引論：我們?yōu)槟砹?篇上市公司財務(wù)困境研究范文，供您借鑒以豐富您的創(chuàng)作。它們是您寫作時的寶貴資源，期望它們能夠激發(fā)您的創(chuàng)作靈感，讓您的文章更具深度。
上市公司財務(wù)困境研究:上市公司財務(wù)困境預(yù)警模型
摘要：隨著資本市場的不斷發(fā)展與完善，客觀上要求加強上市公司財務(wù)危機(jī)預(yù)警理論與模型方面的研究。憑借科學(xué)的預(yù)警模型，上市公司可以及時預(yù)防和化解財務(wù)危機(jī)并提高危機(jī)預(yù)警管理的科學(xué)性，投資者可以獲得財務(wù)風(fēng)險的警示。探討如何借鑒吸收現(xiàn)有財務(wù)困境預(yù)警理論與方法的有益成果、克服其的不足，并對財務(wù)困境特征識別及財務(wù)困境控制進(jìn)行了分析。
關(guān)鍵詞：上市公司；財務(wù)困境；預(yù)警模型；判別分析
1上市公司財務(wù)困境的界定及表現(xiàn)
1.1上市公司財務(wù)困境的界定
我們認(rèn)為：如果上市公司由于下列原因而被特別處理的,我們將其視為財務(wù)困境公司：最近兩個會計年度審計結(jié)果顯示的凈利潤為負(fù)值；最近一個會計年度的審計結(jié)果顯示其股東權(quán)益低于注冊資本；最近一個會計年度經(jīng)審計的股東權(quán)益扣除注冊會計師、有關(guān)部門不予確認(rèn)的部分,低于注冊資本；最近一份經(jīng)審計的財務(wù)報告對上年度利潤進(jìn)行調(diào)整,導(dǎo)致連續(xù)兩個會計年度虧損。因為上述原因而被特別處理的上市公司基本表現(xiàn)為嚴(yán)重虧損、償債能力不夠而且持續(xù)經(jīng)營能力不足,符合財務(wù)困境的基本內(nèi)涵。
1.2上市公司財務(wù)困境的類型劃分
根據(jù)ST公司財務(wù)困境的表現(xiàn)，可以將其分為以下三種類型。
（1）突變失?。捍祟怱T公司的財務(wù)比率在被特別處理前一年才迅速惡化，因此并不容易被預(yù)測，可稱為“突變失敗”。從原因上分析，此類ST公司多屬于虛假包裝上市的公司，如ST紅光和ST黎明。
（2）收益失?。捍祟怱T公司在被特別處理前幾年與正常公司在負(fù)債比率、流動比率等財務(wù)指標(biāo)上并沒有顯著差異，發(fā)生危機(jī)的主要原因是盈利下滑，這可以從較差的投資報酬率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率等指標(biāo)來觀察，這種公司可歸為“收益失敗”。如由于宏觀環(huán)境和產(chǎn)業(yè)環(huán)境等外部沖擊而失敗的上市公司多為此種類型。
（3）慢性失?。捍祟惞镜氖⌒畔⒃缭诎l(fā)生危機(jī)前幾年就已顯現(xiàn)，許多財務(wù)比率如資產(chǎn)報酬率、負(fù)債比率、流動比率等都呈現(xiàn)不利變化，并且愈接近危機(jī)期間情況愈嚴(yán)重，這種經(jīng)營失敗過程可稱為“慢性失敗”。從失敗原因來看，“慢性失敗”公司大多是由于內(nèi)部管理不善而發(fā)生危機(jī)的企業(yè)。
1.3上市公司財務(wù)困境的階段劃分
除了突變失敗以外，收益失敗和慢性失敗是一個連續(xù)的動態(tài)過程，根據(jù)這兩類ST公司的失敗過程，可以將經(jīng)營失敗劃分為三個階段。
（1）經(jīng)營失調(diào)階段：當(dāng)企業(yè)遭受內(nèi)、外部因素的沖擊時，會出現(xiàn)管理失控、投資失誤、主營收入下降及流動資金緊張等現(xiàn)象，這一階段可稱為經(jīng)營失調(diào)階段。
（2）經(jīng)營危機(jī)階段：上市公司如果無法適當(dāng)?shù)靥幚斫?jīng)營失調(diào)，那么將步入經(jīng)營危機(jī)階段，此時呈現(xiàn)的現(xiàn)象包括資金不足、周轉(zhuǎn)困難、短期債無法償付等。
（3）經(jīng)營失敗階段：如果上市公司缺乏有效的矯正措施來渡過經(jīng)營危機(jī)階段，那么最終會面臨經(jīng)營失敗，上市公司的經(jīng)營幾乎限于停滯狀態(tài)，其負(fù)債總額甚至?xí)^資產(chǎn)總額，出現(xiàn)資不抵債的情形。此時上市公司一般要依賴大規(guī)模的資產(chǎn)重組才能擺脫破產(chǎn)的困境。
2上市公司財務(wù)困境預(yù)警模型評析
關(guān)于上市公司財務(wù)危機(jī)預(yù)警系統(tǒng)的研究在海外歷史悠久，在國內(nèi)則剛剛起步，總體而言，運用于財務(wù)困境預(yù)測的方法可分為統(tǒng)計類和非統(tǒng)計類兩大類，統(tǒng)計類的方法主要包括一元判別法、多元線性判別法、多元邏輯回歸方法、生存分析法等、非統(tǒng)計方法主要有模擬類預(yù)測方法（如神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型）、行為反映類分析法（如股價分析法）、案例分析法等。
最早提出企業(yè)財務(wù)預(yù)警分析模型的是Beaver(1966)，定義破產(chǎn)包括“債券拖欠不履行，銀行超支，不能支付有限股利等”。運用實證分析得出現(xiàn)金流量與負(fù)債總額的比率能夠更好地判定公司的財務(wù)狀況。隨后許多學(xué)者從事該領(lǐng)域的研究，在研究方法上也不斷完善和改進(jìn)。Altman(1968）提出了多元Z值模型，將若干變量合并入一個函數(shù)方程，用Z值進(jìn)行判定。Beaver（1966）和Altman（1968、1977）提出的Z值模型，以及Martin（1977）和Ohlson（1980）等提出的邏輯／概率回歸模型。Zavgren（1985）等學(xué)者使之進(jìn)一步深化。Aziz，Emanuel和Lawson（1988、1989）以現(xiàn)金流量模型為基礎(chǔ)，提出公司的價值來自經(jīng)營者、債權(quán)人、股東以及政府的現(xiàn)金流現(xiàn)值之和。他們根據(jù)破產(chǎn)公司與非破產(chǎn)公司配對數(shù)據(jù)的分析，發(fā)現(xiàn)在破產(chǎn)前五年內(nèi)，兩類公司的經(jīng)營現(xiàn)金流量均值和現(xiàn)金支付所得稅均值有顯著差異。目前對財務(wù)困境分析用得最多的方法是多元線性判別分析方法和邏輯回歸方法。
