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篇1
證券化；不良資產；SPV；資產池
一、資產證券化研究現狀與發展趨勢
資產證券化有廣義和狹義之分，通常我們在學術論文或者財經專著中看到的是狹義的概念即：資產證券化是指缺乏流動性，但具有未來現金流的應收賬款等資產匯集起來，通過結構性重組，將其轉變為可以在金融市場上出售和流通的證券，據以融通資金的過程。
其實質是將基礎資產產生的現金流包裝成易于出售的證券，將可預期的未來現金流的立即變現。證券化表面上是以資產為支持，但實際上是以資產所產生的現金流為支持的，圍繞該定義，證券化具有三個本質特征，即資產重組、破產隔離和信用增級。
二、資產證券化的交易過程
（一）資產證券化的主要參與者
資產證券化的主要參與者有：
1. 發起人：資產原始權益人也即有融資需求的人。
2.特設機構（Special Purpose Vehicle，SPV）
特設機構（SPV）是證券化過程的核心機構。SPV代表投資者承接債權出售者的資產，并發行證券化的收益憑證或證券，是證券化產品的名義發行人
3.投資銀行
投資銀行即證券承銷商，為證券的順利發行進行有效地促銷，確保證券發行成功。
4.托管者
托管者即資產池的管理公司，也稱服務人。托管者通常由資產出售者自身或指定的機構來承擔。托管者的作用是負責收取到期本金和利息，將其轉交給SPV，并負責追收那些過期的應收賬款，確保資金的及時、足額到位。
5.信用增級機構
所謂信用增級，就是發行人運用各種手段與方法來保證能按時、足額地支付投資者利息和本金的過程。信用增級可以補償資產現金流的不足，使證券化產品獲得“投資級”以上的信用評級。
6.信用評級機構
信用評級機構通過審核資產池能承受的風險強度，然后賦予合理的評級，以方便投資者對信用風險進行定價并作出相應的決策。
（二）資產證券化的交易程序
具體而言，資產證券化的操作流程主要包括以下步驟：
第一、重組現金流，構造證券化資產
發起人根據自身的資產證券化融資要求，確定資產證券化目標，對未來能夠產生的現金收入流的信貸資產進行分析，決定借款人信用、抵押擔保貸款的抵押價值等并將應收和可預見現金流資產進行組合，對現金流進行重新分配等步驟來確定資產數，最后將這些資產匯集形成一個資產池。資產池的建立是資產證券化的核心步驟。
第二、組建SPV，實現真實出售，達到風險隔離
SPV是資產證券化的關鍵性主體，它是連接著發起人和投資者的機構。組建SPV的目的是實現被證券化資產與原始權益人其他資產之間的“風險隔離”，即最大程度地降低發行人的破產風險對證券化的影響。
第三、完善交易結構，進行信用增級
為完善資產證券化的交易結構，SPV要完成與發起人指定的資產池服務公司簽訂貸款服務合同、與發起人一起確定托管銀行并簽訂托管合同、與銀行達成必要時提供流動性支持的周轉協議、與券商達成承銷協議等一系列的程序。同時，SPV還要對證券化資產進行一定風險分析并采取相應措施來吸引投資者。
第四、資產證券化的信用評級
信用增級后，特設機構再次聘請信用評級機構對未來資產能產生的現金流進行評級，以及對經過信用增級后擬發行的資產支持證券進行評級，將評級結果向投資者公告，然后委托證券承銷商負責向投資者銷售證券。
需要特別說明的是，這里所說的流程只是資產證券化的一般流程，在實際操作中，可能每個案例都會有些不同。
三、我國商業銀行不良資產證券化資產池的設計
商業銀行不良資產證券化中的資產池是各種貸款的組合。從本質而言，是被證券化的不良資產未來現金流的分割重組過程，實質上被證券化的不是資產本身，而是不良資產所產生的現金流。資產池的質量是資產證券化成功的關鍵。所以篩選目標資產構成資產池是進行證券化的第一步。
中國商業銀行不良資產的總量仍舊巨大，質量仍舊參差不齊，合同違約率很低，對其未來現金流的預測難度比較大。由于按照回收能力來篩選難度較大，不妨首先篩選原始債務人并做粗略分層：
（1）無還款能力且無發展前景；
（2）近期有能力償還利息，有一定發展前景，但是債券債務關系不明確；
（3）近期有能力償還利息，有一定發展前景，缺乏有效的實物資產相對應貸款；
（4）近期有能力償還利息，債券債務關系清楚，擁有有效的實物資產相對應貸款，有一定發展前景。
第一類屬于“損失類”，應該進行破產清算，盡量減少損失。第二類與第三類資產因給予必要支持與監督，采取等待沖銷的方式。第四類才是實施證券化來解決還款問題的資產，特別是對于因職務負擔過重影響財務狀況的企業。
其次，對資產數量質量與原始債務人的數量也應有相應的要求。信用風險是我國商業銀行不良資產證券化面臨的最大風險。應采取多樣化借款者，同類化，明確界定支付模式，可預測的現金流量，拖欠和違約率低，清算值高等原則，并且資產數量與原始債務人的數量也應相對較多，以使信用風險最大分散化。
另一方面，在實踐組建資產池的過程中還應考慮投資者對產品的偏好問題。由于不良資產本身的違約風險過于偏大，可以考慮加入優質債券或權益資產或實務資產，與不良資產搭配組建，特別是在優先級產品之中。一來可以增加信用評級，二來可以增加不良資產證券化的處理速度。
參考文獻：
[1] 張中華，宋清華.商業銀行創新與資本市場[M].中國金融出版社，2006
[2]王志強.銀行資產證券化的直接動因與作用效果——來自美國的經驗證據（第1版）[M].北京：科學出版社，2008
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文獻標識碼：A
doi：10.19311/ki.1672-3198.2016.32.050
