引論：我們?yōu)槟砹?3篇科技公司上市要求范文，供您借鑒以豐富您的創(chuàng)作。它們是您寫作時(shí)的寶貴資源，期望它們能夠激發(fā)您的創(chuàng)作靈感，讓您的文章更具深度。

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（一）具有顯著時(shí)效性且持續(xù)性強(qiáng)，頻率較高 當(dāng)今世界科技革命蓬勃發(fā)展，科技型中小企業(yè)必須及時(shí)地對(duì)產(chǎn)品、技術(shù)升級(jí)換代，才能在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中確立自己的地位，提升自身的競(jìng)爭(zhēng)力。首先，科技型中小企業(yè)如果不能及時(shí)獲得相應(yīng)的資金支持，就會(huì)延緩阻礙其產(chǎn)品研發(fā)的進(jìn)程，還有可能由于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手搶先在市場(chǎng)上推出新產(chǎn)品而使本企業(yè)喪失大量的市場(chǎng)份額，等到企業(yè)自己研發(fā)的產(chǎn)品上市后很可能收益率已經(jīng)大大低于之前的預(yù)期，企業(yè)前期投入的研發(fā)成本就可能無法收回，科技型中小企業(yè)可能將要面臨生存危機(jī)。其次，科學(xué)技術(shù)的迅猛發(fā)展以及市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的壓力都要求科技型中小企業(yè)必須持續(xù)不斷地向前推進(jìn)其核心產(chǎn)品的研究開發(fā)，不斷地通過技術(shù)升級(jí)而使其生產(chǎn)的科技產(chǎn)品更新?lián)Q代，以維持和增強(qiáng)其市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，這就導(dǎo)致科技型中小企業(yè)由于產(chǎn)品和技術(shù)創(chuàng)新而引致的融資需求具有頻率較高，持續(xù)性較強(qiáng)的特點(diǎn)。

（二）財(cái)產(chǎn)抵押難度大，較難獲得信貸支持 我國絕大多數(shù)科技型中小企業(yè)創(chuàng)建時(shí)間較短，在獲取貸款方面尚難形成較好的信用記錄支持，很多科技型中小企業(yè)在財(cái)務(wù)管理制度、企業(yè)管理體系等方面還存在缺陷，導(dǎo)致資金供給者出于降低資金風(fēng)險(xiǎn)的目的，大多對(duì)科技型中小企業(yè)不愿提供信用貸款，而要求通過有形資產(chǎn)抵押來提供貸款支持。而科技型中小企業(yè)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)比較特殊，以技術(shù)、專利等為代表的無形資產(chǎn)占比較高，可抵押的有形資產(chǎn)不足，而無形資產(chǎn)的價(jià)值判斷并不具備簡單易行的標(biāo)準(zhǔn)，難以成為有效的抵押品。同時(shí)由于信息的局限性，貸款方也很難準(zhǔn)確地判斷技術(shù)、專利今后究竟能夠給科技型中小企業(yè)帶來多大的潛在收益，難以判斷科技型中小企業(yè)的經(jīng)營前景，只能依靠較高的貸款抵押率來規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，這就進(jìn)一步提升了科技型中小企業(yè)從銀行獲取貸款的難度。

三、創(chuàng)業(yè)板上市融資對(duì)科技型中小企業(yè)發(fā)展的積極作用

（一）有助于科技型中小企業(yè)持續(xù)獲得充足的發(fā)展資金 首先，科技型中小企業(yè)上市融資是通過出讓企業(yè)股份的形式從廣大的證券市場(chǎng)的參與者中取得企業(yè)發(fā)展所需的資金，可以有效破解由于科技型中小企業(yè)缺乏足夠的有形資產(chǎn)用于抵押貸款的融資困境，從而有效解決企業(yè)當(dāng)前的資金需求。其次，科技型中小企業(yè)在實(shí)現(xiàn)首次公開發(fā)行股票上市融資之后，還可以在符合相關(guān)監(jiān)管要求和財(cái)務(wù)指標(biāo)的前提下，進(jìn)行增發(fā)配股或者發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券的形式為企業(yè)上市后持續(xù)存在的融資需求提供資金支持。再次，公開上市可以提升科技型中小企業(yè)間接融資的能力。銀行不愿向科技型中小企業(yè)發(fā)放貸款的一個(gè)重要原因是科技型中小企業(yè)所處的行業(yè)多為新興產(chǎn)業(yè)，銀行對(duì)其產(chǎn)品和技術(shù)缺乏甄別能力，對(duì)其所處行業(yè)的發(fā)展前景和信息掌握不足，存在典型的信息不對(duì)稱。而一旦科技型中小企業(yè)成功上市，就意味著該企業(yè)在本行業(yè)中的地位和市場(chǎng)前景得到了廣大的市場(chǎng)投資者特別是具有專業(yè)分析能力的機(jī)構(gòu)投資者的認(rèn)可，并且上市后的科技型中小企業(yè)就具有了按照有關(guān)監(jiān)管要求及時(shí)、準(zhǔn)確地向廣大投資者公開企業(yè)相關(guān)經(jīng)營信息的義務(wù)，這就為銀行在對(duì)科技型中小企業(yè)發(fā)放貸款方面提供了重要的參考價(jià)值和信息來源，有助于銀行及時(shí)作出正確的判斷，從而為科技型中小企業(yè)提供更多的信貸資金的支持。

（二）有助于科技型中小企業(yè)提升自身的公司管理水平 科技型中小企業(yè)大多由科技人員創(chuàng)辦，企業(yè)管理經(jīng)驗(yàn)不足，自身規(guī)模較小，普遍存在企業(yè)組織形式不規(guī)范、管理體制不健全等組織結(jié)構(gòu)上的弊端，從而會(huì)對(duì)企業(yè)的長久健康發(fā)展形成不利的影響，特別是不利于企業(yè)核心團(tuán)隊(duì)的穩(wěn)定和凝聚力。當(dāng)科技型中小企業(yè)從初創(chuàng)期過渡到成長期之后，如果要實(shí)現(xiàn)上市融資的目標(biāo)，企業(yè)就必須逐步建立現(xiàn)代企業(yè)制度，在企業(yè)內(nèi)部進(jìn)行股份制改造，設(shè)立董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)等組織機(jī)構(gòu)，吸引優(yōu)秀的職業(yè)經(jīng)理人進(jìn)入到企業(yè)的管理層，定期向股東大會(huì)匯報(bào)企業(yè)的發(fā)展規(guī)劃、主營業(yè)務(wù)的業(yè)績以及財(cái)務(wù)收支等重大事項(xiàng)的進(jìn)展?fàn)顩r并接受其監(jiān)督，從而將企業(yè)由私人企業(yè)逐漸轉(zhuǎn)型為公眾企業(yè)，進(jìn)而通過上市融資將企業(yè)做大做強(qiáng)。

四、我國創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)發(fā)展存在的問題

（一）企業(yè)上市的門檻較高，上市標(biāo)準(zhǔn)界定存在偏差 我國創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)雖然同主板及中小板市場(chǎng)相比較，上市條件已經(jīng)有了很大程度的降低，但在上市標(biāo)準(zhǔn)上對(duì)于企業(yè)的盈利能力等財(cái)務(wù)指標(biāo)方面的要求過于看重，體現(xiàn)在企業(yè)最近兩年的凈利潤不應(yīng)少于1000萬元人民幣，兩年需連續(xù)盈利并且利潤持續(xù)增長；或者企業(yè)最近一年的凈利潤大于500萬元人民幣，最近一年的營業(yè)收入大于5000萬元人民幣，最近兩年企業(yè)的營業(yè)收入的增長率均大于30%，而發(fā)達(dá)國家的主流創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)普遍對(duì)企業(yè)的財(cái)務(wù)指標(biāo)不作硬性要求，這無疑為科技型中小企業(yè)上市融資設(shè)立了較高的門檻。更為重要的是，這樣的上市條件對(duì)企業(yè)的成長潛質(zhì)重視不夠，未能真正體現(xiàn)創(chuàng)業(yè)板設(shè)立的目的是為具有良好發(fā)展?jié)撡|(zhì)的創(chuàng)新性企業(yè)提供融資服務(wù)。雖然這樣的高財(cái)務(wù)指標(biāo)門檻可以降低創(chuàng)業(yè)板早期的運(yùn)行風(fēng)險(xiǎn)，但也使得擬上市的科技型中小企業(yè)為了滿足企業(yè)的盈利能力指標(biāo)而一味地追求財(cái)務(wù)的穩(wěn)健性，就有可能迫使企業(yè)延緩新產(chǎn)品、新技術(shù)的研發(fā)投資，從而影響企業(yè)的長遠(yuǎn)發(fā)展質(zhì)量和潛力，甚至有企業(yè)為了滿足上市發(fā)行的硬性條件而弄虛作假，反而有可能損害創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)的質(zhì)量，加大投資者的風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)創(chuàng)業(yè)板的長久發(fā)展埋下隱患。自2009年至2012年的4年間，創(chuàng)業(yè)板具有可比數(shù)據(jù)的上市公司凈利潤的同比增長率分別為50.18%、41.8%、17.73%、-7.13%，創(chuàng)業(yè)板上市公司的經(jīng)營業(yè)績持續(xù)下滑，上市滿3年的153家公司中，上市后經(jīng)營業(yè)績的復(fù)合增長率能夠高于上市前3年增幅的僅僅只有14家公司，許多公司上市前業(yè)績光鮮奪目，上市后很快業(yè)績大變臉，經(jīng)營績效直線下滑，再到下一會(huì)計(jì)年度業(yè)績更差甚至出現(xiàn)虧損。這充分說明我國創(chuàng)業(yè)板在上市標(biāo)準(zhǔn)的選擇上與其助推高成長的科技型中小企業(yè)健康快速發(fā)展的初衷存在了偏差。

（二）上市公司資金超募嚴(yán)重，資金配置效率不高 創(chuàng)業(yè)板上市公司IPO普遍存在“兩高一多”現(xiàn)象，即發(fā)行價(jià)高、市盈率高和超募資金多。2009年10月創(chuàng)業(yè)板首批上市的28家公司中，市盈率平均為56.6倍，而當(dāng)時(shí)主板市場(chǎng)的平均市盈率為23倍，28家公司平均超募比為125%。第二批上市的8家公司平均市盈率為83.6倍，平均超募比為208%。到了第四批上市的8家公司平均超募比迅速攀升至250%，平均市盈率更是達(dá)到了88.6倍。我國創(chuàng)業(yè)板上市融資的財(cái)務(wù)指標(biāo)要求較高，發(fā)行審核制度上實(shí)行的是和主板市場(chǎng)相同的核準(zhǔn)制，發(fā)行周期較長，這些因素共同造成了創(chuàng)業(yè)板上市公司數(shù)量增長緩慢，證券市場(chǎng)上大量的資金追逐著為數(shù)不多的新上市發(fā)行的創(chuàng)業(yè)板公司，超募現(xiàn)象就在所難免了。這就造成了科技型中小企業(yè)因?yàn)槟芊裆鲜腥谫Y而“冰火兩重天”的局面，一方面大批的科技型中小企業(yè)因?yàn)闊o法登陸創(chuàng)業(yè)板而面臨著資金瓶頸，另一方面成功在創(chuàng)業(yè)板上市的科技型中小企業(yè)其賬面上又有大量的超募資金閑置，從而造成社會(huì)資金配置效率低下，并對(duì)我國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的升級(jí)轉(zhuǎn)型和建設(shè)創(chuàng)新型國家的進(jìn)程產(chǎn)生不利影響。

五、國外創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)借鑒

（一）美國納斯達(dá)克市場(chǎng) 具有以下特點(diǎn)：

（1）多層次的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)與靈活的轉(zhuǎn)板機(jī)制。美國的納斯達(dá)克市場(chǎng)是由三個(gè)層面的市場(chǎng)組成的，由高到低分別為納斯達(dá)克全球精選市場(chǎng)、納斯達(dá)克全球市場(chǎng)和納斯達(dá)克資本市場(chǎng)，使得納斯達(dá)克市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)得到了合理優(yōu)化，為不同層次的企業(yè)提供了相應(yīng)的選擇，從而能夠在全球范圍內(nèi)吸引優(yōu)秀企業(yè)上市。納斯達(dá)克全球精選市場(chǎng)的上市要求最高，主要是藍(lán)籌股公司或者從其它兩個(gè)市場(chǎng)升版上來的優(yōu)秀企業(yè)，科技型中小企業(yè)是達(dá)不到其上市條件的。納斯達(dá)克全球市場(chǎng)是規(guī)模最大的市場(chǎng)，上市要求居中，納斯達(dá)克資本市場(chǎng)是專為成長期的高科技、高增長的中小企業(yè)設(shè)立的，上市標(biāo)準(zhǔn)最為寬松，兩個(gè)市場(chǎng)的上市標(biāo)準(zhǔn)分別見表1、表2。三個(gè)市場(chǎng)層面之間具有靈活的轉(zhuǎn)板機(jī)制，當(dāng)?shù)蛯哟问袌?chǎng)中的公司成長到已經(jīng)符合高層次市場(chǎng)上市標(biāo)準(zhǔn)時(shí)，經(jīng)過申請(qǐng)后就可以便捷地轉(zhuǎn)到高層次的市場(chǎng)上市，同樣，高層次市場(chǎng)中的公司在無法滿足其所在市場(chǎng)要求時(shí)，也可以降入低層次市場(chǎng)。

（2）嚴(yán)格的市場(chǎng)監(jiān)管與競(jìng)爭(zhēng)性的做市商制度。納斯達(dá)克寬松的上市要求的背后是其嚴(yán)格的市場(chǎng)監(jiān)管體系，并以此保證了市場(chǎng)的有效運(yùn)行。通過出臺(tái)《薩班斯―奧克斯萊法案》，納斯達(dá)克對(duì)上市公司的治理要求更加完善，上市公司獨(dú)立董事和審計(jì)委員會(huì)的權(quán)利得到了加強(qiáng)，公司信息披露的透明度和董事會(huì)的獨(dú)立性得到了保障，從而有效保護(hù)了投資者的利益。納斯達(dá)克實(shí)行的是競(jìng)爭(zhēng)性的做市商制度，平均一家公司有11家做市商參與其股票交易，多重做市商的競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制保證了市場(chǎng)的流動(dòng)性和透明度，有效防范了市場(chǎng)價(jià)格的人為操縱和非理性波動(dòng)。

（二）英國AIM市場(chǎng) 具有以下特點(diǎn)：

（1）AIM市場(chǎng)首創(chuàng)的“終身保薦人制度”是其成功的首要因素。由于大多數(shù)中小企業(yè)的管理層對(duì)于如何經(jīng)營一家上市公司經(jīng)驗(yàn)不足，創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的管理者就必須承擔(dān)較為繁重的監(jiān)管職責(zé)，這將會(huì)給創(chuàng)業(yè)板帶來比較高昂的運(yùn)行成本。有鑒于此，倫敦證券交易所創(chuàng)新性地設(shè)立了財(cái)務(wù)保薦人制度，由交易所授權(quán)的保薦人來決定一家公司能否進(jìn)入到AIM市場(chǎng)融資，從而將AIM市場(chǎng)的監(jiān)管體制變得更加簡潔而高效。具體來說，就是每一家申請(qǐng)?jiān)贏IM市場(chǎng)上市的公司都必須終身聘用一家經(jīng)過交易所審批授權(quán)的投資銀行、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、證券經(jīng)紀(jì)人或者企業(yè)融資機(jī)構(gòu)作為其保薦人，由其負(fù)責(zé)公司上市融資的全部流程，并在成功上市之后繼續(xù)對(duì)該公司遵守AIM市場(chǎng)的規(guī)則以及日常的經(jīng)營管理提供指導(dǎo)和幫助。由于保薦人都擁有大批資質(zhì)合格的專業(yè)人員，對(duì)于在AIM市場(chǎng)規(guī)則下上市公司應(yīng)達(dá)到的管理要求有較為透徹的了解，具備公司治理方面的經(jīng)驗(yàn)和能力，從而能夠確保上市公司的行為不會(huì)損害AIM市場(chǎng)的聲譽(yù)和信譽(yù)。這樣，倫敦證券交易所就將AIM市場(chǎng)的監(jiān)管體制優(yōu)化為交易所對(duì)機(jī)構(gòu)保薦人的監(jiān)管和保薦人對(duì)上市公司的監(jiān)管兩大層面，交易所和保薦人各司其職，AIM市場(chǎng)的監(jiān)管架構(gòu)簡潔明了而且高效。

（2）上市條件寬松靈活，上市程序方便快捷。依靠以保薦人制度為基礎(chǔ)的監(jiān)管體系，倫敦證券交易所對(duì)于企業(yè)進(jìn)入到AIM市場(chǎng)上市融資的準(zhǔn)入條件非常寬松，表現(xiàn)在對(duì)申請(qǐng)上市企業(yè)的最低盈利水平、最低市值、經(jīng)驗(yàn)時(shí)間、公眾持股量等方面均無硬性要求，而企業(yè)能否上市將通過保薦人的獨(dú)立審核來完成。保薦人判斷一家公司能否上市審核，主要是考查以下幾方面：該公司應(yīng)具有良好的成長性，其產(chǎn)品具有廣闊的市場(chǎng)前景，擁有一支優(yōu)秀的管理團(tuán)隊(duì)，公司盈利前景良好，公司的股權(quán)能夠自由流通。當(dāng)保薦人對(duì)該公司的上市申請(qǐng)審核通過后，就會(huì)與該公司的上市顧問一起對(duì)其上市的程序和架構(gòu)提出方案。隨后，保薦人會(huì)向交易所遞交一份正式聲明，宣布擬申請(qǐng)上市的公司已經(jīng)符合成為公眾公司的基本條件并通過審核，這樣該公司最快三天后即可在AIM市場(chǎng)公開上市。這樣的審批程序大大縮短了企業(yè)等候上市的時(shí)間，通常4到6個(gè)月即可完成上市。

六、科技型中小企業(yè)創(chuàng)業(yè)板上市融資途徑優(yōu)化

（一）實(shí)行多樣化上市標(biāo)準(zhǔn)，為更多科技型中小企業(yè)提供上市融資機(jī)會(huì) 我國創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)較為單一地注重衡量財(cái)務(wù)指標(biāo)的上市標(biāo)準(zhǔn)并不符合創(chuàng)業(yè)板更應(yīng)看重上市公司成長潛力的宗旨，我國創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)進(jìn)一步的改革方向應(yīng)該是合理簡化上市程序，優(yōu)化上市標(biāo)準(zhǔn)，適度降低在企業(yè)盈利能力等財(cái)務(wù)指標(biāo)方面的條件，構(gòu)建多元化的上市條件，以使更多的科技型中小企業(yè)能夠進(jìn)入到備選企業(yè)庫，在成長性高的科技型中小企業(yè)中優(yōu)中選優(yōu)，吸收更多的上市資源以推動(dòng)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的真正繁榮。當(dāng)然降低財(cái)務(wù)指標(biāo)門檻并不意味著放松對(duì)上市企業(yè)的篩選，而是要更加重視對(duì)技術(shù)創(chuàng)新能力以及公司治理等非財(cái)務(wù)指標(biāo)的衡量，特別是對(duì)上市后的監(jiān)管要適當(dāng)從嚴(yán)，這樣做既能保證使有潛力的成長性好的科技型中小企業(yè)有機(jī)會(huì)進(jìn)入到創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)，又可以盡量減少上市后企業(yè)可能出現(xiàn)的道德風(fēng)險(xiǎn)。

（二）改革保薦人制度與發(fā)行審批機(jī)制 目前我國規(guī)定上市公司在成功上市之后只需繼續(xù)聘請(qǐng)保薦人兩年，這種制度設(shè)計(jì)未能充分發(fā)揮保薦人對(duì)上市公司起到的監(jiān)督和指導(dǎo)作用，反而加大了交易所對(duì)上市公司監(jiān)管的難度和成本。我國可以借鑒AIM市場(chǎng)的成功經(jīng)驗(yàn)，要求上市公司實(shí)行終身保薦人制度，同時(shí)對(duì)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的上市審核機(jī)制進(jìn)行改革，將新股發(fā)行審核由目前的證監(jiān)會(huì)審核制逐漸過渡為保薦人審核制，并將上市公司篩選的質(zhì)量與保薦人的信譽(yù)直接掛鉤，即以市場(chǎng)化機(jī)制取代行政審批機(jī)制作為決定一家科技型中小企業(yè)是否能夠在創(chuàng)業(yè)板上市融資的主要方式。成功登陸創(chuàng)業(yè)板的公司將由保薦人持續(xù)督導(dǎo)，證監(jiān)會(huì)主要負(fù)責(zé)監(jiān)管保薦人對(duì)上市公司的督導(dǎo)是否合規(guī)和盡職盡責(zé)，并對(duì)保薦人上報(bào)到證監(jiān)會(huì)備案的上市申請(qǐng)材料的完整性以及上市程序的合規(guī)性進(jìn)行審查，一旦由于保薦人的失職而對(duì)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的投資者造成損害，將嚴(yán)厲處罰保薦人，甚至吊銷其資質(zhì)。

（三）設(shè)立多通道上市程序 科技型中小企業(yè)的差異性很強(qiáng)，我國創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)可以考慮設(shè)立多通道的上市程序，從而為更多的科技型中小企業(yè)實(shí)現(xiàn)上市融資創(chuàng)造條件。首先，我國有不少非常優(yōu)秀的科技型中小企業(yè)已經(jīng)在海外的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上市，這些企業(yè)的規(guī)范化運(yùn)作水平很高，在處理與投資者關(guān)系方面已經(jīng)具備了充足的經(jīng)驗(yàn)，可以為它們回歸國內(nèi)的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)設(shè)立快捷通道，盡量簡化上市流程，從而為創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)提供更多的優(yōu)質(zhì)上市資源。其次，一些科技型中小企業(yè)可能目前在企業(yè)治理結(jié)構(gòu)等方面尚不能具備在創(chuàng)業(yè)板整體上市的條件，但企業(yè)自身的成長潛力普遍被投資者看好，可以允許其在公司改制的同時(shí)預(yù)先將企業(yè)的一小部分股份在創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上先行上市，這樣可以使更多的科技型中小企業(yè)從創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上獲取發(fā)展資金，有效遏制IPO超募現(xiàn)象。