我國學(xué)者周首華等對Z值模型加以改造，于1996年提出了財務(wù)失敗預(yù)測的新模型-F值模型在F值模型中加入了現(xiàn)金流量這一有效的預(yù)測變量，彌補了Z值模型的不足。陳靜以1998年的27家ST公司和27家非ST公司，使用1995—997年的財務(wù)報表數(shù)據(jù)，進(jìn)行了單變量分析和多元線性判定分析，在單變量判定分析中，發(fā)現(xiàn)流動比率與負(fù)債比率的誤判率低；在多元線性判定分析中，發(fā)現(xiàn)由負(fù)債比率、凈資產(chǎn)收益率、流動比率、營運資本／總資產(chǎn)、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率等6個指標(biāo)構(gòu)建的模型，在ST發(fā)生的前3年能較好地預(yù)測ST公司。張玲（2000）以120家公司為研究對象，使用其中60家公司的財務(wù)數(shù)據(jù)估計二類線性判別模型，并使用另外60家公司進(jìn)行模型檢驗，發(fā)現(xiàn)模型具有超前4年的預(yù)測結(jié)果。高培業(yè)、張道奎（2000）采用29個財務(wù)指標(biāo)，運用多元判別分析方法，發(fā)現(xiàn)由留存收益／總資產(chǎn)息稅前收益／總資產(chǎn)、銷售收入／總資產(chǎn)、資產(chǎn)負(fù)債率、營運資本／總資產(chǎn)構(gòu)成的判別函數(shù)有較好的預(yù)測能力。吳世農(nóng)、盧賢義（2001）以70家ST和70家非ST上市公司作為樣本，采用盈利增長指數(shù)、資產(chǎn)報酬率、流動比率、長期負(fù)債／股東權(quán)益、營運資本／總資產(chǎn)、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率等6個財務(wù)指標(biāo)，比較了多元判別分析、線性概率模型和Logistic模型的預(yù)測效果，發(fā)現(xiàn)Logistic模型的預(yù)測能力最強。3上市公司財務(wù)困境判別及控制分析
3.1財務(wù)困境形成原因剖析
在財務(wù)困境的諸多影響因素中,公司治理因素受到越來越廣泛的關(guān)注。在公司治理體系中,董事會居于核心地位,并且逐漸成為完善公司治理結(jié)構(gòu),提高公司治理效率的主要途徑和機(jī)制。減少管理層投機(jī)行為的重要機(jī)制就是董事會的設(shè)置。當(dāng)內(nèi)部管理人員之間以及管理層和股東之間發(fā)生沖突時,董事會將起到仲裁者和較高法院的作用。
在西方發(fā)達(dá)的市場經(jīng)濟(jì)國家中,董事會己經(jīng)成為公司運作的中心。OECD制定的公司治理原則將良好的公司治理分解為七個關(guān)鍵部分。其中明確涉及董事會的內(nèi)容就有兩項,而其余五項內(nèi)容也都與董事會的職責(zé)密不可分。同時,從公司權(quán)利中心的定位來看,董事會中心主義的思想正悄然形成,公司權(quán)利中心由經(jīng)理層轉(zhuǎn)向董事會的改革趨勢也愈來愈明顯。因此,加強董事會的治理和改革己經(jīng)成為全球范圍內(nèi)的一個共識。我國上市公司董事會運作仍然存在許多深層次的問題。包括：①董事會制度形式化與內(nèi)部人控制問題十分突出；②董事會決策議事的獨立性不高；③獨立董事缺乏獨立性；④董事會專門委員會未能充分發(fā)揮作用；⑤董事會薪酬體系不合理等。這些問題嚴(yán)重制約了董事會運作的獨立性和有效性。
3.2財務(wù)困境特征識別
企業(yè)從業(yè)績優(yōu)良到陷入財務(wù)困境,并不是一蹴而就的,而是呈現(xiàn)出一個漸進(jìn)與突變的過程。因此,財務(wù)困境的特征表現(xiàn)出一定的時空屬性。在時間上,考慮到事件對困境公司的影響,因而選擇ST當(dāng)年作為T年,分別考察特別處理前一年（t-1）、特別處理前兩年（t-2）和特別處理前三年（t-3）困境公司的財務(wù)特征和非財務(wù)特征。這樣一個具有時間序列的連貫考察,有利于發(fā)掘財務(wù)困境不同階段所表現(xiàn)出的特征。在空間上,考慮到行業(yè)因素對財務(wù)困境的影響,因此根據(jù)行業(yè)類別的不同,分別考察制造業(yè)和非制造業(yè)內(nèi)財務(wù)困境公司的基本特征。同時,建立基于人工神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)的判別模型,實現(xiàn)對不同時期、不同行業(yè)上市公司財務(wù)困境狀況的針對性判別分析。
3.3財務(wù)困境控制分析
根據(jù)控制理論,為了使控制系統(tǒng)在運行過程中的輸出與控制標(biāo)準(zhǔn)的偏差盡量最小,實現(xiàn)控制目標(biāo),可以采用事前控制、事中控制、事后控制等方法進(jìn)行控制：①事前控制是在活動開始前采取措施使得控制系統(tǒng)輸出符合控制標(biāo)準(zhǔn)的活動。②事中控制是在活動進(jìn)行時對系統(tǒng)輸出進(jìn)行監(jiān)控的控制活動。③事后控制是在活動結(jié)束后對系統(tǒng)輸出結(jié)果進(jìn)行分析,找出輸出結(jié)果與控制標(biāo)準(zhǔn)偏離的原因,并及時予以糾正。對于財務(wù)困境而言,財務(wù)困境的控制主要體現(xiàn)在事前控制和事后控制兩個方面。
