引論：我們?yōu)槟砹?3篇股權(quán)投資基金范文，供您借鑒以豐富您的創(chuàng)作。它們是您寫作時(shí)的寶貴資源，期望它們能夠激發(fā)您的創(chuàng)作靈感，讓您的文章更具深度。
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私募股權(quán)投資基金，簡(jiǎn)稱為“PE”，是指通過(guò)私募形式對(duì)私有企業(yè)，即非上市企業(yè)進(jìn)行的權(quán)益性的投資。廣義的私募股權(quán)投資基金包括創(chuàng)業(yè)投資、成長(zhǎng)基金、房地產(chǎn)、基礎(chǔ)設(shè)施基金、上市后私募增發(fā)投資等。私募股權(quán)投資是現(xiàn)代國(guó)際融資的一大趨勢(shì)，在經(jīng)濟(jì)全球化大背景下是不可逆轉(zhuǎn)的潮流，美國(guó)RegulationD是最為典型的國(guó)外的私募股權(quán)投資基金主體的法律制度。
國(guó)外早期的私募股權(quán)投資是政府為了實(shí)現(xiàn)特定目的而設(shè)立的基金，一般來(lái)說(shuō)，私募股權(quán)投資基金的資金會(huì)大量來(lái)自于其主要投資地的機(jī)構(gòu)投資者。以歐洲為例，私募股權(quán)基金業(yè)70%以上的資金來(lái)自于歐洲本土。參照美國(guó)、歐洲、臺(tái)灣等地的相關(guān)法律規(guī)定，私募股權(quán)投資基金的投資主體一般包括以下幾類：金融機(jī)構(gòu)、各類基金、具有一定規(guī)模的工商企業(yè)、政府機(jī)構(gòu)、個(gè)人投資者。
（一）金融機(jī)構(gòu)
Regulation D是美國(guó)在1982年專門規(guī)范私募投資的法規(guī)，其中的Rule 506限定了投資主體的資格，在八類合格投資人里，首先列出的就是金融機(jī)構(gòu)，包括銀行、登記的證券經(jīng)紀(jì)商和自營(yíng)商、保險(xiǎn)公司、信托公司等。
（二）基金
私募股權(quán)投資的重要投資主體也包括基金，主要涵蓋了商業(yè)性的投資基金和養(yǎng)老基金等。商業(yè)性投資主要是指投資公司，美國(guó)的“合格機(jī)構(gòu)投資人”中明確寫明包括根據(jù)《投資公司法》登記的投資公司和企業(yè)開發(fā)公司，以及小企業(yè)開發(fā)公司。除此之外，基金的基金也是一種非常重要的投資主體，這是一種間接的投資方式，設(shè)立目的是投資其他的基金。它廣泛應(yīng)用于共同基金、對(duì)沖基金、私募股權(quán)基金和信托基金等領(lǐng)域。
（三）政府機(jī)構(gòu)
為了具有一定的示范效應(yīng)，在私募股權(quán)投資基金初步發(fā)展時(shí)，很多國(guó)家直接從事創(chuàng)業(yè)投資，由政府設(shè)立政策性創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金取得了一定的成效，吸引了民間資本并推動(dòng)了民間資本發(fā)起設(shè)立商業(yè)性創(chuàng)業(yè)投資公司。
（四）個(gè)人投資者
富有的個(gè)人的資本在初期的發(fā)展階段是私募股權(quán)投資基金的投資的主要主體。
（五）一定規(guī)模的工商企業(yè)
根據(jù)美國(guó)Regulation D的Rule 506的規(guī)定，合格投資者第二類是“根據(jù)《投資顧問(wèn)法》登記的私人企業(yè)開發(fā)公司”，第三類為“依據(jù)所得稅法享受免稅待遇的機(jī)構(gòu)，包括股份有限公司和信托及合伙機(jī)構(gòu)，其資產(chǎn)必須超過(guò)500萬(wàn)美元。
二、我國(guó)私募股權(quán)投資基金主體制度現(xiàn)狀
我國(guó)的私募股權(quán)投資基金的投資主體主要包括外Y、政府機(jī)構(gòu)、企業(yè)和個(gè)人等，但是相對(duì)于英美國(guó)家成熟市場(chǎng)的運(yùn)作，我國(guó)私募股權(quán)投資基金投資主體制度還并不完善。主要表現(xiàn)在以下各方面：
（一）政府機(jī)構(gòu)的職能有待轉(zhuǎn)化
我國(guó)政府根據(jù)相關(guān)政策可以設(shè)立創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金，通過(guò)提供融資擔(dān)保和參股等方式扶持創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的設(shè)立和發(fā)展。在關(guān)乎國(guó)計(jì)民生的大項(xiàng)目的產(chǎn)業(yè)基金上，政府出資往往會(huì)起到引領(lǐng)導(dǎo)向的作用，但為了私募股權(quán)基金的業(yè)更好的發(fā)展，政府的過(guò)多干預(yù)并不利于PE的市場(chǎng)化運(yùn)作，政府機(jī)構(gòu)作為出資主體的職能有待轉(zhuǎn)變。
（二）金融機(jī)構(gòu)投資理念尚不成熟
由于我國(guó)相關(guān)法律規(guī)定，金融業(yè)實(shí)行“分業(yè)經(jīng)營(yíng)、分業(yè)監(jiān)管”的體制，所以，銀行資金和保險(xiǎn)資金是不得進(jìn)入到創(chuàng)業(yè)投資領(lǐng)域的。
（三）民間資本受到法律制約
為了鼓勵(lì)企業(yè)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資我國(guó)相繼出臺(tái)了優(yōu)惠的稅收政策，但十分可惜，這些優(yōu)惠政策只適用于投資公司類型基金，并沒有考慮到對(duì)有限合伙類型投資基金出臺(tái)的更大的稅收優(yōu)惠政策。
（四）外資受到限制
我國(guó)政府出臺(tái)了相關(guān)的法律規(guī)范，增加了對(duì)外匯管制以及外資并購(gòu)境內(nèi)企業(yè)的限制，并且還規(guī)定外商投資企業(yè)資本結(jié)匯所得人民幣資金應(yīng)在政府審批范圍之內(nèi)，除有其他規(guī)定外，結(jié)匯所得人民幣不得用于境內(nèi)股權(quán)投資。這些限制直接或間接的影響了我國(guó)PE市場(chǎng)的發(fā)展。
三、完善我國(guó)私募股權(quán)基金投資主體的法律制度建議
首先要完善有限合伙制基金立法體系，其次要加強(qiáng)對(duì)外資私募股權(quán)基金的監(jiān)督和引導(dǎo)，還要加強(qiáng)機(jī)構(gòu)投資者的培育，放寬主體限制主要包括：通過(guò)多種渠道和形式使機(jī)構(gòu)投資者對(duì)私募股權(quán)投資基金具有正確的認(rèn)識(shí)，避免其過(guò)分干預(yù)基金管理和基金投資短期化等問(wèn)題。一是在立法的指導(dǎo)思想上有所突破，修改相關(guān)法律規(guī)定允許其入市；二是制定完善的入市后的風(fēng)險(xiǎn)控制規(guī)則；三是針對(duì)不同的投資者的特性設(shè)計(jì)因人而異的進(jìn)入路徑。只要控制好風(fēng)險(xiǎn)，這一舉措既符合機(jī)構(gòu)資本增值的需要，又為風(fēng)險(xiǎn)投資提供了穩(wěn)定、長(zhǎng)期的資本來(lái)源，必將促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的大發(fā)展。最后也要轉(zhuǎn)變政府職能，促進(jìn)行業(yè)自律。
參考文獻(xiàn)：
[1]孫宏友.私募股權(quán)投資基金投資主體法律問(wèn)題研究[J].南開學(xué)報(bào)，2010（5）
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二、私募股權(quán)投資基金存在性的經(jīng)濟(jì)學(xué)分析
（一）私募股權(quán)投資的特點(diǎn)
要研究私募股權(quán)投資基金的存在性問(wèn)題，首先要研究私募股權(quán)投資的特點(diǎn)。私募股權(quán)投資主要是針對(duì)非上市企業(yè)進(jìn)行股權(quán)投資，投資者等所持有的企業(yè)股權(quán)實(shí)現(xiàn)價(jià)值增值后再通過(guò)股權(quán)轉(zhuǎn)讓獲得資本增值收益，其最主要的特點(diǎn)是投資的高風(fēng)險(xiǎn)性和專業(yè)性。具體表現(xiàn)為：
1.投資期限長(zhǎng)，流動(dòng)性差。私募股權(quán)投資是一種實(shí)業(yè)投資，所投資企業(yè)的股權(quán)實(shí)現(xiàn)價(jià)值增值需要時(shí)間，難以在短期內(nèi)調(diào)整投資組合；私募股權(quán)投資的投資對(duì)象主要是非上市企業(yè)股權(quán)，往往不存在公開的股權(quán)交易市場(chǎng)，投資者大多只能通過(guò)協(xié)議轉(zhuǎn)讓股份，投資缺乏流動(dòng)性。
2.投資對(duì)象的風(fēng)險(xiǎn)性高。私募股權(quán)資本所投資企業(yè)，不論是處于初創(chuàng)階段的創(chuàng)業(yè)企業(yè)，還是需要重組的大型企業(yè)，或者是處于急需資本快速發(fā)展的企業(yè)，都蘊(yùn)涵著較大的風(fēng)險(xiǎn)和不確定性。
3.投資的專業(yè)性強(qiáng)。私募股權(quán)投資對(duì)投資者的要求較高，投資者必須對(duì)所投資企業(yè)所處行業(yè)有深入了解，而且還須具備企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理方面的經(jīng)驗(yàn)。這樣投資者才能做出正確的投資決策，并有能力對(duì)所投資企業(yè)實(shí)施監(jiān)督。此外，為實(shí)現(xiàn)所投資企業(yè)的價(jià)值增值，往往還需要投資者利用自身的專長(zhǎng)、經(jīng)驗(yàn)和資源向其提供必要支持。
4.信息不對(duì)稱導(dǎo)致的嚴(yán)重委托—問(wèn)題。信息不對(duì)稱是普遍現(xiàn)象，但該問(wèn)題在私募股權(quán)投資中表現(xiàn)得尤為突出，它貫穿于投資前的項(xiàng)目選擇、投資后的監(jiān)督控制等各個(gè)環(huán)節(jié)中。投資者在事前選擇投資項(xiàng)目時(shí)，由于信息不對(duì)稱使得其很難對(duì)所投資企業(yè)做出準(zhǔn)確評(píng)估，企業(yè)家或經(jīng)理人比外部投資者更了解企業(yè)的真實(shí)狀況，但他們出于自身利益的考慮往往會(huì)夸大正面信息、隱匿負(fù)面信息來(lái)提高對(duì)企業(yè)的估價(jià)，引發(fā)逆向選擇問(wèn)題；在獲得投資后，由于信息不對(duì)稱可能導(dǎo)致嚴(yán)重的道德風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)家或經(jīng)理人奉行機(jī)會(huì)主義政策從而可能損害外部投資者的利益。
私募股權(quán)投資的上述特點(diǎn)使得單個(gè)投資者從事私募股權(quán)投資的成本非常高，必須支付大量成本對(duì)投資項(xiàng)目進(jìn)行調(diào)查、篩選和監(jiān)督控制。由于投資規(guī)模大、期限長(zhǎng)、流動(dòng)性差、風(fēng)險(xiǎn)高、難以通過(guò)分散化投資來(lái)有效降低投資風(fēng)險(xiǎn)以及信息不對(duì)稱產(chǎn)生的逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)，導(dǎo)致外部融資非常昂貴甚至變得不可能。
（二）私募股權(quán)投資基金存在性的分析
隨著私募股權(quán)投資市場(chǎng)的發(fā)展，私募股權(quán)投資基金作為專業(yè)化的金融中介，利用自身專業(yè)優(yōu)勢(shì)，緩解了投資者與融資者之間的信息不對(duì)稱問(wèn)題，降低了投融資成本，提高了整個(gè)市場(chǎng)的效率。下面從交易成本、信息不對(duì)稱、風(fēng)險(xiǎn)管理等方面對(duì)私募股權(quán)投資基金存在性問(wèn)題進(jìn)行討論，從中揭示出私募股權(quán)投資基金作為一種新型的金融投資中介存在性的經(jīng)濟(jì)學(xué)原因。
1.降低交易成本，提高投資效率。GurleyandShaw（1960）、Chan（1983）、AllenandSantomero（1998）等認(rèn)為金融中介通過(guò)分工、專門金融技術(shù)、規(guī)模經(jīng)濟(jì)和范圍經(jīng)濟(jì)等降低了交易成本。對(duì)于單個(gè)投資者而言，由于投資所伴隨的巨大風(fēng)險(xiǎn)和不確定性，使得投資者需要支付更高的搜尋、評(píng)估、核實(shí)與監(jiān)督成本。私募股權(quán)投資基金作為一種集合投資方式，能夠?qū)⒔灰壮杀驹诒姸嗤顿Y者之間分擔(dān)，并且能夠使投資者分享規(guī)模經(jīng)濟(jì)和范圍經(jīng)濟(jì)的好處。相對(duì)于直接投資，投資者利用金融中介進(jìn)行投資能夠獲得交易成本分擔(dān)機(jī)制帶來(lái)的好處，提高投資效率，這是私募股權(quán)投資基金存在的最基本原因之一。
2.解決信息不對(duì)稱引發(fā)的逆向選擇與道德風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題。許多文獻(xiàn)對(duì)信息不對(duì)稱與金融中介機(jī)構(gòu)存在性之間的關(guān)系進(jìn)行了討論。例如，LelandandPyle（1977）是最早將信息不對(duì)稱引入到對(duì)金融中介存在性的研究中的經(jīng)典文獻(xiàn)，他們認(rèn)為交易成本涵蓋的范圍太廣了，它不能成為惟一的原因，金融市場(chǎng)中存在的信息不對(duì)稱所導(dǎo)致的逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)會(huì)使金融市場(chǎng)失靈，信息不對(duì)稱應(yīng)該成為解釋金融中介存在性的一個(gè)基本原因。Diamond（1984）認(rèn)為金融中介是通過(guò)充當(dāng)被委托的監(jiān)督者來(lái)克服信息不對(duì)稱問(wèn)題的。私募股權(quán)投資中存在嚴(yán)重的信息不對(duì)稱，該問(wèn)題貫穿于投資前的項(xiàng)目選擇和投資后的監(jiān)督控制各個(gè)環(huán)節(jié)中。私募股權(quán)投資基金作為專業(yè)化的投資中介，能夠有效地解決信息不對(duì)稱引發(fā)的逆向選擇與道德風(fēng)險(xiǎn)。要減少信息不對(duì)稱則要求投資者必須采取措施加強(qiáng)投資前的盡職調(diào)查和投資后的監(jiān)督控制。這些活動(dòng)如果由多個(gè)投資者分別進(jìn)行，則可能存在重復(fù)行動(dòng)導(dǎo)致調(diào)查和監(jiān)督行為的過(guò)度產(chǎn)生，這一方面造成對(duì)社會(huì)資源的浪費(fèi)，另一方面則會(huì)由于免費(fèi)搭車現(xiàn)象的存在而不能有效得激勵(lì)投資者進(jìn)行調(diào)查和監(jiān)督，導(dǎo)致效率低下。而私募股權(quán)投資基金的管理人通常由對(duì)特定行業(yè)富有相當(dāng)專業(yè)知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)的產(chǎn)業(yè)界和金融界的精英組成，他們所擁有的專業(yè)技能與經(jīng)驗(yàn)積累使他們?cè)谶x擇、管理、監(jiān)督所投資企業(yè)方面具有比較優(yōu)勢(shì)，因此他們?cè)谛畔⑸a(chǎn)與處理上的優(yōu)勢(shì)使得他們能夠成為投資者的人。他們通過(guò)投資前對(duì)企業(yè)進(jìn)行深入的考察和投資后的監(jiān)督控制，可以縮小信息差距，并且可以利用自身的信息優(yōu)勢(shì)和規(guī)模效應(yīng)降低監(jiān)督成本。
3.解決了公司治理中傳統(tǒng)的委托—問(wèn)題。私募股權(quán)投資基金作為專業(yè)化投資中介機(jī)構(gòu)的實(shí)質(zhì)是用投資者與基金管理人之間的委托—關(guān)系替代了投資者與所投資企業(yè)之間的委托—關(guān)系。投資者做出這樣的理性選擇的原因可能是因?yàn)橥顿Y者監(jiān)督基金管理人的成本要低于直接監(jiān)督企業(yè)經(jīng)營(yíng)者的成本，這一方面是由于單個(gè)投資者可能不具備專業(yè)化的投資技能，其單獨(dú)對(duì)企業(yè)進(jìn)行監(jiān)督的成本非常昂貴；另一方面是因?yàn)橥顿Y者可以通過(guò)與基金管理人之間形成特定的契約關(guān)系和組織結(jié)構(gòu)，對(duì)基金管理人的行為和利益分配在事前做出明確的規(guī)定，降低投資過(guò)程中的不確定性因素，可以通過(guò)聲譽(yù)機(jī)制和報(bào)酬激勵(lì)機(jī)制解決中介機(jī)構(gòu)信息生產(chǎn)的可信賴性和自我監(jiān)督的問(wèn)題。私募股權(quán)投資基金在解決與所投資企業(yè)之間的委托—關(guān)系上相比單個(gè)投資者更具有優(yōu)勢(shì)。首先，可以發(fā)揮基金的資金規(guī)模優(yōu)勢(shì)，它們一般對(duì)所投資企業(yè)擁有控制權(quán)，因此能夠?qū)ζ髽I(yè)形成更有力的監(jiān)督。其次，基金管理人能夠發(fā)揮他們的專業(yè)優(yōu)勢(shì)，通過(guò)設(shè)計(jì)不同的金融工具、資金供給方式，以及制定復(fù)雜的合同條款，甚至直接參與管理來(lái)對(duì)所投資企業(yè)形成激勵(lì)與約束機(jī)制，從而減輕二者之間的委托—問(wèn)題。
4.分散投資風(fēng)險(xiǎn)，發(fā)揮風(fēng)險(xiǎn)管理優(yōu)勢(shì)，提供價(jià)值增值。從風(fēng)險(xiǎn)角度解釋金融中介存在性的理論認(rèn)為金融中介在風(fēng)險(xiǎn)管理方面具有優(yōu)勢(shì)。比如，DiamondandDybvig（1983）提出的DD模型分析了金融中介在防范因消費(fèi)需求的意外流動(dòng)性沖擊造成的不確定性方面所具有的作用，認(rèn)為金融中介為“熨平”這種不確定性對(duì)投資與消費(fèi)跨期交易的影響提供了可能；此外，Santomero（1984）、Chant（1989）、Merton（1989）、AllenandSantomero（1998）也從風(fēng)險(xiǎn)管理角度詮釋了現(xiàn)代金融中介的存在性。對(duì)私募股權(quán)投資而言，由于投資規(guī)模大，單個(gè)投資者很難實(shí)現(xiàn)分散投資。并且分散化投資會(huì)給投資者帶來(lái)額外的成本，例如投資者可能不得不減少在某個(gè)企業(yè)中的投資比例，從而使得投資者對(duì)該企業(yè)的控制減弱，或者投資者將不得不花費(fèi)更多的精力和成本對(duì)不同的投資項(xiàng)目進(jìn)行監(jiān)督和管理。而私募股權(quán)投資基金采取的是集合投資方式，它可以通過(guò)對(duì)不同階段的項(xiàng)目、不同產(chǎn)業(yè)的項(xiàng)目的投資來(lái)分散風(fēng)險(xiǎn)，因此投資者通過(guò)私募股權(quán)投資基金這一投資中介進(jìn)行投資，除了獲得成本分擔(dān)的好處外，還能夠得到分散投資風(fēng)險(xiǎn)的好處。