參考文獻(xiàn)：

[1]王恒山、楊平等：《科技型中小企業(yè)創(chuàng)業(yè)成功因素研究》，上海財(cái)經(jīng)大學(xué)出版社2008年版。

篇2

知識(shí)經(jīng)濟(jì)時(shí)代，高科技發(fā)展成為全球經(jīng)濟(jì)的熱點(diǎn)，融資問題和高科技企業(yè)成長密切相關(guān)，是企業(yè)界關(guān)注的一個(gè)主題，我將從中國高科技企業(yè)的融資渠道、融資策略和存在的問題等幾個(gè)方面和大家進(jìn)行探討和交流。中國高科技企業(yè)融資包含四方面內(nèi)容：第一，中國高科技企業(yè)融資的渠道；第二，中國高科技企業(yè)的融資策略，亦即如何結(jié)合各種融資渠道的特點(diǎn)和企業(yè)自身的發(fā)展?fàn)顩r進(jìn)行融資；第三，中國高科技企業(yè)海外上市的策略和要求；最后，中國高科技企業(yè)在資本市場(chǎng)上遇到的問題及其解決辦法。一、融資渠道目前，中國高科技企業(yè)的融資渠道主要有創(chuàng)業(yè)資本、資本市場(chǎng)和銀行貸款。最近一段時(shí)間國內(nèi)談?wù)撟疃嗟氖莿?chuàng)業(yè)投資和公司上市，企業(yè)能否在國外上市，應(yīng)該上市還是另外謀求融資或銀行貸款等是大家共同關(guān)心的問題。實(shí)際上在不同發(fā)展階段，面對(duì)不同的資金需求或者在不同市場(chǎng)情況下，為了不同的目的，企業(yè)應(yīng)該采取不同的融資策略；不能一概而論，也沒有統(tǒng)一的答案。作為高科技領(lǐng)域的企業(yè)家，應(yīng)該了解不同融資渠道的特點(diǎn)和要求。首先是創(chuàng)業(yè)資本的特征。創(chuàng)業(yè)資本是由專業(yè)人士管理的基金，用于新建高速成長和極具發(fā)展?jié)摿ζ髽I(yè)的股權(quán)投資，創(chuàng)業(yè)資本只占投資企業(yè)的少數(shù)股權(quán)，但它不是一個(gè)被動(dòng)的投資者。創(chuàng)業(yè)投資家往往會(huì)親自參與企業(yè)管理，憑借其以往的投資經(jīng)驗(yàn)來協(xié)助企業(yè)發(fā)展，以獲得最大的企業(yè)價(jià)值。創(chuàng)業(yè)資本的投資周期一般較長，三到七年的時(shí)間，需要以退出的方式結(jié)束他們的投資。退出是一個(gè)通過套現(xiàn)獲取回報(bào)的過程。一種退出方式是企業(yè)上市或收購兼并：上市企業(yè)的投資資本可以在市場(chǎng)上出售；收購兼并是將投資股權(quán)轉(zhuǎn)讓給企業(yè)創(chuàng)立者或其他投資者。由于創(chuàng)業(yè)資本所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)較高，所以期望的投資回報(bào)也相當(dāng)高。當(dāng)今眾多成功高科技企業(yè)，比如微軟、英特爾、太陽、康柏、蘋果等發(fā)展的初期都曾通過創(chuàng)業(yè)資本獲得投資。中國高科技企業(yè)融資問題在今年才獲得廣泛關(guān)注，國際適用的融資工具也是剛剛被國內(nèi)高科技企業(yè)了解，因此外國創(chuàng)業(yè)資本在中國的投資案例屈指可數(shù)，只有四通方利、金蝶科技、愛立信和瀛海威等少數(shù)幾例。中國從80年代中期開始探索建立專門的創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)，如中國新技術(shù)創(chuàng)業(yè)投資公司和中國經(jīng)濟(jì)技術(shù)投資擔(dān)保公司等，為高新科技發(fā)展提供信貸支持和擔(dān)保；一些地方政府附屬機(jī)構(gòu)和地方政府發(fā)起的投資公司也開始從事創(chuàng)業(yè)投資；此外，中國各高科技園區(qū)設(shè)立的創(chuàng)業(yè)中心也具有創(chuàng)業(yè)投資性質(zhì)，然而，目前中國還未形成成熟的創(chuàng)業(yè)投資體系。主要問題包括：第一，不同于西方以私人為主的創(chuàng)業(yè)資本體制，中國創(chuàng)業(yè)投資的機(jī)構(gòu)以官辦為主；第二，創(chuàng)業(yè)的資本來源不足，規(guī)模較小，高科技園區(qū)的創(chuàng)業(yè)中心更缺乏實(shí)力；第三，投資方式以信貸和信貸擔(dān)保為主，不同于西方創(chuàng)業(yè)資本以股權(quán)投資為主；第四，缺少市場(chǎng)化的投資機(jī)制，既缺乏高科技項(xiàng)目的來源，又缺乏篩選、鑒定高科技項(xiàng)目的能力，創(chuàng)業(yè)資本缺乏一個(gè)靈活有效的套現(xiàn)機(jī)制。資本市場(chǎng)是高科技企業(yè)的主要融資渠道之一。對(duì)于中國高科技企業(yè)而言，A股市場(chǎng)仍然是目前主要可以利用的市場(chǎng)。從1997年A股市場(chǎng)掀起了高科技熱潮以來，越來越多的高科技企業(yè)在A股市場(chǎng)上市，如中國最大的軟件企業(yè)清華同方，另外一些民營高科技企業(yè)也通過買殼上市，四通、方正和聯(lián)想等公司以紅籌股方式在香港上市。除主板市場(chǎng)以外，香港將在今年推出創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)，適合處于創(chuàng)業(yè)階段的高科技企業(yè)上市，創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的建立將拓寬中國高科技企業(yè)在海外上市的渠道。美國的NASDAQ市場(chǎng)為推動(dòng)美國高科技的發(fā)展作了重大的貢獻(xiàn)，但到目前為止，還沒有中國高科技企業(yè)在其成功上市的案例。據(jù)報(bào)道，NASDAQ正與中國政府有關(guān)部門商討今年挑選三到六家企業(yè)上市。另外一個(gè)融資渠道是銀行貸款。商業(yè)銀行的理想貸款對(duì)象是經(jīng)營穩(wěn)健、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較低的企業(yè)，而高科技企業(yè)尤其是處于創(chuàng)業(yè)階段的高科技企業(yè)承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)極大，銀行貸款的收益只是固定的利息，在風(fēng)險(xiǎn)和收益不兌現(xiàn)的情況下除非創(chuàng)始股東有足夠的資產(chǎn)作為抵押，否則創(chuàng)業(yè)高科技企業(yè)很難獲得銀行貸款。另外中國高科技企業(yè)規(guī)模比較小，資產(chǎn)額也較低，其中不少是民營企業(yè)，很難獲得商業(yè)銀行的貸款；即使獲得商業(yè)貸款，其成本也很高。中國政府為推動(dòng)中小企業(yè)和高科技企業(yè)的發(fā)展，已采取措施鼓勵(lì)銀行向民營高科技企業(yè)貸款；因此，中國高科技企業(yè)的貸款環(huán)境將會(huì)有所改善。成熟高科技企業(yè)在具備了穩(wěn)定的產(chǎn)品和市場(chǎng)，良好的前景和穩(wěn)健的財(cái)務(wù)狀況后會(huì)有機(jī)會(huì)獲得銀行貸款。三種融資渠道各有其特點(diǎn)，從風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)的角度來看，不同的投資者應(yīng)承受的風(fēng)險(xiǎn)不同，要求的回報(bào)也不一樣，風(fēng)險(xiǎn)資本是高風(fēng)險(xiǎn)高回報(bào)，股票投資的風(fēng)險(xiǎn)高回報(bào)也高，銀行貸款只能承受較低的風(fēng)險(xiǎn)，要求的回報(bào)也比較低，一般只有固定的利息收益。從資金規(guī)模來看，資本市場(chǎng)匯集了基金、機(jī)構(gòu)投資者和散戶的投資者，所能提供的資金規(guī)模比較龐大；風(fēng)險(xiǎn)基金由追求高風(fēng)險(xiǎn)高回報(bào)的小部分投資者提供，規(guī)模比較小；銀行貸款根據(jù)不同情況提供少量或大量資金。從參與公司管理的角度來看，風(fēng)險(xiǎn)投資者往往要積極參與公司的管理，股票投資者一般不會(huì)參與公司日常的業(yè)務(wù)，商業(yè)銀行也絕對(duì)不會(huì)參與公司的管理。從退出變現(xiàn)的角度來看，風(fēng)險(xiǎn)資本以上市和轉(zhuǎn)讓投資退出，股票投資者在市場(chǎng)上投資股票，商業(yè)銀行以回收本金利息退出。中國高科技企業(yè)在確定融資策略時(shí)可考慮的范圍很廣，包括經(jīng)濟(jì)和非經(jīng)濟(jì)的因素。經(jīng)濟(jì)因素包括外界因素，如企業(yè)未來的融資優(yōu)勢(shì)，吸引力以及價(jià)值；這里還有一些主觀因素，如高科技股東對(duì)融資成本的判斷和接受的程度。就非經(jīng)濟(jì)因素而言，高科技企業(yè)股東會(huì)可能會(huì)考慮自己投資價(jià)值的變現(xiàn)、資產(chǎn)和投資的安全性、提高企業(yè)知名度以及對(duì)員工利益的照顧和獎(jiǎng)勵(lì)等，這些非經(jīng)濟(jì)因素有時(shí)會(huì)對(duì)高科技企業(yè)選擇融資產(chǎn)生重大影響，但過多考慮這些非經(jīng)濟(jì)因素，忽視企業(yè)發(fā)展最根本的目的，對(duì)企業(yè)在資本市場(chǎng)上的吸引力有著不利的影響。二、融資策略股東在選擇不同融資渠道時(shí)，應(yīng)該衡量自己企業(yè)的特點(diǎn)、優(yōu)勢(shì)和對(duì)資金提供者的吸引力，考慮不同融資方式對(duì)企業(yè)融資量、籌集資金所需時(shí)間、融資成本的影響。高科技企業(yè)的發(fā)展基本上可以分成五個(gè)階段。第一個(gè)是創(chuàng)立階段，在這個(gè)階段，新發(fā)明和新技術(shù)已經(jīng)產(chǎn)生，需要對(duì)產(chǎn)品和市場(chǎng)進(jìn)行可行性研究。企業(yè)尚未投入生產(chǎn)，資金需求量比較小，但投資的風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較大；第二個(gè)是研究和開發(fā)階段，在這個(gè)階段經(jīng)過對(duì)新產(chǎn)品

的不斷研究和開發(fā)，產(chǎn)品已經(jīng)符合市場(chǎng)需求，企業(yè)資金需求量比較大，風(fēng)險(xiǎn)也很高；第三個(gè)階段是市場(chǎng)導(dǎo)入階段。在這個(gè)階段新產(chǎn)品進(jìn)入市場(chǎng)并被不斷推廣，發(fā)展?jié)摿σ呀?jīng)初步顯現(xiàn)，企業(yè)開始獲得銷售收入，風(fēng)險(xiǎn)減小，但仍然需要大量資金來擴(kuò)大生產(chǎn)和組織銷售；第四個(gè)階段是增長階段，在這個(gè)階段新產(chǎn)品被市場(chǎng)接受，市場(chǎng)份額不斷擴(kuò)大，企業(yè)開始盈利，風(fēng)險(xiǎn)降至很小，但是需要巨額資金來滿足市場(chǎng)增長的需要；第五個(gè)階段是成熟的階段，市場(chǎng)已經(jīng)穩(wěn)定，企業(yè)大量地盈利，資金需求相對(duì)穩(wěn)定。高科技企業(yè)應(yīng)該結(jié)合自身的發(fā)展?fàn)顩r和融資渠道的特點(diǎn)進(jìn)行融資：創(chuàng)立階段由于風(fēng)險(xiǎn)巨大，難以吸引外部投資者，但由于資金需求不大，一般創(chuàng)業(yè)者個(gè)人投資就可以滿足，也有一些風(fēng)險(xiǎn)基金在這個(gè)時(shí)候進(jìn)行投資，這被稱做種子投資；研究和導(dǎo)入市場(chǎng)階段由于風(fēng)險(xiǎn)大，上市和銀行貸款幾乎不可能，風(fēng)險(xiǎn)資本正好可以滿足這個(gè)階段對(duì)資金的需求；增長階段由于業(yè)務(wù)發(fā)展迅速，企業(yè)開始盈利，前景已經(jīng)很明朗，風(fēng)險(xiǎn)比較小，企業(yè)有機(jī)會(huì)進(jìn)入資本市場(chǎng)獲取大量資金，以滿足巨大的資金需求，此時(shí)一些商業(yè)銀行愿意提供貸款，同時(shí)一些風(fēng)險(xiǎn)資本也進(jìn)行投資，上市以后，風(fēng)險(xiǎn)資本一般會(huì)退出；成熟階段高科技企業(yè)和其他行業(yè)的成熟企業(yè)類似，以資本市場(chǎng)和銀行貸款作為融資渠道，風(fēng)險(xiǎn)資本基本上套現(xiàn)退出。根據(jù)亞洲風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)會(huì)的統(tǒng)計(jì)，到1996年底，亞洲風(fēng)險(xiǎn)投資總額達(dá)到197億美元，其中大概47%分布在擴(kuò)展階段，23%分布在成熟階段，20%分布在起步階段，創(chuàng)業(yè)階段的基金只有5%，因此從吸引風(fēng)險(xiǎn)投資來說，高科技企業(yè)的創(chuàng)業(yè)者和股東應(yīng)該考慮到其企業(yè)的特性和對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資基金的吸引力。基金需求量也是高科技企業(yè)尋求融資時(shí)必須考慮的重要因素。一方面高科技企業(yè)的創(chuàng)業(yè)者應(yīng)針對(duì)企業(yè)特點(diǎn)，根據(jù)資金需求量來確定融資策略，未雨綢繆，作出資金預(yù)算，并根據(jù)不同融資方式所需時(shí)間和市場(chǎng)情況來進(jìn)行策劃。例如，創(chuàng)業(yè)階段所需資金量不大，融資可以通過擔(dān)保或抵押獲得銀行貸款解決；創(chuàng)業(yè)者還應(yīng)考慮融資的成本和回報(bào)因素。銀行貸款、債務(wù)融資和可換股債券要求固定回報(bào)，這些資金的提供者不會(huì)與創(chuàng)業(yè)者分擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，但也不能共享收益。創(chuàng)業(yè)投資承擔(dān)高風(fēng)險(xiǎn)又追求高回報(bào)，有苛刻的要求，對(duì)創(chuàng)業(yè)者來說，風(fēng)險(xiǎn)基金投資者對(duì)企業(yè)的股值一般很難出現(xiàn)偏高甚至失重的情況，相比之下，上市的企業(yè)股值最高，融資成本最低，而且籌集基金量最大，但是資本市場(chǎng)投資者也對(duì)上市企業(yè)有嚴(yán)格的要求，并不是每個(gè)企業(yè)都適合上市。在確定融資策略時(shí)，創(chuàng)業(yè)者還要考慮融資所需的時(shí)間和靈活性。一般來說能否取得銀行貸款，取決于企業(yè)的資產(chǎn)狀況和還貸能力，較少受外界資本市場(chǎng)因素的干擾，而上市時(shí)機(jī)較易受外界資本變動(dòng)的影響。由于從開始籌備到上市發(fā)行一般需要四到六個(gè)月的時(shí)間，國際資本市場(chǎng)的不穩(wěn)定因素更加重了上市的不穩(wěn)定性。風(fēng)險(xiǎn)投資也需要一定時(shí)間進(jìn)行項(xiàng)目評(píng)估和取得內(nèi)部審批。雖然不象上市受外界資本市場(chǎng)影響那么大，但很多風(fēng)險(xiǎn)投資都以上市作為主要套現(xiàn)方式，所以對(duì)未來一段時(shí)間資本市場(chǎng)的預(yù)測(cè)，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資者的投資決定來說非常重要。高科技企業(yè)創(chuàng)業(yè)者在作出融資計(jì)劃時(shí)，需要全盤考慮，甚至準(zhǔn)備在某些情況下犧牲短期利益以獲得長期較大的利益。經(jīng)常有些企業(yè)界人士和我們商討企業(yè)在海外上市的可能性，我們坦白的告訴他們，現(xiàn)在不是上市的好時(shí)機(jī)。這家企業(yè)應(yīng)該在現(xiàn)階段引入風(fēng)險(xiǎn)投資，爭(zhēng)取在未來一兩年內(nèi)上市。因?yàn)橛行┢髽I(yè)規(guī)模小，產(chǎn)品單一，業(yè)績不夠穩(wěn)定，市場(chǎng)份額不大，管理不夠成熟，基本結(jié)構(gòu)不合理，根本難以達(dá)到短期內(nèi)上市的要求，利用風(fēng)險(xiǎn)投資則可以提高效率，對(duì)企業(yè)長遠(yuǎn)發(fā)展和未來上市大有好處。有些風(fēng)險(xiǎn)投資基金側(cè)重于較長期的投資，希望通過注入資本金、改進(jìn)管理和開拓市場(chǎng)使企業(yè)在一段時(shí)間內(nèi)有一定規(guī)模的發(fā)展，然后上市套現(xiàn)獲取厚利；表面上看與上市相比，風(fēng)險(xiǎn)投資者以較低價(jià)格入股獲得了較高的收益，創(chuàng)業(yè)者付出了較高的成本，但風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)企業(yè)的無形影響，如提高知名度，對(duì)投資者大有裨益。三、中國高科技企業(yè)海外上市的策略及要求了解如何利用海外上市融資非常重要，不僅對(duì)正在操作上市或者打算在短期上市的企業(yè)有很大的意義，而且對(duì)正在策劃風(fēng)險(xiǎn)投資的企業(yè)也有密切關(guān)系。如上所述，許多風(fēng)險(xiǎn)投資基金投資時(shí)，都要考慮未來一段時(shí)間投資企業(yè)上市套現(xiàn)的可能性，這種可能性甚至?xí)绊懙酵顿Y項(xiàng)目價(jià)格的評(píng)估。我將從香港市場(chǎng)獨(dú)特的優(yōu)勢(shì)，國際投資者對(duì)上市企業(yè)的素質(zhì)要求，上市應(yīng)當(dāng)注意的問題，以及上市時(shí)機(jī)的掌握等四各方面加以介紹。香港市場(chǎng)上市獲得的獨(dú)特優(yōu)勢(shì)包括：第一，全球主要的投資基金和機(jī)構(gòu)都集中在香港，把香港作為在亞洲、特別是大中華地區(qū)的投資基地；第二，香港與大陸在經(jīng)濟(jì)、貿(mào)易、文化和地理上的聯(lián)系最為密切；第三，香港的專業(yè)機(jī)構(gòu)如投資銀行、律師、會(huì)計(jì)師、評(píng)估師大都熟悉中國業(yè)務(wù)，香港媒體對(duì)大陸的經(jīng)濟(jì)和其他方面有廣泛的宣傳報(bào)道。可以說香港市場(chǎng)已形成一個(gè)紅籌股和H股等中國股票的板塊，有大量專門的中國股票銷售人員和研究人員，所以中國股票在二級(jí)市場(chǎng)流通性比較高，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過同期在紐約或者海外其他地方上市掛牌的股票。以往香港上市公司的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)以金融、房地產(chǎn)、貿(mào)易服務(wù)為主，為了改善香港的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，提高香港的長期競(jìng)爭(zhēng)力，香港政府計(jì)劃建設(shè)數(shù)碼港，推動(dòng)香港高科技產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。世界上一些重要的高科技公司紛紛看好香港高科技發(fā)展的前景，微軟公司和香港電信宣布了合作計(jì)劃；英特爾公司總裁認(rèn)為香港在金融、貿(mào)易、基礎(chǔ)、電信、基礎(chǔ)設(shè)施、人才、基金等方面的優(yōu)勢(shì)使香港高科技產(chǎn)業(yè)的發(fā)展極具潛力。隨著香港高科技產(chǎn)業(yè)的起動(dòng)，香港市場(chǎng)上與高科技或與網(wǎng)絡(luò)有關(guān)的股票受到投資者追捧。香港高科技產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，科技類股票將會(huì)受到更多的關(guān)注。選擇在主板市場(chǎng)還是在二板市場(chǎng)上市，相對(duì)比較簡單，企業(yè)只需要把企業(yè)狀況同主板市場(chǎng)和二板市場(chǎng)的主要要求相對(duì)照，符合那個(gè)市場(chǎng)的條件就可以在那個(gè)市場(chǎng)上市。主板市場(chǎng)上市公司的業(yè)務(wù)發(fā)展、財(cái)務(wù)狀況和組織結(jié)構(gòu)都比較成熟，二板市場(chǎng)上市公司一般是創(chuàng)業(yè)階段的公司。在主板市場(chǎng)上市的要求比較嚴(yán)格，二板市場(chǎng)的要求相對(duì)較寬松，但在信息披露、公司管制等多方面有進(jìn)一步的要求。中國高科技企業(yè)還處于發(fā)展初期，大部分高科技企業(yè)還在創(chuàng)業(yè)階段，二板市場(chǎng)將會(huì)成為主要的關(guān)注點(diǎn)。有些人認(rèn)為只要是高科技，上市就會(huì)成功，但是