（1）財務(wù)困境事前控制。財務(wù)困境的事前控制是避免財務(wù)困境的最有效手段。根據(jù)財務(wù)困境的特點和形成原因,①應(yīng)該制定合理的控制目標(biāo),明確系統(tǒng)輸出期望達(dá)到的效果?？刂颇繕?biāo)可以進(jìn)一步分解到各個不同層次的子控制系統(tǒng),形成財務(wù)困境次級控制目標(biāo)。②確定財務(wù)困境的控制重點,包括企業(yè)信用規(guī)模與結(jié)構(gòu)控制、存貨規(guī)模與結(jié)構(gòu)控制、成本費用控制、或有負(fù)債控制、負(fù)債規(guī)模與結(jié)構(gòu)控制、銷售結(jié)構(gòu)與毛利率控制、資本運營風(fēng)險控制、治理結(jié)構(gòu)控制等,其中最主要的是企業(yè)治理結(jié)構(gòu)完善、成本費用控制和資金流動性控制。③制定合理的財務(wù)困境控制標(biāo)準(zhǔn)。④選擇針對性的控制方式和控制手段實現(xiàn)控制目標(biāo)。
（2）財務(wù)困境事后控制。困境公司在發(fā)生財務(wù)困境后,隨著存在問題的暴露,會想方設(shè)法地采取措施消除隱患,努力克服經(jīng)營不利的尷尬局面。因此,從控制流程上看,事后控制比事前控制更具有針對性和目的性。畢竟財務(wù)困境的事前控制主要以防范為主,需要建立起一套完善的控制體系,以達(dá)到發(fā)現(xiàn)問題的目的。而財務(wù)困境的事后控制則主要立足于糾正問題,是一種亡羊補牢的表現(xiàn)。
上市公司財務(wù)困境研究:房地產(chǎn)上市公司財務(wù)困境研究
作者：周仁全 冉紅山 劉勝良
【摘要】本文根據(jù)滬深兩市77家房地產(chǎn)上市公司2006年、2007年、2008年1季度報表的數(shù)據(jù)，基于altman 的“z 記分模型”，對所選樣本公司進(jìn)行了財務(wù)困境分析。結(jié)果表明，“z 記分模型”的測度結(jié)果符合房地產(chǎn)行業(yè)的實際情況。特別在2008年，有超過55%（41家）的房地產(chǎn)行業(yè)陷入財務(wù)危機(jī)，其原因是實行了過于激進(jìn)的擴(kuò)張政策。
【關(guān)鍵詞】z記分模型；房地產(chǎn)上市公司；財務(wù)困境
目前，房地產(chǎn)行業(yè)出現(xiàn)市場觀望氣氛嚴(yán)重、開發(fā)商陷入囚徒困境、房價大面積下跌、資金鏈越繃越緊、汶川大地震對房地產(chǎn)市場特別是四川房地產(chǎn)市場的沖擊、房市拐點論及政府救市爭議等現(xiàn)象。在此背景下，筆者基于altman 的“z 記分模型”對滬深兩市房地產(chǎn)上市公司進(jìn)行財務(wù)困境分析，試圖為處在一個特殊時期的房地產(chǎn)行業(yè)的經(jīng)營者、外部投資者、金融機(jī)構(gòu)的相關(guān)決策等提供參考。
一、我國房地產(chǎn)上市公司財務(wù)困境的基本情況
財務(wù)困境又稱財務(wù)危機(jī)，企業(yè)陷入財務(wù)困境是一個逐步的過程，通常從財務(wù)正常漸變到財務(wù)困境，最嚴(yán)重的財務(wù)困境是破產(chǎn)。財務(wù)困境通常被認(rèn)為是企業(yè)履行義務(wù)時受阻，具體表現(xiàn)為流動性不足、權(quán)益不足、債務(wù)拖欠及資金不足四種形式。筆者認(rèn)為房地產(chǎn)行業(yè)目前面臨的財務(wù)困境符合以上情形，具體表現(xiàn)為產(chǎn)品變現(xiàn)能力差、負(fù)債依賴程度過高、工程款欠款嚴(yán)重、開發(fā)資金嚴(yán)重不足、預(yù)期償債壓力過大。
二、“z記分模型”的基本原理
“z記分模型”是用于判別企業(yè)破產(chǎn)風(fēng)險大小的一個預(yù)警模型。但是，破產(chǎn)是屬于法律范疇的概念，企業(yè)進(jìn)入破產(chǎn)程序前一定會陷入財務(wù)危機(jī)或者財務(wù)困境，破產(chǎn)并不等同于停業(yè)。從我國上市公司實際情況看，還沒有出現(xiàn)破產(chǎn)停業(yè)的案例。因此，用altman的z記分模型用于判別企業(yè)是否存在財務(wù)困境或財務(wù)危機(jī)更適合于我國國情。
“z記分模型”最初是由美國學(xué)者altman在20世紀(jì)60年代運用配對抽樣法（paired sample approch）對過去20年（1946—1965年）破產(chǎn)和非破產(chǎn)的各33家制造企業(yè)進(jìn)行多變量（22個）判別分析后提出的。在模型提出后，altman選擇了一個81家企業(yè)組成的新樣本進(jìn)行檢驗，檢驗出76家企業(yè)，成功率達(dá)93%。模型如下：
z=1.2x1+1.4x2+3.3x3+0.6x4+0.999x5
“z記分模型”判斷企業(yè)破產(chǎn)風(fēng)險大小的臨界值是：若z>2.675，則企業(yè)財務(wù)狀況良好，發(fā)生破產(chǎn)風(fēng)險可能性小；若1.81