三、需要進(jìn)一步研究的問(wèn)題：復(fù)雜的委托—問(wèn)題
通過(guò)研究我們發(fā)現(xiàn)，私募股權(quán)投資基金在解決信息不對(duì)稱導(dǎo)致的一般性委托—問(wèn)題的同時(shí)，又產(chǎn)生了新的特殊問(wèn)題，即存在更為復(fù)雜的委托—問(wèn)題。
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一、全面認(rèn)識(shí)對(duì)賭含義
（一）不全是對(duì)投資人的真正保護(hù)
理論上對(duì)賭是為了保護(hù)基金投資利益，但這停留在技術(shù)層面。真正能夠保護(hù)投資人利益的唯有企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值的持續(xù)提升，比如經(jīng)營(yíng)規(guī)模擴(kuò)大，效益上升，活躍客戶增加，技術(shù)儲(chǔ)備、人員等無(wú)形資產(chǎn)倍增，合同額新增，市場(chǎng)排名進(jìn)步，運(yùn)營(yíng)生態(tài)優(yōu)化，等等。對(duì)賭不一定能促成這些結(jié)果的必然形成，對(duì)賭也解決不了經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的化解。對(duì)賭只是對(duì)大股東一種以結(jié)果為導(dǎo)向的正面激勵(lì)或負(fù)面約束，而負(fù)面結(jié)果是“不進(jìn)則退”。這與房地產(chǎn)企業(yè)不漲價(jià)即虧損是同樣道理，資金有無(wú)帶息都有時(shí)間成本，維持原始估值或成本就意味著損失，而對(duì)賭一般不會(huì)在維持原始成本水平時(shí)就引發(fā)補(bǔ)償。
（二）不期望真正觸發(fā)對(duì)賭
一旦觸發(fā)，意味著“出師不利”。股權(quán)投資基金本意是為獲取高于社會(huì)資本成本更大的增值，不會(huì)因?yàn)橛袥]有對(duì)賭條款而真正影響項(xiàng)目決策，或是有了對(duì)賭就萬(wàn)事大吉。對(duì)賭在股權(quán)投資考慮因素中是次要的，最重要的因素是“把控在前，愿賭服輸，風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)”，股權(quán)資本理應(yīng)是風(fēng)險(xiǎn)資本居多，多一份對(duì)賭只是多了一份心理安慰，都不期望出現(xiàn)負(fù)面的對(duì)賭。但越是風(fēng)險(xiǎn)大的項(xiàng)目，苛刻的對(duì)賭也在情理之中，會(huì)起到一定效果，特別是有產(chǎn)業(yè)背景的股權(quán)基金，具備項(xiàng)目整合能力，對(duì)賭更具意義。
（三）風(fēng)險(xiǎn)警示大于利益安排
投資人尋求“安全墊”，對(duì)實(shí)際控制人有壓力與動(dòng)力，作為一項(xiàng)商業(yè)行為有必要，光靠信任而不輔之以制度已有諸多教訓(xùn)，這無(wú)關(guān)誠(chéng)信、名譽(yù)、地位、實(shí)力、情懷。商業(yè)就是商業(yè)，各取所需，各得其所。盡管如此，如同保險(xiǎn)絲一樣，不是期望其熔斷而是期望其承載正常的運(yùn)行。就利益而言，投資人并不過(guò)于在意原始股東的利益而是圖后續(xù)“蛋糕”做大以后的共同利益。一旦對(duì)賭觸發(fā)，涉及的還是很小的原始成本，也有可能是趨向貶值的原始股本，原始股東可能“肉痛”，投資人其實(shí)更“肉痛”，雖有一定警示作用，雖有利益補(bǔ)償，仍與投資預(yù)期差得很遠(yuǎn)。
（四）正向激勵(lì)優(yōu)于負(fù)面兜底
正向激勵(lì)是企業(yè)整體估值上升后，投資人在衡量既有投資增值幅度的情況下，讓渡一部分股權(quán)給經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)，讓渡后的股權(quán)仍然比投資時(shí)的估值預(yù)期高許多，兩全齊美。反之，企業(yè)估值下降，控股股東補(bǔ)足給投資人一定的股份（或其他形式）滿足基金投資時(shí)的估值水平，但這只是內(nèi)部平衡，既不表明投資人的資本隨時(shí)間的消逝而價(jià)值增加，也不表明企業(yè)的整體價(jià)值有遞增，負(fù)面約束即便能順利履行，也改變不了公眾或其他投資機(jī)構(gòu)對(duì)企業(yè)價(jià)值下降的評(píng)判。
案例1：某項(xiàng)目2016年以5000萬(wàn)的凈利潤(rùn)15倍估值7.5億，若基金投資2.5億，投后估值為10億，基金占股25%。如果2017年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)只有4000萬(wàn)，按投前同口徑15倍估值為6億，基金投后估值下降為8.5億，25%股比即2.125億，減值3750萬(wàn)。為維持原有估值水平，也不考慮資金時(shí)間價(jià)值，基金股比會(huì)要求對(duì)賭上升到2.5/8.5=29.41%或是補(bǔ)足現(xiàn)金3750萬(wàn)，股比過(guò)高可能面臨實(shí)際控制人的變更問(wèn)題。如果2017年凈利潤(rùn)6000萬(wàn)，則同口徑投前9億，投后11.5億，基金占25%為2.875億，增值3750萬(wàn)。如果剔除2.5億資金按6%的年成本，實(shí)際增值也只有2250萬(wàn)。如果企業(yè)凈利潤(rùn)的增加完全是新增資金帶來(lái)的利息支出減少，該企業(yè)的價(jià)值實(shí)際并未提升。如果2017年凈利潤(rùn)8000萬(wàn)，投前估值為12億，投后基金的估值為14.5億的25%即3.625億，增值1.125億。基金就有可能以獎(jiǎng)勵(lì)的形式反補(bǔ)給團(tuán)隊(duì)一定數(shù)量的股比。基金在設(shè)定最低股比或是最低增值率后，超過(guò)部分以一元一次或分次轉(zhuǎn)讓給團(tuán)隊(duì)。假設(shè)以20%的年增值幅度為最低要求，那么此例2.5億的20%為5000萬(wàn)增加值，已增值的1.125億中的6250萬(wàn)就可以折算成相應(yīng)的股比用于獎(jiǎng)勵(lì)，這種局面定是皆大歡喜。
（五）對(duì)賭的可轉(zhuǎn)換與化解
在控股股東實(shí)力有限的情況下，對(duì)賭能否兌現(xiàn)也不是無(wú)解。每個(gè)階段會(huì)有偏好不同的投資人，在控股股東主導(dǎo)或協(xié)調(diào)下，有時(shí)新的投資人接盤老投資人的部分或全部份額，控股股東以新的對(duì)賭去置換老的對(duì)賭約定。基金作為戰(zhàn)略投資人或是財(cái)務(wù)投資人有持有時(shí)間的局限，但一些新的基金在不斷涌現(xiàn)，眼光與策略各不相同，同時(shí)，一些外部環(huán)境的改變很可能吸引新的投資人，對(duì)賭的階段性矛盾就可以通過(guò)新的市場(chǎng)運(yùn)作得以化解。只是此等市場(chǎng)還很不活躍，成交的難度依然比較大。
二、對(duì)賭形式
（一）現(xiàn)金支付
前述案例1已經(jīng)涉及此種方式，在不斷融資成長(zhǎng)中的企業(yè)，一般大股東的現(xiàn)金流比較緊張，現(xiàn)金支付不易達(dá)成，畢竟估值的高低還是虛化的，而現(xiàn)金卻是真正可以攤薄原始的投資成本。若企業(yè)自身回購(gòu)，相當(dāng)于是減資行為，處在成長(zhǎng)期的企業(yè)股東們也不會(huì)這么做，企業(yè)自身回購(gòu)單一股東股份的問(wèn)題相當(dāng)于股份注銷，國(guó)內(nèi)有限責(zé)任公司還缺少法律上的支持。因此，可能妥協(xié)為控股大股東先認(rèn)這筆賬為欠債，今后妥善處理，如：估值好轉(zhuǎn)以后再豁免，上市以后做股權(quán)抵押，轉(zhuǎn)讓部分老股等。
（二）股權(quán)支付
這是通常采用的辦法，不涉及現(xiàn)金，只是控股股東與投資人間的股權(quán)重配，不涉及其他股東的權(quán)益變化，相對(duì)容易達(dá)成。控股股東的底線一般是實(shí)際控制人或第一大股東的地位不改變。而投資人的底線是原始成本。在沒有上市前，股份的價(jià)值很難顯現(xiàn)，真要上市，還有20%-25%的攤薄，若首次上市市盈率受控在22倍左右，加上時(shí)間因素，投資人的增值空間也會(huì)有限。若是正向激勵(lì)，如上已述，則更易操作。
（三）混合支付
前述兩種的混合辦法，如：企業(yè)業(yè)績(jī)不達(dá)標(biāo)，首先考慮的應(yīng)當(dāng)是投資成本的彌補(bǔ)，例如單利10%/年左右，再安排彌補(bǔ)股比至原始投資估值為限，以維持投資人的資本不貶值，也不至于讓控股股東無(wú)補(bǔ)救辦法或失去實(shí)際控制權(quán)。若是公司今后業(yè)績(jī)好轉(zhuǎn)或達(dá)到目標(biāo)以上，先前的補(bǔ)償政策應(yīng)當(dāng)可以回轉(zhuǎn)，以示公平。
（四）回購(gòu)
有實(shí)力的控股股東以回購(gòu)方式收回原釋放的股權(quán)。回購(gòu)對(duì)投資方并不一定有利，政策設(shè)計(jì)比較微妙。
案例2：通常設(shè)定幾年內(nèi)企業(yè)不主動(dòng)上市即以年單利12%左右回購(gòu)。假定某企業(yè)投后估值7.7億，其中新引入投資1億，占股13%，如果該企業(yè)三年累計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)21000萬(wàn)（6000+7000+8000），該投資人相當(dāng)于可享有2730萬(wàn)利潤(rùn)或權(quán)益，而退出的利息為3600萬(wàn)，控股股東只多付出870萬(wàn)，相當(dāng)于用了三年1億元，只付出年2.9%的資金成本，遠(yuǎn)比市場(chǎng)利率低。看上去投資人并不吃虧，控股股東也沒有好處。但此時(shí)企業(yè)估值突破10億很正常，老股東先分紅，再將回購(gòu)的老股出讓，即13%，此時(shí)控股股東可以取得分紅2730萬(wàn)，按10億估值出讓13%，轉(zhuǎn)讓價(jià)13000萬(wàn)，相較于付出13600萬(wàn)，多賺2130萬(wàn)。由此可以發(fā)現(xiàn)，只要企業(yè)價(jià)值增長(zhǎng)超過(guò)一定的幅度，出讓給第三方比由控股股東按約定的利率收購(gòu)可能更有利。利益面前各算各的賬，有時(shí)要算算自己的賬，也要算算別人的賬，或許更能達(dá)成共識(shí)。回購(gòu)的公式如下：
應(yīng)付回購(gòu)的本息總額=已經(jīng)支付的累計(jì)分紅+已經(jīng)賠付的其他補(bǔ)償款+未支付的差額款。
（五）股轉(zhuǎn)債
股權(quán)投資被動(dòng)成為債權(quán)投資，格局發(fā)生變化，要求的可能不是對(duì)賭，而是擔(dān)保或抵押，風(fēng)險(xiǎn)也并不因此改變而降低，成功身退仍是上策。
除對(duì)賭以外，還有“反攤薄”，針對(duì)后續(xù)融資有可能比上一輪低的情況，一般也要求大股東承擔(dān)攤薄部分的股比對(duì)應(yīng)的價(jià)值，原理一樣。公式如下：
差額股權(quán)=本次增資款/后續(xù)融資前估值-本次增資款/本次增資后估值。
三、對(duì)賭困境與出路
（一）項(xiàng)目普遍缺乏保障能力
一些項(xiàng)目找的是資源或生態(tài)，但多數(shù)因?yàn)殄X少，初始保障較弱。從現(xiàn)實(shí)出發(fā)，投資不能將對(duì)賭視為常態(tài)化的可靠保障。基金主要還是從自身的能力與項(xiàng)目的不同布局、階段出發(fā)去保障基金的整體利益，而不是主要靠對(duì)賭。從政策層面，國(guó)家鼓勵(lì)“雙創(chuàng)”，應(yīng)視一個(gè)基金為一個(gè)產(chǎn)品，基金內(nèi)不同項(xiàng)目的盈虧可以內(nèi)抵，以平衡投資稅負(fù)。
（二）股權(quán)價(jià)值有價(jià)無(wú)市難認(rèn)定
非上市企業(yè)的股權(quán)交易平臺(tái)有限，同類可比市場(chǎng)少。可參照的價(jià)值以同業(yè)并購(gòu)較為可靠，初始估值不能以上市為參考主流，內(nèi)公開市場(chǎng)目前的市盈率仍是高居，至少仍有上市資質(zhì)的“殼費(fèi)”存在，更不要說(shuō)大行情時(shí)期的虛高，如果一開始把預(yù)期和估值推上頂峰，也給退出挖了大坑。將上市作為唯一退出渠道，理想化的方向現(xiàn)實(shí)往往不理想。上萬(wàn)家的新三板企業(yè)估值接近成熟資本市場(chǎng)，理論上是機(jī)構(gòu)投資的“香餑餑”，事實(shí)上“一潭死水”。
（三）局限于某一階段
對(duì)賭一般為三年，有些以年為單位進(jìn)行過(guò)程對(duì)賭，有些以三年一個(gè)周期且唯一周期對(duì)賭。常規(guī)上是三年以后可能有機(jī)會(huì)上市。若能上市，對(duì)賭均不復(fù)存在。以三年作為一個(gè)整體階段進(jìn)行對(duì)賭，有利于企業(yè)豐欠平衡，年年業(yè)績(jī)攀升的對(duì)賭，將企業(yè)完全視為成熟上升階段，而許多項(xiàng)目，特別是風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目處在早期探索階段，這種階段介入投資，收益可能最大，對(duì)賭卻不成熟，一年一年則更不成熟。若以結(jié)果為導(dǎo)向，三年是比較合適的對(duì)賭期，效果或其他指標(biāo)的增長(zhǎng)情況可以更為客觀地呈現(xiàn)，過(guò)于急功近利，效果適得其反。
（四）不同階段投資人訴求不同
篇4
(一)股權(quán)投資基金業(yè)務(wù)特點(diǎn)
我國(guó)股權(quán)投資基金，是指主要投資于“私人股權(quán)”，即企業(yè)非公開發(fā)行和交易股權(quán)的投資基金。私人股權(quán)包括未上市企業(yè)和上市企業(yè)非公開發(fā)行和交易的普通股、依法可轉(zhuǎn)換為普通股的優(yōu)先股和可轉(zhuǎn)換債券。本文研究對(duì)象為股權(quán)投資基金投資的“未上市企業(yè)和上市企業(yè)非公開發(fā)行和交易的普通股”。本文中的股權(quán)投資基金泛指所有主營(yíng)業(yè)務(wù)為股權(quán)和準(zhǔn)股權(quán)投資業(yè)務(wù)的基金，包括在中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)備案登記的基金、按照私募投資基金法律法規(guī)設(shè)立的其他基金和按照國(guó)家戰(zhàn)略需要設(shè)立的各類基金等。股權(quán)投資基金運(yùn)作一般包括募資、投資、管理和退出四個(gè)階段，單個(gè)投資項(xiàng)目運(yùn)作期限通常需要3年以上。
(二)企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則要求
1.CAS2關(guān)于非投資性主體權(quán)益性投資的核算要求
企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則“第2號(hào)—長(zhǎng)期股權(quán)投資”(以下簡(jiǎn)稱CAS2)對(duì)投資業(yè)務(wù)的后續(xù)計(jì)量按照控制、共同控制、重大影響等進(jìn)行劃分，“第22號(hào)—金融工具確認(rèn)和計(jì)量”(以下簡(jiǎn)稱CAS22)也做了相關(guān)要求。
2.CAS33關(guān)于投資性主體權(quán)益性投資的核算要求
企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則“第33號(hào)—合并財(cái)務(wù)報(bào)表”(以下簡(jiǎn)稱CAS33)對(duì)投資性主體的投資業(yè)務(wù)后續(xù)計(jì)量做了專門要求。投資性主體是指同時(shí)滿足下列條件的公司：“該公司是以向投資者提供投資管理服務(wù)為目的，從一個(gè)或多個(gè)投資者處獲取資金；該公司的唯一經(jīng)營(yíng)目的，是通過(guò)資本增值、投資收益或兩者兼有而讓投資者獲得回報(bào)；該公司按照公允價(jià)值對(duì)幾乎所有投資的業(yè)績(jī)進(jìn)行考量和評(píng)價(jià)”。
準(zhǔn)則對(duì)于投資性主體權(quán)益性投資后續(xù)計(jì)量和披露約定為“如果母公司是投資性主體，則母公司應(yīng)當(dāng)僅將為其投資活動(dòng)提供相關(guān)服務(wù)的子公司(如有)納入合并范圍并編制合并財(cái)務(wù)報(bào)表；其他子公司不應(yīng)當(dāng)予以合并，母公司對(duì)其他子公司的投資應(yīng)當(dāng)按照公允價(jià)值計(jì)量且其變動(dòng)計(jì)入當(dāng)期損益”(不予合并的子公司以下簡(jiǎn)稱“項(xiàng)目投資”)。不合并的規(guī)定豁免了投資性主體對(duì)項(xiàng)目投資編制合并報(bào)表，CAS2也豁免了投資性主體的聯(lián)營(yíng)合營(yíng)類投資的權(quán)益法核算，而且豁免后所披露信息對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)相關(guān)性更強(qiáng)。投資性主體在權(quán)益性投資后續(xù)計(jì)量中，依照企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則“第39號(hào)-公允價(jià)值計(jì)量”(以下簡(jiǎn)稱CAS39)中對(duì)估值技術(shù)的要求于各會(huì)計(jì)期末對(duì)項(xiàng)目投資進(jìn)行估值。
二、股權(quán)投資基金長(zhǎng)期股權(quán)投資核算方法可能選擇
股權(quán)投資基金按是否是投資性主體，分別適用不同的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，會(huì)計(jì)核算方法和披露要求也顯著不同。股權(quán)投資基金按運(yùn)作和考核的市場(chǎng)化程度從高往低分可分為市場(chǎng)化基金、市場(chǎng)和政策性混合基金、政策性基金等。CAS33對(duì)投資性主體有“按照公允價(jià)值對(duì)幾乎所有投資的業(yè)績(jī)進(jìn)行考量和評(píng)價(jià)”的要求，股權(quán)投資基金按照上述分類，在該要求的符合度方面隨市場(chǎng)化程度的降低而下降。相應(yīng)地，各投資基金對(duì)投資性主體定義的符合度也由強(qiáng)到弱，其投資業(yè)務(wù)的后續(xù)計(jì)量方法也相應(yīng)有所變化。
