引論：我們?yōu)槟砹?3篇投資收益率論文范文，供您借鑒以豐富您的創(chuàng)作。它們是您寫作時(shí)的寶貴資源，期望它們能夠激發(fā)您的創(chuàng)作靈感，讓您的文章更具深度。
篇1
由以上可以看出，根據(jù)規(guī)定養(yǎng)老保險(xiǎn)基金只能存入銀行或購買國債以保值增值。然而，這兩種方式都無力達(dá)到保值增值的目的。首先從銀行存款來看，在1985—1995年的11年間，銀行存款一年期定期整存整取加權(quán)利率低于當(dāng)年通貨膨脹率的就有7年(1985，1987，1988，1989，1993，1994，1995，詳見表1)，保值都談不上，更無法增值。然后再看國債，由于國家債券品種較少，收益率雖一般高于同期銀行存款利率約一個(gè)百分點(diǎn)，但因缺乏完善的二級(jí)市場反而不如銀行存款有吸引力。養(yǎng)老保險(xiǎn)基金的運(yùn)用現(xiàn)狀也說明了這一點(diǎn)。如1994年養(yǎng)老與失業(yè)保險(xiǎn)基金累計(jì)結(jié)余額為376．99億元，其中購買國債僅81．98億元，占結(jié)余額的21．74％；1995年我國國債年末余額3300．3億元，而當(dāng)年購買國債僅90．5億元，僅占當(dāng)年基金結(jié)余額的16．58％。國債品種偏少，收益偏低是其主要原因。而且相對(duì)通貨膨脹，國債的保值能力令人懷疑。以國庫券為例，在1985—1995年的11年間，國庫券收益率超過當(dāng)年零售商品價(jià)格指數(shù)的只有5年，其他6年(1985，1988，1989，1993，1994，1995)國庫券的收益率均低于物價(jià)上漲率(詳見表1)，可見養(yǎng)老保險(xiǎn)基金用于購買國債也難以保值增值。
資料來源：根據(jù)《中國統(tǒng)計(jì)年鑒》有關(guān)數(shù)據(jù)整理得出；銀行存款利率數(shù)據(jù)來自(1)周忠明，戴文桂．實(shí)用利率知識(shí)．南京大學(xué)出版社，1992．(2)中國人民銀行計(jì)劃資金司．利率實(shí)用手冊(cè)。中國金融出版社，1997．P41—42。
注：①為消除復(fù)利與單利對(duì)計(jì)算結(jié)果的影響，本文取一年期數(shù)據(jù)，而不是看上去更高的較長期限的以單利計(jì)的數(shù)據(jù)(一年期利率復(fù)利計(jì)算后實(shí)際收益率不低于相同期限的較大數(shù)據(jù)的單利的實(shí)際收益率)。
②1990年1月1日至4月15日，年利率為11．34％，4月16日至8月21日，年利率為10.08％，8月22日至12月31日，年利率為8．64％，9．99％為其加權(quán)(以天數(shù)為其權(quán)效)平均年利率，本表括號(hào)內(nèi)數(shù)據(jù)均為加權(quán)平均年利率。
②一年期利率按復(fù)利計(jì)算得出，其中1979年取3．96％，1981年為5．04％，1982年為5．58％，1983，1984年均為5．76％。
總體分析，目前由于我國養(yǎng)老保險(xiǎn)基金投資運(yùn)用的途徑所限，基金的收益率偏低，這一方面使基金呈逐漸貶值的趨勢(shì)，另一方面使得目標(biāo)替代率(我國目標(biāo)替代率的確定以養(yǎng)老基金收益率等于工資增長率為假設(shè)前提)無法實(shí)現(xiàn)，從而動(dòng)搖我國社會(huì)養(yǎng)老保險(xiǎn)制度。從表1可以看出，養(yǎng)老保險(xiǎn)基金的收益率遠(yuǎn)低于工資增長率，個(gè)人賬戶實(shí)際積累額達(dá)不到目標(biāo)積累額，如不及時(shí)調(diào)整養(yǎng)者保險(xiǎn)基金的投資組合，提高收益率，我國的養(yǎng)老保險(xiǎn)在不久后將陷入“被迫提高繳費(fèi)率——企業(yè)不堪重負(fù)，個(gè)人無力投保——養(yǎng)老保險(xiǎn)制度崩潰”的危機(jī)之中。
二、調(diào)整機(jī)構(gòu)：提高我國養(yǎng)老保險(xiǎn)基金投資收益率的前提
1．調(diào)整機(jī)構(gòu)的總體構(gòu)想
從我國養(yǎng)老保險(xiǎn)基金運(yùn)用現(xiàn)狀可知，其運(yùn)用途徑僅限于存入銀行和購買國債，收益率低而且由基金所有者直接運(yùn)用養(yǎng)老保險(xiǎn)基金，在生產(chǎn)關(guān)系高度發(fā)達(dá)、生產(chǎn)分工日益精細(xì)的今天已經(jīng)力不從心。故基金所有者委托基金運(yùn)營者基金投資運(yùn)營業(yè)務(wù)顯得十分迫切和必要。為此我們有必要引入委托一關(guān)系來分忻提高養(yǎng)老保險(xiǎn)基金收益的切實(shí)途徑。
以前我國養(yǎng)老保險(xiǎn)基金的運(yùn)用僅限于購買國債和存入銀行，根本不需要專門的投資機(jī)構(gòu)。而將委托一關(guān)系引入養(yǎng)老保險(xiǎn)基金投資，首先應(yīng)從調(diào)整機(jī)構(gòu)入手。
鑒于我國尚不具備專門的養(yǎng)老保險(xiǎn)基金的投資機(jī)構(gòu)，而且資本市場合適的投資工具的數(shù)量有限，養(yǎng)老保險(xiǎn)基金營運(yùn)增值的渠道亦受到限制。調(diào)整機(jī)構(gòu)不應(yīng)是局部的修補(bǔ)，而應(yīng)是全局性的變革(參見圖1)”
首先我們對(duì)我國城鎮(zhèn)養(yǎng)老保險(xiǎn)制度改革作一簡要?dú)v史回顧。我國是從1984年國有企業(yè)推行退休費(fèi)社會(huì)統(tǒng)籌開始的。近年來這千變革取得了三次重大進(jìn)展。一是1991年6月國務(wù)院了《關(guān)于企業(yè)職工養(yǎng)老保險(xiǎn)制度改革的決定)，明確實(shí)行養(yǎng)老保險(xiǎn)社會(huì)統(tǒng)籌，費(fèi)用由國家、企業(yè)、職工個(gè)人三方負(fù)擔(dān)，基金實(shí)行部分積累。二是1995年3月國務(wù)院了《關(guān)于企業(yè)職工養(yǎng)老保險(xiǎn)制度改革通知》，明確基年養(yǎng)老保險(xiǎn)費(fèi)用由企業(yè)和個(gè)人共同負(fù)擔(dān)，實(shí)行社會(huì)統(tǒng)籌和個(gè)人賬戶相結(jié)合的制度，并逐步形成包括基本保險(xiǎn)、企業(yè)補(bǔ)充保險(xiǎn)、個(gè)人儲(chǔ)蓄性保險(xiǎn)的多層次養(yǎng)老保險(xiǎn)體系。三是1997年7月國務(wù)院的《國務(wù)院關(guān)于建立統(tǒng)一的企業(yè)職工養(yǎng)老保險(xiǎn)制度的決定》，有效地解決了基本養(yǎng)老保險(xiǎn)制度不統(tǒng)一和管理的分散化等問題，適應(yīng)了建立社會(huì)主義市場經(jīng)濟(jì)體制的要求，適應(yīng)了社會(huì)保險(xiǎn)走向法制化相加強(qiáng)宏觀調(diào)控的需要。
1997年的這次統(tǒng)一改變了養(yǎng)老保險(xiǎn)群龍治水的混亂局面，有效地解決了政了多門、管理費(fèi)用高等問題。新成立的勞動(dòng)與社會(huì)保障部(以下簡稱勞社部)作為全國性的社會(huì)保險(xiǎn)管理機(jī)構(gòu)，行使著養(yǎng)老保險(xiǎn)基金所有人的職能，亦即擔(dān)負(fù)著基金法人主體的角色。勞社部作為社會(huì)保障的最高權(quán)力機(jī)關(guān)，肩負(fù)著養(yǎng)老保險(xiǎn)的行政管理和事業(yè)管理的雙重責(zé)任。前已述及，勞社部缺少投資專家和系統(tǒng)的投資學(xué)知識(shí)，直接投資必然要成立自己的投資機(jī)構(gòu)，加大基金的管理成本。而直接利用資本市場中的專門投資機(jī)構(gòu)，既能有效地轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)，也有別于節(jié)省成本。委托專門機(jī)構(gòu)投資可以增加服務(wù)的競爭性，增加管理的透明度。
這樣，養(yǎng)老保險(xiǎn)基金投資所面臨的基本問題之一是如何選擇適當(dāng)?shù)耐顿Y人。可供養(yǎng)老保險(xiǎn)基金法人選擇的投資機(jī)構(gòu)主要是資本市場的金融中介機(jī)構(gòu)，如銀行，保險(xiǎn)公司，信托投資公司，證券經(jīng)紀(jì)公司等。而在我國，由于金融市場尚不發(fā)達(dá)，為有效降低養(yǎng)老保險(xiǎn)基金的投資風(fēng)險(xiǎn)，宜運(yùn)用大的銀行，保險(xiǎn)公司等合資入股的方式組建股份制非銀行金融機(jī)構(gòu)——社會(huì)保障基金管理局(AdministrationBureauofSocialSecurityFunds／ABSSF)(以下簡稱為社基局)作為養(yǎng)老保險(xiǎn)基金的專門投資者，該局可作為國務(wù)院直屬的與光大、中信集團(tuán)并列的單位，屬于有限責(zé)任公司，完全實(shí)行企業(yè)化運(yùn)作，自主經(jīng)營、自負(fù)盈虧、獨(dú)立核算。社基局實(shí)行董事會(huì)領(lǐng)導(dǎo)下的總經(jīng)理負(fù)責(zé)制，并可以根據(jù)各地的養(yǎng)老保險(xiǎn)基金的規(guī)模，在全國經(jīng)濟(jì)活躍、養(yǎng)老保險(xiǎn)基金結(jié)余較多的省設(shè)立分支機(jī)構(gòu)，直接協(xié)調(diào)該省養(yǎng)老保險(xiǎn)基金的運(yùn)作。經(jīng)濟(jì)欠活躍、養(yǎng)老保險(xiǎn)基金規(guī)模較小的西部地區(qū)，可以考慮在西安、成都等經(jīng)濟(jì)中心城市設(shè)立分文機(jī)構(gòu)，負(fù)責(zé)幾個(gè)省的基金運(yùn)作，以節(jié)省不必要的設(shè)立新機(jī)構(gòu)的開支。同時(shí)，在社基局內(nèi)設(shè)立監(jiān)事會(huì)。作為社基局的監(jiān)督機(jī)構(gòu)，監(jiān)督資金使用狀況和資金經(jīng)營狀況，但不干涉社基局的具體業(yè)務(wù)。當(dāng)然因社基局的股東系大的銀行及保險(xiǎn)公司等，經(jīng)濟(jì)實(shí)力雄厚，投資經(jīng)驗(yàn)豐富，一般不會(huì)有因營運(yùn)不善而破產(chǎn)之虞。
此外，為確保養(yǎng)老保險(xiǎn)基金投資及養(yǎng)老保險(xiǎn)各項(xiàng)管理工作順利進(jìn)行，可以考慮成立社會(huì)保障行政監(jiān)督委員會(huì)(以下簡稱行監(jiān)會(huì))和社會(huì)保障社會(huì)監(jiān)督委員會(huì)(以下簡稱社監(jiān)會(huì))。行監(jiān)會(huì)由政府審計(jì)、監(jiān)察部門牽頭，有財(cái)政、銀行、勞社部等機(jī)構(gòu)的人員參加，掛靠于審計(jì)部門。社監(jiān)會(huì)由人大、工會(huì)牽頭，吸收企業(yè)代表、職工代表、民主人士和專家參加，掛靠于各級(jí)人大常委會(huì)。兩大監(jiān)督機(jī)構(gòu)的職責(zé)都是負(fù)責(zé)監(jiān)督包括養(yǎng)老保險(xiǎn)在內(nèi)的社會(huì)保障政策制定、執(zhí)行和基金的運(yùn)營。兩個(gè)監(jiān)督委員會(huì)與社基局的監(jiān)事會(huì)從內(nèi)外監(jiān)督社基局，確保養(yǎng)老保險(xiǎn)基金保值增值和社會(huì)保障事業(yè)順利進(jìn)行。
養(yǎng)老保險(xiǎn)基金事關(guān)全國企業(yè)職工衣食住行，國家政策理當(dāng)扶植，可以考慮效仿農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行的操作，成為社會(huì)保險(xiǎn)銀行(BankofSocialSecurity／BOSS)(以下簡稱社保行)，作為支撐全國社會(huì)保障事業(yè)的專門性政策銀行，并按照人民銀行的機(jī)構(gòu)設(shè)置在上海、廣州、西安、南京、天津、成都、武漢、濟(jì)南、沈陽等地設(shè)立分行。養(yǎng)老保險(xiǎn)基金用于存款的部分可存入該銀行，并給予養(yǎng)老保險(xiǎn)基金較優(yōu)惠的利率，并按復(fù)利計(jì)息，對(duì)養(yǎng)老保險(xiǎn)基金存款給予保值貼補(bǔ)，社保行在無力支付貼補(bǔ)額時(shí)可由財(cái)政彌補(bǔ)虧損。養(yǎng)者保險(xiǎn)基金收益率較高時(shí)，可從其超過當(dāng)年通貨膨脹率的部分中按一定比例提取養(yǎng)老保險(xiǎn)投資風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金，該準(zhǔn)備金存入社保行并享有優(yōu)惠利率。中國人民銀行對(duì)社保行運(yùn)用養(yǎng)老保險(xiǎn)基金存款發(fā)放貸款的利息收入，應(yīng)該減免營業(yè)稅，為社保行給予養(yǎng)老保險(xiǎn)基金優(yōu)惠利率提供實(shí)際支持。用養(yǎng)老保險(xiǎn)基金購買國債，雖然其回報(bào)率一般高于銀行存款，但在通貨膨脹盛行的今天，至少應(yīng)對(duì)這一部分國債給予保值貼補(bǔ)。可以考慮由社保行發(fā)行特種國債，專門由社基局用養(yǎng)老保險(xiǎn)基金認(rèn)購，并給予較高收益率。出現(xiàn)意料之外的高通貨膨脹時(shí)，給予保值貼補(bǔ)，確保養(yǎng)老保險(xiǎn)基金保值。社保行的利潤可用于支持與養(yǎng)老保險(xiǎn)密切相關(guān)的事業(yè)，如社基局的辦公設(shè)備的添置等。
2．委托一的博弈分析
基金所面臨的最大問題是如何保證這些投資機(jī)構(gòu)能夠按照基金所有人的投資意愿或策略行事，這里牽涉到委托一關(guān)系中的幾個(gè)基本問題。一般認(rèn)為，存在信息不對(duì)稱的委托人和人之間要達(dá)成對(duì)雙方有約束力且有效的合同，需滿足以下三個(gè)基本條件：(1)人以行動(dòng)效用最大化原則選擇具體的操作行動(dòng)，即所謂激勵(lì)相容條件；(2)在具有“自然”干涉的情況下，人履行合同責(zé)任后所獲收益不能低于某個(gè)預(yù)定收益額，是為參與條件；(3)在人執(zhí)行這個(gè)合同后，委托人所獲收益最大化，采用其他合同都不能使委托人的收益超過或等于執(zhí)行該合同所取得的效用，是為收益最大化條件。
但是，在委托一合同不完善時(shí)，有四個(gè)難以克服的困難，使勞社部與社基局的委托一存在潛在的風(fēng)險(xiǎn)。一是利益不相同。社基局為了追求自身利益最大化，有時(shí)會(huì)采取短期行為或過于冒險(xiǎn)的行為。二是責(zé)任不對(duì)等。人掌握著養(yǎng)老保險(xiǎn)基金的經(jīng)營權(quán)，但只承擔(dān)有限盈虧責(zé)任，作為委托人的勞社部失去了基金的經(jīng)營權(quán)，卻最終承擔(dān)盈虧責(zé)任。這種責(zé)任的不對(duì)等，使得人可能不負(fù)責(zé)任地決策。第三是信息不對(duì)稱。由于人的信息優(yōu)勢(shì)，以及獲取信息的邊際成本是遞增的，掌握基金經(jīng)營權(quán)的社基局既有動(dòng)機(jī)又有可能欺騙委托人(勞社部)，而且委托人還很難監(jiān)督和約束人。第四是契約不完全。在不完全的合同下，人總有空子可鉆。強(qiáng)化委托人對(duì)人的激勵(lì)機(jī)制，將使人經(jīng)過收益成本比較后，自覺地按照委托人的意愿行事。假設(shè)委托人的目標(biāo)函數(shù)為Y＝Y(jié)(x)；人的目標(biāo)函數(shù)為：X=X(a，W)，a為人的決策變量，可代表他的努力程度。W為不受委托人、人控制的外生隨機(jī)變量。這意味著人的經(jīng)營好壞由其努力程度和外界不確定因素共同決定。1996年諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)得主莫里斯(Mirrless)指出：如果W具有一定的邊界，即W對(duì)x的影響是在一個(gè)可觀測的區(qū)間里，即便信息不對(duì)稱，委托人可以通過事前的警告或鼓勵(lì)，使人不會(huì)選擇較低的努力水平，并且使委托人、人均獲得滿意的收益水平。
資本市場不發(fā)達(dá)時(shí)，市場上可供選擇的投資工具少，而且風(fēng)險(xiǎn)不易分散和轉(zhuǎn)移，此時(shí)政府多采取嚴(yán)格的控制措施，對(duì)養(yǎng)老保險(xiǎn)基金的運(yùn)用規(guī)定途徑及比例。如果資本市場是發(fā)達(dá)的，人主要將養(yǎng)老保險(xiǎn)基金采取三種投資方式：一是通過某些形式的延期年金政策向保險(xiǎn)合同支付保險(xiǎn)費(fèi)，即將養(yǎng)老保險(xiǎn)基金用于購買壽險(xiǎn)保單。二是把基金會(huì)成員的繳費(fèi)轉(zhuǎn)移進(jìn)某種資產(chǎn)的組合，這叫做“分離基金”。三是與其他的基金結(jié)合投資于一個(gè)單獨(dú)的資產(chǎn)組合，這叫作“共同基金”。事實(shí)上，成功的人會(huì)尋求以上三種投資形式的一定比例的組合。
假定社基局通過權(quán)衡比較，能夠選擇其中最為有利的一種投資方式，又假設(shè)養(yǎng)老保險(xiǎn)基金僅存入銀行和購買國饋會(huì)貶值，凈收益為-10，設(shè)自然的狀態(tài)有好與不好兩種，由于我國宏觀經(jīng)濟(jì)定勢(shì)良好，好的狀態(tài)出現(xiàn)的概率為0．8；設(shè)社基局在經(jīng)營養(yǎng)老保險(xiǎn)基金以外，無論如何努力工作所能獲得的最大收益為40、而努力工作需要支付20的成本，其凈收益為20。在委托一關(guān)系中，基金所有人與運(yùn)營人有比例分成(為分析方便，本文暫以五五分成為例)和固定收益兩種利益分配方式。其支付矩陣如圖2：
比例(五五)分成
注：①運(yùn)營人的收益分布是努力程度與自然的函數(shù)。為分析方便，本文忽賂了努力程度一般的情形，假設(shè)運(yùn)營人只有努力和不努力兩種策略，努力指運(yùn)營人殫思竭慮，并總能實(shí)現(xiàn)最優(yōu)投資組合策賂；不努力指運(yùn)營人仍將基金存入銀行和購買國債。兩種情況下，運(yùn)營人付出的勞動(dòng)分別為20和5。為簡化問題，設(shè)基金收益在“好，努力”的搭配下為100，“不好，不努力”時(shí)為-50，其他兩種情形(好，不努力；不好，努力)時(shí)均為0。并假設(shè)所有人將養(yǎng)老保險(xiǎn)基金委托給人后，不從事盈利性的活動(dòng)，基金收益來自于運(yùn)營人投資所得。運(yùn)營人不努力時(shí)因合同約束，無暇從事其他盈利活動(dòng)。