事實(shí)并不盡然。一個(gè)企業(yè)要想上市成功，必須滿足投資者的基本要求。投資者的基本要求主要表現(xiàn)在行業(yè)、業(yè)績、前景和管理四個(gè)方面。不同的行業(yè)在不同時(shí)期都會(huì)受到追捧，這代表了投資者口味的變化。目前高科技股票容易受到投資者追捧，在海外上市的中國公司缺乏真正的高科技企業(yè)，因此中國高科技股票上市應(yīng)該比較具有吸引力。高科技牽涉很多行業(yè)，包括：網(wǎng)絡(luò)、電信、生物化學(xué)等。投資者會(huì)分析各企業(yè)所處行業(yè)和產(chǎn)品的不同情況進(jìn)行決策。此外，上市公司對(duì)其優(yōu)勢(shì)、弱點(diǎn)、機(jī)會(huì)和威脅的分析也可以使投資者更容易相信企業(yè)發(fā)展的潛力。業(yè)績方面，通常認(rèn)為企業(yè)賺錢就能吸引投資者，但并不一定。企業(yè)有強(qiáng)大的盈利能力固然是好事，但更重要的是企業(yè)盈利的數(shù)值和資產(chǎn)負(fù)債的穩(wěn)健性。營業(yè)數(shù)值往往體現(xiàn)為業(yè)務(wù)是否穩(wěn)定增長，若營業(yè)額穩(wěn)步增長而營業(yè)比例同樣向上，則表示企業(yè)業(yè)績比較可靠。除此以外，主營業(yè)務(wù)必須突出。財(cái)政狀況是否健全主要來自對(duì)資產(chǎn)負(fù)債的分析，所以創(chuàng)業(yè)階段的高科技企業(yè)往往盈利較小，甚至于沒有盈利，但這并不代表沒有業(yè)績。只有那些行業(yè)概念比較突出，營業(yè)額和盈利前景顯示可以高增長的高科技公司才會(huì)引起投資者的興趣。企業(yè)的前景好表現(xiàn)為所處行業(yè)具有發(fā)展空間，企業(yè)本身在該行業(yè)具備比競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手更多更強(qiáng)的優(yōu)勢(shì)。管理方面必須要做到：一是管理專業(yè)分工，企業(yè)內(nèi)各主要部門由不同的專業(yè)人才負(fù)責(zé)；二是管理層必須了解行業(yè)的最新趨勢(shì)和變化；第三，管理層、骨干技術(shù)人員保持穩(wěn)定。四、海外上市應(yīng)該注意的問題公司的架構(gòu)必須簡捷，企業(yè)的股權(quán)變化必須清晰，以避免出現(xiàn)不正當(dāng)?shù)年P(guān)聯(lián)交易和不易披露的問題。披露的合理性和準(zhǔn)確性是幫助投資者了解企業(yè)運(yùn)作最直接的方法，披露資料時(shí)，要做到不夸大、不遺漏，決不能有不盡不實(shí)的披露。為了確保招股書內(nèi)容的正確和董事責(zé)任的保障，企業(yè)應(yīng)配合保薦人和律師進(jìn)行驗(yàn)證。企業(yè)盈利增長可分成兩大類：有機(jī)和無機(jī)增長。有機(jī)增長指公司本身業(yè)務(wù)的內(nèi)部擴(kuò)張，是自然的發(fā)展趨勢(shì)，也是吸引投資者的關(guān)鍵；無機(jī)增長指公司通過收購兼并產(chǎn)生的規(guī)模上的增長，但收購兼并的機(jī)會(huì)不可強(qiáng)求，投資的回報(bào)率依據(jù)收購價(jià)格而定，故無機(jī)增長很難測(cè)試；很多高科技企業(yè)在發(fā)展過程中不斷收購兼并一些具有特定技術(shù)優(yōu)勢(shì)的小企業(yè)，這類收購如果能比企業(yè)自身研究開發(fā)產(chǎn)生更大的效益，也會(huì)受到投資者的歡迎。籌集資金的用途必須明確和合理，并且可以為公司帶來顯著收益。使用資金的回報(bào)必須有合理的測(cè)算。公司上市后要依據(jù)招股書的披露使用籌集資金，緊密遵從聯(lián)交所的要求進(jìn)行有關(guān)資料和股東董事的披露，增加公司的透明度，增加投資者的信心和興趣。發(fā)行股票的時(shí)機(jī)和效果，對(duì)發(fā)行的效果至關(guān)重要，因此掌握上市時(shí)機(jī)非常重要。把握良好的上市時(shí)機(jī)不但可以提高發(fā)行使用率，而且公眾認(rèn)購的反應(yīng)也比較熱烈，反之就會(huì)導(dǎo)致發(fā)行定價(jià)低甚至發(fā)行失敗。企業(yè)上市必需的準(zhǔn)備很多，包括重組法律、會(huì)計(jì)方面的準(zhǔn)備，監(jiān)管機(jī)構(gòu)和聯(lián)交所的審核等，企業(yè)必須盡量配合各中介機(jī)構(gòu)的按時(shí)完成。優(yōu)秀的財(cái)務(wù)顧問和保薦人非常重要，可以幫助企業(yè)完成前期的準(zhǔn)備工作和掌握上市時(shí)機(jī)。中國高科技企業(yè)在利用資本市場(chǎng)過程中也存在一些問題。A股上市采用額度制度，程序復(fù)雜、時(shí)間較長，盡管中國政府在A股審批方面已經(jīng)開始向高科技企業(yè)傾斜，但由于申請(qǐng)額度的公司眾多，國內(nèi)沒有形成二板市場(chǎng)，能夠獲得上市額度的只是少數(shù)較為成熟的高科技企業(yè)；已經(jīng)上市的A股公司大多是國有企業(yè)改制企業(yè)，業(yè)務(wù)以傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)為主，規(guī)模一般較大。以紅籌股方式上市的公司受到紅籌指引的規(guī)范，經(jīng)過中央政府的嚴(yán)格審批，這對(duì)高科技企業(yè)以紅籌股方式上市有很大的限制。香港二板市場(chǎng)比較適合中國高科技企業(yè)，但目前二板市場(chǎng)的國內(nèi)審批程序還不明確，有關(guān)部門應(yīng)盡快制定比較寬松的審批程序，以有利于中國高科技企業(yè)利用二板市場(chǎng)融資。另一方面，中國注冊(cè)的上市公司發(fā)起人股份不能在二級(jí)市場(chǎng)流通，這對(duì)高科技企業(yè)不利。主要的表現(xiàn)為：一、高科技企業(yè)創(chuàng)業(yè)者無法使其股份獲得市場(chǎng)價(jià)值，無法最大程度實(shí)現(xiàn)增值或者鼓勵(lì)高科技創(chuàng)業(yè)；二、創(chuàng)業(yè)資本無法通過上市套現(xiàn)投資，缺少了一條主要的退出渠道，不利于吸收創(chuàng)業(yè)資本；三、無法享有海外上市公司資本運(yùn)作的靈活性，如以香港公司常用的一些方式去配售股份，就不能以發(fā)起人股份作為抵押進(jìn)行貸款并發(fā)行可換股債券等；四、缺乏內(nèi)部激勵(lì)機(jī)制，人力資本對(duì)高科技企業(yè)發(fā)展至關(guān)重要，必須建立一套有利的激勵(lì)機(jī)制，中國很多高科技企業(yè)還作不到這一點(diǎn)，我們建議中國高科技企業(yè)在上市以后應(yīng)該借鑒國外公司的激勵(lì)機(jī)制，制定員工持股和認(rèn)股計(jì)劃是將員工利益和公司長期利益相結(jié)合的最有效方法之一；這些方法還需要政府部門相應(yīng)的法規(guī)予以配合和支持。

篇3

現(xiàn)將各階段工作的主要內(nèi)容做如下分析：

一、對(duì)比創(chuàng)業(yè)板上市素質(zhì)要求，發(fā)現(xiàn)自身差距

對(duì)創(chuàng)業(yè)板素質(zhì)的要求，《首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理暫行辦法》、《深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板上市公司規(guī)范運(yùn)作指引》和《深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板股票上市規(guī)則》有明確規(guī)定。除了這些明確的素質(zhì)要求外，企業(yè)還需要從創(chuàng)業(yè)板發(fā)審委對(duì)上市申請(qǐng)的審批情況，總結(jié)發(fā)審委對(duì)上市企業(yè)素質(zhì)要求的趨勢(shì)。

擬上市企業(yè)應(yīng)從多個(gè)方面分析創(chuàng)業(yè)板上市的素質(zhì)要求，至少應(yīng)包括以下幾個(gè)方面：（1）公司規(guī)模要求，包括營業(yè)收入規(guī)模和資產(chǎn)規(guī)模要求；（2）公司盈利能力要求；（3）公司成長性要求；（4）公司負(fù)債水平標(biāo)準(zhǔn)；（5）公司管理基礎(chǔ)水平：（6）公司創(chuàng)新能力水平；（7）公司治理結(jié)構(gòu)合理性；（8）公司股權(quán)結(jié)構(gòu)變更合理性。

擬上市企業(yè)應(yīng)結(jié)合自身狀況，客觀查找自身與創(chuàng)業(yè)板上市各方面素質(zhì)要求的差距。為確保自身素質(zhì)分析的客觀和全面，擬上市企業(yè)可委托專業(yè)機(jī)構(gòu)（比如聲譽(yù)較好的證券公司）對(duì)企業(yè)進(jìn)行調(diào)查分析，提交分析報(bào)告。

二、擬上市企業(yè)針對(duì)各方面差距，制定培育計(jì)劃和措施

針對(duì)前一階段工作發(fā)現(xiàn)的企業(yè)自身與創(chuàng)業(yè)板上市素質(zhì)要求的差距，擬上市企業(yè)應(yīng)根據(jù)不同類型的差距及企業(yè)自身的潛在資源，制定出明確可行的培育計(jì)劃和措施。我們根據(jù)不同方面的素質(zhì)要求，對(duì)安徽省創(chuàng)業(yè)板擬上市企業(yè)的培育計(jì)劃和措施提出以下指導(dǎo)意見：

（一）公司財(cái)務(wù)素質(zhì)的培育

財(cái)務(wù)素質(zhì)包括公司規(guī)模、盈利能力、負(fù)債水平和成長性方面的素質(zhì)。針對(duì)公司規(guī)模和成長性方面的差距，擬上市企業(yè)可考慮的培育措施有：

1、擴(kuò)大融資規(guī)模，利用增加的資本收購優(yōu)質(zhì)企業(yè)，或投資建立新項(xiàng)目，提高企業(yè)的成長性。擬上市企業(yè)擴(kuò)大融資規(guī)模，可考慮采取以下兩方面措施：（1）爭(zhēng)取地方政府的支持，獲得當(dāng)?shù)劂y行政策性貸款、財(cái)政補(bǔ)貼、科研項(xiàng)目立項(xiàng)資助，以及商業(yè)銀行貸款；（2）尋求戰(zhàn)略合作者，獲得股權(quán)投資。企業(yè)可聯(lián)系一些私募股權(quán)基金等大型投資者，利用其資本實(shí)力，短期內(nèi)擴(kuò)充資本。擬上市企業(yè)在獲得資本支持后，可考慮在同行中收購一些優(yōu)質(zhì)企業(yè)，這樣可以短期內(nèi)迅速擴(kuò)大經(jīng)營規(guī)模，同時(shí)形成利潤增長點(diǎn)，提高盈利能力；企業(yè)也可以利用皖江示范區(qū)建設(shè)等地方投資優(yōu)惠政策，在一些經(jīng)濟(jì)開發(fā)區(qū)域投資項(xiàng)目，利用優(yōu)惠政策提升企業(yè)投資規(guī)模和盈利能力。

盈利能力的提升是安徽省擬上市企業(yè)需要重點(diǎn)考慮的內(nèi)容。根據(jù)我們的調(diào)查分析，以安徽省名牌企業(yè)為例，總資產(chǎn)收益率比創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)低10%，平均值僅為1%。盈利能力的提升可以從兩方面考慮，一是提高企業(yè)的管理能力，包括基礎(chǔ)的管理方法和制度的健全等，另一方面是快速擴(kuò)大公司業(yè)務(wù)規(guī)模，增加公司利潤總量。

2、擬上市企業(yè)應(yīng)根據(jù)自身負(fù)債情況，調(diào)整好企業(yè)的負(fù)債水平。根據(jù)近年創(chuàng)業(yè)板上市審批情況，擬上市企業(yè)的負(fù)債率應(yīng)維持在30-60%之間，過高則容易形成財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，過低則不利于企業(yè)發(fā)行股票上市。如擬上市企業(yè)發(fā)現(xiàn)企業(yè)負(fù)債比例高于60%，應(yīng)考慮降低企業(yè)負(fù)債比例，降低的方法包括：（1）投資者增加資本投入；（2）吸收戰(zhàn)略投資者注入資本；（3）償還部分債務(wù)，降低負(fù)債總額。相反，如擬上市企業(yè)負(fù)債比例低于30%，應(yīng)考慮適當(dāng)提高負(fù)債比例，具體的方法包括：（1）擴(kuò)大銀行借款，補(bǔ)充資金；（2）擴(kuò)大商業(yè)信貸，爭(zhēng)取供應(yīng)商的支持。

（二）公司管理水平的培育

無論是處于上市管理基礎(chǔ)的要求，還是提高盈利能力的需要，擬上市企業(yè)都需要考慮改進(jìn)公司的管理水平問題。根據(jù)我們對(duì)我省企業(yè)的調(diào)研，大部分企業(yè)管理中存在的問題包括以下幾個(gè)方面：（1）管理基礎(chǔ)薄弱，一些企業(yè)生產(chǎn)過程中的物料消耗標(biāo)準(zhǔn)不具備，倉儲(chǔ)信息嚴(yán)重滯后，采購與生產(chǎn)、庫存的信息不相符，造成經(jīng)營過程中巨大浪費(fèi)；（2）內(nèi)部控制不健全，特別是不相容職責(zé)分離、信息傳遞，內(nèi)部稽核和評(píng)價(jià)方面問題明顯；（3）缺乏預(yù)算管理、資金集中管理等先進(jìn)管理方法和理念。針對(duì)上述問題，公司可考慮引進(jìn)外部智庫，如管理咨詢機(jī)構(gòu)、知名大學(xué)管理專家等，和企業(yè)聯(lián)合開展課題研究，發(fā)現(xiàn)管理問題，提出改進(jìn)建議；公司也可以聘請(qǐng)證券公司等專業(yè)上市輔導(dǎo)機(jī)構(gòu)，對(duì)公司各方面的管理進(jìn)行調(diào)查和重新設(shè)置，使公司的管理水平和上市公司接近。

（三）公司創(chuàng)新能力培育

創(chuàng)新能力主要是企業(yè)利用科學(xué)技術(shù)開發(fā)新產(chǎn)品和服務(wù)，拓展自身發(fā)展空間的能力。根據(jù)孫剛（2007）的研究，安徽省企業(yè)在創(chuàng)新能力方面具有如下特點(diǎn)：（1）安徽省大中型工業(yè)企業(yè)已成為自主創(chuàng)新活動(dòng)的主體；（2）個(gè)別行業(yè)形成了產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢(shì)，但是沒有形成完善科學(xué)合理的產(chǎn)業(yè)鏈結(jié)構(gòu)；（3）安徽省大中型工業(yè)企業(yè)人才欠缺嚴(yán)重。從目前來看，安徽省企業(yè)在創(chuàng)新能力培養(yǎng)方面存在以下問題：（1）科技經(jīng)費(fèi)投入不足；（2）科技產(chǎn)出不高，新產(chǎn)品外向度不夠；（3）研究開發(fā)人才短缺。周楊（2009）認(rèn)為，自主創(chuàng)新的投入不足、自主創(chuàng)新主體不明確、自主創(chuàng)新體制不合理，是影響企業(yè)創(chuàng)新能力的主要因素。從這些問題來看，擬上市企業(yè)可通過以下幾個(gè)方面提升創(chuàng)新能力：（1）加大人才培養(yǎng)和引進(jìn)力度，提高創(chuàng)新能力；（2）和高校和科研機(jī)構(gòu)合作，共同開發(fā)產(chǎn)品；（3）積極爭(zhēng)取政府科技部門的支持，開發(fā)新產(chǎn)品或項(xiàng)目。例如，2010年湖北出臺(tái)《湖北省科技廳關(guān)于支持湖北省創(chuàng)新型企業(yè)建設(shè)試點(diǎn)的若干意見》，從以下幾個(gè)方面提出扶持公司創(chuàng)新能力的做法：（1）支持試點(diǎn)企業(yè)加大研發(fā)投入力度，激勵(lì)試點(diǎn)企業(yè)成為技術(shù)創(chuàng)新活動(dòng)的主體。省科技廳、省財(cái)政廳根據(jù)試點(diǎn)企業(yè)實(shí)際研發(fā)投入經(jīng)費(fèi)總額，從現(xiàn)有省級(jí)財(cái)政科技專項(xiàng)資金中給予適當(dāng)支持。（2）對(duì)試點(diǎn)企業(yè)科研項(xiàng)目支出的專項(xiàng)經(jīng)費(fèi)支持，比如對(duì)于已建有校企共建研發(fā)機(jī)構(gòu)等創(chuàng)新平臺(tái)的試點(diǎn)企業(yè)，根據(jù)試點(diǎn)企業(yè)每年投入高校和科研院所的創(chuàng)新平臺(tái)建設(shè)經(jīng)費(fèi)，給予適當(dāng)支持。對(duì)于有建設(shè)省級(jí)工程技術(shù)研究中心或者校企共建研發(fā)機(jī)構(gòu)需求和條件的試點(diǎn)企業(yè)，經(jīng)省科技廳認(rèn)定合格后，會(huì)同省財(cái)政廳，根據(jù)試點(diǎn)企業(yè)創(chuàng)新平臺(tái)建設(shè)實(shí)際投入經(jīng)費(fèi)總額，從現(xiàn)有省級(jí)財(cái)政科技專項(xiàng)資金中給予適當(dāng)支持。對(duì)有條件的試點(diǎn)企業(yè)，積極推薦爭(zhēng)取國家級(jí)工程技術(shù)研究中心。（3）積極推薦試點(diǎn)企業(yè)承擔(dān)國家和省科技計(jì)劃項(xiàng)目，提高試點(diǎn)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新水平。省科技廳、省財(cái)政廳對(duì)試點(diǎn)企業(yè)申報(bào)各類國家科技計(jì)劃項(xiàng)目，優(yōu)先推薦，積極爭(zhēng)取。擬上市企業(yè)可向安徽省科技主管部門申請(qǐng)類似的政策和資金支持。

（四）對(duì)公司股權(quán)結(jié)構(gòu)、治理結(jié)構(gòu)的改善

創(chuàng)業(yè)板發(fā)審委對(duì)擬上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的審核主要看公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)變動(dòng)是否合理，以確保公司上市后股東之間關(guān)系協(xié)調(diào)，共圖發(fā)展。福星曉程和同濟(jì)同捷兩公司多次創(chuàng)業(yè)板上市申請(qǐng)被否，都因?yàn)楣蓹?quán)結(jié)構(gòu)變動(dòng)不合理。安徽省擬上市企業(yè)應(yīng)從公司發(fā)展歷史、股東之間持股比例關(guān)系等多方面審查股權(quán)結(jié)構(gòu)，發(fā)現(xiàn)問題及時(shí)解決。

治理結(jié)構(gòu)問題是擬上市公司中大都存在的問題，主要問題表現(xiàn)在：（1）公司股東大會(huì)、董事會(huì)、管理層之間權(quán)力劃分不合理；（2）董事會(huì)機(jī)構(gòu)設(shè)置簡單，運(yùn)行不規(guī)范；（3）主要治理文件不健全，比如公司管理層激勵(lì)制度、董事會(huì)議制度、獨(dú)立董事制度等缺乏或無實(shí)質(zhì)性效用。擬上市企業(yè)大股東應(yīng)充分重視治理問題，聘請(qǐng)公司治理方面的專業(yè)機(jī)構(gòu)和研究人員，針對(duì)公司治理問題進(jìn)行認(rèn)真調(diào)研，提出可行有效的改進(jìn)措施，確保治理的改進(jìn)。

參考文獻(xiàn)

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篇4

回顧歷史，中國科技企業(yè)海外上市經(jīng)歷了從盛到衰，再到重新繁榮的幾個(gè)階段。從圖2中可以看到，2000年是中國科技企業(yè)海外上市的第一個(gè)年。然而，隨著全球網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟(jì)泡沫的破滅，整個(gè)高科技概念股開始轉(zhuǎn)入衰落，中國高科技企業(yè)上市也進(jìn)入了一個(gè)低潮期。不過在2004年，一批高質(zhì)量的中國科技企業(yè)再次以迅猛的態(tài)勢(shì)返回海外資本市場(chǎng)，共有34家高科技企業(yè)分別在美國、中國香港和新加坡上市，超過各市場(chǎng)歷史記錄。

隨著時(shí)間的推移，海外上市的高科技企業(yè)無論在資質(zhì)還是在市場(chǎng)選擇和行業(yè)分布等方面，逐漸顯現(xiàn)出一種更為成熟和多元化的特點(diǎn)。這些特點(diǎn)進(jìn)一步支持了更多的高科技企業(yè)在海外的成功上市。因此，預(yù)計(jì)2005年，中國高科技企業(yè)海外上市熱潮將持續(xù)。

投資人越發(fā)務(wù)實(shí)

2005年，海外市場(chǎng)的投資人會(huì)對(duì)上市的中國企業(yè)在行業(yè)地位、贏利能力和信息透明度等方面有更為嚴(yán)格的要求。

由于投資人的審慎態(tài)度，和2000年第一次海外上市中的高科技企業(yè)相比，2003年和2004年上市的企業(yè)具有更加實(shí)在的利潤增長點(diǎn)和清晰的商業(yè)模式。特別是在美國市場(chǎng)上，公司是否處于有成長性的行業(yè)，其行業(yè)領(lǐng)先地位以及是否可以獲得穩(wěn)定贏利，成為決定公司能否被市場(chǎng)接受的關(guān)鍵因素。因此，在本輪上市熱潮中，很多中國公司已經(jīng)有很好的業(yè)績表現(xiàn)與盈利能力，并在行業(yè)中具有優(yōu)勢(shì)地位。

當(dāng)然，對(duì)一些行業(yè)的認(rèn)可度也與成功上市密切相關(guān)。比如2004年Nasdaq上市的從事無線增值業(yè)務(wù)的公司，如掌上靈通和空中網(wǎng)，盡管擁有高速增長的業(yè)務(wù)和突出的盈利業(yè)績，依然受到市場(chǎng)的冷落。主要原因在于：海外投資人十分懷疑無線增值這一商業(yè)模式的前景，他們認(rèn)為該業(yè)務(wù)存在很高的風(fēng)險(xiǎn)性。這些風(fēng)險(xiǎn)主要來自于政策管制和未來收益的不穩(wěn)定性。因此，預(yù)計(jì)2005年，有意上市的無線增值業(yè)務(wù)公司將很難獲得市場(chǎng)認(rèn)可。