關(guān)于”z記分模型”的適用性，盡管最初是依據(jù)制造企業(yè)的資料提出的，但檢驗結(jié)果證明，它對其他類型的公司同樣適用。向德偉（運用z記分法評價上市公司經(jīng)營風(fēng)險的實證研究， 2002）認(rèn)為z記分法對進(jìn)行某個行業(yè)或某類企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險整體分析的指導(dǎo)性很強。在上市公司進(jìn)行個案分析時，對某些異常情況應(yīng)加以特別關(guān)注， 以免由于某些因素畸變影響z記分法的性和風(fēng)險判斷。 王波（z－score）模型對我國上市公司適用性實證研究，2006）認(rèn)為altman標(biāo)準(zhǔn)對我國的上市公司仍然有較好的適用性。茍成玲、邢領(lǐng)（z 信用計分模型對中國上市公司的適用性檢驗，2003）對70只滬深上市股票樣本進(jìn)行檢驗，結(jié)果證明，“z記分模型”對中國上市公司基本適用，能在一定程度上對上市公司的財務(wù)困境進(jìn)行預(yù)測。
關(guān)于“z記分模型”的改進(jìn)，筆者認(rèn)為，在計算變量x1時所用的運營資金應(yīng)該考慮減去長期借款，這樣更符合房地產(chǎn)行業(yè)的實際情況。因為房地產(chǎn)企業(yè)的所有銀行借款應(yīng)該都屬于項目開發(fā)貸款，與項目一一對應(yīng)，期限不會超過一個營業(yè)周期內(nèi)。同時，由于銀行監(jiān)管，要隨著項目銷售進(jìn)度提前收回，房地產(chǎn)企業(yè)的“長期借款”有流動性的性質(zhì)。筆者將變量x3、x5的總資產(chǎn)定義為期初期末平均數(shù)。
三、“z記分模型”在房地產(chǎn)上市公司財務(wù)困境預(yù)測研究中的應(yīng)用
（一）樣本選擇及指標(biāo)計算說明
筆者選擇滬深證券交易所上市的77家房地產(chǎn)公司作為樣本，取2006年年報、2007年年報及2008年一季度報表的相關(guān)財務(wù)指標(biāo)作為“z記分模型”的基礎(chǔ)數(shù)據(jù)（數(shù)據(jù)來源于國泰安研究服務(wù)中心 ）。并根據(jù)上述改進(jìn)意見，對“z記分模型”的相關(guān)變量定義如下：
x1：營運資金/總資產(chǎn)=（流動資產(chǎn)-流動負(fù)債-長期借款）/總資產(chǎn)
x2：留存收益/總資產(chǎn)=（未分配利潤+盈余公積）/總資產(chǎn)
x3：息稅前利潤/總資產(chǎn)=經(jīng)營利潤/平均總資產(chǎn)
x4：股權(quán)市價總值/總負(fù)債=（報表日收盤價×股數(shù)）/總負(fù)債
x5：銷售收入/總資產(chǎn)=主營業(yè)務(wù)收入/平均總資產(chǎn)
關(guān)于變量x3中涉及的“息稅前利潤”，由于房地產(chǎn)公司對項目貸款利息會計核算的特殊性，無法獲取“營業(yè)成本”中的項目貸款利息，因此該部分利息支出沒有從經(jīng)營利潤中扣除。本文所指經(jīng)營利潤=營業(yè)收入-營業(yè)成本-營業(yè)稅金及附加-銷售費用-管理費用。
（二）z值計算
根據(jù)表1z值計算結(jié)果，其中000656st東源、600603st興業(yè)、600745st天華由于一些因素畸變，導(dǎo)致z值異常，在以下的分析中，去除此3家公司，對剩余的74家公司z值進(jìn)行分析。
（三）z值分析與解釋
1.對房地產(chǎn)上市公司的總體分析。
筆者對上述最終選定的74家公司2006年、2007年、2008年1季度z值進(jìn)行簡單分析。
可以看出，只有27%公司z記分大于2.675，財務(wù)狀況良好；有72.9%的公司陷入財務(wù)困境。
超過55%的公司存在一定的或嚴(yán)重的財務(wù)危機(jī)。由于截止目前，只能獲取上市公司2008年1季度的報表，但可以預(yù)計年底時， “z記分模型”中涉及的留存收益、息稅前利潤、銷售收入等三個指標(biāo)比一季度增加的可能性很大。而74家樣本公司的“長期應(yīng)付款”總額只有45億，占流動負(fù)債總額的比例不到2%，即使這些長期應(yīng)付款在2008年全部到期，也不會引起營運資金的較大幅度的減少。如再考慮股權(quán)價值下跌可能性較大，綜合幾個因素作用的結(jié)果，筆者認(rèn)為到年末z值的整體狀況和一季度末不會有大的差別。
綜合上述各年分析，2007年房地產(chǎn)整體上是沒有財務(wù)困境的，這種結(jié)果與現(xiàn)實情況是吻合的。2006年有近四分之三的房地產(chǎn)公司的z值低于財務(wù)困境臨界點，而實際情況并沒有那么嚴(yán)重，這與當(dāng)時的貨幣政策有關(guān)，房地產(chǎn)業(yè)能夠比較容易地從金融機(jī)構(gòu)獲得融資，化解了可能的財務(wù)風(fēng)險。
到2008年，z值分布與2007年相比有較大變化，超過一半的公司（41家）面臨財務(wù)危機(jī)。根據(jù)表5進(jìn)一步分析，74家上市公司的總負(fù)債3 364億，而面臨財務(wù)危機(jī)的41家公司的負(fù)債總額為2 906億，占86%。這41家公司在2006年、2007年總負(fù)債占研究對象（74家公司）的比例分別是81%、87%。同時，我們還可以看到，有財務(wù)危機(jī)的公司的資產(chǎn)規(guī)模在2007年經(jīng)歷了一次快速膨脹，增長率達(dá)76%，而資本結(jié)構(gòu)一直維持在2006年的67%這一水平，已經(jīng)觸及金融機(jī)構(gòu)規(guī)定的自有資金比例不低于35%的上限，這種現(xiàn)象是公司過于激進(jìn)的項目儲備戰(zhàn)略造成的。相反，沒有財務(wù)危機(jī)的公司2007年資產(chǎn)的增長率只有28%，這些公司的平均資本結(jié)構(gòu)一直維持在50%以下。
2.汶川大地震對四川房地產(chǎn)上市公司的影響分析。
