貨膨脹目標(biāo)制的經(jīng)濟(jì)體來(lái)看，包括新西蘭、加拿大、英國(guó)等越來(lái)越多的國(guó)家都將通貨膨脹目標(biāo)值由最初的核心CPI轉(zhuǎn)變?yōu)闃?biāo)題CPI。雖然各經(jīng)濟(jì)體己經(jīng)將通貨膨脹目標(biāo)值的范圍擴(kuò)大到標(biāo)題CPI，但是在經(jīng)濟(jì)全球化程度日益深化的背景下，由于CPI指標(biāo)本身存在的問(wèn)題和CPI指標(biāo)已經(jīng)偏離實(shí)體經(jīng)濟(jì)在物質(zhì)層面的反映，因此通貨膨脹目標(biāo)制的通脹指標(biāo)應(yīng)該關(guān)注比標(biāo)題CPI范圍更加廣泛的物價(jià)水平。

（二）資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)對(duì)通貨膨脹目標(biāo)制提出挑戰(zhàn)

縱觀1920年以來(lái)的歷次金融危機(jī)，我們可以看出，每次金融危機(jī)的爆發(fā)都經(jīng)歷了資產(chǎn)價(jià)格急劇膨脹，隨后資產(chǎn)價(jià)格急劇收縮，從而導(dǎo)致金融體系脆弱性增強(qiáng)，穩(wěn)定性減弱，最后引發(fā)經(jīng)濟(jì)金融危機(jī)。這次危機(jī)也不例外，次貸危機(jī)爆發(fā)以后，美聯(lián)儲(chǔ)受到很多批評(píng)，輿論認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)應(yīng)提前對(duì)股市及房市的大幅上漲做出反應(yīng)并制定出相應(yīng)的對(duì)策，避免資產(chǎn)泡沫。隨著資產(chǎn)價(jià)格對(duì)貨幣政策的影響不斷增強(qiáng)，傳統(tǒng)的通貨膨脹目標(biāo)制不斷受到挑戰(zhàn)。資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)對(duì)通貨膨脹目標(biāo)制的影響主要表現(xiàn)在以下兩個(gè)方面：

1.資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)影響通貨膨脹目標(biāo)制的最終目標(biāo)。在各國(guó)中央銀行將穩(wěn)定通貨膨脹作為貨幣政策的最終目標(biāo)的背景下，資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)會(huì)擾亂貨幣與物價(jià)及產(chǎn)出之間原本存在的穩(wěn)定關(guān)系。如近幾年來(lái)通貨膨脹呈現(xiàn)出的特點(diǎn)是資產(chǎn)價(jià)格及初級(jí)產(chǎn)品價(jià)格對(duì)整體物價(jià)變動(dòng)的影響越來(lái)越大。這是因?yàn)樵谌蚧挠绊懴鹿I(yè)生產(chǎn)和供給能力增強(qiáng)，抑制了一般性商品價(jià)格上漲；同時(shí)全球化也增加了對(duì)金融資產(chǎn)和初級(jí)產(chǎn)品的需求，在金融投機(jī)和需求膨脹的共同推動(dòng)下，供給彈性較小的資產(chǎn)價(jià)格和初級(jí)產(chǎn)品價(jià)格就會(huì)出現(xiàn)大幅上漲。所以資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)導(dǎo)致通貨膨脹目標(biāo)偏離整體的物價(jià)水平。

2.資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)使通貨膨脹目標(biāo)制的傳導(dǎo)機(jī)制更為復(fù)雜。傳統(tǒng)的貨幣政策是建立在以銀行作為中介的金融結(jié)構(gòu)基礎(chǔ)之上的一系列政策組合，銀行是貨幣政策傳導(dǎo)最主要的渠道，而資本市場(chǎng)對(duì)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響有限。但是，隨著經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的變化，企業(yè)越來(lái)越多地通過(guò)股權(quán)進(jìn)行融資，從而使其對(duì)信貸的依賴性相對(duì)下降。資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)在貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制中的作用越來(lái)越大，從而導(dǎo)致貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制更加復(fù)雜。資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)除了能通過(guò)財(cái)富效應(yīng)、托賓Q，更重要的是通過(guò)信號(hào)效應(yīng)和資產(chǎn)負(fù)債表效應(yīng)改變資金配置的渠道和方式，影響居民、企業(yè)的消費(fèi)投資，進(jìn)而影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)和通貨膨脹率。二、通貨膨脹目標(biāo)制未來(lái)的發(fā)展方向

此次由次貸危機(jī)引發(fā)的全球金融危機(jī)給我們的啟示之一就是貨幣政策工具應(yīng)該作為控制資產(chǎn)市場(chǎng)過(guò)度放縱的手段，以降低它導(dǎo)致的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。這次危機(jī)的慘痛教訓(xùn)也激起了如下討論：是否應(yīng)該放棄以通貨膨脹為目標(biāo)的貨幣政策而對(duì)資產(chǎn)價(jià)格作出反應(yīng)？

（一）貨幣政策應(yīng)否考慮資產(chǎn)價(jià)格因素的爭(zhēng)論

一直以來(lái)，國(guó)內(nèi)外眾多著名的學(xué)者圍繞資產(chǎn)價(jià)格是否應(yīng)該作為貨幣政策考慮的因素這一問(wèn)題進(jìn)行了大量的理論探討。一種觀點(diǎn)認(rèn)為貨幣政策應(yīng)該對(duì)資產(chǎn)價(jià)格的膨脹作出直接反應(yīng)，把資產(chǎn)價(jià)格納入廣義價(jià)格指數(shù)中。早在1911年，F(xiàn)isher就認(rèn)為在一個(gè)廣泛的交易價(jià)格指數(shù)中，資產(chǎn)價(jià)格（股票、債券和房地產(chǎn)）應(yīng)占據(jù)重要的地位，否則無(wú)法準(zhǔn)確預(yù)測(cè)通貨膨脹水平。Alchain&Klein（1973）通過(guò)研究發(fā)現(xiàn)，貨幣當(dāng)局應(yīng)該關(guān)注資產(chǎn)價(jià)格，價(jià)格指數(shù)不僅要包括當(dāng)前的消費(fèi)品價(jià)格，還應(yīng)該包括未來(lái)商品價(jià)格的變動(dòng)，考慮到資產(chǎn)價(jià)格是對(duì)未來(lái)收益的貼現(xiàn)，他們認(rèn)為資產(chǎn)價(jià)格應(yīng)包括在一個(gè)廣義的價(jià)格指數(shù)中，因此提出了跨期物價(jià)指數(shù)的概念。Smets（1997），Detken＆smets（2003），Cecchetti（2003）等提出當(dāng)資產(chǎn)價(jià)格的變化和經(jīng)濟(jì)的基礎(chǔ)條件不一致時(shí)，如由“非理性繁榮”而產(chǎn)生資產(chǎn)價(jià)格泡沫時(shí)，貨幣政策就要干預(yù)，實(shí)行緊縮的貨幣政策。

篇8

貨幣政策中介目標(biāo)是央行為實(shí)現(xiàn)貨幣政策最終目標(biāo)而選擇作為調(diào)節(jié)對(duì)象的目標(biāo)｡既是貨幣政策最終目標(biāo)與貨幣政策工具的橋梁,也是實(shí)現(xiàn)間接調(diào)控機(jī)制的基本條件｡因此,中介目標(biāo)的選擇是貨幣政策能否發(fā)揮作用的關(guān)鍵｡

一、我國(guó)貨幣政策的中介目標(biāo)的選擇

1.貨幣供應(yīng)量｡以貨幣供應(yīng)量作為貨幣政策的中介目標(biāo)來(lái)影響宏觀經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行態(tài)勢(shì),必須具備三個(gè)必要條件,即中央銀行可以完全控制基礎(chǔ)貨幣､貨幣乘數(shù)可以預(yù)測(cè)､貨幣流通速度穩(wěn)定｡但在我國(guó)現(xiàn)階段,基礎(chǔ)貨幣投放總量具有較強(qiáng)的內(nèi)生性;貨幣乘數(shù)和貨幣流通速度很不穩(wěn)定,我國(guó)現(xiàn)行貨幣供應(yīng)量指標(biāo)與國(guó)民經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的相關(guān)性已出現(xiàn)了明顯問(wèn)題,貨幣供應(yīng)量能否繼續(xù)作為我國(guó)貨幣政策中介目標(biāo)的適宜性受到了前所未有的挑戰(zhàn)｡

2.利率｡我國(guó)20世紀(jì)90年代的貨幣政策主要集中在對(duì)利率的調(diào)控上,1996―1999年間,我國(guó)連續(xù)7次下調(diào)存貸款利率,但刺激消費(fèi)功效甚微,對(duì)經(jīng)濟(jì)刺激作用的效果并不理想｡原因在于:(1)只有在主要依靠央行再貼現(xiàn)來(lái)實(shí)現(xiàn)基礎(chǔ)貨幣擴(kuò)張的國(guó)家,采用利率中介工具(再貸款利率)才可能是有效的｡我國(guó)1995年之前是向金融機(jī)構(gòu)再貸款,但在之后則主要是外匯占款｡(2)由于貨幣政策傳導(dǎo)的時(shí)滯性以及實(shí)際利率和名義利率的區(qū)別,導(dǎo)致利率難以被精確控制,而且利率的變動(dòng)通常和我們的直覺(jué)相反｡

3.匯率｡匯率作為貨幣政策中介目標(biāo)存在著以下幾個(gè)方面的不足:一是采取釘住目標(biāo)國(guó)的固定匯率制容易導(dǎo)致釘住國(guó)喪失實(shí)施獨(dú)立貨幣政策的機(jī)會(huì);二是目標(biāo)國(guó)的經(jīng)濟(jì)波動(dòng)容易通過(guò)利率變動(dòng)而傳導(dǎo)給釘住國(guó),從而導(dǎo)致釘住國(guó)的經(jīng)濟(jì)波動(dòng);三是釘住國(guó)的貨幣容易受到國(guó)際游資的沖擊｡就我國(guó)而言,由于穩(wěn)定(包括經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定和政治穩(wěn)定)是壓倒一切的任務(wù),因此保持貨幣政策的獨(dú)立性十分重要｡從這個(gè)意義上來(lái)講,匯率不適宜作為我國(guó)貨幣政策的中介目標(biāo)｡

既然上述這些變量都不適宜作為我國(guó)貨幣政策的中介目標(biāo),那么長(zhǎng)期內(nèi)實(shí)行通貨膨脹目標(biāo)制,把我國(guó)的貨幣政策目標(biāo)直接釘在通貨膨脹率上,同時(shí)將利率､貨幣供應(yīng)量和經(jīng)濟(jì)景氣指數(shù)等其他主要經(jīng)濟(jì)變量作為監(jiān)測(cè)指標(biāo),這應(yīng)是一個(gè)可行的選擇｡

采用通貨膨脹目標(biāo)制作為貨幣政策的中長(zhǎng)期策略有諸多優(yōu)勢(shì):與貨幣供應(yīng)量目標(biāo)相比,通貨膨脹目標(biāo)并不依賴于貨幣量與價(jià)格之間是否有穩(wěn)定的聯(lián)系,而是利用所有可得到的信息來(lái)決定貨幣政策工具的運(yùn)用｡通貨膨脹目標(biāo)制的可預(yù)測(cè)性和相關(guān)性十分突出,便于公眾理解和增加政策透明度,有利于公眾形成穩(wěn)定合理的預(yù)期,提高貨幣政策的有效性｡而且,由于明確的通貨膨脹目標(biāo)增加了中央銀行的責(zé)任,通貨膨脹目標(biāo)制有助于避免中央銀行跌入動(dòng)態(tài)不一致性陷阱｡

但是鑒于發(fā)展中國(guó)家實(shí)施通貨膨脹目標(biāo)制框架的特殊性,和我國(guó)現(xiàn)行的貨幣政策框架以及當(dāng)前國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)環(huán)境,短期內(nèi)通貨膨脹目標(biāo)制在中國(guó)并不具有可行性｡

二、通貨膨脹目標(biāo)制短期內(nèi)在中國(guó)不可行

到目前為止,實(shí)施通貨膨脹目標(biāo)制的國(guó)家的通貨膨脹狀況是令人滿意的,但仍有許多國(guó)家沒(méi)有采取通貨膨脹目標(biāo)制｡原因主要在于:一些國(guó)家的央行不采取通貨膨脹目標(biāo)制框架,其貨幣政策的操作效果也相當(dāng)不錯(cuò);有的國(guó)家通過(guò)法律規(guī)定了央行的多重目標(biāo)以及通貨膨脹目標(biāo)制要求政府的配合和支持;有些國(guó)家的通貨膨脹目標(biāo)是由政府制定的,通常由財(cái)政部長(zhǎng)下達(dá),除非政府各部門對(duì)于實(shí)施通貨膨脹目標(biāo)制的必要性意見(jiàn)一致,否則政府不可能把通貨膨脹目標(biāo)強(qiáng)制施加給中央銀行,而央行是不可能接受選擇通貨膨脹目標(biāo)的｡