1 引言
資產證券化（securitization）指的是通過一些特殊的載體（Special Purpose Vehicle，SPV）將較低流動性的貸款或者其他債權性資產進行打包、組合，重組其風險和收益要素，讓其轉化成為在金融市場中可流通的證券，該資產組合能在未來條件下產生相對穩定的現金流。
資產證券化的特征是“一個基礎，一套機制”。“一套基礎”是指把現實資產作為信用基礎。資產證券化的交易對象就是現實資產，想要確保資產證券化這種交易機制就必須要確保資產的真實性，使資產證券化方式的風險更低。“一套機制”是指將風險收益真實化作為資產證券化的運作機制，目的就是要使產權更明晰。
資產證券化始于20世紀60年代末美國的住房抵押貸款市場。利率市場化導致了金融市場脫媒現象的出現，儲蓄貸款協會等組織大多因此面臨流動性危機。為了幫助這些組織抵抗流動性風險，美國住房和城市發展部創新出第一只住房抵押貸款證券（MBS），隨后，資產證券化在美國快速發展。
而中國的資產證券化起步較晚。我國在2005年，通過銀監會《信貸資產證券化試點管理辦法》的，資產證券化才緩緩拉開帷幕。2008年，又因美國次貸危機暫停，于2012年央行才決定重新啟動，2013年8月總理在國務院常務會議上決定逐步擴大試點范圍，2014至2015年，資產證券化業務保持著較快的發展速度，2016年，經濟下行壓力不斷加大，商業銀行的不良貸款余額不斷上升，使央行重啟不良資產證券化試點。雖然總體來說，中國真正意義上的資產證券化規模并不大，但是在銀行理財產品和信托產品等影子銀行業務中卻也包含著資產證券化的成分。
2 中國資產證券化發展現狀及問題
資產證券化改變了傳統業務的“發起―持有”模式，變為“發起―分銷”模式，使商業銀行和投資者之間出現嚴重的信息不對稱，進而引發兩方面的問題，一是逆向選擇，即因為商業銀行知道貸款會被打包出去，因此會放松對貸款發放的審查，故意將一些問題貸款摻入資產包，從而導致基礎資產的質量惡化；二是道德風險，即商業銀行將貸款剝離之后，收益和風險也都轉到投資者名下，因此商業銀行便不再像原來那樣認真跟蹤監督貸款使用行為，增大違約風險。
而我國的資產證券化，除了以上的“通病”之外，還有我們自身的特點。
2.1 資產證券化流程簡單，品種單一
在美國，資產證券化的融資鏈條一般包括七個步驟：發起貸款、貸款打包、發行ABS、組合ABS、發行CDO、ABS中介和批發融資。假如基礎資產質量較差，則需要更多步驟的證券化來分散風險。相比之下，我國的資產證券化鏈條相對較短，且基礎資產種類單一。
2.2 基礎資產集中、相似度較高
我國在進行資產證券化時多以大中型企業為主，且行業選擇較為集中，而企業的資產證券化也大多以基建項目為主，較為相似。
2.3 二級市場流動性差，銀行間互相持有現象較為突出
由于發行規模較小，監管協調不足且受到政策障礙，雖然我國明確提出“優質信貸資產證券化產品可在交易所上市交易”，且券商體系的交易所、轉讓平臺和柜臺交易已經對ABS和ABN開放，但資產支持證券的二級市場仍不活躍。從投資者的分布結構來看，銀行之間相互持有信貸資產支持證券的現象較為嚴重。其中，商業銀行是最大的持有者，曾占比80%以上，雖然此現象在今后幾年有所好轉，但比重仍大。銀行間互持，不僅不能起到分散風險、加速銀行體系的資金周轉速度的作用，還會阻礙債券市場的發展。
2.4 證券化仍處于試點階段，政府干預色彩濃重
我國還未建立起完善的保障資產證券化正常發展的法律法規和相關條例，且對發起人和發起額度進行控制。同時，監管不完善，信用評級等相關服務不到位也會對阻礙證券化的發展。
3 我國發展資產證券化的制約因素
我國的資產證券化是社會主義市場經濟逐步深化、金融市場不斷發展、生產力不斷提高的客觀要求，但與此同時，也受到很多因素的制約。
3.1 引入時的短期性
我國在最初引入資產證券化時，目標比較明確，就是希望這種金融體制可以解決國有銀行不良資產率高的問題，這種短期性的觀念會阻礙資產證券化的發展。
3.2 缺少合格基礎資產
基礎資產是資產證券化機制賴以生存的基礎，如果基礎不牢固，整個大廈都很危險。當前我國用于資產證券化的資產主要是大型企業的應收賬款、商業銀行的住房抵押貸款等等，而現實資產卻較為缺乏。
3.3 參與主體受限
投資主體多是機構投資者，雖然包括很多銀行、券商、保險、基金等金融機構和很多大型公司，但由于市場割裂，投資主體仍然有限，分散風險的目的難以達到。
3.4 資產證券化收益不高
我國對發起人的風險自留要求，使發起人持有至少5%的次級貸款，以減少其道德風險的發生概率，這樣其實并不能真正起到分散風險的作用。除此之外，5%的次級證券的持有必須要從核心一級資本中扣除，且如果把其他風險考慮進去及扣除相應的資本，銀行發起資產證券化就有可能增加資本占用。
3.5 缺乏專業人才
人才是發展的核心，想要成功發展資產證券化，人才培養必不可少的。我國目前從事資產證券化研究的從業人員專業素質并不高，既有資產證券化的相關理論知識，又能良好掌握操作和與其配套的相關知識的人才很少，缺乏深入了解和掌握資產證券化相關知識的研究團隊。
3.6 產品評估認可度不足
眾所周知，在發行資產證券化產品之前必須要經過中介機構進行信用評級，但是我國的中介機構信用評級市場不發達，信用評級系統不完善，相關業務不健全，評級方法不成熟，使社會公眾和投資者很難對評估結果產生較大認同。
3.7 相關法律不健全
資產權屬抵押登記過程繁瑣，一些變更登記尚無法律依據，多個交易市場割裂，多套監管體系并存，使監管很難協調。