(一)市場(chǎng)化股權(quán)投資基金
市場(chǎng)化基金由于投資者對(duì)投資回報(bào)和投資期限一般有較為明確要求，基本都是符合投資性主體要求的股權(quán)投資基金。為了體現(xiàn)投資業(yè)績(jī)便利于考核，也為了加強(qiáng)投資項(xiàng)目?jī)r(jià)值實(shí)現(xiàn)的過(guò)程管理，一般都依據(jù)投資性主體和金融工具相關(guān)準(zhǔn)則，通過(guò)公允價(jià)值計(jì)量方式對(duì)所有股權(quán)投資業(yè)務(wù)進(jìn)行后續(xù)計(jì)量。
(二)市場(chǎng)化和政策性混合基金
部分股權(quán)投資基金的投資業(yè)務(wù)即包括市場(chǎng)化運(yùn)作項(xiàng)目也包括政策性項(xiàng)目。這類基金依據(jù)實(shí)際情況，可能符合非投資性主體，也可能符合投資性主體定義。對(duì)于具備“成立時(shí)間不長(zhǎng)、投資業(yè)務(wù)數(shù)量不大、投資項(xiàng)目公允價(jià)值與投資成本差異不大、尚未有進(jìn)入退出期的項(xiàng)目、尚未按照公允價(jià)值對(duì)項(xiàng)目投資業(yè)績(jī)進(jìn)行考核和評(píng)價(jià)、政策性項(xiàng)目占絕大部分”等一個(gè)或多個(gè)特征的基金，更加符合非投資性主體的定義，可依據(jù)非投資性主體對(duì)投資業(yè)務(wù)進(jìn)行后續(xù)計(jì)量；對(duì)于具備市場(chǎng)化投資機(jī)制(含項(xiàng)目估值體系)完善、存量投資項(xiàng)目中政策性項(xiàng)目占總的投資金額比例較小、具備按照公允價(jià)值對(duì)項(xiàng)目投資業(yè)績(jī)進(jìn)行考核和評(píng)價(jià)”等特征的基金，比較符合投資性主體定義，按照投資性主體對(duì)投資業(yè)務(wù)進(jìn)行后續(xù)計(jì)量。
(三)政策性股權(quán)投資基金有的基金
設(shè)立和運(yùn)作特征具備明顯的政策性，如：無(wú)市場(chǎng)化業(yè)績(jī)考核要求、基金的募資成本低或沒有成本、投資機(jī)制直接受政策引導(dǎo)、沒有市場(chǎng)化的退出通道、所投資項(xiàng)目公允價(jià)值難以取得等，不符合投資性主體定義，一般按非投資性主體對(duì)投資業(yè)務(wù)進(jìn)行后續(xù)計(jì)量。
(四)非投資性主體和投資性主體后續(xù)計(jì)量比較分析對(duì)于股權(quán)投資基金的投資業(yè)務(wù)后續(xù)計(jì)量按照投資性主體和非投資性主體劃分，在財(cái)務(wù)信息披露、管理機(jī)制等方面存在差異。具體而言，對(duì)于三無(wú)類投資差異不大，聯(lián)營(yíng)合營(yíng)類投資、具有控制權(quán)的投資差異較大。
三、股權(quán)投資基金投業(yè)務(wù)后續(xù)計(jì)量方法建議
篇5
私募基金發(fā)展至今，在備受矚目的同時(shí)也有過(guò)坎坷，憑自身的獨(dú)特優(yōu)勢(shì)成為市場(chǎng)重要的生力軍，但整體來(lái)看，與較發(fā)達(dá)國(guó)家私募基金比起來(lái)仍存在諸多不規(guī)范，也就是說(shuō)我國(guó)私募基金仍不成熟，缺乏一套有效的法律規(guī)范來(lái)引導(dǎo)其健康發(fā)展。
1私募股權(quán)基金的含義
在法律上對(duì)私募股權(quán)基金的定義沒有一個(gè)清晰的說(shuō)法，綜合學(xué)者們的研究本文認(rèn)為：私募股權(quán)基金主要是指基金的管理者選擇已經(jīng)形成一定規(guī)模的、一定風(fēng)險(xiǎn)承受能力、現(xiàn)金流充裕的，相對(duì)較成熟的但尚未上市的企業(yè)，以非公開的方式，即不得利用任何媒體廣告進(jìn)行宣傳而進(jìn)行私募股權(quán)投資，此種投資也稱Pre-IPO期間的私募股權(quán)投資。
2我國(guó)私募股權(quán)投資基金的法律規(guī)制現(xiàn)狀
隨著我國(guó)資本市場(chǎng)的逐步成熟，我國(guó)的私募股權(quán)投資基金法律法規(guī)也逐漸完善，目前主要有《公司法》、《證券法》、《合伙企業(yè)法》、《證券投資基金法》等相關(guān)部門規(guī)章進(jìn)行規(guī)制，但是很多具體問(wèn)題比如對(duì)私募股權(quán)基金的含義、資金來(lái)源、組織形式、投資人權(quán)利保護(hù)、運(yùn)作模式等都沒有統(tǒng)一的法律屬性，也沒有具體的實(shí)施細(xì)則及相關(guān)配套措施，對(duì)私募股權(quán)投資基金的立法基本是空白的，嚴(yán)重制約著我國(guó)私募股權(quán)基金業(yè)的健康發(fā)展。
2.1《公司法》
私募基金如果選擇了“公司制”的存在實(shí)體，就必然受到《公司法》的一般性規(guī)制。2005年10月新修訂《公司法》的“特定對(duì)象募集”體現(xiàn)了私募基金的法律存在依據(jù)；“無(wú)審批化”體現(xiàn)了私募基金準(zhǔn)入環(huán)節(jié)的寬松化與規(guī)范；同時(shí)發(fā)起人持有的本公司股份，自公司成立之日起一年內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓，加強(qiáng)了股權(quán)流動(dòng)性。
2.2《證券法》
作為投資證券市場(chǎng)的基金，必然要受到《證券法》的調(diào)整和規(guī)制。2005年年底《證券法》的修改給私募股權(quán)投資基金的合法化提供了有利的法律環(huán)境：“非公開發(fā)行證券”的私募基金公開發(fā)行的人數(shù)為累計(jì)超過(guò)200人，同時(shí)應(yīng)當(dāng)經(jīng)過(guò)中國(guó)證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)。但是，立法上何謂“公開”均無(wú)明確而具體的內(nèi)涵界定，對(duì)“累計(jì)不超過(guò)200人”如何計(jì)算？什么又是特定對(duì)象？以及是否存有資格限制等問(wèn)題都沒有予以規(guī)定。
2.3《合伙企業(yè)法》
2007年制定的新的《合伙企業(yè)法》增加了有限合伙條款，對(duì)合伙人以及合伙人責(zé)任的界定比較具體，同時(shí)允許法人合伙，為我國(guó)的私募基金采用合伙制的實(shí)體形式提供了制度上的支撐，使私募基金的個(gè)人投資者可以合法地享受股票投資收益的免稅優(yōu)惠，符合私募基金投資者的利益，這樣將為私募股權(quán)投資基金的資金來(lái)源拓寬新的渠道。
2.4《證券投資基金法》
2012年12月《證券投資基金法》將私募證券投資基金納入該法，對(duì)私募股權(quán)基金的“合格投資者”明確定義；對(duì)基金的投資運(yùn)作、收益分配、信息披露等方面內(nèi)容也有具體說(shuō)明；其主要監(jiān)管模式是以行業(yè)協(xié)會(huì)的事后監(jiān)管；在募集方式上對(duì)“公募”與“私募”也做了理論區(qū)分等。新《證券投資基金法》將有效地促進(jìn)私募基金的規(guī)范發(fā)展，對(duì)資本市場(chǎng)的長(zhǎng)期健康發(fā)展提供了有力的制度支持。
3我國(guó)私募股權(quán)投資基金法律規(guī)制中存在的問(wèn)題通過(guò)對(duì)我國(guó)私募股權(quán)投資基金的法律環(huán)境分析，可以看出目前的制度缺陷，實(shí)踐中也確實(shí)如此，私募股權(quán)投資基金普遍存在私募股權(quán)基金設(shè)立障礙大，監(jiān)管方面的法制弱，退出機(jī)制的渠道不完善等現(xiàn)實(shí)問(wèn)題。
3.1私募股權(quán)投資基金設(shè)立障礙大
整個(gè)私募股權(quán)投資基金方面的法律規(guī)制還非常不完善，在法律地位、投資者保護(hù)、金融機(jī)構(gòu)投資等方面仍面臨著較大的設(shè)立障礙。合伙企業(yè)法的引入了有限合伙制，目前合伙型是私募股權(quán)組織采用最多的形式，其中有限合伙制的私募股權(quán)投資基金不僅在工商注冊(cè)程序沒有形成全國(guó)范圍內(nèi)統(tǒng)一的，以有限合伙制形式進(jìn)行登記也基本不能實(shí)現(xiàn)。首先投資人的認(rèn)定沒有嚴(yán)格的規(guī)制，在不同的法律規(guī)定下，私募股權(quán)投資的主體人數(shù)限制不同，實(shí)踐中為了規(guī)避限制往往會(huì)采取一些變通方式，比如采取隱名的方式，而我國(guó)法律目前沒有相關(guān)法律規(guī)定來(lái)保護(hù)隱名人的權(quán)利；其次投資者身份認(rèn)定的限制也沒有相關(guān)政策的支持，投資主力主要是那些適合進(jìn)行長(zhǎng)期投資的社保基金等機(jī)構(gòu)，在保險(xiǎn)資金、銀行資金以及其他非銀行金融機(jī)構(gòu)的股權(quán)投資上還存在很多制約。
3.2私募股權(quán)投資基金監(jiān)管法律規(guī)制弱
對(duì)私募股權(quán)投資基金的監(jiān)管方面首先體現(xiàn)在監(jiān)管的理念不明確，我國(guó)目前傳統(tǒng)企業(yè)得到的資金支持增多，這和扶持創(chuàng)業(yè)發(fā)展中小企業(yè)發(fā)展的監(jiān)管理念是相沖突的，整個(gè)法制體系也沒有嚴(yán)格統(tǒng)一的監(jiān)管理念和原則遵守；其次監(jiān)管責(zé)任不明確，這是因?yàn)樗侥脊蓹?quán)基金法律關(guān)系較為復(fù)雜，各種法律的規(guī)制都有一些但并不統(tǒng)一，因此涉及的部門就多從而導(dǎo)致部門之間難以協(xié)調(diào)，而法規(guī)政策本身之間會(huì)出現(xiàn)相互矛盾的地方；最后監(jiān)管手段不健全，目前我國(guó)尚未出臺(tái)《投資法》，對(duì)投資的監(jiān)管保護(hù)的政策法規(guī)沒有，監(jiān)管手段更多的是通過(guò)自身金融工具的創(chuàng)新手段，在其他方面的監(jiān)管并不全面。
3.3私募股權(quán)投資基金退出渠道不完善
按照目前我國(guó)的法律規(guī)定，公開發(fā)行上市退出、股權(quán)轉(zhuǎn)讓回購(gòu)?fù)顺龌蛘吖厩逅阃顺鍪枪蓹?quán)投資基金的退出方式。但是對(duì)投資者的限制使得一些投資活動(dòng)無(wú)法正常享受市場(chǎng)退出通道，我國(guó)規(guī)定投資者必須具備法人地位才能申請(qǐng)開立賬戶，而現(xiàn)實(shí)中大量以有限合伙制或信托制形式存在的私募股權(quán)投資基金是不具備法人地位的。在退出渠道選擇現(xiàn)實(shí)中也更加依賴投資企業(yè)的公開上市，從而以實(shí)現(xiàn)資本退出，因?yàn)槲覈?guó)多渠道的資本市場(chǎng)沒有完全建立，且我國(guó)滬深兩大證券交易所及之外尚沒有運(yùn)作規(guī)范的其他市場(chǎng)，中小企業(yè)上市門檻高，導(dǎo)致一般的公司上市之路是個(gè)長(zhǎng)期的不容易之路，加上產(chǎn)權(quán)交易的不活躍性等因素都阻礙了私募股權(quán)基金的流動(dòng)性，使得整個(gè)渠道建設(shè)的發(fā)展遇到了阻力。
4對(duì)我國(guó)私募股權(quán)投資的法律規(guī)制措施
私募股權(quán)投資基金的法規(guī)是資本市場(chǎng)規(guī)范發(fā)展的現(xiàn)實(shí)需要，對(duì)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)有著巨大作用，從我國(guó)目前市場(chǎng)情況來(lái)看發(fā)展前景廣闊，更待完善，因此必須要對(duì)私募股權(quán)投資業(yè)有足夠的重視與扶持。鑒于私募股權(quán)投資基金發(fā)展的規(guī)范法律制度尚未建立，非常有必要制定出一部有前瞻性的完善的法律，首先從法律上更好的規(guī)制私募股權(quán)投資基金的發(fā)展，本文對(duì)我國(guó)私募股權(quán)投資基金的規(guī)制問(wèn)題提出以下幾條措施：
4.1通過(guò)法律的規(guī)制減小私募股權(quán)資金的準(zhǔn)入障礙
首先，明確私募基金的界定標(biāo)準(zhǔn)。界定標(biāo)準(zhǔn)可以從私募基金投資人資格、投資人數(shù)量、投資渠道等幾方面來(lái)統(tǒng)一確定；其次，完善合格自然人投資主體制度，從法律上明確私募基金投資管理人資格要求，對(duì)投資者人數(shù)超過(guò)一定數(shù)量、管理資產(chǎn)超過(guò)一定規(guī)模的私募基金實(shí)施備案制度；最后，允許金融機(jī)構(gòu)參與私募股權(quán)投資，充分利用金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力。
4.2完善私募股權(quán)投資基金的監(jiān)管法制
首先，應(yīng)該明確監(jiān)管的主體，轉(zhuǎn)變私募基金監(jiān)管的重點(diǎn)和思路，通過(guò)制定立法、規(guī)則保護(hù)普通投資者的利益；其次，對(duì)私募基金投資范圍和比例以及管理費(fèi)等方面適度監(jiān)管，對(duì)私募基金投資的具體運(yùn)作可以放松法律監(jiān)管；最后，推行行業(yè)自律制度，盡快發(fā)展基金行政管理服務(wù)行業(yè)，鼓勵(lì)私募基金通過(guò)銀行托管基金資產(chǎn)，同時(shí)加強(qiáng)證券操縱等違法行為監(jiān)管和處罰。
4.3建立多層次的資本退出市場(chǎng)，完善退出機(jī)制
應(yīng)該建立合格投資人的場(chǎng)外市場(chǎng)，建立電子報(bào)價(jià)系統(tǒng)的場(chǎng)外市場(chǎng)，對(duì)主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板、場(chǎng)外轉(zhuǎn)讓市場(chǎng)各層次市場(chǎng)在發(fā)行標(biāo)準(zhǔn)、制度設(shè)計(jì)、特征、水平等方面不同層次的市場(chǎng)，共同構(gòu)成我國(guó)的多層次市場(chǎng)體系，服務(wù)于處于同時(shí)期、不同成長(zhǎng)階段的企業(yè)。
5結(jié)論
對(duì)私募股權(quán)投資基金的規(guī)制是我國(guó)證券市場(chǎng)的現(xiàn)實(shí)發(fā)展需要，但是，無(wú)論法律的制定、制度的建立還是市場(chǎng)的成熟都是一個(gè)漫長(zhǎng)的過(guò)程，仍需要多方的努力配合，共同建立一個(gè)完善的私募股權(quán)投資基金的法制環(huán)境，使我國(guó)私募基金健康發(fā)展。
參考文獻(xiàn)：
篇6
二、私募股權(quán)投資基金存在性的經(jīng)濟(jì)學(xué)分析
（一）私募股權(quán)投資的特點(diǎn)
要研究私募股權(quán)投資基金的存在性問(wèn)題，首先要研究私募股權(quán)投資的特點(diǎn)。私募股權(quán)投資主要是針對(duì)非上市企業(yè)進(jìn)行股權(quán)投資，投資者等所持有的企業(yè)股權(quán)實(shí)現(xiàn)價(jià)值增值后再通過(guò)股權(quán)轉(zhuǎn)讓獲得資本增值收益，其最主要的特點(diǎn)是投資的高風(fēng)險(xiǎn)性和專業(yè)性。具體表現(xiàn)為：
1.投資期限長(zhǎng)，流動(dòng)性差。私募股權(quán)投資是一種實(shí)業(yè)投資，所投資企業(yè)的股權(quán)實(shí)現(xiàn)價(jià)值增值需要時(shí)間，難以在短期內(nèi)調(diào)整投資組合；私募股權(quán)投資的投資對(duì)象主要是非上市企業(yè)股權(quán)，往往不存在公開的股權(quán)交易市場(chǎng)，投資者大多只能通過(guò)協(xié)議轉(zhuǎn)讓股份，投資缺乏流動(dòng)性。
2.投資對(duì)象的風(fēng)險(xiǎn)性高。私募股權(quán)資本所投資企業(yè)，不論是處于初創(chuàng)階段的創(chuàng)業(yè)企業(yè)，還是需要重組的大型企業(yè)，或者是處于急需資本快速發(fā)展的企業(yè)，都蘊(yùn)涵著較大的風(fēng)險(xiǎn)和不確定性。
3.投資的專業(yè)性強(qiáng)。私募股權(quán)投資對(duì)投資者的要求較高，投資者必須對(duì)所投資企業(yè)所處行業(yè)有深入了解，而且還須具備企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理方面的經(jīng)驗(yàn)。這樣投資者才能做出正確的投資決策，并有能力對(duì)所投資企業(yè)實(shí)施監(jiān)督。此外，為實(shí)現(xiàn)所投資企業(yè)的價(jià)值增值，往往還需要投資者利用自身的專長(zhǎng)、經(jīng)驗(yàn)和資源向其提供必要支持。
4.信息不對(duì)稱導(dǎo)致的嚴(yán)重委托—問(wèn)題。信息不對(duì)稱是普遍現(xiàn)象，但該問(wèn)題在私募股權(quán)投資中表現(xiàn)得尤為突出，它貫穿于投資前的項(xiàng)目選擇、投資后的監(jiān)督控制等各個(gè)環(huán)節(jié)中。投資者在事前選擇投資項(xiàng)目時(shí)，由于信息不對(duì)稱使得其很難對(duì)所投資企業(yè)做出準(zhǔn)確評(píng)估，企業(yè)家或經(jīng)理人比外部投資者更了解企業(yè)的真實(shí)狀況，但他們出于自身利益的考慮往往會(huì)夸大正面信息、隱匿負(fù)面信息來(lái)提高對(duì)企業(yè)的估價(jià)，引發(fā)逆向選擇問(wèn)題；在獲得投資后，由于信息不對(duì)稱可能導(dǎo)致嚴(yán)重的道德風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)家或經(jīng)理人奉行機(jī)會(huì)主義政策從而可能損害外部投資者的利益。
私募股權(quán)投資的上述特點(diǎn)使得單個(gè)投資者從事私募股權(quán)投資的成本非常高，必須支付大量成本對(duì)投資項(xiàng)目進(jìn)行調(diào)查、篩選和監(jiān)督控制。由于投資規(guī)模大、期限長(zhǎng)、流動(dòng)性差、風(fēng)險(xiǎn)高、難以通過(guò)分散化投資來(lái)有效降低投資風(fēng)險(xiǎn)以及信息不對(duì)稱產(chǎn)生的逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)，導(dǎo)致外部融資非常昂貴甚至變得不可能。