②30＝50-20，20為運(yùn)營人努力工作的成本。
③-15＝(-10)+(-5)，其中-10表示養(yǎng)老保險(xiǎn)基金僅用于銀行存款和購買國債時(shí)的實(shí)際收益，因本文主要研究委托的情形，故在基金不委托專門機(jī)構(gòu)投資而僅用于銀行存款和購買國債時(shí)，省略了“自然”好與不好的差異。5表示運(yùn)用養(yǎng)老保險(xiǎn)基金于以上兩種方式時(shí)所進(jìn)行管理等付出的勞動(dòng)。
④40＝60-20，經(jīng)濟(jì)環(huán)境好時(shí)努力工作收益為100，運(yùn)營人支付給所有人40以外的60扣除努力工作的成本20即得到40。
⑤-60=0-40-20，40為運(yùn)營人支付給所有人的固定額，20為運(yùn)營人努力工作的成本。
可以看出，在圖2中的比例分成或固定收益的利益分配方式下，無論自然出現(xiàn)好或不好的情形，只要運(yùn)營人接受了委托一合同，運(yùn)營人努力總是好于不努力，即不努力戰(zhàn)略相對(duì)于努力而言是可剔除的嚴(yán)格劣戰(zhàn)略。在固定收益方式下，所有人的收益40大于-15，故“委托，努力”是精練貝葉斯納什均衡點(diǎn)。在比例分成方式下，由于運(yùn)營人會(huì)選擇努力工作，所有人的預(yù)期收益＝0．8*50+O．2*0＝40。而且50，0也都大于-15，我們可以做以下結(jié)論：無論采取何沖利益分配方式，“委托，努力”是所有人和運(yùn)營人的必然選擇。我們進(jìn)一步研究可以發(fā)現(xiàn)，在以上兩鐘情形下，運(yùn)營人的預(yù)期收益(指凈收益)均為20。然而運(yùn)營人從事養(yǎng)老保險(xiǎn)基金運(yùn)營以外的工作最多也能獲得20的凈收益，理性的運(yùn)營人不一定會(huì)接受委托一合同。而且越是風(fēng)險(xiǎn)厭惡的運(yùn)營人更可能拒絕這一合同。
明智的所有人可以將五五比例分成改為四六比例分成，以提高運(yùn)營人的預(yù)期收益，而所有人仍將獲得遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于自己經(jīng)營(不委托)時(shí)的收益。可以考慮將所有人的固定收益下調(diào)為35，使運(yùn)營人預(yù)期收益增加為25。理論上可以進(jìn)行—九比例分成或?qū)⑺腥斯潭ㄊ找嫦抡{(diào)為5或更低，也可以五五比例分成或?qū)⑺腥斯潭ㄊ找娑?0。
到底選擇何種利益分配方式，比例或固定收益的確定為多少取決于二者的博弈過程、供求狀況以及人的類型。在我國現(xiàn)階段，養(yǎng)老保險(xiǎn)基金所有人是惟一確定的，如果引入競爭機(jī)制，產(chǎn)生較多的養(yǎng)老保險(xiǎn)基金運(yùn)營人，則最終的委托一合同的制定會(huì)有利于所有人，會(huì)形成接近五五比例分成或固定收益為40的合同。在人財(cái)務(wù)公開且具有相對(duì)獨(dú)立性的情況下，比例分成是委托人與人分享剩余的最有效的制度安排。但是如果社基局(人)是風(fēng)險(xiǎn)中性的，無論勞社部(委托人)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度如何，固定收益是有效的辦法。在商業(yè)銀行與企業(yè)間的博弈過程中，企業(yè)也是接受了固定收益的辦法，商業(yè)銀行的固定收益表現(xiàn)為事先約定的貸款利息。通過固定收益的委托一后，基金所有人成功地轉(zhuǎn)嫁了風(fēng)險(xiǎn)，人獲得了剩余索取權(quán)，此時(shí)人極其努力地工作是最優(yōu)的。對(duì)于委托人，盡管由于剩余索取權(quán)的分割和部分轉(zhuǎn)讓從靜態(tài)上看使其利益受損，但這較之委托人自理基金的經(jīng)營業(yè)務(wù)，仍是帕累托改進(jìn)。因?yàn)椋瑥膭?dòng)態(tài)上看，由于人獲得了部分剩余索取權(quán)，其積極性提高了，運(yùn)用其專業(yè)投資技術(shù)，可以增加養(yǎng)老保險(xiǎn)基金的投資收益，使委托人獲得高于自理時(shí)的收益。
篇2
一、引入資本重獲率后的收益法簡介
引入資本重獲率后對(duì)收益法的改進(jìn)已在《收益法中資本化理論探討》一文中作了詳細(xì)論
述，下面僅作簡單介紹。
資本重獲率是從房地產(chǎn)未來各年的純收益中提取作為資本回收的部分與房地產(chǎn)價(jià)格的比率。它與資本收益率相對(duì)應(yīng)，資本收益率是從房地產(chǎn)純收益中提取作為資本收益的部分與房地產(chǎn)價(jià)格的比率。引入資本重獲率后的房地產(chǎn)價(jià)格計(jì)算公式如下：
由①②式可以看出：1）資本收益是房地產(chǎn)未來每年的純收益的一部分，而非全部；另一部分是資本重獲，用于在房地產(chǎn)收益年限結(jié)束之前收回全部投資。房地產(chǎn)價(jià)格是用來獲得資本收益的投資，是資本收益的購買價(jià)格，它僅與資本收益的大小有關(guān)，資本收益越大，房地產(chǎn)價(jià)格就越高。對(duì)同一房地產(chǎn)評(píng)估來說，由于房地產(chǎn)未來每年的純收益是一定的，資本重獲越小，資本收益反而越大，因此房地產(chǎn)價(jià)格實(shí)際取決于資本重獲的大小，資本重獲越小，房地產(chǎn)價(jià)格就越高。2）資本重獲受兩個(gè)因素的影響：對(duì)特定的房地產(chǎn)評(píng)估來說，房地產(chǎn)收益年限一定，資本重獲增值率越高，資本重獲增值量就越大，收回全部投資所需資本重獲就越小；對(duì)于不同收益年限的同一房地產(chǎn)，資本重獲增值率一定時(shí)，收益年限越長，資本重獲的期數(shù)就越多，同時(shí)資本重獲增值量也越大，從而收回全部投資所需資本重獲也越小。由以上分析可知，資本重獲增值率越高，房地產(chǎn)收益年限越長，房地產(chǎn)價(jià)格就越高，兩者都是通過減小資本重獲在房地產(chǎn)未來每年的純收益中的比重，從而增大資本收益在房地產(chǎn)未來每年的純收益中的比重來影響房地產(chǎn)價(jià)格的。
傳統(tǒng)收益法為什么會(huì)產(chǎn)生估價(jià)誤差？改進(jìn)后的收益法又是怎樣對(duì)其進(jìn)行修正的？這就涉及到再投資收益的歸屬問題。
二、再投資收益的歸屬
再投資是指將房地產(chǎn)純收益的投資回收部分在全部投資收回之前進(jìn)行有風(fēng)險(xiǎn)投資的行為。由于它與原投資完全是兩個(gè)不同的投資，因此再投資收益（這里指比銀行定期利息多出的部分）應(yīng)單獨(dú)計(jì)算，不應(yīng)歸到原投資的收益或回收中。同時(shí)，再投資主體是房地產(chǎn)投資者，而不是房地產(chǎn)出售者，房地產(chǎn)投資者要為再投資承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，因此再投資收益應(yīng)歸房地產(chǎn)投資者所有。一些房地產(chǎn)評(píng)估師認(rèn)為既然再投資收益應(yīng)歸房地產(chǎn)投資者所有，在計(jì)算房地產(chǎn)價(jià)格時(shí)就應(yīng)考慮再投資，似乎只有將再投資收益放到投資回收中，才算是歸房地產(chǎn)投資者所有，而這又與前述觀點(diǎn)相矛盾。下面考察一下傳統(tǒng)收益法與改進(jìn)后的收益法對(duì)再投資收益的處理。
傳統(tǒng)收益法考慮了再投資，其資本重獲增值率取房地產(chǎn)投資的資本收益率；改進(jìn)后的收益法不考慮再投資，其資本重獲增值率取銀行定期存款利率。對(duì)于前者，表面看來資本回收（即房地產(chǎn)價(jià)格）是再投資的本利和，似乎再投資收益全部歸房地產(chǎn)投資者所有。但因?yàn)橘Y本收益率一般遠(yuǎn)大于銀行定期存款利率，即傳統(tǒng)收益法的資本重獲增值率遠(yuǎn)大于改進(jìn)后的收益法的資本重獲增值率，由本文前述結(jié)論可知，傳統(tǒng)收益法要比改進(jìn)后的收益法估價(jià)結(jié)果偏高，并且是由于考慮了再投資引起的。這說明房地產(chǎn)投資者由于在計(jì)算投資回收時(shí)考慮了再投資而多付出一部分房地產(chǎn)價(jià)款,多付出的這部分房地產(chǎn)價(jià)款實(shí)際是再投資收益的一部分，最終歸房地產(chǎn)出售者所有。故傳統(tǒng)收益法實(shí)際上將再投資收益的一部分（不是全部，讀者可自己驗(yàn)證）通過提高房地產(chǎn)價(jià)格的方式轉(zhuǎn)讓給了房地產(chǎn)出售者。由房地產(chǎn)投資者承擔(dān)再投資風(fēng)險(xiǎn)而由房地產(chǎn)出售者坐享其收益，這是不合理的。論文參考。改進(jìn)后的收益法通過不考慮再投資，使得再投資收益歸房地產(chǎn)投資者所有，從而解決了這一問題。論文參考。
三、對(duì)傳統(tǒng)收益法估價(jià)誤差的修正
有人認(rèn)為用收益法估價(jià)本來就存在許多不確定因素，加之資料的不完全和不準(zhǔn)確，出現(xiàn)誤差甚至比較大的誤差也在所難免，因此這種理論上的誤差只是眾多誤差中的一種完全可以不加修正。本人認(rèn)為不然，首先，這種理論上的誤差是一種系統(tǒng)誤差，即偏差，可以證明，該誤差總是正值，即估價(jià)結(jié)果偏高，不象其他類型的誤差，既可能是正的也可能是負(fù)的根本無法修正。論文參考。第二，這種理論上的誤差在各種情況下都很大，足以使估價(jià)結(jié)果失去可信性。影響傳統(tǒng)收益法估價(jià)誤差的因素主要有三個(gè)：銀行定期存款利率、房地產(chǎn)收益年限和房地產(chǎn)投資收益率。下面作簡要分析，以消除上述誤解。
表1 中國人民銀行歷年一年期儲(chǔ)蓄存款利率變動(dòng)一覽表
3）房地產(chǎn)投資收益率的影響。一般情況下，收益率越高，其誤差越小，但都在10%以上，房地產(chǎn)收益年限小于20年時(shí)，收益率越高，其誤差越大。目前房地產(chǎn)投資收益率一般在10%左右，下表中列出了不同收益年限時(shí)用傳統(tǒng)收益法估價(jià)的最大誤差和房地產(chǎn)投資收益率為10%時(shí)誤差，銀行定期存款利率按目前法定一年期存款利率1.98%的稅后實(shí)際利率1.584%。
表2 傳統(tǒng)收益法的估價(jià)誤差
房地產(chǎn)收益年限 10年 20年 30年 40年 50年 最大誤差（%） 22.87 21.74 19.99 17.51 15.5 最大誤差時(shí)房地產(chǎn)投資收益率（%）
21
11
7
6
5 房地產(chǎn)投資收益率為10%時(shí)誤差（%）
18.65
21.66
篇3
1 引言
房地產(chǎn)投資經(jīng)濟(jì)效益的靜態(tài)評(píng)價(jià)是不考慮資金時(shí)間價(jià)值的評(píng)價(jià)方法，因其計(jì)算簡單、方便，在房地產(chǎn)投資機(jī)會(huì)研究階段有廣泛的應(yīng)用。一般地，投資收益率是房地產(chǎn)投資經(jīng)濟(jì)效益的靜態(tài)評(píng)價(jià)的主要指標(biāo)之一。它通過房地產(chǎn)投資估算得來的，主要參照了投資所在區(qū)域目前同類型房地產(chǎn)的收益水平、當(dāng)?shù)氐幕A(chǔ)設(shè)施條件、區(qū)域的房地產(chǎn)市場狀況以及當(dāng)?shù)氐姆康禺a(chǎn)價(jià)格水平。
2 房地產(chǎn)市場的細(xì)分
由于房地產(chǎn)市場的特殊性和復(fù)雜性，投資者只能將房地產(chǎn)市場劃分為具有某種明顯特征的細(xì)分市場。市場細(xì)分一般從消費(fèi)者的需求差異性出發(fā)，并從差異性中尋找具有共同消費(fèi)需求的消費(fèi)群，然后劃分為若干個(gè)子市場的行為。市場細(xì)分是投資者選擇目標(biāo)市場的前提和基礎(chǔ)，通過市場細(xì)分可以分析每一個(gè)細(xì)分市場中消費(fèi)者的需求和偏好，市場中房地產(chǎn)滿足消費(fèi)者需求的程度。論文參考，房地產(chǎn)市場。凡是消費(fèi)需求尚未滿足的市場，或者滿足消費(fèi)者需求的程度很低的市場，都可以形成有利的投資機(jī)會(huì)。房地產(chǎn)市場細(xì)分的標(biāo)準(zhǔn)可以如下表2.1[1]
表2.1 房地產(chǎn)市場細(xì)分
細(xì)分標(biāo)準(zhǔn) 細(xì)分市場 地理 因素 城市規(guī)模 區(qū)位地段 特大城市、大城市、中等城市、小城市 市中心、次中心、城郊、衛(wèi)星城區(qū) 產(chǎn) 品 用 途
篇4
一、封閉式基金和開放式基金的定義
證券投資基金（以下簡稱基金）是指一種利益共享、風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)的集合證券投資方式，即通過 發(fā)行基金單位，集中投資者的資金，由基金托管人托管，由基金管理人管理和運(yùn)用資金，從 事股票、債券等 金融 工具的投資，并將投資收益按基金投資者的投資比例進(jìn)行分配的一種間 接投資方式。
按是否可自由贖回和基金規(guī)模是否固定，基金可分為封閉式基金和開放式基金。封閉式基金 是指經(jīng)核準(zhǔn)的基金份額總額在基金合同期限內(nèi)固定不變，基金份額可以在依法設(shè)立的證券交 易場所交易，但基金份額持有人不得申請(qǐng)贖回的基金。由于封閉式基金在封閉期內(nèi)不能追加 申購或贖回，投資者只能通過證券經(jīng)紀(jì)商在二級(jí)市場上進(jìn)行基金的買賣。封閉式基金的期限 是指基金的存續(xù)期，即基金從成立起到終止之間的時(shí)間。根據(jù)《中華人民共和國證券投資基 金法》的規(guī)定，封閉式基金合同到期有3種處理方式：第一，封閉式基金轉(zhuǎn)化為開放式基金 ；第二，可以按照《基金法》第66條的規(guī)定，延長基金合同期限；第三，按基金合同的約定 進(jìn)行清盤。截止到2007年底，我國目前已到期的封閉式基金都采用了第一種到期處理方式， 全部轉(zhuǎn)型為開放式基金。
開放式基金是指基金份額總額不固定，基金份額可以在基金合同約定的時(shí)間和場所申購或贖 回的基金。為了滿足投資者贖回資金、實(shí)現(xiàn)變現(xiàn)的要求，開放式基金一般都要從所籌資金中 撥出一定比例，以現(xiàn)金形式保持這部分資產(chǎn)。這雖然會(huì)影響基金的盈利水平，但作為開放式 基金來說是必需的。
二、封閉式基金和開放式基金性質(zhì)對(duì)比分析
1.期限不同。封閉式基金有固定的期限，存續(xù)期通常在5年以上，一般為10年到15年時(shí)間， 經(jīng)受益人大會(huì)通過并經(jīng)證券主管部門同意可以適當(dāng)延長期限。開放式基金沒有固定期限，投 資者可隨時(shí)向基金管理人贖回基金份額，若大量贖回后基金份額規(guī)模低于 法律 規(guī)定的最低規(guī) 模，開放式基金會(huì)被要求清盤。
2.發(fā)行規(guī)模限制不同。封閉式基金的基金規(guī)模是固定的，在封閉期限內(nèi)未經(jīng)法定程序認(rèn)可不 能增加發(fā)行。開放式基金沒有發(fā)行規(guī)模限制，投資者可隨時(shí)提出申購或贖回申請(qǐng)，基金規(guī)模 隨之增加或減少。
3.基金份額交易方式不同。封閉式基金的基金份額在封閉期限內(nèi)不能贖回，持有人只能在證 券交易場所出售給第三者，其交易在投資者之間完成。開放式基金的投資者在首次發(fā)行結(jié)束 一段時(shí)間后，可隨時(shí)向基金管理人或其機(jī)構(gòu)提出申購或贖回申請(qǐng)，絕大多數(shù)開放式基金 不上市交易，開放式基金的交易在投資者與基金管理人或其機(jī)構(gòu)之間進(jìn)行。
4.基金份額的交易價(jià)格 計(jì)算 標(biāo)準(zhǔn)不同。封閉式基金和開放式基金的基金份額除了首次發(fā)行價(jià) 都是按面值加一定百分比的購買費(fèi)計(jì)算外，以后的交易計(jì)價(jià)方式不同。封閉式基金的買賣價(jià) 格受市場供求關(guān)系的影響，常出現(xiàn)折價(jià)交易現(xiàn)象，其價(jià)格并不必然反映單位基金份額的凈資 產(chǎn)值。開放式基金的交易價(jià)格則取決于每一基金份額凈資產(chǎn)值的大小，其申購價(jià)一般是單位 份額凈資產(chǎn)值加一定比例的購買費(fèi)，贖回價(jià)是單位份額凈資產(chǎn)值減一定比例的贖回費(fèi)，其交 易價(jià)格不受市場供求影響。
5.基金份額凈資產(chǎn)值公布的時(shí)間不同。封閉式基金一般每周或更長時(shí)間公布一次份額凈資產(chǎn) 值，而開放式基金一般是每個(gè)交易日連續(xù)公布。
6.投資策略不同。封閉式基金在封閉期內(nèi)基金規(guī)模不會(huì)減少，因此可進(jìn)行長期投資，基金資 產(chǎn)的投資組合能有效地在預(yù)定計(jì)劃內(nèi)進(jìn)行。開放式基金因基金份額可隨時(shí)贖回，為應(yīng)付投資 者隨時(shí)贖現(xiàn)，所募集的資金不能全部用來進(jìn)行投資，更不能把全部資金用于長期投資， 必需保持基金資產(chǎn)的流動(dòng)性，在投資組合中需保留一部分現(xiàn)金和高流動(dòng)性的金融資產(chǎn)。
三、封閉式基金和開放式基金特征對(duì)比分析
封閉式基金和開放式基金是基金管理公司提供的兩類間接投資工具，它們都具有集合投資、 分散風(fēng)險(xiǎn)、專家理財(cái)?shù)奶攸c(diǎn)，但在金融產(chǎn)品的交易成本、流動(dòng)性、風(fēng)險(xiǎn)特征方面它們是有明 顯區(qū)別的：
1.交易成本不同。封閉式基金只能在證券交易所上市交易，和股票的買賣交易不同，封閉式 基金的交易無需繳納印花稅，只需繳納最高0.3％的交易傭金，進(jìn)出一個(gè)來回最高只需支付0 .6％的交易成本。投資者申購、贖回開放式基金是以基金管理公司為交易對(duì)手的，一般情況 下開放式基金的申購需要繳納1.5％的申購手續(xù)費(fèi)，開放式基金的贖回需要繳納0.5％的贖回 手續(xù)費(fèi)，申購、贖回一個(gè)來回投資者需要支付2％的交易成本。由此可見，封閉式基金的交 易成本明顯低于開放式基金。
