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篇1

在20世紀50年代的德國，虛擬公司開始進入人們的視野，它是一種由人創造的仿真經濟模擬環境，在90年代引入我國，在大學中開始實施教學。虛擬公司對真實公司進行結構功能方面的仿造，將真實數據作為其原始數據進行運用。在教學中進行虛擬公司的開展，學生可以根據個人的愛好與需要加入到各個公司中，對不同崗位進行選擇。通過大量資料的查找與模擬業務開展，使學生通過感性與理性具體認識經營管理的內涵。虛擬公司進課堂，使學生長期處于模擬職場的環境中，可以鍛煉學生的配合能力，形成一種特殊的教學模式。

（一）教學理念改變

對教學方式等進行全方位改革，從教師為主的理論課堂轉變為學生為主的實踐課堂，注重學生的能力發展和自學能力，通過培養其合作精神，形成積極主動的以生為本的課堂氛圍。學生通過對虛擬公司的仿真實踐，達到提升專業技能、提高專業認知和增強團隊意識的目的。教師在這個過程中盡量滿足學生的要求，不做決定性的引導。以此形成新型的探究式教學模式。

（二）實施過程

虛擬公司作為一個教學平臺需要深入到大學的每一個學期中，對課程體系重新設計和編排，打破原有的教學計劃，成為一個相互促進的系統式教學方法。

1.實習階段

也就是在第一學期，對專業知識的掌握還不熟練。進入虛擬公司，首先對其環境進行熟悉，通過交流了解基本的業務崗位職能。對管理模式有一個整體的認識。同時，對類似的現實企業進行了解，利用講座等形式，對社會的熱點問題進行進一步專業性的關注，提升同學的專業素質水平，提高學習興趣。

2.發展階段

在這一階段，學生開始進行專業知識的學習與應用。對虛擬公司也有了全面的了解，成為其正式員工，開始進行各種工作。當學生對所接觸的工作有了進一步的了解，就能夠感受到自己對本專業一些知識領域涉獵的匱乏，會對自己未來的工作、知識掌握、素質提高有更高層次的要求，主動地參與到學習專業知識的課程中去。這種情況下，教師進行課程的講授、專業案例的分析、特殊問題的解決等，會有事半功倍的效果。

3.競爭階段

通過學生對專業課的學習，在工商管理方面也有了自己的認知，在管理方面也會產生獨特的見解，這個時候，可以根據自己的特長與興趣通過職業規劃的形式將自己安排到合適的崗位中，參與虛擬公司之間的競爭。學生也可以根據自己的創業計劃，創建屬于自己的公司，不斷進行改善和發展。在這段時間，課程方面的設置主要以選修和專業課為主，讓學生能有充分的時間和技術支持進行公司的組建發展與競爭。

4.過渡階段

從虛擬向現實的過渡。這一階段，教師可以同企業一起組建成一個小組，對虛擬公司的發展情況進行分析評價，結合學生的能力進行培養計劃的制定。外來企業也可以根據虛擬公司情況進行人才選擇，達到虛擬與現實的接軌。一些同學還可以通過調研和實踐等手段對市場進行分析，在社會的支持下，達到創業的目的。

三、學生虛擬公司特點

（一）突出專業性

工商管理的學生在教學的過程中強調思維開放性、業務能力創新性與商業道德領悟性，在教學的過程中是針對知識進行強邏輯性的傳授。虛擬公司實際上是對社會進行校園化的縮影，使學生與社會的距離變近，適應市場需求。

（二）強調系統性

虛擬公司改變了原有的教學體系，提出了工商管理的第三層發展，是在人才培養和制定培養計劃之后的再發展，在教學過程中輔助教學，同時做好了教學的收尾工作，形成了一個完整的系統。

（三）體現新型教育理念

以生為本，在虛擬公司中對學生進行技能培訓，增強學生團隊意識。學生通過適應企業的管理模式，畢業后能夠達到企業入職的標準，順利度過應屆畢業生的尷尬期。通過學生的實踐，改變了傳統的教學方式，在知識講授過程中提高了自，使學生進行個性化發展。

（四）促進教學能力構建

在虛擬公司的創建過程中，不能依靠老師單獨的能力，在教學中也要采取團隊模式，教師也要根據自己擅長的領域進行輔導教學，使教師能夠對學生在發展中遇到的問題進行及時解答。學生在成長的同時，教師也在不斷地進步。

（五）促進創業

對于大學生創業，學校和社會都給予很大的支持。通過在大學期間對實踐能力的鍛煉，使學生接觸到企業的管理與經營，提高了綜合素質，培養了創業能力，使學生在畢業之后能夠有信心地在創業的道路上發展。

篇2

(二)未能建立專門的營運資金管控機構

導致我國上市公司營運資金管理營運效率低下的原因多種多樣，其中一個重要原因就是因為我國很多上市公司沒有建立負責營運資金管理的專業機構，無法針對營運資金管理實施專業的統籌管理。雖然目前也有一些上市公司已經建立營運資金管理控制機構，但是機構規模相對較小，而且機構內部管理人才的專業技能以及專業水平也還有待提高。有相關調查顯示，到2012年12月為止，我國境內A股上市公司一共有2494家，但是已經建立營運資金管理部門的僅為34家，占據的比較僅有1.36%。這就導致營運資金管理與投資無法得到專業人才的指導，很難獲得有價值的參考意見及建議，造成投資分析缺乏合理性，引發嚴重的盲目投資現象，使投資失誤現象大量增加，不利于公司的資金周轉，給公司生產經營帶來很大風險，嚴重的導致破產的發生。

二、加強上市公司資金管理的措施分析

(一)不斷加強現金流預算管理

其一，遵循收支兩條線管理的原則，全面發揮預算在資金管理中的積極作用。我們不但要注重上市公司成本費用預算編制工作，而且要兼顧收入以及利潤預算編制工作的有效性和合理性。其二，對不同責任中心的每年的現金流量定額進行確定。不同責任單位應綜合分析年度總額情況，結合生產計劃，科學制定月度現金流量具體額度，通過這種方式促進預算編制工作過的有序開展。其三，預算編制必須要保證其全面性，不但要包括經營預算，同時還要包括資本性預算和財務預算，只有不斷完善預算編制內容，才能保證上市公司資金管理工作的全面開展。針對經營預算，在編制過程中應該高度重視應收賬款的管理，針對資本性預算，必須不斷加強項目所需資金以及公司資金資源總額的平衡管理。最后，加強現金流量預算管理，強化執行力度。針對上市公司的具體收入項目以及具體支出項目實施動態監測，全面掌握公司不同責任中心的經營收入進度以及支出情況，保證預算工作的有效開展，順利完成相關預算指標。

(二)完善內控制度，加強執行力，科學控制費用開支

上市公司必須要不斷建立和完善資金管理機制，對制定出來的各項制度以及措施進行貫徹落實，構建科學、系統的監督考核體制，確保不同階段的現金流均能得到有效監控。加強預算管理，實施定額考核，推動現金流動態監督控制工作的開展，針對開支標準實行量化管理。在對公司資金進行控制的過程中必須要遵循輕重緩急的工作原則，將營運資金劃分為兩大部分，第一部分是生產經營資金，第二部分是非生產經營資金。上市公司應該根據公司內部不同單位實施年度計劃以及月度計劃，統籌管理，科學調配，確保生產經營資金能夠正常供應，避免出現擠占現象或者挪用現象。針對非生產經營資金，由于此類資金不會對上市公司的生產經營活動造成過大影響，兩者聯系不是很密切，我們應該要對其進行有效節約，堅持適度原則實施資金管理，最大限度地降低總額開支。現階段，生產經營企業的銷售、管理以及財務費用在總成本中占據著20%到30%之前的比例，我們必須要加強該類費用管理，有效開發企業潛力，增加企業收入，促進企業經濟效益的有效提高，同時減少產品成本，增強公司的核心競爭力。針對上市公司各項費用，建議開展預算管理，在制定預算方案的過程中，應該對固定性費用以及變動性費用實行有效劃分。預算方案制定完畢后，一定要為維護其嚴肅性，假如企業業務經營量變化較小，則通常不應進行預算調整。針對預算，應以部門、月、季等為依據進行科學分解，按月開展檢查，按月實施考核，針對節約現象給予獎勵，針對超額行為進行處罰。