4 中國資產證券化的前景分析及政策建議
在過去十幾年，中國為了短期的經濟增長，允許許多企業在運營中加入杠桿，埋下金融隱患。在未來幾年，需求難以快速上升的情況下，我國將會進入去杠桿階段。之前，我國政府主要是通過鎖定利差來保障銀行收益，向銀行注資來幫助其剝離不良資產。雖然成效顯著，但同時付出了巨大代r。在今后的十年之內，資產證券化機制將會被中國作為一種處置不良資產的方式不斷采用，資產證券化將在外來的中國快速發展。
為此，我提出如下幾點建議：
4.1 出臺專項法律法規，促進資產證券化規范發展
中國開展資產證券化業務已經8年，但是仍沒有一套完善的法律法規和相關條例體系來使資產證券化的過程更加標準化，使其審批過程更加簡便，從而吸引更多投資者。
4.2 促進參與主體、投資者和產品的多元化
要不斷擴大發起機構的范圍，增大基礎資產的范圍，開展有特色的資產證券化業務。
除此之外，要積極利用后發優勢和良好的宏觀經濟形勢。我國的資產證券化機制起步比較晚，可以借鑒外國的經驗和教訓，實現跨越式發展。穩定的宏觀經濟形勢使我國經濟一直保持穩定增長的態勢，為資產證券化的發展打下良好的物質基礎。
4.3 以實體經濟發展為主線，避免過度衍生化
2015年，由于我國在證券化的基礎上疊加了衍生產品，使資本市場大幅震蕩，所以我們要堅決限制此類事情再次發生，限制信貸資產證券的復雜化和杠桿化，抑制過度投機，堅持以所籌集到的資金是否進入實體經濟為標準，避免資金在金融體系內空轉現象的發生。
資產證券化對中國經濟和金融市場的發展具有重大意義，通過資產證券化，我們可以盤活商業銀行的存量資產，提高資金周轉率，促進金融市場和金融機構的深度發展，促使經濟結構進行調整和轉型升級，并對影子銀行的健康發展，提高投資者對影子銀行的自信心具有重大作用。
參考文獻
[1]張超英.資產證券化的本質和效應[D].上海：復旦大學，2004.
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一個完整的證券化融資的大體流程有五個步驟：第一步，發起人（sponsor）把應收帳款即要證券化的資產出售給特殊目的機構（Special Purpose Vehicle，SPV），或者是SPV機構主動購買可證券化的資產。第二步，SPV將購買的應收賬款進行組合。匯集成資產池（Assets Pool），以便其能夠支持特定期限和收益可供投資的標準化證券。第三步，信用增級。通過金融機構擔保，使證券在違約時投資者能得到補償。第四步，信用評級。由專業的評級機構對證券產品的優劣作出判斷。第五步，證券的發售和售后服務。以該資產池所產生的現金流為支撐，在金融市場上發行有價證券融資，一般由投資銀行（investment bank）承擔融資顧問和證券承銷商的職能，發行證券，最后用資產池產生的現金流來清償所發行的有價證券。這五個步驟完成了完整的資產證券化過程，其流程如圖1。
在資產證券化的因素構成當中，監視資產池運行狀況和收取本金、利息的機構，稱為服務人（servicer），服務人一般由發起人擔任，為了更有效監督服務人行為，又得有受托管理人（trustee）監督之。受托管理人就成了投資者的代表，承擔關注資產池運營狀況，監督服務人行為，代付本金和利息等。
從這一過程中可以看出，資產證券化與傳統證券化的形式是不相同的。傳統證券化是企業在證券市場上發行股票或企業債券，以直接融資，而資產證券化是在已有信用關系，如貸款、應收賬款等基礎上產生的存量資產的證券化。這樣的資產證券化有效分擔和降低了各種金融風險，極大的提高了金融機構的資本運營能力，而且還通過對初級產品的加工，提高了貸款組合的質量，規避或分散了各種風險，使證券的擔保人和投資人等眾多市場參與者都能從中獲得可觀的經濟收益。
二、資產證券化的經濟效應
資產證券化的各方都可以產生收益。發起人可以在應收帳款的出售和融資途徑得到好處。當它真實出售應收賬款時，獲得了資金流動性，使可能出現的風險轉移了。特別是一些流動性不足或明顯短缺的公司企業，重要一條就是補充流動資金。而流動性還具有投資和贏利的機會，商業銀行即是把出售抵押貸款獲得的資金再貸款，以放大自己的獲利能力。在融資途徑方面，資產證券化是一種資產融資，這就讓投資者如企業等多了一種融資方法的選擇。以往只有股權融資和債權融資兩種方式。途徑的增多，可以改善選擇方的福利。實際上，資產證券化使參與各方都能獲得收益。SPV作為中間人，在投資者和發起人之間，承擔橋梁作用。SPV的運作，讓投資者獲得投資機會，讓發起人獲得融資，而它自己則收取服務費用；融資顧問和證券承銷商，如投資銀行，也經過自己的專業服務，拓展業務范圍，獲得服務收入；評級機構憑借專業技能，給證券進行客觀評級，也獲得服務收入；增級機構起著分擔投資者風險的作用，因而也獲得風險承擔的補償；服務人和受托人則是由自己的業務，借助信息優勢和和規模效應，為投資者提供售后服務，因而也獲得一定的收益，投資者主要是多了風險少的投資機會，因而獲得更多的福利機會。這樣所有各方都在資產證券化流程中，獲得收益，這就符合了經濟發展的目的。資產證券化完成了風險在交易各方之間的再分配，使得交易各方都獲得一定程度的好處，并促進了金融經營的分工協作，形成規模經濟，這顯然是一個帕累托改進，提升了效率。
上述討論的資產證券化經濟效益是理想狀況下的結果。當然，資產證券化也存在著不少的風險，資產證券化有可能會引起通貨膨脹，導致產出波動。就是說，如果某個因素或結構體，出于貪婪本性，為利潤最大化而超越道德底線，背離了游戲規則，就會導致正常秩序發生動蕩，引起反應，導致經濟危機。