（二）私募股權(quán)投資基金存在性的分析
隨著私募股權(quán)投資市場(chǎng)的發(fā)展，私募股權(quán)投資基金作為專業(yè)化的金融中介，利用自身專業(yè)優(yōu)勢(shì)，緩解了投資者與融資者之間的信息不對(duì)稱問(wèn)題，降低了投融資成本，提高了整個(gè)市場(chǎng)的效率。下面從交易成本、信息不對(duì)稱、風(fēng)險(xiǎn)管理等方面對(duì)私募股權(quán)投資基金存在性問(wèn)題進(jìn)行討論，從中揭示出私募股權(quán)投資基金作為一種新型的金融投資中介存在性的經(jīng)濟(jì)學(xué)原因。
1.降低交易成本，提高投資效率。GurleyandShaw（1960）、Chan（1983）、AllenandSantomero（1998）等認(rèn)為金融中介通過(guò)分工、專門金融技術(shù)、規(guī)模經(jīng)濟(jì)和范圍經(jīng)濟(jì)等降低了交易成本。對(duì)于單個(gè)投資者而言，由于投資所伴隨的巨大風(fēng)險(xiǎn)和不確定性，使得投資者需要支付更高的搜尋、評(píng)估、核實(shí)與監(jiān)督成本。私募股權(quán)投資基金作為一種集合投資方式，能夠?qū)⒔灰壮杀驹诒姸嗤顿Y者之間分擔(dān)，并且能夠使投資者分享規(guī)模經(jīng)濟(jì)和范圍經(jīng)濟(jì)的好處。相對(duì)于直接投資，投資者利用金融中介進(jìn)行投資能夠獲得交易成本分擔(dān)機(jī)制帶來(lái)的好處，提高投資效率，這是私募股權(quán)投資基金存在的最基本原因之一。
2.解決信息不對(duì)稱引發(fā)的逆向選擇與道德風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題。許多文獻(xiàn)對(duì)信息不對(duì)稱與金融中介機(jī)構(gòu)存在性之間的關(guān)系進(jìn)行了討論。例如，LelandandPyle（1977）是最早將信息不對(duì)稱引入到對(duì)金融中介存在性的研究中的經(jīng)典文獻(xiàn)，他們認(rèn)為交易成本涵蓋的范圍太廣了，它不能成為惟一的原因，金融市場(chǎng)中存在的信息不對(duì)稱所導(dǎo)致的逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)會(huì)使金融市場(chǎng)失靈，信息不對(duì)稱應(yīng)該成為解釋金融中介存在性的一個(gè)基本原因。Diamond（1984）認(rèn)為金融中介是通過(guò)充當(dāng)被委托的監(jiān)督者來(lái)克服信息不對(duì)稱問(wèn)題的。私募股權(quán)投資中存在嚴(yán)重的信息不對(duì)稱，該問(wèn)題貫穿于投資前的項(xiàng)目選擇和投資后的監(jiān)督控制各個(gè)環(huán)節(jié)中。私募股權(quán)投資基金作為專業(yè)化的投資中介，能夠有效地解決信息不對(duì)稱引發(fā)的逆向選擇與道德風(fēng)險(xiǎn)。要減少信息不對(duì)稱則要求投資者必須采取措施加強(qiáng)投資前的盡職調(diào)查和投資后的監(jiān)督控制。這些活動(dòng)如果由多個(gè)投資者分別進(jìn)行，則可能存在重復(fù)行動(dòng)導(dǎo)致調(diào)查和監(jiān)督行為的過(guò)度產(chǎn)生，這一方面造成對(duì)社會(huì)資源的浪費(fèi)，另一方面則會(huì)由于免費(fèi)搭車現(xiàn)象的存在而不能有效得激勵(lì)投資者進(jìn)行調(diào)查和監(jiān)督，導(dǎo)致效率低下。而私募股權(quán)投資基金的管理人通常由對(duì)特定行業(yè)富有相當(dāng)專業(yè)知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)的產(chǎn)業(yè)界和金融界的精英組成，他們所擁有的專業(yè)技能與經(jīng)驗(yàn)積累使他們?cè)谶x擇、管理、監(jiān)督所投資企業(yè)方面具有比較優(yōu)勢(shì)，因此他們?cè)谛畔⑸a(chǎn)與處理上的優(yōu)勢(shì)使得他們能夠成為投資者的人。他們通過(guò)投資前對(duì)企業(yè)進(jìn)行深入的考察和投資后的監(jiān)督控制，可以縮小信息差距，并且可以利用自身的信息優(yōu)勢(shì)和規(guī)模效應(yīng)降低監(jiān)督成本。
3.解決了公司治理中傳統(tǒng)的委托—問(wèn)題。私募股權(quán)投資基金作為專業(yè)化投資中介機(jī)構(gòu)的實(shí)質(zhì)是用投資者與基金管理人之間的委托—關(guān)系替代了投資者與所投資企業(yè)之間的委托—關(guān)系。投資者做出這樣的理性選擇的原因可能是因?yàn)橥顿Y者監(jiān)督基金管理人的成本要低于直接監(jiān)督企業(yè)經(jīng)營(yíng)者的成本，這一方面是由于單個(gè)投資者可能不具備專業(yè)化的投資技能，其單獨(dú)對(duì)企業(yè)進(jìn)行監(jiān)督的成本非常昂貴；另一方面是因?yàn)橥顿Y者可以通過(guò)與基金管理人之間形成特定的契約關(guān)系和組織結(jié)構(gòu)，對(duì)基金管理人的行為和利益分配在事前做出明確的規(guī)定，降低投資過(guò)程中的不確定性因素，可以通過(guò)聲譽(yù)機(jī)制和報(bào)酬激勵(lì)機(jī)制解決中介機(jī)構(gòu)信息生產(chǎn)的可信賴性和自我監(jiān)督的問(wèn)題。私募股權(quán)投資基金在解決與所投資企業(yè)之間的委托—關(guān)系上相比單個(gè)投資者更具有優(yōu)勢(shì)。首先，可以發(fā)揮基金的資金規(guī)模優(yōu)勢(shì)，它們一般對(duì)所投資企業(yè)擁有控制權(quán)，因此能夠?qū)ζ髽I(yè)形成更有力的監(jiān)督。其次，基金管理人能夠發(fā)揮他們的專業(yè)優(yōu)勢(shì)，通過(guò)設(shè)計(jì)不同的金融工具、資金供給方式，以及制定復(fù)雜的合同條款，甚至直接參與管理來(lái)對(duì)所投資企業(yè)形成激勵(lì)與約束機(jī)制，從而減輕二者之間的委托—問(wèn)題。
4.分散投資風(fēng)險(xiǎn)，發(fā)揮風(fēng)險(xiǎn)管理優(yōu)勢(shì)，提供價(jià)值增值。從風(fēng)險(xiǎn)角度解釋金融中介存在性的理論認(rèn)為金融中介在風(fēng)險(xiǎn)管理方面具有優(yōu)勢(shì)。比如，DiamondandDybvig（1983）提出的DD模型分析了金融中介在防范因消費(fèi)需求的意外流動(dòng)性沖擊造成的不確定性方面所具有的作用，認(rèn)為金融中介為“熨平”這種不確定性對(duì)投資與消費(fèi)跨期交易的影響提供了可能；此外，Santomero（1984）、Chant（1989）、Merton（1989）、AllenandSantomero（1998）也從風(fēng)險(xiǎn)管理角度詮釋了現(xiàn)代金融中介的存在性。對(duì)私募股權(quán)投資而言，由于投資規(guī)模大，單個(gè)投資者很難實(shí)現(xiàn)分散投資。并且分散化投資會(huì)給投資者帶來(lái)額外的成本，例如投資者可能不得不減少在某個(gè)企業(yè)中的投資比例，從而使得投資者對(duì)該企業(yè)的控制減弱，或者投資者將不得不花費(fèi)更多的精力和成本對(duì)不同的投資項(xiàng)目進(jìn)行監(jiān)督和管理。而私募股權(quán)投資基金采取的是集合投資方式，它可以通過(guò)對(duì)不同階段的項(xiàng)目、不同產(chǎn)業(yè)的項(xiàng)目的投資來(lái)分散風(fēng)險(xiǎn)，因此投資者通過(guò)私募股權(quán)投資基金這一投資中介進(jìn)行投資，除了獲得成本分擔(dān)的好處外，還能夠得到分散投資風(fēng)險(xiǎn)的好處。
三、需要進(jìn)一步研究的問(wèn)題：復(fù)雜的委托—問(wèn)題
通過(guò)研究我們發(fā)現(xiàn)，私募股權(quán)投資基金在解決信息不對(duì)稱導(dǎo)致的一般性委托—問(wèn)題的同時(shí)，又產(chǎn)生了新的特殊問(wèn)題，即存在更為復(fù)雜的委托—問(wèn)題。
篇7
（一）經(jīng)營(yíng)平臺(tái)的構(gòu)建與市場(chǎng)定位———政策引導(dǎo)，市場(chǎng)運(yùn)作農(nóng)發(fā)行作為農(nóng)業(yè)政策性金融機(jī)構(gòu)，基金業(yè)務(wù)必須充分體現(xiàn)農(nóng)發(fā)行服務(wù)支農(nóng)的政策導(dǎo)向。農(nóng)發(fā)行參與出資設(shè)立的中國(guó)農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)發(fā)展基金，以及正在籌建的糧食安全基金、水利建設(shè)基金、新農(nóng)村建設(shè)基金，正是履行政策性支農(nóng)職責(zé)的創(chuàng)新舉措。目前，農(nóng)發(fā)行基金設(shè)立和募集已經(jīng)取得階段性進(jìn)展，當(dāng)務(wù)之急是要建立有效的運(yùn)作模式和經(jīng)營(yíng)平臺(tái)，通過(guò)市場(chǎng)化運(yùn)作提升投資效率，放大資金的杠桿撬動(dòng)作用和引導(dǎo)作用，確保實(shí)現(xiàn)基金投資目標(biāo)。
1.在重點(diǎn)區(qū)域和領(lǐng)域成立子基金。根據(jù)農(nóng)發(fā)行政策職責(zé)，總行聯(lián)合相關(guān)部門和其他投資人建立政策性產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金，并作為母基金（FOF）出資，在重點(diǎn)區(qū)域和支持的重點(diǎn)領(lǐng)域以私募方式向相關(guān)投資人募集資金建立子基金。以母基金出資設(shè)立子基金，引導(dǎo)更多的資本參與，不僅能夠充分發(fā)揮母基金的杠桿作用，放大基金投資業(yè)務(wù)的支持效率。同時(shí)母基金通過(guò)與各地資本的結(jié)合，充分發(fā)揮當(dāng)?shù)匦泻屠嫦嚓P(guān)方參與基金投資業(yè)務(wù)的積極性和主動(dòng)性，為基金提供優(yōu)質(zhì)豐富的項(xiàng)目資源。基金設(shè)立要充分體現(xiàn)政策性引導(dǎo)基金的特征，基金募集對(duì)象要符合基金性質(zhì)和投向，以保證基金投資人之間在經(jīng)營(yíng)決策時(shí)能夠形成共識(shí)。基于目前“三農(nóng)”產(chǎn)業(yè)現(xiàn)狀，國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)投資基金的設(shè)立模式是由政府、銀行與其他機(jī)構(gòu)聯(lián)合創(chuàng)立產(chǎn)業(yè)投資基金的方式。北京、河南成立的農(nóng)業(yè)開發(fā)產(chǎn)業(yè)投資基金就采取這一模式。目前農(nóng)發(fā)行基金募集的對(duì)象可考慮：地方政府農(nóng)業(yè)綜合開發(fā)部門、政府各類融資平臺(tái)；大型擔(dān)保公司；農(nóng)產(chǎn)品交易市場(chǎng)和期貨經(jīng)紀(jì)公司；農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化龍頭企業(yè)集團(tuán)。此外，還可以參與國(guó)開金融和地方政府設(shè)立的相關(guān)投資基金。
2.構(gòu)建基金投資經(jīng)營(yíng)平臺(tái)。目前私募股權(quán)投資基金的組織形式主要有三種類型：公司型、有限合伙型和契約型基金。參照國(guó)開行和其他產(chǎn)業(yè)投資基金成功運(yùn)作模式，農(nóng)發(fā)行可按照“有限合伙制+公司制”的模式建立基金經(jīng)營(yíng)平臺(tái)。在條件成熟的地區(qū)，由有關(guān)分行主導(dǎo)，按照有限合伙制設(shè)立私募股權(quán)投資基金。資金來(lái)源除母基金部分出資外，其他可根據(jù)基金性質(zhì)向地方政府投融資平臺(tái)和相關(guān)產(chǎn)業(yè)的市場(chǎng)主體募集。同時(shí)由主要基金投資人和專業(yè)機(jī)構(gòu)共同出資，按照公司制成立基金管理公司。基金管理公司作為普通合伙人（GP）參與基金投資，其他投資人作為有限合伙人（LP）出資。當(dāng)?shù)剞r(nóng)發(fā)行可派人出任基金管理公司管理人員，基金管理公司作為基金經(jīng)營(yíng)平臺(tái)承擔(dān)基金經(jīng)營(yíng)管理職責(zé)。基金實(shí)行有限合伙制可以在有效隔離母基金投資風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，更好地發(fā)揮基金經(jīng)營(yíng)平臺(tái)的經(jīng)營(yíng)積極性。農(nóng)發(fā)行參與基金管理管理公司的投資和經(jīng)營(yíng)，有利于實(shí)現(xiàn)農(nóng)發(fā)行投資意圖，提高當(dāng)?shù)匦械慕?jīng)營(yíng)積極性。同時(shí)又能夠以出資為限將投資風(fēng)險(xiǎn)控制在有限范圍內(nèi)。
3.建立有效的基金經(jīng)營(yíng)管理體系。一是農(nóng)發(fā)行內(nèi)部管理。目前農(nóng)發(fā)行現(xiàn)有部門設(shè)置和管理體系，無(wú)法適應(yīng)基金的經(jīng)營(yíng)管理。建議按照事業(yè)部制建立相對(duì)獨(dú)立的投資業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)管理體系。要按基金設(shè)立經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)，實(shí)行相對(duì)獨(dú)立核算考核。二是農(nóng)發(fā)行與私募股權(quán)投資‘PE’。從國(guó)開武漢城市圈建設(shè)發(fā)展基金來(lái)看，國(guó)開金融既是有限合伙人（LP），又參與出資設(shè)立基金管理公司，基金管理公司又作為普通合伙人（GP）投資基金。農(nóng)發(fā)行要充分尊重基金及基金管理公司的市場(chǎng)主體定位，總行可委托當(dāng)?shù)匦邪凑諈f(xié)議派出出資人代表和管理團(tuán)隊(duì)參與基金公司經(jīng)營(yíng)管理。按照市場(chǎng)規(guī)則行使出資人的權(quán)利，不能實(shí)行簡(jiǎn)單的行政管理。三是通過(guò)建立科學(xué)合理的治理結(jié)構(gòu)，保證投資基金的有效運(yùn)行。要適當(dāng)引進(jìn)專業(yè)投資機(jī)構(gòu)參與基金管理，設(shè)立主要投資人參與的投資決策機(jī)構(gòu)，建立有效的基金投資決策機(jī)制和有限合伙人（LP）之間協(xié)調(diào)機(jī)制，提高投資項(xiàng)目的成功率和決策效率。合理確定基金管理公司管理費(fèi)用水平和投資項(xiàng)目基本收益目標(biāo)，基金管理公司在保證有限合伙人（LP）基本的投資收益的基礎(chǔ)上，方可按照比例取得投資收益。
（二）經(jīng)營(yíng)平臺(tái)的經(jīng)營(yíng)模式與經(jīng)營(yíng)策略———綜合服務(wù)，協(xié)同經(jīng)營(yíng)
農(nóng)村金融市場(chǎng)多元化的金融產(chǎn)品需求，客觀上需要具有綜合金融服務(wù)功能的服務(wù)商。農(nóng)發(fā)行應(yīng)定位為中國(guó)“三農(nóng)”金融服務(wù)一攬子解決方案的提供商，實(shí)現(xiàn)服務(wù)的綜合化，經(jīng)營(yíng)的協(xié)同化。
1.搭建綜合金融服務(wù)平臺(tái)。一方面，以基金經(jīng)營(yíng)平臺(tái)為基礎(chǔ)平臺(tái)，承接和參與多只基金經(jīng)營(yíng)管理，做大做實(shí)經(jīng)營(yíng)平臺(tái)。同時(shí)整合現(xiàn)有財(cái)務(wù)顧問(wèn)等中間業(yè)務(wù)，引進(jìn)專業(yè)機(jī)構(gòu)和專業(yè)人才，不斷創(chuàng)新服務(wù)產(chǎn)品，逐步開展投、債、租、期、險(xiǎn)等多樣化的金融服務(wù)。逐步打造成具有投資銀行職能的專業(yè)經(jīng)營(yíng)平臺(tái)。另一方面，以傳統(tǒng)信貸業(yè)務(wù)為基礎(chǔ)，依托農(nóng)發(fā)行在農(nóng)村基礎(chǔ)實(shí)施和農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化龍頭企業(yè)領(lǐng)域的優(yōu)勢(shì)地位，擴(kuò)大各類金融服務(wù)產(chǎn)品在農(nóng)村領(lǐng)域市場(chǎng)份額，逐步形成融資融物、股權(quán)投資、咨詢顧問(wèn)、中介服務(wù)等多樣化的綜合金融服務(wù)平臺(tái)。
2.投資與信貸業(yè)務(wù)協(xié)同化經(jīng)營(yíng)。一是投資業(yè)務(wù)之間協(xié)同化經(jīng)營(yíng)。在政策許可范圍內(nèi)，在不斷豐富投資業(yè)務(wù)產(chǎn)品的同時(shí)，針對(duì)各地的區(qū)域特點(diǎn)和優(yōu)勢(shì)，制定農(nóng)發(fā)行投資業(yè)務(wù)的發(fā)展戰(zhàn)略，明確投資業(yè)務(wù)發(fā)展的重點(diǎn)和序列。在優(yōu)勢(shì)領(lǐng)域，對(duì)于投資條件成熟的客戶，優(yōu)先開展私募股權(quán)投資基金業(yè)務(wù)和金融租賃業(yè)務(wù)；對(duì)于不良貸款處置、貸款客戶之間的并購(gòu)等，嘗試開展資產(chǎn)證券化，杠桿收購(gòu)、債轉(zhuǎn)股等方面的投資業(yè)務(wù)；在農(nóng)發(fā)行現(xiàn)有網(wǎng)點(diǎn)無(wú)法覆蓋區(qū)域，投資建立村鎮(zhèn)銀行；參與地方政府和融資平臺(tái)的債券發(fā)行等。此外，在農(nóng)發(fā)行與中介機(jī)構(gòu)合作基礎(chǔ)上，創(chuàng)新合作模式，與投資業(yè)務(wù)配套開展咨詢顧問(wèn)業(yè)務(wù)。二是投資業(yè)務(wù)與信貸業(yè)務(wù)的協(xié)同化經(jīng)營(yíng)。要按照客戶和項(xiàng)目資源共享、服務(wù)功能互補(bǔ)、投貸結(jié)合的原則實(shí)現(xiàn)投資業(yè)務(wù)應(yīng)與信貸業(yè)務(wù)的協(xié)同化經(jīng)營(yíng)。如通過(guò)信貸手段支持優(yōu)勢(shì)龍頭發(fā)展，具備上市潛質(zhì)后投入Pre-IPO基金，通過(guò)投貸結(jié)合支持企業(yè)的IPO。企業(yè)上市后經(jīng)營(yíng)規(guī)模的擴(kuò)大，又拉動(dòng)對(duì)農(nóng)發(fā)行的信貸需求。以PE方式介入平臺(tái)公司，既可以滿足銀監(jiān)會(huì)“做實(shí)平臺(tái)公司”的要求，充實(shí)項(xiàng)目公司資本金，同時(shí)又為農(nóng)發(fā)行提供優(yōu)質(zhì)的項(xiàng)目資源。將農(nóng)發(fā)行重組貸款與PE方式結(jié)合，還能夠促進(jìn)產(chǎn)業(yè)升級(jí)和農(nóng)發(fā)行信貸結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。三是內(nèi)部資源的協(xié)同化經(jīng)營(yíng)。農(nóng)發(fā)行可利用多年來(lái)積累的項(xiàng)目評(píng)審技術(shù)和管理經(jīng)驗(yàn)，為投資業(yè)務(wù)提供技術(shù)支持。農(nóng)發(fā)行完善的組織體系以及與地方政府、客戶建立的良好合作關(guān)系，為投資業(yè)務(wù)的項(xiàng)目營(yíng)銷、項(xiàng)目管理等方面創(chuàng)造了良好的經(jīng)營(yíng)條件。投資業(yè)務(wù)在依托農(nóng)發(fā)行管理資源的同時(shí)，也會(huì)更好地促進(jìn)農(nóng)發(fā)行自身業(yè)務(wù)的發(fā)展。