(三)成立財務公司，加強資金的集中管理

首先，建立健全上市公司資金管理信息系統，構建科學的資金信息控制網絡化平臺，成立財務公司，專門負責上司公司的資金籌措、投放工作，管理資金周轉等，對公司的資金實施全過程監測，有效控制資金使用。其次，財務公司應充分發揮其職能，針對集團企業實施集約化資金管理，采用多樣化方法針對成員單位開展貸款業務管理以及融資租賃業務管理。最后，構建公司內部結算中心，通常可通過以下方式實現。其一，上市公司內部應構建科學的責任中心。不同結算中心在開展各項經濟業務往來的過程中必須要根據市場規律來實行。不同責任中心在開展業務管理過程中一定要依靠公司內部結算中心實施計價結算。不同責任中心的經濟業務往來以及資金管理活動應該交由內部結算中心負責，實現對上市公司資金的集中管理。其二，內部結算中心應充分發揮其結算職能，針對不同責任中心的經濟業務活動實施結算，促進產品價值實現有效的內部轉移，為不同部門的經營業績考核工作提供參考依據。其二，內部結算應依法履行其信貸職能，有規律地針對不同責任中心的流動資金實施核算工作，同時根據定額要求進行資金下發。其三，充分發揮控制作用，針對不同責任中的經濟結算業務的具體資金流向實施實時監控，評價其合理性以及合規性，盡量避免違規使用資金現象。其四，內部結算中心應積極尋求與上市公司之間的合作，促進兩者在財務信息方面的共享。按照內部結算中心提供的相關信息資料，促進財務公司投資功能的有效發揮。從組織層次角度上看，內部結算中心屬于財務公司的一部分。

篇3

前不久，財政部在給原國家經貿委企業司《關于國有企業改革有關問題的復函》中建議，在相關法規未完善之前，暫停受理和審批上市和非上市公司的管理層收購，待有關部門提出相關措施后再做決定。這使一度活躍的管理層收購銷聲匿跡了。這也表明在我國體制的轉型期，由于證券市場還不成熟，法規也不健全，使得我國上市公司在實施管理層收購中面臨著更多的問題。

1．收購主體的合法性問題。目前的管理層收購通常是由管理層注冊成立一家新公司作為收購目標公司的主體，然后以新公司的資產作為抵押向銀行貸款，以獲得足夠的資金來購買目標公司的股份，這個新的公司的資金來源大部分需要機構的貸款。這種殼公司也應當遵循《公司法》，而《公司法》要求對外累計投資額不得超過公司凈資產的50％，從目前已發生的幾個上市公司的管理層收購的案例來看，就存在有些公司對外投資超過凈資產50％的現象。另外，當前的管理層收購案例中有不少采用了職工持股會的做法，但職工持股會的性質是團體法人，實際上是不能從事投資活動的。

2．融資渠道的問題。國外管理層收購通常的做法是：管理層先成立一家公司，然后將資金注入公司，再由該公司以自身資產及目標公司的資產或未來收益做擔保向銀行貸款或發行債券來籌集資金，然后對目標公司進行收購。收購結束后，目標公司往往由公眾持股的股份公司變為由少數人控制的私人公司。然后，收購公司再將目標公司的部分資產賣出，收回現金用來償還債務。最后，對目標公司規模、資本結構等一系列問題進行協調、整合、改組，努力提升公司業績，待時機成熟時再將公司上市，轉為公眾公司。

從國外管理層收購的經驗來看，收購團隊通常用自有資金提供10％的收購款，所需的其他資金的50％～60％由商業銀行以及專門進行風險投資的公司提供。其余部分以次等債券的形式，通常以私募或公開發行高收益的債券來籌集。

我國尚未建立起完善的金融支持與服務體系，因而還無法為管理層收購提供良好的金融支持與服務。從目前的實踐來看，商業銀行在一定程度上參與了管理層收購的運作，主要方式是股權質押貸款，但由于風險的不可控性，以及現行法規不允許商業銀行持股并參與企業經營，貸款規模與監督力度都無法滿足管理層收購的需要。這種情況在短時間內要有大的突破也比較困難。

3．國有股（法人股）問題。我國股票市場當初創立的主要目的是給國有企業增加融資渠道，因而為保證國家對企業的控制，通常有過半的股權是以非流通的形式——國有股（法人股）的形式存在的。據統計，這種不流通的國有股構成了我國上市公司的第一大“股東”。這使得在管理層收購的實施中出現了兩個問題，即收購的股權比例不合理和股票的定價不合理。

（1）收購的股權比例不合理。國外的管理層收購，通常是在證券市場上競價收購股票，因而收購的股權比例不容易控制。而且由于監管較嚴，管理層為了減少在管理層收購之后進行業務重組和實施激勵方案時可能遇到的阻力和糾紛，通常管理層及其合作伙伴幾乎會持有公司的全部股權。

在我國上市公司實施的管理層收購中，管理層的收購目標均是國有股權。因為持有了公司中的國有股權，管理層就擁有了對公司的最終控制權。加上國內的法規不完善，監管也不利，致使中小股東的權益缺少保護，因而管理層根本就不去證券市場收購流通股。此時管理人員居于公司內部，掌握著內部信息和公司控制權，并具有更強的獲利動機，因而管理層很可能會變本加厲地侵犯外部股東的利益，從而導致新的“一股獨大”的問題的產生。

（2）股票的定價不合理。目前國有股一般是按凈資產的價值轉讓的。這樣的定價明顯偏低，已經引起了社會公眾的不滿。從那些公司股價的變化情況來看，社會公眾已經選擇了用腳投票。上市公司的凈資產很大程度上是來自社會公眾股東高額的認購款。如果轉讓法人股，讓管理層幾乎不付代價地分享上市公司的財產，就相當于國家在幫助管理層掠奪公眾股東的財富。

國有股的價格偏低，使管理層面臨的債務負擔大大減少，不需要努力提高經營業績就可以償還債務并獲利，那么管理層收購的激勵效果就大大降低。另外，國有股的賤賣，也可能助長管理層的投機行為而不是激勵他們改善公司業績。

二、完善我國上市公司管理層收購的對策

1．修改《公司法》，給收購主體以合法地位。前面提到管理層收購中，有關殼公司的一些操作明顯地違反了現行《公司法》的一些規定，而要使管理層收購得以在合法的框架下實施，就需要對《公司法》進行一定的修改。為實施管理層收購而修改《公司法》，國外早有先例。英國在20世紀80年代初國有民營化的過程中，就放寬了《公司法》的限制，允許收購者以被收購公司的資產為抵押來籌集資金，從而推動了管理層收購在英國的實施。另外，要使管理層收購切實起到完善公司治理結構、改善公司業績的作用，還應完善其他相關法規，并實施更為嚴格的監管。

2．拓寬管理層收購的融資渠道。我國長期以來形成的體制，致使商業銀行無法在管理層收購中發揮重要作用，因而我國需要在金融領域做一定的改革。例如，通過成立新的專業金融機構或將現有金融機構的營業范圍適當放寬，給予管理層收購資金上的支持。但這一改革的過程可能需較長的時間。就來說，較為可行的辦法是由證券公司提供融資支持。因為證券公司、信托投資公司是我國目前從事投資銀行業務的主要機構。這些機構擁有專業的人才和資本運營經驗與能力，他們可以根據企業的經營狀況，設計相應的收購方案。而且對于證券公司而言，由于傳統領域競爭日趨激烈，管理層收購也為其提供了一個較好的贏利機會。

3．國有股減持和股票全流通。國有股的高比例和不流通，使我國證券市場已經進入一個困難的階段，這兩個能否得到良好的解決可能會對未來證券市場的發展產生重要的。這兩個問題的解決可以把競爭機制引入股份制和資本市場中，既有利于形成完善的資本市場體系，又有利于從整體上提高資源的配置效率；同時還能擴大市場規模，避免市場操縱行為的發生。通過國有股的減持和流通讓一部分國有資本退出競爭性領域，讓更有競爭優勢的民間資本進入，退出的國有資本轉用于社會保障或投入應由國有經濟發揮主導作用的部門，就使國有資本和民間資本各得其所，推進證券市場和國民經濟的健康發展。

（1）從制度上消除國有股的形成，使國有股真正成為問題。國有股減持如果僅僅減存量而忽視增量，那么國有股減持將要永遠進行下去。因此，必須改變現行的新股發行機制，從根本上消除不流通股產生的制度根源。只有讓新股全流通，國有股減持才有實質意義。

篇4

虛擬管理

越來越多的管理者和他們的下屬都不在同一地點工作，管理者可以時刻監督每個人工作的日子已一去不復返。

管理者現在需要這樣進行領導：關注主要流程，同時以員工必須達到的成果來調整績效。管理者要想做到這一點，就必須很好地理解如何構建虛擬項目，確定合適的目的和階段性目標，規劃行動，并且設計指標來分析已取得的進展。

關鍵在于，管理者必須比較深入地了解何時要使用現有的眾多通訊手段。何時打電話最合適？召開電話會議、視頻會議、電子郵件還是當面開會？研究表明，當啟動一個虛擬項目時，為了就目標、重要階段、準則和個人義務初步達成一致，面對面溝通常常是最好的方法。它有助于建立起理解和信任關系，這種關系是不可能遠程建立的。例如，IBM的項目團隊，就是從全體成員一次深入的面對面溝通開始的。

一旦建立起了管理或團隊關系，就能用電子郵件和其它電子通訊手段來完成很多事了。話雖如此，但定期召開會議仍很重要，面對面或視頻會議都可以。一般來說，面對面會議是為了解決棘手的實時問題，而虛擬會議是為了有效共享信息并評估進展。