以評級機構為例，說明違例所導致的不同結果。評級機構主要承擔對證券資質的評級，如果它能發揮自己的職責，能客觀作出評價，以確保其沒有問題，達到必要的投資等級，那么，投資者的風險就會處于可控范圍之內。如果它沒有正確評價的能力，或者是自己缺乏足夠的激勵無法作出客觀判斷，評級機構就會面臨囚徒困境難題，影響它的正確評級判斷。假設市場上只有A、B兩家評級機構，如果他們都堅持客觀評價，或都隱瞞事實，它們就可能平分市場份額；如果其中一家堅持客觀評價另一家隱瞞事實，隱瞞者將獲得全部生意，反之亦然。市場上的這兩家評級機構形成的支付矩陣如圖2所示。
在這個矩陣格局中，兩家評級機構可能存在著一個占優勢的策略，即兩家都選擇隱瞞事實以免得罪SPV而失去生意，這就會使投資者蒙受損害。這類狀況在實際中確實存在。事實證明，幾年前的次貸危機爆發造成巨大災難，其中一個極為重要的原因，就是評級機構沒有履行好作為獨立機構的應有職責，反而有欺詐行為，它們的道德風險問題沒有得到有效控制。
因此，資產證券化是利弊俱存、天使與魔鬼并現的，是有一定道理的。特別是，資產證券化的運行規律有一條：在短期金融市場運作中會加速貨幣流通，從而促進了產出的增加，而在長期行為中則會引起通貨膨脹，導致產出的波動。對于這些問題，如果能找到資產證券化的缺陷，創新方法應對之，改進其運行機制，就有可能盡量規避和控制風險，特別是遏制行為人的貪婪，促成資產證券化的優勢和功能上揚，控制其金融風險。
三、資產證券化的發展前景
近年來，我國資產證券化發展成就是有目共睹的。投資者、發起人和廣大業者，都獲得了資產證券化帶來的效益。數據統計證明，我國融資規模急劇擴張，這與資產證券化是分不開的。圖3揭示了我國十年來的各種融資的規模狀況。但由于國際金融危機爆發，同時受國內宏觀經濟金融政策調整影響，近年來，監管機構出于審慎原則和對資產證券化風險的擔憂，延緩了市場發行速度，并于2008年年底暫停不良資產證券化試點。近年來，相關活動開始恢復，現在已有住房貸款證券化、汽車消費貸款證券化、學生貸款證券化、商用農用醫用房產抵押貸款證券化、信用卡應收款證券化、設備租賃費證券化等，各類銀行也增加了相關的經營內容，多種模式并行。諸多的活動進展，加快了我國銀行、證券、信托等金融市場的融合，增強了銀行信貸資產的流動性，增加了金融產品的種類，促進了金融創新。
事實上，我國資產證券化未來發展前景是非常明朗的。我們既不盲目樂觀，超越市場發展實際急于冒進，也不能因噎廢食，顧忌金融危機而放棄資產證券化進程。這主要是因為資產證券化的優勢是明顯的，其存在的風險，業經諸多因素的優化，是盡可能得到控制的。當前及今后一個較長的時期，我國資產證券化的發展繼續呈現如下趨勢。
（一）強化實踐，提升認識 加強實踐和認識提升，為的是因應因利除弊之需。由于資產證券化的巨大促進作用和存在的問題，使人們感受到，在金融市場上，必須把握其利弊，有效運作，完善機制，才能逐步做大這一交易，推進經濟社會發展。如上所述，我們可概括出資產證券化的利弊有如：一是增加融資渠道，能使企業獲得流動性，資產證券化作為一種新的融資方式，能夠高尚企業處境，增加企業流動資金。二是刺激市場發展。特別是充實商業銀行本金，改善其經營狀況，同時能刺激消費，促進產業發展。三是實現風險的再分配，讓風險大家分擔，因而能促成市場發展平衡，實現帕累托改進，促進分工協作和效率提高。四是評級機構面臨博弈難題，它總是傾向于追求自身利益最大化而忽視投資者的利益。五是短期行為能促進貨幣加速流通，長期則可能會引起通貨膨脹，引發金融危機。對這些基本的利弊態勢，必須明確了解，以利決策，推行資產證券化，促其健康發展。
（二）增加資產證券化發起機構 資產證券化是一項重要的融資創新手段，不但政策性銀行和大型商業銀行可以采用，而且中小商業銀行也可以采用。當前，我國大銀行資金充裕，中小商業銀行面臨的資金約束仍比較大，受業務規模和融資渠道的局限，我國中小商業銀行核心資本不足的問題更為突出。在資金來源、資本金方面的壓力更大、緊迫性更強，中小商業銀行利用證券化釋放的資本可以實現穩健的擴張經營，提高競爭力。為此，未來推行資產證券化的金融機構將逐步增多，甚至可以包括商業銀行、政策性銀行、城市銀行、農村信用社、信托投資公司、財務公司、金融資產管理公司、金融租賃公司等。
（三）資產證券化的資產類別將持續拓寬 近年來，我國已廣泛開展了個人住房抵押貸款、基礎設施中長期貸款證券化等方面的試點。隨著金融市場的逐步成熟，從優質的信貸資產開始，下一步可逐步推廣到各種金融資產和非金融資產的證券化，包括消費信貸的證券化、應收賬款的證券化、不良資產的證券化和保險風險的證券化等，實現信貸資產的拓廣、信貸資產向非信貸資產擴展。
（四）擴大資產證券化投資群體 沒有投資群體，資產證券化是搞不起來的。把投資者激勵起來，使之參與到資產證券化進程中去，這是今后一段時期有關部門的重要任務。這需要培植市場，培育投資者。從國際市場的情況看，保險公司、養老基金、共同基金、銀行、貨幣市場基金、REITS、儲貸協會等機構投資者日益成為資產證券化市場的主要參與的市場主體。而我國正在與國際市場接軌，市場經濟、金融市場在逐步成熟，資產證券化投資群體逐步擴大，是一重要趨勢。
（五）完善資產證券化機制，防控金融風險 為了避免資產證券化的弊端，規避和防范風險，資產證券化的運行機制需要建立健全和完善，特別是加強管理，致力于相關機構的資質提高，提升從業者的道德素質，通過社會風尚培植、職業教育和法律規范，推進金融市場文明建設，并加大防范力度，有效規避和方法資產證券化的各種風險。