鑒于發(fā)展中國(guó)家實(shí)施通貨膨脹目標(biāo)制框架的特殊性和我國(guó)現(xiàn)行的貨幣政策框架,短期內(nèi)通貨膨脹目標(biāo)制在中國(guó)并不具有可行性｡原因如下:(1)我國(guó)作為一個(gè)發(fā)展中國(guó)家,市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)剛剛起步,各種市場(chǎng)規(guī)則､市場(chǎng)行為有待于進(jìn)一步塑造,在通貨膨脹目標(biāo)制框架的實(shí)施中也存在財(cái)政控制､金融制度不完善;(2)在人民銀行貨幣政策的運(yùn)作過(guò)程中,還受到其他方面的干擾,特別是政策工具尚未實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化,貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制仍然過(guò)度地依賴信貸渠道,這樣央行的貨幣政策獨(dú)立性就受到極大的限制;(3)貨幣政策的傳導(dǎo)一定程度上受財(cái)政政策的約束,從而造成我國(guó)貨幣政策目標(biāo)的多重性,雖然我國(guó)貨幣政策法定目標(biāo)是“保持貨幣幣值穩(wěn)定,并以此促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)”,但事實(shí)上我國(guó)貨幣政策目標(biāo)還肩負(fù)著解決國(guó)有商業(yè)呆壞賬問(wèn)題､促進(jìn)國(guó)有企業(yè)改革與解決下崗失業(yè)問(wèn)題､扶持落后地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展､為政府融資等多層責(zé)任;中國(guó)人民銀行作為我國(guó)的中央銀行,尚不具備完全的獨(dú)立性;(4)再加上我國(guó)目前以RPI(零售物價(jià)指數(shù))作為衡量通貨膨脹的指標(biāo),而我國(guó)現(xiàn)行的兩種物價(jià)指數(shù)中初級(jí)產(chǎn)品價(jià)格所占權(quán)重大,服務(wù)價(jià)格所占權(quán)重較小,這便使得貨幣政策對(duì)物價(jià)的控制力較弱,這種情況下如果選擇通貨膨脹率作為貨幣政策的中介目標(biāo),政府便可能面臨著到期不能實(shí)現(xiàn)預(yù)期目標(biāo)的信用風(fēng)險(xiǎn)｡

三、中國(guó)中長(zhǎng)期內(nèi)實(shí)施通貨膨脹目標(biāo)制的政策建議

短期內(nèi)還不具備實(shí)施通貨膨脹目標(biāo)制的條件,但中長(zhǎng)期內(nèi)應(yīng)放棄貨幣供應(yīng)量目標(biāo),實(shí)行通貨膨脹目標(biāo)制,把我國(guó)的貨幣政策目標(biāo)直接釘在通貨膨脹率上,同時(shí)將利率､貨幣供應(yīng)量和經(jīng)濟(jì)景氣指數(shù)等其他主要經(jīng)濟(jì)變量作為監(jiān)測(cè)指標(biāo),以長(zhǎng)期性的“核心通貨膨脹率”作為貨幣政策目標(biāo),重構(gòu)一個(gè)通貨膨脹目標(biāo)制下的貨幣政策操作框架｡為此,需要解決以下幾個(gè)方面的問(wèn)題:

1.物價(jià)指數(shù)的選擇

實(shí)施通貨膨脹目標(biāo)制的大多數(shù)國(guó)家是選擇一個(gè)特殊的物價(jià)指數(shù)作為通貨膨脹率的衡量標(biāo)準(zhǔn)｡消費(fèi)物價(jià)指數(shù)和國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值減縮指數(shù)是兩個(gè)自然的選擇｡盡管后一個(gè)指標(biāo)很有吸引力(因?yàn)樗尤娴胤从沉恕皣?guó)內(nèi)”通貨膨脹的含義),但在操作上消費(fèi)物價(jià)指數(shù)具有明顯的優(yōu)勢(shì):它是公眾最為熟悉的指數(shù);它通常是每月公布一次,比較及時(shí)(因此可以進(jìn)行周期性的監(jiān)控);另外它很少需要調(diào)整｡另一個(gè)重要的問(wèn)題是:貨幣政策是否要釘住通貨膨脹的所有變動(dòng),或者是,在短期內(nèi)發(fā)生的､被認(rèn)為是由外生因素引起的變動(dòng)是否應(yīng)該排除在外｡在大多數(shù)情況下,通貨膨脹目標(biāo)制關(guān)注通貨膨脹的基本趨勢(shì)或核心通貨膨脹｡這項(xiàng)指標(biāo)排除了消費(fèi)物價(jià)指數(shù)中容易受異常物價(jià)變動(dòng)影響的項(xiàng)目,如能源與食品等｡因此,應(yīng)當(dāng)采取不包含食品､能源､利息等央行不能控制項(xiàng)目的消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)作為中國(guó)的“核心通貨膨脹率”指標(biāo)｡

2.通貨膨脹目標(biāo)區(qū)的上下限的確定

在國(guó)際實(shí)踐中央行通常保持正的通貨膨脹率｡原因在于:(1)Friedman提出的人口增長(zhǎng)因素｡貨幣增長(zhǎng)要與人口和勞動(dòng)力的增長(zhǎng)相適應(yīng)｡(2)負(fù)的通貨膨脹率即通貨緊縮,容易導(dǎo)致“債務(wù)緊縮”,加劇經(jīng)濟(jì)衰退｡(3)貨幣政策存在“零利率限制”因素,央行為了保持貨幣政策的操作空間,就必須保持名義利率大于零｡

如果以我國(guó)目前的消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)平均值作為通貨膨脹率的參照,目標(biāo)通貨膨脹率的上限不應(yīng)該超過(guò)5%,但與3%的世界通行的通貨膨脹目標(biāo)上限相比,這顯然偏高｡在開(kāi)放經(jīng)濟(jì)中,如果長(zhǎng)期實(shí)行超過(guò)大多數(shù)國(guó)家通貨膨脹目標(biāo)上限(3%)的貨幣政策,必然導(dǎo)致通貨膨脹率上升,國(guó)際收支惡化,增大人民幣壓力｡因此,我國(guó)的通貨膨脹目標(biāo)上限應(yīng)設(shè)為3%左右｡

3.通貨膨脹目標(biāo)區(qū)下限的確定

Friedman曾經(jīng)從理論上說(shuō)明最優(yōu)的通貨膨脹率應(yīng)該等于負(fù)的實(shí)際利率,以保證名義利率為零｡這種想法并不現(xiàn)實(shí),長(zhǎng)期的負(fù)通貨膨脹率會(huì)導(dǎo)致通貨緊縮,這會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生極大的負(fù)面影響,因而,央行不可能使通貨膨脹率長(zhǎng)期低于零,一般保持大于零的通貨膨脹率｡這樣,通貨膨脹目標(biāo)區(qū)的下限就很容易確定了｡實(shí)施通貨膨脹目標(biāo)制框架的國(guó)家一般將通貨膨脹目標(biāo)區(qū)設(shè)定為0%～3%｡通常央行不會(huì)讓通貨膨脹率降到零,因?yàn)檫@可能導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)陷入困境,同時(shí)使貨幣政策失效,日本20世紀(jì)90年代經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)期低迷,中國(guó)的通貨緊縮都是貨幣政策失效的典型例子｡為防止這種狀況的出現(xiàn),央行一般會(huì)采取預(yù)防性措施,使通貨膨脹率與零通貨膨脹保持一定的距離｡

4.提高貨幣政策的透明度和可信性

通貨膨脹目標(biāo)制框架的基本原理就是提高央行貨幣政策目標(biāo)的透明度,增強(qiáng)央行與公眾之間的溝通,并加強(qiáng)對(duì)央行的約束以提高公眾對(duì)央行的信任,從而穩(wěn)定公眾的通貨膨脹預(yù)期,達(dá)到在長(zhǎng)期內(nèi)鎖定低通貨膨脹預(yù)期的目的｡

但是,在現(xiàn)行的框架下,即使中國(guó)不可能實(shí)行通貨膨脹目標(biāo)制,中國(guó)的貨幣政策也可以吸取通貨膨脹目標(biāo)制框架的一些優(yōu)點(diǎn),提高政策透明度和可信性｡具體措施有:

(1)央行更頻繁地按時(shí)正式公布對(duì)經(jīng)濟(jì)的預(yù)測(cè)性報(bào)告,增加預(yù)測(cè)性報(bào)告的實(shí)質(zhì)內(nèi)容;更多､更及時(shí)地公布金融數(shù)據(jù)等｡

(2)對(duì)價(jià)格指數(shù)進(jìn)行更仔細(xì)的統(tǒng)計(jì)分析,比如,分別研究消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)中的能源､食品､住房､衣著､醫(yī)療､交通等部分的變化與貨幣政策操作的關(guān)系｡

(3)增加貨幣政策委員會(huì)中研究人員的比重,提高決策委員會(huì)會(huì)議的科學(xué)性｡

參考文獻(xiàn):

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June 1999.

篇9

一、通貨膨脹目標(biāo)制的內(nèi)容

通貨膨脹目標(biāo)制的基本含義是央行明確以物價(jià)穩(wěn)定為目標(biāo),首先確定將來(lái)某一階段的目標(biāo)通貨膨脹率,然后根據(jù)當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)局勢(shì)對(duì)未來(lái)的通貨膨脹率進(jìn)行估測(cè),兩相對(duì)比,如果預(yù)測(cè)值大于目標(biāo)通貨膨脹率,則實(shí)行緊縮性貨幣政策,反之則實(shí)行擴(kuò)張性貨幣政策。通貨膨脹目標(biāo)制的優(yōu)點(diǎn)是提高了貨幣政策的透明性,有利于增強(qiáng)公眾對(duì)物價(jià)穩(wěn)定的信心,也方便公眾對(duì)央行的貨幣政策進(jìn)行評(píng)價(jià)和監(jiān)督。這種制度安排要求中央銀行把實(shí)現(xiàn)低通貨膨脹作為自己的職責(zé)。通貨膨脹目標(biāo)制具有兼顧規(guī)則性與靈活性、可以增加政策的透明度和中央銀行的信譽(yù)、對(duì)通貨膨脹的控制更直接和穩(wěn)定、減小經(jīng)濟(jì)波動(dòng)、有助于央行擺脫通貨膨脹壓力,實(shí)現(xiàn)既定目標(biāo)等特點(diǎn)。

二、實(shí)行通貨膨脹目標(biāo)制的條件

一國(guó)想要轉(zhuǎn)變貨幣政策制度為通貨膨脹目標(biāo)制必須具備以下幾個(gè)條件:

(一)技能條件

因?yàn)橥ㄘ浥蛎浤繕?biāo)的實(shí)現(xiàn)往往在很多年以后,但是在這期間會(huì)出現(xiàn)很多的不確定因素,所以這需要中央銀行對(duì)經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行有充分的了解,能對(duì)貨幣政策的傳導(dǎo)過(guò)程制定一個(gè)相對(duì)準(zhǔn)確的發(fā)展步驟,并且對(duì)未來(lái)的通貨膨脹有準(zhǔn)確的預(yù)期。因此,為了取得準(zhǔn)確的數(shù)字,就需要有大量的高、專人才,才能在獲得的、短期的、歷史的數(shù)據(jù)中提煉出未來(lái)的數(shù)據(jù)信號(hào)。在發(fā)達(dá)的國(guó)家,他們有高、專人才,在操作和理論方面勝人一籌,實(shí)現(xiàn)起來(lái)自然容易;但是,發(fā)展中國(guó)家則不然,這就需要有IMF給予一定的支持。

(二)制度條件

因?yàn)橹醒脬y行必須獨(dú)立行使通貨膨脹目標(biāo)制的貨幣政策,不允許政治給予壓力,所以就必須依靠制定一些相應(yīng)的法律法規(guī)來(lái)約束以及確定中央銀行的獨(dú)立自主地位,《中央銀行法》明確規(guī)定,貨幣政策的首要目標(biāo)是穩(wěn)定物價(jià),當(dāng)這個(gè)目標(biāo)與其他目標(biāo)發(fā)生沖突時(shí),其他目標(biāo)無(wú)條件服從于這個(gè)首要目標(biāo)。財(cái)政也不可以通過(guò)鑄幣稅的形式向中央銀行施加壓力,使中央銀行不得不印鈔。還有就是透明度的要求,這也是利于監(jiān)督,使其不會(huì)偏離最終的目標(biāo)。

(三)市場(chǎng)條件

穩(wěn)定而健全的金融市場(chǎng)是可以保證貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的有效。貨幣政策的操作會(huì)通過(guò)金融工具及數(shù)量而最終影響實(shí)際經(jīng)濟(jì)活動(dòng),比如物價(jià)。傳導(dǎo)途徑一般分為兩種:一是價(jià)格途徑,比如利率。大部分國(guó)家通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作來(lái)調(diào)控短期利率,這樣就必須有一個(gè)完善且足夠大的貨幣市場(chǎng)來(lái)運(yùn)作,而且從短期利率發(fā)展到長(zhǎng)期利率進(jìn)而又發(fā)展到整個(gè)經(jīng)濟(jì)體系,就需要有完善的銀行信貸體系及高效的金融市場(chǎng)。只有這樣,傳導(dǎo)機(jī)制才得以發(fā)揮作用。二是數(shù)量途徑,比如貨幣供應(yīng)量。這也需要一個(gè)完整的貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)才得以完成整個(gè)傳導(dǎo)機(jī)制。