2.流動(dòng)性不同。封閉式基金和股票一樣是實(shí)行t＋1交易制度的。投資者當(dāng)天買入封閉式基金 ，基金份額當(dāng)晚過戶到投資者賬戶，次日即可出售已購入的基金份額。當(dāng)天出售的封閉式基 金其成交金額雖然次日才能提現(xiàn)，但賣出委托確定成交后其成交金額可立即用于購買其它證 券。開放式基金的份額在投資者有效提交申購指令后t+2日入賬，即當(dāng)日申購某只開放式基 金，申購日后的第2日其份額才能入賬，其份額才能拋售。投資者贖回開放式基金，其資金 到賬時(shí)間也比較遲，一般需要4～7個(gè)工作日。由此可見，封閉式基金份額入賬的時(shí)間和資金 到賬的時(shí)間明顯快于開放式基金，其流動(dòng)性明顯更強(qiáng)一些。
3.風(fēng)險(xiǎn)不同。根據(jù)一般封閉式基金的基金合同，封閉式基金至少要保證20％的債券投資比例 ，其投資股票的比例最高只能達(dá)到80％。而一般開放式基金的基金合同規(guī)定，開放式基金只 需要保證5％的債券投資比例，其投資股票的比例最高可以達(dá)到95％。股票是高風(fēng)險(xiǎn)的投資 工具，股票的投資比例越高，投資者的投資風(fēng)險(xiǎn)越大。由于封閉式基金的股票投資比例略低 ，其投資風(fēng)險(xiǎn)也略低于開放式基金。
四、封閉式基金和開放式基金投資績效對(duì)比分析
由于封閉式基金的股票投資比例略低，從理論上來講，封閉式基金的投資收益要遜色于開放 式基金。但是由于受諸多因素的影響，封閉式基金無論是在我國證券市場還是在西方成熟證 券市場，封閉式基金都存在廣泛的折價(jià)交易現(xiàn)象。封閉式基金的交易價(jià)格一定程度上低于其 單位凈資產(chǎn)值。由于我國封閉式基金到期一般都采用封轉(zhuǎn)開的處置方式，如果投資者以折價(jià) 的價(jià)格買入封閉式基金，然后一直持有到期，封閉式基金的投資者可 自然 獲取交易價(jià)格向其 凈資產(chǎn)值回歸的差價(jià)收益。如果考慮這部分差價(jià)收益，封閉式基金的投資收益可以和開放式 基金相媲美。
筆者對(duì)2007年年底前19只封轉(zhuǎn)開基金的收益情況進(jìn)行了實(shí)證分析，該實(shí)證分析建立在以下假 設(shè)基礎(chǔ)上：（1）封閉式基金和開放式基金的投資起始日都是2005年12月31日；（2）封閉式 基金和開放式基金的投資都是長期投資，即封閉式基金購入后一直持有至退市日或份額轉(zhuǎn)換 日；（3）由于封閉式基金是股票型基金，所以可以直接將封閉式基金的收益率和股票型開 放式基金的收益率進(jìn)行對(duì)比；（4）不考慮封閉式基金的交易手續(xù)費(fèi)，也不考慮開放式基金 的申購、贖回手續(xù)費(fèi)。實(shí)證分析的結(jié)論如下：
1.如果在封轉(zhuǎn)開基金的退市日出售封閉式基 金，19只基金中除了基金興業(yè)、基金同智、基金 裕元、基金金鼎之外，其余15只封閉式基金的投資收益率都超過了同期所有股票型開放式基 金的平均收益率。而基金興業(yè)、基金同智的收益率較低是有原因的，因?yàn)檫@兩只基金的封轉(zhuǎn) 開沒有先例可循，它們?cè)诜廪D(zhuǎn)開之前股票倉位比股票型開放式基金明顯要低，較低的股票倉 位直接導(dǎo)致了較低的投資收益率。
2.如果將封轉(zhuǎn)開基金持有至基金份額轉(zhuǎn)換日（封閉式基金份額轉(zhuǎn)換為開放式基金份額的日期 ，一般按封閉式基金的單位凈資產(chǎn)值轉(zhuǎn)換，如當(dāng)天單位凈值為3.6690元，1份封閉式基金可 轉(zhuǎn)換為3.6690份開放式基金），19只基金中除了基金興業(yè)、基金裕元之外，其余17只封閉式 基金的投資收益率都超過了同期所有股票型開放式基金的平均收益率。
3.總體來看，隨著時(shí)間的延續(xù)，封轉(zhuǎn)開時(shí)間越遲的基金其投資收益率越是高于同期所有股票 型開放式基金的平均收益率。比如：基金興業(yè)2006年8月8日終止上市時(shí)，其投資收益率30.6 9％，低于同期所有股票型開放式基金的平均收益率14個(gè)百分點(diǎn)；基金普華2007年4月24日終 止上市時(shí)，其投資收益率251.49％，高于同期所有股票型開放式基金的平均收益率74個(gè)百分 點(diǎn)；等到基金興安2007年11月21日終止上市時(shí)，其投資收益率414.07％，高于同期所有股票 型開放式基金的平均收益率151個(gè)百分點(diǎn)，封閉式基金和股票型開放式基金投資收益率的差 距越拉越大。
4.封轉(zhuǎn)開基金持有至基金份額轉(zhuǎn)換日的平均收益率為266.77％，持有至退市日的平均收益率 為234.46％，封轉(zhuǎn)開基金持有至基金份額轉(zhuǎn)換日的平均收益率要高出32個(gè)百分點(diǎn)，雖然這里 面有12個(gè)百分點(diǎn)要?dú)w功于大盤的上漲（同期股票型開放式基金的平均收益率提高了12個(gè)百分 點(diǎn)），但是還有20個(gè)百分點(diǎn)的收益率要?dú)w功于封閉式基金市場價(jià)格向其凈資產(chǎn)值的回歸，因 為封閉式基金是按照基金的單位凈資產(chǎn)值轉(zhuǎn)換為開放式基金的。
綜上所述，封閉式基金和開放式基金相比，其交易成本低，流動(dòng)性強(qiáng)，風(fēng)險(xiǎn)低，由于封閉式 基金折價(jià)的存在，長期投資封閉式基金不但可以獲取指數(shù)上漲帶來的封基價(jià)格上漲收益，還 可以獲取其價(jià)格向其凈資產(chǎn)值回歸的收益，其總收益大體高于同期股票型開放式基金的收益 ，所以封閉式基金的投資價(jià)值要更勝股票型開放式基金一籌。封閉式基金更值得廣大投資者 投資。
篇5
（一）保險(xiǎn)資金運(yùn)用規(guī)模。近十幾年來我國保險(xiǎn)行業(yè)發(fā)展迅速。據(jù)統(tǒng)計(jì)保險(xiǎn)行業(yè)總資產(chǎn)從2001年的4591.3億元到2015年12359.8億元，保險(xiǎn)行業(yè)資產(chǎn)平均年增長率達(dá)到24.5%。保險(xiǎn)資金運(yùn)用數(shù)量從2001年的1712.6億元到2015年的111795.5億元，保險(xiǎn)資金運(yùn)用數(shù)量平均增速為32.1%。2001年到2015年我國保險(xiǎn)行業(yè)總資產(chǎn)在逐步擴(kuò)大，保險(xiǎn)資金運(yùn)用總量也在穩(wěn)步提高。隨著我國保險(xiǎn)行業(yè)的逐步成熟，保險(xiǎn)行業(yè)由高速增長轉(zhuǎn)向中高速增長，但是增量依然可觀。2014年到2015年保險(xiǎn)行業(yè)總資產(chǎn)增長率為22%，但保險(xiǎn)行業(yè)總資產(chǎn)增量達(dá)到2萬多億，保險(xiǎn)資金運(yùn)用增量達(dá)到近2萬億。
（二）保險(xiǎn)資金運(yùn)用結(jié)構(gòu)。據(jù)統(tǒng)計(jì)，我國保險(xiǎn)資金運(yùn)用中銀行存款數(shù)量已由2001年的52.4%下降到2014年的26.6%，大體趨勢(shì)是先增加后降低。購買債券占比2001年僅為28.4%上升到2014年37.93%。從2003年開始我國保險(xiǎn)監(jiān)管機(jī)構(gòu)允許保險(xiǎn)資金投資股票，股票占比一直波動(dòng)較大，在2007年牛市頂峰達(dá)到了17.65%，而在2004年占比僅有0.42%。其它投資占比由2001年的13.7%增加到2015年的25.05%，但在2003年到2011年我國保險(xiǎn)資金配置中其他投資占比維持較穩(wěn)定。
（三）保險(xiǎn)資金運(yùn)用收益。2004年以前我國保險(xiǎn)資金運(yùn)用渠道主要限于銀行存款和購買債券，投資收益受利率影響較大。2001年到2004年投資收益率分別為3.4%、3.14%、2.68%、2.87%，受央行降息的影響保險(xiǎn)資金運(yùn)用收益率下降。2004年以后我國保險(xiǎn)監(jiān)管機(jī)構(gòu)逐步開放資金運(yùn)用渠道，我國保險(xiǎn)資金運(yùn)用絕大部分收益率逐步提高。在2007年保險(xiǎn)資金運(yùn)用收益率達(dá)到12.17%創(chuàng)歷史新高。只有在2008年股災(zāi)造成最低收益僅為1.89%！很明顯我國保險(xiǎn)資金運(yùn)用收益率波動(dòng)較大，極差達(dá)到10.28%。近八年來，我國年均GDP平均增長超過7%，但是我國保險(xiǎn)資金運(yùn)用的收益率近八年中只有2015年超過7%。這表明我國保險(xiǎn)資金運(yùn)用收益率普遍偏低。
二、我國保險(xiǎn)資金運(yùn)用的風(fēng)險(xiǎn)與防范
（一）我國保險(xiǎn)資金運(yùn)用的風(fēng)險(xiǎn)分析。我國現(xiàn)階段保險(xiǎn)資金運(yùn)用的風(fēng)險(xiǎn)包括保險(xiǎn)資金配置不合理帶來的風(fēng)險(xiǎn)、投資收益率偏低和穩(wěn)定性差帶來的風(fēng)險(xiǎn)以及潛在風(fēng)險(xiǎn)的積累。
1、保險(xiǎn)資金配置不合理帶來的風(fēng)險(xiǎn)。我國保險(xiǎn)資金配置中最顯著的特征就是銀行存款比例過高，在2004以前銀行存款超過50%。在發(fā)達(dá)國家保險(xiǎn)公司資金配置中銀行存款一般不會(huì)超過10%，其目的就是為了保證一定的流動(dòng)性和提高保險(xiǎn)資金運(yùn)用收益率。雖然近幾年我國保險(xiǎn)資金配置中銀行存款大致趨勢(shì)是逐年降低，但是我國保險(xiǎn)資金中銀行存款比例仍然高于25%。這意味著我國居民儲(chǔ)蓄中分流到保險(xiǎn)業(yè)中的資金又有一部分回到銀行進(jìn)行“二次融資”，這會(huì)增加我國金融資產(chǎn)融資成本和增加銀行風(fēng)險(xiǎn)。
隨著我國債券市場的發(fā)展，可供交易債券也逐漸增加。債券投資具有違約風(fēng)險(xiǎn)低、流動(dòng)性高和收益高等特點(diǎn)，是我國保險(xiǎn)資金運(yùn)用的重要渠道。債券投資在我國保險(xiǎn)資金配置中超過30%，但是保險(xiǎn)業(yè)發(fā)達(dá)的國家投資債券的比重大都超過50%。相比而言我國債券投資比例依然過低。這會(huì)直接造成收益偏低，不利于行業(yè)的發(fā)展。
我國股市起步較晚，市場相對(duì)不成熟。我國保監(jiān)會(huì)在2003年以后才允許險(xiǎn)資入市，但是保監(jiān)會(huì)對(duì)入市資金比例做了嚴(yán)格的規(guī)定。在發(fā)達(dá)國家的保險(xiǎn)資金配置結(jié)構(gòu)中，美國大部分保險(xiǎn)公司對(duì)股票投資的資金比例在10%-20%之間，中國香港比例在30%-40%之間，而我國在這方面的投資比例一直低于10%。長此以往不利于行業(yè)健康發(fā)展。
2、投資收益率偏低和穩(wěn)定性差帶來的風(fēng)險(xiǎn)。在2004年以前我國保險(xiǎn)資金運(yùn)用集中于銀行存款，投資收益受央行降息影響較大，一直呈現(xiàn)出下降趨勢(shì)。2004年以后我國保險(xiǎn)監(jiān)管機(jī)構(gòu)允許保險(xiǎn)資金投資于股票、基金、債券以及不動(dòng)產(chǎn)等。我國保險(xiǎn)資金運(yùn)用收益率有所上升，但是保險(xiǎn)資金收益率依然低于同期我國GDP的年增長率。與發(fā)到國家保險(xiǎn)資金收益率8%-12%相比更是差距明顯。其一直接損害投保人的利益；其二也會(huì)給保險(xiǎn)人帶來損失。
2007年我國保險(xiǎn)資金收益率達(dá)到12.17%，而在2008年受全球金融危機(jī)的影響我國保險(xiǎn)資金運(yùn)用收益率只有1.89%，很明顯我國保險(xiǎn)資金收益率穩(wěn)定較差。在保單利率預(yù)定的條件下，當(dāng)實(shí)際收益率低于預(yù)定利率時(shí)，將會(huì)出現(xiàn)利差倒掛現(xiàn)象，嚴(yán)重時(shí)會(huì)危及償付能力。長期來看不僅會(huì)出現(xiàn)支付缺口，而且不利于我國保險(xiǎn)行業(yè)的健康發(fā)展。
3、潛在風(fēng)險(xiǎn)的不斷積累。我國保險(xiǎn)資金配置中銀行存款和購買債券有較高的利率敏感度并且占比超過50%，受貨幣政策和利率走勢(shì)的影響較為明顯。近些年來，我國央行多次對(duì)宏觀貨幣政策進(jìn)行調(diào)整，給我國保險(xiǎn)資金運(yùn)用收益造成較大的影響。尤其在2004年以前央行降息直接導(dǎo)致保險(xiǎn)資金運(yùn)用收益率下降。有些年份甚至出現(xiàn)保險(xiǎn)資金運(yùn)用收益率低于保單預(yù)定利率，出現(xiàn)利差倒掛現(xiàn)象。這種由政府政策導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)，人為因素很難預(yù)測和化解。這會(huì)極大損害保險(xiǎn)人的利益，不利于我國保險(xiǎn)行業(yè)的健康發(fā)展。
（二）我國保險(xiǎn)資金運(yùn)用風(fēng)險(xiǎn)的防范
1、降低銀行存款占比和增加債券比例。銀行存款是一種風(fēng)險(xiǎn)小，收益穩(wěn)定的資金投資方式，但缺點(diǎn)是收益較低。在資金運(yùn)用過程中，滿足流動(dòng)性的前提下應(yīng)盡量降低銀行存款數(shù)量。經(jīng)過這些年發(fā)展，我國保險(xiǎn)資金中銀行存款比例由五成下降到兩成。但是與發(fā)達(dá)國家相比我國保險(xiǎn)資金銀行存款占比依然較高，需要進(jìn)一步降低我國保險(xiǎn)資金中銀行存款占比。購買債券是一種集收益性、流動(dòng)性和安全性于一體的投資方式。到目前為止，我國保險(xiǎn)資金中購買債券的比例約占四成，而發(fā)達(dá)國家保險(xiǎn)資金資金配置中債券占比超過五成。我國保險(xiǎn)企業(yè)在資金配置應(yīng)該多投資債券市場，進(jìn)一步提高債券的購買比例。
2、放寬保險(xiǎn)資金運(yùn)用渠道。在我國保險(xiǎn)資金運(yùn)用渠道依然是銀行存款、購買債券等。這就表明我國保險(xiǎn)資金中利率敏感性資產(chǎn)占比較大，投資收益受利率影響較大。那么在未來我國保險(xiǎn)企業(yè)應(yīng)該逐步擴(kuò)大資金運(yùn)用渠道，降低利率風(fēng)險(xiǎn)。我國保險(xiǎn)監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)該探索保險(xiǎn)資金運(yùn)用新渠道，比如我國保險(xiǎn)監(jiān)管機(jī)構(gòu)可以鼓勵(lì)我國有實(shí)力的保險(xiǎn)公司進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資，提高保險(xiǎn)資金運(yùn)用收益率，增強(qiáng)我國保險(xiǎn)業(yè)的競爭能力。
3、增加股票、基金和不動(dòng)產(chǎn)購買比例。股票、基金和不動(dòng)產(chǎn)投資具有風(fēng)險(xiǎn)大收益大的特征。目前，我國保險(xiǎn)資金配置中股票、基金和不動(dòng)產(chǎn)占比為三成。我國保險(xiǎn)公司在有充足準(zhǔn)備金和償付能力的條件下，保監(jiān)會(huì)可以鼓勵(lì)增加股票、基金和不動(dòng)產(chǎn)的投資比例。其一可以提高保險(xiǎn)資金運(yùn)用收益率，其二可以分散投資風(fēng)險(xiǎn)。
4、完善風(fēng)險(xiǎn)管理體系。在保險(xiǎn)投資過程，每個(gè)公司需要根據(jù)自身實(shí)際情況建立適合的投資目標(biāo)和風(fēng)險(xiǎn)管理體系。各保險(xiǎn)公司應(yīng)該分產(chǎn)品設(shè)立賬戶，按產(chǎn)品特征選擇適當(dāng)投資組合，實(shí)現(xiàn)資金配置的精細(xì)化管理。完善保險(xiǎn)資金運(yùn)作規(guī)范和信息管理系統(tǒng)，及時(shí)全面的收集保險(xiǎn)資金投資信息，建立健全的風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)和預(yù)警系統(tǒng)，準(zhǔn)確評(píng)價(jià)風(fēng)險(xiǎn)因素的影響。在企業(yè)內(nèi)部需要建立全面風(fēng)險(xiǎn)管理的構(gòu)架，讓每一個(gè)人都參與到公司風(fēng)險(xiǎn)管理。最后，我國保監(jiān)會(huì)應(yīng)該逐步建立起政府監(jiān)督、企業(yè)自律和社會(huì)監(jiān)督的三位一體的風(fēng)險(xiǎn)管控體系，降低保險(xiǎn)企業(yè)資金違規(guī)運(yùn)用給投保人帶來的損害。
（作者單位：廣西大學(xué)商學(xué)院）
參考文獻(xiàn)：
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篇6
一、我國養(yǎng)老保障體系籌資模式
我國養(yǎng)老保障體系籌資模式經(jīng)歷了從完全現(xiàn)收現(xiàn)付向現(xiàn)收現(xiàn)付與基金積累相結(jié)合模式的轉(zhuǎn)變。在養(yǎng)老保障制度建立之初，基本上采用現(xiàn)收現(xiàn)付的籌資模式。1993年，十四屆三中全會(huì)通過的
(一)決定我國養(yǎng)老保障籌資模式的關(guān)鍵因素
養(yǎng)老保障不同籌資模式在收益率、分散風(fēng)險(xiǎn)等方面各有優(yōu)劣，我國養(yǎng)老保障應(yīng)建立一個(gè)多支柱的體系，也就是說將現(xiàn)收現(xiàn)付制度與基金積累制度進(jìn)行有效地結(jié)合。但問題的關(guān)鍵在于，應(yīng)該怎樣在這個(gè)多支柱體系中，確立現(xiàn)收現(xiàn)付和基金積累的相對(duì)重要性。即我國的養(yǎng)老保障體系是應(yīng)該向智利那樣完全基金積累制呢，還是應(yīng)該像德國，基金積累僅僅是養(yǎng)老金中一個(gè)比較小的支柱。要科學(xué)地決定不同籌資模式在我國養(yǎng)老保障體系中的作用，必須考慮以下幾個(gè)方面的因素。
1．現(xiàn)收現(xiàn)付和基金積累制度的收益率高低。薩繆爾森的生物收益率包括工資增長率和勞動(dòng)力增長率兩個(gè)部分。世界各國普遍預(yù)測，我國將在很長一段時(shí)間保持經(jīng)濟(jì)的高速增長，也就是說在一個(gè)較長的視野內(nèi)，我國的工資增長率將保持在較高水平。從我國的人口金字塔結(jié)構(gòu)來看，如果保持現(xiàn)行的計(jì)劃生育政策不變，未來5～10年。我國的勞動(dòng)力總量還將繼續(xù)增加，隨后勞動(dòng)力總量趨于穩(wěn)定并逐步減少。初步估計(jì)，未來十年，我國生物收益率應(yīng)該保持在7％～10％這樣一個(gè)較高的水平。