總之，作為一種融資工具，資產證券化的優勢和推進金融市場、經濟社會發展的功能作用是明顯的，其對市場各方所產生的經濟效益是可觀的。同時又存在著各種風險。發展我國的資產證券化，務必明確這些客觀事實。目前，我國的資產證券化尚在發展初級階段，機制建構、制度保障、法治規范和服務質量等，都屬于肇始階段，還需要政府部門和廣大業者共同努力，營造資產證券化發展的完備條件和良好環境。而執著努力的結果會促成我國資產證券化市場的蓬勃發展，其趨勢是必然的，其前景是明朗的。
參考文獻：
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資產證券化是指將貸款或者資產進行組合與打包，使得資產能夠在未來一段時間內帶來穩定的現金流，一般資產證券化的對象為流動性不好的貸款以及債權性資產。企業能夠在資產證券化的基礎上提高信用等級。信貸資產證券化、券商專項資產證券化、資產支持票據是目前較為常用的方式。
一、企業資產證券化的意義
資產證券化能夠調動存量資產，提高這些存量資產的利用率。企業資產證券化，是指在信貸資產以外的其他資產的基礎上發行的支持證券。證監會規定，可以進行資產證券化的資金類型包括企業應收款與商業物業不動產等。企業資產證券化具有非常廣闊的發展空間，在不久的未來極有可能成為中國融資體系中的重要組成部分。其意義包括：商業銀行等金融機構利用資產證券化的整合性將流動性不佳的資產從負債表中剝離，使資產重新流動性起來，提高信貸能力；能夠有效降低資產分散產生的風險，使融資成本得到降低；豐富投資者的投資工具，滿足不同風險偏好投資者的需要；為投資銀行等非金融機構增加收入點。
新型金融產品的興起需要符合金融市場的需要，應金融發展的潮流。我國經濟結構的調整、整頓地方債務、存量盤活、完善信用體系等因素都為企業資產證券化提供了很大的推動力。
二、企業資產證券化的三種不同方式
（一）信貸資產證券化
信貸資產證券化是銀行等金融機構將貸款借給借款人，然后將這些分散的貸款作為系列化的證券賣給投資者。主要環節包括組建資產池、安排交易結構與發行證券，最后為發行后管理。在這種發行方式下，由貸款產生的信用風險的承擔方不再為銀行，而是投資者。銀行的角色已經由風險承擔者變為評審貸款的合理性與貸款后期產生問題的管理者。如此一來，就能將銀行管理貸款、評審貸款的能力與市場承擔風險的能力有機結合起來，提高資產的利用率與融資的效率。
通過這種將貸款重新組合進行打包的方式，能夠將單個貸款肯定存在的風險進行分散。將貸款包進行拆解、細化，從而轉化為標準化的證券，提高資產流動性。另外，能夠滿足不同風險偏好投資者的需求。對資產池進行構建的時候需要注意：已經結束貸款發放的項目一般已經有穩定的收益，這些項目就是資產池的重要來源，而且注意單個貸款應該具有較小的規模；期限與資產現金流契合，以所發行的證券期限來匹配信貸資產；分散的信貸一般具有一定的集中度風險，因此行業要比較分散；雖然優良與不良資產都能夠作為基礎資產，但是在使用該方式的初期，盡量選擇優良資產。
（二）券商專項資產證券化
該方式的業務步驟一般為：發起人將基礎資產賣給特殊目的機構，或者由特殊目機構主動向發起人購買基礎資產，再將這些資產集合為資產池，依靠資產池產生的穩定收益來作為運行支持，再向投資者發行，最后用資產池的收益來償還發行的證券。
具體的操作為：確定資產證券化的舉措后組建資產池；設立專項計劃；出售資產；提高信用等級；評估信用等級；發售證券；向原始權益所有人支付價款；對收益進行分配。
（三）資產支持票據
資產支持票據是由非金融企業將證券發行給銀行間市場，以基礎資產產生的收益流來進行還款，雙方約定在一定的時間內還清本金與利息。嚴格地說，資產支持票據并不等于資產證券化，后者必須具備風險隔離的特征。只有在這個條件下，發行人才可以不被突破融資的規模所限制，甚至能夠將融資成本減至更低。除了這種方式，信托型的資產支持票據已經開始被推出，只需在交易商協會注冊即可，不需要審批。
三、企業資產證券化的三種不同方式對比
（一）三種資產證券化方式的監管方式不同
信貸資產證券化由于經歷了一段很長的發展時間，監管方面的文件及方式、法律約束與扶持、財稅繳納辦法、會計處理方式等都已經十分完善，在過去的發展時間里，產品設計幾乎沒有發生改變，產品發行需要經過中國銀行業監督管理委員會與中國人民銀行審批，一般時間較長；券商專項資產證券化雖然沒有信貸資產證券化那么完善，但對于非金融企業而言能夠直接進行融資。發行需要中國證券監督管理委員會審批，一般時間較短；資產支持票據。該方式開始較晚，2012年才正式推行。由銀行間市場交易商協會來審批與監管，只需注冊即可發行。
（二）三種資產證券化方式的基礎資產不同
信貸資產證券化一般以銀行的各項貸款為基礎資產；券商專項資產證券化的基礎資產范圍比較廣泛，包括債權類、收益權、不動產。債權類包括項目回購款、應收賬款、租賃款、經銀監會與中國人民銀行認可的信貸資產。收益權包括：通行費、電力銷售、票務收益權等。不動產類包括不動產收益以及運營產生的收益；資產支持票據的基礎資產包括公用事業未來收益權以及其他的應收款等。
（三）三種資產證券化方式其他資產與融資方風險隔離不同
信貸資產證券化與券商專項資產證券化的基礎資產完全與原來的融資方隔離，但是資產支持票據的基礎資產并沒有與原來的發行人完全隔離。產品自身的信用度很大程度上由發行人的信用度來決定。因此前兩種方式的還款基本上由基礎資產來負擔，但是資產支持票據將基礎資產作為第一還款源，如果基礎資產不足，由發行方日常的經營收入來填補空缺。
四、結語