5·12汶川大地震無疑對房地產(chǎn)市場造成了沖擊，首當(dāng)其沖的當(dāng)數(shù)四川房地產(chǎn)市場，本文對四川房地產(chǎn)上市公司000628st高新、000838國興地產(chǎn)、600139st綿高進(jìn)行分析。2008年1季度這3家公司z值分別為0.464、4.255、0.698，除國興地產(chǎn)z值高于2.675外，其余兩家都較低，存在較為嚴(yán)重的財務(wù)危機(jī)。正合地產(chǎn)（2008）在結(jié)合1994年美國洛杉磯大地震、1995年日本阪神大地震及汶川大地震所處宏觀環(huán)境進(jìn)行研究后認(rèn)為：汶川大地震只會對四川區(qū)域的房地產(chǎn)市場造成短期負(fù)面沖擊，預(yù)計時間為6個月，具體的恢復(fù)時間將取決于市場信心的建立、貨幣政策的金融支持力度。據(jù)此，汶川大地震短期內(nèi)勢必將加劇兩家公司財務(wù)況狀的惡化。
四、結(jié)論與建議
從上述分析結(jié)果看，“z記分模型”的測度結(jié)果符合房地產(chǎn)行業(yè)的現(xiàn)實情況，房地產(chǎn)行業(yè)在2008年大部分都陷入財務(wù)困境，其原因主要是2007年在沒有穩(wěn)健資本結(jié)構(gòu)的情況下，行業(yè)過度擴(kuò)張造成的。
膨脹是發(fā)展和倒閉的分水嶺，應(yīng)該說，2007年市場給房地產(chǎn)行業(yè)提供了一個改善房地產(chǎn)行業(yè)資本結(jié)構(gòu)的契機(jī)，但大部分企業(yè)因激進(jìn)的項目儲備戰(zhàn)略而錯過了此次機(jī)會。從緊的貨幣政策還將持續(xù)，在無法輕易獲得金融支持的情況下，要緩解目前的財務(wù)危機(jī)，還得靠企業(yè)另謀途徑，諸如改變營銷策略、引進(jìn)合作伙伴、項目轉(zhuǎn)讓、重組等。否則，房地產(chǎn)行業(yè)財務(wù)困境勢必進(jìn)一步惡化，房地產(chǎn)行業(yè)經(jīng)營模式或?qū)⒚媾R重大改變。希望房地產(chǎn)行業(yè)在經(jīng)過本輪洗禮后，能夠以一種健康、穩(wěn)健的方式迎接下一輪房地產(chǎn)景氣周期的到來。
上市公司財務(wù)困境研究:試析我國上市公司財務(wù)困境成因及治理對策探討
論文關(guān)鍵詞:上市公司 財務(wù)困境 公司治理
論文摘要:從財務(wù)困境的概念及相關(guān)理論人手，在明確財務(wù)困境與公司治理關(guān)系的基礎(chǔ)上，分別從股權(quán)結(jié)構(gòu)，董事會結(jié)構(gòu)和管理人員權(quán)責(zé)等幾個方面，分析得出財務(wù)困境的形成有內(nèi)部和外部兩種原因。并針對上述分析提出加強股權(quán)結(jié)構(gòu)、加強董事會規(guī)模和采用兩權(quán)分離辦法等治理對策。
隨著世界經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，盡管上市公司的數(shù)量在不斷增加，其市場競爭力也在不斷提升。但是陷人財務(wù)困境的上市公司數(shù)量也在不斷的增加，導(dǎo)致上市公司財務(wù)困境的公司治理問題凸現(xiàn)，研究財務(wù)困境及其相關(guān)理論尤為必要。
1財務(wù)困境的概念
要想界定財務(wù)困境的概念就必須了解財務(wù)困境的產(chǎn)生，財務(wù)困境的產(chǎn)生不是突然的，而是基于企業(yè)經(jīng)營狀況的逐步惡化造成的。企業(yè)由盛轉(zhuǎn)衰，一般經(jīng)歷穩(wěn)健經(jīng)營—經(jīng)營虧損—技術(shù)性無力償債—破產(chǎn)性無力償債—法律破產(chǎn)五個階段。
因此財務(wù)困境概念應(yīng)包含如下要素:及時，企業(yè)嚴(yán)重虧損以及現(xiàn)金流量嚴(yán)重不足事項，第二，不能支付優(yōu)先股股利、無償債能力。第三，破產(chǎn)事項。這一概念概括了上市公司財務(wù)困境所包含的內(nèi)容。
2財務(wù)困境與公司治理的關(guān)系
公司治理的績效通常能夠放映該公司的財務(wù)狀況，治理薄弱的公司往往會陷人財務(wù)困境。公司治理的績效受很多因素的影響，例如，股權(quán)結(jié)構(gòu)和董事會結(jié)構(gòu)就是其中很重要的因素，二者在很大程度上影響公司控制權(quán)的配置及治理機(jī)制的運作方式，并在某種情況下決定公司治理的效率。
2.1股權(quán)結(jié)構(gòu)與財務(wù)困境的關(guān)系
股權(quán)結(jié)構(gòu)是指公司股東的構(gòu)成，包括股東的類型及各類股東持股所占比例，股票的集中或分散程度，股東的穩(wěn)定性，高層管理者的持股比例等。就大多數(shù)上市公司來講，股東包括個人、非金融企業(yè)、非銀行金融機(jī)構(gòu)、政府、國外投資者、一般職工及高層管理者(包括總經(jīng)理和董事)。在一些國家，商業(yè)銀行也可以成為上市公司的股東，甚至是大股東。很顯然，股東的種類不同、各股東持股比例不同，以及股票的集中程度和流動性不同，導(dǎo)致的股權(quán)結(jié)構(gòu)也截然不同。
關(guān)于股權(quán)結(jié)構(gòu)對財務(wù)困境的影響，在實證研究中，主要被量化為管理者持股比例、董事持股比例、大股東持股比例以及股權(quán)集中度等指標(biāo)。世界上平均60%的上市公司存在著控制的股東，股權(quán)集中度越高，特別是管理者持股比例越高，公司越不容易陷人財務(wù)困境。公司陷人財務(wù)困境會促使管理者提高管理效率或者激勵其更關(guān)注公司業(yè)績的增加因此必須給予控股股東足夠的激勵，他們才會從公司整體角度考慮問題，盡量幫助公司避免陷人財務(wù)困境，這表明健全的股權(quán)結(jié)構(gòu)是避免上市公司陷人財務(wù)困境的有效保障。