（三）投資與退出策略———優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，發(fā)展共贏
私募股權(quán)投資基金投資目的是通過(guò)投資對(duì)象企業(yè)價(jià)值的提高，在順利退出的基礎(chǔ)上獲得超額投資收益。因此，在確定股權(quán)投資策略的同時(shí)就必須充分考慮投資退出路徑。通過(guò)投貸結(jié)合支持優(yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè)化龍頭企業(yè)公開上市，是投資基金退出的理想方式。但對(duì)于農(nóng)發(fā)行來(lái)說(shuō)，實(shí)行IPO退出方式的投資對(duì)象有限。結(jié)合農(nóng)發(fā)行服務(wù)領(lǐng)域特點(diǎn)，投資基金退出應(yīng)重點(diǎn)考慮以下路徑：
一是產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)回收。湖北省是國(guó)內(nèi)產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)的發(fā)祥地。省內(nèi)各市現(xiàn)有10多家各種類型的產(chǎn)權(quán)交易機(jī)構(gòu)。目前，湖北省擬以湖北省產(chǎn)權(quán)交易中心和武漢產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)為基礎(chǔ)，組建華中聯(lián)合產(chǎn)權(quán)交易所，建立區(qū)域性產(chǎn)權(quán)產(chǎn)易市場(chǎng)。基金投資應(yīng)積極支持產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整升級(jí)和客戶經(jīng)營(yíng)結(jié)構(gòu)調(diào)整相關(guān)項(xiàng)目，依托產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)實(shí)行基金的順利退出。
二是投資項(xiàng)目回收。政府融資平臺(tái)的產(chǎn)權(quán)實(shí)際為地方政府，其項(xiàng)目決策、收益分配和資本運(yùn)營(yíng)受地方政府主導(dǎo)。對(duì)其股權(quán)投資后的效益無(wú)法直觀體現(xiàn)，從而給投資基金回收帶來(lái)不確定性。將基金作為項(xiàng)目資本金直接投入新設(shè)法人項(xiàng)目，只要項(xiàng)目成功，即可通過(guò)項(xiàng)目效益保證基金投資的順利退出。因此，基金投資項(xiàng)目應(yīng)更多地參與新設(shè)項(xiàng)目法人的股權(quán)投資，減少對(duì)股權(quán)結(jié)構(gòu)復(fù)雜的既有法人的股權(quán)投資。
篇8
一、私募股權(quán)投資基金的概念辨析
（一）私募股權(quán)投資基金的概念界定私募股權(quán)投資基金在經(jīng)歷了數(shù)十年的發(fā)展后，其含義變得更加廣泛、復(fù)雜。下面依據(jù)各國(guó)的慣例，總結(jié)了國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)私募股權(quán)投資基金的定義。國(guó)外不同國(guó)家和地區(qū)對(duì)私募股權(quán)投資基金的概念看法不一。在歐洲大陸和英國(guó)，PE基金與風(fēng)險(xiǎn)資本（VC）基本等同。美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)會(huì)認(rèn)為：“凡是對(duì)未上市交易股權(quán)的投資”都可稱為私募股權(quán)投資基金。顯然這是廣義私募股權(quán)投資基金，其包括風(fēng)險(xiǎn)投資基金、收購(gòu)基金和夾層融資基金等。美國(guó)《聯(lián)邦銀行監(jiān)管條例》對(duì)其的定義主要有五大要素：“非直接經(jīng)營(yíng)主體；投資對(duì)象限于公司股權(quán)、資產(chǎn)、所有者權(quán)益；投資期限是將來(lái)必須以出售、清算等方式處置，投資年限最長(zhǎng)十五年；任何公司或股東持股不得超于25%。”國(guó)內(nèi)學(xué)者關(guān)于私募股權(quán)投資基金的概念闡述也存在一定差異性。盛立軍（2003）認(rèn)為，私募股權(quán)基金對(duì)非上市企業(yè)進(jìn)行權(quán)益性投資，并通過(guò)退出獲利。他將私募股權(quán)基金分為狹義和廣義，廣義的概念是指對(duì)種子期、初創(chuàng)期、發(fā)展期、擴(kuò)展期、成熟期和Pre-IPO等各個(gè)時(shí)期的非上市企業(yè)所進(jìn)行的權(quán)益投資的基金；狹義的概念則是指對(duì)已經(jīng)形成一定的規(guī)模并產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的非上市的成熟企業(yè)進(jìn)行股權(quán)投資的基金。雷滔（2013）認(rèn)為，較之股權(quán)投資基金更為妥當(dāng)?shù)慕蟹☉?yīng)該是實(shí)體資產(chǎn)投資基金。他認(rèn)為，實(shí)體資產(chǎn)的外延是人力資源、實(shí)物資產(chǎn)、股權(quán)資產(chǎn)。私募股權(quán)投資基金介入被投資企業(yè)，參與企業(yè)管理，強(qiáng)調(diào)對(duì)股權(quán)的長(zhǎng)期持有。從國(guó)內(nèi)外的觀點(diǎn)來(lái)看，私募股權(quán)投資基金通常至少具備以下幾個(gè)特點(diǎn)：一是以私募方式募集資金；二是采用權(quán)益類方式投資；三是整個(gè)運(yùn)作過(guò)程表現(xiàn)為融資—篩選項(xiàng)目—投資—退出。投資過(guò)程中，基金雖不直接參與企業(yè)管理，但對(duì)企業(yè)仍有一定的控制權(quán)。在投資后通過(guò)合適的退出機(jī)制，即通過(guò)上市、并購(gòu)或管理層回購(gòu)等方式，出售股權(quán)，實(shí)現(xiàn)價(jià)值增值。（二）相關(guān)概念的辨析1.與證券投資基金。通常認(rèn)為，目前我國(guó)投資基金主要包括證券投資基金和股權(quán)投資基金。兩者從投資對(duì)象、投資目標(biāo)、投資管理模式等方面都有明顯的區(qū)別。證券投資基金主要投資的是上市交易的證券，如股票、債券、期貨等。投資基金按照各自既定的投資策略，有效地選擇投資品種，獲得交易性的投資機(jī)會(huì)，從而將獲利按持有人比例進(jìn)行分配。而股權(quán)投資基金的投資對(duì)象只是狹義上的股權(quán)。通過(guò)長(zhǎng)期持有非上市公司的股權(quán)，隨著投資的標(biāo)的公司逐漸發(fā)展壯大，使股權(quán)逐漸增值，從而獲利。2.與產(chǎn)業(yè)投資基金。“產(chǎn)業(yè)投資基金”的說(shuō)法，二十多年前就在我國(guó)使用。發(fā)改委金融司曹文煉在2006年“中國(guó)私募股本市場(chǎng)國(guó)際研討會(huì)”上，對(duì)產(chǎn)業(yè)投資基金概念發(fā)表過(guò)他的意見。“在我國(guó)，直接投資基金又被流行稱為產(chǎn)業(yè)投資基金。這是因?yàn)槲覈?guó)投資基金的實(shí)踐，最早是從設(shè)立境外產(chǎn)業(yè)投資基金開始的。”“產(chǎn)業(yè)投資基金除了創(chuàng)業(yè)投資以外，還包括企業(yè)的并購(gòu)重組、基礎(chǔ)設(shè)施投資以及房地產(chǎn)投資等各種直接股權(quán)投資。”可見，“產(chǎn)業(yè)投資基金”是個(gè)具有歷史背景的名稱。隨著投資基金更規(guī)范化的發(fā)展，我們應(yīng)該將“產(chǎn)業(yè)投資基金”正名為“私募股權(quán)投資基金”。而真正意義上的“產(chǎn)業(yè)投資基金”僅僅只是私募股權(quán)投資基金的一個(gè)大類，主要指政府主導(dǎo)的、側(cè)重于某一產(chǎn)業(yè)或某一區(qū)域的發(fā)展基金，并不代表私募股投資基金的主流。
二、中國(guó)私募股權(quán)投資基金的分類
對(duì)于私募股權(quán)投資基金的分類，國(guó)內(nèi)學(xué)者有的是根據(jù)投資領(lǐng)域進(jìn)行劃分，有的是根據(jù)企業(yè)的成長(zhǎng)周期劃分。本文為了以后著重研究中國(guó)特色的私募股權(quán)投資基金，依據(jù)資金來(lái)源進(jìn)行劃分，把中國(guó)私募股權(quán)投資基金劃分為外資、中外合資、本土私募股權(quán)投資基金、產(chǎn)業(yè)投資基金等四大類。（一）外資私募股權(quán)投資基金外資私募股權(quán)投資基金是指在海外注冊(cè)，從境外以外幣（如美元等）的形式籌集資金的基金形式。最初，外資私募股權(quán)投資基金在整個(gè)股權(quán)投資領(lǐng)域占據(jù)主導(dǎo)地位，主要的機(jī)構(gòu)有凱雷、KKR、黑石、華平創(chuàng)投、橡樹資本、藍(lán)山資本等。這類基金的特點(diǎn)一般有：一是外資機(jī)構(gòu)運(yùn)作的大部分是美元基金。所有的美元基金都在海外向非中國(guó)投資者募集，并且這些基金的退出也在海外完成，從而將自身的優(yōu)勢(shì)完全發(fā)揮出來(lái)。二是這類基金的投資規(guī)模通常會(huì)受到限制。由于中國(guó)是外匯管制嚴(yán)格的國(guó)家，因此當(dāng)基金將美元兌換成人民幣在國(guó)內(nèi)進(jìn)行投資時(shí)，必須從中國(guó)有關(guān)政府機(jī)構(gòu)獲得批準(zhǔn)才能運(yùn)作。三是外資基金來(lái)華開展業(yè)務(wù)較早，擁有出色的業(yè)績(jī)和強(qiáng)大的品牌優(yōu)勢(shì)，有豐富的基金運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)、規(guī)范的投資流程等。四是由于是外資機(jī)構(gòu)，因此這類基金的投資行為受到嚴(yán)格限制。一些行業(yè)是不允許涉及的，如電信、航空、軍工等。（二）中外合資私募股權(quán)投資基金中外合資私募股權(quán)投資基金是指中國(guó)本土投資機(jī)構(gòu)與外資投資機(jī)構(gòu)聯(lián)合行動(dòng)，利用外資機(jī)構(gòu)的品牌優(yōu)勢(shì)和行業(yè)經(jīng)驗(yàn)，進(jìn)行共同投資的基金形式。其中，較為活躍的有鼎暉投資和弘毅投資等。這類混合型基金由外資和中資共同所有，發(fā)行美元基金和人民幣基金。混合型基金兼有外資和中資基金的優(yōu)勢(shì)，但劣勢(shì)在于其兩類所有者之間可能存在潛在利益沖突。（三）本土私募股權(quán)投資基金本土私募股權(quán)投資基金是指在本國(guó)注冊(cè)并且是以本國(guó)貨幣籌集資金，通常由中資機(jī)構(gòu)來(lái)進(jìn)行運(yùn)作的人民幣基金。由于是人民幣基金，因此可以更自由地投資，沒有嚴(yán)格的限制，但在有限合伙人等方面也存在著一定的劣勢(shì)。本土的合伙人通常沒有長(zhǎng)遠(yuǎn)眼光，有些急功近利，不能理性地篩選投資標(biāo)的，投資過(guò)程也缺乏耐心。本土私募股權(quán)投資基金，具體又可劃分為國(guó)有資金主導(dǎo)的基金和民間資金主導(dǎo)的基金。國(guó)有資金主導(dǎo)的私募股權(quán)投資基金一般規(guī)模較大，有嚴(yán)密的組織結(jié)構(gòu)和復(fù)雜的投資決策程序，主要為推動(dòng)區(qū)域經(jīng)濟(jì)和助力國(guó)家經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略的發(fā)展服務(wù)，如深圳創(chuàng)新投和中科招商等具有國(guó)資背景的基金。民間資金為主的私募股權(quán)投資基金主要是一部分民營(yíng)創(chuàng)司和有限合伙制創(chuàng)投企業(yè)，更傾向于投資國(guó)內(nèi)早期的有良好前景的民營(yíng)企業(yè)，并涉及一些后期的投資，比較著名和成功的民間資金為主的基金有聯(lián)想投資有限公司、紅鼎創(chuàng)業(yè)投資有限公司等。（四）產(chǎn)業(yè)投資基金產(chǎn)業(yè)投資基金是指中國(guó)政府設(shè)立自己的私募股權(quán)投資基金，有限合伙人主要是政府機(jī)構(gòu)。其又可細(xì)分為幾個(gè)小類：第一類是國(guó)家財(cái)富基金，由中央政府設(shè)立，如中司等；第二類是準(zhǔn)產(chǎn)業(yè)投資基金，比如中比基金、中瑞基金等，這需要以兩國(guó)政府的合作為基礎(chǔ)；第三類是中央各政府部門設(shè)立的產(chǎn)業(yè)投資基金，比如國(guó)家發(fā)改委成立抗震救災(zāi)產(chǎn)業(yè)投資基金、科技部的產(chǎn)業(yè)投資基金“火炬計(jì)劃”等；第四類是地方政府的引導(dǎo)基金，現(xiàn)在各地方政府為了大力發(fā)展本地區(qū)的產(chǎn)業(yè)或者為加強(qiáng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)都分別設(shè)立了這種基金。
三、私募股權(quán)投資基金在中國(guó)的發(fā)展
從1985開始，中國(guó)私募股權(quán)投資基金已經(jīng)經(jīng)歷了三十年的發(fā)展。在這期間，中國(guó)證券市場(chǎng)經(jīng)歷了主板、創(chuàng)業(yè)板、新三板的設(shè)立、股權(quán)分置改革等重大變革。私募投資基金的發(fā)展也從探索階段，慢慢走向成熟。隨著新三板等新的退出途徑的增加，資金的投資回報(bào)率越來(lái)越高，我國(guó)私募股權(quán)投資基金也開始進(jìn)入到迅速發(fā)展階段。根據(jù)中國(guó)證監(jiān)會(huì)的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，截至2016年7月底，國(guó)內(nèi)登記備案的私募股權(quán)投資基金達(dá)到7238家，管理基金11763只，管理規(guī)模43535億元。
參考文獻(xiàn)：
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篇9
私募股權(quán)投資；退出機(jī)制；研究
隨著私募股權(quán)投資基金在國(guó)內(nèi)的發(fā)展，越來(lái)越多的投資者對(duì)其更加關(guān)注，然而它的退出機(jī)制在其各種操作運(yùn)行中發(fā)揮了無(wú)法比擬的重要地位。因?yàn)槲覈?guó)是發(fā)展中國(guó)家，如果我們生硬的把私募股權(quán)投資基金在發(fā)達(dá)國(guó)家的運(yùn)營(yíng)方式應(yīng)用在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)上，恐怕不會(huì)帶來(lái)經(jīng)濟(jì)效益，反而會(huì)帶給市場(chǎng)運(yùn)行較大的反沖力。
一、私募股權(quán)投資基金的含義
私募股權(quán)投資基金（Private Equity，簡(jiǎn)稱PE），是指以非公開方式向少數(shù)投資者募集資金，以非上市公司為投資對(duì)象的基金。從投資方式來(lái)看，它通過(guò)私募形式對(duì)非上市企業(yè)進(jìn)行權(quán)益性投資。被投資方通過(guò)私募股權(quán)籌集資金，用于開發(fā)新產(chǎn)品或新技術(shù)、增加營(yíng)運(yùn)資本、并購(gòu)重組或改善企業(yè)財(cái)務(wù)狀況等。該類基金通過(guò)資金的募集、投資，最后依靠被投資公司上市、兼并收購(gòu)或股權(quán)回購(gòu)等方式退出，從而完成了整個(gè)基金運(yùn)作的全過(guò)程，進(jìn)入到基金的下一個(gè)生命周期。目前全球范圍內(nèi)著名的私募股權(quán)投資基金包括兩大類：一類是專業(yè)的私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)，如黑石、凱雷、德州太平洋集團(tuán)等；另一類是國(guó)際著名投資銀行和金融機(jī)構(gòu)下屬的私募股權(quán)投資基金，如摩根士丹利、高盛、花旗銀行和匯豐銀行旗下的私募股權(quán)投資基金等。
二、我國(guó)私募股權(quán)投資基金的現(xiàn)狀
在如今的經(jīng)濟(jì)全球化、經(jīng)融市場(chǎng)自由化的形式之下，以及中國(guó)近幾年經(jīng)濟(jì)的飛速發(fā)展下，私募股權(quán)投資基金在中國(guó)市場(chǎng)進(jìn)行了大規(guī)模的投資、兼并與收購(gòu)，已經(jīng)使中國(guó)市場(chǎng)成為亞洲的活躍私募股權(quán)投資市場(chǎng)之一。據(jù)清科研究中心的數(shù)據(jù)：