2005年，行業(yè)內(nèi)排名第二的公司登陸美國市場(chǎng)依然十分困難。他們必須包裝出一種有別于第一名的更為獨(dú)特的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，否則將很難成功,比如2004年底登陸Nasdaq的e龍。實(shí)際上，不管是在業(yè)務(wù)規(guī)模、品牌知名度還是盈利能力上，e龍都被已經(jīng)上市的攜程遠(yuǎn)遠(yuǎn)甩在了后面。e龍也曾經(jīng)試圖用“行業(yè)第二”的身份去獲得市場(chǎng)認(rèn)可，然而，這一行動(dòng)卻遭到市場(chǎng)冷遇。為了獲得市場(chǎng)認(rèn)可，e龍以20%的股權(quán)（最高可達(dá)51%)為代價(jià)換取了IAC的參股，減少了投資人對(duì)于其盈利能力和競(jìng)爭(zhēng)力的擔(dān)憂。然而，IAC由此在 e龍董事會(huì)擁有約96%的表決權(quán)。

同時(shí)，信息和財(cái)務(wù)的真實(shí)性，也是影響2005年中國高科技企業(yè)上市成敗的關(guān)鍵。盡管2004年是中國公司總體上市最多的一年，但是也是在信息披露和財(cái)務(wù)真實(shí)度方面出現(xiàn)問題較多的一年。這其中既包括中芯國際和中國人壽這樣“航母級(jí)”的上市公司，也包括像新湖濱控股這樣的中小民營企業(yè)。因此，海外投資人對(duì)中國企業(yè)的“黑箱作業(yè)”或公司信息不透明，以及中國企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)表不規(guī)范等問題，感到疑慮重重。2005年，投資人在評(píng)價(jià)中國公司，特別是科技公司的時(shí)候，信息披露和財(cái)務(wù)規(guī)范化將是極其重要的標(biāo)準(zhǔn)之一。

市場(chǎng)更分散 類型更豐富

2005年，海外上市的科技公司在市場(chǎng)選擇上將更加分散。在2000年的第一次海外上市中，10家海外上市高科技企業(yè)有6家選擇了美國市場(chǎng)，只有1家在新加坡上市。而在2004年，隨著更多的中小高科技公司登陸海外市場(chǎng)，公司對(duì)市場(chǎng)的選擇也趨于分散化。一些在行業(yè)規(guī)模較小而又發(fā)展迅速的公司，則更多選擇了中國香港和新加坡等地作為其籌資市場(chǎng)。因此，2004年，選擇中國香港和新加坡上市的公司比例較以往有明顯上升。

同時(shí)，2004年以來，來自英國、加拿大、日本等國家的證券交易所紛紛來到中國大陸進(jìn)行推介，以期獲得更多中國公司的青睞。因此，2005年將會(huì)有一些高科技企業(yè)成功登陸其他海外市場(chǎng)。

從行業(yè)劃分上看，中國高科技企業(yè)的上市類型由單一集中在IT和電信領(lǐng)域，轉(zhuǎn)向更加廣泛的領(lǐng)域。這種特征在兩次上市熱潮階段顯得尤為突出。

特別是2004年，海外市場(chǎng)上第一次出現(xiàn)了一批半導(dǎo)體行業(yè)的中國公司，這也從一個(gè)側(cè)面反映出中國的半導(dǎo)體行業(yè)在國家政策的扶持和風(fēng)險(xiǎn)投資的支持下，已經(jīng)進(jìn)入一個(gè)高速發(fā)展的階段。

與2004年芯片制造類公司的踴躍上市略有不同，預(yù)計(jì)2005年，一批芯片設(shè)計(jì)類公司將成為海外IPO市場(chǎng)的新寵，比如“大唐微電子”、“中星微電子”“BCD”及“展訊通訊”等。

此外，2004年8月，隨著互聯(lián)網(wǎng)公司重新獲得投資人的關(guān)注，網(wǎng)絡(luò)概念股的IPO被再次喚醒。此次上市互聯(lián)網(wǎng)新股與以往的同類公司有很大的區(qū)別，最為主要的特點(diǎn)在于：這些互聯(lián)網(wǎng)公司擁有穩(wěn)定的盈利、清晰的商業(yè)模式和良好的市場(chǎng)前景。而且這些公司模式主要是將互聯(lián)網(wǎng)與某一傳統(tǒng)領(lǐng)域結(jié)合，從而獲得更加明確的目標(biāo)客戶群的支持。

受此影響，諸如盛大、51JOB等一批中國互聯(lián)網(wǎng)公司，在IPO市場(chǎng)上獲得巨大成功。預(yù)計(jì)互聯(lián)網(wǎng)上市熱潮將在2005年得以持續(xù)。同時(shí)，中國網(wǎng)絡(luò)上市公司的類型將更加豐富，預(yù)計(jì)將有包括百度、搜房網(wǎng)、當(dāng)當(dāng)?shù)瘸^10家的中國網(wǎng)絡(luò)公司登陸海外IPO市場(chǎng)。

2005年上市的科技公司中還將出現(xiàn)由科技和傳媒相結(jié)合的一類公司，即以“分眾傳媒”與“聚眾傳媒”為代表的新興媒體形式。

當(dāng)然，不同行業(yè)的中國公司在選擇市場(chǎng)的偏好上也有所不同。根據(jù)對(duì)以往數(shù)據(jù)的統(tǒng)計(jì)，大部分互聯(lián)網(wǎng)公司都首選在美國Nasdaq上市。而目前還沒有電子類的公司登陸美國市場(chǎng)。電信和IT行業(yè)的公司則大多選擇了中國香港市場(chǎng)。在新加坡市場(chǎng)上，上市公司大多集中在電信和IT領(lǐng)域。

地方政府做助推

在很大程度上，各地政府是2004年上市熱潮的助推器。一直以來，融資難是困擾高新技術(shù)企業(yè)的一大難題，大大制約了企業(yè)的進(jìn)一步發(fā)展。融資難不僅表現(xiàn)在銀行借款有難度，更主要表現(xiàn)在國內(nèi)資本市場(chǎng)格局的不完善。

在這種情況下，更多的政府部門選擇了扶植本地優(yōu)秀的高科技企業(yè)海外上市的政策。比如浙江省對(duì)擬上市公司就出臺(tái)了一系列優(yōu)惠政策，其中包括：對(duì)擬上市公司在改制設(shè)立時(shí)涉及的稅收、土地、資產(chǎn)界定、有關(guān)服務(wù)收費(fèi)等政策性問題和歷史遺留問題，做出支持性的妥善處理。

受到政府推動(dòng)，2004年有9家江蘇省和浙江省的企業(yè)成功登陸中國香港和新加坡股市，其中2家為高科技公司。

可見，隨著各級(jí)政府支持政策的推出和高新技術(shù)企業(yè)的發(fā)展趨勢(shì)，政府推動(dòng)海外上市將依然是2005年科技企業(yè)，特別是中小科技企業(yè)海外上市的主要?jiǎng)恿Α?/p>

預(yù)測(cè)：熱潮將持續(xù)

盡管受到地方政府的支持，但是一些新修訂的國內(nèi)外相關(guān)的政策將在很大程度上，對(duì)2005年中國科技企業(yè)的上市之路產(chǎn)生負(fù)面影響。

其中影響最大的，就是近期出臺(tái)的《國家外匯管理局關(guān)于完善外資并購?fù)鈪R管理有關(guān)問題的通知》。該政策將對(duì)境內(nèi)居民通過設(shè)立境外企業(yè)并購境內(nèi)企業(yè)的作法進(jìn)行嚴(yán)格控制，即對(duì)于這類企業(yè)有可能采取不予頒發(fā)外匯登記證的懲罰措施。據(jù)悉，未來外管局還將出臺(tái)一系列政策，對(duì)于境內(nèi)企業(yè)和居民在境外獲得的期權(quán)、股份等進(jìn)行嚴(yán)格監(jiān)管。

這一通知無疑對(duì)于2005年計(jì)劃紅籌上市的科技企業(yè)是一個(gè)巨大打擊。因?yàn)椋L期以來，大部分高科技民營企業(yè)都是以設(shè)立離岸公司的方式實(shí)現(xiàn)海外上市的。使用這種方式最主要的因素在于：首先，許多高科技公司都有海外創(chuàng)業(yè)投資的支持。受到國內(nèi)資本市場(chǎng)流動(dòng)性制約以及國內(nèi)外匯政策的諸多限制，大部分海外投資人都選擇“兩頭在外”的方式投資中國公司，即被投資公司設(shè)立在海外，最終在海外資本市場(chǎng)退出。因此，該通知的出臺(tái)在很大程度上影響了海外投資機(jī)構(gòu)的順利退出，打擊了他們投資中國科技企業(yè)的熱情。其次，如果注冊(cè)在國內(nèi)的企業(yè)直接申請(qǐng)上市，則企業(yè)必須達(dá)到相關(guān)的資質(zhì)要求，即公司凈資產(chǎn)不少于4億元人民幣，過去一年稅后利潤不少于6000萬元人民幣，籌資額不少于5000萬美元。這些規(guī)定無疑“卡掉”了一批優(yōu)秀高科技企業(yè)的融資之路。

在這種情況下，一些規(guī)模或贏利達(dá)不到相關(guān)標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)選擇了設(shè)立海外公司上市的方式，而該通知的實(shí)施無疑增加了這類公司海外上市重組的難度與不確定性，將嚴(yán)重阻礙這些使用海外公司上市的企業(yè)的融資計(jì)劃。

此外,在國際會(huì)計(jì)制度方面也出臺(tái)了一些新的規(guī)則。影響比較大的如2004年美國上市公司會(huì)計(jì)監(jiān)管委員會(huì)批準(zhǔn)的有關(guān)內(nèi)部監(jiān)控體系的“404法案”，以及2005年1月中國香港會(huì)計(jì)準(zhǔn)則出臺(tái)的一些新修訂。其中中國香港會(huì)計(jì)準(zhǔn)則對(duì)科技公司影響較大的是:從2005年開始，股份或股權(quán)形式的交易和支付必須記入公司利潤表中的費(fèi)用項(xiàng)目，沖減公司收入，同時(shí)對(duì)過去3年的報(bào)表按新準(zhǔn)則重新調(diào)整。該條款將對(duì)存在期權(quán)獎(jiǎng)勵(lì)制度的公司產(chǎn)生影響。

盡管存在著政策上的制約，但是大部分中國科技公司通過海外上市籌資的目標(biāo)并不會(huì)因此而改變。較之過去，TMT行業(yè)的上市公司商業(yè)模式更加清晰，業(yè)績更加穩(wěn)定。他們對(duì)于資本的需求隨著自身快速的成長也變得越發(fā)迫切。海外IPO市場(chǎng)依然是這些有實(shí)力，有資本需求的中國高科技公司首選。預(yù)計(jì)更多的企業(yè)將試圖找到政策的突破口，并且尋求更加有效的海外上市之路。

總之，我們依然可以樂觀的預(yù)計(jì)：2005年，中國公司海外上市的熱潮仍將持續(xù)。

(本文資料來源：Zero2ipo清科公司創(chuàng)業(yè)投資研究中心)

海外資本市場(chǎng)上市比較

文 倪正東 王維

著2004年新一輪海外上市熱潮的到來，越來越多的中國公司將海外上市作為其融資的主要目標(biāo)，大部分的企業(yè)把上市的目標(biāo)市場(chǎng)集中在美國、中國香港和新加坡等資本市場(chǎng)。然而，究竟選擇哪個(gè)市場(chǎng)上市才能使企業(yè)在上市過程中實(shí)現(xiàn)自身利益的最大化，并且為今后的持續(xù)融資作好準(zhǔn)備？這一直是眾多公司所關(guān)注的問題。以下，我們將從美國、中國香港和新加坡證券市場(chǎng)的狀況和上市要求等方面來剖析各國IPO市場(chǎng)的差別，為中國公司海外IPO的市場(chǎng)選擇提供一定的幫助。

美國：流動(dòng)性最好 報(bào)價(jià)最高

一直以來，證券市場(chǎng)股票流動(dòng)性一直被認(rèn)為是評(píng)判該市場(chǎng)活躍程度和人氣的重要指標(biāo)。各國主板市場(chǎng)的活躍度明顯高于其二板市場(chǎng)，而相比較新加坡和中國香港的證券市場(chǎng)，美國的紐約證券交易所和Nasdaq的股票流動(dòng)性最好。

許多公司將目光瞄準(zhǔn)美國IPO市場(chǎng)，主要原因還是在于該市場(chǎng)上較高的定價(jià)。從表1中不難看出，2004年，中國上市公司在美國市場(chǎng)獲得了相當(dāng)高的定價(jià)；而新加坡市場(chǎng)上，中國公司所獲定價(jià)普遍較低。在中國香港主板上市的公司所獲定價(jià)則明顯優(yōu)于創(chuàng)業(yè)板。

中國香港：對(duì)高科技認(rèn)可度提升

一般情況下，美國市場(chǎng)，特別是Nasdaq市場(chǎng)，對(duì)于高科技股票的認(rèn)可程度要高于其他市場(chǎng)。中國香港市場(chǎng)則更偏愛于一些傳統(tǒng)行業(yè)的上市公司，而新加坡市場(chǎng)對(duì)于高科技小盤股的認(rèn)可度要好于中國香港市場(chǎng)。但是在2004年，各市場(chǎng)上市新股表現(xiàn)出了一些新的特點(diǎn)，從而打破了這種對(duì)于行業(yè)偏好的傳統(tǒng)認(rèn)知。

首先，在美國市場(chǎng)上，對(duì)于中國高科技股，投資人并非全部接受。互聯(lián)網(wǎng)類上市公司由于整個(gè)市場(chǎng)對(duì)該行業(yè)的看好而獲得成功。而從事無線增值業(yè)務(wù)的SP公司卻因?yàn)樯虡I(yè)模式存在高風(fēng)險(xiǎn)而受到市場(chǎng)的抵制。

此外，IT和互聯(lián)網(wǎng)類的上市公司在中國香港市場(chǎng)都有不俗表現(xiàn)。可見受到國際資本市場(chǎng)上這類股票轉(zhuǎn)暖的影響，該市場(chǎng)上的投資人對(duì)于互聯(lián)網(wǎng)類股票的認(rèn)知程度有所提高。然而，高科技行業(yè)中，電信行業(yè)及IC行業(yè)上市公司不被市場(chǎng)看好。

在新加坡市場(chǎng)上，投資人對(duì)于電信、IT等高科技行業(yè)的中國公司并不十分感興趣。相反，環(huán)保和醫(yī)藥類上市公司在一定程度上獲得了市場(chǎng)的認(rèn)可。

新加坡：上市成本最低廉

一般情況下，Nasdaq的上市成本會(huì)占到整個(gè)籌資金額的大約10%～14%左右。在紐約交易所上市的成本還要高于Nasdaq，是幾個(gè)市場(chǎng)中成本最高的。因此，籌資金額在8000萬美元至1億美元以上的大型企業(yè)選擇在美國上市比較好。

中國香港市場(chǎng)上市成本也是相當(dāng)高昂。在創(chuàng)業(yè)板上市的成本最低都要在1000萬港元以上，平均占到整個(gè)籌資金額的大約10%～15%左右。而主板的上市成本更高達(dá)20%。因此，籌資金額在1億港元～5億港元之間的中小型企業(yè)，可以考慮到中國香港市場(chǎng)上市。

相比較上述市場(chǎng)，新加坡市場(chǎng)的上市成本是最為低廉的。其平均成本僅為整個(gè)籌資金額的8%左右。因此，對(duì)于那些規(guī)模比較小、籌資金額不大的企業(yè)則可以考慮到新加坡上市。

篇5

高校校辦企業(yè)要有長足發(fā)展，除了要發(fā)揮學(xué)校的科技和人才優(yōu)勢(shì)，充分利用學(xué)校的各種資源外，還必須按照現(xiàn)代企業(yè)制度不斷完善和規(guī)范校辦企業(yè)的經(jīng)營和管理［3］．高校上市公司與其他上市公司在公司治理方面的差距主要體現(xiàn)在持股結(jié)構(gòu)較為分散、董事會(huì)專門委員會(huì)設(shè)立比例較低與激勵(lì)機(jī)制不足．

1高校上市公司股權(quán)集中度較低從股權(quán)集中度水平看，最近10年高校上市公司始終低于市場(chǎng)平均水平．以2010年為例，高校上市公司第一大股東持股比例、前十大股東持股比例分別為24．41%、44．43%，均低于市場(chǎng)平均的36．11%、57．71%．從股權(quán)集中度變化趨勢(shì)看，高校上市公司與市場(chǎng)整體股權(quán)集中度都呈現(xiàn)逐步降低趨勢(shì)，但前者下降的幅度更大．高校上市公司第一大股東持股比例從2001年的37．61%到2010年的24．41%，下降了120個(gè)百分點(diǎn)，而同期市場(chǎng)平均僅下降8．17個(gè)百分點(diǎn)．前十大股東持股比例也表現(xiàn)出類似特點(diǎn)．2001—2010年高校與全部上市公司的股權(quán)集中度情況如表4所示．

2內(nèi)部治理差異主要體現(xiàn)在專門委員會(huì)設(shè)立高校上市公司的內(nèi)部治理與其他公司差異不大，主要體現(xiàn)在設(shè)立專門委員會(huì)的比例上．以2010年為例，高校上市公司和其他上市公司在內(nèi)部治理變量和設(shè)立專門委員會(huì)比例的對(duì)比分別如表5和表6所示．從董事會(huì)規(guī)模看，高校上市公司與其他公司沒有差異，平均都為6人;從兩職兼任情況看，2010年高校上市公司沒有董事長與總經(jīng)理同為一人的情況，而其他上市公司這一比例平均為14．93%;從獨(dú)立董事占董事會(huì)人數(shù)比重看，高校上市公司與其他公司較為接近，分別為61．51%和59．13%．從董事會(huì)專門委員會(huì)公司設(shè)立情況看，高校上市公司設(shè)立審計(jì)委員會(huì)和薪酬委員會(huì)比例與其他公司非常近似，都接近或達(dá)到100%，而設(shè)立戰(zhàn)略委員會(huì)和提名委員會(huì)的比例低于其他上市公司．2010年，設(shè)立戰(zhàn)略委員會(huì)和提名委員會(huì)的高校上市公司比例分別為47．62%、538%，而其他公司則為71．12%、70．50%．

3激勵(lì)機(jī)制有待健全從2010年當(dāng)年上市公司實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃來看，已經(jīng)計(jì)劃實(shí)施或者已經(jīng)實(shí)施的上市公司共43家，但其中僅有1家高校上市公司提出股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃(達(dá)安基因)．從2011年情況看，已經(jīng)計(jì)劃實(shí)施或者已經(jīng)實(shí)施的上市公司共125家，但僅有3家高校上市公司提出或?qū)嵤┕蓹?quán)激勵(lì)計(jì)劃，分別是同方股份、泰豪科技和浙大網(wǎng)新．

高校控股上市公司經(jīng)營績效與市場(chǎng)表現(xiàn)

最近10年來，高校上市公司作為一個(gè)群體，經(jīng)營業(yè)績并不理想，盈利能力和業(yè)績成長性都低于市場(chǎng)平均水平．

1盈利能力略低于市場(chǎng)整體水平2001—2010年期間，大部分年份中高校上市公司的凈資產(chǎn)收益率都低于市場(chǎng)整體水平．以2008—2010年為例，高校上市公司凈資產(chǎn)收益率分別為70%、47%和7．43%，而整個(gè)市場(chǎng)分別為11．33%、127%和14．22%，前者明顯低于后者．2001—2010年高校與全部上市公司的凈資產(chǎn)收益率的對(duì)比情況如表7所示．

2業(yè)績?cè)鲩L慢于市場(chǎng)整體水平除個(gè)別年份外，高校上市公司業(yè)績成長也低于市場(chǎng)平均水平．2001—2010年期間，有8年高校上市公司銷售收入增長率低于市場(chǎng)平均水平，僅有2年的銷售收入增長率高于市場(chǎng)平均水平．仍以2008—2010年為例，高校上市公司銷售收入增長率分別為－1．68%、10．88%、15．26%，而整個(gè)市場(chǎng)分別為220%、8．17%、468%，除2009年外，前者都遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于后者．2001—2010年高校與全部上市公司的銷售收入增長率如表8所示．

3估值表現(xiàn)不如市場(chǎng)整體水平除2001年外，高校上市公司近10年來平均市盈率始終低于市場(chǎng)平均水平．從2008—2010年情況看，高校上市公司的市盈率低于市場(chǎng)水平的差距有所拉大，但2010年有一定的恢復(fù)．這說明市場(chǎng)對(duì)高校板塊評(píng)價(jià)不高，對(duì)高校上市公司整體發(fā)展前景并不樂觀．2001—2010年高校與全部上市公司市盈率情況如表9所示．

對(duì)我國高校上市公司發(fā)展的啟示

通過對(duì)高校上市公司經(jīng)營業(yè)績、市場(chǎng)表現(xiàn)與公司治理的分析，得到如下啟示．

(1)高校上市公司發(fā)展不夠理想，資本市場(chǎng)對(duì)高校產(chǎn)業(yè)發(fā)展支持不夠．本文發(fā)現(xiàn)，近年來高校上市公司數(shù)量逐年減少、市場(chǎng)份額下降、業(yè)績及成長性不盡如人意，這表明高校上市公司發(fā)展速度及質(zhì)量都有待提高．盡管高校上市公司集中于高科技行業(yè)且規(guī)模較小，但中小板及創(chuàng)業(yè)板上市數(shù)量較少，且集中于清華、北大等少數(shù)高校，這表明高校上市公司發(fā)展較不平衡．而高校公司新上市數(shù)量較少、再融資相對(duì)規(guī)模不大，則說明資本市場(chǎng)支持不夠．兩方面的對(duì)照說明，高校校辦產(chǎn)業(yè)與資本市場(chǎng)對(duì)接不暢．