(四)經(jīng)濟(jì)條件

經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定是現(xiàn)實(shí)通貨膨脹目標(biāo)制的必要提前,以新西蘭、加拿大為先例。這個(gè)條件主要是為了更好的把握以及實(shí)現(xiàn)目標(biāo),建立公眾對(duì)中央銀行的信任。還要健全經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu),解除價(jià)格管制和對(duì)日用品價(jià)格以及匯率的變化過(guò)于敏感。

三、我國(guó)是否合適實(shí)行通貨膨脹目標(biāo)制的條件

想要從其他的貨幣政策轉(zhuǎn)而實(shí)行通貨膨脹目標(biāo)制的貨幣政策,是需要滿足幾個(gè)條件,它們分別是技能條件、制度條件、市場(chǎng)條件和經(jīng)濟(jì)條件。下面來(lái)分析看看我國(guó)是否有實(shí)行通貨膨脹目標(biāo)制的前提。

(一)是否滿足技能條件

雖然我國(guó)的科學(xué)教育水平已經(jīng)和國(guó)際上接軌,每年都有大量的學(xué)生出國(guó)留學(xué),也有大量的海歸派在國(guó)內(nèi)從事科研事業(yè),中央銀行總部已經(jīng)匯聚了大量的高端人才。但與發(fā)達(dá)國(guó)家相比,我國(guó)在預(yù)測(cè)通貨膨脹時(shí)做的并不規(guī)范,數(shù)據(jù)收集明顯滯后,而且無(wú)法保證數(shù)據(jù)的真實(shí)性;統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)的整理口徑也與國(guó)外的有出入,還有個(gè)別統(tǒng)計(jì)指標(biāo)與國(guó)外是大相徑庭,這就使得我們無(wú)法判斷所利用的數(shù)據(jù)是否正確、合理,無(wú)從比較。基于這樣的原因,我國(guó)就很難用一個(gè)正統(tǒng)的模型進(jìn)行預(yù)測(cè)。

(二)是否滿足制度條件

查看制度條件,主要是從中央銀行的獨(dú)立性和實(shí)行政策的透明度來(lái)考查的。從以前的情況來(lái)看,我國(guó)的政府對(duì)物價(jià)的干預(yù)頗多,中央銀行并不是完全獨(dú)立行使職責(zé)的。自1995年以后頒布的《中國(guó)人民銀行法》中規(guī)定"中國(guó)人民銀行不得對(duì)政府財(cái)政透支,不得直接認(rèn)購(gòu)、包銷國(guó)債和其他政府債券",這樣的規(guī)定限制了政府因?yàn)槌嘧謥?lái)要求中央銀行印鈔的行為,從一定程度上確保了中央銀行的獨(dú)立性,但是與美國(guó)這樣的發(fā)達(dá)國(guó)家相比,我國(guó)的獨(dú)立性還比較低。

(三)是否滿足市場(chǎng)條件

就目前的情況而言,我國(guó)的貨幣市場(chǎng)發(fā)達(dá)度不夠,資本市場(chǎng)又不斷的出問(wèn)題,國(guó)有商業(yè)銀行巨額的不良貸款,且有關(guān)于金融市場(chǎng)的法律、法規(guī)不健全,這就使得我國(guó)的傳導(dǎo)機(jī)制無(wú)法很好的發(fā)揮作用。自改革開(kāi)放以來(lái),我國(guó)就不斷的在改善金融市場(chǎng)的狀況,但直到現(xiàn)在也效果不佳,況且建立一個(gè)良好的金融市場(chǎng)不是朝夕之事,看來(lái)我國(guó)在建立完善的金融市場(chǎng)還需再接再厲。

(四)是否滿足經(jīng)濟(jì)條件

自改革開(kāi)放以來(lái),我國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度很快,人民生活水平提高,醫(yī)療保險(xiǎn)也有了保證,經(jīng)濟(jì)在近幾年內(nèi)也發(fā)展良好,只有最近幾年內(nèi)的通貨膨脹率稍高,不過(guò)這也剛好是轉(zhuǎn)而實(shí)行通貨膨脹目標(biāo)制的最佳時(shí)機(jī)。

綜上所述,我國(guó)從嚴(yán)格意義上來(lái)說(shuō)不滿足實(shí)行通貨膨脹目標(biāo)制的四個(gè)前提條件,但是這并不能說(shuō)明我國(guó)完全不能實(shí)行通貨膨脹目標(biāo)制,借鑒實(shí)行了通貨膨脹目標(biāo)制國(guó)家的經(jīng)驗(yàn),也有很多國(guó)家是在并不完全滿足這幾點(diǎn)條件的情況下就開(kāi)始實(shí)行此貨幣政策的,比如以色列。所以只能這樣說(shuō),我國(guó)目前并不適合立刻采取通貨膨脹目標(biāo)制,但是卻可以漸進(jìn)的采取通貨膨脹目標(biāo)制。

四、對(duì)我國(guó)貨幣框架政策的調(diào)整建議

(一)確定一個(gè)低的通貨膨脹名義錨

在最近幾年里面M2(廣義貨幣量)的增速一直比名義GDP的增速高出幾個(gè)百分點(diǎn),使問(wèn)題變得更加復(fù)雜,但是釘住貨幣量目標(biāo)和信貸增長(zhǎng)己經(jīng)成為中國(guó)人民銀行表明其政策意圖重要的手段,所以,貨幣量增長(zhǎng)目標(biāo)對(duì)于中國(guó)的貨幣政策并不是一個(gè)合適的且有效的名義錨。

雖說(shuō)我國(guó)現(xiàn)在立即實(shí)施通貨膨脹目標(biāo)制不具有可行性,但可以漸進(jìn)的采取。同時(shí),在該貨幣政策中確定一個(gè)低的通貨膨脹名義錨還是有必要的。相信釘住一個(gè)低的通貨膨脹率是適合中國(guó)現(xiàn)在的國(guó)情的,它會(huì)有助于鎖定通貨膨脹預(yù)期,而且它與其他的目標(biāo)相比,還有一定的優(yōu)勢(shì)。

(二)增強(qiáng)人民銀行的透明度和責(zé)任度

通常情況下,要提高透明度,就要做到三公開(kāi),即決策的目標(biāo)公開(kāi),實(shí)現(xiàn)過(guò)程公開(kāi),決策結(jié)果公開(kāi)。一是加強(qiáng)貨幣政策信息的披露機(jī)制,按季度發(fā)表《中國(guó)貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》,讓各層次了解貨幣信貸的運(yùn)行情況,面臨的主要問(wèn)題等;二是召開(kāi)貨幣政策委員會(huì)季度例會(huì)和貨幣政策專家咨詢會(huì);三是貨幣政策委員會(huì)季度例會(huì)后,及時(shí)向社會(huì)新聞稿,公布相關(guān)信息;四是定期做通貨膨脹實(shí)時(shí)和預(yù)測(cè)的報(bào)告,向公眾和市場(chǎng)告知近期經(jīng)濟(jì)和金融的發(fā)展?fàn)顩r;五是在新擬定的貨幣信貸政策出臺(tái)前,向公眾公開(kāi)征求意見(jiàn);六是創(chuàng)建一個(gè)可以精確預(yù)測(cè)通貨膨脹率的模型,引導(dǎo)公眾對(duì)其的合理預(yù)期。實(shí)際上,單單這種做法還是不夠的,還要考慮如何合理的引導(dǎo)公眾的預(yù)期,以便于更好的實(shí)現(xiàn)通貨膨脹目標(biāo)。

五、結(jié)束語(yǔ)

我國(guó)目前從嚴(yán)格意義上來(lái)看,并不具備立即實(shí)施通貨膨脹目標(biāo)制的條件。但這并不意味著以后也會(huì)將其拒之門外,在中長(zhǎng)期內(nèi)應(yīng)放棄貨幣供應(yīng)量目標(biāo),實(shí)行通膨脹目標(biāo)制。一直到目前為止,我國(guó)實(shí)行的都是雙重名義錨,價(jià)格穩(wěn)定和匯率穩(wěn)定。這兩個(gè)名義錨有總體目標(biāo)中都是占有一定權(quán)重的,只要逐漸的改變它們的權(quán)重就行了,嘗試在一段較長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi),比如十年,弱化匯率穩(wěn)定名義錨的權(quán)重,強(qiáng)化價(jià)格穩(wěn)定名義錨的權(quán)重,直至匯率穩(wěn)定完全服從于價(jià)格穩(wěn)定即可。在這段較長(zhǎng)的時(shí)間里,不但要逐漸強(qiáng)化價(jià)格穩(wěn)定名義錨的權(quán)重,還要改善所有的提前條件和國(guó)內(nèi)的技術(shù)、制度、市場(chǎng)和經(jīng)濟(jì)等,等到這些事情都做完了,我國(guó)就自然而然的過(guò)渡到通貨膨脹目標(biāo)制了。

參考文獻(xiàn):

[1]盧艷茹.當(dāng)前我國(guó)實(shí)行通貨膨脹目標(biāo)制的可行性分析[J].商場(chǎng)現(xiàn)代化,2008,(22).

篇10

目前大多數(shù)企業(yè)資產(chǎn)折舊采用的都是平均年限法。這種方法優(yōu)點(diǎn)很多，但正如上文所探討的，在通貨膨脹時(shí)期有兩個(gè)明顯的缺點(diǎn)，其一是不能調(diào)整因通貨膨脹引起的幣值上升對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生的影響。平均年限法的計(jì)算方法，只是將固定資產(chǎn)原始賬面價(jià)格除以預(yù)計(jì)可使用年限，每年分?jǐn)偟恼叟f額是固定不變的，即使在通貨膨脹時(shí)期，企業(yè)也無(wú)法增加折舊額。其二是財(cái)務(wù)報(bào)表遠(yuǎn)不能反映企業(yè)真實(shí)的經(jīng)營(yíng)情況[3]。采用年限法計(jì)算的折舊額因?yàn)椴荒荏w現(xiàn)出物價(jià)上漲對(duì)固定資產(chǎn)的影響，因此不能準(zhǔn)確反映其實(shí)時(shí)價(jià)值。而通過(guò)每年的折舊額計(jì)算出的利潤(rùn)、所得稅甚至股利分配的金額都是相對(duì)不準(zhǔn)確的，這就影響了資產(chǎn)負(fù)債表和利潤(rùn)表，削弱了財(cái)務(wù)報(bào)表的真實(shí)性和可靠性，企業(yè)管理層依據(jù)財(cái)務(wù)報(bào)表進(jìn)行的一系列的投資、籌資等活動(dòng)可能會(huì)出現(xiàn)不同程度的失誤，甚至可能導(dǎo)致決策錯(cuò)誤，影響企業(yè)的前景。

（一）引入宏觀經(jīng)濟(jì)通脹率計(jì)算資產(chǎn)折舊資產(chǎn)折舊的主要目的就是為了補(bǔ)償企業(yè)購(gòu)置可折舊資產(chǎn)的原始成本。那么，真實(shí)的折舊就應(yīng)該如實(shí)反映宏觀經(jīng)濟(jì)的通貨膨脹率。以現(xiàn)行稅法要求企業(yè)采用的直線法計(jì)算資產(chǎn)折舊為例，年折舊率=（1-殘值率）/預(yù)計(jì)使用年限，在引入宏觀經(jīng)濟(jì)膨脹率后，計(jì)算公式應(yīng)相應(yīng)作出調(diào)整改變。對(duì)一些通貨膨脹率高的可折舊性資產(chǎn)，應(yīng)當(dāng)綜合考慮相關(guān)因素。另外，在引入通貨膨脹率時(shí)，還應(yīng)當(dāng)充分考慮到地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展不平衡的現(xiàn)狀，考慮到各行業(yè)資產(chǎn)利潤(rùn)率的懸殊差距，分地區(qū)、分行業(yè)制訂不同的折舊率。將資產(chǎn)折舊帶來(lái)的稅收實(shí)惠向中西部發(fā)展地區(qū)傾斜，向朝陽(yáng)產(chǎn)業(yè)傾斜，向公益性低利潤(rùn)產(chǎn)業(yè)傾斜，用好資產(chǎn)折舊這根經(jīng)濟(jì)桿杠[4]。由于通貨膨脹率一定是個(gè)動(dòng)態(tài)的變率，建議取一定階段的平均值納入考慮。