從我國的市場收益率來看，至少在可以預(yù)見的幾年內(nèi)。很難做出過高的估計(jì)。人民幣將在一個(gè)較長的時(shí)期內(nèi)保持升值的壓力，與20世紀(jì)日元快速升值類似，大量投機(jī)資本的涌入將迫使人民幣利率水平停留在較低的水平，長期債券的收益率也將長期低迷。雖然資本市場2006年出現(xiàn)了大幅上升。但是股票市場反復(fù)無常的特性和養(yǎng)老基金的本質(zhì)，決定了養(yǎng)老金的收益率不應(yīng)該過度依靠股票市場。因此，在可預(yù)見的5～10年內(nèi)．我國的現(xiàn)收現(xiàn)付制度收益率將會(huì)明顯高于基金積累制度收益率。
2．城市化進(jìn)程。城市化快速推進(jìn)在很大程度上提高了我國現(xiàn)收現(xiàn)付制度的競爭力。未來20年是我國城市化快速推進(jìn)時(shí)期，據(jù)預(yù)測城市人口將年均增長1％～1．5％。城市化進(jìn)程的推進(jìn)將導(dǎo)致社會(huì)養(yǎng)老保障覆蓋面的快速擴(kuò)大。在城市化進(jìn)程中。大部分新進(jìn)入社會(huì)保障體系范圍的是年青勞動(dòng)力，他們的加入給緩解現(xiàn)收現(xiàn)付制度支付壓力帶來了巨大的機(jī)遇。按照
3．構(gòu)建和諧社會(huì)的要求。構(gòu)建和諧社會(huì)已經(jīng)成為當(dāng)前黨和國家的中心任務(wù)之一。十六屆六中全會(huì)提出了構(gòu)建社會(huì)主義和諧社會(huì)的9個(gè)目標(biāo)．其中一個(gè)目標(biāo)就是，到2020年。社會(huì)就業(yè)比較充分，覆蓋城鄉(xiāng)居民的社會(huì)保障體系基本建立。因此，在設(shè)計(jì)養(yǎng)老保障體系的籌資模式組合時(shí)，應(yīng)該充分考慮構(gòu)建和諧社會(huì)的要求。
在構(gòu)建社會(huì)主義和諧社會(huì)中，社會(huì)養(yǎng)老保障體系的一個(gè)基本功能主要表現(xiàn)在兩個(gè)方面：一個(gè)是基本保障功能，另一個(gè)是再分配功能。基本保障功能的作用主要體現(xiàn)在保障養(yǎng)老保障體系范圍內(nèi)人口的基本生活需要，再分配支柱的主要作用是體現(xiàn)社會(huì)公平的要求。特別是在我國收入差距不斷擴(kuò)大和經(jīng)濟(jì)快速增長的大背景下，現(xiàn)收現(xiàn)付支柱可以在再分配方面發(fā)揮重要作用。在我國現(xiàn)行體制下，通過社會(huì)統(tǒng)籌賬戶為制度覆蓋人口提供相當(dāng)于上一年度地區(qū)人均收入水平20％的養(yǎng)老金，可以在同一代人中的不同收入階層進(jìn)行再分配。同時(shí)在現(xiàn)收現(xiàn)付制度下，退休人口也可以分享經(jīng)濟(jì)增長的成果，促進(jìn)代際和諧相處。
因此，從構(gòu)建和諧社會(huì)的要求和我國經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展的現(xiàn)狀來看，在社會(huì)養(yǎng)老保障體系的建設(shè)中，應(yīng)該更加重視現(xiàn)收現(xiàn)付支柱的作用。
4．資本市場發(fā)育程度和養(yǎng)老保障基金管理水平。
根據(jù)現(xiàn)收現(xiàn)付制度和基金積累制度的特性，資本市場發(fā)育水平越高，基金積累制度的優(yōu)勢(shì)更加容易發(fā)揮，養(yǎng)老保障基金管理水平越低，現(xiàn)收現(xiàn)付制度就更有優(yōu)勢(shì)。從現(xiàn)狀看，我國資本市場整體發(fā)育水平還比較低，還無法適應(yīng)社會(huì)養(yǎng)老基金保值增值的需要，但正處在快速發(fā)展過程中。從養(yǎng)老保障基金管理水平來看，我國國家級(jí)社保基金投資收益率一直在3％左右徘徊．在2006年股市全面上升的情況下出現(xiàn)了一定程度的改善。從地方各級(jí)社會(huì)保障基金管理水平來看，很多地區(qū)基本的管理制度尚不完善，因此，我國資本市場發(fā)育水平和養(yǎng)老保障基金管理水平在一定程度上制約了過于龐大的基金積累制度。但可以預(yù)見，在5—10年后，我國資本市場發(fā)展水平將大幅提高。公共管理水平也將不斷提升，為強(qiáng)化基金積累制度的作用奠定了基礎(chǔ)。
(二)現(xiàn)行籌資模式的替代率
現(xiàn)收現(xiàn)付支柱支付的養(yǎng)老金應(yīng)該能夠滿足退休職工的基本生活需要，從生活角度來衡量，其占城鎮(zhèn)職工平均工資的比例應(yīng)該不低于城鎮(zhèn)生活的恩格爾系數(shù)。按照國家統(tǒng)計(jì)公報(bào)．20o5年我國城鎮(zhèn)居民家庭恩格爾系數(shù)為36．7％，說明在現(xiàn)階段現(xiàn)收現(xiàn)付支柱支付的養(yǎng)老金占城鎮(zhèn)職工平均工資的比重不應(yīng)該低于35％。考慮到社會(huì)生產(chǎn)力進(jìn)步的因素．該比重應(yīng)該保持在30％以上。國發(fā)[2005]38號(hào)文件對(duì)養(yǎng)老金替代率有了比較明確的規(guī)定，即繳費(fèi)年限每增加1年，基礎(chǔ)養(yǎng)老金提高l％。按照這個(gè)規(guī)定，繳費(fèi)35年的職工．其現(xiàn)收現(xiàn)付支柱的養(yǎng)老金占城鎮(zhèn)職工平均工資的比重應(yīng)該是35％。也就是說現(xiàn)收現(xiàn)付的基礎(chǔ)養(yǎng)老金能夠保障人的基本生活。
對(duì)于強(qiáng)制性儲(chǔ)蓄支柱的替代率，則需要一系列假設(shè)。主要是未來強(qiáng)制性儲(chǔ)蓄投資收益率的假設(shè)、未來平均工資增長率的假設(shè)以及退休后投資收益率的假設(shè)。在一個(gè)較長的時(shí)間跨度內(nèi)，強(qiáng)制性儲(chǔ)蓄支柱能夠提供的養(yǎng)老金替代率與這三個(gè)因素關(guān)系十分密切。假設(shè)一個(gè)工人收入始終保持社會(huì)平均水平。繳費(fèi)35年。起始繳費(fèi)年限工資為W，繳費(fèi)比率為x，為簡化起見，繳費(fèi)期間和養(yǎng)老金領(lǐng)取期間投資收益率保持在R．35年間社會(huì)平均工資增長率為A，退休時(shí)積累的養(yǎng)老金被轉(zhuǎn)化為等額年金。其養(yǎng)老金替代率衡量標(biāo)準(zhǔn)以退休時(shí)社會(huì)平均工資為準(zhǔn)，如果該工人在退休后能夠繼續(xù)存活Y年，那么，養(yǎng)老金替代率SR計(jì)算公式為：
轉(zhuǎn)貼于
可以看到，當(dāng)X=8％，R=4％，Y=15，A=4％時(shí)，SR=0．141，即由強(qiáng)制性儲(chǔ)蓄支柱提供的養(yǎng)老金替代率為14．1％。表l是在Y=15，R和A分別取不同數(shù)值時(shí)強(qiáng)制儲(chǔ)蓄支柱的替代率。
由表1可知。強(qiáng)制儲(chǔ)蓄支柱替代率對(duì)投資收益率和工資增長率相當(dāng)敏感。投資收益率越高，替代率越高，工資增長率越低，替代率越高。在我國長期保持較高儲(chǔ)蓄率的情況下。投資收益率很難大幅提高。特別是我國還面臨著人民幣長期升值的壓力，我國利率水平很難出現(xiàn)大幅上升。與此同時(shí)，我國經(jīng)濟(jì)在未來很長一段時(shí)間將保持高速增長態(tài)勢(shì)，按照“十一五”規(guī)劃，“十一五”時(shí)期人均國民收入增幅將保持在7．4％左右，從2010年到2020年經(jīng)濟(jì)也將保持較高增長速度。因此，社會(huì)平均工資增長率也將保持較高水平。在投資收益率較低和工資增長率較高的情況下，強(qiáng)制儲(chǔ)蓄支柱所能產(chǎn)生的替代率并不理想。在表1中．比較理想的情況下替代率可以達(dá)到22．2％，比較不利的情況下替代率僅能達(dá)到10％左右。
筆者認(rèn)為，在經(jīng)濟(jì)保持高速增長，投資收益率很難提高的情況下．應(yīng)該將強(qiáng)制儲(chǔ)蓄養(yǎng)老支柱的規(guī)模限制在比較小的范圍。因此，國發(fā)[2005]38號(hào)文件將計(jì)入個(gè)人賬戶規(guī)模的繳費(fèi)比例從1l％降低到8％，雖然在一定程度上是為了緩解個(gè)人賬戶空賬規(guī)模不斷擴(kuò)大的應(yīng)對(duì)手段，在本質(zhì)上也符合我國國情，因此是科學(xué)的。
二、構(gòu)建面向社會(huì)主義和諧社會(huì)的“3+2”支柱養(yǎng)老保障體系
根據(jù)對(duì)現(xiàn)收現(xiàn)付和基金積累制度的對(duì)比研究，結(jié)合我國國情認(rèn)為。我國的養(yǎng)老保障體系應(yīng)該從現(xiàn)行的“三支柱”向“3+2”支柱轉(zhuǎn)變。
(一)基本框架
“3+2”支柱是三個(gè)基本支柱加上兩個(gè)補(bǔ)充支柱。其中三個(gè)基本支柱對(duì)每一個(gè)城市職工都是平等的，他們都有權(quán)利加入或使用這三個(gè)基本支柱，使用兩個(gè)補(bǔ)充支柱則需要滿足一定的資格條件。
三個(gè)基本支柱的第一支柱是社會(huì)統(tǒng)籌養(yǎng)老保險(xiǎn)支柱，用現(xiàn)收現(xiàn)付的方法，提供一定水平待遇確定的養(yǎng)老金，并保證養(yǎng)老金水平隨著社會(huì)生產(chǎn)力的變化而調(diào)整。該支柱能夠保證城鎮(zhèn)居民的基本生活。第二支柱是政府強(qiáng)制儲(chǔ)蓄計(jì)劃，該計(jì)劃采取繳費(fèi)確定的方式，積累資金采取市場化方式運(yùn)作。該支柱強(qiáng)調(diào)在國家統(tǒng)一監(jiān)控下個(gè)人承擔(dān)對(duì)自己的養(yǎng)老責(zé)任，將繳費(fèi)與養(yǎng)老金領(lǐng)取緊密聯(lián)系起來，并通過投資實(shí)現(xiàn)養(yǎng)老基金的增值。第三支柱是個(gè)人儲(chǔ)蓄、商業(yè)保險(xiǎn)以及家庭贍養(yǎng)。該支柱主要強(qiáng)調(diào)政府和社會(huì)以外的力量。
兩個(gè)補(bǔ)充支柱的第一支柱是社會(huì)救濟(jì)支柱，與失業(yè)保險(xiǎn)等措施一起，共同保障城鎮(zhèn)居民的生存需要。補(bǔ)充支柱的第二支柱是企業(yè)補(bǔ)充養(yǎng)老保險(xiǎn)，通過一定的優(yōu)惠措施，鼓勵(lì)企業(yè)為其員工建立的養(yǎng)老保障計(jì)劃。該支柱的建立，能夠?yàn)椴糠制髽I(yè)員工提供比較豐厚的養(yǎng)老金，并在一定程度上協(xié)調(diào)資本和勞動(dòng)之間的利益關(guān)系。
值得指出的是，兩個(gè)補(bǔ)充支柱針對(duì)的對(duì)象是有所區(qū)別的，補(bǔ)充支柱的第一支柱針對(duì)的是城鎮(zhèn)居民的低收入階層，體現(xiàn)社會(huì)對(duì)弱勢(shì)群體進(jìn)行救濟(jì)的需要，補(bǔ)充支柱的第二支柱針對(duì)的是在有一定條件的企業(yè)中工作的職工，目的是為了改善這部分職工的退休生活。對(duì)大多數(shù)人而言，三個(gè)基本支柱將發(fā)揮主要作用。圖二是“3+2”支柱養(yǎng)老保障體系的基本圖示。
(二)“3+2”支柱與我國傳統(tǒng)三支柱養(yǎng)老保障體系構(gòu)想的異同之處
“3+2”支柱與我國傳統(tǒng)的三支柱相比．存在一定的相似之處。主要體現(xiàn)在三個(gè)方面：一是都強(qiáng)調(diào)國家、企業(yè)和個(gè)人合理分擔(dān)責(zé)任，二是都包括社會(huì)統(tǒng)籌、政府強(qiáng)制儲(chǔ)蓄、企業(yè)補(bǔ)充養(yǎng)老及個(gè)人儲(chǔ)蓄等幾個(gè)要素。三是都強(qiáng)調(diào)建立多支柱的養(yǎng)老保障體系。
與此同時(shí)。“3+2”支柱與我國傳統(tǒng)的三支柱提法存在較大的差異：
第一，“3+2”支柱中，社會(huì)統(tǒng)籌養(yǎng)老保險(xiǎn)和國家強(qiáng)制性儲(chǔ)蓄計(jì)劃是兩個(gè)不同的支柱。社會(huì)統(tǒng)籌和國家強(qiáng)制性儲(chǔ)蓄從本質(zhì)上存在截然的區(qū)別。從表面上看，在現(xiàn)階段，無論是社會(huì)統(tǒng)籌和個(gè)人賬戶，都是由國家出面主辦，都是為了保障人民的基本生活，但是，社會(huì)統(tǒng)籌和個(gè)人賬戶無論在性質(zhì)上還是所發(fā)揮的作用上．都存在顯著的區(qū)別。同時(shí)。將社會(huì)統(tǒng)籌和個(gè)人賬戶兩種不同性質(zhì)的養(yǎng)老支柱加以混淆。一是理論上可能為社會(huì)統(tǒng)籌透支個(gè)人賬戶提供了一定的空間。二是將兩個(gè)養(yǎng)老支柱視為同一個(gè)支柱不利于改善對(duì)個(gè)人賬戶的管理。從長遠(yuǎn)看，社會(huì)養(yǎng)老保險(xiǎn)個(gè)人賬戶要走向市場化管理。但是社會(huì)統(tǒng)籌賬戶在很大程度上需要依靠政府來管理，把兩個(gè)養(yǎng)老支柱視為一個(gè)支柱，在理論上增加了對(duì)其進(jìn)行差異化管理的難度。
篇7
稅收籌劃論文闡述了稅收籌劃是指在遵守稅法和符合立法精神的前提下，利用稅收法規(guī)所賦予的稅收優(yōu)惠或選擇機(jī)會(huì)，通過對(duì)企業(yè)投資、經(jīng)營和理財(cái)?shù)然顒?dòng)的事先安排和籌劃，盡可能地節(jié)約稅款，達(dá)到稅負(fù)最輕或最佳，以實(shí)現(xiàn)利潤最大化的行為。隨著市場經(jīng)濟(jì)體制的日趨完善，稅收籌劃必將成為企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營過程中不可缺少的重要組成部分。稅收籌劃論文提到它具有以下幾個(gè)顯著的特點(diǎn)：
（1）合法性。稅收籌劃不僅符合稅法的規(guī)定，而且符合稅法立法的意圖，這是稅收籌劃區(qū)別于偷稅避稅的根本點(diǎn)。在合法的前提下進(jìn)行稅收籌劃，是對(duì)稅法立法宗旨的有效貫徹，也體現(xiàn)了稅收政策導(dǎo)向的合理有效性。國家在制定稅法及有關(guān)制度時(shí)，對(duì)稅收籌劃行為早有預(yù)期，并希望通過稅收籌劃行為引導(dǎo)全社會(huì)的資源有效配置與稅收的合理分配，以實(shí)現(xiàn)國家宏觀政策。因此，提到稅收籌劃不僅不違法，而且作為納稅人的權(quán)利受到國家的保護(hù)。
（2）超前性。稅收籌劃是企業(yè)對(duì)生產(chǎn)經(jīng)營、投資活動(dòng)等的設(shè)計(jì)和安排。在現(xiàn)實(shí)的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中，納稅義務(wù)的發(fā)生具有滯后性，即由于特定經(jīng)濟(jì)事項(xiàng)的發(fā)生才使企業(yè)負(fù)有納稅義務(wù)。一旦經(jīng)營活動(dòng)實(shí)際發(fā)生，應(yīng)納稅款就已確定，再進(jìn)行籌劃已失去現(xiàn)實(shí)意義。稅收籌劃就是要將稅收作為影響納稅人最終收益的重要因素，對(duì)投資、理財(cái)、經(jīng)營活動(dòng)做出事先的規(guī)劃、設(shè)計(jì)、安排。
（3）整體性。稅收籌劃的整體性，一方面指稅收籌劃不能只注重于某一個(gè)納稅環(huán)節(jié)中的個(gè)別稅種的稅負(fù)高低，而要著眼于整體稅負(fù)的輕重；另一方面指總體稅負(fù)的輕重并不是選擇納稅方案的最重要依據(jù)，應(yīng)衡量“節(jié)稅”與“增稅”的綜合效果。稅收籌劃不僅要考慮納稅人現(xiàn)在的財(cái)務(wù)利益，還要考慮納稅人的長期利益；不僅要考慮納稅人的所得增加，還要考慮納稅人的資本增值；不僅要考慮納稅人的稅后財(cái)務(wù)利益最大化，而且還要使納稅人因此承擔(dān)的各種風(fēng)險(xiǎn)降到最低。總之，稅收籌劃只有從納稅人財(cái)務(wù)計(jì)劃、企業(yè)計(jì)劃這些整體利益出發(fā)，趨利避害、綜合決策，才能真正達(dá)到目的。
（4）積極性。從宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)節(jié)看，稅收是調(diào)節(jié)經(jīng)營者、消費(fèi)者行為的一種有效經(jīng)濟(jì)杠桿，國家往往根據(jù)經(jīng)營者和消費(fèi)者的“節(jié)約稅款，謀取最大利潤”的心態(tài)，有意通過稅收優(yōu)惠政策，引導(dǎo)和鼓勵(lì)投資者和消費(fèi)者采取政策導(dǎo)向行為，借以實(shí)現(xiàn)某種特定的經(jīng)濟(jì)或社會(huì)目的。
（5）目的性。稅收籌劃的目的是最大限度地減輕企業(yè)的稅收負(fù)擔(dān)。減輕稅收負(fù)擔(dān)一般有兩種形式：一是在多種納稅方案中選擇稅負(fù)最低的方案；二在納稅總額大致相同的各方案中，選擇納稅時(shí)間滯后的方案，這就意味著企業(yè)得到一筆無息貸款，通過稅負(fù)減輕而達(dá)到收益最大化的目的。
（6）普遍性。從世界各國的稅收體制看，國家為達(dá)到某種目的或意圖，總要犧牲一定的稅收利益，對(duì)納稅者施以一定的稅收優(yōu)惠，引導(dǎo)和規(guī)范納稅人的經(jīng)濟(jì)行為，這就為企業(yè)提供了進(jìn)行稅收籌劃、尋找低稅負(fù)、降低稅收成本的機(jī)會(huì)，這種機(jī)會(huì)是普遍存在的。
二、稅收籌劃論文闡述了稅收籌劃的主要方法
1.稅收籌劃論文闡述了籌資過程中的稅收籌劃
不論是新設(shè)立企業(yè)還是企業(yè)擴(kuò)大經(jīng)營規(guī)模，都需要一定量的資金。可以說，籌資是企業(yè)進(jìn)行一系列經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的前提和基礎(chǔ)。在市場經(jīng)濟(jì)條件下，企業(yè)可以通過多種渠道進(jìn)行籌資，如企業(yè)內(nèi)部積累、企業(yè)職工入股、向銀行借款、企業(yè)間相互拆借、向社會(huì)發(fā)行債券和股票等，而不同籌資渠道的稅收負(fù)擔(dān)也不一樣。因此，稅收籌劃論文表明企業(yè)在進(jìn)行籌資決策時(shí)，應(yīng)對(duì)不同的籌資組合進(jìn)行比較、分析，在提高經(jīng)濟(jì)效益的前提下，確定一個(gè)能達(dá)到減少稅收目的的籌資組合。