(2)與高校科技優(yōu)勢(shì)結(jié)合不夠緊密，高科技成果轉(zhuǎn)化力度不夠．國內(nèi)校辦企業(yè)科研成果轉(zhuǎn)化機(jī)制和激勵(lì)機(jī)制不健全［4］，而高校與科研院所公司上市能有效完成科研成果轉(zhuǎn)化［1］，充分發(fā)揮資本市場(chǎng)對(duì)高科技產(chǎn)業(yè)的支持功能．高校上市公司曾因高科技概念而受到投資者青睞，高校板塊曾一度被視為高科技上巿公司的風(fēng)向標(biāo)．但較多高校上市公司與高校科技優(yōu)勢(shì)結(jié)合不夠緊密，高校高科技成果轉(zhuǎn)化為高校上市公司經(jīng)營優(yōu)勢(shì)的力度不夠;部分高校上市公司主營業(yè)務(wù)廣泛，與所屬高校科研優(yōu)勢(shì)關(guān)聯(lián)不大;不少高校企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新實(shí)力較為欠缺，能夠?qū)⒏咝Ｏ冗M(jìn)研究成果轉(zhuǎn)化成具有競(jìng)爭(zhēng)力科研產(chǎn)品的案例不多，與戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)相關(guān)性也不強(qiáng)，阻礙了高校企業(yè)的持續(xù)健康發(fā)展．例如，2011年工大高新(證券代碼:600701)營業(yè)收入主要來自大豆產(chǎn)品加工、乳制品加工及商業(yè)服務(wù)，主營業(yè)務(wù)與所屬高校哈爾濱工業(yè)大學(xué)在工科方面的科研優(yōu)勢(shì)相關(guān)性很小，基本沒有起到促進(jìn)高校科研成果轉(zhuǎn)化的作用．#p#分頁標(biāo)題#e#

(3)發(fā)行上市標(biāo)準(zhǔn)不適應(yīng)創(chuàng)新型高科技校辦企業(yè)上市．高校企業(yè)往往是學(xué)校投入科研成果等無形資產(chǎn)而創(chuàng)立，學(xué)校的品牌、資源、科研支持對(duì)企業(yè)發(fā)展至關(guān)重要，部分校辦企業(yè)的主營業(yè)務(wù)和產(chǎn)品技術(shù)水平領(lǐng)先、市場(chǎng)潛力巨大，但需要長期持續(xù)的研發(fā)投入和市場(chǎng)推廣，迫切需要資本市場(chǎng)資金支持．但當(dāng)前首次公開募股(IPO)對(duì)于獨(dú)立性和盈利性的要求較嚴(yán)格，把一些創(chuàng)新型高科技校辦企業(yè)擋在門外，阻礙了資本市場(chǎng)對(duì)這類校辦企業(yè)的支持．如清華控股旗下的博奧生物公司主營生物芯片，產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于重大疾病判斷與檢測(cè)、運(yùn)動(dòng)員藥檢等，技術(shù)在國外權(quán)威專業(yè)雜志排行始終保持在全世界前4名，市場(chǎng)潛力巨大且技術(shù)一流，其持續(xù)的研發(fā)與市場(chǎng)開拓急需資金支持，但囿于新股發(fā)行對(duì)盈利性的要求難以上市，目前仍然由清華大學(xué)給予支持．

(4)國有股轉(zhuǎn)持社保基金政策不適應(yīng)也不利于高校企業(yè)上市．財(cái)政部的《境內(nèi)證券市場(chǎng)轉(zhuǎn)持部分國有股充實(shí)全國社會(huì)保障基金實(shí)施辦法》規(guī)定，在國內(nèi)上市含國有股的公司，須按IPO發(fā)行數(shù)量的10%將國有股轉(zhuǎn)由社保基金會(huì)持有．相對(duì)于國家投入大量資金的一般國有企業(yè)，高校企業(yè)往往以學(xué)校擁有的科研成果等無形資產(chǎn)投入企業(yè)，國家實(shí)際投入資金較少，比照一般國企相同處理不一定合理．若上市前高校持股低于或接近發(fā)行數(shù)量的10%，國有股轉(zhuǎn)持社保基金規(guī)定意味著上市后高校股東沒有收益或收益很少，這可能驅(qū)使高校股東在上市前將股權(quán)轉(zhuǎn)讓或高校及相關(guān)科研人員利用掌握的技術(shù)與科研成果另起爐灶而對(duì)高校上市公司形成競(jìng)爭(zhēng)．

政策建議

為解決我國高校控股上市公司當(dāng)前存在的問題，除繼續(xù)推進(jìn)高校校辦企業(yè)管理體制和運(yùn)行機(jī)制改革，加強(qiáng)公司治理［5］，進(jìn)一步加強(qiáng)高校技術(shù)和智力資源對(duì)高校校辦企業(yè)的支持外，資本市場(chǎng)應(yīng)不斷完善相關(guān)制度以適應(yīng)高校校辦企業(yè)所代表的“小而新”公司的特點(diǎn)，促進(jìn)資本市場(chǎng)與高校校辦企業(yè)的對(duì)接．具體提出如下建議．

(1)借助上巿公司資本運(yùn)作平臺(tái)，實(shí)現(xiàn)科技、經(jīng)濟(jì)和資本的有機(jī)結(jié)合．高校企業(yè)本身具有科研與技術(shù)優(yōu)勢(shì)，科技創(chuàng)新能促進(jìn)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和持續(xù)增長，而上市公司具有融資便利優(yōu)勢(shì)．應(yīng)大力推動(dòng)真正有科研競(jìng)爭(zhēng)力的高校企業(yè)與上市公司間的并購重組活動(dòng)，通過高校企業(yè)并購上市公司，或者上市公司收購高校企業(yè)，借助資本運(yùn)作平臺(tái)，孵化創(chuàng)新技術(shù)，培育創(chuàng)新企業(yè)，實(shí)現(xiàn)科技、經(jīng)濟(jì)和資本的有機(jī)結(jié)合．

篇6

截至到2008年11月底，由于中國香港股市進(jìn)入深度調(diào)整，約有半數(shù)以上2008年發(fā)行的新股依然在發(fā)行價(jià)以下徘徊，其中，阜豐集團(tuán)(0546.HK)已較發(fā)行價(jià)下跌69.5％；2008年上市的83支新股中，已經(jīng)有超過50％的新股跌穿發(fā)行價(jià)。

在此情況下，聯(lián)合科技成功登陸韓國交易所主板對(duì)想融資的企業(yè)來說無疑是一針“興奮劑”。

走到一起

根據(jù)上市后公開資料，聯(lián)合科技主要由三家內(nèi)地企業(yè)――福建華源纖維有限公司(以下簡稱為華源)、石獅利恒織造印染有限公司(以下簡稱為利恒)和溫州奧昌合成革有限公司(以下簡稱為奧昌)與高能資本共同參股組成，其中，以生產(chǎn)和加52Pu革、合成皮革為主營業(yè)務(wù)的奧昌董事長張洪杰持有上市公司34.76％的股份；從事皮革整飾新技術(shù)加工，生產(chǎn)針織布、無紡布、服裝及運(yùn)動(dòng)鞋等業(yè)務(wù)的華源負(fù)責(zé)人李美玉、張洪杰、張華昌，以及主營紡織和紡織印染業(yè)務(wù)的利恒負(fù)責(zé)人王幼昆、莊毓婉五人共擁有21.24％的股權(quán)；此外，高能資本與公眾投資者分別擁有14％與30％的股權(quán)。

奧昌和華源進(jìn)行業(yè)務(wù)整合無可厚非，那么，利恒為何也要參與進(jìn)來，誰又是其中的牽線人呢?

對(duì)于此次重組，華源總經(jīng)理李美玉公開表示，“我們是同一行業(yè)的上下游關(guān)系，企業(yè)之間也互有參股。”既然是同一行業(yè)的上下游企業(yè)重組，那么，占14％股權(quán)的資本公司高能資本又為何參與到其中呢?顯然，此說法并不能完全令人信服，同樣也不能解釋聯(lián)合科技在2007年及以后發(fā)生的一系列動(dòng)作。

2007年2月，華源、利恒和奧昌以聯(lián)合參股的形式，在香港注冊(cè)成立聯(lián)合科技。同時(shí)，在公司成立之初，對(duì)于公司治理，聯(lián)合科技就已經(jīng)嚴(yán)格按香港的公司法及韓國交易所上市規(guī)則進(jìn)行，成立了董事會(huì)，其中1/3以上是獨(dú)立董事，并成立了監(jiān)事會(huì)，有專職監(jiān)事。2007年，聯(lián)合科技在其財(cái)務(wù)顧問高能資本的安排下完成了5000萬元人民幣的私募融資。

顯然，這一行動(dòng)已經(jīng)充分暴露了聯(lián)合科技的計(jì)劃及最終目的，那就是在其財(cái)務(wù)顧問高能資本的安排下，三家公司先整合一家控股公司，然后再以這家控股公司為主導(dǎo)赴韓國上市。而高能資本，顯然是其中的那根“無形的線”。

對(duì)于這次重組的最終目的，運(yùn)作聯(lián)合科技上市的高能資本CEO楊克民在采訪中告訴本刊記者：“聯(lián)合科技是以三家PU革和紡織印染企業(yè)組成的控股公司，如果三家單獨(dú)去上市，規(guī)模都顯得比較小，在資本市場(chǎng)沒有吸引力。相反，如果幾個(gè)公司能夠聯(lián)合起來共同做大做強(qiáng)，那么該公司上市的希望才會(huì)更大。我們也是在探索一條中小企業(yè)成功資本運(yùn)作的新路子。”

漫長的歷程

在聯(lián)合科技2007年的一系列行動(dòng)當(dāng)中，早在其成立之初，就已經(jīng)嚴(yán)格按香港的公司法及韓國交易所上市規(guī)則進(jìn)行，成立了董事會(huì)。那么，該公司緣何剛成立就將上市的目標(biāo)直指韓國交易所，而不是我們通常所說的香港交易所或者美國紐約交易所、新加坡交易所呢?

“公司選擇韓國上市，有多方面因素的考慮。比如，韓國市場(chǎng)在亞洲資本市場(chǎng)來看，是規(guī)模較大、交易比較活躍的市場(chǎng)。另外，韓國是過去紡織業(yè)比較發(fā)達(dá)的國家，有些經(jīng)驗(yàn)和技術(shù)可以汲取，在業(yè)務(wù)合作方面也有空間。當(dāng)然，上市費(fèi)用也沒有香港及新加坡市場(chǎng)高。”楊克民解釋說。

而經(jīng)記者了解，聯(lián)合科技選擇韓國上市的主要原因之一是，韓國的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)中制造業(yè)比重很高，另外電子、汽車、IT、鋼鐵、能源等也是韓交所的重要板塊。因?yàn)轫n國有比較好的制造業(yè)投資基礎(chǔ)，對(duì)于聯(lián)合科技這類制造業(yè)企業(yè)將更容易獲得韓國投資者的認(rèn)可，同時(shí)相比其他交易所，聯(lián)合科技在韓國交易所更容易獲得合理的定價(jià)。

此外，韓國交易所上市手續(xù)比較簡單、費(fèi)用比較低等客觀條件，也成為吸引聯(lián)合科技在韓國交易所上市的另一“誘惑”。根據(jù)資料，包括承銷費(fèi)、保薦費(fèi)、會(huì)計(jì)師費(fèi)、律師費(fèi)、市場(chǎng)推介費(fèi)及向交易所繳納的上市初費(fèi)等在內(nèi)的發(fā)行成本，以及維持成本包括支付給交易所的上市年費(fèi)、支付給會(huì)計(jì)師、律師、券商等的中介費(fèi)及媒體披露費(fèi)、市場(chǎng)推介費(fèi)等，韓國交易所的成本為集資額的5％～7％，新加坡是8％～12％，美國是10％～15％。在上市公司所繳納的年費(fèi)當(dāng)中，韓國交易所每年4500元人民幣的年費(fèi)，與納斯達(dá)克相比僅相當(dāng)于其1/46，屬于新市場(chǎng)當(dāng)中的最低水準(zhǔn)。

“選定了韓國上市之后，我們?cè)?007年初指定了韓國大宇證券作為主要券商，準(zhǔn)備2007年10月至11月期間在韓國證券交易所上市。”楊克民回憶說。那么緣何從2007年10月一直到2008年12月，聯(lián)合科技才正式登陸韓國交易所的主板市場(chǎng)呢?是什么原因阻礙了聯(lián)合科技上市呢?

篇7

（一）納斯達(dá)克全球市場(chǎng)

納斯達(dá)克全球市場(chǎng)是目前納斯達(dá)克市場(chǎng)中規(guī)模最大的市場(chǎng)，其對(duì)首次上市發(fā)行股票的公司的要求主要體現(xiàn)在對(duì)財(cái)務(wù)指標(biāo)、資本指標(biāo)和管理指標(biāo)的要求上。

標(biāo)準(zhǔn)1最近的一年或者是最近的三年中有兩年以上企業(yè)的稅前利潤高于一百萬美元，企業(yè)的股東權(quán)益高于一千五百萬美元，公眾持有的企業(yè)股票的市值高于八百萬美元，公眾持股數(shù)量高于一百一十萬股，持有一百股以上的企業(yè)股東需大于四百個(gè)，企業(yè)股價(jià)要高于五美元，有三個(gè)以上的做市商為其做市

標(biāo)準(zhǔn)2企業(yè)經(jīng)營滿兩年，企業(yè)的股東權(quán)益高于三千萬美元，公眾持有的企業(yè)股票的市值高于一千八百萬美元，公眾持股數(shù)量高于一百一十萬股，持有一百股以上的企業(yè)股東需大于四百個(gè)，企業(yè)股價(jià)要高于五美元，有三個(gè)以上的做市商為其做市

標(biāo)準(zhǔn)3企業(yè)經(jīng)營滿兩年，企業(yè)的股東權(quán)益高于一千萬美元或者企業(yè)股票的市值高于七千五百萬美元或者企業(yè)的營業(yè)收入以及企業(yè)的總資產(chǎn)高于七千五百萬美元，公眾持有的企業(yè)股票的市值高于兩千萬美元，公眾持股數(shù)量高于一百一十萬股，持有一百股以上的企業(yè)股東需大于四百個(gè)，企業(yè)股價(jià)要高于五美元，有四個(gè)以上的做市商為其做市

（二）納斯達(dá)克全球精選市場(chǎng)

納斯達(dá)克全球精選市場(chǎng)是納斯達(dá)克三個(gè)市場(chǎng)中對(duì)上市公司的財(cái)務(wù)要求和流動(dòng)性要求最高的市場(chǎng)，該市場(chǎng)中企業(yè)是從已在納斯達(dá)克上市的企業(yè)中挑選出的優(yōu)質(zhì)企業(yè)，即其它兩個(gè)市場(chǎng)的優(yōu)秀企業(yè)升板到納斯達(dá)克全球精選市場(chǎng)，故不屬于創(chuàng)業(yè)板首次上市融資問題，其準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)不再詳細(xì)說明。

（三）納斯達(dá)克資本市場(chǎng)

納斯達(dá)克還設(shè)立了專門供處于成長期的科技型中小企業(yè)上市的納斯達(dá)克資本市場(chǎng)，其上市條件比納斯達(dá)克全球市場(chǎng)要寬松很多，具體要求如表2所示。當(dāng)科技型中小企業(yè)發(fā)展穩(wěn)定后，通常會(huì)升板到納斯達(dá)克全國市場(chǎng)。

財(cái)務(wù)指標(biāo)企業(yè)的股東權(quán)益高于五百萬美元或者企業(yè)股票的市值高于五千萬美元或者企業(yè)最近的一年或者是最近的三年中有兩年以上企業(yè)的凈利潤高于七十五萬美元。

主要非財(cái)務(wù)指標(biāo)企業(yè)經(jīng)營滿一年或者企業(yè)股票的市值高于五千萬美元，一百萬以上的公眾持股量，公眾持有的企業(yè)股票的市值高于五百萬美元，持有一百股以上的企業(yè)股東需大于三百個(gè)，企業(yè)股價(jià)要高于四美元，有三個(gè)以上的做市商為其做市。

二、英國AIM市場(chǎng)

英國AIM市場(chǎng)對(duì)上市公司的準(zhǔn)入條件則更為寬松，對(duì)上市公司的最低市值、最低盈利水平、公眾持股量、經(jīng)營歷史均無硬性要求，但若上市公司上市前其主營業(yè)務(wù)未能超過兩年盈利，則其主要持股人需要鎖股一年。AIM市場(chǎng)對(duì)上市公司的審核主要是通過保薦人來完成的，擬上市公司在申請(qǐng)上市時(shí)必須聘請(qǐng)一個(gè)在倫敦證券交易所注冊(cè)的合格保薦商，并且必須在上市之后持續(xù)聘任，保薦人負(fù)責(zé)獨(dú)立評(píng)價(jià)申請(qǐng)企業(yè)是否適合在AIM市場(chǎng)上市，并協(xié)調(diào)申請(qǐng)公司的其他上市顧問，對(duì)該公司的上市程序、架構(gòu)提出意見，AIM市場(chǎng)的保薦人評(píng)價(jià)一家企業(yè)是否適合在本市場(chǎng)上市主要看重以下幾方面：該企業(yè)應(yīng)擁有良好的短期盈利能力，應(yīng)擁有優(yōu)秀的管理團(tuán)隊(duì)，應(yīng)有充分的論據(jù)說明該企業(yè)的產(chǎn)品擁有巨大的市場(chǎng)前景，該公司的股權(quán)應(yīng)可以自由流通，并可以采用電子結(jié)算，一旦保薦人正式向交易所聲明其認(rèn)為申請(qǐng)企業(yè)已經(jīng)滿足了作為公眾公司的基本條件，并同意擔(dān)任其保薦商，那么該企業(yè)三天之后即可在AIM市場(chǎng)上市。

篇8

稍加分析就可看出，海外上市似乎是兩股道上跑的車：一股道是香港，上的多是內(nèi)銀股；另一股道是美國，上的多是科技股。

先看香港這方面：2013年11月6日重慶銀行上市，11月12日，徽商銀行掛牌，還有已經(jīng)通過聆聽，即將定向增發(fā)H股的光大銀行也于12月10日開始公開招股，三家銀行招股募資超過500億元人民幣。這些赴港上市的內(nèi)銀股有一個(gè)共同特點(diǎn)：發(fā)行價(jià)一概“破凈”。如以6港元發(fā)行的重慶銀行市凈率0.9倍，上市首日破發(fā)，探底5.91港元。徽商銀行發(fā)售定價(jià)區(qū)間為3.47～3.88港元（市凈率0.82-0.89倍），結(jié)果以接近下限的3.53港元定價(jià)，市場(chǎng)曾傳出索羅斯認(rèn)購徽商1500萬美元的股份，然而，直至最后的國際配售名單亮出，索羅斯也并未出現(xiàn)。要知道，我國《證券法》曾明文規(guī)定不得折價(jià)發(fā)股。

美國市場(chǎng)方面，2013年10月31日，58同城登陸紐交所，每股發(fā)行價(jià)17美元，融資1.87億美元，成為國內(nèi)分類信息第一股，也是2013年第4家赴美上市的中國企業(yè)。58同城上市首日股價(jià)表現(xiàn)優(yōu)異，截至當(dāng)天收盤大漲42%至24.12美元。此外，11月1日，去哪兒網(wǎng)在紐交所掛牌上市，最多融資1.47億美元。

企業(yè)為何熱衷海外上市？

對(duì)此，廣大股民不禁要滿懷遺憾地問一句：像阿里巴巴這樣的優(yōu)質(zhì)公司為什么沒能留在內(nèi)地資本市場(chǎng)？在高成長企業(yè)流失海外的同時(shí)，A股上市公司的整體盈利能力卻有待提升；境內(nèi)投資者也無法通過購買高潛力公司股票，以分享其成長紅利。

從2013年上半年業(yè)績預(yù)報(bào)來看，在超過1500家公司中，業(yè)績減少的公司超過三成。銀行、機(jī)械、煤炭“三駕馬車”盈利增速不同程度下滑。而約180家在美上市公司中，百度、搜狐等“高科技板塊”卻表現(xiàn)搶眼，已公布業(yè)績?cè)鏊僭谌了某刹坏取?/p>

高成長企業(yè)為何熱衷海外上市？據(jù)了解，我國資本市場(chǎng)實(shí)行發(fā)審制，“持續(xù)盈利能力”是決定發(fā)行人能否登陸A股市場(chǎng)的重要標(biāo)準(zhǔn)，也是創(chuàng)業(yè)型公司的最大障礙。如對(duì)于擬在創(chuàng)業(yè)板IPO的公司來說，其在報(bào)告期內(nèi)財(cái)務(wù)指標(biāo)必須符合成長性要求，“最近兩年連續(xù)盈利”且“最近兩年凈利潤累計(jì)不少于1000萬元人民幣且持續(xù)增長”等。此外，在內(nèi)地等待上市的時(shí)間較長也是迫使企業(yè)出走的重要原因。投中集團(tuán)執(zhí)行總裁金建華認(rèn)為，在海外市場(chǎng)上，只要企業(yè)合法合規(guī)、信息披露完整，且能夠被投資者所認(rèn)可即能上市，且等待上市的時(shí)間不會(huì)太久。

清科研究中心分析師張琦認(rèn)為，海外上市更重視財(cái)務(wù)內(nèi)控，一般公司初期估值較低；而我國股市則更重盈利規(guī)模，盡管估值較高但上市流程復(fù)雜，并不利于真正具有成長性、但目前規(guī)模有限的小公司融資。“大量的新興產(chǎn)業(yè)成長企業(yè)均選擇海外上市，這在發(fā)達(dá)國家資本市場(chǎng)中是極為少見的。”上海證券交易所首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家胡汝銀認(rèn)為，缺乏高成長價(jià)值投資企業(yè)，加劇了A股“炒新、炒小、炒差”現(xiàn)象。

專家建議，監(jiān)管層應(yīng)積極采取措施，促使在海外上市的優(yōu)質(zhì)公司回流，讓內(nèi)地投資者有更多機(jī)會(huì)去投資高成長性的企業(yè)。除應(yīng)淡化持續(xù)盈利能力標(biāo)準(zhǔn)、盡可能縮短上市等待的時(shí)間以外，還應(yīng)大力推進(jìn)我國多層次資本市場(chǎng)建設(shè)，提升A股市場(chǎng)的國際化程度。