（二）以重置成本取代原始成本進(jìn)行折舊不少學(xué)者曾探討提出以重置成本代替原始購(gòu)置成本進(jìn)行折舊，其實(shí)不無(wú)道理。會(huì)計(jì)學(xué)和金融學(xué)上也都強(qiáng)調(diào)了貨幣的時(shí)間價(jià)值。通貨膨脹和貨幣的時(shí)間價(jià)值并不矛盾，通貨膨脹在一定程度上助推了貨幣的時(shí)間價(jià)值。因此，在通貨膨脹時(shí)期，應(yīng)對(duì)企業(yè)的資產(chǎn)進(jìn)行重估，并以重估價(jià)值入帳，調(diào)整計(jì)算出固定資產(chǎn)的應(yīng)當(dāng)折舊額，以此為依據(jù)，計(jì)入費(fèi)用，進(jìn)行納稅。以重置成本取代原始成本進(jìn)行折舊，使固定資產(chǎn)的消耗更接近于實(shí)際的消耗，筆者認(rèn)為相當(dāng)于是考慮了資金的時(shí)間價(jià)值。這就保證信息的真實(shí)性與準(zhǔn)確性，保證累計(jì)折舊在固定資產(chǎn)報(bào)廢時(shí)，能重置原來(lái)的生產(chǎn)能力，保證固定資產(chǎn)的更新速度。

（三）提取固定資產(chǎn)通貨膨脹準(zhǔn)備不論通貨膨脹以何種數(shù)率存在，它都是無(wú)法避免的社會(huì)經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象。面對(duì)這個(gè)長(zhǎng)期性經(jīng)濟(jì)問(wèn)題，政府可以考慮允許企業(yè)采用提取固定資產(chǎn)漲價(jià)補(bǔ)償準(zhǔn)備，以此避免進(jìn)行資產(chǎn)重估帶來(lái)的成本過(guò)高、工作量過(guò)大的實(shí)際問(wèn)題[5]。與企業(yè)壞帳準(zhǔn)備，存貨跌價(jià)準(zhǔn)備各類“準(zhǔn)備”科目相類似，可以通過(guò)設(shè)置一個(gè)固定資產(chǎn)通貨膨脹準(zhǔn)備科目，重估固定資產(chǎn)在通貨膨脹后的折舊額。與原折舊額相比，提取通貨膨脹后新增折舊額，納入“固定資產(chǎn)通貨膨脹準(zhǔn)備”科目管理，允許企業(yè)稅前扣除，既可鼓勵(lì)企業(yè)加快設(shè)備更新?lián)Q代，提高產(chǎn)值產(chǎn)量。同時(shí)又能夠真實(shí)反映企業(yè)資產(chǎn)的實(shí)際面貌，為企業(yè)內(nèi)部和外部會(huì)計(jì)信息使用者提供貼近真實(shí)的數(shù)據(jù)，幫助做出正確判斷。對(duì)企業(yè)本身來(lái)說(shuō)，企業(yè)賬面的資產(chǎn)負(fù)債率提高，增強(qiáng)了資金利潤(rùn)率，信用籌資將會(huì)相對(duì)容易，籌資成本也相對(duì)降低。

篇11

基金項(xiàng)目：國(guó)家社會(huì)科學(xué)基金項(xiàng)目（11BJL040）；教育部人文社會(huì)科學(xué)青年基金項(xiàng)目（11YJC790205）；廣東省自然科學(xué)基金博士啟動(dòng)項(xiàng)目（S2011040000414）。

作者簡(jiǎn)介：吳海民（1976-），男，湖南新化人，五邑大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院副教授，主要從事經(jīng)濟(jì)運(yùn)行效率研究；王建軍（1966-），男，河南南陽(yáng)人，河南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)工商管理學(xué)院教授，主要從事產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)理論研究。

中圖分類號(hào)：F061.2文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A文章編號(hào)：1006-1096（2013）04-0128-06收稿日期：2012-07-01

繼通貨膨脹目標(biāo)和最優(yōu)通貨膨脹率之后，通貨膨脹容忍度正成為學(xué)術(shù)界自“弗里德曼與菲爾普斯?fàn)幷摗币詠?lái)重新關(guān)注的又一焦點(diǎn)。2010年10月，經(jīng)濟(jì)學(xué)家厲以寧指出，把3%作為我國(guó)通貨膨脹警戒線會(huì)給經(jīng)濟(jì)帶來(lái)很多問(wèn)題，4.5%的通脹警戒線是社會(huì)可以承受的。這一觀點(diǎn)引發(fā)了學(xué)界、政界以及民間對(duì)應(yīng)否提高我國(guó)通貨膨脹容忍度的廣泛關(guān)注和熱議。一般而言，在一個(gè)國(guó)家或地區(qū)的特定階段，存在一個(gè)合理的通貨膨脹率波動(dòng)區(qū)間，即通貨膨脹的可容忍區(qū)間。問(wèn)題是，一旦通貨膨脹超出事先設(shè)定的目標(biāo)警戒線，其最大的容忍邊界究竟為多少才合適？如何科學(xué)合理地界定我國(guó)的通貨膨脹容忍度？本文基于通貨膨脹與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、運(yùn)行效率之間的非線性關(guān)系，利用門限效應(yīng)模型和我國(guó)1978年以來(lái)的宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，估計(jì)出了當(dāng)前我國(guó)通貨膨脹的容忍度，從而為政府設(shè)定通貨膨脹調(diào)控警戒線提供了一個(gè)新的參考。

一、文獻(xiàn)綜述

1.支持通脹“擴(kuò)容”的政策空間論

目前，不少學(xué)者從我國(guó)宏觀調(diào)控的現(xiàn)實(shí)需要出發(fā)，主張?zhí)岣呶覈?guó)通貨膨脹的容忍度，其核心理由基本上可以概括為“政策空間論”。李冀申（2011）認(rèn)為，適度提高通脹目標(biāo)可以減少頻繁的目標(biāo)偏離，增強(qiáng)中央銀行的公信力，提高貨幣政策的有效性，更好地引導(dǎo)和管理通脹預(yù)期。厲以寧（2010）認(rèn)為， 根據(jù)國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)越快，通貨膨脹就會(huì)越高。中國(guó)這樣經(jīng)濟(jì)增速較快的國(guó)家，應(yīng)當(dāng)提高對(duì)通貨膨脹的容忍度。前央行副行長(zhǎng)吳曉靈（2010）指出，加快轉(zhuǎn)變發(fā)展方式，需要為要素價(jià)格改革留出空間，從而需要提高對(duì)通脹的容忍度。李斌（2011）利用巴拉薩—薩繆爾森模型對(duì)提高通脹容忍度做了分析，認(rèn)為非貿(mào)易品價(jià)格上漲是低生產(chǎn)率部門分享經(jīng)濟(jì)高增長(zhǎng)收益的重要途徑，因而有必要對(duì)B-S效應(yīng)下的通脹提高一定的容忍度。黃石松（2011）權(quán)衡了通脹與匯率平穩(wěn)升值的利弊之后指出，為了給保持人民幣匯率相對(duì)穩(wěn)定留出操作空間，宜適度提高對(duì)通脹的容忍度。當(dāng)前和今后一段時(shí)間，要降低經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)對(duì)投資與外貿(mào)的依存度，實(shí)現(xiàn)發(fā)展方式的轉(zhuǎn)變，就必須提高對(duì)通貨膨脹的容忍度，為體制改革和轉(zhuǎn)型升級(jí)留出一定的政策空間。

2.反對(duì)通脹“擴(kuò)容”的經(jīng)濟(jì)損害論

針對(duì)提高我國(guó)通脹容忍度的觀點(diǎn)，也有不少學(xué)者提出質(zhì)疑和批評(píng)，其核心理由可以概括為“經(jīng)濟(jì)損害論”。學(xué)者葉檀（2010）認(rèn)為，我國(guó)現(xiàn)在的CPI數(shù)據(jù)存在系統(tǒng)性低估，用低估的CPI來(lái)證明應(yīng)該提高通脹容忍度是不科學(xué)的；除非國(guó)際社會(huì)已經(jīng)形成容忍通脹的共識(shí)，否則中國(guó)獨(dú)自提高CPI水平就是“為國(guó)際熱錢之淵，驅(qū)中國(guó)消費(fèi)之魚”，提高通脹容忍度將有損中國(guó)經(jīng)濟(jì)。此外，提高通脹容忍度將會(huì)造成更高的通脹預(yù)期，致使貨幣政策陷入更嚴(yán)重的困境之中，由此導(dǎo)致的長(zhǎng)期負(fù)利率對(duì)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行損害巨大。提高通脹容忍度等于讓市場(chǎng)投機(jī)更加盛行，只會(huì)進(jìn)一步損害我國(guó)的實(shí)體經(jīng)濟(jì)，削弱我國(guó)“世界工廠”的競(jìng)爭(zhēng)地位。“通脹經(jīng)濟(jì)”只能維持中短期的繁榮，從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，它是宏觀危機(jī)產(chǎn)生的主要根源。

由此可見(jiàn)，目前學(xué)術(shù)界對(duì)應(yīng)否提高我國(guó)通脹容忍度的看法和觀點(diǎn)并不一致。究竟應(yīng)否提高通貨膨脹容忍度，其實(shí)最關(guān)鍵的是必須首先找到確定通脹容忍度的合理依據(jù)，然后才能據(jù)以提出最適宜的通貨膨脹容忍度。

二、確定通貨膨脹容忍度的依據(jù)

長(zhǎng)期以來(lái)，3%的CPI漲幅被西方國(guó)家認(rèn)定為通脹的傳統(tǒng)警戒線，超出這一容忍度，就得采取貨幣政策干預(yù)。但事實(shí)上，如何確定合適的通脹容忍度、特別是轉(zhuǎn)型期國(guó)家的通脹容忍度，在理論上并沒(méi)有標(biāo)準(zhǔn)答案與尺度依據(jù)。

1.傳統(tǒng)研究方法的經(jīng)驗(yàn)性依據(jù)

國(guó)家統(tǒng)計(jì)局課題組（2005）以實(shí)際經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率的均值作為潛在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率，再根據(jù)潛在增長(zhǎng)率與通貨膨脹率2：1的比例關(guān)系，確定我國(guó)通貨膨脹率的可容忍區(qū)間為1%～5%。張權(quán)（2011）利用剔除異常值后的通貨膨脹幾何平均值來(lái)確定通脹率的容忍上限，認(rèn)為現(xiàn)階段我國(guó)通脹容忍度為4.87%。王建（2010）則直接以經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率作為通貨膨脹率的容忍極限，即“通脹容忍度≤經(jīng)濟(jì)增速”，如果潛在的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率為10%，則通貨膨脹率也能容忍≤10%的極限。肖耿（2011）參考日本的經(jīng)驗(yàn)，認(rèn)為我國(guó)將通貨膨脹率控制在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率的50%～70%是可以容忍的。也有學(xué)者認(rèn)為，決定通脹容忍度的不是貿(mào)易數(shù)據(jù)和經(jīng)濟(jì)前景，而是央行的獨(dú)立性。央行獨(dú)立性越大，通脹容忍度就越低；反之，越高。

上述方法為我國(guó)確定合理的通貨膨脹容忍度提供了較好的借鑒和啟發(fā)，但總體而言，此類研究方法大多以經(jīng)驗(yàn)法則、現(xiàn)實(shí)觀察、國(guó)別對(duì)比、未來(lái)預(yù)期等作為依據(jù)，不僅得出的結(jié)論與現(xiàn)實(shí)存在一定偏差，而且本身也欠缺理論上的說(shuō)服力。

2.非線性關(guān)系與門限值依據(jù)

關(guān)于通貨膨脹與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、運(yùn)行效率之間的關(guān)系問(wèn)題，古典經(jīng)濟(jì)理論和內(nèi)生增長(zhǎng)理論認(rèn)為兩者之間負(fù)相關(guān)，凱恩斯理論和新古典經(jīng)濟(jì)理論認(rèn)為兩者之間正相關(guān)，而貨幣主義則認(rèn)為兩者之間沒(méi)有關(guān)系。理性預(yù)期學(xué)派認(rèn)為通貨膨脹在被預(yù)期到的情形下不會(huì)有實(shí)際效應(yīng)，只有未被預(yù)期到的通脹變化才會(huì)有實(shí)際效應(yīng)。這些看似相互矛盾的觀點(diǎn)恰恰表明通貨膨脹與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、經(jīng)濟(jì)運(yùn)行效率之間并非簡(jiǎn)單的促進(jìn)或促退的單一線性關(guān)系，而是復(fù)雜的非單調(diào)、非線性關(guān)系。

Fischer（1993）在研究包括通貨膨脹在內(nèi)的各種宏觀經(jīng)濟(jì)變量對(duì)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的影響時(shí)，首次提出通貨膨脹非線性的判斷。此后，Omay（2010）對(duì)通貨膨脹門限效應(yīng)進(jìn)行檢驗(yàn)，結(jié)果表明，當(dāng)通貨膨脹值低于門限值時(shí)，它對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、運(yùn)行效率沒(méi)有影響；而當(dāng)通貨膨脹值高于門限值時(shí)，它會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、運(yùn)行效率產(chǎn)生負(fù)面影響。Villavicencio（2011）運(yùn)用面板平滑過(guò)渡模型對(duì)通貨膨脹的非線性效應(yīng)給予了實(shí)證支持。我國(guó)學(xué)者趙留彥等（2005）、王少平等（2006）的相關(guān)研究表明，我國(guó)通貨膨脹同樣具有明顯的非線性特征。非線性門限效應(yīng)的存在，使得通貨膨脹對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、運(yùn)行效率的影響呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性突變，從而可依據(jù)突變拐點(diǎn)所對(duì)應(yīng)的這一門限值來(lái)確定通貨膨脹的可容忍邊界。我們認(rèn)為，鑒于通貨膨脹與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、運(yùn)行效率之間的非線性關(guān)系，利用門限效應(yīng)模型探索我國(guó)的通脹容忍度，是一個(gè)較為理想的途徑。