2.2藍(lán)事會結(jié)構(gòu)與財務(wù)困境的關(guān)系
董事會結(jié)構(gòu)是指董事會成員的組成情況及其所占董事會人數(shù)的比例。一般采用較多的指標(biāo)有:外部董事的比例、內(nèi)部董事的比例、獨立董事比例等。早期的研究普遍強調(diào)董事會中必須有一定比例的內(nèi)部董事，他們參與公司的日常經(jīng)營，了解公司的具體情況，比較有利于提高董事會的決策效率。
董事會結(jié)構(gòu)在公司治理中發(fā)揮著積極作用，法律制度也賦予董事們對公司的委托托管責(zé)任，它直接負(fù)責(zé)公司戰(zhàn)略的制定，以及總經(jīng)理的選拔和任命等關(guān)系公司未來發(fā)展的重大問題。上市公司財務(wù)困境的根本原因歸咎于董事會結(jié)構(gòu)不夠合理，使得對管理者的決策和權(quán)力沒有達(dá)到好的制衡狀態(tài)，進(jìn)而造成內(nèi)部人控制問題、逆向選擇問題和道德風(fēng)險問題，甚至董事會與管理層合謀，共同侵占中小股東的權(quán)益。最終無一例外地造成公司的財務(wù)狀況惡化，或者破產(chǎn)清算。
關(guān)于董事長兼任總經(jīng)理是否使公司更容易陷人困境的問題，多數(shù)研究結(jié)果是反對這樣做的，兩職合一使得總經(jīng)理沒有面臨足夠的監(jiān)督而容易獨斷專行和造成決策上的壟斷。研究還發(fā)現(xiàn)上市公司陷人財務(wù)困境前后的一年中，總經(jīng)理被解雇的比例很低，但是上市公司前后董事長變動的比例明顯高于總經(jīng)理。從某種角度上證實了我國“強管理者、弱董事會” 的治理現(xiàn)象的存在。
3財務(wù)困境成因分析
通過財務(wù)困境與公司治理的關(guān)系分析，可知上市公司財務(wù)困境是因為公司治理不良導(dǎo)致的，其形成是由某些內(nèi)部因素和外部因素造成的。
3.1內(nèi)部因素分析
3.1.1股權(quán)結(jié)構(gòu)因素
我國上市公司有些是由原國有企業(yè)改制而來的，股份制改造的初衷是期望通過現(xiàn)代企業(yè)制度促進(jìn)國有企業(yè)經(jīng)營機(jī)制的轉(zhuǎn)換，從而加快公司的發(fā)展。然而，一些國有企業(yè)經(jīng)過股份制改革后效益并沒有多大提高，一些甚至兩三年后就出現(xiàn)了虧損。這主要由以下兩方面因素造成的。
(1)在上市公司國有股和法人股不流通的情況下，如果股權(quán)非常分散，控股股東對上市公司資源的侵害將因為找不到負(fù)責(zé)的大股東而更加難以遏制，公司更容易陷人財務(wù)困境，進(jìn)而失敗。
（2)上市公司流通股股東持股比例小且分散，非流通股股東在股權(quán)結(jié)構(gòu)中比例較大，股權(quán)集中度較高，使得控股股東容易操縱董事會和管理層，將上市公司作為其“斂財”的工具，使得上市公司的正常經(jīng)營受到嚴(yán)重干擾，處于不健康的財務(wù)狀況中。
3.1.2董事會結(jié)構(gòu)因素
我國上市公司董事會規(guī)模偏大，大規(guī)模的董事會將浪費很多精力和時間在組織的協(xié)調(diào)過程中，并且可能因董事會的拖沓，導(dǎo)致決策延誤而給公司造成損失。就我國上市公司而言，由于發(fā)展歷程短，現(xiàn)代企業(yè)制度的不完善，致使上市公司董事會結(jié)構(gòu)存在著很多不完善的地方閻。
(1)董事任命和罷免制度不夠健全。董事的選擇、罷免及補選方面的制度規(guī)定不完善不健全，通常在股東大會還沒有召開或者股份公司還沒有成立的時候，董事會人選就已經(jīng)確定下來。究其原因，首先是政府操縱董事會和股東大會，據(jù)調(diào)查目前我國52.04%的上市公司具有上級主管部門，一個股份公司只要存在上級主管部門就難免受到政府的影響和操縱。其次是大股東控制，在大部分上市公司沒有形成提名委員會以前，董事要么是由董事長、要么是由具有多數(shù)董事席位的股東選定，很少由股東大會公開、公平的選擇。而且大多數(shù)公司對于不稱職的董事，缺乏相應(yīng)的罷免制度和考核機(jī)制，使得董事們?nèi)鄙俦O(jiān)督和激勵。
上市公司財務(wù)困境研究:上市公司財務(wù)困境預(yù)警理論與模型研究
摘要：隨著資本市場的不斷發(fā)展與完善，客觀上要求加強上市公司財務(wù)危機(jī)預(yù)警理論與模型方面的研究。憑借科學(xué)的預(yù)警模型，上市公司可以及時預(yù)防和化解財務(wù)危機(jī)并提高危機(jī)預(yù)警管理的科學(xué)性，投資者可以獲得財務(wù)風(fēng)險的警示。探討如何借鑒吸收現(xiàn)有財務(wù)困境預(yù)警理論與方法的有益成果、克服其的不足，并對財務(wù)困境特征識別及財務(wù)困境控制進(jìn)行了分析。
關(guān)鍵詞：上市公司；財務(wù)困境；預(yù)警模型；判別分析
1上市公司財務(wù)困境的界定及表現(xiàn)
1.1上市公司財務(wù)困境的界定
我們認(rèn)為：如果上市公司由于下列原因而被特別處理的,我們將其視為財務(wù)困境公司：最近兩個會計年度審計結(jié)果顯示的凈利潤為負(fù)值；最近一個會計年度的審計結(jié)果顯示其股東權(quán)益低于注冊資本；最近一個會計年度經(jīng)審計的股東權(quán)益扣除注冊會計師、有關(guān)部門不予確認(rèn)的部分,低于注冊資本；最近一份經(jīng)審計的財務(wù)報告對上年度利潤進(jìn)行調(diào)整,導(dǎo)致連續(xù)兩個會計年度虧損。因為上述原因而被特別處理的上市公司基本表現(xiàn)為嚴(yán)重虧損、償債能力不夠而且持續(xù)經(jīng)營能力不足,符合財務(wù)困境的基本內(nèi)涵。