企業(yè)出海是重要一環(huán)

盤點(diǎn)形形的“出海”公司，互聯(lián)網(wǎng)、高科技企業(yè)是本輪海外上市熱潮的兩大主力，而且海外上市的企業(yè)股價(jià)也屢創(chuàng)新高。中文旅行平臺(tái)去哪兒網(wǎng)11月1日登陸納斯達(dá)克，兩次上調(diào)發(fā)行價(jià)至15美元，開盤仍暴漲報(bào)于28.43美元。前一交易日，信息分類網(wǎng)站58同城赴紐約證券交易所上市，開盤報(bào)21.22美元，午盤一度上漲53%。

不少海外上市的企業(yè)股票獲得了華爾街投資者追捧。按首日開盤價(jià)計(jì)算，去哪兒網(wǎng)市值達(dá)37億美元，獲得40倍超額認(rèn)購。此前，總部位于上海的芯片制造商瀾起科技也在納斯達(dá)克上市交易，融資額為7100萬美元。國內(nèi)汽車網(wǎng)站汽車之家11月5日也提交上市申請(qǐng)。

我國最大的電子商務(wù)企業(yè)阿里巴巴目前仍在紐約、香港間選擇上市目的地。如該公司首次公開募股成功，交易規(guī)模有望超過100億美元，將成為Facebook上市后，全球最大規(guī)模的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)上市個(gè)案。

除了網(wǎng)絡(luò)、科技公司扎堆，本輪企業(yè)海外上市的目的地也更多元。中國培新國際公司10月登陸波蘭華沙證券交易所，成為首家在波蘭上市的中國公司。證監(jiān)會(huì)發(fā)言人張曉軍強(qiáng)調(diào)，證監(jiān)會(huì)支持境內(nèi)企業(yè)在符合上市地上市條件的前提下，根據(jù)自身發(fā)展的需要自主選擇在境外資本市場(chǎng)上市融資，充分利用境內(nèi)外兩個(gè)市場(chǎng)、兩種資源。證監(jiān)會(huì)也愿意與包括新加坡交易所在內(nèi)的境外交易所、監(jiān)管機(jī)構(gòu)就中國境內(nèi)企業(yè)境外直接上市事宜進(jìn)一步加強(qiáng)合作，為境內(nèi)企業(yè)境外上市融資提供更為便利的條件和制度安排。

某世界500強(qiáng)企業(yè)在華財(cái)務(wù)總監(jiān)表示，企業(yè)熱衷海外上市不僅是上述資本市場(chǎng)差異造成的，還有一個(gè)重要原因是高科技企業(yè)從創(chuàng)業(yè)融資到上市的全程中，海外PE等投融資中介的介入機(jī)制更加成熟，“這從一個(gè)側(cè)面反映出我國資本市場(chǎng)難以適應(yīng)創(chuàng)新型中小企業(yè)融資需求。”

篇9

引言

“無形資產(chǎn)不僅是21世紀(jì)的入場(chǎng)券，還是21世紀(jì)的競(jìng)爭(zhēng)武器”的觀點(diǎn)已經(jīng)成為一種共識(shí)。無形資產(chǎn)的有關(guān)信息是投資者評(píng)價(jià)企業(yè)、特別是高科技企業(yè)價(jià)值的關(guān)鍵，也是影響其投資決策的重要因素。然而，大量隱藏的或未被確認(rèn)的無形資產(chǎn)在強(qiáng)制性披露的框架下難以呈現(xiàn)于投資者眼前，從而加大資本市場(chǎng)的信息不對(duì)稱，制約證券市場(chǎng)的發(fā)展。多數(shù)學(xué)者認(rèn)為補(bǔ)救措施是鼓勵(lì)上市公司自愿披露更多無形資產(chǎn)相關(guān)信息。自愿性信息披露是在強(qiáng)制性信息披露的基礎(chǔ)上，對(duì)公司的整體會(huì)計(jì)信息進(jìn)行深化和補(bǔ)充，提高了公司信息質(zhì)量，有利于消除資本市場(chǎng)信息的不對(duì)稱和不完全，有利于實(shí)現(xiàn)資本市場(chǎng)的公平和效率，因而越來越受到人們的重視。本文正是在此前提下，研究企業(yè)無形資產(chǎn)信息自愿披露的現(xiàn)狀并提出完善無形資產(chǎn)信息自愿披露的建議。

一、無形資產(chǎn)的概念

什么是無形資產(chǎn)？時(shí)至今日，還沒有一個(gè)統(tǒng)一的認(rèn)識(shí)。歸納不同學(xué)者的意見，本文認(rèn)為可以從以下三個(gè)方面來認(rèn)識(shí)無形資產(chǎn)：（1）無形資產(chǎn)無獨(dú)立的實(shí)物形態(tài)；（2）無形資產(chǎn)具有收益性；（3）無形資產(chǎn)是具有某種特殊權(quán)利的資產(chǎn)。基于上述三個(gè)方面的認(rèn)識(shí)，本文采用的“無形資產(chǎn)”概念是：能為企業(yè)未來創(chuàng)造長期超額利潤的非實(shí)物性、非貨幣性的特殊權(quán)利和特殊經(jīng)濟(jì)資源的集合體。

二、上市公司無形資產(chǎn)信息自愿披露現(xiàn)狀

根據(jù)前人的文獻(xiàn)描述，高科技公司更有動(dòng)力披露無形資產(chǎn)相關(guān)信息，故本文選取中國高科技上市公司的年報(bào)作為研究對(duì)象，分析企業(yè)無形資產(chǎn)信息自愿披露的現(xiàn)狀。結(jié)果表明，中國高科技上市公司的無形資產(chǎn)自愿披露水平普遍較低，并存在以下幾個(gè)明顯的特征：

1.中國高科技上市公司的無形資產(chǎn)自愿披露項(xiàng)目較少，甚至某些公司連強(qiáng)制性披露的內(nèi)容都沒有。有些項(xiàng)目，比如“員工的流動(dòng)率”和“員工的滿意度”項(xiàng)目，幾乎沒有公司作出相關(guān)披露。其他大部分項(xiàng)目，就算有所披露，但往往描述的內(nèi)容也不詳細(xì)，只是蜻蜓點(diǎn)水似的一筆帶過。

2.自愿披露的信息含金量較低，多數(shù)是一些定性的、邊緣的、的信息，這很難滿足信息使用者的需求。另外，就算某些公司對(duì)某些項(xiàng)目作出了定量的描述，但往往僅僅是單純的信息陳述，缺少對(duì)所提供信息的相關(guān)分析，這也不利于信息使用者的理解，從而無法作出正確的判斷。

3.無形資產(chǎn)信息披露的方式單一。上市公司在年度報(bào)告中除了用規(guī)定的數(shù)據(jù)列表形式以及部分上市公司用方框圖的形式披露了上市公司與實(shí)際控制人之間的產(chǎn)權(quán)和控制權(quán)關(guān)系之外，上市公司大部分均采用文字陳述的方式披露有關(guān)信息，而較少采用其他的披露方式，諸如圖表式、比較式、引文式等等。這一點(diǎn)限制了上市公司自愿性信息披露質(zhì)量的提高。

三、無形資產(chǎn)信息自愿披露水平較低的原因分析

研究結(jié)論表明，中國高科技上市公司的無形資產(chǎn)自愿披露水平普遍較低。這種現(xiàn)象的原因是多方面的，既有無形資產(chǎn)自身特點(diǎn)方面的原因，又有制度上、市場(chǎng)方面以及上市公司自身的原因。

1.無形資產(chǎn)自身特點(diǎn)方面的原因。無形資產(chǎn)是一個(gè)內(nèi)容豐富的體系，眾多類別的無形資產(chǎn)中，只有極小部分被現(xiàn)行的財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)模式所反映和披露，其他的無形資產(chǎn)（如人力資源類無形資產(chǎn)和企業(yè)文化等）由于難以確認(rèn)和衡量，一般并沒有被強(qiáng)制性要求披露，所以好多企業(yè)都因?yàn)榕兜碾y度而選擇不披露了。另外，由于無形資產(chǎn)具有巨大的價(jià)值創(chuàng)造潛力，因此，有關(guān)企業(yè)無形資產(chǎn)方面的信息很可能涉及到企業(yè)的商業(yè)秘密。當(dāng)企業(yè)向資本市場(chǎng)公開披露無形資產(chǎn)信息時(shí)，企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手也會(huì)免費(fèi)地獲得這方面的信息，進(jìn)而洞悉企業(yè)的商業(yè)秘密。因此，如果現(xiàn)行的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則和會(huì)計(jì)制度沒有明確要求披露，企業(yè)一般不愿意向資本市場(chǎng)詳細(xì)地公開披露其無形資產(chǎn)方面的信息，尤其是那些涉及到企業(yè)商業(yè)秘密的無形資產(chǎn)信息。

篇10

“中國互聯(lián)網(wǎng)公司去國外都是被逼的，10年之前互聯(lián)網(wǎng)公司在中國融不到錢，只能背井離鄉(xiāng)。中國現(xiàn)在有錢，流動(dòng)性泛濫，投資人也有預(yù)期。”葉大清對(duì)《第一財(cái)經(jīng)周刊》說。

融360并非個(gè)案，“拆除VIE”成為最近幾個(gè)月創(chuàng)業(yè)圈最熱門的話 題。4月，多家互聯(lián)網(wǎng)公司受邀參加了商務(wù)部的一個(gè)關(guān)于VIE結(jié)構(gòu)的高級(jí)別討論會(huì)，主題便是怎么從商務(wù)角度創(chuàng)造條件，讓互聯(lián)網(wǎng)公司在國內(nèi)上市。

“我昨天到今天一共見了9家處在B輪、C輪和D輪階段的互聯(lián)網(wǎng)公司，其中有4家明確表示準(zhǔn)備拆VIE上新三板，1家準(zhǔn)備拆VIE上創(chuàng)業(yè)板，1家準(zhǔn)備分拆部分業(yè)務(wù)上新三板，2家暫時(shí)觀望但明顯對(duì)拆回來有一定興趣，1家明確表示不考慮回來繼續(xù)去美國上市。這個(gè)樣本在今天或許具有一定的代表性吧。”4月23日，易凱資本CEO王冉在自己的新浪微博上曬了這樣一組數(shù)據(jù)。王冉對(duì)《第一財(cái)經(jīng)周刊》稱，他現(xiàn)在一周會(huì)接觸20至25家公司，大多數(shù)愿意考慮拆除VIE這個(gè)方向。

經(jīng)緯中國創(chuàng)始合伙人張穎給出了一個(gè)更加夸張的數(shù)字，經(jīng)緯成立至今投了110多家美元結(jié)構(gòu)的公司，過去幾個(gè)月以來，其中40多家正在拆除結(jié)構(gòu)，準(zhǔn)備在國內(nèi)上市。IDG資本合伙人李豐也對(duì)《第一財(cái)經(jīng)周刊》稱，接觸的企業(yè)中有10%至15%在考慮這一問題。

長期以來，中國絕大部分互聯(lián)網(wǎng)公司都只能去美國上市。

按照中國證監(jiān)會(huì)的標(biāo)準(zhǔn)，在國內(nèi)A股上市需要滿足一些基本指標(biāo)，如3年連續(xù)盈利、凈利潤累計(jì)超過3000萬元等，即使是要求較低的創(chuàng)業(yè)板，也至少要最近1年盈利、凈利潤不少于500萬元，且有最近一年?duì)I業(yè)收入不少于5000萬元等附加條件。但很多互聯(lián)網(wǎng)公司上市時(shí)都處于虧損狀態(tài)，很難滿足這些上市指標(biāo)。此外，早期國內(nèi)的投資機(jī)構(gòu)還不成熟，愿意投資互聯(lián)網(wǎng)公司的基金大多數(shù)是美元基金。

“當(dāng)時(shí)在海外上市是不得已的。輕資產(chǎn)互聯(lián)網(wǎng)公司在中國上市不被支持，要求有一定的資產(chǎn)、利潤。由于沒有滿足國內(nèi)的上市要求，又接受了美元基金了投資，只能去海外上市。”天鴿互動(dòng)董事會(huì)主席CEO傅政軍告訴《第一財(cái)經(jīng)周刊》。

而且，中國的A股市場(chǎng)采取審批制，國外卻采取注冊(cè)制。這意味著在國內(nèi)即使符合上市條件，也不保證一定能夠通過審批，有時(shí)候等待會(huì)長達(dá)幾年。

創(chuàng)業(yè)公司去國外上市同樣存在一些政策上的障礙，比如互聯(lián)網(wǎng)內(nèi)容服務(wù)（ICP）市場(chǎng)不允許外資進(jìn)入。出于投資和退出的需求，中國的互聯(lián)網(wǎng)公司大多數(shù)采取了VIE架構(gòu)來規(guī)避相關(guān)限制。

VIE架構(gòu)一般有3部分：境外上市主體（控股公司）、境內(nèi)外資全資子公司（WOFE）和境內(nèi)經(jīng)營的公司（外資受限業(yè)務(wù)牌照持有者），通過3層結(jié)構(gòu)，境外上市主體在進(jìn)行海外融資的同時(shí)，境內(nèi)公司依然可以在境內(nèi)取得牌照。而通過協(xié)議，境內(nèi)公司將利潤轉(zhuǎn)移到WOFE中，從而實(shí)現(xiàn)對(duì)投資人的回報(bào)。

最知名的采取VIE架構(gòu)獲得融資并上市的公司是新浪。此后VIE成為中國互聯(lián)網(wǎng)公司在海外上市的通用方式。據(jù)路透社的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，在紐約證券交易所和納斯達(dá)克上市的200多家中國公司中，有95家使用VIE結(jié)構(gòu)，其他采取了實(shí)際控制人通過離岸公司控股境外公司，后者又通過股權(quán)關(guān)系控股境內(nèi)經(jīng)營實(shí)體的架 構(gòu)。

而現(xiàn)在，國內(nèi)市場(chǎng)已經(jīng)有所變化。

新三板是一個(gè)相對(duì)來說門檻比較低、自由度比較大的市場(chǎng)，大大降低了創(chuàng)業(yè)公司的上市難度。根據(jù)現(xiàn)有政策，存續(xù)期兩年、主營業(yè)務(wù)比較明確的公司都可以申請(qǐng)?jiān)谛氯迳鲜小Ｍ跞秸J(rèn)為實(shí)際操作中也是幾乎100%可以掛牌。

三板市場(chǎng)是在主板市場(chǎng)（含中小企業(yè)板）、創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)之外的交易市場(chǎng)。老三板市場(chǎng)是2001年7月16日成立的“代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)”，而新三板則是在老三板的基礎(chǔ)上產(chǎn)生的“中關(guān)村科技園區(qū)非上市股份公司進(jìn)入代辦轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)”。

預(yù)期中的股票發(fā)行注冊(cè)制同樣減少了創(chuàng)業(yè)公司上市的門檻。2014年11月，中國證監(jiān)會(huì)副主席劉新華公開表示，證監(jiān)會(huì)正在制定注冊(cè)制改革方案，取消股票發(fā)行的持續(xù)盈利條件，降低準(zhǔn)入門檻，推動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)公司在創(chuàng)業(yè)板上市。

無論是新三板，還是可能實(shí)現(xiàn)的注冊(cè)制，對(duì)于創(chuàng)業(yè)企業(yè)來說，都意味著上市的門檻已經(jīng)低到和海外上市沒有太大區(qū)別。

另一方面，創(chuàng)業(yè)公司繼續(xù)采用VIE架構(gòu)的政策風(fēng)險(xiǎn)也在增大。年初，商務(wù)部公布的一份征求意見稿明確指出，VIE不能規(guī)避外商投資限制，已經(jīng)有VIE的公司和中概股，要根據(jù)不同情況進(jìn)行處理，要么申報(bào)、要么申請(qǐng)?jiān)S可進(jìn)入。

當(dāng)然，創(chuàng)業(yè)公司如此熱衷拆除VIE的直接原因是國內(nèi)市場(chǎng)帶來的瘋狂估值。5月12日，暴風(fēng)科技第34次漲停，從7.14元一路漲到了270多元。暴風(fēng)科技是國內(nèi)第一個(gè)解除VIE結(jié)構(gòu)、回歸A股上市的互聯(lián)網(wǎng)公司。

截至5月18日，暴風(fēng)科技的市值已經(jīng)接近300億元人民幣，這和在美國上市的優(yōu)酷土豆市值幾乎一樣。而另一家在國內(nèi)上市的視頻網(wǎng)站樂視網(wǎng)的同期市值已經(jīng)達(dá)到了1100億元人民幣。值得注意的是，樂視網(wǎng)和暴風(fēng)科技的視頻用戶規(guī)模明顯低于優(yōu)酷土豆，這顯示出在國內(nèi)上市的互聯(lián)網(wǎng)公司獲得了遠(yuǎn)高于境外上市同行的估值水平。

據(jù)深交所5月18日披露的數(shù)據(jù)顯示，創(chuàng)業(yè)板目前平均市盈率為119.47倍，而同期在美國上市的中國互聯(lián)網(wǎng)公司平均市盈率只有40倍左右，其中百度的市盈率不到40倍，阿里巴巴的市盈率不到60倍。

上市門檻很低的新三板給創(chuàng)業(yè)公司的估值同樣瘋狂。據(jù)東方財(cái)富數(shù)據(jù)顯示，截至5月15日，新三板市場(chǎng)平均市盈率為56.13倍。

作為一個(gè)長期看空VIE的業(yè)內(nèi)人士，王冉認(rèn)為一些具有行業(yè)敏感性的公司應(yīng)該最先考慮在國內(nèi)上市，如互聯(lián)網(wǎng)金融和大數(shù)據(jù)公司。此外，那些用戶和消費(fèi)者幾乎全部在中國，以及在國外估值很低的公司業(yè)都應(yīng)該盡快在國內(nèi)上市，如游戲類、媒體類公司。

融360正是王冉所說的那種適合在國內(nèi)上市的互聯(lián)網(wǎng)公司。作為一個(gè)金融搜索平臺(tái)，融360在美國沒有可以對(duì)比的公司，而且美國的信用和金融環(huán)境和中國很不一樣。

“公司的注冊(cè)地、市場(chǎng)空間、業(yè)務(wù)團(tuán)隊(duì)等都在國內(nèi)，在國內(nèi)上市有利于品牌影響力的提升。”葉大清認(rèn)為國內(nèi)上市也有助于公司業(yè)務(wù)的拓展。

“絕大多數(shù)公司都適合在國內(nèi)上市。至于方式，新三板還是創(chuàng)業(yè)板還是主板，可以具體再看。”王冉說。

如果不涉及拆除VIE架構(gòu)，創(chuàng)業(yè)公司4個(gè)月左右差不多就可以完成審計(jì)、股改，在新三板上市。如果要拆除VIE架構(gòu)，則需要半年甚至更長的時(shí)間。

拆除VIE有幾個(gè)關(guān)鍵步驟，包括法律、財(cái)務(wù)、稅務(wù)等，有一定的復(fù)雜性，但就投資機(jī)構(gòu)、律師和辦理VIE架構(gòu)的業(yè)內(nèi)人士的總體反饋，技術(shù)上無外乎是搭建VIE架構(gòu)的反向操作，期間最難以把控的是與現(xiàn)有投資人的談判環(huán)節(jié)。

根據(jù)公開資料，2010年12月，暴風(fēng)科技開始拆除VIE架構(gòu)。2010年12月，金石投資、和諧成長向Kuree購買VIE架構(gòu)核心平臺(tái)―互軟科技100%持有股權(quán)。互軟科技從外商獨(dú)資企業(yè)（WOFE）變更為內(nèi)資企業(yè)。同時(shí)，Kuree、互軟科技、暴風(fēng)網(wǎng)際、酷熱科技及其各自股東終止了相關(guān)的全部VIE協(xié)議。

2011年7月，Kuree以4148.3萬美元在境外從IDG及Matrix回購所有股份，兩家投資機(jī)構(gòu)獲利退出。最后一步是將VIE架構(gòu)下相關(guān)公司（酷熱科技、互軟科技等）注銷。截至2012年5月，歷時(shí)一年半的VIE架構(gòu)拆除工作全部完成。

這其中的關(guān)鍵一步是：金石投資、和諧成長向Kuree購買互軟科技100%股權(quán)，也就是外資退出，企業(yè)變?yōu)閮?nèi)資企業(yè)。“首先和現(xiàn)有投資人談判，可能快可能慢。有ICP牌照的互聯(lián)網(wǎng)公司，需要內(nèi)資把外資股東買走。如果不需要ICP牌照，則可以采用合資公司的方式。這是最棘手的事情。有的公司融了錢，當(dāng)時(shí)覺得高高興興，是一件好事，換成拆VIE的角度，變成麻煩了。”王冉 說。

其他的步驟依次包括：把美元轉(zhuǎn)為人民幣、把錢從境內(nèi)付到境外、審計(jì)和改制。在此過程中，資本從美元轉(zhuǎn)為人民幣，可能涉及稅務(wù)成本。例如同一個(gè)創(chuàng)業(yè)者，在公司架構(gòu)變化后，如果占股比例、商業(yè)實(shí)質(zhì)沒有變化，但是在海外出讓資產(chǎn)的時(shí)候，需要根據(jù)交易所得納稅。資金的進(jìn)出也受到監(jiān)管，如果資金在3億美元以上，需要國家級(jí)的發(fā)改委商務(wù)部的審批，3億美元以下需要地方的審批。

拆完VIE之后，創(chuàng)業(yè)公司更快的上市方式是新三板和A股并購上市。新三板的費(fèi)用在100多萬元，需要3個(gè)月左右時(shí)間，成功率幾乎100%；A股并購需要停牌、公布預(yù)案和證監(jiān)會(huì)審批，需要4到6個(gè)月，但如果用現(xiàn)金收購則幾乎不需要證監(jiān)會(huì)審批。

并非所有的創(chuàng)業(yè)公司都適合在國內(nèi)上市，尤其是那些在國外有相同模式而且估值特別高的公司，例如滴滴打車可以對(duì)比的公司是Uber，這家還未上市的公司的估值已經(jīng)超過500億美元。