三、模型、變量與數(shù)據(jù)

1.模型設(shè)定

由于一般的線性模型不能反映時(shí)間序列的突變現(xiàn)象，因而研究通貨膨脹對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和運(yùn)行效率的影響必須從非線性模型著手。目前，有關(guān)時(shí)間序列的非線性研究方法大致有四類：一是 Tong（1983）提出的TAR門限自回歸模型；二是ARCH 類模型；三是馬爾可夫區(qū)制轉(zhuǎn)移模型；四是STAR平滑轉(zhuǎn)移模型。其中，GARCH 類模型主要側(cè)重波動(dòng)率的刻畫，無(wú)法完全捕捉經(jīng)濟(jì)動(dòng)態(tài)行為中的結(jié)構(gòu)變化；馬爾可夫區(qū)制轉(zhuǎn)移模型只能推斷不同區(qū)制相互轉(zhuǎn)移的概率，其結(jié)果的政策含義非常有限；TAR 模型是STAR 模型的特例，能夠刻畫時(shí)間序列在不同機(jī)制（Regime）中呈現(xiàn)的不同動(dòng)態(tài)特征，具有模型設(shè)定簡(jiǎn)便、參數(shù)估計(jì)有效、具有良好的經(jīng)濟(jì)解釋意義等優(yōu)點(diǎn)。TAR模型作為突變現(xiàn)象的一種描述手段，允許機(jī)制變化是內(nèi)生的，而且機(jī)制轉(zhuǎn)換是可觀測(cè)的；它還將微分方程中的極限環(huán)概念引入非線性隨機(jī)系統(tǒng)，由于門限的控制，保證了模型的穩(wěn)定性。因此，我們采用TAR模型來(lái)分別考察通貨膨脹對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與經(jīng)濟(jì)運(yùn)行效率的非線性門限影響，以此確定通貨膨脹的可容忍邊界。

2.變量與數(shù)據(jù)說(shuō)明

改革開(kāi)放前，在計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制下，我國(guó)通貨膨脹基本上沒(méi)有大的波動(dòng)起伏。改革開(kāi)放后，上世紀(jì)80年代實(shí)行價(jià)格雙軌制改革，90年代確立了市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制，大部分商品基本上實(shí)現(xiàn)了市場(chǎng)化定價(jià)，物價(jià)波動(dòng)與通貨膨脹開(kāi)始變得較為頻繁。因此，我們決定采用1978年～2010年間的時(shí)序波動(dòng)數(shù)據(jù)進(jìn)行研究。

四、實(shí)證結(jié)果與分析

從表2可以看出，在以經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率為因變量的模型1中，經(jīng)計(jì)算的通貨膨脹率門限值為4.455。當(dāng)通貨膨脹率小于或等于4.455%時(shí)，低通貨膨脹對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)具有明顯的滯后促進(jìn)效應(yīng)，當(dāng)年通貨膨脹率每上升1個(gè)百分點(diǎn)，將促使下一年度經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率提高0.549個(gè)百分點(diǎn)；而當(dāng)通貨膨脹率大于4.455%的門限值時(shí)，也即在高通貨膨脹的機(jī)制2下，通脹對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)表現(xiàn)出負(fù)面促退效應(yīng)，通貨膨脹率每上升1個(gè)百分點(diǎn)，將促使第二年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)降低0.086個(gè)百分點(diǎn)。同理，在以經(jīng)濟(jì)運(yùn)行效率為因變量的模型2中，通貨膨脹率的門限值下降為3.741。當(dāng)通貨膨脹率小于或等于3.741%時(shí)，低通脹對(duì)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行效率表現(xiàn)出正面促進(jìn)效應(yīng)，當(dāng)年通貨膨脹率每上升1個(gè)百分點(diǎn)，將促使下一年度經(jīng)濟(jì)運(yùn)行效率提高0.005個(gè)單位；而當(dāng)通貨膨脹率大于3.741%的門限值時(shí)，也即在高通脹的機(jī)制2下，通脹對(duì)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行效率表現(xiàn)出反向抑制效應(yīng)，通貨膨脹率每上升1個(gè)百分點(diǎn)，將使第二年經(jīng)濟(jì)運(yùn)行效率降低0.001個(gè)單位。模型各回歸系數(shù)均通過(guò)顯著性檢驗(yàn)，表明通貨膨脹對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和經(jīng)濟(jì)運(yùn)行效率的影響確實(shí)存在方向相反的結(jié)構(gòu)突變。

從我國(guó)的現(xiàn)實(shí)國(guó)情來(lái)看，短期內(nèi)“穩(wěn)增長(zhǎng)”仍然是宏觀調(diào)控的主旋律，政策取向上傾向于利用通貨膨脹來(lái)刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，因而該突變點(diǎn)對(duì)應(yīng)的門限值4.455可視為近期內(nèi)我國(guó)通貨膨脹的最大容忍邊界，超過(guò)該值可以啟動(dòng)反通脹的政策調(diào)控。從轉(zhuǎn)變發(fā)展方式的角度來(lái)看，對(duì)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行效率的追求將置于更優(yōu)先的政策選項(xiàng)序列中，因此模型2中突變點(diǎn)所對(duì)應(yīng)的門限值3.741可視為長(zhǎng)期內(nèi)我國(guó)通脹的容忍邊界。鄭秉文（2011）將改革開(kāi)放以來(lái)我國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展劃分為四個(gè)階段，即“市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)”的第一階段 （1978年～2000年）、“要素驅(qū)動(dòng)”的第二階段 （2001年～2009年）、“效率驅(qū)動(dòng)”的第三階段（2010年～“十四五”規(guī)劃）以及“創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)”的第四階段（“十四五”規(guī)劃之后）。從“十二五”到“十四五”期間，我國(guó)將實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展從“要素驅(qū)動(dòng)”向“效率驅(qū)動(dòng)”轉(zhuǎn)變、從“高增長(zhǎng)”向“高效率”轉(zhuǎn)變，除了改善投入產(chǎn)出比、提高投資報(bào)酬率、提升經(jīng)濟(jì)競(jìng)爭(zhēng)力、獲取長(zhǎng)期增長(zhǎng)的可持續(xù)性外，我們同時(shí)還應(yīng)在宏觀政策上合理調(diào)控我國(guó)的通脹水平，盡可能將其控制在3.741%以內(nèi)的適度水平。

五、結(jié)語(yǔ)

根據(jù)以上分析，本文得到如下結(jié)論：基于通貨膨脹對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與經(jīng)濟(jì)運(yùn)行效率的非線性門限影響機(jī)制和影響效應(yīng)，利用門限自回歸TAR模型所測(cè)算的門限值來(lái)確定通貨膨脹的可容忍邊界，理論上和技術(shù)上都是完全可行的。實(shí)證結(jié)果表明，在短期內(nèi)以“穩(wěn)增長(zhǎng)”為政策取向時(shí)，4.455%的門限值可視為近期內(nèi)我國(guó)通貨膨脹的最大容忍邊界；在長(zhǎng)期以轉(zhuǎn)變發(fā)展方式、提高經(jīng)濟(jì)運(yùn)行效率為政策取向時(shí)，3.741%的門限值可視為長(zhǎng)期內(nèi)我國(guó)通貨膨脹的最大容忍邊界。當(dāng)實(shí)際通貨膨脹超越控制目標(biāo)區(qū)間并接近上述容忍上限時(shí)，應(yīng)啟動(dòng)相應(yīng)的緊縮措施，以降低實(shí)際通貨膨脹率。

基于研究結(jié)論，本文提出以下政策建議。

1.適度提高我國(guó)通貨膨脹的容忍度

由于當(dāng)前推高我國(guó)CPI指數(shù)的系統(tǒng)性因素?zé)o法在短期內(nèi)改變，通貨膨脹走勢(shì)仍將維持在一個(gè)較高的水平。特別是在“劉易斯拐點(diǎn)”到來(lái)后，勞動(dòng)力尤其是低端勞動(dòng)力短缺推動(dòng)工資持續(xù)增長(zhǎng)，勞動(dòng)密集型的農(nóng)產(chǎn)品、服務(wù)業(yè)以及資源性產(chǎn)品價(jià)格仍存在趨勢(shì)性上漲動(dòng)力，加上國(guó)際輸入性因素和結(jié)構(gòu)因素的疊加，物價(jià)持續(xù)上行的壓力更大，客觀上對(duì)通貨膨脹要求有更高的容忍度。我們的研究表明，無(wú)論是短期還是長(zhǎng)期，相對(duì)于3%的傳統(tǒng)警戒線或4%的調(diào)控目標(biāo)線，實(shí)證結(jié)果都支持適度上調(diào)我國(guó)通貨膨脹的容忍度。近期內(nèi)，可以將通脹容忍度調(diào)高至4.455%，貨幣政策可以參考4.455%的警戒線相機(jī)行動(dòng)，只要物價(jià)漲幅低于4.455%的容忍限度，就無(wú)需采取價(jià)格干預(yù)措施；長(zhǎng)期內(nèi)，考慮到轉(zhuǎn)變發(fā)展方式和提高經(jīng)濟(jì)運(yùn)行效率、確保經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)良性運(yùn)行的政策目標(biāo)，通貨膨脹容忍度應(yīng)逐漸下降到3.741%左右。

2.通貨膨脹容忍度宜實(shí)行地域差別化管理

受區(qū)域梯度發(fā)展階段的制約，我國(guó)地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展歷來(lái)呈現(xiàn)明顯的不平衡態(tài)勢(shì)。 2012年以來(lái)一個(gè)顯著的變化就是，經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)的廣東、浙江、江蘇、上海、天津等沿海省市開(kāi)始下調(diào)GDP增長(zhǎng)速度，以往備受關(guān)注的GDP增長(zhǎng)目標(biāo)正在逐步淡化，經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)的數(shù)量型發(fā)展階段已經(jīng)過(guò)去，平穩(wěn)增長(zhǎng)的質(zhì)量型發(fā)展階段開(kāi)始進(jìn)入常態(tài)，轉(zhuǎn)型升級(jí)和提高經(jīng)濟(jì)運(yùn)行效率成為這些地區(qū)當(dāng)前發(fā)展的主旋律；而貴州、陜西、等欠發(fā)達(dá)的中西部地區(qū)省份依然保持較高的GDP增長(zhǎng)目標(biāo)，“擴(kuò)規(guī)模、上總量”仍是其發(fā)展的第一要?jiǎng)?wù)。由于地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展不平衡，通貨膨脹的可容忍度也相應(yīng)不同，因此，通貨膨脹容忍度也應(yīng)實(shí)行地域差別化管理。以增長(zhǎng)為目標(biāo)的中西部地區(qū)，可以適當(dāng)提高通貨膨脹容忍度至4.455%的水平；而以轉(zhuǎn)型和效率為目標(biāo)的沿海地區(qū)，可以適度降低通貨膨脹容忍度至3.741%的水平。我們認(rèn)為，由地方政府根據(jù)本地實(shí)際選擇相應(yīng)的通貨膨脹容忍度，較之全國(guó)實(shí)施“大一統(tǒng)”的通脹管理目標(biāo)，可能更符合現(xiàn)階段的國(guó)情。

3.做好貨幣供給的總量控制與結(jié)構(gòu)優(yōu)化工作

提高通貨膨脹容忍度，并不意味著貨幣政策的寬松。當(dāng)前，我國(guó)的貨幣政策面臨結(jié)構(gòu)性的“兩難”困境：一方面，要保持適度的流動(dòng)性，以促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)增長(zhǎng)，緩解凈出口減少對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的沖擊，避免經(jīng)濟(jì)的大起大落，實(shí)現(xiàn)“穩(wěn)增長(zhǎng)”的短期目標(biāo)；另一方面，又必須嚴(yán)控信貸投放，控制物價(jià)上漲和資產(chǎn)泡沫，實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)方式、調(diào)結(jié)構(gòu)的長(zhǎng)期目標(biāo)。為此，必須把握好貨幣政策的實(shí)施力度和節(jié)奏，注重規(guī)則性與靈活性的高度統(tǒng)一。在適當(dāng)提高通貨膨脹容忍度的前提下，仍然要做好貨幣供給的總量控制工作，通過(guò)優(yōu)化信貸結(jié)構(gòu)，確保實(shí)體經(jīng)濟(jì)的健康運(yùn)行。從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，在不宜運(yùn)用擴(kuò)張性貨幣政策追求經(jīng)濟(jì)高增長(zhǎng)的背景下， 保持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快增長(zhǎng)的關(guān)鍵是要在調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和提高經(jīng)濟(jì)運(yùn)行效率上下功夫。