1.2上市公司財務(wù)困境的類型劃分
根據(jù)st公司財務(wù)困境的表現(xiàn)，可以將其分為以下三種類型。
（1）突變失?。捍祟恠t公司的財務(wù)比率在被特別處理前一年才迅速惡化，因此并不容易被預(yù)測，可稱為“突變失敗”。從原因上分析，此類st公司多屬于虛假包裝上市的公司，如st紅光和st黎明。
（2）收益失?。捍祟恠t公司在被特別處理前幾年與正常公司在負(fù)債比率、流動比率等財務(wù)指標(biāo)上并沒有顯著差異，發(fā)生危機(jī)的主要原因是盈利下滑，這可以從較差的投資報酬率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率等指標(biāo)來觀察，這種公司可歸為“收益失敗”。如由于宏觀環(huán)境和產(chǎn)業(yè)環(huán)境等外部沖擊而失敗的上市公司多為此種類型。
（3）慢性失?。捍祟惞镜氖⌒畔⒃缭诎l(fā)生危機(jī)前幾年就已顯現(xiàn)，許多財務(wù)比率如資產(chǎn)報酬率、負(fù)債比率、流動比率等都呈現(xiàn)不利變化，并且愈接近危機(jī)期間情況愈嚴(yán)重，這種經(jīng)營失敗過程可稱為“慢性失敗”。從失敗原因來看，“慢性失敗”公司大多是由于內(nèi)部管理不善而發(fā)生危機(jī)的企業(yè)。
1.3上市公司財務(wù)困境的階段劃分
除了突變失敗以外，收益失敗和慢性失敗是一個連續(xù)的動態(tài)過程，根據(jù)這兩類st公司的失敗過程，可以將經(jīng)營失敗劃分為三個階段。
（1）經(jīng)營失調(diào)階段：當(dāng)企業(yè)遭受內(nèi)、外部因素的沖擊時，會出現(xiàn)管理失控、投資失誤、主營收入下降及流動資金緊張等現(xiàn)象，這一階段可稱為經(jīng)營失調(diào)階段。
（2）經(jīng)營危機(jī)階段：上市公司如果無法適當(dāng)?shù)靥幚斫?jīng)營失調(diào)，那么將步入經(jīng)營危機(jī)階段，此時呈現(xiàn)的現(xiàn)象包括資金不足、周轉(zhuǎn)困難、短期債無法償付等。
（3）經(jīng)營失敗階段：如果上市公司缺乏有效的矯正措施來渡過經(jīng)營危機(jī)階段，那么最終會面臨經(jīng)營失敗，上市公司的經(jīng)營幾乎限于停滯狀態(tài)，其負(fù)債總額甚至?xí)^資產(chǎn)總額，出現(xiàn)資不抵債的情形。此時上市公司一般要依賴大規(guī)模的資產(chǎn)重組才能擺脫破產(chǎn)的困境。
2上市公司財務(wù)困境預(yù)警模型評析
關(guān)于上市公司財務(wù)危機(jī)預(yù)警系統(tǒng)的研究在海外歷史悠久，在國內(nèi)則剛剛起步，總體而言，運用于財務(wù)困境預(yù)測的方法可分為統(tǒng)計類和非統(tǒng)計類兩大類，統(tǒng)計類的方法主要包括一元判別法、多元線性判別法、多元邏輯回歸方法、生存分析法等、非統(tǒng)計方法主要有模擬類預(yù)測方法（如神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型）、行為反映類分析法（如股價分析法）、案例分析法等。
最早提出企業(yè)財務(wù)預(yù)警分析模型的是beaver(1966)，定義破產(chǎn)包括“債券拖欠不履行，銀行超支，不能支付有限股利等”。運用實證分析得出現(xiàn)金流量與負(fù)債總額的比率能夠更好地判定公司的財務(wù)狀況。隨后許多學(xué)者從事該領(lǐng)域的研究，在研究方法上也不斷完善和改進(jìn)。altman(1968）提出了多元z值模型，將若干變量合并入一個函數(shù)方程，用z值進(jìn)行判定。beaver（1966）和altman（1968、1977）提出的z值模型，以及martin（1977）和ohlson（1980）等提出的邏輯／概率回歸模型。zavgren（1985）等學(xué)者使之進(jìn)一步深化。aziz，emanuel和lawson（1988、1989）以現(xiàn)金流量模型為基礎(chǔ)，提出公司的價值來自經(jīng)營者、債權(quán)人、股東以及政府的現(xiàn)金流現(xiàn)值之和。他們根據(jù)破產(chǎn)公司與非破產(chǎn)公司配對數(shù)據(jù)的分析，發(fā)現(xiàn)在破產(chǎn)前五年內(nèi)，兩類公司的經(jīng)營現(xiàn)金流量均值和現(xiàn)金支付所得稅均值有顯著差異。目前對財務(wù)困境分析用得最多的方法是多元線性判別分析方法和邏輯回歸方法。
我國學(xué)者周首華等對z值模型加以改造，于1996年提出了財務(wù)失敗預(yù)測的新模型-f值模型在f值模型中加入了現(xiàn)金流量這一有效的預(yù)測變量，彌補了z值模型的不足。陳靜以1998年的27家st公司和27家非st公司，使用1995—997年的財務(wù)報表數(shù)據(jù)，進(jìn)行了單變量分析和多元線性判定分析，在單變量判定分析中，發(fā)現(xiàn)流動比率與負(fù)債比率的誤判率低；在多元線性判定分析中，發(fā)現(xiàn)由負(fù)債比率、凈資產(chǎn)收益率、流動比率、營運資本／總資產(chǎn)、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率等6個指標(biāo)構(gòu)建的模型，在st發(fā)生的前3年能較好地預(yù)測st公司。張玲（2000）以120家公司為研究對象，使用其中60家公司的財務(wù)數(shù)據(jù)估計二類線性判別模型，并使用另外60家公司進(jìn)行模型檢驗，發(fā)現(xiàn)模型具有超前4年的預(yù)測結(jié)果。