在一個虛擬團隊里創建更小規模的團隊也是有幫助的。例如，我們知道有一家企業總是把項目團隊分成幾個小組，每個都負責一項關鍵任務。這些更小的個人團隊共同負責成功交付并整合各自的具體任務。在這些小組工作的最關鍵階段，它們通常會聚在一塊工作幾個星期。該公司發現，真實世界的近距離接觸對績效至關重要，它讓個人可以馬上對意見做出反應，更深入得探究各種選擇方案，在處理問題時更有成效。

無權威管理

傳統組織的設計者們擔心職權范圍和從屬關系，他們假定，當職權范圍相對較小，從屬關系明確時，組織是最有效的。當任務簡單，而且可以得到謹慎監督時，這一原則是正確的。但當產品或服務較為復雜，而且不容易觀測和監督其創建時，它就未必是個好主意。在這些情況下，往往需要建立復雜的管理關系，因為組織正在嘗試提供復雜的產品或服務，而且還是在不同的國家和地區，這往往需要創建交叉功能和跨境的工作小組。

在這種情況下，各管理者需要與并非其下屬的人合作并影響他們，管理者對這些人也沒有正式的權力。

這意味著，他們需要在影響他人方面有著嫻熟技巧。他們要學會的最重要技巧是：建設性地勸說；鼓動性地呼吁；交換利益及互相幫助；構建聯盟和征求意見。

在這種管理模式上一直非常成功的一家公司，是生產Gore-Tex面料的戈爾（Gore）公司。1958以來，戈爾避開了傳統的等級模式，而是代之以基于團隊的環境，這種環境培養個人主動性，鼓勵創新，并倡導在所有“合作者”之間進行個人交流。雇員們都是合作者，公司里沒有傳統意義上的管理者分級。

共享領導權

由于越來越多的工作由交叉功能的全球性團隊完成，領導權必須越來越多地由所有團隊成員共享。我們知道有這么一家公司，在關鍵階段，會正式地讓所有項目成員輪流擔任領導職務。這種領導方法部分地是因為團隊成員通常是同級員工；部分也因為目前的工作由不同地方的小組完成。為了在領導權共享的情況下獲得成功，這些團隊的管理者必須一開始就讓小組共同為工作設立預期目標。首先，他們必須說明，共享領導權是一種績效預期，會得到回報。其次，團隊成員必須接受責任，承擔并響應同級員工之間的領導。

為了在員工中建立真正的共同領導能力，管理者必須選擇沒有上級有力指導也能表現良好的團隊成員。他們必須鼓勵由團隊去解決問題，做出決策。

這意味著通常要把關鍵決策權交給團隊。這還意味著，管理者需要更多地采取協助的姿態，而不是指揮的姿態。他們必須能夠在會議上示范共享領導權，換言之，要在適當的時候，將領導權移交給能夠勝任的下屬或同級人員。他們必須訓練并開發團隊中的個人與集體領導技巧。

在某些方面，這可能是最難掌握的新技巧，因為它如此背離傳統管理模式，因而需要比較安心于放棄直接控制權。話雖如此，但鑒于當今職權范圍擴大，工作關系遍布全球各地，共享領導權正成為一件必需做到的事情。

建立廣泛的關系網絡

要在沒有權力的情況下完成工作，很重要的一點是擁有廣泛的關系網絡。在今天復雜而虛擬的組織中，管理者需要來自大范圍內的個人提供的信息與支持。研究證明，關系網絡與工作效率之間有直接關系。挑戰在于，建立關系網是件費時的事，需要很長時間才有回報。大多數管理者把重點放在完成任務而非建立人脈上，但在當今世界，他們必須兩者兼顧。

歸根結底，人脈是通過工作關系建立起來的，比如在開會時，討論時，給人幫忙時，關系就開始建立起來了。管理者可以從參加公司旅游和教育課程著手，也可以通過社交認識其他人。

最成功的管理者擁有廣泛的人際網，當需要支持時，就可以依賴網絡中的人。他們知道在何種情況下誰是最有影響的人，還知道誰認識誰，以及誰知道什么。他們在各個層次培養人際關系，以保證獲得全方位的觀點和準確的信息。

一系列新技巧

全球化為管理者帶來了新的壓力。管理跨國界的復雜產品和服務需要一套不同于以往的方法。

■通信技術的發展意味著有眾多的方式可以與遍布全球的同事交談。然而，盡管電子郵件和視頻會議因其速度快，是簡單交流的不錯辦法，但面對面會議對戰略規劃而言仍至關重要。

篇5

股票上市公司的經濟業務比較復雜多樣，其中，有許多種可以選擇的經濟業務的會計政策的一部分，企業可以通過會計政策的改變來實現股權激勵機制的改變，實現了公司盈余。

2、變更會計估計。

會計變更是指企業有效利用信息或事務處理不確定性評價的結果，會計經濟業務的一部分本身是不穩定的，這就需要管理者做出的存在一定的主觀性，這使得會計評估有效地根據公司的實際狀況。

3、收入與費用的確認

在企業的實際運作，將通過收入與費用的變化來調節利潤，當企業需要提高利潤的企業將不在銷售確認條件確認收入的實現將未來收入轉移到這一段。

4、非經常性損益

盈余管理的重要手段之一就是非經常性損益，在企業經營管理中，常常使用的非經常性損益的時間有效性，對企業內部的虧損進行適當調整，因為它不需要指數計算ST，P公司盈余扣除非經常性損益，因此許多公司使用收益管理的項目，為了避免連續虧損造成的特殊待遇，暫停上市，甚至退市的風險。?

5關聯交易。

企業采用調整脫機模式實施項目的盈余管理，但這種方式很容易檢測，因此公司開始采用關聯交易進行盈余管理，并按照協商定價原則，價格取決于需求的變化。

二、上市公司在股權激勵機制下實現盈余的策略

（一）對管理層激勵機制設計的策略。

雖然會計信息中發揮著重要作用的激勵合同，但我國市場經濟制度并非完美無缺。所以結合經營者績效評估和其他指標的充分考慮委托人一旦性能指標和市場價值等。

（二）對證券市場運行嚴口監管的策略。

市場價值指數是反應性能的主要途徑，提高股票市場的效率，可以創建激勵制度，良好的外部環境，因此，我們將嚴格控制上市接近確保質量的同時加強公司上市公司的信息披露，保證同時企業盈余管理行為的規范化。

（三）對公司治理結構的策略。

做的順利實施股權激勵制度，加強企業內部治理結構的建設和加強控股股東的監督，除了采取措施，督促上市公司加強內部建設，制定嚴格的管理制度，最后積極構建公司治理文化促進誠信的發展文化。

（四）對管理者市場層面的策略。

專業素質的人員、管理者是企業走向健康發展道路的關鍵之一，股權激勵制度有效的建立需要高層管理人員的優化配置，選擇一個高水平的經理，其次，通過市場手段扮演經理的激勵和約束的角色建立一個完美的人才競爭機制。

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1.2并購金額不斷擴大

2007年我國并購總金額達到了27億美元，2008年則突破了30億美元，2013年時則達到了316億美元。雖在這期間并購金額上下有浮動，但在金融危機時期并購金額持續保持高位。換一個角度分析，從并購金額來看，在金融危機時期，企業并購金額屢創新高，極大地影響了社會經濟發展形勢。同時，隨著我國市場經濟體制的不斷發展成熟，上市公司的綜合實力也不斷地增強，某些中小企業為了發展，積極并購企業且并購活動持續深入。

1.3并購范圍不斷擴展

從地域的范圍來看，我國上市公司的并購重組并不局限于國內。以中國石油化工集團為例，公司以25億美元并購了美國能源公司的部分股權；又以72億美元買下瑞士AP公司；橫跨亞洲、非洲等地進行并購活動，在一定程度上實現了地域和空間范圍的擴張。從行業范圍來看，我國上市公司并購重組不光從能源礦石出手，也涉及到制造業等行業。

2上市公司并購重組面臨的主要風險分析

2.1并購重組前的風險分析

2.1.1上市公司并購重組的政策風險

國家宏觀政策的調整對公司的生產發展產生著重要影響，賈征和李進（2013）分別從國內政策和國外政策兩個方面分析了后金融危機時期上市公司進行并購重組所面臨的政策風險。國內政策的出臺會使相關產業的并購得到發展或受到管制，而國外政策如貿易保護等，則也會對并購產生影響。如果不能及時地關注這些政策信息的變化，盲目進行并購重組，公司自身勢必就會遭受巨大的損失。

2.1.2上市公司并購重組的定價風險

鮑屹鋒（2013）指出我國企業普遍存在信息不對稱，不透明的情況，企業逃稅，營造虛假業績等行為使得上市公司對于目標公司的并購定價難以估算。大到整個國家的經濟環境變化，小到對于目標公司的基本信息了解不準確，以及評估體系和方法不成熟等，共同構成了并購價格不能精確定位的風險。

2.1.3上市公司并購重組的融資風險

整個并購重組活動需要大量的資金，因此企業為了保證其并購重組活動的圓滿完成，常常需要進行融資。在此過程中，上市公司面臨著一定的并購重組融資風險。徐永翔（2011）指出，目前我國的資本市場仍有待進一步發展完善，同時銀行等融資機構尚未在并購重組融資中發揮出其應有作用，這就導致了企業并購風險的產生。這說明不能有效地融資，對公司自身的資金流通也會造成巨大風險。