4.妥善解決通脹“擴(kuò)容”帶來(lái)的民生福利損失問(wèn)題

通貨膨脹容忍度提高后，當(dāng)物價(jià)在調(diào)控目標(biāo)線和容忍度之間快速上升時(shí)，通貨膨脹可能對(duì)民生福利產(chǎn)生不利影響。在當(dāng)前我國(guó)社會(huì)保障體系尚不太完善的背景下，政府需要采取積極的保障措施以消除通脹“擴(kuò)容”帶來(lái)的消極影響。首先，應(yīng)加快收入分配制度改革，通過(guò)提高居民可支配收入來(lái)提高社會(huì)對(duì)通脹“擴(kuò)容”的承受力度。考慮到目前勞動(dòng)力成本已經(jīng)高企的現(xiàn)實(shí)，直接提高工資水平勢(shì)必會(huì)增加企業(yè)經(jīng)營(yíng)負(fù)擔(dān)，而在現(xiàn)有基礎(chǔ)上再次提高個(gè)稅起征點(diǎn)，則可增加全體居民尤其是工薪階層的可支配收入，因此，結(jié)構(gòu)性減稅是增收的首選措施。其次，要通過(guò)補(bǔ)貼等財(cái)政政策更多地讓利于民。提高通貨膨脹容忍度，可能造成生活必需品價(jià)格進(jìn)一步上漲。為此，對(duì)中低收入群體和困難家庭，要建立和完善應(yīng)對(duì)物價(jià)上漲的動(dòng)態(tài)補(bǔ)貼機(jī)制，做好水、電、煤氣等基本民生用品的價(jià)格調(diào)節(jié)工作，切實(shí)保障居民基本生活。總之，提高通脹容忍度不應(yīng)以民生福利下降為代價(jià)。

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篇12

一、通貨膨脹對(duì)企業(yè)理財(cái)?shù)挠绊?/p>

（一）通脹對(duì)籌資管理的影響

通貨膨脹引起資金占用增加，擴(kuò)大了企業(yè)的資金需求。企業(yè)的經(jīng)營(yíng)過(guò)程，以物資購(gòu)進(jìn)為起點(diǎn)，通貨膨脹會(huì)導(dǎo)致這些物資價(jià)格上漲，企業(yè)必須投入更多的資金才能維持生產(chǎn)的正常進(jìn)行，從而加大了企業(yè)對(duì)資金的需求。

通貨膨脹引起利率上升，加大了企業(yè)的融資資金成本。利率（K）是由純利率（K。）、風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率（ID）和通貨膨脹貼水（IP）三部分構(gòu)成的，即K=K。+ID+IP，因此，在通貨膨脹期間，利率會(huì)隨通貨膨脹率的提高而提高；通貨膨脹幅度越大，通貨膨脹的貼水就越高；同時(shí)，企業(yè)因籌資難度增加和經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)加大，一般會(huì)要求獲得更高的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率，這就進(jìn)一步推高利率水平。如此循環(huán)下去，勢(shì)必造成資金成本逐步攀升。

（二）通脹對(duì)投資管理的影響

企業(yè)把資金投放到內(nèi)部生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)所需要的長(zhǎng)期資產(chǎn)上，具有相當(dāng)大的風(fēng)險(xiǎn)。因?yàn)橘Y金的保值增值最終要在資金的運(yùn)用中實(shí)現(xiàn)，所以長(zhǎng)期投資一旦決策失誤，會(huì)嚴(yán)重影響企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況和現(xiàn)金流量，長(zhǎng)期制約企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益的提高，甚至?xí)?dǎo)致企業(yè)破產(chǎn)。在通貨膨脹期間，必須考慮通貨膨脹因素，否則很容易導(dǎo)致決策失誤。

通貨膨脹也容易導(dǎo)致成本補(bǔ)償嚴(yán)重不足，直接影響企業(yè)再生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)能力的維持。在我國(guó)，固定資產(chǎn)大多采用直線法計(jì)提折日，在固定資產(chǎn)價(jià)格上漲幅度較大的情況下，如果仍按原始價(jià)值計(jì)提折舊，當(dāng)固定資產(chǎn)使用年限期滿報(bào)廢重購(gòu)時(shí)，計(jì)提的折舊準(zhǔn)備金按現(xiàn)行價(jià)格構(gòu)建固定資產(chǎn)，則遠(yuǎn)不敷用，即僅能保持原有的貨幣資本，而不能保持其實(shí)物資本，從而使企業(yè)的資本和生產(chǎn)能力受到損失，導(dǎo)致企業(yè)持續(xù)再生產(chǎn)的能力降低。

在通貨膨脹的情況下，雖然未來(lái)的收益將因通貨膨脹而增加，但是各年的折舊費(fèi)卻是一個(gè)固定值。因此，應(yīng)納稅所得額和所得稅額將因通貨膨脹而增加，從而使稅后凈現(xiàn)值和內(nèi)部收益率降低。通貨膨脹率越高，稅后內(nèi)部收益率的名義值越大，實(shí)際值越小。

（三）通脹對(duì)運(yùn)營(yíng)資金管理的影響

通貨膨脹引起資金供應(yīng)緊張，增加企業(yè)籌資困難。國(guó)家調(diào)控通貨膨脹往往采取緊縮的金融政策和控制投資規(guī)模和貨幣發(fā)行量，造成社會(huì)資金短缺。這使的靠國(guó)家貸款貨幣性資金不斷貶值，實(shí)物性資金相對(duì)升值。在通貨膨脹下，投機(jī)利潤(rùn)大大高于正常生產(chǎn)利潤(rùn)，越來(lái)越多的資金用于囤積商品、購(gòu)買外匯、亂集資、高利貸等投機(jī)活動(dòng)，使銀行信貸資金來(lái)源大幅度減少。另外，企業(yè)持有的貨幣資金會(huì)因物價(jià)上漲而喪失原有購(gòu)買力的一部分，造成購(gòu)買力損失，而持有實(shí)物資產(chǎn)或非貨幣性債權(quán)往往會(huì)獲得持有資產(chǎn)收益；同理，持有非貨幣性債務(wù)一般會(huì)產(chǎn)生持有損失，而持有貨幣性債務(wù)往往會(huì)獲得購(gòu)買力利益。因此，資金流動(dòng)環(huán)節(jié)增加，企業(yè)理財(cái)難度加大。

（四）通脹對(duì)利潤(rùn)管理的影響

通貨膨脹引起企業(yè)利潤(rùn)虛增，造成資金流失。在我國(guó)投資膨脹引起的通貨膨脹是主要原因，因此在通貨膨脹時(shí)期，固定資產(chǎn)等生產(chǎn)資料價(jià)格上漲尤為明顯，而企業(yè)會(huì)計(jì)在核算利潤(rùn)時(shí)必須采用歷史成本的會(huì)計(jì)模式。歷史成本偏低導(dǎo)致企業(yè)利潤(rùn)虛增，實(shí)際上企業(yè)資金在上交所得稅和向投資者分配利潤(rùn)時(shí)一部分流失。加上企業(yè)當(dāng)前計(jì)提折舊年限大部分仍偏長(zhǎng)，這樣企業(yè)計(jì)提的折舊資金遠(yuǎn)不足以重新購(gòu)置更大的生產(chǎn)能力或相同生產(chǎn)能力的機(jī)器設(shè)備。

如果按歷史成本為基礎(chǔ)提供財(cái)務(wù)報(bào)表，由于一般物價(jià)水平上漲，使貨幣的購(gòu)買力下跌，從而影響財(cái)務(wù)報(bào)告所有項(xiàng)目的計(jì)量的真實(shí)性。由于會(huì)計(jì)報(bào)告的扭曲，會(huì)使企業(yè)主管人員對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)成果做出錯(cuò)誤的評(píng)價(jià)，在收益分配方面做出不合理的或過(guò)多的分配，并且在按虛增的收益計(jì)算納稅額時(shí)，會(huì)使企業(yè)負(fù)擔(dān)過(guò)多的納稅義務(wù)，給企業(yè)未來(lái)的經(jīng)營(yíng)帶來(lái)嚴(yán)重影響；同時(shí)，扭曲的財(cái)務(wù)報(bào)表很可能使表現(xiàn)出來(lái)的企業(yè)財(cái)務(wù)狀況與實(shí)際不符，從而影響企業(yè)的舉債能力。

二、通貨膨脹下企業(yè)理財(cái)?shù)膶?duì)策

（一）籌資管理的對(duì)策

在通貨膨脹時(shí)期，利率的提高一般均滯后于物價(jià)上漲的速度，使實(shí)際利率下降。這時(shí)，企業(yè)若適當(dāng)增加借入資金，降低實(shí)收資本比例，則可以使企業(yè)獲得貶值的貨幣償付債務(wù)的效益，減少通貨膨脹給企業(yè)造成的損失。因此，企業(yè)必須針對(duì)這種環(huán)境做出科學(xué)合理的理財(cái)應(yīng)變，采取合理有效的理財(cái)方法和程序：

1.發(fā)行債券融資時(shí)采用浮動(dòng)利率。一般而言，債券利息在債券的發(fā)行年限內(nèi)應(yīng)保持固定，這對(duì)發(fā)行債券的企業(yè)和投資者都十分方便。但在通貨膨脹嚴(yán)重時(shí)期，固定利息債券往往會(huì)使投資人的實(shí)際利率非常低，甚至為負(fù)數(shù)。如果這時(shí)還采用固定利率，便很難引起投資者的興趣，使企業(yè)達(dá)不到融資的目的。而采用浮動(dòng)利率來(lái)發(fā)行債券，債券利息隨物價(jià)變化而變化，這種債券類似于保值儲(chǔ)蓄，使投資者不至于因通貨膨脹而遭受損失，從而在一定程度上刺激投資者購(gòu)買債券，使企業(yè)籌資成功。

2.利用股票籌資時(shí)采用高股利政策。一般而言，在通貨膨脹時(shí)，有價(jià)證券的價(jià)格都普遍下跌，投資者對(duì)股票投資并不感興趣。在高度通貨膨脹時(shí)，企業(yè)可以等同于物價(jià)上漲指數(shù)來(lái)增加股利的發(fā)放數(shù)額。使用這種較高股利政策的股票籌資，是為了保證股東的實(shí)際報(bào)酬不致降低，保證企業(yè)普通股股票的市場(chǎng)價(jià)格，喚起投資者對(duì)股票的興趣，從而使企業(yè)新股票順利發(fā)行，籌集到預(yù)期的資金。

3.改變自有資金和負(fù)債資金結(jié)構(gòu)。在通貨膨脹時(shí)，雖然利息率在不斷提高，但由于有時(shí)利率上漲趕不上物價(jià)上漲的速度，從而造成實(shí)際利息率下降，個(gè)別年份甚至成負(fù)利息率。這時(shí)企業(yè)若采用借款方式籌措資金，則對(duì)企業(yè)十分有利，所以在通貨膨脹較高時(shí)，企業(yè)應(yīng)改變傳統(tǒng)的資金結(jié)構(gòu)，增加負(fù)債資金的比例，擴(kuò)大財(cái)務(wù)杠桿的作用。

（二）投資管理的對(duì)策

固定資產(chǎn)投資回收期長(zhǎng)，投資金額大，對(duì)企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益具有長(zhǎng)期性的影響，因而通貨膨脹的影響更加明顯。所以，企業(yè)進(jìn)行投資決策，必須考慮通貨膨脹因素。在通貨膨脹時(shí)期，企業(yè)應(yīng)對(duì)用于評(píng)價(jià)投資方案經(jīng)濟(jì)效益的指標(biāo)進(jìn)行分析和調(diào)整，以保證投資決策的準(zhǔn)確無(wú)誤，即評(píng)價(jià)投資方案的經(jīng)濟(jì)效益時(shí)，要根據(jù)通貨膨脹對(duì)現(xiàn)金流入和現(xiàn)金流出量的不同影響程度，對(duì)銷售收入、材料費(fèi)用、人工成本、管理費(fèi)用、所得稅支出、原始投資、墊支的營(yíng)運(yùn)資金、設(shè)備殘值等進(jìn)行分析和相應(yīng)調(diào)整后，評(píng)價(jià)各投資方案的經(jīng)濟(jì)效益，從中選擇最佳方案。

（三）運(yùn)營(yíng)資金管理的對(duì)策

通貨膨脹會(huì)使資金成本升高，這就要求企業(yè)節(jié)約使用營(yíng)運(yùn)資金，提高營(yíng)運(yùn)資金的使用效果：

1.對(duì)貨幣性資金管理采用凈債務(wù)人法，盡量避免貨幣性資產(chǎn)貶值而遭受的購(gòu)買力損失。近年來(lái)，西方財(cái)務(wù)學(xué)者認(rèn)為，當(dāng)出現(xiàn)通貨膨脹時(shí)，只要企業(yè)保持凈債務(wù)人地位，就可以從中獲益。因?yàn)椋谕ㄘ浥蛎洉r(shí)，持有貨幣性資產(chǎn)會(huì)因購(gòu)買力下降而遭受損失，相反持有貨幣性負(fù)債則會(huì)因購(gòu)買力下降而獲得利益，企業(yè)保持凈債務(wù)人地位，即貨幣性資產(chǎn)小于貨幣性負(fù)債時(shí)，企業(yè)從貨幣性負(fù)債上獲得的貨幣購(gòu)買力下降的收益，會(huì)超過(guò)貨幣性資產(chǎn)購(gòu)買力下降而遭受的損失，補(bǔ)償貨幣性資產(chǎn)發(fā)生的購(gòu)買力損失，這樣便可獲得購(gòu)買力凈收益。