2013年上半年中國(guó)私募股權(quán)投資市場(chǎng)共新募集完成70支可投資于中國(guó)大陸地區(qū)的私募股權(quán)投資基金，募資金額共計(jì)62.02億美元，數(shù)量與金額繼續(xù)2012年以來(lái)的下降趨勢(shì)；從新募基金的幣種和類型來(lái)看，人民幣基金與成長(zhǎng)基金仍舊占據(jù)市場(chǎng)主流，房地產(chǎn)基金募集踴躍；從投資情況來(lái)看，2013年上半年中國(guó)私募股權(quán)投資市場(chǎng)投資活躍程度創(chuàng)兩年來(lái)新低，共發(fā)生私募股權(quán)投資案例180起，其中披露金額的147起案例共計(jì)投資80.37億美元，能源及礦產(chǎn)行業(yè)、互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)頻現(xiàn)大宗交易，中西部地區(qū)持續(xù)獲得投資者青睞；由于境內(nèi)IPO仍未開閘，IPO退出僅在境外市場(chǎng)發(fā)生6筆，上半年退出市場(chǎng)以并購(gòu)?fù)顺龇绞綖橹鳎舶l(fā)生全部退出案例35筆，其中并購(gòu)?fù)顺稣?4筆。
三、我國(guó)私募股權(quán)投資基金的退出機(jī)制的現(xiàn)狀
我國(guó)私募股權(quán)投資始于20世紀(jì)80年代，隨著投資渠道的不斷創(chuàng)新，資本主義市場(chǎng)的不斷發(fā)展，我國(guó)通過(guò)不斷的學(xué)習(xí)國(guó)外的先進(jìn)技術(shù)，20世紀(jì)90年代起，我國(guó)出臺(tái)了一系列的與私募股權(quán)投資相關(guān)的法律法規(guī)。
IPO作為最理想的退出機(jī)制，是我國(guó)大部分私募投資者的第一選擇，但是上市后的退出必須要有雄厚的財(cái)力或者發(fā)達(dá)的發(fā)展市場(chǎng)作為發(fā)展的基礎(chǔ)，最重要的是一定要有可以面向中小型的高科技企業(yè)市場(chǎng)。股權(quán)轉(zhuǎn)讓、管理層的收購(gòu)、兼并與收購(gòu)等在我國(guó)都有迅速的發(fā)展，這對(duì)于改善企業(yè)的產(chǎn)權(quán)制度、完善和建立合理的公司發(fā)展機(jī)制有著重要作用。而目前我國(guó)私募股權(quán)投資通過(guò)兼并與收購(gòu)方式退出的也占有很大一部分。再者，隨著《企業(yè)法》的出爐，進(jìn)一步完善了破產(chǎn)清算制度，使得私募股權(quán)投資通過(guò)清算退出也可以很好的得到運(yùn)用。
四、私募股權(quán)投資基金退出方式對(duì)比
近些年，私募股權(quán)投資基金在國(guó)內(nèi)迅速發(fā)展，目前，私募股權(quán)投資基金的退出機(jī)制主要為以下幾種形式：
（一）IPO方式。
通過(guò)IPO方式退出能使企業(yè)獲得較其他方式更為可觀的收益，一般可達(dá)投資金額的幾倍甚至幾十倍。尤其是在股票市場(chǎng)整體估值水平較高的情況下，目標(biāo)企業(yè)公開上市的股票價(jià)格相應(yīng)較高，基金公司通過(guò)在二級(jí)市場(chǎng)上轉(zhuǎn)讓所持股份，可以獲得超過(guò)預(yù)期水平的高收益。2007年11月6日，阿里巴巴在香港聯(lián)交所掛牌上市，融資額高達(dá)15億美元，其投資者軟銀、高盛約獲得超過(guò)34倍的收益率。但該方式也具有一定的局限性，一是上市門檻高，二是IPO所需時(shí)間長(zhǎng)，三是面臨風(fēng)險(xiǎn)大。
（二）股權(quán)轉(zhuǎn)讓退出方式
股權(quán)轉(zhuǎn)讓是指私募股權(quán)投資基金將其所持有的企業(yè)股權(quán)出售給任何其他人，包括所投資企業(yè)的控股股東或該企業(yè)管理層。選擇股權(quán)轉(zhuǎn)讓方式的企業(yè)一般達(dá)不到上市的要求，無(wú)法公開出售其股份。股權(quán)轉(zhuǎn)讓包括股權(quán)回購(gòu)和兼并與收購(gòu)兩種方式。股權(quán)回購(gòu)?fù)ǔＪ且环N比較保守的退出方式，回購(gòu)對(duì)象通常包括控股股東和企業(yè)管理層。股權(quán)回購(gòu)方式在上世紀(jì)90年代美國(guó)私募股權(quán)投資基金的退出方式中占比約為20%，是一種重要的退出方式。兼并與收購(gòu)?fù)顺龇绞酵ǔ０▋煞N類型，一種是股權(quán)收購(gòu)，另一種是資產(chǎn)收購(gòu)，資產(chǎn)收購(gòu)?fù)ǔ２恍枰袚?dān)企業(yè)的債權(quán)債務(wù)，但它可能會(huì)存在稅收負(fù)擔(dān)過(guò)重的情況，而股權(quán)收購(gòu)程序相對(duì)簡(jiǎn)單，但需要承擔(dān)并購(gòu)企業(yè)的債權(quán)債務(wù)。兼并與收購(gòu)將在我國(guó)私募股權(quán)投資的退出方式中占據(jù)越來(lái)越重要的位置。
（三）內(nèi)部收購(gòu)方式
這包括管理層收購(gòu)（MBO）、員工收購(gòu)、企業(yè)收購(gòu)三種不同的形式。內(nèi)部收購(gòu)方式是一種不太理想的退出方式，一般情況下私募股權(quán)投資協(xié)議中會(huì)設(shè)置回購(gòu)條款，這其實(shí)是私募股權(quán)投資基金為日后變現(xiàn)股權(quán)預(yù)留的退出渠道，當(dāng)被投企業(yè)發(fā)展達(dá)不到預(yù)期目標(biāo)時(shí)，為確保已投入資本的安全性而設(shè)置的退出方式。內(nèi)部收購(gòu)?fù)顺龇绞降氖掷m(xù)相對(duì)比較簡(jiǎn)單，成本也比較低，但存在一定的法律障礙。
（四）清算退出方式
破產(chǎn)清算是私募股權(quán)投資基金投資失敗后的一種退出方式，它是投資者迫不得已采取的一種退出方式。由于早期我國(guó)立法不健全，私募股權(quán)投資以該方式退出困難重重。2006年8月27日，我國(guó)出臺(tái)了《中華人民共和國(guó)企業(yè)破產(chǎn)法》，并于2007年6月1日正式施行，該法案使選擇破產(chǎn)清算方式退出的私募股權(quán)投資有法可依。隨著該法的不斷完善，破產(chǎn)清算制度將進(jìn)一步規(guī)范化、合理化，將會(huì)更有利于私募股權(quán)投資的適時(shí)撤資。
五、我國(guó)私募股權(quán)投資基金退出機(jī)制存在的問(wèn)題
我國(guó)私募股權(quán)投資基金退出機(jī)制存在退出路徑過(guò)于單一、相關(guān)配套法律制度不健全、缺乏有效的咨詢服務(wù)機(jī)構(gòu)和合格的私募股權(quán)投資基金人才隊(duì)伍等問(wèn)題。
首先，退出路徑相對(duì)單一。由于通過(guò)IPO方式退出能夠取得相對(duì)較高的收益率，國(guó)內(nèi)私募股權(quán)投資基金歷來(lái)都將IPO作為首選退出方式。對(duì)IPO的過(guò)分依賴會(huì)增加私募股權(quán)投資基金與宏觀經(jīng)濟(jì)情況的過(guò)度聯(lián)動(dòng)，進(jìn)而會(huì)增加退出風(fēng)險(xiǎn)。隨著國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，其他退出方式的數(shù)量也在增加，但是這并未從根本上動(dòng)搖IPO方式退出的主導(dǎo)地位。這除了與IPO方式退出高收益率有關(guān)，另一個(gè)重要原因是我國(guó)產(chǎn)權(quán)交易機(jī)制不夠完善，從而導(dǎo)致規(guī)范交易平臺(tái)的缺乏和信息的嚴(yán)重不對(duì)稱，這就大幅度降低了通過(guò)并購(gòu)和重組方式退出的可能性。股份回購(gòu)模式在我國(guó)私募股權(quán)投資基金市場(chǎng)上相對(duì)較少，這是因?yàn)楣煞莼刭?gòu)對(duì)被投資公司的現(xiàn)金流有較高要求，并且被投資公司的高層管理人員對(duì)公司自身非常了解，不存在信息不對(duì)稱問(wèn)題，這導(dǎo)致股權(quán)回購(gòu)的溢價(jià)水平相對(duì)較低。破產(chǎn)清算模式出現(xiàn)較少是因?yàn)樗侥脊蓹?quán)投資基金在我國(guó)發(fā)展的時(shí)間還相對(duì)較短，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展降低了私募股權(quán)投資基金通過(guò)破產(chǎn)退出的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，除此之外，與破產(chǎn)清算相關(guān)的法律法規(guī)的不健全和破產(chǎn)清算過(guò)長(zhǎng)的周期也導(dǎo)致私募股權(quán)投資基金會(huì)在企業(yè)真正破產(chǎn)之前退出。
其次，我國(guó)現(xiàn)行私募股權(quán)投資基金方面的法律不夠健全。我國(guó)還沒有成型的《創(chuàng)業(yè)投資法》，2006年3月1日起施行的《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》也不夠完備，它只是針對(duì)某些創(chuàng)司制定了相關(guān)的規(guī)則，而未能對(duì)創(chuàng)業(yè)投資行為進(jìn)行法律規(guī)范。
最后，我國(guó)私募股權(quán)投資基金行業(yè)人才隊(duì)伍建設(shè)相對(duì)滯后。私募股權(quán)投資基金的退出涉及公司戰(zhàn)略、資本經(jīng)營(yíng)、投融資等諸多專業(yè)知識(shí)，私募股權(quán)投資基金運(yùn)作過(guò)程中對(duì)專業(yè)知識(shí)有很高的要求，這就要求該行業(yè)的人才不僅需要具有足夠的專業(yè)素養(yǎng)，還必須有豐富的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)。目前我國(guó)國(guó)內(nèi)這種高素質(zhì)的專業(yè)人才還處于稀缺狀態(tài)，這與我國(guó)私募股權(quán)投資基金發(fā)展時(shí)間短和該行業(yè)門檻比較高有重要關(guān)系。當(dāng)前我國(guó)國(guó)內(nèi)私募股權(quán)投資基金行業(yè)的人才大多是從其他行業(yè)轉(zhuǎn)過(guò)來(lái)的，這些人才在專業(yè)知識(shí)、實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)方面相對(duì)缺乏，并且難以站在更高的角度把握全局，運(yùn)籌帷幄。該行業(yè)的另一部分人才是從國(guó)外引進(jìn)的，這些人才往往不能按照中國(guó)國(guó)情因地制宜地運(yùn)作和退出私募股權(quán)投資基金。后續(xù)人才不能跟上的另外一個(gè)重要原因在于我國(guó)國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)私募股權(quán)投資基金的研究特別是對(duì)其退出機(jī)制的研究還處于初級(jí)階段，國(guó)內(nèi)缺乏既有實(shí)戰(zhàn)經(jīng)驗(yàn)，又能夠潛心設(shè)計(jì)實(shí)施方案和政策的業(yè)內(nèi)專家。這導(dǎo)致從事私募股權(quán)投資基金教學(xué)的人員多是現(xiàn)學(xué)現(xiàn)教，知識(shí)缺乏系統(tǒng)性、專業(yè)性和實(shí)用性。
六、完善我國(guó)私募股權(quán)投資基金退出機(jī)制的政策建議
針對(duì)不同私募股權(quán)投資基金退出方式的優(yōu)勢(shì)和劣勢(shì)、我國(guó)私募股權(quán)投資基金退出方式的現(xiàn)狀以及退出存在的問(wèn)題，筆者認(rèn)為我國(guó)應(yīng)該從多層次資本市場(chǎng)建設(shè)、完善法律法規(guī)體系、促進(jìn)私募股權(quán)投資基金中介機(jī)構(gòu)的大力發(fā)展和培養(yǎng)行業(yè)專業(yè)人才四個(gè)方面來(lái)規(guī)范和完善我國(guó)私募股權(quán)投資基金退出機(jī)制。
（一）建立多層次的資本市場(chǎng)體系，實(shí)現(xiàn)不同市場(chǎng)之間要素的雙向流動(dòng)
多層次資本市場(chǎng)建設(shè)的根本目的是為了適應(yīng)不同發(fā)展階段的企業(yè)融資需求和私募股權(quán)投資基金退出需要。首先是要完善IPO市場(chǎng)，鼓勵(lì)企業(yè)上市特別是通過(guò)創(chuàng)業(yè)板上市。要逐步完善創(chuàng)業(yè)板制度建設(shè)，為私募股權(quán)投資基金的退出創(chuàng)造相對(duì)寬松的條件。創(chuàng)業(yè)板應(yīng)該強(qiáng)化自身定位，主要針對(duì)高科技和高成長(zhǎng)性企業(yè)，上市審核時(shí)也應(yīng)該更多地從擬上市公司的成長(zhǎng)性角度進(jìn)行考量。監(jiān)管機(jī)構(gòu)需要加強(qiáng)創(chuàng)業(yè)板信息披露力度，實(shí)現(xiàn)投資銀行等中介機(jī)構(gòu)信息的陽(yáng)光化和規(guī)范化，增強(qiáng)對(duì)保薦機(jī)構(gòu)和保薦人的監(jiān)管力度，促進(jìn)投資銀行承銷能力和服務(wù)水平的提高，從而為私募股權(quán)投資基金的退出提供更為規(guī)范的平臺(tái)。其次，促進(jìn)不同層次市場(chǎng)之間的升降流通，也即經(jīng)過(guò)新三板市場(chǎng)“培育”過(guò)的企業(yè)在達(dá)到一定的標(biāo)準(zhǔn)之后，可以進(jìn)入創(chuàng)業(yè)板和主板等，而在主板和創(chuàng)業(yè)板表現(xiàn)過(guò)差的上市公司可將其退到新三板市場(chǎng)甚至進(jìn)行退市，這種優(yōu)勝劣汰機(jī)制有利于促進(jìn)上市公司內(nèi)部結(jié)構(gòu)治理和降低市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。因此，加強(qiáng)我國(guó)多層次資本市場(chǎng)建設(shè)，實(shí)現(xiàn)“升降有序”，是完善我國(guó)私募股權(quán)投資基金退出機(jī)制的核心所在。
（二）建立健全私募股權(quán)投資基金退出的法律保障
首先，在稅收政策方面，應(yīng)借鑒國(guó)外經(jīng)驗(yàn)，給私募股權(quán)投資基金更多的優(yōu)惠政策。我國(guó)雖然已在稅收優(yōu)惠和出口優(yōu)先方面給予高新企業(yè)諸多優(yōu)惠，但是政策實(shí)施的力度和效果都不及發(fā)達(dá)國(guó)家。只有全面的優(yōu)惠政策才能有效鼓勵(lì)廣大投資者參與到私募股權(quán)投資基金中去，才能促進(jìn)私募股權(quán)投資基金在我國(guó)的高速發(fā)展，進(jìn)而帶動(dòng)市場(chǎng)流動(dòng)性，提高私募股權(quán)投資基金退出效率。除此之外，現(xiàn)有的《公司法》、《證券法》已經(jīng)不能滿足私募股權(quán)投資基金行業(yè)發(fā)展的需要。《公司法》中對(duì)上市公司鎖定期的規(guī)定，旨在規(guī)避投機(jī)者，鼓勵(lì)價(jià)值投資，減少普通投資者投資風(fēng)險(xiǎn)。但這一規(guī)定對(duì)私募股權(quán)投資造成了實(shí)質(zhì)，私募股權(quán)投資基金不能迅速退出企業(yè)，還需要參與企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理并需面對(duì)股票價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。在外匯管制方面，我國(guó)應(yīng)該給予私募股權(quán)投資企業(yè)一定的政策傾斜，這不僅有利于緩解我國(guó)外匯占款而導(dǎo)致的人民幣升值壓力，更有利于我國(guó)私募股權(quán)投資基金實(shí)現(xiàn)境內(nèi)外流通。
目前，在國(guó)內(nèi)的私募股權(quán)投資基金退出機(jī)制中，仍然存在很多不足之處，還需不斷探索和研究。我們要不斷完善相關(guān)的法律制度、建立健全市場(chǎng)體系、完善投資的中介服務(wù)體系、不斷創(chuàng)新投資股權(quán)的退出方式。只有這樣，才能確保我國(guó)的私募股權(quán)投資基金健康發(fā)展，從而推動(dòng)我國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、增強(qiáng)國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力。
參考文獻(xiàn)：
篇10
私募股權(quán)投資基金①一般包括“募、投、管、退”四個(gè)環(huán)節(jié)，四個(gè)環(huán)節(jié)缺一不可。但長(zhǎng)期以來(lái)，我國(guó)私募股權(quán)投資基金過(guò)多地強(qiáng)調(diào)了“退”，將主要精力放在尋找PRE-IPO企業(yè)上，投完之后短時(shí)間內(nèi)上市并獲取巨大收益，從而吸引更多資金追隨。但從近期證券市場(chǎng)持續(xù)低迷以及IPO通道一度被封導(dǎo)致大量資金被套入其中的現(xiàn)狀證明了這種模式是不可持續(xù)的。當(dāng)然，資金募集和篩選投資對(duì)象亦非常重要，但我國(guó)私募股權(quán)投資基金往往忽視的就是投后管理，很多股權(quán)投資管理機(jī)構(gòu)內(nèi)部甚至連專門的投后管理部門都沒有。而恰恰就是投后管理決定了將來(lái)的退出通道是否暢通，不管是IPO退出、并購(gòu)?fù)顺鲞€是其他方式。
一、國(guó)內(nèi)外研究綜述
1984年，美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家Tyebjee和Bruno在其共同著作中首次提出了投資后管理的概念，并將投后管理的內(nèi)容歸納為4個(gè)方面：協(xié)助招募關(guān)鍵員工、制定戰(zhàn)略計(jì)劃、籌集追加資本、組織兼并收購(gòu)或公開上市等。Knockaert等將投后管理活動(dòng)分為監(jiān)控活動(dòng)和增值活動(dòng)兩部分，其中增值活動(dòng)包括協(xié)助被投資企業(yè)制定戰(zhàn)略計(jì)劃、充當(dāng)管理團(tuán)隊(duì)的參謀、招募CEO或CFO等高層管理人員、招募新員工、聯(lián)系潛在客戶、組建有效運(yùn)行的董事會(huì)、運(yùn)作管理等；監(jiān)控活動(dòng)包括監(jiān)控財(cái)務(wù)狀況、市場(chǎng)營(yíng)銷狀況、監(jiān)控股權(quán)變動(dòng)、CEO的報(bào)酬、追加借款情況等。