2.2并購過程中的風險分析

上市公司在并購重組的過程中面臨著支付風險。徐永翔（2011）提出并購資金使用的風險主要來自資金流動性產生的債務風險和利用財產杠桿產生的債務風險。如果上市公司因此債臺高筑，不僅無法實現并購重組的最初目的，還會使自身走向滅亡。

2.3并購重組后的風險分析

2.3.1上市公司并購重組的管理風險。

每個公司都有其固有的管理模式。賀輝（2013）就上市公司與其并購公司組織功能不同，企業文化與理念也存在著沖突，員工安置問題突出展開了論述。如此種種都給企業并購重組帶來了危機和風險。

2.3.2上市公司并購重組的經營風險。

徐永翔（2011）認為上市公司與目標企業的戰略，主業存在著不一致的風險，甚至相差甚遠。唐阿楠等人（2010）也經過探討得出結論：如果無法使整個企業集團產生經營協同效應，就會產生規模不經濟，達不到并購預期而產生的風險。經營某種程度上說決定了一個公司的未來，經營風險必須被上市公司充分重視。

3對上市公司并購重組風險的防范和控制

隨著我國經濟發展越來越快，企業在資本市場的發展和運作模式也逐漸增多。越來越多的上市公司采取了并購重組的方式，將資產進行重新配置。上文已經對上市公司并購重組的各種風險進行了分析，現在本文從并購重組準備；并購重組實施；并購重組整合這三個階段可能產生的風險提出一些防范和控制的意見和建議。

3.1對并購重組準備階段所面臨的風險提出的防范建議

3.1.1要科學選擇并購重組對象，進行精確化研究。

一個上市公司要成功地完成并購重組，首先要有一個科學的并購策略。賈征（2013）對公司并購重組提出過三點。第一，上市公司需要積極制定并購重組戰略，對行業、地域以及基本途徑、方法進行明確。第二就是要積極尋找并購目標和機會。第三就是公司要成立專門的人才培養機構，收集潛在的目標資料。上市公司在并購重組前需要提高獲取信息的質量，建立健全企業的價值評估體系。這樣才能降低并購方由于賬目與實際情況不符而產生的財務風險（徐永翔，2011）。

3.1.2對被并購方的市場進行調查，注意市場和政策。

在并購前，不僅要對目標公司的資產狀況進行研究，還要對其經營的產業進行分析和研究。因為這不僅會影響到并購重組后公司的財務狀況，也會由于政府對不同產業有著不同的政策而受到積極或消極的作用。只有明確政策的動向，才能保證并購重組后的順利融合。

3.2對并購重組期實施階段所面臨的風險提出的防范建議

3.2.1增加支付方式，減少融資風險。

當前，我國的資本市場無法在融資方面給予企業過多支持。所以，我們需要增加支付方式，比如對符合條件的公司，通過采取發行股票債券等方式為其提供金融支持。或者探索設立并購基金的新的融資模式。同時，企業需要減少并購的成本，盡量減少長期債務的增加。

3.2.2確保企業內部的流動資產的穩定性，防范支付風險。

徐永翔（2011）指出，企業利用債務融資或者股權融資進行并購，其償還債務的主要來源是目標企業并購后的現金流量。所以，如果企業要降低這種融資風險的產生，不僅目標要選擇那種經營風險小，市場面大，前景好的企業。最重要的是在并購的時候，企業和目標企業所背負的長期債務都不能太多，而且，要保持企業內部流動資產穩定性。

3.3對并購重組整合階段所面臨的風險提出的防范建議

3.3.1完善內部管理，注重企業文化整合，減少管理風險。

賈征（2013）指出上市公司在完成并購重組后，需要完善內部管理，強化企業內部的控制機制，防止企業管理的失控。同時并購后的企業一般會產生文化沖突，所以企業需要充分地研究自己和目標的企業文化，對其進行修訂，使其進行融合，反映出整體的價值理念。徐永翔（2011）提出可以從企業形象、職工行為等方面入手，培育新的企業文化。同時還要對管理人員進行培訓，提高企業的管理水平。

3.3.2分析并購后公司的行業發展方向，減低重組后的經營風險。

徐永翔（2011）認為企業在并購后擴大了企業本身的規模，這就需要對企業所處行業進行分析。對并購企業是否能夠取得目標企業的核心資源以及并購后企業的發展方向進行論證。確定企業的行業方向，降低并購后的經營風險。

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1.經過數年運轉，印刷板塊上市公司的資產規模在逐漸擴大，基本上都在數億元至數十億元之間，但資本積累快慢不一，每股凈資產已達到4元以上的有長榮股份、勁嘉股份等7家，占到15家企業的近半，但另有個別上市公司的凈資產僅有微增甚至出現跌至本金以下，這就不免讓人嘆息。

2.2013年這15家企業營收上升的有12家，但利潤下降的卻有8家，其中又以處于調整中的國內唯一一家制作PET啤酒瓶的廠家——珠海中富的情況最為嚴重，不僅戴上了ST的帽子，而且在實現年營收28億元的情況下居然出現11.1億元的巨額虧損，相當于其他14家企業創造的21.1億元利潤的一半。這說明印刷企業的獲利能力在下降，企業的轉型升級是一個艱難的過程，這從盛通股份在營收增長3.43%的情況下，利潤卻下滑46.07%的數據中可見一斑。當然，這些企業的經營管理層在大氣候不佳的背景下都還在勉力工作，原先以期刊印刷作為重要業務之一的盛通股份在發行量大幅下滑的背景下營收還能有所上升就很不容易。好在幾年前他們新增的包裝印刷已經開始贏利，占總營收4.89%的業務量獲利比重卻達到5.42%，19.3%的毛利率也高于出版物印刷（16.25%）與商業印刷（18.86%）的毛利率。即便是上馬不久的云印刷也為企業帶來了2394萬元的營收與293萬元的利潤（除盛通外，鳳凰傳媒、長榮股份也在積極地發展云計算業務），假以時日，這兩塊新業務或許會改變盛通的業務結構。盛通的轉型也告訴我們，所有以內容印刷為主的印刷企業必須順勢而變，從市場需求與企業的人力資源出發，與最新的科技成果結合在一起，走出一條印刷企業發展的新路，圍著傳統團團轉，僅是在降本增效上做文章是走不出困境的。

3.數據表明，15家企業雖然都屬印刷板塊，但從事的印刷門類不同，獲利能力的差異也很大。除了煙草、票據印刷企業毛利率依舊可以維持在30%以上外（天津長榮高達42.91%的毛利率正好說明加工業與制造業間的巨大差別），其他企業已經很難做到這一點（2013年專司電子產品包裝、有著大幅增長的美盈森除外），有6家企業的產品平均毛利率在20%以下，如果這些企業的用工量大的話，要獲得像樣的利潤自然就十分困難。所以在轉型升級中應該盡量考慮走低資產、少用工的路，這樣企業的獲利能力會相對強些。

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二、實證檢驗結果

(一)統計分析表1列出樣本年度內創業板上市公司履行社會責任狀況的統計結果?？梢钥闯觯?010－2012年間創業板上市公司平均社會責任程度為0．184，而且各年度履行社會責任狀況較為平均，3年的CSR均值分別為0．179、0．189以及0．183，并未出現較大幅度波動，但2012年較2011年卻出現了降低。同時也發現，不同公司社會責任履行程度的差距是存在的，而且這種差距逐年擴大，這說明創業板不同的上市公司的社會責任投入不同，這與不同創業板上市公司經營業務、企業發展理念及企業實際經營能力存在差異是相關的。表2列出樣本年度內創業板上市公司盈余管理行為的統計結果?？梢钥闯?，2010－2012年間創業板上市公司盈余管理行為基本狀況與履行社會責任狀況存在不同，盈余管理行為表現出較大的波動狀況。總體來看，創業板上市公司盈余管理行為表現出正向的盈余操弄狀況，平均盈余管理程度為0．008，這與主板上市公司相比并不算高，說明創業板上市公司并不存在相對較高的盈余管理行為，但2010年與2012年盈余管理程度均為負值，僅2011年盈余管理行為為正值，這說明不同年度創業板上市公司的盈余管理行為存在較大的波動程度。另外，不同年度創業板上市公司盈余管理的最大最小值間差異較大，盈余管理程度最大值達到0．368，而最小值為0．210，這說明不同的創業板上市公司盈余管理程度差異較大，不僅盈余管理方向存在差異，而且操弄盈余管理的程度也存在較大差異。表3列出主要變量的描述性統計結果。可以看出，被解釋變量DA均值為0．008，樣本年度內創業板公司呈現正的盈余管理趨勢，但不同的創業板公司盈余管理程度與方向均有較大差異。解釋變量CSR均值為0．184，樣本年度內創業板公司社會責任履行狀況較好，但同樣不同公司的社會責任履行狀況存在較大差異。而在控制變量中，變量ln(Size)均值為20．817，表明創業板公司資產規模均值約為10．983億元，創業板公司規模相對主板公司要小;變量ROE均值為0．104，表明樣本內約有一成左右的創業板公司的ROE為負值或在6%－7%之間，更多的創業板公司并沒有主動操弄盈余管理的動向;變量Debt均值為0．194，表明創業板公司的負債總額約占資產總額的不到兩成，創業板公司資產負債率并不高。