2.對(duì)實(shí)物性資金管理采用超額儲(chǔ)備法，盡可能地賺取實(shí)物資產(chǎn)的持有資產(chǎn)收益。營(yíng)運(yùn)資金管理中所說(shuō)的實(shí)物資金，主要包括原材料、在產(chǎn)品和產(chǎn)成品等存貨。在通貨膨脹條件下，資產(chǎn)的估價(jià)具有不斷升值的特點(diǎn)，因而，適當(dāng)?shù)卦黾哟尕洉?huì)獲取一定的持有資產(chǎn)收益。增加存貨，可以保證企業(yè)生產(chǎn)、銷售的需要，實(shí)現(xiàn)均衡生產(chǎn)，防止發(fā)生意外，從而使企業(yè)經(jīng)營(yíng)更具有彈性，但也會(huì)因此增加儲(chǔ)存成本。

（四）利潤(rùn)管理的對(duì)策

在通貨膨脹下，傳統(tǒng)會(huì)計(jì)核算的結(jié)果具有兩大弊端：低估資產(chǎn)存量，高估經(jīng)營(yíng)成果，這反過(guò)來(lái)就證明了通貨膨脹會(huì)計(jì)產(chǎn)生和發(fā)展的必要性。

1.采用一般物價(jià)水平會(huì)計(jì)，它采用固定于某時(shí)點(diǎn)或某時(shí)期貨幣購(gòu)買力水平的貨幣單位作為統(tǒng)一的會(huì)計(jì)計(jì)量單位，即按一般物價(jià)指數(shù)來(lái)調(diào)整會(huì)計(jì)報(bào)表中各項(xiàng)數(shù)值，以消除一般物價(jià)水平持續(xù)上升的影響，從而得到按期末貨幣單位編制的財(cái)務(wù)報(bào)表。備選的一般物價(jià)指數(shù)有國(guó)民生產(chǎn)總值平減因子、消費(fèi)物價(jià)指數(shù)、生活費(fèi)用價(jià)格指數(shù)等。在這一會(huì)計(jì)模式下，日常的會(huì)計(jì)處理基本上與歷史成本會(huì)計(jì)相同，其特殊工作就是在傳統(tǒng)財(cái)務(wù)報(bào)表基礎(chǔ)上進(jìn)行加工，編制出經(jīng)一般物價(jià)指數(shù)調(diào)整后的財(cái)務(wù)報(bào)表。這種方法的顯著特點(diǎn)在于改變了會(huì)計(jì)計(jì)量單位，將歷史成本會(huì)計(jì)模式下服從于各歷史時(shí)間的名義貨幣單位改變?yōu)榻y(tǒng)一于期末的不變幣值貨幣單位。

2.采用現(xiàn)時(shí)成本會(huì)計(jì)，即以資產(chǎn)在報(bào)告期的現(xiàn)時(shí)成本（或重置成本）價(jià)值作為計(jì)價(jià)基礎(chǔ)。和歷史成本會(huì)計(jì)比較，它改變了資產(chǎn)計(jì)量和收益確定的基礎(chǔ)，這種變化要通過(guò)日常會(huì)計(jì)核算來(lái)加以體現(xiàn)，因此現(xiàn)時(shí)成本會(huì)計(jì)并不是對(duì)歷史成本會(huì)計(jì)核算結(jié)果的簡(jiǎn)單調(diào)整，而是具有一套完整的會(huì)計(jì)程序和方法。

現(xiàn)時(shí)成本會(huì)計(jì)的工作主要是先以現(xiàn)時(shí)成本反映報(bào)告期末資產(chǎn)與負(fù)債價(jià)值，并以各項(xiàng)業(yè)務(wù)發(fā)生時(shí)的現(xiàn)時(shí)出售價(jià)格和現(xiàn)時(shí)重置成本分別計(jì)算當(dāng)期收入和成本費(fèi)用，通過(guò)配比計(jì)算出當(dāng)期營(yíng)業(yè)收益；然后再計(jì)算當(dāng)期持有資產(chǎn)收益，即由于持有資產(chǎn)（非貨幣性資產(chǎn)）的市場(chǎng)價(jià)格變動(dòng)而使資產(chǎn)現(xiàn)時(shí)價(jià)值得以增加的價(jià)值；最后根據(jù)上述計(jì)算結(jié)果編制現(xiàn)時(shí)成本會(huì)計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表。

現(xiàn)時(shí)成本會(huì)計(jì)的優(yōu)點(diǎn)在于按照比較現(xiàn)實(shí)的計(jì)價(jià)基礎(chǔ)反映了企業(yè)財(cái)務(wù)狀況，克服了原來(lái)現(xiàn)時(shí)收入與歷史成本費(fèi)用配比的不合理性，所計(jì)算的營(yíng)業(yè)收益比較真實(shí)地反映了企業(yè)當(dāng)期經(jīng)營(yíng)成果。同時(shí)通過(guò)計(jì)算持有資產(chǎn)收益，為反映資本消蝕狀況，使資本得以保持提供了數(shù)據(jù)資料。從方法上看，現(xiàn)時(shí)成本會(huì)計(jì)盡管否定了歷史成本計(jì)價(jià)原則，但仍保留了以成本計(jì)價(jià)的傳統(tǒng)，其會(huì)計(jì)程序、遵循的原則、財(cái)務(wù)報(bào)表形式等都與原歷史成本會(huì)計(jì)大體一致。

現(xiàn)時(shí)成本會(huì)計(jì)消除了物價(jià)變動(dòng)對(duì)收益的影響，以期做出正確的收益分配決策，現(xiàn)時(shí)成本會(huì)計(jì)可以為理財(cái)人員制定理財(cái)決策提供更為準(zhǔn)確的會(huì)計(jì)信息，其中包括企業(yè)所擁有的各類資產(chǎn)的實(shí)際價(jià)值、企業(yè)各種產(chǎn)品的實(shí)際成本、以及各季度或年度的實(shí)際凈收益，為企業(yè)經(jīng)濟(jì)資源和收益的合理分配奠定一個(gè)可靠的基礎(chǔ)。

基于以上分析，針對(duì)不同部門、行業(yè)的企業(yè)之間的差異，可以歸結(jié)出消除或降低通貨膨脹影響的措施。具體說(shuō)來(lái)，對(duì)于大型資本密集型企業(yè)，宜于采用現(xiàn)代市場(chǎng)法或重置成本法；對(duì)于大型勞動(dòng)密集型企業(yè)，由于存貨比重較大，適合使用后進(jìn)先出法；對(duì)于銀行、保險(xiǎn)公司和信托公司等大型金融企業(yè)，可以主要運(yùn)用物價(jià)指數(shù)法和匯率調(diào)整法。總之，通貨膨脹條件下的企業(yè)理財(cái)比任何時(shí)期都更加困難，這就需要企業(yè)經(jīng)營(yíng)者更加認(rèn)真研究通貨膨脹對(duì)企業(yè)理財(cái)?shù)挠绊懀佑行У毓芾碣Y金、投資與利潤(rùn)等。

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篇13

關(guān)于上述時(shí)期巴西迅速?gòu)臏睾屯涋D(zhuǎn)化為惡性通脹的原因，Cardoso認(rèn)為是國(guó)際收支危機(jī)和克魯扎多的大規(guī)模貶值，而克魯扎多的失敗則是因?yàn)榘臀髡扇〉臉O度寬松的貨幣政策，并缺少財(cái)政緊縮政策配合。高通脹不僅影響了消費(fèi)者，也對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)和投資決策產(chǎn)生了影響，Ter－Minassian指出，由于通脹帶來(lái)高利率，在1980－1990年代初期，使得巴西企業(yè)經(jīng)理在債務(wù)融資時(shí)格外謹(jǐn)慎，從而使得1990年代的巴西企業(yè)比其他國(guó)家企業(yè)融資杠桿比例更低。

不同學(xué)者對(duì)巴西中央銀行在治理通脹過(guò)程中所采取政策的效果判斷也存在差異，Donlbusch指出，1985－1986年巴西提出的以工資一價(jià)格聯(lián)動(dòng)管制、匯率固定制、財(cái)政修正以及大幅度擴(kuò)張名義貨幣量為核心的穩(wěn)定計(jì)劃，在經(jīng)濟(jì)和政治中取得了成功。Roger(2009)以巴西等南美洲國(guó)家為例指出，盡管大多數(shù)國(guó)家的通貨膨脹范圍經(jīng)常缺失，但存在通貨膨脹目標(biāo)制國(guó)家的通貨膨脹的治理效果和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)明顯優(yōu)于缺少這個(gè)目標(biāo)制的國(guó)家。I.Jacome指出，中央銀行注入額外的貨幣進(jìn)入金融體系通常會(huì)導(dǎo)致貨幣政策出軌，加劇宏觀經(jīng)濟(jì)和金融體系的不穩(wěn)定性。

一、巴西：經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與通貨膨脹交織的50年

巴西經(jīng)濟(jì)快速增長(zhǎng)始于20世紀(jì)50年代后期，其經(jīng)濟(jì)曾以兩次“巴西奇跡”引起全球關(guān)注，也曾以惡性通脹成為全球典型，經(jīng)過(guò)50年發(fā)展，巴西已經(jīng)逐步成長(zhǎng)為全球經(jīng)濟(jì)重要力量。20世紀(jì)50年代，巴西政府采取了進(jìn)口替代戰(zhàn)略，通過(guò)制定和實(shí)施《發(fā)展綱要》，重點(diǎn)發(fā)展了包括能源、運(yùn)輸、糧食、基礎(chǔ)工業(yè)和教育等5個(gè)領(lǐng)域內(nèi)的30個(gè)重點(diǎn)項(xiàng)目，推動(dòng)巴西經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了戰(zhàn)后第一輪高速發(fā)展。1957－1961年，巴西農(nóng)業(yè)產(chǎn)值年均增長(zhǎng)5.8％，工業(yè)產(chǎn)值年均增長(zhǎng)10.7％，通訊與運(yùn)輸增長(zhǎng)8.7％，GDP平均增長(zhǎng)8.3％。更重要的是，由于產(chǎn)業(yè)鏈擴(kuò)張，巴西經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)也得到明顯優(yōu)化，改變了單一的農(nóng)產(chǎn)品生產(chǎn)國(guó)地位，工業(yè)發(fā)展開(kāi)始起步，尤其是汽車工業(yè)開(kāi)始初步得到發(fā)展。

巴西經(jīng)濟(jì)雖然出現(xiàn)了高速增長(zhǎng)，但是也出現(xiàn)了惡性的通貨膨脹。在《發(fā)展綱要》實(shí)施的5年時(shí)間內(nèi)，巴西的通貨膨脹率分別為7％、24.1％、39.4％、30.6％、47.7％。迅速發(fā)展的通貨膨脹不僅嚴(yán)重影響了經(jīng)濟(jì)正常運(yùn)行，而且引起了政局動(dòng)蕩。此后巴西歷屆政府上臺(tái)后首先面對(duì)的問(wèn)題是治理通貨膨脹。

由于巴西政府和民間儲(chǔ)蓄不足，而實(shí)施《發(fā)展綱要》需要大量資金投入，資金的主要來(lái)源就依賴于財(cái)政赤字和對(duì)外負(fù)債。在政府的主導(dǎo)下，巴西貨幣發(fā)行量高速增長(zhǎng)，年均增長(zhǎng)速度達(dá)到34.7％，1959年巴西流通領(lǐng)域的貨幣量比1956年增長(zhǎng)1倍以上，由此導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)中出現(xiàn)嚴(yán)重流動(dòng)性過(guò)剩，通貨膨脹率也逐年攀升。1964年巴西推行了金融改革，一方面加強(qiáng)金融體系建設(shè)，以擴(kuò)大經(jīng)濟(jì)建設(shè)資金的來(lái)源，提高金融體系的效率；另一方面將通貨膨脹指數(shù)化，根據(jù)預(yù)期的通貨膨脹率確定產(chǎn)品價(jià)格、工人資，以緩解通貨膨脹對(duì)經(jīng)濟(jì)的不利影響。

通貨膨脹指數(shù)化是一把雙刃劍，雖然短期內(nèi)它緩解了通貨膨脹對(duì)經(jīng)濟(jì)的不利沖擊，但通貨膨脹卻以預(yù)期的形式長(zhǎng)期存在于經(jīng)濟(jì)中，由此導(dǎo)致了通脹陰影在巴西經(jīng)濟(jì)中揮之不去。通貨膨脹指數(shù)化預(yù)期使巴西資本形成更為困難，企業(yè)和居民過(guò)度消費(fèi)，儲(chǔ)蓄意愿下降。由于居民和企業(yè)儲(chǔ)蓄率下降，資本形成機(jī)制遭到破壞，降低了巴西經(jīng)濟(jì)發(fā)展的后勁，因此，20世紀(jì)60年代中期以后，巴西經(jīng)濟(jì)發(fā)展出現(xiàn)滯脹，一方面高通貨膨脹現(xiàn)象繼續(xù)延續(xù)(1962－1967年，巴西通貨膨脹率分別為81.3％、92％、34.5％、38.2％以及24.9％)；另一方面經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)出現(xiàn)下滑勢(shì)頭，同期GDP增長(zhǎng)率僅為1.5％、2.9％、2.7％、5.1％以及4.8％。