雖然資產證券化對企業的發展大有裨益，但是資本市場仍然存在一些問題。為了保證資產證券化在我國持續發展，應該加快利率市場化改革的步伐，允許銀行將不良資產證券化，并且頒布一些支持證券化的法規政策，吸取美國次貸危機的教訓，保證企業資產證券化的健康發展。
參考文獻：
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1 資產證券化概述
1.1 資產證券化的含義
20世紀70年代資產證券化在美國誕生，并在40年間的時間內獲得了迅猛的發展。我國信貸資產證券化經國務院批準，于2005年3月正式啟動試點工作。資產證券化既不同于傳統的以銀行為主的間接融資方式，也不同于單純的依賴公司發行股票或債券的直接融資方式，是一種創新的金融工具。美國證券交易委員會（SEC）將資產證券化定義為：“它們主要是一個特定的應收款資產池或者其他金融資產池來支持、保證償付。這些金融資產的期限可以是固定的，也可以是循環周轉的。根據資產的條款，在特定的時期內可以產生現金流和其他權利，或者資產支持證券也可以由其他資產來保證服務或保證按期向證券持有人分配收益”。中國人民銀行將資產證券化定義為：“通過將具有可預見現金流的資產打包，以證券形式在金融市場上發售的活動，這種過程稱為資產證券化”。
資產證券化不是對某一經營實體的利益要求權，而是對特定資產池所產生的現金流或剩余收益的要求權。資產證券化實質就是把缺乏流動性，但具有預期未來穩定現金流的資產集中起來，形成一個資產池，通過結構性的重組（將基礎資產轉移給特殊目的實體以實現破產隔離），將其轉變為可以在金融市場上出售和流通的證券并據以融資。
資產證券化的參與主體除了包括發起人、特殊目的載體（SPV）和投資者三類核心主體外，還包括信用增級機構、評級機構和發行機構、投資者服務機構和受托人等延伸主體。
資產證券化運作主要包括：確定基礎資產并組建資產池；設立特殊目的實體；資產轉移；信用增級；信用評級；發售證券；支付對價；管理資金池和清償證券等步驟。
1.2 資產證券化的特點
與傳統的融資方式（如股權籌資和債券籌資）相比較，資產證券化具有的特點為：資產證券化是一種結構性融資方式。資產證券化是一種不顯示在資產負債表上的融資方法，即表外融資方式。資產支持證券的償付主要是基于基礎資產的信用，與發起人的整體信用無關的資產支持融資方式。資產證券化對于發起人和投資人來講，都具有好處。如發起人（即權益者）可以通過資產證券化，實現破產隔離和信用增級，來達到低成本融資的目的；可以改善資產負債表的結構；增強資產的流動性。如通過資產證券化可以為投資人提供多樣化的投資品種和新的投資途徑和更多的合規投資。
2 我國資產證券化的會計處理
2.1 資產證券化的會計確認
會計確認是指將一個項目作為資產、負債、收入、費用等要素加以記錄或將之最終納入財務報表中的過程。對于資產和負債的確認而言，會計確認不僅包括對資產、負債取得時的記錄，而且也涵蓋了這些項目日后的增減變動乃至最終從財務報表中退出的記錄。
資產證券化會計確認問題的核心在于，資產證券化應當作為一項有擔保的融資業務而作表內處理還是應當確認為一項銷售業務而作表外處理"如果證券化資產作為銷售處理，則證券化業務發起人就被視為賣方，該資產應終止確認并從發起人的資產負債表中轉出，發起人就可以在報表中增加現金以及確認銷售收入，從而改善資產負債表的流動性和調節負債比率，因此表外融資已經成為發起人開展資產證券化業務的動機之一；如果證券化資產作為融資處理，則發起人被看作借款人，證券化資產將依然保留在發起人的資產負債表內，轉讓證券化資產的金額將作為長期貸款進入發起人資產負債表的貸方。前者在法律上將被確認為真實出售，并且繳納相應稅收；后者在法律上不被確認為真實出售，因此也不繳納相應稅收。一般而言，只有證券化資產從發起人的資產負債表中轉出，才被認定實現了真實出售。資產證券化會計確認的爭論歸結于資產證券化是真實出售還是有擔保的融資，即與證券化資產相關的風險和報酬是否都真正轉移。目前對資產證券化的會計制度規定是財政部制定的《信貸資產證券化試點會計處理規定》，相關的財務判斷與會計處理缺乏理論的支持，與發達國家的會計規范相比還不夠完善。我國的會計人員對于資產證券化的會計處理上，往往出現各種不同的處理方式，導致會計信息的可靠性和可比性是的降低。
2.2 資產證券化的會計計量
根據國際會計準則委員會在1980年的《關于編制和提供財務報表的框架》的定義，所謂會計計量，是指為了在資產負債表和收益表中確認和記列財務報表的要素而確定其金額的過程。關于信貸資產的會計計量，財政部2005年5月16日的《信貸資產證券化試點會計處理規定》分為兩種情況來規范：（1）信貸資產終止確認時的會計計量"依據此規定，發起人在終止確認信貸資產時，要把該信貸資產的賬面價值與收到的對價之間的差額確認為當期損益。（2）信貸資產部分轉讓符合終止確認條件的或發起人僅僅繼續涉入信貸資產一部分的，該規定第七條、第八條分別做了規范。具體來說，當信貸資產的風險和報酬被幾乎全部轉移時，依據《規定》的第4條，信貸資產被終止確認后，將該信貸資產的賬面價值與因轉讓而收到的對價之間的差額，確認為當期損益；當發起機構放棄對信貸資產的控制時，依據《規定》的第6條，信貸資產被終止確認后，將該信貸資產的賬面價值與因轉讓而收到的對價之間的差額，確認為當期損益。《規定》第7條指出：將該信貸資產整體的賬面價值在終止確認部分和未終止確認部分之間，按轉讓日各自的相對公允價值進行分攤，并將終止確認部分的賬面價值與終止確認部分的對價（因該轉讓取得的新資產扣除承擔的新負債后的凈額包括在內）之間的差額，確認為當期損益"發起機構僅僅繼續涉入信貸資產一部分的計量時，依據《規定》的第8條，應當將該信貸資產整體的賬面價值，在繼續涉入仍確認的部分和終止確認部分之間，按轉讓日各自的相對公允價值進行分攤，并將終止確認部分的賬面價值與終止確認部分的對價之間的差額，確認為當期損益。該《規定》和新會計準則對金融資產轉讓的會計計量規定是建立在資產負債觀基礎之上的，與相應的會計確認規定相類似，這種規范理論上的優越性還需要到實踐中檢驗。