(二)相關性檢驗結果表4列出了主要變量的相關性檢驗結果。檢驗結果表明，解釋變量與控制變量尤其是控制變量間的相關系數值均較小，基本都在0．30以下，這就說明在本文實證模型中的變量間共線性問題較小，并不存在多重共線性問題，可以認為后文實證結果是可信的。

(三)回歸結果利用(1)式及樣本數據，得到實證檢驗結果為(6)式，本文實證檢驗軟件為EViews7．0。從(6)式的實證結果來看，首先整個回歸結果的調整R2值為0．071，雖然該值并不高，但是在公司金融的研究中，通常調整R2值需要結合F統計量共同檢驗，并不能單純地看調整R2值大小，而F統計量是可以通過常規置信水平的顯著性檢驗，這就說明整個實證模型擬合程度較好，實證結果可信。具體到解釋變量的回歸結果，解釋變量CSR與被解釋變量DA間存在負相關關系，而且這種負相關關系是可以通過顯著性檢驗的，這就意味著創業板上市公司履行社會責任的程度越高，盈余管理程度就越低，說明創業板上市公司會在短期的盈余管理行為與長期的履行社會責任行為之間，選擇更加適合長期發展的履行社會責任行為，會更加重視具有可持續發展的履行社會責任行為，而較低程度的進行盈余管理操弄。也可以認為，創業板上市公司的社會責任行為可以抑制盈余管理行為，履行社會責任好的創業板上市公司具有更好的責任心，會為股東、為證券市場、為市場普通投資者負責，并不會高程度地操弄盈余管理。而在控制變量的檢驗結果中，控制變量ln(Size)與被解釋變量DA間存在顯著的正相關關系，表明創業板上市公司資產規模越大，盈余管理程度就越大。這說明資產規模越大，創業板上市公司更有可能操縱盈余管理;控制變量ROE與被解釋變量DA間也存在顯著的正相關關系，說明創業板上市公司的凈資產收益率為負值，或處于6%－7%之間時，也就是說具有盈余管理跡象的創業板上市公司操弄盈余管理的可能性會增加;控制變量Debt與被解釋變量DA間同樣存在顯著的正相關關系，說明創業板上市公司的資產負債率越高，負債壓力越大，操弄盈余的可能性就相應越大。

(四)穩健性檢驗為證明研究結論并非是因特殊樣本而得到的，本文進行穩健性檢驗。首先，考慮到樣本中極端值對回歸結果的影響，本文對極端值進行剔除后進行回歸檢驗;其次，考慮到被解釋變量，即盈余管理變量的測度方法有很多，本文采用Jones原始模型計算被解釋變量DA后進行回歸檢驗;最后，考慮到影響被解釋變量盈余管理的因素很多，即可加入的控制變量很多，本文繼續加入如每股凈資產、每股收益、大股東持股數量等控制變量后進行回歸檢驗。穩健性檢驗的回歸結果與前文實證結果并沒有顯著差異，因此可以認為本文研究結論并非是由特殊樣本而得到的，即研究結論是穩健可信的。

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合同管理流程不完善，對分包商約束力力度不夠。公司所屬各項目部普遍反映分包隊伍不好管，完工后與其結算結不下去，更有的分包商在工程急、難、險、重的時候，向項目部索要更高的價格，苦于工程特殊情況和來自工期等方面的壓力，項目部往往不得不在大大高于投標預算價格時妥協，導致工程成本增加。為今后的結算工作，大大增加了難度。致使資金回收緊張，嚴重影響公司正常施工生產和經營活動。

三、從規范合同，強化分包商管理

為了加強資金回收過程，防止企業應得效益的流失，減少分包商不合理要求，提高管理的有效性，讓我們在管理過程中變被動為主動，嚴肅分包商管理工作成為至關重要的問題。筆者根據自己幾年現場經驗和對結算問題的理解，淺談對分包商管理方面的幾點建議：

1.重視施工前的合同簽訂管理

在以往的工程中出現過合同簽訂時間滯后的情況，接到中標通知書后基本上都在兩個月左右簽訂施工合同，使我們不能及時在施工所在地設立帳戶，自身墊付資金不能及時到位，施工準備、前期賠償工作不能及時開展。近兩年公司注重施工前的合同簽訂管理，意在成本的事前控制。從目前來看，效果不是很理想，雖然事先簽訂了分包合同，但分包單價過高，成本沒有得到有效的控制，成本超支問題沒有得到根本的解決，成本超支的壓力仍然很大。主要表現在分包價格過高，沒有給后續階段留下利潤空間，使后續階段成本超支的可能性極大。工程公司在與分包商結算時，分包商往往出現漫天要價，夸大不實的工作量，對先前在施工中的約定，抵賴否定、不斷扯皮，造成成本超支的風險。針對公司目前存在的諸多問題，筆者認為強調嚴肅分包商的管理注重合同簽訂，應該做到沒有合同不允許開工，沒有合同不給支付費用，這是控制我們費用超支的一個必然過程。項目部簽訂合同應當采用“縱向管理”，合同單價包死制度，避免與分包商之間相互扯皮的情況產生，影王喬北京送變電公司北京102401響施工進度。

2.細化合同內容

施工合同是項目部對承包商管理的依據。在合同簽訂中，必須詳細了解和非常熟悉合同文件，并針對本工程各自的需要，不斷完善。合同起草前，項目部應對分包勞動效率、消耗情況了解和掌握，做到心中有數，對于當前分包商的實際發生成本有客觀的監督比較作用，同時對于報價越來越高的分包商可能會有一定警醒震懾作用。同時施工合同中要必須使用標準合同條款的合同文件。

3.獎懲明確、注重合同索賠管理

當前工程市場競爭激烈，施工企業不僅要充分利用自己的經營水平科學管理，控制工程開支，嚴謹施工組織設計，合理發揮技術和設備的優勢，通過自身潛力的挖掘來贏得效益，而且也應通過加強合同的索賠管理來維護自己的利益。在對分包商管理工程中，應當獎懲分明，制度嚴格。對于在急、難、險、重、公司重點窗口工程中，表現突出、能夠更好展示公司形象，贏得口碑的分包商予以優先考慮。同時，阻礙工施工進度，造成損失的，企業應對分包商進行索賠。綜上所述，隨著公司項目部建設的不斷深入，加大對分包商控制力度成為了新的課題。筆者對公司未來分包商管理問題提出幾點初步的想法：

⑴企業應當引入“招標競爭機制”

《孫子•勢篇》說：“善戰者，求之于勢”。勢者，形勢、態勢也。競爭中的“勢”有優劣之分，強弱之別。優勝劣汰，能者居之。對于那些資質好、素質高、工作效率強，表現突出的分包商，企業可以優先采用。招標競爭機制能激發了分包商的的主動性，分包商之間有了競爭和比較，才更能便于施工企業的管理。

⑵對分包商采取考核管理

在分包商管理的過程中，可以采用考核的方式。做到以目標為牽引，以考核為推動力，加強對分包商管理過程中的監督。在分包商簽訂合同后，項目部要針對簽訂合同的內容，對分包商進行考核。如：①合同履約能力情況；②是否存在二包現象；③工程施工質量和安全；④在施工過程中是否服從項目部管理，是否存在打架斗毆、偷竊盜用等影響公司形象給公司造成損失的問題。項目部可以依托對分包商考核制度，進一步強化管理。對考核不符合標準的分包商，應嚴肅處理，對在考核中表現突出的，在新工程上優先考慮。

（3）互利共贏可持續發展

在送變電發展史中，分包商在發展過程中起到了不可磨滅的貢獻。“互利共贏”既有對以往戰略的繼承和發揚，也有新形勢下的新內涵，未來還會隨著時間推移不斷完善和充實。公司更需要培養一些具有較高文化素質與熟悉電力施工全過程的專業人員，來開展對分包商的管理。管理人員在處理與分包商的矛盾方法是否得當，將直接取決于能力的發揮。運用心理學的方法結合現場實際情況，加強心理溝通，只要有利于工作，大公無私，大膽地使用，目的是為了心理溝通和解決問題。比較復雜的間題，事前做好充分準備，不能強調生硬的管理，要進行面對面的口頭溝通和交流，選擇適當的時間和地點，平等地雙向交流，關注分包商的心理變化，真誠地以心換心，有情、有理、有利地開導和勸說，必要時化整為零多溝通幾次，這樣既能改善、協調、融洽心理關系，又能借助良好的心理關系促進心理上的認同和接受。