由于經(jīng)濟(jì)滯脹，20世紀(jì)60年代中后期，巴西政府放棄了既有的經(jīng)濟(jì)發(fā)展戰(zhàn)略，由“進(jìn)口替代型”轉(zhuǎn)向“出口主導(dǎo)型”，以提高產(chǎn)品在國(guó)際市場(chǎng)上的競(jìng)爭(zhēng)力，由于巴西資源豐富，以國(guó)際市場(chǎng)為導(dǎo)向的發(fā)展戰(zhàn)略的優(yōu)勢(shì)很快顯現(xiàn)出來(lái)，1968－1974年巴西經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了第二輪高速增長(zhǎng)，GDP年均增長(zhǎng)率超過(guò)10％，工業(yè)年均增長(zhǎng)率達(dá)到了12％，農(nóng)業(yè)增長(zhǎng)率為5.9％。同時(shí)，困擾巴西政府和人民的通貨膨脹逐步得到控制，通貨膨脹率逐年下降，1968－1973年巴西通貨膨脹率分別為25.5％、20.1％、19.3％、19.5％、15.7％以及15.5％。

1974年初，巴西政府通過(guò)了《第二個(gè)全國(guó)發(fā)展規(guī)劃》，大力引進(jìn)外資，并擴(kuò)大國(guó)家信貸規(guī)模，以圖加速經(jīng)濟(jì)發(fā)展。這兩種手段均直接增加經(jīng)濟(jì)體系中的流動(dòng)性供給，導(dǎo)致通貨膨脹抬頭，到20世紀(jì)70年代末，巴西通貨膨脹重現(xiàn)20世紀(jì)60年代快速上升勢(shì)頭，1978年和1979年巴西平均通脹率為44.2％，對(duì)20世紀(jì)80年代巴西經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生了嚴(yán)重的負(fù)面影響。

進(jìn)入20世紀(jì)80年代以后，巴西經(jīng)濟(jì)開(kāi)始出現(xiàn)滑坡，1980－1989年，巴西GDP有5年出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，10年內(nèi)年增長(zhǎng)率僅為2.2％，遠(yuǎn)低于20世紀(jì)60年代和70年代的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率，但通貨膨脹率卻逐漸失去控制，1980－1985年，巴西年均通貨膨脹率為343％，1986年以后，巴西通貨膨脹形勢(shì)迅速惡化，甚至還出現(xiàn)4位數(shù)的通貨膨脹率(見(jiàn)上圖)。

二、巴西惡性通脹產(chǎn)生根源及治理

巴西出現(xiàn)惡性通脹的主要原因如下：

1、政府財(cái)政開(kāi)支龐大。一方面巴西政府為公務(wù)員提供相對(duì)優(yōu)厚的待遇；另一方面巴西政府為了發(fā)展經(jīng)濟(jì)，加大了政府投資，由此導(dǎo)致巴西的財(cái)政赤字高達(dá)GNP的8％－12％。在缺少其他資金支持的前提下，巴西政府被迫依靠發(fā)行貨幣來(lái)彌補(bǔ)財(cái)政赤字，因此巨額財(cái)政開(kāi)支是造成巴西惡性通貨膨脹的主要原因之一。

2、貨幣發(fā)行量過(guò)多。為了拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，巴西政府大量發(fā)行信貸，推動(dòng)企業(yè)投資，而巨額財(cái)政赤字也有賴于發(fā)行貨幣來(lái)支持，因此巴西的貨幣發(fā)行保持高速增長(zhǎng)。這兩個(gè)原因均表明，巴西惡性通脹源于貨幣嚴(yán)重超量發(fā)行。如下表所示，巴西惡性通脹與其貨幣發(fā)行增長(zhǎng)速度幾乎完全相對(duì)應(yīng)，這印證了弗里德曼的那句話：“通貨膨脹問(wèn)題本質(zhì)上是貨幣現(xiàn)象”。

由于巴西惡性通脹源于流動(dòng)性嚴(yán)重過(guò)剩，治理惡性通脹的關(guān)鍵便是消除過(guò)多的貨幣供給。1986年，巴西開(kāi)始不斷推出改革措施，前后總計(jì)推出6個(gè)反通貨

膨脹政策，其中較成功的有克魯扎多計(jì)劃和雷亞爾計(jì)劃，克魯扎多計(jì)劃主要包括：廢除原有貨幣，以克魯扎多代替克魯賽羅，新舊貨幣的幣值之比為1:1000；繼續(xù)采用固定匯率制度，確定新貨幣兌美元的匯率為1美元=13.84克魯扎多；凍結(jié)物價(jià)水平，凍結(jié)期限為1年；凍結(jié)工資水平；取消浮動(dòng)利率的國(guó)庫(kù)券，發(fā)行固定利率的國(guó)庫(kù)券；取消指數(shù)制，改變工資和物價(jià)基于預(yù)期通貨膨脹率調(diào)整的指數(shù)制；建立失業(yè)保險(xiǎn)制度。這一計(jì)劃基本涵括了經(jīng)濟(jì)生活的主要方面，有效消除了市場(chǎng)對(duì)通貨膨脹的預(yù)期，實(shí)施以后通貨膨脹率迅速下降。但是1986年年末及以后，巴西通貨膨脹速度進(jìn)一步加快，標(biāo)志克魯扎多計(jì)劃的失敗。1993年12月，巴西又制定了《雷亞爾計(jì)劃》，該計(jì)劃包括：壓縮財(cái)政開(kāi)支以削減財(cái)政赤字；出臺(tái)貨幣價(jià)值參照指數(shù)，以此作為工資和產(chǎn)品價(jià)格變動(dòng)的基礎(chǔ)；廢除克魯扎多，發(fā)行新貨幣雷亞爾，新舊貨幣幣值之比為1:2750，同時(shí)實(shí)施釘住美元的固定匯率制度。《雷亞爾計(jì)劃》在巴西取得了顯著效果，自1995年開(kāi)始，巴西通貨膨脹率顯著回落，1996年巴西的通貨膨脹率已經(jīng)下降到兩位數(shù)，此后繼續(xù)下降，到2007年第3季度進(jìn)一步降低至4.01％，這標(biāo)志巴西的反通脹政策目標(biāo)基本實(shí)現(xiàn)。

三、對(duì)中國(guó)的啟示

同為發(fā)展中國(guó)家，巴西和中國(guó)政府都有加快發(fā)展經(jīng)濟(jì)的需要。巴西政府為了加快經(jīng)濟(jì)發(fā)展，不顧貨幣發(fā)行紀(jì)律，濫發(fā)貨幣，導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)體系的流動(dòng)性嚴(yán)重過(guò)剩，使經(jīng)濟(jì)體系連續(xù)數(shù)十年出現(xiàn)惡性通貨膨脹。最終巴西政府經(jīng)過(guò)兩次發(fā)行新貨幣，連續(xù)實(shí)施治理通貨膨脹的各種措施，才最終解決這一嚴(yán)重問(wèn)題。當(dāng)前，中國(guó)面臨的通脹形勢(shì)遠(yuǎn)比巴西復(fù)雜。從國(guó)際經(jīng)濟(jì)和金融形勢(shì)看，美、日在次貸危機(jī)和地震危機(jī)沖擊影響下，實(shí)施量化寬松貨幣政策，通脹輸出殃及眾多國(guó)家；從國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)來(lái)看，中國(guó)政府為應(yīng)對(duì)危機(jī)，貨幣政策也過(guò)于寬松，信貸投放、政府投資規(guī)模一再膨脹，成為中國(guó)當(dāng)前通脹勢(shì)頭抬升的重要影響因素；從國(guó)際貨幣體系來(lái)看，次貸危機(jī)后世界儲(chǔ)備貨幣美元的信譽(yù)已經(jīng)遭到極大損害，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)問(wèn)題不斷，短期內(nèi)歐元仍然難撼美元國(guó)際地位，而中國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)快速增長(zhǎng)，國(guó)際市場(chǎng)對(duì)人民幣需求不斷抬升，加上中國(guó)政府的外匯集中管理政策，使得國(guó)際投機(jī)資金押寶人民幣升值，熱錢進(jìn)出不僅規(guī)模增加，頻率也在加快，由此導(dǎo)致外匯占款數(shù)額不斷攀升。這些因素均表明中國(guó)治理當(dāng)前通貨膨脹的難度不可低估。但是，巴西的經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)對(duì)中國(guó)通脹治理仍然具有重要的啟示意義。

(一)嚴(yán)明貨幣發(fā)行紀(jì)律

巴西經(jīng)濟(jì)體系出現(xiàn)惡性通貨膨脹的原因之一是貨幣發(fā)行過(guò)多，當(dāng)經(jīng)濟(jì)體系無(wú)法吸收過(guò)多的流動(dòng)性時(shí)，通貨膨脹現(xiàn)象就不可避免。在通貨膨脹治理方面，巴西采取的通貨膨脹讓政策取得了較好效果，Knight認(rèn)為，清晰的通貨膨脹目標(biāo)至少具有三個(gè)突出優(yōu)點(diǎn)：提高政策透明度，使公眾更好的理解中央銀行的政策目標(biāo)；前瞻l(fā)生通貨膨脹目標(biāo)使政策制定者在平滑沖擊時(shí)，貨幣政策不會(huì)過(guò)度反應(yīng)；通貨膨脹目標(biāo)制還會(huì)促使中央銀行負(fù)責(zé)，提高其政策的可信度。同時(shí)，要求政府采取可持續(xù)的財(cái)政政策，首先要禁止中央銀行自動(dòng)為財(cái)政赤字融資。

對(duì)于中國(guó)而言，要治理通貨膨脹就必須控制貨幣發(fā)行量。歷史上中國(guó)曾經(jīng)由于貨幣供給過(guò)多而引起了明顯的通貨膨脹。當(dāng)前因國(guó)內(nèi)外多種因素引起的流動(dòng)性過(guò)剩仍然是中國(guó)通貨膨脹上升的主要原因。因此，中央銀行必須嚴(yán)格控制社會(huì)信用投放總量，要限額發(fā)行現(xiàn)鈔，同時(shí)綜合采用數(shù)量和價(jià)格工具，強(qiáng)化公開(kāi)市場(chǎng)操作工具的政策效果，建議央行以GDP增長(zhǎng)速度為基礎(chǔ)，適當(dāng)考慮通脹因素和貨幣流通速度，綜合決定廣義貨幣供給M2的增長(zhǎng)速度。按照當(dāng)前經(jīng)濟(jì)發(fā)展態(tài)勢(shì)，筆者認(rèn)為M2增長(zhǎng)率以15％左右為宜。

(二)科學(xué)調(diào)節(jié)財(cái)政資金收支

巨額財(cái)政赤字及由此導(dǎo)致的貨幣發(fā)行過(guò)多是巴西出現(xiàn)惡性通貨膨脹的一個(gè)重要原因，但是財(cái)政赤字不是中國(guó)通貨膨脹的主要原因。2l世紀(jì)以來(lái)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入了持續(xù)快速增長(zhǎng)通道，稅收高速增長(zhǎng)彌補(bǔ)了不斷擴(kuò)大的財(cái)政支出，財(cái)政赤字規(guī)模十分有限。但是隨著財(cái)政收入激增，中央和地方政府的財(cái)政儲(chǔ)蓄也快速增長(zhǎng)并沉淀于金融體系，成為信貸擴(kuò)張的重要基數(shù)。、

此外，各級(jí)政府為了拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，以財(cái)政資金和銀行融入資金大規(guī)模直接投資，也成為需求拉動(dòng)型通脹的重要推動(dòng)力。為此，建議我國(guó)政府把握經(jīng)濟(jì)周期的繁榮階段，加速完善社會(huì)保障體系建設(shè)，特別是養(yǎng)老保障體系的建設(shè)，并綜合考慮企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)環(huán)境的變化，科學(xué)調(diào)節(jié)中小型企業(yè)稅負(fù)，以提高企業(yè)活力和經(jīng)濟(jì)運(yùn)行質(zhì)量，減少金融體系沉淀的財(cái)政資金，間接降低社會(huì)信貸擴(kuò)張基礎(chǔ)。

(三)稅收和匯率等多種政策搭配使用

巴西在治理惡性通貨膨脹時(shí)，綜合采用了價(jià)格管制措施、匯率政策、財(cái)政政策和貨幣政策，以連續(xù)多次改革才實(shí)現(xiàn)了穩(wěn)定物價(jià)的政策目標(biāo)。當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)體系的流動(dòng)性過(guò)剩已經(jīng)逐漸導(dǎo)致通貨膨脹率日漸上升，必須多管齊下，采取有效措施預(yù)防通貨膨脹繼續(xù)上升危及中國(guó)經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展。