項(xiàng)喜章在廣泛吸收國(guó)內(nèi)外有關(guān)研究成果的基礎(chǔ)上，結(jié)合我國(guó)實(shí)際對(duì)投后管理的內(nèi)容、特點(diǎn)以及進(jìn)行投后管理應(yīng)考慮的因素等進(jìn)行了系統(tǒng)闡述，他指出：投后管理的主要內(nèi)容可分為兩部分即增值服務(wù)和風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控，其中增值服務(wù)是指投資人為被投資企業(yè)所提供的一系列咨詢服務(wù)，具體內(nèi)容包括幫助尋找和選擇重要管理人員、參與制定戰(zhàn)略與經(jīng)營(yíng)計(jì)劃、幫助企業(yè)籌集后續(xù)資金、幫助尋找重要的客戶和供應(yīng)商、幫助聘請(qǐng)外部專家、幫助實(shí)現(xiàn)并購(gòu)或公開上市。張豐、金智認(rèn)為，投資人應(yīng)積極參與被投資企業(yè)管理，為被投資企業(yè)提供各種增值服務(wù)和必要的監(jiān)督。
二、我國(guó)投后管理現(xiàn)狀
（一） 投資人缺乏管理意識(shí)
我國(guó)私募股權(quán)投資從上世紀(jì)80年代中期開始萌芽，發(fā)展情況一致不溫不火，直到因2005年股權(quán)分置改革而引起的空前絕后的中國(guó)證券市場(chǎng)繁榮，帶火了私募股權(quán)投資行業(yè)。在這種大環(huán)境下成立的股權(quán)投資管理機(jī)構(gòu)，往往把主要精力放在了尋找PRE-IPO項(xiàng)目上，投完之后即靜待其上市，并在解禁期結(jié)束后套現(xiàn)走人；很少有人去關(guān)注企業(yè)自身的發(fā)展情況，更沒有心思去搞好投后管理，為被投資企業(yè)提供所謂的增值價(jià)值。
（二） 投資人缺乏必要的機(jī)構(gòu)與人員設(shè)置
我國(guó)目前的股權(quán)投資管理機(jī)構(gòu)除了規(guī)模較大、成立時(shí)間較長(zhǎng)、實(shí)力較為雄厚的少數(shù)幾家外，一般的機(jī)構(gòu)設(shè)置均分為前線、中線和后線，前線指投資團(tuán)隊(duì)，中線指法律合規(guī)或風(fēng)險(xiǎn)防控，后線指財(cái)務(wù)、人力及行政部門等。從功能上講，投資團(tuán)隊(duì)是股權(quán)投資管理機(jī)構(gòu)的核心團(tuán)隊(duì)，中線和后線都是為投資服務(wù)。可以看出在“募、投、管、退”四個(gè)環(huán)節(jié)上一般只有投資占據(jù)核心位置，而其他幾個(gè)環(huán)節(jié)上甚至都不設(shè)置相應(yīng)的崗位。募資的事情一般都是由公司高層人員負(fù)責(zé)，“管”一般都是由相應(yīng)的投資團(tuán)隊(duì)負(fù)責(zé)所謂的投資后管理，即誰(shuí)投資誰(shuí)負(fù)責(zé)。但是對(duì)于投資團(tuán)隊(duì)來(lái)講，一是缺乏必要的專業(yè)知識(shí)，對(duì)被投資企業(yè)進(jìn)行投后管理亦是一項(xiàng)較為專業(yè)且復(fù)雜的工作，非專業(yè)人員難以勝任；二是投資管理團(tuán)隊(duì)的精力和時(shí)間大部分都集中在投資業(yè)務(wù)上，很難再有時(shí)間和精力去管理被投資企業(yè)。故這種投資后管理一般都流于形式。
（三）投資人缺乏必要的管理機(jī)制
缺乏必要的管理機(jī)制表現(xiàn)在兩個(gè)方面，一是不能對(duì)被投資企業(yè)進(jìn)行有效的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控，二是無(wú)法為被投資企業(yè)提供有效的增值服務(wù)。
1、被投資企業(yè)一般都是處于初創(chuàng)期或者雖已度過(guò)初創(chuàng)期但缺少繼續(xù)發(fā)展資金的中小企業(yè)，創(chuàng)業(yè)者掌握著被投資企業(yè)的完全信息；投資人與創(chuàng)業(yè)者之間存在著信息不對(duì)稱現(xiàn)象，從而可能導(dǎo)致在投資前及確定投資的過(guò)程中存在逆向選擇問(wèn)題，而在投資后這種信息不對(duì)稱往往可能導(dǎo)致道德風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生。道德風(fēng)險(xiǎn)主要表現(xiàn)為：（1）資本濫用：創(chuàng)業(yè)者可能將投資人投入的資金用于其他的非約定用途。（2）過(guò)度投資：創(chuàng)業(yè)者在獲得資金后在投資方面有可能變得沒有節(jié)制，而并不考慮其投資項(xiàng)目是否最優(yōu)以及投資規(guī)模是否適度等問(wèn)題。（3）財(cái)務(wù)造假：被投資企業(yè)獲得投資后，創(chuàng)業(yè)者可能制造虛假財(cái)務(wù)信息，向投資人提供虛假的財(cái)務(wù)報(bào)表。（4）職務(wù)消費(fèi)：創(chuàng)業(yè)者可能購(gòu)買豪華轎車、租用高檔寫字樓等，在缺乏監(jiān)督的情況下大肆增加不必要的消費(fèi)。（5）消極怠工：創(chuàng)業(yè)者在獲得投資人的資金后，可能消極怠工、出工不出力、喪失創(chuàng)新精神和冒險(xiǎn)精神。
2、獲取企業(yè)發(fā)展所必須的資金是創(chuàng)業(yè)者進(jìn)行股權(quán)融資的初衷，但被投資企業(yè)所需要的往往遠(yuǎn)遠(yuǎn)不止這些。由于被投資企業(yè)大部分都是初創(chuàng)企業(yè)，創(chuàng)業(yè)者一般以技術(shù)性人員為主，所以被投資企業(yè)往往在許多方面需要投資者給與支持：（1）被投資企業(yè)在發(fā)展初期往往沒有建立系統(tǒng)的法人治理結(jié)構(gòu)，有的甚至還保持著一人公司的簡(jiǎn)單架構(gòu)，投資人需要協(xié)助創(chuàng)業(yè)者在被投資企業(yè)內(nèi)部建立包括股東會(huì)、董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)及總經(jīng)理等在內(nèi)的一整套治理結(jié)構(gòu)，完善公司章程，明確各個(gè)機(jī)構(gòu)的職責(zé)范圍及職能設(shè)置。（2）創(chuàng)業(yè)者在企業(yè)發(fā)展初期，往往缺乏對(duì)于所處行業(yè)的整體分析、市場(chǎng)定位以及企業(yè)發(fā)展的整體規(guī)劃等，此時(shí)被投資企業(yè)迫切需要投資人能夠協(xié)助其分析行業(yè)狀況以及其所面臨的市場(chǎng)狀況，并根據(jù)分析結(jié)論結(jié)合被投資企業(yè)自身特點(diǎn)制定戰(zhàn)略計(jì)劃、投資方案等。（3）創(chuàng)業(yè)者往往比較關(guān)注產(chǎn)品市場(chǎng)而忽視資本市場(chǎng)，不能充分利用企業(yè)自身優(yōu)勢(shì)借助資本市場(chǎng)融資；同時(shí)缺乏必要的企業(yè)并購(gòu)、重組等方面的專業(yè)知識(shí)，投資人應(yīng)該向被投資企業(yè)提供相關(guān)服務(wù)。
（四）創(chuàng)業(yè)者不愿意接受管理
創(chuàng)業(yè)者將企業(yè)從無(wú)到有一手培養(yǎng)起來(lái)，對(duì)企業(yè)往往具有很深的感情，若不是因?yàn)橘Y金問(wèn)題他們一般不愿意別人插手企業(yè)的發(fā)展情況；即使進(jìn)行股權(quán)融資之后，比較強(qiáng)勢(shì)的創(chuàng)業(yè)者亦不愿意投資人過(guò)多地過(guò)問(wèn)企業(yè)的事務(wù)。現(xiàn)實(shí)中因爭(zhēng)奪對(duì)被投資企業(yè)的管理權(quán)而導(dǎo)致創(chuàng)業(yè)者與投資人反目的情況也不鮮見。
三、建議
（一）建立必要的管理模式
這一點(diǎn)非常重要，關(guān)系到投后管理是否能夠正常進(jìn)行以及風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控目的能否實(shí)現(xiàn)。這一步是在投資人與被投資企業(yè)進(jìn)行投資談判并在簽署投資協(xié)議的過(guò)程中完成的，投資人必須在正式投資協(xié)議中明確其相應(yīng)管理權(quán)利。主要方式有：（1）派駐董事，因?yàn)橥顿Y人一般進(jìn)行的都是財(cái)務(wù)投資并不追求控股，故一般只能派駐一名董事，無(wú)法掌控董事會(huì)的通過(guò)事項(xiàng)；故一般投資人均要求一票否決權(quán)，并詳細(xì)約定一票否決權(quán)所能夠適用的事項(xiàng)；此項(xiàng)權(quán)利一般都會(huì)遭到被投資企業(yè)其他股東的抵觸，但務(wù)必堅(jiān)持。（2）派駐財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人，由于投資人與被投資企業(yè)之間的信息不對(duì)稱，投資后易發(fā)生道德風(fēng)險(xiǎn)，故派駐財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人或副職負(fù)責(zé)人亦非常重要，財(cái)務(wù)人員一般為常駐人員，并且因?yàn)槠渎殑?wù)關(guān)系可較為全面地掌握被投資企業(yè)的各種動(dòng)向，但會(huì)增加投資人的投資成本。（3）派駐其他管理人員，這一點(diǎn)可視情況而定。
（二）提高管理意識(shí)并配備相應(yīng)管理人員和管理架構(gòu)
投資人首先要提高投后管理意識(shí)，那個(gè)靠搶PRE-IPO企業(yè)獲取高額回報(bào)的時(shí)代或許將一去不再?gòu)?fù)返，退出渠道將更多依靠并購(gòu)市場(chǎng)，在并購(gòu)市場(chǎng)上拼的是企業(yè)的真實(shí)價(jià)值，所以提高投后管理水平、切實(shí)提高被投資企業(yè)的真實(shí)價(jià)值必須提到日程上來(lái)。股權(quán)投資管理機(jī)構(gòu)應(yīng)該把關(guān)注重點(diǎn)重新調(diào)整，合理地分布在“募、投、管、退”四個(gè)環(huán)節(jié)上。投資一個(gè)好企業(yè)固然重要，但管好一個(gè)企業(yè)更加重要，一個(gè)好企業(yè)若沒有好的管理亦有可能由好轉(zhuǎn)壞，管理與將來(lái)的退出的聯(lián)系相較于投資來(lái)講更加緊密。股權(quán)投資管理企業(yè)應(yīng)該在企業(yè)內(nèi)部設(shè)立專門的投后管理部門，并配備專業(yè)的投后管理人員，每一個(gè)投后管理人員有明確的工作范圍和職責(zé)，保證每一個(gè)被投資企業(yè)得到適當(dāng)?shù)耐逗蠊芾怼?/p>
（三）建立完善的管理機(jī)制
有了管理模式和管理人員之后，就是切實(shí)履行好管理職責(zé)，所以必須建立完善的管理機(jī)制。（1）要求被投資企業(yè)定期將每月的財(cái)務(wù)報(bào)表提交給投資人，投后管理人員應(yīng)該對(duì)被投資企業(yè)每月提交的財(cái)務(wù)報(bào)表進(jìn)行分析研究，并與之前的資料進(jìn)行同比和環(huán)比比較，實(shí)時(shí)發(fā)現(xiàn)被投資企業(yè)出現(xiàn)的任何問(wèn)題并隨時(shí)要求被投資企業(yè)做出解釋以及相應(yīng)解決和應(yīng)對(duì)辦法。（2）定期參加被投資企業(yè)的股東會(huì)、董事會(huì)。被投資企業(yè)在召開股東會(huì)、董事會(huì)之前都會(huì)將相應(yīng)的議案發(fā)給投資人，相應(yīng)負(fù)責(zé)人必須對(duì)議案進(jìn)行詳細(xì)研究論證，這是投資人參與并影響被投資企業(yè)的重要方式。若想充分發(fā)揮審核功能，則相應(yīng)負(fù)責(zé)人員必須長(zhǎng)期保持對(duì)被投資企業(yè)的關(guān)注和了解，以及對(duì)于被投資企業(yè)所處行業(yè)、市場(chǎng)、上下游企業(yè)等的準(zhǔn)確分析和把握。（3）不定期電話溝通或現(xiàn)場(chǎng)調(diào)研。針對(duì)在第一或第二項(xiàng)工作中發(fā)現(xiàn)的問(wèn)題要及時(shí)與被投資企業(yè)管理層進(jìn)行溝通，電話溝通是最為簡(jiǎn)便的方式，但是僅僅電話溝通有時(shí)候得到的信息是不充分的，故需要現(xiàn)場(chǎng)調(diào)研，并與相關(guān)管理人員進(jìn)行面對(duì)面溝通。并且這種調(diào)研應(yīng)當(dāng)是不定期的，不給被投資企業(yè)充分的準(zhǔn)備時(shí)間，不經(jīng)意間得到的信息往往才是最真實(shí)的。這種現(xiàn)場(chǎng)調(diào)研應(yīng)當(dāng)保證每個(gè)月至少有一次，電話溝通更應(yīng)該隨時(shí)進(jìn)行。
注釋：
①本文中的私募股權(quán)投資基金做廣義理解，包括但不限于風(fēng)險(xiǎn)投資基金、并購(gòu)基金、夾層基金、私募股權(quán)投資基金（狹義，即PE）等。
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篇11
國(guó)內(nèi)股權(quán)投資基金剛剛起步
股權(quán)投資基金在國(guó)外發(fā)展迅猛，我國(guó)本土股權(quán)投資基金的發(fā)展現(xiàn)狀如何?中國(guó)證監(jiān)會(huì)研究中心主任祁斌介紹說(shuō)，目前中國(guó)的股權(quán)投資基金大部分具有外資背景。
來(lái)自創(chuàng)業(yè)投資與私募股權(quán)咨詢顧問(wèn)清科集團(tuán)研究中心的一組數(shù)據(jù)印證了祁斌的說(shuō)法。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，以中國(guó)為首的亞洲新興市場(chǎng)越來(lái)越受到全球私人股權(quán)投資基金的關(guān)注。到2007年11月30日，投資亞洲市場(chǎng)的私人股權(quán)基金募資超過(guò)300億美元，比2006年全年增長(zhǎng)114％。私人股權(quán)投資基金在中國(guó)市場(chǎng)共投資170個(gè)項(xiàng)目，投資規(guī)模達(dá)到124億美元。
從盛大網(wǎng)絡(luò)、百度、無(wú)錫尚德的“上市神話”，到徐工、哈藥、深發(fā)展的并購(gòu)重組，其背后都有國(guó)外私募股權(quán)投資基金的身影。多家海外投資基金如凱雷投資、IDG創(chuàng)投、軟銀亞洲、JP摩根、高盛亞洲等，通過(guò)投資國(guó)內(nèi)企業(yè)股權(quán)獲取了高額回報(bào)，同時(shí)也扶植了國(guó)內(nèi)一批優(yōu)秀的企業(yè)。
北京大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院金融系主任、產(chǎn)業(yè)(股權(quán))基金與創(chuàng)業(yè)投資協(xié)會(huì)籌備組副組長(zhǎng)何小鋒說(shuō)，這些外資私募股權(quán)基金的特點(diǎn)是“兩頭在外”：它們以美元為基準(zhǔn)貨幣投資到國(guó)內(nèi)，然后帶動(dòng)所投資企業(yè)到國(guó)外去上市，再退出。
至于國(guó)內(nèi)股權(quán)投資基金的發(fā)展，何教授認(rèn)為只是剛剛起步，而且，國(guó)內(nèi)往往把私募股權(quán)投資基金和產(chǎn)業(yè)股權(quán)投資基金相混淆。
為資本市場(chǎng)提供優(yōu)質(zhì)公司
在國(guó)外，私募股權(quán)投資基金增長(zhǎng)迅速，已經(jīng)成為投融資市場(chǎng)的主渠道之一。而在我國(guó)，因?yàn)榉N種原因，股權(quán)投資基金發(fā)展遲緩。與會(huì)多位專家呼吁，現(xiàn)階段，大力發(fā)展股權(quán)投資基金，是基于多方面的迫切需要。
“這是企業(yè)融資的需要，特別是成長(zhǎng)型企業(yè)的需要。這些企業(yè)迫切需要既掌握資金、又懂技術(shù)和管理的社會(huì)力量介入，幫助其完善治理結(jié)構(gòu)；投資人有保值增值的需要，像社保基金等各類基金，它們有保值增值的需要。與此同時(shí)，現(xiàn)階段社會(huì)上出現(xiàn)了富有的個(gè)人投資者，他們作為個(gè)人有權(quán)支配自己的資金，需要進(jìn)行投資。”全國(guó)社保基金理事長(zhǎng)戴相龍認(rèn)為，“發(fā)展股權(quán)投資基金也是完善資本市場(chǎng)的需要，我們應(yīng)該像搞證券投資基金那樣迫切地去搞股權(quán)投資基金。”
當(dāng)前迫切需要解決三大問(wèn)題
為促進(jìn)股權(quán)投資基金的發(fā)展，戴相龍理事長(zhǎng)認(rèn)為，目前我們需要解決的問(wèn)題主要有以下幾方面：
首先，制訂法規(guī)。把國(guó)內(nèi)經(jīng)常講的產(chǎn)業(yè)投資基金和私募股權(quán)投資基金統(tǒng)一名稱為“股權(quán)投資基金”，并按照股權(quán)投資基金來(lái)制定統(tǒng)一法規(guī)，即抓緊審定《中國(guó)股權(quán)投資基金管理辦法》，使之與《證券投資基金法》相配套，共同提高我國(guó)直接融資的比重。
戴相龍強(qiáng)調(diào)，管理辦法不應(yīng)太細(xì)，可以在以后的發(fā)展過(guò)程中不斷補(bǔ)充和完善。最關(guān)鍵的是各界要求大同存小異，近期先出臺(tái)股權(quán)投資基金管理辦法。
第二是要擴(kuò)大股權(quán)投資的試點(diǎn)。目前國(guó)務(wù)院有關(guān)部委已經(jīng)批準(zhǔn)和正在核準(zhǔn)的股權(quán)投資基金有10個(gè)，基金總額超過(guò)了1200億元，而沒有經(jīng)過(guò)發(fā)改委核準(zhǔn)的市場(chǎng)的基金數(shù)量也非常大。所以戴相龍建議，國(guó)務(wù)院有關(guān)部門應(yīng)該加快審批速度。同時(shí)，會(huì)同有關(guān)部門抓緊研究和明確有關(guān)中國(guó)股權(quán)投資基金的登記問(wèn)題、管理問(wèn)題、交易問(wèn)題、稅收問(wèn)題。
關(guān)于登記問(wèn)題，戴相龍說(shuō)：“股權(quán)投資基金形式可以是三種類型：公司制、委托制、有限合伙制。我認(rèn)為不應(yīng)該強(qiáng)行規(guī)定一種，法律上把它歸納為三種，然后把三種形式的優(yōu)缺點(diǎn)都說(shuō)清楚，愿意采取哪種方式就讓它們采取哪種方式。”
篇12
（一）缺乏相關(guān)法律法規(guī)，導(dǎo)致私募股權(quán)投資基金難以健康發(fā)展
當(dāng)前，雖然對(duì)私募股權(quán)投資基金已有一些相關(guān)的法律法規(guī)，并且國(guó)家相關(guān)部門根據(jù)自身情況，也都制定了相應(yīng)的管理辦法。不過(guò)現(xiàn)行監(jiān)督管理規(guī)則的法律效力不足，目前，在私募基金的法律性質(zhì)、合格投資人以及與相關(guān)方的法律關(guān)系等一些法律問(wèn)題上，我國(guó)還存在大量的法律空白。