（1）債務(wù)資本和權(quán)益資本的選擇。就舉債籌資而言，要考慮舉債籌資費(fèi)用，如發(fā)行債券要支付手續(xù)費(fèi)和工本費(fèi)等，而借款雖不需支付手續(xù)費(fèi)和工本費(fèi)，但要按借款合同金額的一定比例繳納印花稅，因此稅款的繳納作為籌資費(fèi)用因素必須考慮。但是利用債務(wù)籌資，納稅人不僅可以獲得利益收益額，而且負(fù)債利息可以在所得稅前扣除，與不能作為費(fèi)用支出只能以稅后利潤中分配的股利支付相比，負(fù)債籌資可以少繳所得稅，獲得節(jié)稅收益。這樣，企業(yè)在確定資本結(jié)構(gòu)時(shí)必須考慮對(duì)債務(wù)籌資的利用。一般而言，如果企業(yè)息稅前的投資收益率高于負(fù)債成本率，負(fù)債比重的增加可提高權(quán)益資本的收益水平。然而，負(fù)債利息必須固定支付的特點(diǎn)又導(dǎo)致了債務(wù)籌資可能產(chǎn)生的負(fù)效應(yīng)，如果負(fù)債的成本率超過了息稅前的投資收益率，權(quán)益資本收益會(huì)隨著負(fù)債比例的提高而下降。因此也不是負(fù)債越多越好，隨著負(fù)債比例的提高，企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也就隨之增大了。
（2）融資租賃的利用。租賃也是企業(yè)用以減輕稅負(fù)的重要籌劃方法。通過融資租賃，納稅人不僅可以迅速獲得所需的資本，保存舉債能力，更主要的是租入的固定資產(chǎn)可以計(jì)提折舊，折舊作為成本費(fèi)用，減少了所得稅的征稅基數(shù)，少納所得稅，而且支付的租金利息還可在所得稅前扣除，進(jìn)一步減少了納稅基數(shù)。因此融資租賃的稅收抵免作用極其明顯。
2.稅收籌劃論文闡述了投資過程中的稅收籌劃
稅收籌劃論文闡述了企業(yè)在進(jìn)行投資預(yù)測和決策時(shí)，首先要考慮投資預(yù)期獲得的效益，其次要考慮收益中屬于本企業(yè)的有多少。對(duì)投資者來說，稅款是投資收益的抵減項(xiàng)目，應(yīng)納稅款的多少直接影響到投資收益率，尤其是所得稅對(duì)投資收益的影響更需決策者的重視。
（1）組織形式的選擇。企業(yè)在設(shè)立時(shí)都會(huì)涉及組織形式的選擇問題，而在高度發(fā)達(dá)的市場經(jīng)濟(jì)條件下，可供企業(yè)選擇的企業(yè)組織形式很多，不同的組織形式稅收負(fù)擔(dān)不同。企業(yè)可以通過稅收籌劃，選擇稅收負(fù)擔(dān)較輕的組織形式。
（2）投資地區(qū)的選擇。企業(yè)需要對(duì)投資地稅收待遇進(jìn)行充分考慮，有時(shí)國家為了支持某些區(qū)域的發(fā)展，一定時(shí)期內(nèi)對(duì)其實(shí)行政策傾斜，如現(xiàn)行對(duì)經(jīng)濟(jì)特區(qū)、經(jīng)濟(jì)技術(shù)開發(fā)區(qū)、西部地區(qū)等的稅收優(yōu)惠政策。在這些地區(qū)投資，有些稅種可以少交或不交，這完全符合政府的政策導(dǎo)向和稅法的立法意圖。
（3）投資行業(yè)的選擇。為了優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，國家在稅收立法時(shí)，也做了相應(yīng)的規(guī)定，以鼓勵(lì)或限制某些行業(yè)的發(fā)展。因此，企業(yè)投資時(shí)選擇投資何種行業(yè)也可以進(jìn)行稅收籌劃，要結(jié)合實(shí)際情況，予以充分的考慮。
3.稅收籌劃論文闡述了經(jīng)營過程中的稅收籌劃
企業(yè)以不同的方式籌集資金，并按照科學(xué)的方法投入企業(yè)后，其經(jīng)營活動(dòng)進(jìn)入營運(yùn)周轉(zhuǎn)階段，這一階段集中了企業(yè)的主要經(jīng)濟(jì)活動(dòng)，籌資、投資的效益通過這個(gè)階段得以實(shí)現(xiàn)，而且自始至終包含著稅收籌劃。企業(yè)可以通過合理安排生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)來進(jìn)行稅收籌劃。例如，對(duì)于享受限期減免所得稅優(yōu)惠的新辦企業(yè)，獲利年度的確定也應(yīng)作為企業(yè)稅收籌劃的一項(xiàng)內(nèi)容。由于新辦企業(yè)產(chǎn)品初創(chuàng)，市場占有率相對(duì)較低，獲利初期的利潤水平也較低，因此，減免所得稅給企業(yè)帶來的利益也相對(duì)較小。為了充分享受所得稅限期減免的優(yōu)惠，企業(yè)可通過適當(dāng)控制投產(chǎn)初期產(chǎn)量及增大廣告費(fèi)用等方式，一方面推遲獲利年度，另一方面通過提高產(chǎn)品知名度，充分挖掘其潛在的市場占有率，提高獲利初期的利潤水平，從而獲得更大的節(jié)稅利益。
三、稅收籌劃論文闡述了進(jìn)行稅收籌劃應(yīng)注意的問題
（1）遵守稅法，依“法”籌劃。稅收籌劃的一個(gè)顯著特點(diǎn)在于合法性。不合法，就沒有稅收籌劃。具體包括3方面的內(nèi)容：一是以依法納稅為前提。二是以合法節(jié)稅方式對(duì)企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)進(jìn)行安排，作為稅收籌劃的基本實(shí)現(xiàn)形式。三是以貫徹立法精神為宗旨，使稅收籌劃成為實(shí)現(xiàn)政府利用稅收杠桿進(jìn)行宏觀調(diào)控的必要環(huán)節(jié)。
（2）稅收籌劃活動(dòng)要充分考慮實(shí)際稅負(fù)水平。影響稅負(fù)實(shí)際水平的因素有貨幣時(shí)間價(jià)值和通貨膨脹。貨幣時(shí)間價(jià)值對(duì)企業(yè)投資績效及稅負(fù)水平的最深刻影響，表現(xiàn)在現(xiàn)金流量的內(nèi)在價(jià)值的差異方面。在稅收籌劃中，企業(yè)應(yīng)提高應(yīng)收現(xiàn)金的收現(xiàn)速度和有效比重，在不損害企業(yè)市場信譽(yù)的前提下，盡可能延緩稅收支出的時(shí)間和速度，控制現(xiàn)金支付的比重。考慮通貨膨脹因素會(huì)形成應(yīng)稅收益的高估，同時(shí)還應(yīng)注意到通貨膨脹也使得企業(yè)延緩支付稅金，會(huì)達(dá)到抑減稅負(fù)的效應(yīng)。
（3）稅收籌劃要考慮邊際稅率。對(duì)稅收籌劃影響較大的稅率不是某項(xiàng)稅負(fù)的平均稅率，而是其邊際稅率。邊際稅率是對(duì)任何稅基下一個(gè)單位適用稅率，也即對(duì)每一新增應(yīng)稅所得額適用的稅率。在實(shí)踐中，往往會(huì)出現(xiàn)“邊際稅率越低，稅收收入越高，邊際稅率提高，稅收收入反而降低”的怪現(xiàn)象，這反映了邊際稅率變化對(duì)納稅人心理的影響及對(duì)經(jīng)濟(jì)行為的影響。企業(yè)應(yīng)通過對(duì)邊際稅率的考察，核算稅收籌劃的邊際收益與邊際成本，合理開展稅收籌劃活動(dòng)。超級(jí)秘書網(wǎng)
（4）稅收籌劃要有全局觀。稅收籌劃要從企業(yè)微觀經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)甚至國家宏觀經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)角度全面考慮，細(xì)致分析一切影響和制約稅收的條件和因素。
篇8
一、基于信息熵的投資組合模型
Markwitz提出了以下兩種單目標(biāo)的投資組合模型：
（一）給定組合收益：Ep=E0
二、基于信息熵的投資組合模型改進(jìn)
模糊集在證券投資組合中的應(yīng)用主要在效用問題上。定義投資者對(duì)該投資組合P的滿意程度μ（p），μ（p）ε[0，1]，且
μ（P）越大，投資者對(duì)投資組合p的滿意程度越大。得到模糊環(huán)境下的投資組合優(yōu)化模型：
三、結(jié)論與展望
本論文在已有的證券投資風(fēng)險(xiǎn)度量的基礎(chǔ)上，以資產(chǎn)收益率服從多元正態(tài)分布為例，優(yōu)化投資組合收益率的信息熵模型，討論了模糊環(huán)境下怎樣選擇投資組合比例使得不同風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度的投資者對(duì)投資組合收益率的期望值和風(fēng)險(xiǎn)的綜合效用最大化。由于非理性投資者受到主觀因素的影響，對(duì)于模糊環(huán)境下怎樣選擇投資組合比例使綜合效用最大化，值得進(jìn)一步實(shí)證研究。
參 考 文 獻(xiàn)
[1]Markowitz H.Portfolio selection.The Journal of Finance.1952，7（1）：77～91
[2]Markowitz H.Portfolio selection：Efficient diversification of investments.John Wiley&Sons.1958
[3]Rockafellar R，Uryasev S.Conditional value-at-risk for general loss distributions[J].Journal of Banking&Finance.2002，26（7）：1443～1471
篇9
一、研究假設(shè)及變量選取
基于前人的研究，本文作出兩個(gè)假設(shè)，一是我國上市公司的行業(yè)資本結(jié)構(gòu)的均值逼近最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)。二是資本結(jié)構(gòu)由債務(wù)和普通股構(gòu)成。
本論文主要研究資本結(jié)構(gòu)和股票價(jià)值之間的相關(guān)性，選擇現(xiàn)金流量有關(guān)的財(cái)務(wù)指標(biāo)作為控制變量，同時(shí)將現(xiàn)金流、資本成本和預(yù)測期納入其中，自變量采用以賬面價(jià)值計(jì)量的資產(chǎn)負(fù)債率。由于很難得到關(guān)于上市公司估計(jì)債務(wù)價(jià)值的財(cái)務(wù)信息，故本文實(shí)證研究的因變量選用了公司整體價(jià)值作為反映股票內(nèi)在價(jià)值的財(cái)務(wù)指標(biāo)，因?yàn)楣善蓖顿Y重點(diǎn)的是股票的內(nèi)在價(jià)值，只有股票的內(nèi)在價(jià)值高于投資者的購買價(jià)，投資者才能夠真正的獲利。根據(jù)我國經(jīng)濟(jì)規(guī)劃政策一般保持五年不變的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境，和即將開始的“十二五”規(guī)劃 ，實(shí)證研究時(shí)預(yù)測期選取5年。
二、模型的建立及樣本的選取
(一)模型的建立
根據(jù)公司現(xiàn)金流量折現(xiàn)公式，以表示資產(chǎn)負(fù)債率，Y表示股票價(jià)值，建立模型：
其中，
DC為稅后債務(wù)成本，SC為股權(quán)成本，RV為營業(yè)收入，NOPM為營業(yè)利潤率，T為所得稅占營業(yè)收入的比率，NR為凈投資率，YR為營運(yùn)資本率。
為了使測定的自由現(xiàn)金流量F更貼切公司的真實(shí)情況，論文在計(jì)算時(shí)均選用各指標(biāo)三年的平均數(shù)，根據(jù)各財(cái)務(wù)指標(biāo)之間的內(nèi)在聯(lián)系，預(yù)測未來五年的自由現(xiàn)金流量。
債務(wù)成本采用國家規(guī)定的銀行貸款利率作為上市公司的稅前債務(wù)成本相對(duì)來說比較有說服力。故論文將采用2010年12月26日調(diào)整后的平均年利率，即債務(wù)成本取值為5.926%。
股權(quán)成本根據(jù)投資收益率=無風(fēng)險(xiǎn)收益率+風(fēng)險(xiǎn)投資收益率的公式，分別確定各因子的數(shù)值。無風(fēng)險(xiǎn)收益率參照國家當(dāng)前已發(fā)行的中長期國庫券利率的平均水平近似取值3.83%，市場預(yù)期報(bào)酬取電力行業(yè)近五年國內(nèi)上市公司在剔除異常值后的平均凈資產(chǎn)收益率10.94%，值則參照雅虎網(wǎng)站和和訊網(wǎng)站的價(jià)值評(píng)估模塊公布的上市公司的近似取值。
(二)樣本的選取
由于不同行業(yè)之間的資本結(jié)構(gòu)會(huì)因?yàn)樾袠I(yè)的經(jīng)營方式、行業(yè)產(chǎn)品的生命周期、行業(yè)產(chǎn)品的競爭格局等因素的不同而存在較大的差異，論文選取選用2007年――2009年滬深兩市A股市場的電力行業(yè)作為實(shí)證研究的樣本，并進(jìn)行了如下的處理：（1）剔除ST和*ST的上市公司；（2）剔除了IPO當(dāng)年及以前年度的數(shù)據(jù)；（3）為了反映行業(yè)的整體情況，剔除了變量中的最大值和最小值。經(jīng)過篩選后，本文最終獲得的樣本數(shù)是50個(gè)。
論文原始數(shù)據(jù)來源于上市公司2007年至2009年公開披露的中期報(bào)告和年度報(bào)告、電力行業(yè)網(wǎng)站和金融界等網(wǎng)站。
三、樣本分析
(一)相關(guān)分析
為了檢驗(yàn)各因子對(duì)股票價(jià)值的影響情況以及他們之間的相互關(guān)系，利用excel的數(shù)據(jù)分析功能求得的相關(guān)系數(shù)如表1。
論文主要研究的是資本結(jié)構(gòu)對(duì)股票價(jià)值的影響，從相關(guān)系數(shù)表看，資產(chǎn)負(fù)債率與股票價(jià)值的相關(guān)系數(shù)為-0.79732，約等于-0.8，則資產(chǎn)負(fù)債率與股票價(jià)值存在很高的相關(guān)性；股權(quán)成本與股票價(jià)值的相關(guān)系數(shù)為0.959912，屬于高度相關(guān)，再不探討股權(quán)成本的影響因素，依據(jù)股權(quán)成本與資產(chǎn)負(fù)債率的相關(guān)系數(shù)判斷，二者屬于中度相關(guān)；其他因素對(duì)股票價(jià)值的相關(guān)系數(shù)絕對(duì)值較小，與股票價(jià)值的相關(guān)度不顯著。
(二)回歸分析
對(duì)股票價(jià)值和資產(chǎn)負(fù)債率進(jìn)行回歸分析，得到的擬合直線圖，見圖1。
由擬合直線圖分析股票價(jià)值和資產(chǎn)負(fù)債率二者不是簡單的線性關(guān)系，具有很顯著的非線性關(guān)系，由此設(shè)定股票價(jià)值和資產(chǎn)負(fù)債率之間的回歸方程為：
Y=β1 *X2+β2*X+α 式（*）
令X1= X2，X2= X，從而將多項(xiàng)式方程式（*）轉(zhuǎn)化為多元線性方程：
Y=β1*X1+β2*X2+α
對(duì)Y、X1、X2利用excel進(jìn)行回歸分析，分析的結(jié)果如表2、表3。
回歸分析中R2（ R Square）是衡量回歸線的擬合優(yōu)度，由于R2越大則表示擬合優(yōu)度越高，由回歸分析結(jié)果看，R2=0.627934249說明回歸分析的擬合優(yōu)度不錯(cuò)。
Significance F和P-value也是檢驗(yàn)擬合優(yōu)度的重要的衡量標(biāo)準(zhǔn)，有F（0.01）=5.718，分析的結(jié)果是F=28.67448較大，說明擬合優(yōu)度很好，而且還通過了F顯著性水平的驗(yàn)證；回歸分析中Significance F等于0.011083505趨近于0，具有較強(qiáng)的擬合顯著性。P-value以0.05為分界點(diǎn)，小于0.05說明變量通過了T檢驗(yàn)，X1 、X2的P-value值分別是0.011805和0.021623均小于0.05，說明我們的回歸分析擬合優(yōu)度很好。由此則可以得到擬合方程的系數(shù)分別為：β1=-1158725829200.42，β2=1154139404729.60，α=281795198.40，那么該擬合方程為：Y=-1158725829200.42*X1+1154139404729.60*X2+281795198.40
又由于前面假設(shè)X1= X2，X2= X，最終求得回歸方程式為：
Y=-1158725829200.42*X2+1154139404729.60*X+281795198.40 式（**）
由式（**）的形式可以知，Y是關(guān)于X的開口向下的拋物線，又因?yàn)閄2 和X前面的的系數(shù)符號(hào)相反，該拋物線的對(duì)稱軸-b/2a>0, Y(0)= 281795198.40>0,則可以判斷Y存在關(guān)于自變量X的最大值。
Y取得最大值時(shí)，
X=-b/2a=-1154139404729.60/（2*-1158725829200.42）
=0.498020919
≈0.4980
也就是說當(dāng)股票價(jià)值最大時(shí)，電力行業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率0.4980。
四、結(jié)論
通過對(duì)我國電力行業(yè)上市公司樣本的統(tǒng)計(jì)分析可以看出，我國電力行業(yè)上市公司資產(chǎn)負(fù)債率與股票價(jià)值是相關(guān)的，并且存在較高的相關(guān)度。在此基礎(chǔ)上，利用回歸分析模型得出的回歸方程最終驗(yàn)證了資產(chǎn)負(fù)債率與股票價(jià)值二者之間的非線性關(guān)系，得出資產(chǎn)負(fù)債率為0.4980時(shí)股票價(jià)值最大。
參考文獻(xiàn)：
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篇10
進(jìn)入21世紀(jì)以來，我國的老齡化現(xiàn)象日益嚴(yán)峻。第六次全國人口普查顯示，我國60歲及以上人口為1.78億人，占總?cè)丝诘?3.26%，其中65歲及以上人口為1.19億人，占總?cè)丝诘?.87%。為了解決“老有所養(yǎng)”的問題，我國不斷完善養(yǎng)老保障制度，并于2000年正式成立全國社會(huì)保障基金理事會(huì)來籌集養(yǎng)老保障戰(zhàn)略資金。但由于2008年世界性金融危機(jī)帶來的負(fù)面影響，2010年以來節(jié)節(jié)攀升的CPI指數(shù)以及物價(jià)的飛速上漲，實(shí)際上人們將來用來養(yǎng)老的錢正在縮水。如何選擇適當(dāng)?shù)睦碡?cái)工具對(duì)社會(huì)保障基金進(jìn)行合理投資使其得以保值、增值，成為當(dāng)下社會(huì)密切關(guān)注的問題。
一、我國社保基金規(guī)模及投資運(yùn)營現(xiàn)狀
（一）社保基金的構(gòu)成及規(guī)模