王冉認(rèn)為用戶市場(chǎng)主要在國外和國內(nèi)政策有障礙的公司也不適合回來上市，而那些潛在市值已經(jīng)達(dá)到1000億美元以上的公司也不適合回來，“境外市場(chǎng)的承載力更強(qiáng)些”。

對(duì)于想回國上市的企業(yè)來說，最大的風(fēng)險(xiǎn)是否能夠如預(yù)期所想成功上市，因?yàn)閲鴥?nèi)的政策經(jīng)常有所變化。避免這種風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)鍵是速度要快，拆完VIE以后是不是能夠把這些步驟很快做完。

另一個(gè)問題是A股溢價(jià)是否會(huì)長期存在。以新三板為例，其股價(jià)波動(dòng)很大，中科招商曾經(jīng)在6個(gè)交易日內(nèi)從108.99元退至1.01元。王冉認(rèn)為，長期來說新三板會(huì)越來越活躍，創(chuàng)業(yè)板和中小企業(yè)板也會(huì)越來越市場(chǎng) 化。國內(nèi)面向新三板的基金正在組建，新三板的交投量也日漸活躍。

通過被宋城演藝收購的方式，另一家視頻網(wǎng)站六間房已經(jīng)完成VIE架構(gòu)拆除，回歸A股市場(chǎng)。但葉大清仍然在觀望，并沒有開始真正拆除VIE結(jié)構(gòu)。

“國外資本市場(chǎng)比較成熟，比較有深度。中國個(gè)人投資者占了70%，國外機(jī)構(gòu)投資者比較多，機(jī)構(gòu)投資者比較理性，比較看長遠(yuǎn)。個(gè)人投資者如果看到大盤一直在跌，可能會(huì)退出。”葉大清說。

王冉認(rèn)為，當(dāng)越來越多的創(chuàng)業(yè)者選擇A股市場(chǎng)作為未來方向時(shí)，越來越多的創(chuàng)業(yè)者也會(huì)選擇人民幣基金作為投資人。這意味著美元基金和以管理美元為主業(yè)的基金管理人都將面臨巨大挑戰(zhàn)。“3年后，市場(chǎng)上的美元基金甚至可能消失一半。”

篇11

文章編號(hào)：1004-4914（2011）08-066-02

引言

以股票期權(quán)為基礎(chǔ)的股權(quán)激勵(lì)在美國已經(jīng)得到了普遍的應(yīng)用，是美國高科技上市公司員工薪酬激勵(lì)最主要的形式之一，可以說股票期權(quán)激勵(lì)打造了美國的硅谷神話和整個(gè)高科技產(chǎn)業(yè)。我國政府對(duì)股權(quán)激勵(lì)一直都是支持的態(tài)度，從1998年后中央公布了一系列的政策鼓勵(lì)高科技公司實(shí)行股權(quán)激勵(lì)，特別是新修訂的《公司法》和《證券法》都為上市公司實(shí)行股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃鋪平了道路。2006年，證監(jiān)會(huì)頒布的《上市公司股權(quán)激勵(lì)管理辦法》(試行)（下文中均簡稱《辦法》）為高科技上市公司具體實(shí)行股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃提供了依據(jù)。

一、高科技上市公司和股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃方案的概述

根據(jù)我國2008年公布的《高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定管理辦法》，本文的高科技上市公司指在電子與信息技術(shù)、生物工程和新醫(yī)藥技術(shù)、航空航天技術(shù)、新材料技術(shù)、高技術(shù)服務(wù)業(yè)、新能源及節(jié)能技術(shù)、資源與環(huán)境技術(shù)、高新技術(shù)改造傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)等行業(yè)從事生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)的上市公司。高科技上市公司具有技術(shù)性強(qiáng)、創(chuàng)新性高、成長性高、風(fēng)險(xiǎn)性高的行業(yè)特點(diǎn)；同時(shí)它的人力資本具備人員素質(zhì)高、工作難以評(píng)價(jià)和監(jiān)督、人員流動(dòng)性大的特點(diǎn)。這些特點(diǎn)都為公司進(jìn)行股票期權(quán)激勵(lì)提供了良好的條件。

股票期權(quán)是指上市公司授予激勵(lì)對(duì)象（員工）在未來一定期限內(nèi)以預(yù)先確定的價(jià)格和條件購買本公司一定數(shù)量股份的權(quán)利{1}。股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃方案是公司為實(shí)行股票期權(quán)激勵(lì)專門制定的計(jì)劃方案。計(jì)劃方案包括實(shí)行股票期權(quán)激勵(lì)的多方面要素內(nèi)容，主要內(nèi)容包括激勵(lì)目的、激勵(lì)對(duì)象、授予數(shù)量、等待期、有效期、行權(quán)價(jià)格、授予日和授予條件、可行權(quán)日和行權(quán)條件、支付方式和溝通宣傳方式等等，它們是激勵(lì)計(jì)劃能否有效實(shí)行和發(fā)揮作用的關(guān)鍵因素。

2006年至今，已有100多家上市公司公布了股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃方案。由于股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃實(shí)施時(shí)間較長，一般為4~5年，因此，目前的高科技上市公司的股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃還處于執(zhí)行階段，具體的計(jì)劃方案還在不斷修改過程中。本文選取了《辦法》頒布后的17家高科技上市公司（見表1）公布的股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃方案進(jìn)行分析，分析了股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃方案的重點(diǎn)內(nèi)容，并就相關(guān)問題提出一些建議。

二、高科技上市公司股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃方案的分析

筆者選取了42家上市公司公布的股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃方案{2}，在這42家公司中高科技上市公司有21家，占選取樣本的50%。42家公司中，有31家上市公司實(shí)行股票期權(quán)計(jì)劃，占選取樣本的73.8%，其中17家高科技上市公司實(shí)行股票期權(quán)計(jì)劃方案，占31家上市公司的比例是54.3%。筆者針對(duì)這17家公司的股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃方案進(jìn)行了分析，由于各公司都按照《辦法》的規(guī)定制定的計(jì)劃方案，其中一些內(nèi)容只是敘述法規(guī)條文，因此本文主要從以下7個(gè)方面進(jìn)行分析。

1.激勵(lì)目的。通過分析各公司的激勵(lì)計(jì)劃方案，可以歸納出公司實(shí)行股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的目的主要是：進(jìn)一步完善公司治理結(jié)構(gòu)，健全公司激勵(lì)約束機(jī)制；吸引、留住公司的關(guān)鍵員工，調(diào)動(dòng)員工工作積極性；通過實(shí)現(xiàn)股東、公司和個(gè)人利益的一致，維護(hù)股東權(quán)益，為股東帶來更高效更持續(xù)的回報(bào)；倡導(dǎo)價(jià)值創(chuàng)新的績效文化，增強(qiáng)公司的核心競(jìng)爭(zhēng)力和更好地促進(jìn)公司長遠(yuǎn)發(fā)展。所有公司都將進(jìn)一步完善公司治理結(jié)構(gòu)和健全公司激勵(lì)約束機(jī)制作為首要目標(biāo)。

2.激勵(lì)對(duì)象。根據(jù)《辦法》規(guī)定及各公司公布的激勵(lì)對(duì)象，本文在分析時(shí)將激勵(lì)對(duì)象分為兩類：第一類是董事、監(jiān)事及高級(jí)管理人員；第二類是除前一類以外的非經(jīng)理層人員（包括所有的中層管理人員和關(guān)鍵技術(shù)管理人員）。17家公司中，所有的計(jì)劃方案的激勵(lì)對(duì)象都包括第一類員工。其中，福星科技公司只向公司董事、監(jiān)事及高級(jí)管理人員授予股票期權(quán)。這些公司中，47.1%的公司將計(jì)劃中70%以上股票期權(quán)授予了董事、監(jiān)事及高級(jí)管理人員，52.9%的公司將計(jì)劃中50%以上的股票期權(quán)授予董事、監(jiān)事及高級(jí)管理人員，說明這些公司將董事、監(jiān)事及高級(jí)管理人員作為激勵(lì)對(duì)象的重點(diǎn)。

3.股票期權(quán)的授予數(shù)量。在17家公司中，5家公司擬授予的股票期權(quán)數(shù)量占股本總額的比例超過了8.1%，8家公司的比例超過4%，其余公司都在4%以下。主要原因是《辦法》規(guī)定激勵(lì)計(jì)劃方案所涉及的標(biāo)的股票總數(shù)累計(jì)不得超過公司股本總額的10%，新的《公司法》規(guī)定上市公司通過回購股票獎(jiǎng)勵(lì)員工，不得超過公司當(dāng)時(shí)股本總額的5%，而且考慮到股票期權(quán)對(duì)公司股票價(jià)值的稀釋作用，大部分公司會(huì)謹(jǐn)慎考慮，不會(huì)貿(mào)然大量授予激勵(lì)對(duì)象股票期權(quán)。

4.股票期權(quán)的授權(quán)條件和行權(quán)條件。17家公司在規(guī)定授權(quán)條件時(shí)都根據(jù)《辦法》中規(guī)定的授權(quán)條件列出，包括公司和激勵(lì)對(duì)象兩方面。為了在授權(quán)時(shí)減少限制，公司基本上沒有對(duì)授權(quán)作出其他限制條件。

17家公司規(guī)定的行權(quán)條件主要以公司的業(yè)績?yōu)榛A(chǔ)，包括公司的凈利潤增長率和除非經(jīng)常性損益后的加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率增長率，凈利潤增長率一般在15%~20%之間，除非經(jīng)常性損益后的加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率增長率一般不低于10%。其中，鵬博士不但規(guī)定了凈利潤和加權(quán)平均凈資產(chǎn)額的增長率，還規(guī)定公司市值的增長率不低于上證綜指的增長率或公司市值的降低率不高于上證綜指的降低率。博瑞傳播將凈利潤和每股收益增長率作為行權(quán)條件。

5.股票期權(quán)的行權(quán)安排和有效期。17家公司的股票期權(quán)行權(quán)安排是等待期1年并采用分期行權(quán)的方式。在等待期滿后，公司的激勵(lì)對(duì)象在公司的利潤增長率和除非經(jīng)常性損益后的加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率增長率達(dá)到各期的行權(quán)條件，可以按照規(guī)定行使相應(yīng)的股票期權(quán)。各公司都規(guī)定在等待期滿并達(dá)到行權(quán)條件后，激勵(lì)對(duì)象須在有效期內(nèi)行使股票期權(quán)，超過有效期后，未執(zhí)行的期權(quán)作廢。其中分別有35.39%的公司選擇了4年和5年的有效期，大部分公司4年或5年定為公司的一個(gè)發(fā)展階段，而且高管的任期也基本上以4到5年為一個(gè)任期。這樣的安排有助于提高股票期權(quán)的激勵(lì)效果，使激勵(lì)對(duì)象在任職期間為公司創(chuàng)造更多的價(jià)值。

6.股票期權(quán)的行權(quán)價(jià)格及依據(jù)。17家公司都按《辦法》規(guī)定制定股票期權(quán)的行權(quán)價(jià)格，規(guī)定行權(quán)價(jià)格不應(yīng)低于下列價(jià)格較高者：（1）股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃（草案）摘要公布前一個(gè)交易日的公司標(biāo)的股票收盤價(jià)；（2）股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃（草案）摘要公布前30個(gè)交易日內(nèi)的公司標(biāo)的股票平均收盤價(jià)。金發(fā)科技的行權(quán)價(jià)格是在較高的價(jià)格的基礎(chǔ)上再上浮8%，博瑞傳播的行權(quán)價(jià)格是在較高的價(jià)格基礎(chǔ)上浮5%。由于單日股票價(jià)格并不一定能反映公司的價(jià)值，所以各公司都會(huì)取一個(gè)折中價(jià)格作為行權(quán)價(jià)格。

7.禁售期。17家公司的計(jì)劃方案關(guān)于禁售期的規(guī)定基本一致，主要包括：激勵(lì)對(duì)象轉(zhuǎn)讓其持有的該部分標(biāo)的股票，應(yīng)當(dāng)符合《公司法》、《證券法》和《公司章程》的規(guī)定。激勵(lì)對(duì)象中的董事、監(jiān)事及高級(jí)管理人員應(yīng)當(dāng)向公司申報(bào)所持有的公司股票及其變動(dòng)情況，在任職期間每年轉(zhuǎn)讓的股票不得超過其所持本公司股票總數(shù)的25%，離職后半年內(nèi)，不得轉(zhuǎn)讓其所持有的股票{3}。這些人員在公司任職期間不得將其持有的公司股票在買入后6個(gè)月內(nèi)賣出，或者在賣出后6個(gè)月內(nèi)又買入，由此所得收益歸公司所有。激勵(lì)對(duì)象通過本激勵(lì)計(jì)劃方案所獲得的股票自公司離職后，每年可以轉(zhuǎn)讓的公司股份不得超過其離職時(shí)持有的公司股份總數(shù)25%。

三、對(duì)高科技上市公司的股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃方案的建議

1.明確激勵(lì)目的。在高科技上市公司中高級(jí)管理人才和技術(shù)人才是最重要的人力資源，國外的高科技上市公司將吸引和留住高級(jí)人才作為股票期權(quán)激勵(lì)的重要目的。在分析我國高科技上市公司激勵(lì)計(jì)劃方案的激勵(lì)目的時(shí)發(fā)現(xiàn)，幾乎所有的公司的激勵(lì)目的都是套用固定格式，連文字表達(dá)都是一樣的，《辦法》要求上市公司在制定股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃方案時(shí)必須表明激勵(lì)目的，但是這樣套用格式的表達(dá)有些牽強(qiáng)，建議公司考慮把更加具體的目的寫入計(jì)劃方案中，使計(jì)劃更加貼進(jìn)員工的實(shí)際情況。而且上述激勵(lì)計(jì)劃方案中沒有涉及新進(jìn)員工是否能夠獲得股票期權(quán)，這樣應(yīng)該只能起到留住現(xiàn)有員工的目的，很難滿足吸引優(yōu)秀人才的目的。

2.明確主要的激勵(lì)對(duì)象。從現(xiàn)有的計(jì)劃方案可以發(fā)現(xiàn)，公司的激勵(lì)對(duì)象主要是董事、監(jiān)事及高層管理人員，基本上還處于管理層激勵(lì)階段，技術(shù)人才獲得期權(quán)只占激勵(lì)計(jì)劃方案很小的一部分。在確定激勵(lì)對(duì)象時(shí)，應(yīng)該考慮管理層擁有過多的股票并不一定就能促進(jìn)公司業(yè)績的提高，公司應(yīng)該在制定激勵(lì)計(jì)劃方案充分考慮公司的實(shí)際情況，確定符合公司情況的主要的激勵(lì)對(duì)象。除了考慮現(xiàn)有的員工外，還應(yīng)當(dāng)考慮未來將要進(jìn)入公司的員工，因?yàn)楦鶕?jù)現(xiàn)有情況而言，公司一般不可能每年都推出新一輪的股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃方案。因此，公司在確定激勵(lì)對(duì)象時(shí)，應(yīng)考慮預(yù)留出一部分，用于未來獎(jiǎng)勵(lì)員工。

3.謹(jǐn)慎考慮授權(quán)條件和行權(quán)條件。高科技上市公司根據(jù)《辦法》（試行）制定授權(quán)條件和行權(quán)條件，授權(quán)條件很寬松，一般員工在公司工作2年以上無重大過失，且公司無重大過失，被納入激勵(lì)對(duì)象的員工就可以獲得股票期權(quán)。但是行權(quán)條件比較嚴(yán)格，必須滿足一定的凈利潤增長率和加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率后才能行權(quán)。這樣安排與國外的激勵(lì)計(jì)劃相差很大，激勵(lì)效果是否能像國外公司的激勵(lì)計(jì)劃一樣好還有待考證。而且，僅僅根據(jù)公司的業(yè)績作為行權(quán)條件并不十分合理。上市公司的業(yè)績的提升不但受到公司管理層和關(guān)鍵技術(shù)人員的影響，也受到國家、行業(yè)、證券市場(chǎng)等諸多方面復(fù)雜地影響。建議公司在制定激勵(lì)計(jì)劃方案時(shí)應(yīng)謹(jǐn)慎地考慮授權(quán)條件和行權(quán)條件。可以適當(dāng)嚴(yán)格授權(quán)條件，放寬行權(quán)條件，將個(gè)人業(yè)績加入行權(quán)條件中，并適當(dāng)?shù)亟档凸镜臉I(yè)績要求。這樣使員工有為獲得股票期權(quán)而努力的干勁，才能達(dá)到激勵(lì)的目的。

4.制定宣傳溝通計(jì)劃，形成公司所有權(quán)文化。17家公司的激勵(lì)計(jì)劃方案都沒對(duì)激勵(lì)計(jì)劃的溝通宣傳方式作出規(guī)定或介紹。股票期權(quán)只是一種購買股票的權(quán)利，如果沒有充分的宣傳和溝通計(jì)劃，激勵(lì)計(jì)劃沒有引起員工的興趣，再完善的激勵(lì)計(jì)劃都起不到有效的激勵(lì)作用。研究也表明，只有在對(duì)員工實(shí)行股權(quán)激勵(lì)的同時(shí)，也創(chuàng)造了與之相適應(yīng)的企業(yè)文化，才能真正達(dá)到激勵(lì)的目的和效果。高科技上市公司現(xiàn)在可能只單純地看到股票期權(quán)的激勵(lì)作用，并沒有從企業(yè)文化上實(shí)現(xiàn)員工的所用權(quán)文化，這也可能造成股票期權(quán)激勵(lì)效果不明顯甚至沒有效果。因此，建議公司應(yīng)在實(shí)行股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃方案的同時(shí)，通過宣傳溝通，在公司內(nèi)部形成一種所有權(quán)文化氛圍，才更有利于激勵(lì)計(jì)劃的實(shí)行，才能充分發(fā)揮股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的作用。

結(jié)束語

高科技上市公司的股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃方案總體而言符合公司現(xiàn)階段的情況和激勵(lì)要求。雖然為了能符合相關(guān)法律法規(guī)的要求，計(jì)劃中有的內(nèi)容只是照搬法規(guī)條文，但是在激勵(lì)計(jì)劃方案中關(guān)于激勵(lì)對(duì)象、授予數(shù)量、行權(quán)條件、行權(quán)價(jià)格和有效期的確定以及業(yè)績?cè)u(píng)價(jià)等方面的內(nèi)容還比較完善。說明公司是在按照相關(guān)法律法規(guī)規(guī)定的前提下，根據(jù)自己的實(shí)際情況制定了激勵(lì)計(jì)劃方案，不是盲目實(shí)行股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃。

高科技上市公司在制定激勵(lì)計(jì)劃方案時(shí)要注意不能只看到股票期權(quán)激勵(lì)的優(yōu)點(diǎn)，應(yīng)該先轉(zhuǎn)變員工的價(jià)值觀念，消除“大鍋飯”、“平均主義”等傳統(tǒng)觀念，還要防止高層管理人員和普通員工之間薪酬差距過大，使員工產(chǎn)生消極的思想。同時(shí)還要建立健全績效管理體系，促進(jìn)普通員工與管理層的溝通，為股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃方案的實(shí)行創(chuàng)造良好的企業(yè)文化氛圍，才能使股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃達(dá)到最佳的效果。

（項(xiàng)目經(jīng)費(fèi)來源：山西大學(xué)商務(wù)學(xué)院院級(jí)課題《會(huì)計(jì)專業(yè)雙語教學(xué)改革研究》）

注釋：

{1}證監(jiān)會(huì).上市公司股權(quán)激勵(lì)管理辦法(試行).省略info.省略

{3}中國注冊(cè)會(huì)計(jì)師協(xié)會(huì).2010年度全國注冊(cè)會(huì)計(jì)師統(tǒng)一考試輔導(dǎo)教材――經(jīng)濟(jì)法[M].中國財(cái)政經(jīng)濟(jì)出版社，2010

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篇12

精準(zhǔn)突擊入股

故事要從2011年3月說起，斯時(shí)，原銀江股份董秘楊富金與另一名自然人股東陳建青共同出資2000萬元成立浙江崇德投資有限公司（下稱“崇德投資”），其中楊富金出資1800萬元，占股90%。

崇德投資成立后的第二個(gè)月，即出資1543.75萬元突擊入股炬華科技，以4.75元/股的價(jià)格獲得炬華科技325萬股，一躍成為公司第5大股東，占股4.33%。按照當(dāng)年凈利潤計(jì)算，折合僅4倍市盈率。有數(shù)據(jù)顯示，2011年電氣設(shè)備行業(yè)動(dòng)態(tài)市盈率約為26倍，可比智能電表公司的2011年動(dòng)態(tài)市盈率為32倍。

隨后的2011年9月，炬華科技遞交了上市環(huán)保核查材料，IPO沖關(guān)之路開啟，也映證了楊富金突擊時(shí)點(diǎn)之精準(zhǔn)。

根據(jù)證監(jiān)會(huì)的監(jiān)管要求，機(jī)構(gòu)或個(gè)人投資擬上市企業(yè)的時(shí)間，符合以下條件時(shí)為“突擊入股”：創(chuàng)業(yè)板擬上市企業(yè)為證監(jiān)會(huì)受理日前半年之內(nèi)，主板擬上市企業(yè)則為招股書刊登日前一年以內(nèi)。楊富金的入股時(shí)間完全符合這一標(biāo)準(zhǔn)。

炬華科技的招股書按照證監(jiān)會(huì)要求披露了楊富金的履歷，但對(duì)另一名自然人股東陳建青的履歷卻絕口未提。然而，按照證監(jiān)會(huì)的相關(guān)要求，申請(qǐng)?jiān)趧?chuàng)業(yè)板上市的公司在提出IPO申請(qǐng)前一年內(nèi)新增股東的，除按招股說明書準(zhǔn)則披露持股數(shù)量及變化情況、取得股份的時(shí)間、價(jià)格和定價(jià)依據(jù)外，公司還需要補(bǔ)充披露自然人股東最近五年的履歷的情況。

資料顯示，楊富金，2008年3月-2010年10月曾任銀江股份有限公司董事、董事會(huì)秘書。2006 年至2011 年3 月曾任銀江科技集團(tuán)有限公司董事。