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（二）契約動機企業是“若干契約的結合”，利益相關者期望這些契約能夠得到監督。常見的契約有債務契約、管理層報酬契約以及公司章程等?；趪鴥韧庋芯?，我們重點討論債務契約和管理層報酬的盈余管理動機。1.基于債務契約的盈余管理動機既然企業是“若干契約的結合”，那么企業也就存在違反契約的風險，而債務契約是存在于企業中很典型的一類契約。當企業盈余降至債務契約臨界點時，也意味著企業面臨違反債務契約的風險，為避免額外的違規罰款，企業可能通過調整應計項目來增加盈余，而改變折舊方法是管理者常常使用的方法之一，如將加速折舊轉變為直線法。當然，除了應計盈余管理，真實盈余管理也會用來避免違反債務契約風險，例如在股利支付契約中，管理者可以直接修改股利支付條款或者削減股利支付額。2.基于管理層報酬契約的盈余管理動機一旦企業存在管理層報酬契約，就會存在基于管理層報酬契約的盈余管理動機?；诶硇匀思僭O，為了實現個人薪酬最大化，管理者會在政策法規允許范圍內，最大限度的操縱報告盈余。Healy（1985）研究了在設有獎金上下限和沒有設獎金上下限兩種情況下，管理者會有怎樣不同的反應。即如果顯示在設有獎金上下限時，管理者傾向于通過應計項目降低當期收入，在沒有設有獎金上下限時，管理者傾向于通過應計項目增加當期收入。

（三）政治成本動機政治活動理論認為政治活動中需要利用會計信息，政策法規的制定實施都需要得到會計數據的支持驗證。因此，企業管理層基于政治動機的原因將會在會計準則允許的范圍內選擇最有利于實現自身利益最大化的具體政策程序。目前，在反壟斷和反傾銷調查中，常常涉及政治成本動機的盈余管理，實證研究重點也集中在這兩個方面。對申請進口減免稅公司進行調查研究發現，這些公司在申請當年會通過遞延應計收益來調低當期收益，以使自身符合進口減免稅的標準。同樣，受到反壟斷調查的公司一般都會在調查當年進行向下的盈余管理行為。在對加拿大多家申請了反傾銷的企業進行的實證研究發現這些企業普遍調低了利潤，以期獲得加拿大外貿法庭的支持。但是進一步研究發現這種為了實現反傾銷調查而進行的盈余管理能夠被股票市場識破，而且能夠及時修正被調低的盈余。

二、新會計準則實施對真實及應計盈余管理水平影響

會計準則的作用在于降低內部管理層與外部利益相關者之間信息不對稱，促進資源優化配置。然而，會計準則畢竟不能窮盡所有，難以兼顧會計信息的相關性和可靠性，這就需要管理層做出必要的職業判斷。2007年1月1日，新會計準則在我國上市公司中強制執行，新會計準則以原則為導向，趨同于國際財務報告準則。自實施以來，關于新會計準則能否提高會計信息質量，緩解盈余管理一直受到學者的激烈爭論。對新會計準則與盈余管理的關系，沈烈和張西萍（2007）認為新會計準則的實施給盈余管理提供的空間有消有長，但總體來說應該是消大于長。

（一）新會計準則對應計盈余管理水平影響會計準則是會計信息相關性和可靠性均衡的結果，準則制定者關心的核心問題是應當給予管理層哪些職業判斷，以及職業判斷空間的大小。隨著新準則的實施，我們需要了解在新準則實施之后，應計盈余管理的水平和頻率是上升還是下降了。一方面，新準則擴大了管理層職業判斷的范圍，增加了準則的科學性和適用性（公允價值的運用、研發費用可以資本化）。另一方面，新準則也對盈余管理的重災區進行了一定限制（限制資產減值的轉回，規范企業合并，限制公允價值的運用，完善會計信息披露制度）。下面就新準則對應計盈余管理水平的影響作詳細分析。新會計準則給予管理層更多的職業判斷空間，理論上來說應計盈余管理水平會增加。與舊會計準則相比，新會計準則最大的特點是引入公允價值概念。38項具體準則中，涉及公允價值的就有20項，管理層可以利用公允價值來操縱盈余。如準則第12號《債務重組》中規定：使用非現金資產償債進行債務重組時，企業可以按照非現金資產的公允價值沖減原債務賬面價值，差額將直接計入當期損益，這必然就存在了盈余管理的空間。又如準則《非貨幣性資產交換》中規定：當非貨幣性資產交換具備“換入資產的未來現金流量在風險、時間和金額方面與換出資產顯著不同”、“換入資產與換出資產的預計未來現金流量現值不同，且其差額與換入資產和換出資產的公允價值相比是重大的”兩個條件之一，便可認定該項交換具備商業實質。在判斷是否具備商業實質的過程中，需要會計人員的職業判斷。新會計準則在提供了更多職業判斷空間的同時，對盈余管理重災區也給予了一定的限制。1.舊準則規定合并報表的合并范圍是母公司控制的投資單位，母公司可以任意改變投資比例，從而改變合并范圍。新準則修改了合并范圍的規定，要求遵循實質重于形式原則，擴大的合并范圍。另外，建立了嚴格的合并會計信息披露制度，因此通過合并報表進行盈余管理的空間大大縮小。2.舊準則規定已計提的資產減值準備在資產轉銷后可以轉回，這一規定為我國上市公司實施應計盈余管理提供了條件（趙春光，2006）。新準則規定資產減值一經計提，日后不能轉回。3.新準則雖然引入了公允價值概念，但同時也對應用公允價值做了嚴格限制，避免企業濫用公允價值。4.新準則相對于舊準則，更加注重會計信息的披露，制定了嚴格的會計信息披露制度，這不僅有利于信息的傳遞，實現資源優化配置，而且限制了企業的應計盈余管理行為。

（二）新會計準則對真實盈余管理水平影響新準則對應計盈余管理的濫用進行了一定程度的限制，如資產減值轉回的限制、合并范圍的限制等。隨著我國資本市場的不斷發展完善，監管機構對應計盈余管理行為也加強了監督。市場分析師和投資者的不斷成熟，使得企業利用應計盈余管理操縱盈余更易被市場察覺，因此，我們分析在這樣的背景下，那些應計盈余管理行為受到限制的企業會轉而進行成本更高的真實盈余管理。與應計盈余管理行為相比，真實盈余管理具有隱蔽、不易面臨監管的優點。實際上，我國上市公司長期以來一直重視真實盈余管理，只是理論界沒有引起足夠的關注。隨著新會計準則在我國上市公司中全面實施，大量應計盈余管理行為受到限制，理論上說真實盈余管理將被更多的上市公司所采用。當然，真實盈余管理行為所付出的成本要大于應計盈余管理，并且不是所有上市公司都符合實施真實盈余管理的條件。另外，能夠實施真實盈余管理行為的企業，說明其質地較好，管理層對企業前景有著良好的預期，能夠向市場傳遞利好消息。對于不同的盈余管理動機，真實盈余管理水平的變化也有所不同。前面已經討論了盈余管理的三大動機，其中在資本市場動機中，有保盈、保增長和配股等。一般來說，具有保盈動機的公司，其經營業績處于較差狀況，雖然新準則限制了應計盈余管理行為，但這些具備保盈動機的企業很可能自身不具備實施真實盈余管理的條件和能力，因此新準則的實施不能顯著促進這些企業真實盈余管理的使用水平。而對于具有配股動機的企業，其經營狀況處于良好，當應計盈余管理受到限制后，這些企業更可能也更有余地實施真實盈余管理行為。

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既然現代公司財務管理中強調資本成本的重要性，而在現實中又難以估算，我國企業特別是上市公司如何對待和應用資本成本？筆者認為：

一、在經營理念上，企業需要了解資本成本的意義，但主要應致力于正確地進行投資、經營和田資決策，不必過分關注資本成本的具體數值。

建立和推廣資本成本理念的目的，并不在于精確計算實際上不能準確估算的資本成本數值，而在于促進企業樹立為股東創造市場價值而不是帳面價值的經營理念和股東價值最大化的財務目標。資本成本是資本市場對企業的外部評價指標之一，其估算應該由資本市場來完成。在目前我國資本市場未形成資本成本估算方法和數值共識時，企業不必過分關注本企業資本成本具體數值，特別是以技術創新為經營哲學的成長型公司，因為快速成長企業的預期收益率往往大大超過資本成本，資本成本并不是其主要考慮因素。融資決策的關鍵在于匹配經營風險，增強企業的財務彈性，保持合理的資信等級。例如：1998年微軟公司資本收益率為52.9％，資本成本率只有14．2％，英特爾公司資本收益率為42.7％，資本成本率為15．L％，因此成長型公司應致力于形成和強化企業的競爭優勢和價值驅動因素，諸如技術創新、提供滿足客戶需求的增值服務等，股票市場對企業價值的評價會通過套利交易原理在股價上反映出來。