社會(huì)保障基金是根據(jù)國家立法通過各種方式為實(shí)施社會(huì)保障制度而建立起來的專款專用資金。社保基金主要有四個(gè)部分構(gòu)成：一是基本養(yǎng)老保險(xiǎn)體系社會(huì)統(tǒng)籌賬戶上的基金；二是基本養(yǎng)老保險(xiǎn)體系個(gè)人賬戶上的基金；三是全國社會(huì)保障基金；四是企業(yè)補(bǔ)充養(yǎng)老保險(xiǎn)基金。
社會(huì)保險(xiǎn)基金包括養(yǎng)老、醫(yī)療、失業(yè)、工傷、生育五項(xiàng)保險(xiǎn)基金，一般由用人單位（或雇主）和勞動(dòng)者（或雇員）或公民個(gè)人繳納的社會(huì)保險(xiǎn)費(fèi)組成，國家財(cái)政給予適當(dāng)?shù)难a(bǔ)貼，用于支付勞動(dòng)者或公民在患病、年老傷殘、生育、死亡、失業(yè)等情況下所需要的各項(xiàng)保險(xiǎn)待遇。自我國社會(huì)保險(xiǎn)制度設(shè)立以來，我國五個(gè)險(xiǎn)種基金發(fā)展規(guī)模驚人，具體參見圖1。2010年全年五項(xiàng)社會(huì)保險(xiǎn)（不含新型農(nóng)村社會(huì)養(yǎng)老保險(xiǎn)）基金收入合計(jì)18823億元，基金支出合計(jì)14819億元。其中，全年城鎮(zhèn)基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金總收入13420億元，基金總支出10555億元，年末基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金累計(jì)結(jié)存15365億元；全年城鎮(zhèn)基本醫(yī)療保險(xiǎn)基金總收入4309億元，支出3538億元，年末城鎮(zhèn)基本醫(yī)療統(tǒng)籌基金累計(jì)結(jié)存3313億元（含城鎮(zhèn)居民基本醫(yī)療保險(xiǎn)基金累計(jì)結(jié)存306億元），個(gè)人賬戶積累1734億元；全年失業(yè)保險(xiǎn)基金收入650億元，支出423億元，年末失業(yè)保險(xiǎn)基金累計(jì)結(jié)存1750億元；全年工傷保險(xiǎn)基金收入285億元，支出192億元，年末工傷保險(xiǎn)基金累計(jì)結(jié)存479億元，儲(chǔ)備金結(jié)存82億元；全年生育保險(xiǎn)基金收入160億元，支出110億元，年末生育保險(xiǎn)基金累計(jì)結(jié)存261億元。
全國社會(huì)保障基金是指全國社會(huì)保障基金理事會(huì)負(fù)責(zé)管理的由國有股減持劃入資金及股權(quán)資產(chǎn)，中央財(cái)政撥入資金，經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)以及其他方式籌集的資金及其投資收益形成的資金。2010年底全國社保基金總額8567億元，基金權(quán)益總額為8376億元，其中全國社保基金權(quán)益7809億元，個(gè)人賬戶基金權(quán)益566億元，基金負(fù)債余額191億元。基金權(quán)益投資收益額321億元，投資收益率4.23%。基金自成立以來的累計(jì)投資收益額2773億元，年均投資收益率9.17%。
企業(yè)年金是指企業(yè)在依法參加基本養(yǎng)老保險(xiǎn)的基礎(chǔ)上自愿建立的補(bǔ)充養(yǎng)老保險(xiǎn)制度。2010年底全國有3.71萬戶企業(yè)建立了企業(yè)年金，參加職工人數(shù)為1335萬人；年末企業(yè)年金基金累計(jì)結(jié)存2809億元。此外，還有商業(yè)保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)經(jīng)辦的商業(yè)補(bǔ)充養(yǎng)老和健康保險(xiǎn)。
但與此相對(duì)的是，我國人口老齡化的進(jìn)程也在不斷加快，養(yǎng)老金缺口將會(huì)越來越大。世界銀行的一份研究報(bào)告指出，以目前的人口與養(yǎng)老模式推測，2001年到2075年，我國的養(yǎng)老金缺口將達(dá)到9.5萬億元，這還未考慮貨幣購買力貶值的因素。由此可見，對(duì)社會(huì)保障基金進(jìn)行投資運(yùn)營刻不容緩。
（二）社保基金的投資運(yùn)營現(xiàn)狀
為逐步完善我國的社會(huì)保障體系，保證人們“老有所養(yǎng)”，同時(shí)也減輕一部分企業(yè)、個(gè)人和政府的負(fù)擔(dān)，安全高效的社保基金投資運(yùn)營不可或缺。從理論層面來說，對(duì)社保基金進(jìn)行投資會(huì)出現(xiàn)三種可能的結(jié)果，即貶值、保值、增值。（1）貶值。由于通貨膨脹等原因，若只將基金存入銀行即只進(jìn)行最保守的投資，貨幣的實(shí)際購買力下降，意味著社保基金實(shí)質(zhì)上發(fā)生了貶值。（2）保值。即投資收益率與通貨膨脹率保持一致，維持社保基金的購買力不變。（3）增值。也是最優(yōu)的結(jié)果，是對(duì)社保基金投資運(yùn)營的目的所在。只有將社保基金不斷進(jìn)行增值，才能應(yīng)對(duì)日益增長的龐大的支付壓力。
我國已步入“未富先老”的國家行列，人口老齡化使社保基金面對(duì)更為嚴(yán)峻的支付挑戰(zhàn)，也促使我國開始對(duì)社保基金進(jìn)行一系列投資。但由于金融投資的風(fēng)險(xiǎn)性和不穩(wěn)定性，全國社保基金理事會(huì)以及有關(guān)部門通過法規(guī)或部門規(guī)章的形式對(duì)社保基金的投資進(jìn)行了嚴(yán)格的限制，如《全國社會(huì)保障基金投資管理暫行辦法》規(guī)定全國社保基金的貨幣資產(chǎn)投資、銀行存款和國債比例不得低于50%，企業(yè)債、金融債投資比例不得高于10%，股票、證券投資基金不得高于40%等。從表1可以看出，全國社保基金投資收益不穩(wěn)定，在成立后的大多數(shù)年份其投資收益率偏低，若再考慮通貨膨脹率的因素，其結(jié)果會(huì)更糟，如2008年投資收益率為-6.79%。而分散于各地的社保基金只能將其存銀行或購買國債，收益率只有2%，若考慮通脹率，情況會(huì)更糟，存在嚴(yán)重的貶值風(fēng)險(xiǎn)。因此，如何根據(jù)金融工具的風(fēng)險(xiǎn)收益權(quán)衡，選擇社保基金的投資工具組合成為迫切的問題。
二、金融投資產(chǎn)品的種類及其風(fēng)險(xiǎn)性分析
（一）金融工具以及衍生工具的種類
金融工具指在金融市場中可交易的金融資產(chǎn)，是用來證明貸者與借者之間融通貨幣余缺的書面證明，其最基本的要素為支付金額與支付條件。隨著資本市場的發(fā)展，金融工具的品種越來越多，風(fēng)險(xiǎn)也越來越大。根據(jù)新準(zhǔn)則的規(guī)定，金融工具可分為基本金融工具和衍生金融工具，包括金融資產(chǎn)和金融負(fù)債。基本金融工具包括庫存現(xiàn)金和銀行存款等。金融衍生工具是從傳統(tǒng)金融工具中衍生而來的新型金融工具。從理論上講，金融衍生工具是根據(jù)某種相關(guān)資產(chǎn)的預(yù)期價(jià)格變化而進(jìn)行定值的金融工具。這種相關(guān)資產(chǎn)可以是貨幣、外匯、債券、股票等金融資產(chǎn)，也可以是金融資產(chǎn)的價(jià)格(如利率、匯率、股票價(jià)格指數(shù)等)。FASB在SFAS119中進(jìn)一步定義了衍生金融工具，是期貨合約、遠(yuǎn)期合約、互換和期權(quán)合約以及類似的金融工具，如利率上限與下限和固定利率借款義務(wù)(承諾)等。
金融衍生工具林林總總，品種繁多，有的在金融現(xiàn)貨的基礎(chǔ)上產(chǎn)生，結(jié)構(gòu)和形式相對(duì)簡單；有的則是通過組合再組合、衍生再衍生的方式而形成，集多種特點(diǎn)和功能于一身，十分復(fù)雜。目前國際金融市場上最為活躍、交易量最大的三類衍生產(chǎn)品分別是：
1. 外匯類衍生產(chǎn)品。外匯衍生產(chǎn)品是一種金融合約，外匯衍生產(chǎn)品通常是指從原生資產(chǎn)發(fā)展出來的外匯交易工具。其價(jià)值取決于一種或多種基礎(chǔ)資產(chǎn)和指數(shù)，合約的種類包括遠(yuǎn)期、期貨、掉期（互換）和期權(quán)。外匯衍生產(chǎn)品還有遠(yuǎn)期、期貨、掉期（互換）和期權(quán)中一種或多種特征的結(jié)構(gòu)化金融工具。
2.利率類衍生產(chǎn)品。利率衍生工具指以利率或利率的載體為基礎(chǔ)工具的金融衍生工具，主要包括遠(yuǎn)期利率協(xié)議、利率期貨、利率期權(quán)、利率互換以及上述合約的混合交易合約。
3.股指類衍生產(chǎn)品。股指衍生工具指以股票或股票指數(shù)為基礎(chǔ)工具的金融衍生品，主要包括股票期貨、股票期權(quán)、股票指數(shù)期貨、股票指數(shù)期權(quán)以及上述合約的混合交易合約。
在我國，隨著金融交易市場的不斷完善，我國大部分商業(yè)銀行行已經(jīng)逐步開展了遠(yuǎn)期利率協(xié)議、遠(yuǎn)期外匯買賣業(yè)務(wù)、外匯期權(quán)、利率期權(quán)等業(yè)務(wù)，同時(shí)在外資商業(yè)銀行競爭的推動(dòng)下，中資銀行大力發(fā)展以金融衍生工具為基礎(chǔ)的各種理財(cái)產(chǎn)品、外匯結(jié)構(gòu)性理財(cái)、信托理財(cái)、QDII理財(cái)以及券商基金合作的理財(cái)產(chǎn)品等各類產(chǎn)品。
（二）金融衍生工具交易存在的主要風(fēng)險(xiǎn)
與傳統(tǒng)的金融工具不同，衍生工具交易除了三大風(fēng)險(xiǎn)（信用風(fēng)險(xiǎn)、市場風(fēng)險(xiǎn)、操作風(fēng)險(xiǎn)）之外，還面臨著流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和法律風(fēng)險(xiǎn)。根據(jù)衍生工具的不同，其面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)也不盡相同。
1.信用風(fēng)險(xiǎn)。是由于對(duì)方違約或無力履約而帶來的風(fēng)險(xiǎn)，包括兩方面的內(nèi)容：一是對(duì)方違約的可能性；二是違約造成的損失。
2.市場風(fēng)險(xiǎn)。指由于金融衍生工具的價(jià)值變動(dòng)的不確定性對(duì)其使用者產(chǎn)生影響的風(fēng)險(xiǎn)。但將資產(chǎn)負(fù)債業(yè)務(wù)與衍生產(chǎn)品業(yè)務(wù)結(jié)合起來看，總體風(fēng)險(xiǎn)會(huì)由于使用的衍生工具而減小。
3.流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。指由于市場深度不夠或因震蕩而發(fā)生故障，金融衍生工具交易者不能在合理的時(shí)間內(nèi)獲得市場價(jià)格，面臨無法平倉的風(fēng)險(xiǎn)。
4．操作風(fēng)險(xiǎn)。指由于缺乏內(nèi)部控制，交易程序的不健全，價(jià)格變動(dòng)反映不及時(shí)或錯(cuò)誤預(yù)測行情，操作系統(tǒng)發(fā)生故障等原因造成的風(fēng)險(xiǎn)。
5．法律風(fēng)險(xiǎn)。指由于金融衍生工具合約的條款在法律上有缺陷、不具備法律效力等原因無法履約而帶來的風(fēng)險(xiǎn)。由于衍生產(chǎn)品交易中交易雙方的權(quán)利和義務(wù)是否受到法律的認(rèn)可，同時(shí)交易對(duì)手來自不同的國家，各國法律環(huán)境不同，操作方式和慣例也會(huì)有所不同。為此，國際上專門成立了國際掉期及衍生產(chǎn)品協(xié)會(huì)(ISDA)。ISDA對(duì)國際衍生產(chǎn)品交易有一個(gè)大的制度性框架，各會(huì)員都要遵守ISDA的標(biāo)準(zhǔn)化法律條文和游戲規(guī)則。
三、根據(jù)社保基金保值增值特性選擇合適的投資金融工具
（一）社保基金面臨的投資難題
由于我國社保基金所面臨的支付壓力越來越大，因此必須對(duì)其進(jìn)行投資使其保值增值。社保基金投資原則主要是安全性、流動(dòng)性、收益性，而合理的投資模式是尋求一組收益率高且穩(wěn)定性好的投資組合，所以，這三者之間存在著不可避免的投資難題。社保基金投資若要保持安全性、流動(dòng)性，就要放棄收益性，即只能投資在銀行存款、政府債券等高安全性、低收益性領(lǐng)域；若要實(shí)現(xiàn)收益性、流動(dòng)性，就要放棄安全性，即傾向投資于股票、公司債券等高收益率、高風(fēng)險(xiǎn)性領(lǐng)域；若要堅(jiān)持安全性、收益性，就要放棄流動(dòng)性，即只能投資于國債等高信用領(lǐng)域。所以達(dá)到一個(gè)完美的投資組合是不現(xiàn)實(shí)的，我們必須在實(shí)現(xiàn)社保基金保值增值的同時(shí)，防控社保基金的投資風(fēng)險(xiǎn)，使基金以較強(qiáng)的流動(dòng)性、較高的收益性來追趕經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要。
（二）社保基金的投資風(fēng)險(xiǎn)分析
我國社保基金自2003年進(jìn)入二級(jí)市場以來，在成為金融市場重要資金來源的同時(shí)，也面臨很高的投資風(fēng)險(xiǎn)。根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)的可分散程度，社保基金的投資風(fēng)險(xiǎn)主要分為系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)和非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。
1．系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)
系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)主要是指資本市場固有的投資風(fēng)險(xiǎn)，是所有投資者所面臨的共同性風(fēng)險(xiǎn)，是無法通過投資組合進(jìn)行規(guī)避的，它通過社會(huì)政治、經(jīng)濟(jì)等宏觀環(huán)境的變動(dòng)引發(fā)整個(gè)證券市場的價(jià)格波動(dòng)，進(jìn)而影響社保基金的投資運(yùn)營績效。
系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)主要包括：
（1）經(jīng)濟(jì)周期風(fēng)險(xiǎn)。經(jīng)濟(jì)周期是無規(guī)律且難以預(yù)測的，其變動(dòng)過程主要分為衰退、蕭條、復(fù)蘇和繁榮四個(gè)階段。社保基金的投資收益從某種程度上可以看作是經(jīng)濟(jì)增長的聯(lián)動(dòng)效果。資本市場會(huì)跟隨經(jīng)濟(jì)周期的各個(gè)階段而出現(xiàn)不同幅度的波動(dòng)，社保基金不管是直接投資還是間接投資，其投資回報(bào)率都與經(jīng)濟(jì)環(huán)境緊密相關(guān)。
（2）利率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。利率主要受貨幣供需狀況、物價(jià)水平、宏觀調(diào)控等因素影響，當(dāng)證券收益率一定時(shí)，證券價(jià)格與市場利率成反比例的關(guān)系。市場利率的變化必然會(huì)造成社保基金投資收益的不穩(wěn)定性。
（3）通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)。資本市場中投入的資本和收益都是以貨幣進(jìn)行衡量的，單位貨幣的貶值必然會(huì)使入市的本金和收益變相縮水。社保基金的積累與投資都具有長期性，當(dāng)出現(xiàn)通貨膨脹時(shí)，其實(shí)際購買力便會(huì)產(chǎn)生下降的可能性。
（4）匯率風(fēng)險(xiǎn)。匯率受各國外匯管制及財(cái)政、貨幣等因素影響。投資于海外市場的社保基金，在承擔(dān)資本市場固有風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，也要額外承擔(dān)貨幣匯兌過程中的損失風(fēng)險(xiǎn)。
2．非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)
非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)是指引起單只股票價(jià)格變動(dòng)，且可以通過分散或組合投資進(jìn)行規(guī)避的風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)社保基金所投資的上市公司發(fā)生經(jīng)營財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)就會(huì)產(chǎn)生投資收益下降的可能性。上市公司由于管理不善或決策失誤或財(cái)務(wù)詐騙等事件的披露，便會(huì)直觀地反映在其公允價(jià)格的變動(dòng)上，引發(fā)股價(jià)大幅下跌的風(fēng)險(xiǎn)。
非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)主要體現(xiàn)在社保基金管理公司的運(yùn)營風(fēng)險(xiǎn)。截至2009年，全國共有南方基金、博時(shí)基金等10家基金管理公司成為全國社保基金的境內(nèi)投資管理人。其運(yùn)營風(fēng)險(xiǎn)主要包括以下幾個(gè)方面：
（1）管理水平風(fēng)險(xiǎn)。即由于投資管理者的業(yè)務(wù)水平或心理素質(zhì)、經(jīng)驗(yàn)等因素而引起的投資風(fēng)險(xiǎn)。一旦管理者在市場時(shí)機(jī)、倉位控制、行業(yè)分布和個(gè)股（券）選擇方面出現(xiàn)失誤，其投資決策無法跟隨大盤走勢(shì)進(jìn)行量力操作，就會(huì)使基金存在潛在的資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。
（2）委托風(fēng)險(xiǎn)。我國社保基金的投資方式是直接投資相接合的管理方式。其中，間接投資采取委托――的運(yùn)營模式。作為委托人的社保基金理事會(huì)與受托人的社保基金管理公司之間存在著信息不對(duì)稱，難以形成的一個(gè)共同的信用約束鏈條，進(jìn)而無法避免各委托方或方發(fā)生違約風(fēng)險(xiǎn)。