高培業(yè)、張道奎（2000）采用29個財務(wù)指標(biāo)，運用多元判別分析方法，發(fā)現(xiàn)由留存收益／總資產(chǎn)息稅前收益／總資產(chǎn)、銷售收入／總資產(chǎn)、資產(chǎn)負(fù)債率、營運資本／總資產(chǎn)構(gòu)成的判別函數(shù)有較好的預(yù)測能力。吳世農(nóng)、盧賢義（2001）以70家st和70家非st上市公司作為樣本，采用盈利增長指數(shù)、資產(chǎn)報酬率、流動比率、長期負(fù)債／股東權(quán)益、營運資本／總資產(chǎn)、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率等6個財務(wù)指標(biāo)，比較了多元判別分析、線性概率模型和logistic模型的預(yù)測效果，發(fā)現(xiàn)logistic模型的預(yù)測能力最強。
3上市公司財務(wù)困境判別及控制分析
3.1財務(wù)困境形成原因剖析
在財務(wù)困境的諸多影響因素中,公司治理因素受到越來越廣泛的關(guān)注。在公司治理體系中,董事會居于核心地位,并且逐漸成為完善公司治理結(jié)構(gòu),提高公司治理效率的主要途徑和機(jī)制。減少管理層投機(jī)行為的重要機(jī)制就是董事會的設(shè)置。當(dāng)內(nèi)部管理人員之間以及管理層和股東之間發(fā)生沖突時,董事會將起到仲裁者和較高法院的作用。
在西方發(fā)達(dá)的市場經(jīng)濟(jì)國家中,董事會己經(jīng)成為公司運作的中心。oecd制定的公司治理原則將良好的公司治理分解為七個關(guān)鍵部分。其中明確涉及董事會的內(nèi)容就有兩項,而其余五項內(nèi)容也都與董事會的職責(zé)密不可分。同時,從公司權(quán)利中心的定位來看,董事會中心主義的思想正悄然形成,公司權(quán)利中心由經(jīng)理層轉(zhuǎn)向董事會的改革趨勢也愈來愈明顯。因此,加強董事會的治理和改革己經(jīng)成為全球范圍內(nèi)的一個共識。我國上市公司董事會運作仍然存在許多深層次的問題。包括：①董事會制度形式化與內(nèi)部人控制問題十分突出；②董事會決策議事的獨立性不高；③獨立董事缺乏獨立性；④董事會專門委員會未能充分發(fā)揮作用；⑤董事會薪酬體系不合理等。這些問題嚴(yán)重制約了董事會運作的獨立性和有效性。
3.2財務(wù)困境特征識別
企業(yè)從業(yè)績優(yōu)良到陷入財務(wù)困境,并不是一蹴而就的,而是呈現(xiàn)出一個漸進(jìn)與突變的過程。因此,財務(wù)困境的特征表現(xiàn)出一定的時空屬性。在時間上,考慮到事件對困境公司的影響,因而選擇st當(dāng)年作為t年,分別考察特別處理前一年（t-1）、特別處理前兩年（t-2）和特別處理前三年（t-3）困境公司的財務(wù)特征和非財務(wù)特征。這樣一個具有時間序列的連貫考察,有利于發(fā)掘財務(wù)困境不同階段所表現(xiàn)出的特征。在空間上,考慮到行業(yè)因素對財務(wù)困境的影響,因此根據(jù)行業(yè)類別的不同,分別考察制造業(yè)和非制造業(yè)內(nèi)財務(wù)困境公司的基本特征。同時,建立基于人工神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)的判別模型,實現(xiàn)對不同時期、不同行業(yè)上市公司財務(wù)困境狀況的針對性判別分析。
3.3財務(wù)困境控制分析
根據(jù)控制理論,為了使控制系統(tǒng)在運行過程中的輸出與控制標(biāo)準(zhǔn)的偏差盡量最小,實現(xiàn)控制目標(biāo),可以采用事前控制、事中控制、事后控制等方法進(jìn)行控制：①事前控制是在活動開始前采取措施使得控制系統(tǒng)輸出符合控制標(biāo)準(zhǔn)的活動。②事中控制是在活動進(jìn)行時對系統(tǒng)輸出進(jìn)行監(jiān)控的控制活動。③事后控制是在活動結(jié)束后對系統(tǒng)輸出結(jié)果進(jìn)行分析,找出輸出結(jié)果與控制標(biāo)準(zhǔn)偏離的原因,并及時予以糾正。對于財務(wù)困境而言,財務(wù)困境的控制主要體現(xiàn)在事前控制和事后控制兩個方面。
（1）財務(wù)困境事前控制。財務(wù)困境的事前控制是避免財務(wù)困境的最有效手段。根據(jù)財務(wù)困境的特點和形成原因,①應(yīng)該制定合理的控制目標(biāo),明確系統(tǒng)輸出期望達(dá)到的效果?？刂颇繕?biāo)可以進(jìn)一步分解到各個不同層次的子控制系統(tǒng),形成財務(wù)困境次級控制目標(biāo)。②確定財務(wù)困境的控制重點,包括企業(yè)信用規(guī)模與結(jié)構(gòu)控制、存貨規(guī)模與結(jié)構(gòu)控制、成本費用控制、或有負(fù)債控制、負(fù)債規(guī)模與結(jié)構(gòu)控制、銷售結(jié)構(gòu)與毛利率控制、資本運營風(fēng)險控制、治理結(jié)構(gòu)控制等,其中最主要的是企業(yè)治理結(jié)構(gòu)完善、成本費用控制和資金流動性控制。③制定合理的財務(wù)困境控制標(biāo)準(zhǔn)。④選擇針對性的控制方式和控制手段實現(xiàn)控制目標(biāo)。
（2）財務(wù)困境事后控制。困境公司在發(fā)生財務(wù)困境后,隨著存在問題的暴露,會想方設(shè)法地采取措施消除隱患,努力克服經(jīng)營不利的尷尬局面。因此,從控制流程上看,事后控制比事前控制更具有針對性和目的性。畢竟財務(wù)困境的事前控制主要以防范為主,需要建立起一套完善的控制體系,以達(dá)到發(fā)現(xiàn)問題的目的。而財務(wù)困境的事后控制則主要立足于糾正問題,是一種亡羊補牢的表現(xiàn)。