二、資本成本理念在投資決策中的應用。

在企業進行投資決策中引入資本成本的概念，旨在幫助我們判斷單項投資和組合投資的風險程度，以及這種風險的代價——即它的市場價格是多少。也就是將資本投資與金融市場上相同風險的投資相對比，從而設法確定資本投資的機會成本。（1）采用貼現現金流方法評估投資機會價值，從而必須具體算出權益資本成本時，可以采用幾種普遍接受的方法估算權益資本成本區間值，并作為敏感性分析因素。目前，可供選擇的做法包括：a、在現有國債收益率基礎上加上相應的風險溢價；b、借鑒國外投資機構對我國境外上市公司β值的估算結果來估算國內上市公司的權益資本成本；。、直接參照上市公司權益資本回報率水平。（2）采用其他合適的估算方法和評價指標，代替資本加權成本的估算。包括：a、采用內部收益率法；b、調整現值法（APV），它將項目的每項現金流量分為無杠桿作用的營業現金流量及與項目融資相聯系的現金流量，這種分類是為了采取不同的貼現率；c、在兼并收購中，可以采用市場盈利率（P／E）、股票市值／帳面值（MV／SV）以及EBITDA倍數。

三、資本成本理念在公司分部管理中的應用。

隨著公司規模的不斷擴大，其經營的業務領域和跨越的區域也隨之增多和變廣，會劃分為若干分部（子公司或事業部），對分部的成本效益管理也必須引入資本成本理念。每個分部所使用的資產都必須進行融資，那么波分部的資本成本也就是公司期望分部從它的資本投資上所獲得的最低報酬率。其可以接受的標準，可以考慮：a、參照可比上市公司權益資本收益率；b．直接根據股票價格信號而不是資本成本來評估公司繼續經營的經濟價值；c、參照長期債務成本。

四、資本成本理念在融資決策中的應用。

按照保持與公司資產收益風險匹配、維持合理的資信和財務彈性的融資決策和資本管理的基本準則，借助財務顧問的專業知識，利用稅法等政策環境和金融市場的有效性狀況，確定融資類型、設定彈性條款、選擇融資時機和地點等。

隨著產品市場競爭加劇和金融系統市場化程度的提高，企業資產預期收益和金融市場的不確定性明顯增加科部投資者與企業對經濟和金融形勢、公司發展前景評價的差異日益增大，股票市場又往往對信息反應過度或不實，導致企業價值高估或低估，這些因素顯著影響企業資本成本。例如，A股、B股及境外上市股票發行價格差異甚大，境外上市融資成本大大超過國內A股，盲目追求境外上市將付出巨大代價，企業融資決策時只有考慮這些因素，才能更好地匹配資產收益風險，降低融資成本。

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投資者關系管理是指公司通過充分的信息披露，運用金融和市場營銷的原理加強與投資者和潛在投資者之間的溝通，促進投資者對公司的了解和認同，實現公司價值最大化和股東利益最大化的戰略管理行為。

投資者關系管理致力于在公司和投資者之間搭建溝通的橋梁，一方面上市公司盡可能向市場誠實、準確和及時地描述公司的發展戰略，贏得投資者對公司的認同；另一方面上市公司又能夠從市場獲得有助于公司制定和實施發展戰略的各種信息反饋。

二、國外投資者關系管理發展態勢

1.投資者關系管理國際化

隨著跨國公司的增加，跨境投資的廣泛，金融管制逐步放松，世界各國證券交易日益開放，導致投資者跨境持股數額日漸增多。為了與海外投資者或潛在投資者搭建相互溝通的平臺，投資者關系管理的工作范圍延伸到了境外。

2.互聯網成為公司與投資者進行信息交流的最有效、最經濟的媒介

早期的投資者關系管理的主要溝通媒介為報刊、書信、電話和現場會議，伴隨著信息技術發展，特別是互聯網的普及，投資者關系管理的工作方式與工作內涵得到了大大的改善和豐富，網絡在線的投資者關系管理成為新的發展方向。

3.投資者關系管理形成專業化的格局

隨著資本市場的發展，投資者關系管理工作也逐步專業化，為做到投資者關系管理工作的客觀性、專業性和標準化，海外成熟的資本市場中已出現了一些投資者關系管理專業公司，把上市公司各自為政和透明度較低的投資者關系管理活動，部分轉變為專業公司系統化、程序化和公開化的業務。

三、國內投資者關系管理發展現狀

1.實施投資者關系管理的上市公司還很少

多數上市公司管理層對投資者關系、特別是中小投資者的重視程度仍然不夠，還沒有完全樹立投資者關系管理的理念，尊重投資者尤其是中小投資者的意識不強。

2.上市公司進行投資者關系管理帶有極強的功利性，缺乏穩定性

進行投資者關系管理的目的大多是為了公司融資活動，而一旦融資活動結束，投資者關系管理工作自然就告一段落。并沒有真正認識到投資者關系管理工

作是企業實現利益最大化的一項戰略管理行為，對投資者關系管理工作應有一個長期持續的實施計劃。

3.投資者對上市公司投資者關系管理參與程度不夠

對于公眾投資者來說，尚未形成成熟的股東文化和自我保護意識，普遍存在的投機心理和持股短期化行為，致使許多投資者不關心公司的投資價值和實際運作，與上市公司交流的意愿并不強烈，對上市公司投資者關系管理活動的認識和參與程度明顯不夠。

4.專業的投資者關系管理機構和人才匱乏

投資者關系管理涉及金融、市場營銷、公共關系等各方面的專業知識。但長期以來，上市公司缺少專門的部門進行投資者關系管理的日常工作。而專業的投資者關系咨詢機構在中國本身起步較晚，大部分又是從廣告公司轉型而來，直接導致了專業咨詢顧問大量欠缺和專業人才的匱乏。

四、我國投資者關系管理的變革取向

1.從戰略高度認識投資者關系管理工作的重要性

上市公司要從戰略高度推進投資者關系管理工作，加強與投資者以及其它相關市場主體進行有效的溝通和交流，真正地讓廣大投資者了解上市公司的情況，更理性地進行投資；使上市公司不斷地采納投資者的合理化建議，改善公司的經營管理和法人治理結構，增強核心競爭力，促進公司產業運作和資本運作的融合，實現公司價值最大化和股東利益最大化。

2.營造適宜的社會氛圍，廣泛開展研討

投資者關系管理工作是證券市場各方的共同責任，上市公司、投資者特別是機構投資者以及各中介機構、新聞媒體都應發揮自己的作用，促進投資者關系管理工作的開展。投資者關系管理工作的起步和發展，需要不斷的實踐、交流、總結、創新、深化，需要行業引導和規范，因此，適時成立行業協會，出版專業性報紙、刊物，開展常規性的研討活動指導投資者關系管理工作也十分必要。

3.做好投資者關系管理的基礎工作

（1）健全公司內部制度和投資者關系管理工作流程

上市公司應根據《公司法》、《證券法》以及《上市公司治理準則》，結合自身的實際情況，有針對性地制定投資者關系管理工作的規章制度，明確投資者關系管理的工作內容和范圍以及相應的工作程序，保證公司在投資者關系管理運作過程中能夠有章可循。

（2）建立培訓機制，提高投資者關系管理人員的業務素質

投資者關系管理執行部門應積極主動參加證監會、交易所有關投資者關系管理的培訓，積極探索提升投資者關系管理工作效率的途徑，不斷提高自身素質，以適應證券市場不斷改革發展的需要。

（3）充分運用現代化信息技術的手段，搭建與投資者交流的平臺

上市公司應在自己的公司網站上專門設立投資者關系管理欄目，構建與投資者交流與互動的平臺，拓寬與投資者溝通的渠道。

4.運用專業的投資者關系管理公司進行投資者關系管理

隨著我國資本市場的不斷成熟，上市公司也可以聘請專業的投資者關系管理顧問，策劃和處理投資者關系，包括媒體關系、發展戰略、投資者關系管理培訓、危機處理、分析師會議和業績說明會等，以提高投資者關系管理的專業水平。

五、中國投資者關系管理前景展望

國內外投資者關系管理的理論和實踐均已說明，在資本市場運行日漸成熟的今天，投資者關系管理工作在上市公司的治理結構、重大決策等方面的作用越來越明顯，特別是在大力提倡保護股東利益尤其是廣大公眾股東利益、大力構建和諧社會主義資本市場的前提下，做好投資者關系管理工作更是尤為重要。可以預計，在不遠的未來，投資者關系管理將成為中國上市公司完善治理結構，加強與投資者及中介機構交流與溝通的有效管理工具，并將成為上市公司內部管理的重要組成部分。

參考文獻：

［1］田書華.投資者關系管理研究［M］.北京：中國財政經濟出版社，2005.