（3）信用環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)。市場經(jīng)濟(jì)是以信用為基礎(chǔ)，良好的社會(huì)信用環(huán)境能為社保基金投資提供信用保障，進(jìn)而減少其信托成本，提高收益。我國資本市場的信用環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)主要體現(xiàn)在政府失信風(fēng)險(xiǎn)、上市公司的失信風(fēng)險(xiǎn)、中介機(jī)構(gòu)失信風(fēng)險(xiǎn)等方面。
（三）社保基金投資渠道選擇
我國社保基金采取在社保基金理事會(huì)直接投資和社保基金會(huì)委托投資管理人運(yùn)作相結(jié)合的投資方式，其主要投資方式按風(fēng)險(xiǎn)程度不同可分為安全型投資和風(fēng)險(xiǎn)型投資兩種。安全型投資包括投資于國債、銀行存款，風(fēng)險(xiǎn)型投資主要投資購買股票、企業(yè)債券、實(shí)業(yè)投資等方式。圖2是不同投資渠道收益率與風(fēng)險(xiǎn)性的相互關(guān)系，從圖上可以看出：社保基金所投資的產(chǎn)品中，其風(fēng)險(xiǎn)性與收益率呈正相關(guān)的關(guān)系，風(fēng)險(xiǎn)性越大，收益率越高。
1.銀行存款
在物價(jià)穩(wěn)定的前提下，投資于銀行存款可以獲得相對(duì)穩(wěn)定的利息收入，是實(shí)現(xiàn)保值增值的最安全途徑。但在通貨膨脹的情況下，當(dāng)實(shí)際利率相對(duì)穩(wěn)定時(shí)，名義利率與通貨膨脹率呈同步上升或同步下降趨勢(shì)。而且在2007、2008年，我國通貨膨脹率均高于同期銀行存款利率，此時(shí)，投資于銀行存款的社保基金無法實(shí)現(xiàn)保值增值。為了沖抵物價(jià)上漲的影響，確保基金的實(shí)際購買力趕上或超過同期物價(jià)的增長速度，需要通過合理的投資運(yùn)營，以獲取高于通貨膨脹的收益率，增強(qiáng)社保基金的支付能力。
2.政府債券與企業(yè)債券
政府債券主要由國庫券及地方政府債券構(gòu)成，是以國家信用作為擔(dān)保的債券，但它的收益性低于以企業(yè)信用為擔(dān)保的公司債券。企業(yè)債券與政府債券的風(fēng)險(xiǎn)程度不同，社保基金購買企業(yè)債券需要考慮到違約風(fēng)險(xiǎn)的問題。此外，企業(yè)債券屬約定投資回報(bào)型基金，其利率一般高于同期銀行存款利率，雖然企業(yè)債券的安全性與流動(dòng)性與國債相比較差，但就長期而言，可以選擇一些高收益和高信用的企業(yè)進(jìn)行投資。
3.抵押貸款與信托基金
抵押貸款由于有抵押財(cái)產(chǎn)作為保障，其投資風(fēng)險(xiǎn)性相對(duì)較小，收益率相對(duì)較高。信托基金是一種“利益共享、風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)”的集合投資方式，由專門的投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行分化散投資，投資者按出資比例分享收益并承擔(dān)相應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)，其風(fēng)險(xiǎn)性也相對(duì)較小。
4.實(shí)業(yè)投資
實(shí)業(yè)投資的風(fēng)險(xiǎn)程度主要是取決于流動(dòng)變現(xiàn)能力及到期能否及時(shí)償付。投資于基礎(chǔ)設(shè)施、能源工業(yè)、交通運(yùn)輸?shù)鹊纳绫；鸲季哂薪痤~大、投資回收期長的特點(diǎn)，這在很大程度上限制了其流動(dòng)變現(xiàn)能力。另外，一旦實(shí)業(yè)投資項(xiàng)目不能順利運(yùn)營，無法達(dá)到預(yù)期收益水平，甚至出現(xiàn)到期無力償付的風(fēng)險(xiǎn)。由此可見實(shí)業(yè)投資的風(fēng)險(xiǎn)程度較高且收益期長，但一旦可獲得收益，收益率也相當(dāng)可觀。
5.股票
股票是收益率最高、風(fēng)險(xiǎn)性最大的投資途徑，股票投資收益權(quán)的不確定性主要受到宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況、資本市場的完善與否以及管理水平等因素的影響。2009年，我國社保基金投資收益的22.7％來自股票收入，年末交易性金融資產(chǎn)、可供出售金融資產(chǎn)、長期股權(quán)投資余額為4，131.74億元，占資產(chǎn)總額的53%。
因此，社保基金需要根據(jù)保值增值特性，合理權(quán)衡收益風(fēng)險(xiǎn)，在銀行存款、政府債券與企業(yè)債券、抵押貸款與信托基金、實(shí)業(yè)投資、股票等金融工具中進(jìn)行投資組合選擇。
注釋：
① 數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計(jì)局，2010年第六次全國人口普查主要數(shù)據(jù)公報(bào)(第1號(hào))，2011.4.28.
① 數(shù)據(jù)來源：人力資源和社會(huì)保障部，2010年度人力資源和社會(huì)保障事業(yè)發(fā)展統(tǒng)計(jì)公報(bào)，2011.5.23.
③ 數(shù)據(jù)來源：全國社會(huì)保障基金理事會(huì)，2010年全國社會(huì)保障基金年度報(bào)告，2011.5.19.
④ 數(shù)據(jù)來源：人力資源和社會(huì)保障部，2010年度人力資源和社會(huì)保障事業(yè)發(fā)展統(tǒng)計(jì)公報(bào)，2011.5.23.
⑤ 數(shù)據(jù)來源：全國社保基金理事會(huì)，社保基金歷年收益情況表，2011.5.18.
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篇11
滬深股市；指數(shù)年化收益率；對(duì)比分析；投資建議
0 引言
中國股市自從2007年受到美國金融海嘯的影響后，一直處于低迷狀態(tài)，投資者對(duì)股市的悲觀心態(tài)也越演越烈。本文通過對(duì)中國滬深股市的4個(gè)重要指數(shù)投資收益率的計(jì)算，目的是把滬深股市中各板塊的收益情況進(jìn)行量化并加以對(duì)比分析，從而更直觀的了解各板塊的收益情況。最后，也是投資者最關(guān)心的，根據(jù)滬深股市的漲跌規(guī)律總結(jié)出投資建議。
1 指數(shù)的選取和收益率的計(jì)算
證券指數(shù)是一種具有決策依據(jù)功能的指標(biāo)，是對(duì)股市動(dòng)態(tài)的綜合反映。本文選取了同一時(shí)間段中國滬深股市幾個(gè)重要指數(shù)，包括上證綜指、深圳成指、中小板、創(chuàng)業(yè)板指數(shù)分別計(jì)算投資收益率。計(jì)算投資收益率主要分為以下三個(gè)步驟：
1.1 收集各類指數(shù)在同一時(shí)間點(diǎn)的收盤價(jià)
為了計(jì)算方便，截止時(shí)間統(tǒng)一定為2013年5月31日。起始時(shí)間則各不相同，因?yàn)樯献C和深成的上市時(shí)間為1991年，所以起始時(shí)間定為1991年4月30日；中小板上市時(shí)間為2006年，所以起始時(shí)間定為2006年2月28日；同理，創(chuàng)業(yè)板上市時(shí)間為2010年，其時(shí)間定為2010年6月1日，見表一。
1.2 通過年化收益率公式得出計(jì)算結(jié)果
假定投資人投入的本金為1元，當(dāng)時(shí)股票市場的價(jià)格為C，經(jīng)過時(shí)間n后股票市場價(jià)格變?yōu)閂，用復(fù)利公式，則該次投資中：
1.收益為：P=V-C
2.收益率為：R=P/C=（V-C）/C=V/C-1
3.年化收益率為r，則有等式： r=（1+R）^n-1
4.r>0，表示求出結(jié)果為年化收益率；r
1.3 根據(jù)數(shù)據(jù)畫出圖表進(jìn)行分析
按照上述計(jì)算公式，我們可以得出表二中的計(jì)算結(jié)果。
2 實(shí)證結(jié)論及原因分析
2.1 總體上上證綜指年化收益率高于深證成指
由表二可以看出，上證綜指的年化收益率比深證成指高了3.34個(gè)百分點(diǎn)。上證綜指有將近一千家的上市公司，并且規(guī)模比較大，總市值達(dá)到了13萬億，平均市盈率10.01倍；相比而言，深證成指不管從規(guī)模和上市公司數(shù)量上都遠(yuǎn)不及上證綜指，并且李衛(wèi)強(qiáng)、張靜在《滬深股市協(xié)整關(guān)系的實(shí)證分析》中指出深市的標(biāo)準(zhǔn)差大于滬市的標(biāo)準(zhǔn)差，說明深市的波動(dòng)性大于滬市，即深市的風(fēng)險(xiǎn)高于滬市風(fēng)險(xiǎn)。綜上所述，我認(rèn)為主要原因是上證綜指的上市公司數(shù)量多有風(fēng)險(xiǎn)分散的作用，其次上證綜指交易的是市值比較大的股票，盤子大抗風(fēng)險(xiǎn)能力比較強(qiáng)，并且規(guī)模大的上市公司財(cái)務(wù)報(bào)表或者說公司業(yè)績相對(duì)比較好。所以從總體上來說，上證綜指比深證成指收益率高。
2.2 2006年以后中小板的優(yōu)勢(shì)逐漸凸顯，收益率高于上證綜指和深證成指
2006年1月中小板正式掛牌上市，至今為止共有701家上市公司，總市值達(dá)到3000多億。從分布情況看，發(fā)行規(guī)模在2000萬-4000萬股之間的有65家，占總數(shù)的58.56%。隨著股權(quán)分置改革的深入，市場對(duì)IPO股票存在旺盛的投資需求，中小板市盈率也呈逐漸走高態(tài)勢(shì)，平均市盈率達(dá)到28.62倍。近幾年，隨著中國股市大盤的低迷，中小板表現(xiàn)出良好的盈利能力和成長能力，并且國家不斷扶持中小企業(yè)和重視中小企業(yè)的發(fā)展前景，中小板成為投資的焦點(diǎn)，年化收益率高出其他兩個(gè)指數(shù)不足為奇。
2.3 2010年創(chuàng)業(yè)板推出、經(jīng)濟(jì)環(huán)境和國家政策的變化和調(diào)整后，上證、深成和中小板指數(shù)的收益率均表現(xiàn)為負(fù)
創(chuàng)業(yè)板是中國股市上最詭異的一個(gè)板塊，上市公司有355家，總市值達(dá)到1150多億，并且平均市盈率高達(dá)42倍。在創(chuàng)業(yè)板市場上市的公司大多從事高科技業(yè)務(wù)，具有較高的成長性，但往往成立時(shí)間較短規(guī)模較小，業(yè)績也不突出，但有很大的成長空間。從上表可以看出，上證、深成和中小板在2010-2013年的表現(xiàn)均不好，年化損失率分別是3.6%、2.85%和0.65%。我認(rèn)為主要原因是2008年金融危機(jī)政府采取的一系列措施的連鎖反映導(dǎo)致股市萎靡不振。首先，2008年11月9日因?yàn)榻鹑诤[政府投入了4萬億，股市在之后的9個(gè)月緩慢上升到3478點(diǎn)。到了2009年8月后逐步向下震蕩到2000多點(diǎn)。2010年政府發(fā)現(xiàn)流動(dòng)性太強(qiáng)，通貨膨脹壓力嚴(yán)重，實(shí)行緊縮的貨幣政策。2012年又爆出地方政府債務(wù)冗重（估計(jì)近20萬億）、部分政府投融資平臺(tái)債務(wù)違約和江浙一帶為代表的民企老板“跑路”等重大事件。至2012年12月股市再度跌回到“解放前”。2013年年初，央行公布宏觀數(shù)據(jù)，社會(huì)融資規(guī)模增長又使得股市反彈至2444點(diǎn)，但是也沒能改變股市的下跌。投資者對(duì)股市抱有的最后一點(diǎn)希望又被泯滅。
3 投資建議
我們知道“股市有風(fēng)險(xiǎn)，入市需謹(jǐn)慎”，投資股市必須結(jié)合中國股市的特點(diǎn)和證券投資分析的專業(yè)知識(shí)，堅(jiān)持基本面分析和技術(shù)分析相結(jié)合。根據(jù)以上結(jié)論，我們可以給出宏觀上的投資建議：
3.1 選擇性投資深交所的上市公司，特別是中小板
自2006年以來近7年時(shí)間，深成、中小板和創(chuàng)業(yè)板的年化收益率相比上證指數(shù)表現(xiàn)較好，說明投資深交所的上市公司帶來的收益超過了上交所，特別是中小板。它和創(chuàng)業(yè)板的收益率一直領(lǐng)先，說明投資者更青睞小盤股，特別是新興消費(fèi)行業(yè)領(lǐng)頭增長，現(xiàn)在中國經(jīng)濟(jì)從傳統(tǒng)投資拉動(dòng)模式向新經(jīng)濟(jì)模式進(jìn)行轉(zhuǎn)型，所以創(chuàng)業(yè)板中的高科技企業(yè)、新型企業(yè)成為引領(lǐng)創(chuàng)業(yè)板增長的強(qiáng)勁動(dòng)力。近年以來，國家一直重視和關(guān)注小微企業(yè)的發(fā)展和前景，對(duì)小微企業(yè)的融資需求創(chuàng)造良好的條件，所以深交所的中小板是不錯(cuò)的選擇。
3.2 謹(jǐn)慎投資以創(chuàng)業(yè)板為代表的高收益、高風(fēng)險(xiǎn)板塊
熱點(diǎn)行業(yè)、熱點(diǎn)板塊股價(jià)很可能被炒高，或者說被高估，雖然回報(bào)率高，但同時(shí)也意味著要承受高風(fēng)險(xiǎn)。2010年創(chuàng)業(yè)板推出之后，股價(jià)被嚴(yán)重高估，市盈率超過了正常的范圍，收益率有的高達(dá)74%，但隨后則是漫長的調(diào)整或下跌歷程。之所以建議謹(jǐn)慎投資像創(chuàng)業(yè)板這樣的高收益、高風(fēng)險(xiǎn)板塊主要原因有兩點(diǎn)：其一，高收益意味著高風(fēng)險(xiǎn)，中國股市制度的不健全、不完善，很難真正保證中小投資者的利益，無形中又增加了創(chuàng)業(yè)板的風(fēng)險(xiǎn)；其二，投資者的特點(diǎn)是投資金額小、信息不對(duì)稱、技術(shù)不到位，并且散戶占大多數(shù)，一旦大型機(jī)構(gòu)投資者撤回資金，只能被套， 完全無法與之抗衡，加上上市公司把股市當(dāng)作是“圈錢”的工具，在這法制不健全的證券市場中，中小投資者怎么也“斗”不過企業(yè)的大股東和與之相關(guān)的利益團(tuán)體。
3.3 關(guān)注經(jīng)濟(jì)環(huán)境和國家政策的變化和調(diào)整
要想從股市中獲利，關(guān)注經(jīng)濟(jì)環(huán)境和國家政策變化和調(diào)整必不可少。從上面的數(shù)據(jù)我們可以看出，2010年以后上證綜指、深圳成指和中小板三大指數(shù)均表現(xiàn)為負(fù)，原因是金融危機(jī)時(shí)過度的政府干預(yù)導(dǎo)致，說到底還是金融危機(jī)引發(fā)。如果國家當(dāng)局實(shí)行緊縮的貨幣政策，直接或者間接的上調(diào)利率，會(huì)導(dǎo)致股價(jià)下跌；相反，如果實(shí)行寬松的貨幣政策，那么又會(huì)成為股市的利好消息，所以遇到金融危機(jī)時(shí)，最好不要投資股市。
以上幾點(diǎn)投資建議具備了客觀性、科學(xué)性和實(shí)用性，通過滬深股市中幾個(gè)重要指數(shù)的收益率分析，得出一個(gè)總體的投資方向，希望對(duì)投資者認(rèn)清股市、了解股市和投資股市有所幫助。
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篇12
1引言
BOT投資模式是現(xiàn)在建設(shè)水質(zhì)凈化廠的一種普遍模式，此舉既改變了市政污水處理項(xiàng)目投資主體單一、建設(shè)資金短缺等缺點(diǎn)，又在污水回收利用方面提供了新的發(fā)展模式 [1]。本論文以某水質(zhì)凈化廠的建設(shè)為例，采用BOT的投資模式，探討了污水處理服務(wù)費(fèi)的測算方法，通過對(duì)各類指標(biāo)進(jìn)行分析，確定合理的污水處理服務(wù)費(fèi)，為投標(biāo)報(bào)價(jià)提供依據(jù) [2]。
2污水處理服務(wù)費(fèi)的測算過程
（1）明確項(xiàng)目的投資。具體包括項(xiàng)目的工程費(fèi)用、工程建設(shè)其他費(fèi)用、預(yù)備費(fèi)用等。
（2）確定項(xiàng)目的期限和資金來源。確定項(xiàng)目的建設(shè)期、負(fù)荷情況、特許經(jīng)營期限。確定項(xiàng)目的建設(shè)期總投資和資金籌措的組成，確定貸款利率。
（3）確定項(xiàng)目的收入與費(fèi)用。確定項(xiàng)目營業(yè)收入、總成本費(fèi)用，因污水處理免收增值稅、營業(yè)稅及附加，故稅費(fèi)這塊不考慮。計(jì)算成本時(shí)要考慮工藝、運(yùn)營負(fù)荷、利率和物價(jià)等因素，具體確定外購原材料、燃料動(dòng)力費(fèi)，職工薪酬，折舊費(fèi)等。
（4）確定項(xiàng)目的基準(zhǔn)收益率（Ic）。在成本確定之后，需要在計(jì)算污水處理服務(wù)費(fèi)前確定一個(gè)基準(zhǔn)的收益率，該收益率的確定是根據(jù)行業(yè)收益標(biāo)準(zhǔn)和貸款利率標(biāo)準(zhǔn)設(shè)立的。此后可以計(jì)算出多項(xiàng)指標(biāo)，如投資回收期（Pt）、總投資收益率（ROI）、資本金凈利潤率（ROE）、凈現(xiàn)值（NPV）、財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率（FIRR）等，其中投資回收期、總投資收益率、資本金凈利潤率為靜態(tài)指標(biāo)；凈現(xiàn)值、財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率為動(dòng)態(tài)指標(biāo)。靜態(tài)指標(biāo)計(jì)算較為簡單，可靠性較差，動(dòng)態(tài)指標(biāo)計(jì)算較為復(fù)雜，可靠性強(qiáng)，故可以采用動(dòng)態(tài)和靜態(tài)相結(jié)合的計(jì)算方法。
（5）確定污水處理服務(wù)費(fèi)。根據(jù)已經(jīng)確定的各類指標(biāo)，依據(jù)其判別準(zhǔn)則，便可測算出污水處理服務(wù)費(fèi)。此項(xiàng)測算在下文具體表述。
3測算案例