我國(guó)股權(quán)投資基金的法律框架歸納匯總?cè)绫?所示。
在缺乏明確法律規(guī)范的前提之下，往往難以清楚界定合法私募和非法集資的區(qū)別，投資者對(duì)投資行為后果的預(yù)期也難做判斷。因此，基金募集人在經(jīng)營(yíng)過(guò)程中遇到困難后，承擔(dān)犯罪風(fēng)險(xiǎn)的可能性大，同時(shí)，投資者的既得利益也得不到到法律保障，這并不利于我國(guó)私募股權(quán)投資基金的可持續(xù)發(fā)展。
（二）多重監(jiān)督、低效管理
目前，除以創(chuàng)業(yè)投資形式存在的私募股權(quán)投資基金以外，還有大批量的私募股權(quán)投資基金完全缺乏監(jiān)管，使得其設(shè)立和運(yùn)作行為自由放縱。雖然不少試點(diǎn)地區(qū)的地方政府已經(jīng)出臺(tái)各種優(yōu)惠政策，引進(jìn)從事私募股權(quán)投資基金的企業(yè)，并規(guī)定可以由當(dāng)?shù)氐陌l(fā)改委、稅務(wù)局、財(cái)政局和工商局等多部門對(duì)其共同實(shí)施監(jiān)管。然而，也正是因?yàn)楣芾聿块T對(duì)私募股權(quán)投資基金缺乏明確的管理思路，任由各地多部門自行監(jiān)管，嚴(yán)重導(dǎo)致操作過(guò)程中多頭監(jiān)管屢見不鮮，而在多頭管理的部門中，常出現(xiàn)搶權(quán)避責(zé)的現(xiàn)象，難以實(shí)現(xiàn)監(jiān)督管理，而其運(yùn)行效率也始終不高。
（三）監(jiān)管目標(biāo)不明確定，對(duì)投資者的保護(hù)不足
在實(shí)踐派和理論派之間，對(duì)于私募股權(quán)投資基金是否需要監(jiān)管這一問(wèn)題一直存在著爭(zhēng)議。有的人認(rèn)為，能否保障融資便利是私募股權(quán)投資基金的核心功能，所以寬松的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)環(huán)境是最重要的，也就不需要監(jiān)管。但是，筆者認(rèn)為這忽略了一個(gè)事實(shí)，那便是在私募股權(quán)投資基金發(fā)展已經(jīng)比較發(fā)達(dá)的美國(guó)，同樣存在著對(duì)私募股權(quán)基金嚴(yán)格的監(jiān)管制度，在《證券法》、《投資公司法》等法律條文中明確規(guī)定，私募股權(quán)投資基金的投資者必須是具有一定風(fēng)險(xiǎn)承受能力和風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別能力的富有個(gè)人以及機(jī)構(gòu)投資者，與其他相關(guān)的條文一起，建立了相對(duì)健全的私募股權(quán)投資基金制度和投資保護(hù)制度。
資金來(lái)源不足，資金募集難度大是我國(guó)當(dāng)前私募股權(quán)投資基金面對(duì)的問(wèn)題，在這種壓力下，出現(xiàn)違反現(xiàn)行規(guī)則的自己募集方式從某種程度上來(lái)講，也是一種必然，而事實(shí)上也不乏這種情況，從而導(dǎo)致了許多并不具有足夠風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別能力的承受能力的個(gè)人參與者參與其中，最終或多或少蒙受了一定的損失。因此，必須在法律層面上明確私募股權(quán)投資基金的募集對(duì)象，從而避免將這項(xiàng)活動(dòng)中的高風(fēng)險(xiǎn)屬性擴(kuò)散到普通投資這當(dāng)中，進(jìn)而造成系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。在此基礎(chǔ)上，我們才能夠從維護(hù)融資便利的角度，通過(guò)投資契約自由分配投資基金募集任何投資者之間的權(quán)利和義務(wù)。
二、私募股權(quán)投資基金的國(guó)際監(jiān)管趨勢(shì)
以下主要是介紹私募股權(quán)投資基金的微觀和中觀面層面的國(guó)際監(jiān)管經(jīng)驗(yàn)和趨勢(shì)，目的在于提高投資者對(duì)該行業(yè)的監(jiān)督力度和效率，提升行業(yè)自身的自律作用，以約束業(yè)內(nèi)機(jī)構(gòu)和從業(yè)人員行為，從而使整個(gè)行業(yè)健康發(fā)展：
（一）基金籌集階段
雖然通常私募股權(quán)基金管理機(jī)構(gòu)傾向與擴(kuò)大基金規(guī)模，因?yàn)閿U(kuò)大投機(jī)基金的市場(chǎng)份額來(lái)獲取更為豐厚的利潤(rùn)，但是這同時(shí)也可能降低投資者的收益率。
當(dāng)前應(yīng)對(duì)的方法有三個(gè)：一是投機(jī)基金管理機(jī)構(gòu)及從業(yè)人員將一定比例的自有資金投入基金當(dāng)中；二是以契約方式確定投資者收益率的范圍；三是在參與私募股權(quán)投資基金是約定投資基金的規(guī)模上限，并規(guī)定如果違反這一約定，將降低投資基金管理人的報(bào)酬比例。
（二）投資階段
復(fù)合策略型基金，有時(shí)存在多家基金投資于同一家企業(yè)的情況。而且，由于各投資基金在企業(yè)資本結(jié)構(gòu)上所處地位不同，很容易在該企業(yè)經(jīng)營(yíng)不善時(shí)，相互之間產(chǎn)生利益沖突。在這種情況下，首先，可以各投資基金管理機(jī)構(gòu)與投資人事先約定基金的投資策略和決策事宜；其次，在保證基金正常運(yùn)作時(shí)對(duì)部分沖突實(shí)行信息隔離；最后，在發(fā)生利益沖突時(shí)，頭投資者咨詢委員會(huì)向投資者披露事件過(guò)程，以及是否有違當(dāng)初的約定。
（三）管理階段
私募股權(quán)投資基金管理機(jī)構(gòu)在與被投資公司發(fā)生關(guān)系時(shí)，會(huì)產(chǎn)生各種可能由基金承擔(dān)費(fèi)用。緩解方法應(yīng)對(duì)方法有三個(gè)：首先，事前協(xié)商由基金承擔(dān)的費(fèi)用范圍，明確費(fèi)用結(jié)構(gòu)和可用基金管理費(fèi)沖抵的費(fèi)用；其次，由獨(dú)立第三方核實(shí)；最后，在費(fèi)用發(fā)生時(shí)及時(shí)披露相關(guān)信息。
（四）退出階段
篇13
過(guò)去五年，北京市先后了《關(guān)于促進(jìn)首都金融產(chǎn)業(yè)發(fā)展的意見》、《關(guān)于促進(jìn)首都金融業(yè)發(fā)展的意見》、《關(guān)于促進(jìn)股權(quán)投資基金業(yè)發(fā)展的意見》、《在京設(shè)立外商投資股權(quán)投資基金管理企業(yè)暫行辦法》等相關(guān)政策，成立了市金融工作局等政府服務(wù)部門，為首都股權(quán)投資基金業(yè)創(chuàng)造了良好的政策環(huán)境和服務(wù)環(huán)境。在多重因素的推動(dòng)下，股權(quán)投資基金持續(xù)向北京聚集，行業(yè)規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大，形成并鞏固了全國(guó)股權(quán)投資中心的市場(chǎng)地位，在首都加快轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式、促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整升級(jí)等方面發(fā)揮了重要作用，目前北京股權(quán)投資基金業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀表現(xiàn)為：
行業(yè)規(guī)模穩(wěn)步擴(kuò)大。截至2010年三季度，在京聚集的國(guó)內(nèi)外各類VC/PE機(jī)構(gòu)接近600家，管理的人民幣基金規(guī)模1866億元，管理的美元基金規(guī)模4826億元。2010年前三季度北京地區(qū)VC/PE總投資案例154起，投資總金額24.3億美元，分別占全國(guó)投資案例的25.6%和投資金額的35.4%，兩項(xiàng)指標(biāo)繼續(xù)位居全國(guó)各省市區(qū)首位（圖1）。國(guó)內(nèi)外最具影響力的基金機(jī)構(gòu)的中國(guó)區(qū)總部主要聚集在北京，國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)的十只產(chǎn)業(yè)基金超過(guò)半數(shù)落戶在京。
政策環(huán)境逐步完善。2009年3月13日，國(guó)務(wù)院做出《關(guān)于同意支持中關(guān)村科技園區(qū)建設(shè)國(guó)家自主創(chuàng)新示范區(qū)的批復(fù)》，明確提出在中關(guān)村科技園區(qū)范圍內(nèi)注冊(cè)登記的產(chǎn)業(yè)投資基金或股權(quán)投資基金，適用國(guó)家關(guān)于股權(quán)投資基金先行先試政策。同時(shí)，在《關(guān)于促進(jìn)股權(quán)投資基金業(yè)發(fā)展的意見》等政策文件的基礎(chǔ)上，北京市進(jìn)一步完善了工作流程，在登記注冊(cè)、資金補(bǔ)貼、財(cái)政獎(jiǎng)勵(lì)、人才引進(jìn)等方面，參照金融機(jī)構(gòu)支持政策給予股權(quán)投資機(jī)構(gòu)相應(yīng)支持。
PE融資渠道進(jìn)一步拓寬。北京市逐步建設(shè)完善了“1+3+N”的股權(quán)投資基金發(fā)展體系。“1”即指首期規(guī)模50億元，總規(guī)模100億元的北京股權(quán)投資發(fā)展基金，作為母基金（FOF，即Fund of Fund）直接引導(dǎo)、培育和投資在北京市設(shè)立的優(yōu)秀PE機(jī)構(gòu)。“3”是由股權(quán)投資發(fā)展基金作為發(fā)起人之一，發(fā)起設(shè)立科技、綠色和文化創(chuàng)意3支產(chǎn)業(yè)投資基金。“N”是指股權(quán)投資發(fā)展基金將作為投資人，與在京注冊(cè)的有較強(qiáng)的管理團(tuán)隊(duì)、有成功的投資經(jīng)驗(yàn)、有一定的市場(chǎng)認(rèn)知度、有資金募集實(shí)力的股權(quán)投資基金合作，分別設(shè)立多只股權(quán)投資基金。2010年7月30日，北京股權(quán)投資發(fā)展基金與凱雷、IDG簽約，分別發(fā)起成立人民幣基金。此外，北京市還支持各種市場(chǎng)化的FOF在京設(shè)立，并研究通過(guò)北京市相關(guān)要素市場(chǎng)的PE二級(jí)市場(chǎng)交易業(yè)務(wù)平臺(tái)，積極拓寬PE融資渠道。
國(guó)內(nèi)外影響力逐步增強(qiáng)。北京連續(xù)三年舉辦“全球PE北京論壇”等高端活動(dòng)，得到了國(guó)內(nèi)外業(yè)界的廣泛關(guān)注和一致好評(píng)，進(jìn)一步擴(kuò)大了北京股權(quán)投資基金業(yè)的知名度和影響力。通過(guò)論壇討論和媒體宣傳，及時(shí)將北京市股權(quán)投資基金業(yè)發(fā)展的戰(zhàn)略、優(yōu)勢(shì)和成果等信息傳達(dá)給業(yè)界，鼓勵(lì)引導(dǎo)業(yè)界共同參與北京股權(quán)投資基金業(yè)的建設(shè)，對(duì)首都建設(shè)成為全國(guó)和具有國(guó)際影響力的PE中心市場(chǎng)地位發(fā)揮了積極的促進(jìn)作用。
社會(huì)效益日益凸顯。股權(quán)投資基金投資所發(fā)揮的社會(huì)效益十分明顯：以目前北京市已在創(chuàng)業(yè)板上市的22家企業(yè)為例，共有17家獲得了VC/PE的投資，占比達(dá)77.3%；以在北京市備案的創(chuàng)投企業(yè)為例，在2009年這些企業(yè)所投資的企業(yè)實(shí)現(xiàn)研發(fā)投入約6.5億元，研發(fā)投入年增長(zhǎng)率為12%，當(dāng)年上繳稅金約6.59億元，上繳稅金年增長(zhǎng)率為53%。這些備案企業(yè)在2006～2009年間所投資企業(yè)提供的就業(yè)崗位就達(dá)2.5萬(wàn)個(gè)，就業(yè)崗位年增長(zhǎng)率達(dá)19%。
北京股權(quán)投資基金業(yè)發(fā)展路徑
發(fā)展思路。依托資金充沛、機(jī)構(gòu)聚集、優(yōu)質(zhì)企業(yè)資源豐富、退出渠道暢通、專業(yè)人才眾多、信息洼地等獨(dú)特優(yōu)勢(shì)，北京股權(quán)投資基金業(yè)發(fā)展將遵循“一個(gè)體系、二個(gè)支撐、三個(gè)平臺(tái)、四個(gè)服務(wù)”的思路。“一個(gè)體系”指堅(jiān)持市場(chǎng)化運(yùn)作方式，建立系統(tǒng)全面的“一條龍、一體化、一站式”服務(wù)體系，降低股權(quán)投資機(jī)構(gòu)經(jīng)營(yíng)管理成本，增強(qiáng)首都在吸引國(guó)內(nèi)外股權(quán)投資機(jī)構(gòu)中的競(jìng)爭(zhēng)力。“兩個(gè)支撐”指提供政策支撐及發(fā)展支撐。在現(xiàn)有政策基礎(chǔ)上，進(jìn)一步制訂和完善有利于內(nèi)外資PE發(fā)展的政策措施；同時(shí)，充分發(fā)揮北京在資金、人才、信息、項(xiàng)目等方面的獨(dú)特優(yōu)勢(shì)，提供有力的發(fā)展支撐。“三個(gè)平臺(tái)”指加快建設(shè)市場(chǎng)服務(wù)平臺(tái)、協(xié)會(huì)自律平臺(tái)、高端交流平臺(tái)，提高運(yùn)作效率，防控行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，通過(guò)國(guó)際論壇等方式加強(qiáng)宣傳。“四個(gè)服務(wù)”指為L(zhǎng)P服務(wù)、為GP服務(wù)，促進(jìn)銀行等金融機(jī)構(gòu)為PE服務(wù)，積極擴(kuò)寬退出渠道等服務(wù)。
完善政策環(huán)境。首先是探索解決雙重征稅問(wèn)題，股權(quán)投資基金通常由管理公司（承擔(dān)GP角色）和投資者（承擔(dān)LP角色）兩部分構(gòu)成，形成了風(fēng)險(xiǎn)各擔(dān)、利益共享的機(jī)制。所謂風(fēng)險(xiǎn)各擔(dān)，即GP承擔(dān)無(wú)限責(zé)任，LP承擔(dān)有限責(zé)任；所謂利益共享，即投資盈利中，GP一是拿管理費(fèi)，二是拿利潤(rùn)分成（Carry
interest）。這種管理機(jī)制解決了有能力投資的人資金不足，有錢的人缺少投資經(jīng)驗(yàn)的問(wèn)題，并形成優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，利益共享的雙贏格局。
在這種模式下，GP通過(guò)股權(quán)投資的形式把資金投入到企業(yè)中，而資金歸LP所有，因此在退出分紅的時(shí)候要交兩道稅，很大程度的增加了投資人的成本。在國(guó)家出臺(tái)合伙制企業(yè)的相關(guān)規(guī)定后，雙重征稅的問(wèn)題得到了一定程度的緩解。目前，北京市的股權(quán)投資發(fā)展政策已經(jīng)解決了這個(gè)問(wèn)題。
其次是探索解決退出機(jī)制的相關(guān)政策問(wèn)題。例如按照現(xiàn)行公司法的規(guī)定，超過(guò)200個(gè)股東就屬于公眾公司，對(duì)于股權(quán)投資基金而言，在所投資企業(yè)準(zhǔn)備上市的時(shí)候要追溯到最后投資人，因此GP發(fā)起基金的投資人不能超過(guò)200家，這在某種程度上也造成了制約。創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)啟動(dòng)后，證監(jiān)會(huì)已經(jīng)解決了這個(gè)問(wèn)題。
優(yōu)化成長(zhǎng)環(huán)境。股權(quán)投資基金成功的秘訣之一是精挑細(xì)選企業(yè)，通常是從10家甚至100家企業(yè)中挑選出一個(gè)投資對(duì)象，因此需要有足夠多的企業(yè)供基金挑選。北京的優(yōu)勢(shì)在于優(yōu)質(zhì)企業(yè)眾多，僅中關(guān)村國(guó)家自主創(chuàng)新示范區(qū)就有超過(guò)兩萬(wàn)個(gè)高新技術(shù)企業(yè)，初步滿足創(chuàng)業(yè)板上市標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)超過(guò)5000個(gè)，這些企業(yè)構(gòu)成了可供股權(quán)投資基金選擇的優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目?jī)?chǔ)備池。北京市正在抓緊完善擬上市企業(yè)后備資源庫(kù)，為股權(quán)投資基金和企業(yè)搭建高效率高信用平臺(tái)。
退出渠道也是股權(quán)投資基金發(fā)展的重要因素，只有退出渠道暢通，才能實(shí)現(xiàn)股權(quán)投資及時(shí)有效的退出，打造募集資金、投資、管理、退出的全流程。當(dāng)前創(chuàng)業(yè)板和中小板是兩個(gè)重要的退出通道，首都還有中關(guān)村代辦股份公司及相關(guān)要素市場(chǎng)平臺(tái)為企業(yè)提供轉(zhuǎn)讓退出通道服務(wù)。
強(qiáng)化行業(yè)規(guī)范自律環(huán)境。股權(quán)投資的資本來(lái)源于成熟投資者，屬于私人非公開行為。后金融危機(jī)時(shí)代的一個(gè)主流觀點(diǎn)是對(duì)于涉及到公眾的、可能引發(fā)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的金融機(jī)構(gòu)或者金融行為必須嚴(yán)格監(jiān)管，而對(duì)于只涉及非公眾的、投資于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的相關(guān)金融活動(dòng)則需要采取適度監(jiān)管的方式。當(dāng)前應(yīng)充分考慮到國(guó)內(nèi)股權(quán)投資基金業(yè)尚處于成長(zhǎng)期的現(xiàn)實(shí)，依照“統(tǒng)一監(jiān)管、分層監(jiān)管、導(dǎo)向監(jiān)管、適度監(jiān)管、自律監(jiān)管”五大監(jiān)管原則促進(jìn)股權(quán)投資行業(yè)監(jiān)管與發(fā)展。即如果有法律法規(guī)則依法監(jiān)管，在法律法規(guī)尚未建立的時(shí)期加強(qiáng)自律監(jiān)管。北京在2008年6月，成立了北京股權(quán)投資基金協(xié)會(huì)，其職能一是促進(jìn)行業(yè)發(fā)展、反映行業(yè)聲音、服務(wù)行業(yè)進(jìn)步；二是制訂行業(yè)自律監(jiān)管規(guī)則。