與楊富金一起并肩作戰(zhàn)的還有其老東家銀江股份的實(shí)際控制人王輝、劉健夫婦。夫婦二人所控制的浙江浙科銀江創(chuàng)業(yè)投資有限公司，與楊富金的崇德投資在2011年5月23日同一天入股炬化科技，持股價(jià)格同樣為4.75元/股。

幾乎同時(shí)，楊富金在2011年5月12日將其持有的銀江集團(tuán)的股權(quán)轉(zhuǎn)出，剛剛與銀江系撇清關(guān)系。

此番出手炬華科技，成為楊富金收獲的又一單PE投資項(xiàng)目。

早在2009年11月，在浙江金固上市沖刺的最后關(guān)頭，楊富金以3.08元每股的價(jià)格（按2009年的凈利潤計(jì)算，折合6倍市盈率）出資338.8萬元獲得浙江金固1.22%的股份，若按照22元的發(fā)行價(jià)格計(jì)算，楊富金可獲得7倍的溢價(jià)。

在這單項(xiàng)目中，同期入股的還有彼時(shí)銀江股份前十大股東之一的楊增榮。楊增榮曾經(jīng)因在銀江股份、東方日升等公司上市前夕突擊入股、因與海通證券存在灰色交易關(guān)系而聞名資本市場(chǎng)。

銀江股份實(shí)際控制人此番又與楊富金再度同步突擊，而楊富金作為曾經(jīng)的上市公司高管，幾年間狂攬數(shù)單Pre-IPO項(xiàng)目，并大獲全勝，是“火眼金睛”還是另存蹊徑？

仔細(xì)分析其精準(zhǔn)連環(huán)投資案例發(fā)現(xiàn)，其投資的3家公司的共同保薦人都是海通證券。這其中，是否存在著一條由保薦人穿針引線、高管低價(jià)入股的隱秘利益鏈呢？有分析人士認(rèn)為，若其存在的話，其目標(biāo)可能是券商保薦人、公司、高管三方互利共贏。

一位創(chuàng)投人士坦言，若是在IPO之前突擊入股，很多都是通過各種關(guān)系，利益共生。 “擬上市公司也愿意接受上市公司高管的PE投資，上市公司的高管在其原任公司上市時(shí)所累積的資源很可能會(huì)幫助其打通方方面面的關(guān)系，為企業(yè)成功上市推波助瀾。這種PE投資模式，不論對(duì)上市公司高管，還是擬上市公司，甚至保薦人，都是雙贏選擇。”

公司高管“分羹”？

炬華科技新進(jìn)股東中還包括一家叫做“正高投資”的公司。這家投資公司也是在2011年2月剛剛成立，一個(gè)月后即以2元/股的價(jià)格購得炬華科技250萬股。公司第一大股為炬華實(shí)業(yè)，與炬華科技的實(shí)際控制人同為丁敏華。另外，公司的自然人股東均為炬華科技及子公司管理層，其中包括總經(jīng)理辦公室主任、公司職工代表監(jiān)事柳美珍、財(cái)務(wù)部副經(jīng)理張繼慧等。

另一名外部自然人股東余欽的入股也頗為令人關(guān)注。

炬華科技招股書披露，2009年7月，也就是公司籌備上市之際，公司實(shí)際控制人丁敏華等17名公司原始股東按注冊(cè)資本1：1的價(jià)格向余欽轉(zhuǎn)讓422.20 萬元出資額，余欽成為公司第三大股東，持有公司10.555%的股份。公司創(chuàng)始人股東洪軍持有公司11.111%股份位列第二大股東，實(shí)際控制人丁敏華也僅持有公司32.222%股份位列第一大股東。

公司解釋原始股東將股權(quán)轉(zhuǎn)讓給余欽的原因是因?yàn)槠湓陔娏ο到y(tǒng)有多年的工作經(jīng)驗(yàn)，有助于公司未來戰(zhàn)略定位和發(fā)展規(guī)劃的制定，全體股東一致同意新增余欽為公司股東。

公開資料顯示，余欽在電力系統(tǒng)浸多年，2004年以前一直在山東電力集團(tuán)任職，之后，主要從事實(shí)業(yè)投資，所投資項(xiàng)目主營業(yè)務(wù)大多與電力系統(tǒng)配套，其與以電力系統(tǒng)自動(dòng)化、信息化和能源管理系統(tǒng)解決方案為主營業(yè)務(wù)的上市公司東方電子具有合作關(guān)系，并持有東方電子控股子公司煙臺(tái)海頤軟件股份有限公司35%的股份，煙臺(tái)海頤軟件的電網(wǎng)信息化軟件管理系統(tǒng)是其主打產(chǎn)品。

炬華科技在公司上市前，引進(jìn)外部股東余欽突擊入股或許為了利用其在電力系統(tǒng)的人脈資源，能夠?yàn)楣編砀嗟氖袌?chǎng)，不惜以股權(quán)換市場(chǎng)，但也帶來不必要的麻煩。

余欽突擊入股炬華科技的同時(shí)，還持有同行業(yè)的上海振浩電子科技有限公司（下稱“上海振浩”）51% 股權(quán)。

按照IPO報(bào)批規(guī)定，律師必須就擬上市公司與持有擬上市公司股份5%以上的關(guān)聯(lián)方之間是否存在同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)、同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的性質(zhì)、以及有關(guān)方面是否已采取有效措施或承諾采取有效措施避免同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)進(jìn)行說明。

“第一大股東并不一定能完全控制董事會(huì)、股東大會(huì)，持股5%以上的主要股東會(huì)在投票時(shí)具有關(guān)鍵意義，所以都會(huì)要求主要股東出具避免同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的承諾函。”上述創(chuàng)投人士告訴記者。

篇13

在中概股醞釀回流潮的同時(shí)，5月19日上交所副總經(jīng)理劉世安對(duì)外透露，上交所正在籌建的戰(zhàn)略新興板將采用更具包容性的上市條件，首先淡化盈利要求，允許暫時(shí)達(dá)不到要求的新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)、創(chuàng)新型企業(yè)上市融資。

這一條無疑是最受市場(chǎng)關(guān)注的，這意味著A股將為不少尚未盈利的互聯(lián)網(wǎng)公司上市開了綠燈，也為海外上市的中國股票回國上市建立了通道。

Wind資訊數(shù)據(jù)顯示，目前在境外市場(chǎng)上市交易的中國概念股（指主要業(yè)務(wù)在中國大陸，但在境外交易所上市的公司股票）共有380家，總市值約為19744億美元。這其中不乏增長力強(qiáng)、增長迅速，對(duì)維護(hù)國家安全具有戰(zhàn)略性意義的優(yōu)質(zhì)企業(yè)。

中概股，歡迎回家！

今年A股牛冠全球，

暴風(fēng)科技市值為迅雷8倍

先來看一組國內(nèi)、國外的股市數(shù)據(jù)。

Wind資訊數(shù)據(jù)顯示，今年初至5月20日，美國道瓊斯工業(yè)指數(shù)、納斯達(dá)克指數(shù)、標(biāo)普500的漲幅均為個(gè)位數(shù)。法國CAC40、德國DAX、英國富時(shí)100等歐洲三大指數(shù)的漲幅也僅在20%左右。而受日本央行持續(xù)寬松政策影響，一度被認(rèn)為將大幅上漲的日經(jīng)225的漲幅僅為16%。此外，香港恒生指數(shù)前5個(gè)月的表現(xiàn)也是中規(guī)中矩，漲幅僅為16.8%。道瓊斯中國海外50指數(shù)（長期跟蹤主要業(yè)務(wù)在中國大陸但在香港和美國證券交易所上市交易的股票指數(shù)）的漲幅僅為14.61%（見圖表1）。

再看中國的A股，年初至5月20日，上證綜指漲幅為39%、創(chuàng)業(yè)板綜指的漲幅竟高達(dá)144%。與之相對(duì)應(yīng)的是，本輪牛市牛股迭出。《中國經(jīng)濟(jì)周刊》旗下智囊中國經(jīng)濟(jì)研究院通過Wind資訊數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)和對(duì)專業(yè)人士的采訪發(fā)現(xiàn)，有862家公司股價(jià)漲幅超過100%，占A股上市公司數(shù)量三分之一。漲幅前十的公司均來自中小板和創(chuàng)業(yè)板（見圖表2）。 這十只股票的漲幅均超過500%，其中，漲幅超過1000%的有三只。

排名第一的暴風(fēng)科技，其股價(jià)漲幅高達(dá)2560%。暴風(fēng)科技于今年3月24日在創(chuàng)業(yè)板上市，該股拉出了36個(gè)漲停板，股價(jià)由發(fā)行價(jià)7.14元暴漲到300元（5月20日），股票市值高達(dá)360.97億元，是同樣提供互聯(lián)網(wǎng)視頻服務(wù)的中概股迅雷（XNET.O）市值（45.65億元）的7.8倍，優(yōu)酷土豆（272億元）的1.3倍。

在受訪人士看來，今年以來漲幅最大的50只個(gè)股中，多數(shù)來自互聯(lián)網(wǎng)板塊，其余多來自科技、傳媒、交通運(yùn)輸、房地產(chǎn)、醫(yī)藥生物以及輕工制造板塊。

從這些高漲幅的股票來看，呈現(xiàn)出三大概念特征。其一是互聯(lián)網(wǎng)概念，這從互聯(lián)網(wǎng)類股占據(jù)最多席位便可見一斑。其二是并購重組概念，這是資本市場(chǎng)上永不落幕的題材。其三是高送轉(zhuǎn)（即分紅、送股、贈(zèng)股）概念，4月份正值上市公司年報(bào)期，高送轉(zhuǎn)成為市場(chǎng)的關(guān)注焦點(diǎn)。

除此之外，機(jī)構(gòu)對(duì)于互聯(lián)網(wǎng)傳媒公司的偏好，也讓公司股價(jià)大幅上漲。一度以474元問鼎A股最高價(jià)股的安碩信息（300380.SZ）2015年一季報(bào)披露，十大流通股股東中有5家機(jī)構(gòu)投資者均來自匯添富基金公司旗下基金，合計(jì)持股約8.3%，其中有3只匯添富基金為新進(jìn)股東。今年以來安碩信息的股價(jià)累計(jì)上漲501.9%。

另一家2015年一季度末的前十大流通股東全部被機(jī)構(gòu)所包攬的股票――聯(lián)絡(luò)互動(dòng)（002280.SZ），今年以來漲幅高達(dá)452.5%（截至5月20日）。其中包括廣發(fā)基金、富國基金在內(nèi)的9只基金今年一季度新進(jìn)加入。

被低估的中概股市盈率和市值與A股相差懸殊

同樣是中國互聯(lián)網(wǎng)公司，選擇在海外上市的公司們的股價(jià)漲幅卻沒有在國內(nèi)上市的同行們那么迅猛。今年至今（5月20日），Wind資訊數(shù)據(jù)顯示，美股中概股中漲幅最大的公司奧星藥業(yè)（AXN.A）也僅僅漲了425.82%（見圖表2）。

同時(shí)，上半年牛市讓A股公司的估值都上升了一個(gè)臺(tái)階。滬市上市公司平均市盈率（股價(jià)與每股凈利潤之比，估值越高表明對(duì)公司發(fā)展越看好）為21.1倍，深市上市公司平均市盈率為57.6倍，中小板平均市盈率為77.39倍，創(chuàng)業(yè)板平均市盈率為132倍。

面對(duì)A股同類公司動(dòng)輒上百倍甚至數(shù)百倍的市盈率，目前市盈率57.6倍的阿里巴巴、市盈率為48倍的騰訊，以及市盈率32倍的百度等中概股，自然很眼饞。

國信證券高級(jí)分析師王學(xué)恒長期追蹤中概股的估值，在他眼中，中概股同行業(yè)公司估值遠(yuǎn)不及A股。以中概股和A股行業(yè)龍頭市場(chǎng)表現(xiàn)比較看，不同領(lǐng)域的龍頭市值差距很明顯。截至5月21日，云計(jì)算領(lǐng)域的中概股藍(lán)汛（CCIH.O）和 A股的網(wǎng)宿科技（300017.SZ），前者市值才 24.54億元，后者市值 381.31億元，網(wǎng)宿科技是藍(lán)汛的 15.5倍;互聯(lián)網(wǎng)信息服務(wù)領(lǐng)域的東方財(cái)富（300059.SZ）市值為1309.03億元，是金融界（JOJC.O） 7億元市值的187倍;戶外傳媒領(lǐng)域的粵傳媒市值（002181.SZ） 174.67億元，是航美傳媒22億元市值的8倍。

事實(shí)上，去年在美國IPO的14家中國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)中，已經(jīng)有7家股價(jià)跌破發(fā)行價(jià)。盡管中國電商巨頭阿里巴巴（BABA.N）不在其中，但其股價(jià)也較去年11月的高點(diǎn)下跌近28%。今年以來，這14家中國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)股價(jià)平均下跌了3.1%，而納斯達(dá)克指數(shù)上漲了6.1%。

盡管暴風(fēng)影音的市值相當(dāng)于8個(gè)迅雷，但是今年一季度暴風(fēng)科技凈利潤虧損320.85萬元，同比下降146.72%。而迅雷今年一季度凈利潤高達(dá)240萬美元。游戲公司昆侖萬維（300418.SZ）停牌前市值437億元，而在美國上市的游戲公司中，市值最高的盛大游戲只有113億元，昆侖萬維的市值超過盛大游戲、完美世界、暢游（CYOU.O）等中概股游戲公司的市值總和。從財(cái)報(bào)看，昆侖萬維的業(yè)績遠(yuǎn)不如這幾家老牌游戲公司（見圖表3）。

王學(xué)恒認(rèn)為，中概股估值低與中美兩國交易機(jī)制、投資邏輯不同有關(guān)。

他介紹說，由于美國資本市場(chǎng)的交易制度不同于 A 股。美國具有做空機(jī)制，在做多做空都能盈利的市場(chǎng)上，空頭們常常借力打力，刻意營造市場(chǎng)恐慌情緒，讓投資者和市場(chǎng)來幫自己砸盤。中概股往往被惡意做空。

王學(xué)恒認(rèn)為，投資邏輯的差異主要體現(xiàn)在，例如美國人追捧的科技是那種可以改變世界的科技，中國人看重科技更多是相對(duì)于傳統(tǒng)行業(yè)而言的。王學(xué)恒認(rèn)為，目前對(duì)于中概股公司而言，至少有四種策略面對(duì)低估值：一是繼續(xù)留在美國堅(jiān)守陣地，反擊美國資本市場(chǎng)上各類做空機(jī)構(gòu);二是引入知名戰(zhàn)略投資者;三是選擇兩地上市，企業(yè)除了在美國上市外，還可以再選擇在 A股或 H 股上市;四是選擇私有化退市之后，重新在 A股上市。

政策東風(fēng)掃清中概股 “回家”阻力

上交所籌備“戰(zhàn)略新興板”

赴美上市，赴港上市，曾被視為中國互聯(lián)網(wǎng)公司在資本市場(chǎng)的最佳路徑。現(xiàn)在，在A股熱浪的影響下，這一觀念已不再那么“正確”。早年間成功出海IPO，被視作成功者的中概股們，如今被直逼漲停板的一條條紅色K線撥弄得心里癢癢的。

現(xiàn)在，他們想要回來了。

宏達(dá)新材（002211.SZ）5月20日公告稱，公司已初步確定擬通過資產(chǎn)置換、發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購買分眾多媒體技術(shù)（上海）有限公司 100%股權(quán)。由于在納斯達(dá)克上市的分眾傳媒控股有限公司的全部資產(chǎn)，已經(jīng)裝入分眾多媒體技術(shù)（上海）有限公司。這意味著，兩年前從納斯達(dá)克退市的分眾傳媒A股借殼上市的消息終于成真。

這并非個(gè)案，今年4月，盛大游戲完成私有化并將從納斯達(dá)克退市。完美世界、世紀(jì)佳緣、久邦數(shù)碼、學(xué)大教育等也在提議私有化，也被外界認(rèn)為是在為回歸A股鋪路。一場(chǎng)A股牛市盛宴，似乎也觸動(dòng)了大洋彼岸中概股們的“思鄉(xiāng)情切”。

就在海外中概股紛紛行動(dòng)之際，政策面暖風(fēng)正好吹來。

5月19日，在上海舉行的“上證2015中國股權(quán)投資論壇”上，上海證券交易所副總經(jīng)理劉世安提出上交所要打造戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)板，助力中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)，上交所戰(zhàn)略新興板建設(shè)方案主要有三大核心內(nèi)容，包括定位、上市條件、制度安排等。

劉世安解釋說，戰(zhàn)略新興板采用更具包容性的上市條件。首先淡化盈利要求，主要關(guān)注企業(yè)的持續(xù)盈利能力;在傳統(tǒng)的“凈利潤+收入”的標(biāo)準(zhǔn)之外，引入以市值為核心的財(cái)務(wù)指標(biāo)組合，增加“市值+收入”、“市值+收入+現(xiàn)金流”、“市值+權(quán)益”等多種多套財(cái)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)，形成多元化上市標(biāo)準(zhǔn)體系，允許暫時(shí)達(dá)不到要求的新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)、創(chuàng)新型企業(yè)上市融資。

此外，劉世安透露戰(zhàn)略新興板也為股權(quán)架構(gòu)或公司治理方面存在特殊性的公司，預(yù)留了上市空間。

這一條無疑是最受市場(chǎng)關(guān)注的，相當(dāng)于提出了沒有財(cái)務(wù)指標(biāo)的硬性要求，為不少尚未盈利的互聯(lián)網(wǎng)公司上市開了綠燈。此外，也為海外上市的中國股票回國上市建立了通道。

與交易所的表態(tài)相應(yīng)，國家層面的布局也已開始。5月7日，國務(wù)院了《國務(wù)院關(guān)于大力發(fā)展電子商務(wù)加快培育經(jīng)濟(jì)新動(dòng)力的意見》，尤其指出，研究鼓勵(lì)符合條件的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)在境內(nèi)上市等相關(guān)政策。

一些業(yè)內(nèi)人士猜測(cè)，或許真正刺激中概股回歸A股敏感神經(jīng)的是，就是暴風(fēng)科技的36個(gè)漲停板。

“暴風(fēng)科技是第一個(gè)解除VIE結(jié)構(gòu)，回A股上市的互聯(lián)網(wǎng)公司，這給其他海外上市公司帶了頭。”IDG亞洲區(qū)總裁熊曉鴿表示，“4年前，我們決定讓暴風(fēng)影音在A股上市，今天暴風(fēng)成功站在了這里。我希望以后優(yōu)秀的公司不一定非要在國外上市。”

在武漢科技大學(xué)金融證券研究所所長董登新看來，中概股當(dāng)初走出去，主要是A股上市門檻較高，排隊(duì)時(shí)間長，且多在2009年創(chuàng)業(yè)板尚未推出之前。如今，創(chuàng)業(yè)板、中小板市場(chǎng)火爆，監(jiān)管層也高調(diào)表達(dá)了接納之意，A股市場(chǎng)必將迎來中概股回歸浪潮。

中概股或采用借殼方式登陸A股

公開資料顯示，目前在美國資本市場(chǎng)上市的中概股有200多家。有媒體報(bào)道稱，去年下半年以來，已有14家中概股公司拆除VIE的項(xiàng)目，計(jì)劃回歸A股。5月19日，上交所副總經(jīng)理劉世安也透露，據(jù)他了解一批優(yōu)質(zhì)中概股以及原計(jì)劃在境外上市的中國企業(yè)，正在研究如何更快地在A股上市。

正如當(dāng)初遠(yuǎn)赴美國上市融資一樣，這些海外上市公司要想回歸，尚需一番折騰。

“要拆解VIE架構(gòu)并進(jìn)行私有化，成本很高且時(shí)間不可控。”香頌資本執(zhí)行董事沈萌告訴《中國經(jīng)濟(jì)周刊》記者，拆除VIE架構(gòu)后，還得按中國資本市場(chǎng)監(jiān)管規(guī)則重新架構(gòu)，無論是選擇直接IPO上市還是借殼，都有一段長路要走。

“不少互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)為盡早獲取美元投資，在啟動(dòng)A輪融資甚至更早前就開啟了VIE架構(gòu)的搭建。因此，VIE架構(gòu)的拆除是企業(yè)重回A股的關(guān)鍵性問題。”熟悉證券法律事務(wù)的律伙伴APP創(chuàng)始人計(jì)靜怡告訴記者，2012年5月，暴風(fēng)科技?xì)v時(shí)一年半的VIE架構(gòu)拆除工作全部完成，沒有留下任何債權(quán)、債務(wù)后患，也成為了VIE架構(gòu)成功拆除的標(biāo)桿。

記者了解到，從私有化退市到回歸A股需經(jīng)歷私有化、解除紅籌架構(gòu)、借殼A股等步驟。從目前完成私有化的中概股情況來看，很少有公司能在短期內(nèi)完成，通常要耗時(shí)近一年，甚至更長時(shí)間。

“拆除VIE的難度主要在于內(nèi)地企業(yè)收購境外SPV進(jìn)行私有化時(shí)，收購成本難以控制，雖然中概股可能股價(jià)很低、交易量也很少，但一旦實(shí)施私有化，那么股價(jià)就會(huì)快速提升。”計(jì)靜怡說，如果中概股明確要回歸以及A股巨大的增值潛能，很可能會(huì)遭遇美國投資者哄抬股價(jià)，或以集體訴訟名義討要補(bǔ)償?shù)膯栴}。

“對(duì)于目前一些企業(yè)的紅籌架構(gòu)，相關(guān)部門在研究是否可以借用自貿(mào)區(qū)的特殊地位逐漸把這些企業(yè)引入國內(nèi)上市。”上交所上市發(fā)行部副總監(jiān)周大勇在4月中旬召開的“互聯(lián)網(wǎng)+”資本市場(chǎng)培訓(xùn)研討會(huì)上透露，在注冊(cè)制出臺(tái)之后，證監(jiān)會(huì)和滬深交易所應(yīng)該還會(huì)出臺(tái)相關(guān)的上市管理?xiàng)l例，核心大趨勢(shì)是降低上市門檻。對(duì)于大量在美國上市的企業(yè)，特別是很多公司存在的VIE架構(gòu)，相關(guān)部門針對(duì)其中的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)有可能采取一些特殊的政策，把他們引入國內(nèi)上市。