3.1項(xiàng)目概況
華北地區(qū)某鄉(xiāng)鎮(zhèn)采用 BOT的方式建設(shè)一座水質(zhì)凈化廠，依據(jù)招標(biāo)要求，處理規(guī)模為1萬m3/d， 采用曝氣生物濾池處理工藝。進(jìn)水主要指標(biāo)為：COD 350～400mg/L、BOD 150～200mg/L、NH3-N 25～30mg/L、TN 35～40mg/L、TP 6～7mg/L；設(shè)計(jì)出水水質(zhì)為《城鎮(zhèn)污水處理廠污染物排放標(biāo)準(zhǔn)》（GB18918-2002）中一級(jí)A標(biāo)準(zhǔn)。資金籌措方案為：由投資商在該鄉(xiāng)鎮(zhèn)出資成立全資項(xiàng)目公司，其中注冊(cè)資本金占工程總投資的30%，其余70%的資金由投資商向金融機(jī)構(gòu)融資。項(xiàng)目建設(shè)期 1年，建成后政府特許經(jīng)營25年，并由政府按月向項(xiàng)目公司支付污水處理服務(wù)費(fèi)。
3.2明確各類前提條件
（1）項(xiàng)目投資：項(xiàng)目總投資3020萬，其中建設(shè)投資2952萬元（包括建筑工程費(fèi)1113萬元，設(shè)備及安裝費(fèi)1387萬元，其他費(fèi)為312萬元），建設(shè)期利息68萬元。
（2）計(jì)算期：26年，其中建設(shè)期 1 年，運(yùn)營期 25 年。
（3）設(shè)計(jì)規(guī)模和營業(yè)負(fù)荷：投產(chǎn)后從第 1 年開始按設(shè)計(jì)能力的70%計(jì)，第2年按設(shè)計(jì)能力的80%計(jì)，依次類推，直至第4年的100%。
（4）營業(yè)稅金及附加：免征增值稅，城市維護(hù)建設(shè)稅、教育費(fèi)附加、地方教育費(fèi)附加按規(guī)定一并減免，不征營業(yè)稅。
（5）企業(yè)所得稅：免三減三后，按25%計(jì)。
（6）利率： 6.55% （5年期以上）。
（7）折舊：建筑物、構(gòu)筑物按30年，機(jī)器設(shè)備類按10年，以平均年限法折舊，殘值率4%[3，4]。
3.3計(jì)算項(xiàng)目的總成本費(fèi)用
（1）藥劑費(fèi)（按現(xiàn)行市場價(jià)格）：聚丙烯酰胺年用量為 1.86 t，目前市場價(jià)為3萬元 /t；聚合氯化鋁年用量為91.25t，目前市場單價(jià)為2500元/t；項(xiàng)目年藥劑費(fèi)用為28.39萬元。
（2）水、電費(fèi)：項(xiàng)目年用水量980t，該市水價(jià)為3.15元/t，年用水費(fèi)0.3萬元；污水處理廠實(shí)際運(yùn)行負(fù)荷為2436.9kW/d，該市電價(jià)為0.81元/kW?h；年電費(fèi)72.02萬元。
（3）工資福利：項(xiàng)目定員 22 人，工資福利按當(dāng)?shù)仄骄?萬元/年計(jì)，項(xiàng)目年工資福利88萬元。
（4）修理費(fèi)：固定資產(chǎn)原值的2%，故年修理費(fèi)用為 2952×2%=59.04萬元。
（5）污泥處置費(fèi)：項(xiàng)目年產(chǎn)污泥0.31萬t，每噸處理費(fèi)為150元/t，年費(fèi)用為 46.5萬元。
（6）辦公及其他費(fèi)用：按年20萬元計(jì)算。
（7）保險(xiǎn)費(fèi)：按工程費(fèi)用的0.03%計(jì)算，保險(xiǎn)費(fèi)為每年0.75萬元。
（8）折舊費(fèi)用：為方便起見，年折舊率按建設(shè)投資所形成的固定資產(chǎn)投資的3.84%計(jì)，項(xiàng)目年折舊費(fèi)用為 113.36萬元。
（9）財(cái)務(wù)費(fèi)用：項(xiàng)目財(cái)務(wù)費(fèi)用按經(jīng)營期還本付息方法進(jìn)行計(jì)算，償還期為15年。
3.4確定項(xiàng)目的基準(zhǔn)收益率
根據(jù)《城市基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目全部投資稅前財(cái)務(wù)基準(zhǔn)收益率》，2008年實(shí)施，國內(nèi)污水處理行業(yè)財(cái)務(wù)基準(zhǔn)收益率普遍采用5%的基本做法，結(jié)合項(xiàng)目采用BOT的投融資模式和目前長期貸款利率為 6.55%的情況，考慮到其繳納所得稅情況，本案例的投資收益率采用所得稅后財(cái)務(wù)基準(zhǔn)收益率 （Ic） 并將其設(shè)為6%。
3.5進(jìn)行污水處理服務(wù)費(fèi)測算
由于進(jìn)行測算時(shí)參數(shù)較多，篇幅有限不一一敘述，現(xiàn)就其中兩個(gè)重要的參數(shù)進(jìn)行討論，這兩個(gè)參數(shù)為凈現(xiàn)值和財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率，根據(jù)項(xiàng)目的投資運(yùn)營情況、運(yùn)營成本及總成本費(fèi)用的計(jì)算結(jié)果，通過項(xiàng)目財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)的全投資現(xiàn)金流量表，可測算出當(dāng)污水處理服務(wù)費(fèi)為1.6元/t時(shí)，投資內(nèi)部收益率（所得稅后）為6.06%，此時(shí)凈現(xiàn)值為17萬元。項(xiàng)目財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)的各類財(cái)務(wù)指標(biāo)見表1[5]。
4結(jié)語
（1）本文詳細(xì)闡述了BOT項(xiàng)目水質(zhì)凈化廠水處理服務(wù)費(fèi)的測算方法，為項(xiàng)目投標(biāo)的項(xiàng)目測算和經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)提供了依據(jù)，但該項(xiàng)目是在建設(shè)方案、工程投資、資金結(jié)構(gòu)和特許經(jīng)營年限確定的情況下進(jìn)行的測算，不同的處理工藝和建設(shè)方案會(huì)導(dǎo)致各類數(shù)據(jù)的不同，需要以后深入研究。
（2）我國水處理服務(wù)費(fèi)征收正處于起步階段，大多數(shù)地方收費(fèi)不到位，需要政府補(bǔ)貼或稅收方面的優(yōu)惠政策，可進(jìn)一步研究政府補(bǔ)貼收入在BOT項(xiàng)目中的作用。本項(xiàng)目是根據(jù)現(xiàn)行物價(jià)水平進(jìn)行測算的，在實(shí)際的運(yùn)營當(dāng)中，應(yīng)該與政府簽訂服務(wù)協(xié)議，每隔3～5年，根據(jù)當(dāng)時(shí)的物價(jià)、人工等水平，需重新確定一下污水處理服務(wù)費(fèi)。
（3）因本項(xiàng)目為水質(zhì)凈化廠，可以根據(jù)工業(yè)用水、景觀用水或生活沖廁的需要而生產(chǎn)再生水，且可以根據(jù)再生水的使用量收取使用費(fèi)。這時(shí)候就需要加入進(jìn)一步的深度處理設(shè)施，此時(shí)，投資和運(yùn)行成本會(huì)發(fā)生很大的變化，隨著項(xiàng)目的進(jìn)行，可以深入研究再生水使用費(fèi)在水處理項(xiàng)目BOT運(yùn)營模式下所起到的作用。
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篇13
拓展新業(yè)務(wù)領(lǐng)域已成為注冊(cè)會(huì)計(jì)師行業(yè)服務(wù)經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展、轉(zhuǎn)變行業(yè)發(fā)展方式的切入點(diǎn)和突破口。本文對(duì)注冊(cè)會(huì)計(jì)師拓展的這項(xiàng)新業(yè)務(wù)進(jìn)行初步研究。
一、項(xiàng)目預(yù)測的特殊性
1.原項(xiàng)目單位一般為事業(yè)單位編制，按事業(yè)單位會(huì)計(jì)制度進(jìn)行財(cái)務(wù)核算，賬務(wù)反映歷史的運(yùn)行成本主要為實(shí)際發(fā)生的支出，投資形成的固定資產(chǎn)不計(jì)提折舊而直接列支事業(yè)支出，因此在核實(shí)分析現(xiàn)運(yùn)行成本時(shí)需要注冊(cè)會(huì)計(jì)師進(jìn)行大量的調(diào)整還原，調(diào)整已直接列支的固定資產(chǎn)，將固定資產(chǎn)分類分期折舊等。
2.對(duì)未來經(jīng)營權(quán)轉(zhuǎn)讓成功后的運(yùn)行服務(wù)費(fèi)預(yù)測分析、經(jīng)營權(quán)價(jià)值估算，要求注冊(cè)會(huì)計(jì)師除具備會(huì)計(jì)、審計(jì)、稅務(wù)及財(cái)務(wù)管理知識(shí)外，還需具備一定的法律、投資、咨詢及風(fēng)險(xiǎn)管理方面的專業(yè)知識(shí)，需要進(jìn)行大量調(diào)查研究，具有豐富的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)和敏銳的專業(yè)判斷能力。
3.由于項(xiàng)目預(yù)測為政府決策提供服務(wù)，對(duì)預(yù)測前瞻性和準(zhǔn)確性提出更高要求。
4.項(xiàng)目在服務(wù)對(duì)象、服務(wù)目的方面都突破了傳統(tǒng)的注冊(cè)會(huì)計(jì)師業(yè)務(wù)領(lǐng)域，在預(yù)測環(huán)節(jié)運(yùn)用BOT、TOT等經(jīng)營模式的概念。
二、項(xiàng)目預(yù)測方法
除向項(xiàng)目單位詢問調(diào)查了解、審核相關(guān)歷史資料、與管理層充分溝通等通用的預(yù)測程序方法外，重點(diǎn)要對(duì)現(xiàn)行成本分析、未來運(yùn)行服務(wù)費(fèi)預(yù)測、經(jīng)營權(quán)價(jià)值估算等環(huán)節(jié)進(jìn)行測算分析。
1.現(xiàn)行成本分析。首先按事業(yè)單位會(huì)計(jì)制度核算的事業(yè)支出轉(zhuǎn)換為充分考慮運(yùn)行中固定資產(chǎn)價(jià)值分期折舊的實(shí)際成本，然后分步驟、分階段進(jìn)行計(jì)算分析。如：某污水處理廠現(xiàn)行成本分析主要步驟包括：（1）城市污水經(jīng)初步處理生成二級(jí)水計(jì)算二級(jí)水成本；（2）二級(jí)水進(jìn)一步分層處理生成三級(jí)水計(jì)算三級(jí)水成本；（3）三級(jí)水向城市河道供應(yīng)生態(tài)補(bǔ)給用水計(jì)算送水費(fèi)用；（4）三級(jí)水深度處理加工生成中水計(jì)算中水成本和收益。通過計(jì)算分析，得出現(xiàn)運(yùn)行成本結(jié)果。主要數(shù)據(jù)包括政府投資總額、政府撥付運(yùn)行費(fèi)、處理二級(jí)水總成本（含折舊，下同）、處理三級(jí)水增加成本、向城市河道供水增加成本等數(shù)據(jù)。
2.對(duì)經(jīng)營權(quán)轉(zhuǎn)讓后未來運(yùn)行服務(wù)費(fèi)的測算。該環(huán)節(jié)涉及的前提條件主要有：經(jīng)營權(quán)轉(zhuǎn)讓合同的固定總期限；政府按照項(xiàng)目設(shè)計(jì)規(guī)模（而不是按實(shí)際處理量）按時(shí)支付的服務(wù)費(fèi)；受讓方轉(zhuǎn)讓資金一次性或分次交給政府。所有數(shù)據(jù)在符合前提條件下，通過市場調(diào)查、行業(yè)比較、歷史數(shù)據(jù)分析等形成。仍以TOT模式下某污水處理廠為例，政府將其已建好的污水處理廠按一定價(jià)格一定期限的經(jīng)營權(quán)轉(zhuǎn)讓給某運(yùn)營企業(yè)后，在運(yùn)營期間每處理l噸污水，政府應(yīng)支付給運(yùn)營商的費(fèi)用（即污水處理服務(wù)費(fèi)，Rtot）。該服務(wù)費(fèi)包括企業(yè)購買和運(yùn)營污水處理廠的成本（Cpo）及運(yùn)營利潤（Pop）。該環(huán)節(jié)涉及前提條件主要有：合同的總期限為30年；假設(shè)政府按照污水處理廠設(shè)計(jì)規(guī)模按時(shí)支付服務(wù)費(fèi)、購買污水處理廠的資金一次性在運(yùn)營第一年初全額交給政府，其中30%由投資商承擔(dān)，70%為銀行長期貸款。
三、具體分析計(jì)算
1.運(yùn)營污水處理廠的成本（Cpo）計(jì)算。主要包括：動(dòng)力費(fèi)用C1、藥劑費(fèi)C2、職工薪酬C3、維修與日常維護(hù)費(fèi)C4、污泥處理費(fèi)C5、管理費(fèi)C6 、稅費(fèi)C7、財(cái)務(wù)費(fèi)用C8、折舊費(fèi)C9等。各項(xiàng)費(fèi)用測算考慮污水廠日處理進(jìn)水量、日生產(chǎn)水量、人員數(shù)量、噸處理用電和藥劑費(fèi)用等參數(shù)計(jì)算。根據(jù)財(cái)政部、國家稅務(wù)總局《關(guān)于污水處理費(fèi)有關(guān)增值稅政策的通知》（財(cái)稅〔2001〕97號(hào)）、國務(wù)院《關(guān)于加強(qiáng)城市供水節(jié)水和水污染防治工作的通知》（國發(fā)〔2000〕36號(hào)）和財(cái)政部、國稅總局《關(guān)于資源綜合利用及其他產(chǎn)品增值稅政策的通知》（財(cái)稅〔2008〕156號(hào)）相關(guān)規(guī)定，污水處理勞務(wù)免征增值稅。《中華人民共和國企業(yè)所得稅法》第二十七條第（三）項(xiàng)規(guī)定，“企業(yè)的下列所得，可以免征、減征企業(yè)所得稅：從事符合條件的環(huán)境保護(hù)、節(jié)能節(jié)水項(xiàng)目的所得”。本次測算未考慮所得稅，則Cpo= （C1+C2+C3+C4+C5+C6+C7+C8+C9）。
2.運(yùn)營利潤Pop的計(jì)算。根據(jù)《城市供水價(jià)格管理辦法》第十一條規(guī)定，“供水企業(yè)合理盈利的平均水平應(yīng)當(dāng)是凈資產(chǎn)利潤率8%～10%。具體的利潤水平由所在城市人民政府價(jià)格主管部門征求同級(jí)城市供水行政主管部門意見后，根據(jù)其不同的資金來源確定。（1）主要靠政府投資的，企業(yè)凈資產(chǎn)利潤率不得高于6%。（2）主要靠企業(yè)投資的，包括利用貸款、引用外資、發(fā)行債券或股票等方式籌資建設(shè)供水設(shè)施的供水價(jià)格，還貸期間凈資產(chǎn)利潤率不得高于12%”。TOT模式下，投資商不承擔(dān)建設(shè)期的風(fēng)險(xiǎn)，所以投資收益率應(yīng)低于BOT模式下的投資收益率。本環(huán)節(jié)投資收益率確定為10%。運(yùn)營利潤Pop按投資商自有資金乘以投資收益率得出。即：Pop=單位投資自有資金額×投資收益率。
3.二級(jí)水污水處理服務(wù)費(fèi)（Rtot）的計(jì)算，即Rtot= Cop+Pop。
四、經(jīng)營權(quán)轉(zhuǎn)讓項(xiàng)目價(jià)值估算
本環(huán)節(jié)主要通過估算項(xiàng)目的未來預(yù)期收益并將其折算成現(xiàn)值，進(jìn)而確定經(jīng)營權(quán)轉(zhuǎn)讓項(xiàng)目的價(jià)值。
公式：V=∑FCF t÷（1+ R）t
式中，V：特許經(jīng)營權(quán)轉(zhuǎn)讓項(xiàng)目價(jià)值；FCF：年現(xiàn)金流量；R：折現(xiàn)率；t：年序號(hào)。其中：
1.年現(xiàn)金流量（FCF）：通過測算合同期每年的稅后凈利潤（NI）加每年折舊費(fèi)用（DEPR）和利息費(fèi)用（INT）形成。FCF=NI+DEPR+INT。該參數(shù)可采用增減法、有無法及其他方法計(jì)算企業(yè)的超額收益。增減法：在其他條件不變的情況下，以企業(yè)在正常運(yùn)營經(jīng)營權(quán)狀況下的獲利水平與企業(yè)喪失該項(xiàng)權(quán)利狀況下的獲利水平相比較，據(jù)此測算因使用特許經(jīng)營權(quán)企業(yè)獲取的超額收益。有無法：因經(jīng)營權(quán)的存在，獲授權(quán)企業(yè)可能獨(dú)享基本經(jīng)營額領(lǐng)域的利益；如取消該項(xiàng)特許，眾多企業(yè)可能擠入分享市場，原企業(yè)經(jīng)營收益因此讓出一定份額。該份額即是測算其經(jīng)營權(quán)資產(chǎn)超額收益的依據(jù)。比較此兩種情況，企業(yè)的超額收益能力不難得到。此外，還可以通過咨詢、調(diào)查等多種手段對(duì)資產(chǎn)的收益能力進(jìn)行估算。
2.折現(xiàn)率：考慮安全利率和風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整因素確定，并參照同行業(yè)的收益狀況確定。
3.收益年限：應(yīng)參照中華人民共和國建設(shè)部第126號(hào)令《市政公用事業(yè)特許經(jīng)營管理辦法》第十二條規(guī)定，“特許經(jīng)營期限應(yīng)當(dāng)根據(jù)行業(yè)特點(diǎn)、規(guī)模、經(jīng)營方式等因素確定，最長不得超過30年”等有關(guān)法律規(guī)定和實(shí)際情況進(jìn)行測算。
作為注冊(cè)會(huì)計(jì)師新拓展的業(yè)務(wù)，對(duì)政府基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目經(jīng)營權(quán)轉(zhuǎn)讓的預(yù)測目前尚無準(zhǔn)則規(guī)定，其中有關(guān)財(cái)務(wù)信息預(yù)測分析中涉及的了解項(xiàng)目單位情況、預(yù)測財(cái)務(wù)信息、預(yù)測假設(shè)、預(yù)測程序可參照《中國注冊(cè)會(huì)計(jì)師其他鑒證業(yè)務(wù)準(zhǔn)則第3111號(hào)――預(yù)測性財(cái)務(wù)信息的審核》有關(guān)規(guī)定執(zhí)行。
（張曉慶為高級(jí)會(huì)計(jì)師、CPA、CIA、中國注冊(cè)評(píng)估師、中國注冊(cè)稅務(wù)師、中國注冊(cè)房地產(chǎn)估價(jià)師；李蘭霞系建行陽泉市分行會(huì)計(jì)主管、經(jīng)濟(jì)師）
參考文獻(xiàn)