2.3 資產證券化的信息披露及會計報表合并
在資產證券化交易中，會計信息披露具有重要作用。它有助于相關利益主體理解資產證券化交易對財務狀況、經營業績和現金流量，并客觀平價評價證券化資產的未來現金流量的金額、時間和確定性。它還能提供了解風險的相關信息。2005年5月的《信貸資產證券化試點會計處理規定》第10條要求發起機構應當對信貸資產證券化做出詳細披露。中國人民銀行2005年6月的《資產支持證券信息披露規則》規定，發起人應及時向受托機構提供有關信息報告，并保證所提供信息真實、準確和完整。資產證券化信息披露包括以表內信息（現金流量表、利潤表、資產負債表）和表外信息（決定現金流量風險的信息和證券化交易風險的信息）等。信息披露的真實、準確對資產證券的發行和交易至關重要。會計信息披露的失真會損害投資者的利益和資產證券化工作的實施。
所謂合并會計報表就是將一個集團公司中母公司和所有子公司的報表合并起來，把母公司和子公司之間、子公司和子公司之間的債權債務狀況和關聯交易全部抵消，從而集中反映集團公司作為一個企業的整體對外經濟活動情況的會計操作過程。在資產證券化交易過程中，發起人往往與特設目的載體（SPV）有著密切的利益關系，在編制發起人的會計報表時，是否應將SPV納入合并范圍，成為資產證券化會計急需解決特殊目的實體合并在會計處理上的認定的難題。我國對特設目的載體之一的信托模式（即特定目的信托SPT）的建立程序上還有不符合國際慣例的地方。因此我們在制定相關合并方面的規則時，應充分考慮制定符合發展要求的會計準則。
3 我國資產證券化會計處理的改革
3.1 關于資產證券化會計確認方面的改革
我國關于資產證券化的相關會計規范在一些領域的處理上進行規定，但是有些規定存在缺陷，如規定的相對簡單，沒有明確界定范圍等。因此需要逐步完善。關于會計確認問題：如果發起人把證券化資產的一部分轉讓給SPV，保留另一部分，則該證券化資產的賬面價值應按出售日保留部分和出售部分的公允價值進行分攤，利得或損失應按己出售部分的收款予以確認，"以資產的控制權來決定資產的歸屬，承認以合約形式存在的資產和負債具有可分割性，各組成部分都可以在理論上作為獨立的項目進行確認和再確認，這可能更符合我國目前經濟發展的需要。
3.2 對資產證券化報表合并方面的改革
我國資產證券化對SPV的法律形式和合并等的研究和規定基本處于空白狀態。我國的SPV在建立程序上還有不符合國際慣例的地方，這就給資產證券化合并會計報表在實務中操作造成了困難。
3.3 對規范信用評估體系方面的改革
中介機構（如會計師事務所、律師事務所、信用評級機構、信用增級機構等）在證券化結構交易中擔當著不同的重要角色，而目前我國的相關中介機構的獨立性及專業性與發達國家相對仍然具有一定差距，因此要完善信用評級體系，出臺相應的規章制度約束、激勵、平價相關的中介機構，努力營造一個一個獨客觀、公正、透明和中立的信用評級體系。
參考文獻：
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資產證券化是金融創新的產物。在我國，資產證券化起步晚、尚處于發展初期。在管理層的大力推動下，資產證券化快速發展，取得了一定的成績。但由于資產證券化的順利發展需要發達、成熟的金融市場、完善的法律法規等政策環境，所以目前我國的資產證券化尚存在諸多現實的問題與障礙。
一、我國資產證券化發展障礙因素
雖然，我國的資產證券化在政府、管理層的大力推動下有快速發展之勢，但在實踐中仍遇到一些障礙，主要有如下幾方面：
（一）認識不到位。目前，管理層還未真正認識資產證券化的重要性，對運用資產證券化這一金融創新的產物的嘗試決心還不夠；我國的理論界普遍認為我國的個人投資者大都屬于風險厭惡型，缺乏對投資產品的收益與風險的有效識別能力，投資者大多更看重投資產品的安全性，大多數居民也都喜好儲蓄型投資產品，從銀行和企業角度來講，目前對資產證券化的興趣也不大。由于認識不到位、不夠深入，影響了資產證券化的發展。
（二）資本市場不完善、不發達。資產證券化的發展需要有較發達的資本市場。而我國目前的資本市場既不完善也不發達，除了股票以外，房地產抵押貸款、銀行應收款、信用卡應收款等市場不完善、不發達，這對證券化產品的設計有一定的影響，也影響了產品的吸引力，導致公眾對證券化產品大多不感興趣，而且，沒有完善、發達的資本市場，缺乏完善的、具有良好流動性的二級市場，也難以實現對標的資產相關風險的有效分散，使得資產證券化產品的流動性也受到了極大的限制。這些都影響了資產證券化的進程。
（三）缺乏規范資產證券化的法律法規。我國大多數的法律在制定時完全沒有考慮資產證券化這一業務，現行的各項法律法規與資產證券化的法律要求之間存在著某些矛盾與沖突，如我國的相關規定《民法通則》阻礙和影響了資產證券化過程中債權轉讓的進行，《公司法》中也沒有專門針對資產證券化成立SPV的條款，公司發行債券條件的有關規定直接提高了設立SPV的運作成本。對資產證券化的核心步驟“真實出售”的界定也沒有做出法律規定，這樣，對發起人的違約破產風險不能有效防范，投資者的權益也無法得到真正的保障。此外，《稅法》、《會計法》、《企業破產法》、《貸款通則》、《商業銀行法》、《擔保法》、《證券法》、《合同法》等相關法律都缺乏專門的條款來規范資產證券化。