篇13

定向增發具有發行門檻較低、審批流程簡單、融資方式靈活的特點，被認為是融資“pecking order”中僅次于公開增發的次優選擇（Ferreira and Brooks，2007），已成為上市公司再融資的重要途徑，2010年至2012年滬深兩市定向增發融資額分別為3300億、3588億和3441億，后兩年融資規模均超過IPO。

定向增發在國內股權融資市場占主導地位的原因，除了近年來的政策支持，重要的一點是其用途并不限于融資功能，實施定向增發主要基于三個動因：首先是對大股東實施增發以收購資產，甚至是母公司整體上市；其次是引入新的戰略投資者，提高公司競爭力，或是實現戰略重組；第三則是為新的募投項目籌集所需的項目資金。

二、文獻綜述

總體來看，定向增發的相關研究主要集中于解釋發行中的折價現象和股價的市場效應兩個方面，并由此延伸到大股東利益輸送、定增前后企業的績效變化、定向增發的投資價值、定向增發盈余管理等領域。研究的出發點主要是信息不對稱和問題。

（一）定向增發的基本現象

定向增發折價、短期市場效應是定向增發現象研究的主要結果。

1、折價

實證研究結果表明，美國私募的折價率約為11.3%-20.14%，而臺灣地區的定向增發折價率約為20%。

2、短期公告效應

對于折價發行的定向增發股票，市場上基本上持樂觀態度，而定向增發中的短期市場效應（公告效應），則并未發現一致的國際證據。Wruck（1989）最早研究發現，宣告日前后存在4.5%的異常收益，Hertzel and Smith（1993）發現1980-1987年間，NASDAQ106家定向增發公司的公告期超額收益為1.72%。一些學者對日本、挪威、美國、新加坡、瑞典等國上市公司的實證研究也得到了相似的結論。但是Chen et al.（2002），Anderson et al.（2006）的研究沒有發現顯著的正異常收益。

國內方面，戴爽（2007）選取已實施定向增發的57家上市公司作為統計樣本，發現了11.8%的異常收益，章衛東（2007）的研究也發現了類似規模的公告效應，且面向控股股東及其關聯方的定向增發將獲得更高的累計超額收益。此后陸續也有學者發現股改后定向增發存在正面宣告效應。

3、長期市場效應（公告效應之謎）

與短期公告效應相反，Hertzel et al.（2002）發現，市場對定向增發的長期反應為負，三年持有期異常收益為-23.8%。Krishnamurthy et al.（2004）和Marciukaityte et al.（2005）也得出了類似的結論。這一問題被稱為“Puzzling announcement effect（公告效應之謎）”。

公告效應之謎在我國目前尚無定論。吳育輝等（2010）分析發現，增發后的6個月時間段，股票具有更高的累計超額收益率。章衛東、李海川（2010）的研究表明，資產注入類型、注入資產與主營業務的相關性，將顯著影響到定向增發股票的長期收益率，而與短期市場表現無明顯關系。鄧路等（2011）發現中國上市公司定向增發前后5年業績顯著好于配比公司，定向增發后兩年內總體上表現強勢特征，原因是投資者對定向增發的公告反應不足。徐靜，余斌（2012）則發現了公告效應之謎的現象，即短期內定向增發股票市場反應為正，而長期的市場反應為負。

（二）定向增發的影響因素

對于定向增發的影響因素，一般可以分為兩類，一類是所有形式的新股發行都具備的一般性影響因素；另一類為定向增發的特有研究成果。

1、定向增發的一般影響因素

（1）價格壓力假說

Scholes（1972）指出，每只股票彼此之間不可完全替代，因此需求曲線應該向下傾斜，任何股票的發行都會導致價格下跌。有大量文獻實證研究了股價和發行規模之間的關系，但是得到的結果并不明確。Loderer et al.（1991）對增發宣告異常收益與需求的價格彈性進行了檢驗，但是并未發現需求的價格彈性導致了負的異常收益。蓋銳、熊發禮（2010）指出再融資將會導致企業長期財務指標下降，尤其是以包括定向增發在內的股權再融資行為。

（2）投資機會假說

Miller and Rock（1985）指出公司的投資需求為定值，任何再融資行為都是對未來現金流預期下降的結果，從而構成了公司未來收益的負面信號。Healy and Palepu（1990）認為股票發行體現了預期未來收益的波動性變大，經營風險將出現上升，再融資行為是一個“壞消息”。賀薇（2011）也得出了類似結論。顧馨、李雙杰（2012）以2006-2009我國主板定向增發的上市公司為研究樣本，發現定向增發對股權結構的改善有積極影響，70%左右的上市公司增發實施后業績指標出現提升。

（3）財富轉移假說

股票發行伴隨著財富在股東與債權人之間的重新分配，Galai and Masulis（1976）；由于股權融資可以降低公司的債務風險，超預期的股票發行會使得財富從股東向債權人轉移。因此，股票增發導致公司的D/E比例下降，同時出現負的異常收益，DeAngelo and Masulis（1980）。但是在韓國市場，Kang（1990）和Dhatt et al.（1996）發現配股前后伴隨著正異常收益，其根本原因是股權融資使企業出現財務困境的概率下降。

（4）流動性假說

交易受限股票的折價均值達34%，Silber（1991）；Brennan and Subrahmanyam（1996）、Fiori（2000）等發現，股票的流動性與收益率負相關。考慮到定向增發股票往往存在限售條款，因此其應當存在發行折價，并具有正的異常收益。

2、定向增發的特有研究成果

（1）監督效應假說

Wruck（1989）的監督效應假說指出，定向增發會帶來股權集中度的提高或是產生新的大股東，隨著大股東利益與公司趨同，大股東可能憑借自身的影響力改善公司的資源分配，或者促使公司進行有價值的兼并收購，那么公司價值將得到提升。值得注意的是，Hertzel and Smith（1993）以及Wu（2004）的實證結果并不支持監管假設。

（2）管理層權力擴張假說

Wruck（1989）還發現，如果定向增發導致管理層濫用權力，公司價值將會下降。基于此，Barclay et al.（2007）提出管理層權力擴張假說解釋定向增發，他們認為管理層只會對不會影響其地位的友好投資者實施增發，因此定向增發對于非參與（不干涉公司管理）投資者來說是不利的，而折價現象正是對這種非參與的補償。

（3）大股東利益輸送假說

Cronqvist and Nilsson（2005）發現家族企業為不稀釋控制權，不愿意選擇配股和公開增發，Baek et al.（2006）通過對韓國企業集團的研究，對此提供了證據證明。張鳴、郭思永（2009），何賢杰、朱（2009）的研究結果表明，大股東的機會主義行為是影響上市公司進行定向增發的重要因素。李傳憲、何益闖（2012）指出大股東有更大的動機和能力借助定向增發進行隧道行為，而股權制衡機制在一定程度上會約束這一行為。鄧路等（2011）也未發現直接證據支持大股東將定向增發作為實現利益輸送的工具。從投資者保護，監管大股東行為的角度，郭思永（2012）提出，良好的投資保護環境能夠抑制上市公司的財富轉移行為。

（4）信息不對稱假說

Hertzel and Smith（1993）的實證研究結果表明定向增發的折價程度與信息不對稱程度顯著正相關。他們認為，在支付一定的搜尋信息成本前提下，投資者可以觀察到存在信息不對稱問題的企業的內在價值，而定向增發的折價就是為了補償信息獲取成本。同時，定向增發本身也釋放了公司價值被低估的信號，投資者的認購就是對公司價值的鑒證。因此，定向增發公告會帶來正的市場效應。Lee（1997），Kahle（2000）的研究支持了公司會憑借信息優勢在股價被高估時實施股權再融資的結論。Anderson et al.（2006）對新西蘭的研究發現，分析師關注較少的企業，認購者對企業的價值挖掘付出了較高的成本，折價將作為他們投入信息成本的補償。

（5）市場時機

Huson et al.（2006）提出，定向增發的定價和數量受資本市場的狀況影響。當股市市值上升時，定向增發數量也會增加；定向增發折價與市場收益正相關。耿建新等（2011）發現公司長期經營業績與長期回報率會出現下滑，其原因不是市場對短期公告效應過度反應的修正，而是投資者對募投項目過度樂觀。盧闖，李志華（2011）研究發現市場錯誤定價是投資者情緒和定向增發折價的中間變量，投資者越樂觀，定向增發折價越大。徐靜、余斌（2012）進一步發現，無論是長期或是短期，市場低迷時定向增發的市場反應較之牛市行情下的市場反應更好。

三、總結

近年來，我國A股市場定向增發相關問題研究已經日漸成熟，取得了大量的研究成果。但由于我國定向增發市場開展較晚，研究樣本的時間跨度相對有限，且市場環境、制度安排具有一定的獨特性，很多研究結果仍有待進一步驗證。

首先，除了最簡單的融資目的外，國內的定向增發還被廣泛應用于如并購重組、整體上市等領域，《上市公司非公開發行股票實施細則》對以重大資產重組、引進戰略投資為目的的發行和以籌集資金為目的的發行采取了不同的定價方式。然而由于定向增發一般以相對二級市場價格折價發行，定價水平較低，大股東通過定向增發謀取私人利益成為一個不容忽視的現象，如何進一步的優化和改進定向增發的定價機制，修正其缺陷已成為學界的一個重大議題。

其次，國內發行周期長于國外的私募發行，一般來說，從董事會預案公告到定向增發完成需耗時半年到一年，更有甚者可以達到兩年以上。這其中主要包括董事會預案公告、股東大會審議通過，證監會審核通過，發行批文頒布，承銷路演，股權登記。

最后，國內定向增發還面臨著“九折規則”的約束，《管理辦法》在定價基準日的規定上具有模糊性，公司可以自由選擇基準日。目前A股市場上市公司定向增發定價基準日普遍選取董事會預案公告日，其原因可能是以董事會預案公告日作為定價基準日，方便董事會通過盈余管理等手段，對發行底價區間進行控制。