（四）缺乏讓投資者接受和認可的中介服務機構。資產證券化產品是信用敏感的固定收益產品，證券化產品的信用評級極其重要，所以必然涉及多家的中介服務機構。最重要的有資產評估機構、信用評級機構。但目前我國證券業尚缺乏統一的評估標準，評估機構發展較弱，公信力低，不能獨立、客觀、公正地進行評估，而且目前的信用評級制度極不完善，市場上尚缺少讓投資者普遍接受和認可的信用評級機構。總體而言，我國中介機構的服務水平、服務質量還無法滿足資產證券化的需要。
二、我國發展資產證券化的有效途徑
資產證券化是個系統工程，需要經歷一個逐步完善的發展過程，需要政府相關部門、金融管理部門以及全社會的共同努力。
（一）培育、規范中介服務機構。資產證券化涉及的中介服務機構很多，包括證券承銷、資信評估、保險、會計師事務所、擔保、投資咨詢、公證、發行、交易、托管、清算等服務機構，其中最為重要的是擔保和評級機構，擔保為投資者增加一道風險防范的屏障，使證券化的資產的定價更接近實際的價值。而評級機構則能利用專業技術，降低交易成本。此外，必須對中介機構的行為進行規范，嚴格職業標準，規范、真實、及時地披露抵押證券市場信息，有效地保障證券的發行、流通交易。
（二）完善資產證券化發展的法律環境。目前，要在修改《擔保法》、《證券法》、《合同法》等有關條款的基礎上，盡快研究制定符合我國國情的資產證券化法律，比如：《正常證券化法》、《資產評估法》、《資產證券化會計準則》、《離岸金融法》等相關法律法規，以規范資產證券化產品的許可制度、信用保障制度、信息披露制度、市場交易制度、稅收制度、財務會計制度和監管制度等。同時，政府相關部門應盡快建立專門的監管機構，健全和完善監管法規，為資產證券化的順利發展營造良好的法律環境。
（三）大力扶持機構投資者，擴大機構投資者的投資范圍。要使資產證券化市場真正建立起來，就必須要有機構投資者的強大需求。因此，應大力扶持和培育機構投資者，允許商業銀行、保險公司等在內的機構投資者購買證券化產品，這樣，既可以擴大機構投資者的投資范圍，為信貸資產的證券化提供大量、持續、穩定的長期資金，又可以增加如人壽保險公司、醫療基金、養老基金等機構的收益，使其資金得到保值增值。
（四）明確監管主體。資產證券化牽涉到多個經濟主體，多個金融監管機構對資產證券化業務都具有監督、管理權。如果是銀行資產證券化，將涉及中央銀行、證監會兩個監管主體，如果是企業資產證券化就要涉及到經貿委、財政部等，而如果是國有資產，還必須涉及到國有資產管理部門。眾多的部門管理，導致資產證券化的審批與運作難上加難。因此，資產證券化必須明確金融監管部門之間的分工協作，明確資產證券化運作中的監管主體及其權限，對各監管部門的權限要進行明確的劃分，在履行職責時要加強相互間的溝通與協調，共同促進我國資產證券化的健康、快速發展。
（五）選擇合適的基礎資產類別。我國的資產證券化剛剛起步，尚處在探索之中，選擇合適的、符合國情的基礎資產進行資產證券化是極為重要的。因為，不是所有的資產都可以進行證券化，證券化的基礎資產應該具備：資產質量較為優良、穩定的現金流、持續的低違約率、具有一定的規模、債務人分散化、有良好的歷史記錄、有明確的擔保支持、資產結構同質性、對利率變化不太敏感等要求。根據這些條件，目前在我國比較適合進行證券化運作的主要是銀行的住房抵押貸款以及大型企業的應收賬款和基礎設施的收費等。所以，目前可以從以上幾個方面入手，推動我國資產證券化的發展。
（六）發展債券類產品交易平臺。由于資產支持證券化和住房抵押貸款證券化產品交易市場是以機構投資者為主要參與者的市場，所以，要建立以機構投資者為主體的債券類產品的交易平臺，既為資產證券化產品的交易服務，又為機構投資者提供投資理財服務。
總之，我國的資產證券化已經取得了豐碩的成果，資產證券化市場對于穩定我國的金融市場，促進我國經濟的快速發展發揮了極其重要的作用。但我國的資產證券化任重而道遠，推動資產證券化的發展是個系統工程，需要政府有關部門、金融監管部門、機構投資者等的共同努力和推動，才能使資產證券化朝著健康的方向發展。
主要參考文獻：
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2．資產證券化融資的運作模式
資產證券化融資的運作模式核心在于證券化資產的真實轉移、風險隔離和信用增級的操作；這個證券化的過程需要一個嚴謹而有效的交易結構來保證融資的成功，其交易結構主要包括了以下幾個運行主體：融資發起機構、特殊目的載體、資產管理機構、資產托管機構、信用評級機構、信用增級機構、證券承銷機構等。
3．資產證券化融資的核心內容
一個完整的資產證券化融資運作過程，其核心內容主要包括：風險隔離、信用評級、信用增級三個部分。風險隔離是資產證券化融資成功運作的關鍵，它是通過證券化的“真實轉移”來實現的。信用級別是專業信用評級機構通過一整套簡單的符號。信用增級是指在資產證券化融資中被用來保護投資者利益的技術。
4．資產證券化的價值分析
(1)從融資者的角度，其價值實現主要體現在以下幾個方面：增強資產流動性，降低融資成本；分離信用風險，拓寬融資渠道；改善負債結構，提高資本效率：增加企業收入，提高管理水平。
f2)從投資者的角度．是價值實現主要體現在以下方面：獲得較高的投資收益以及較大的流動性：具有較低的投資風險：突破投資限制，拓寬投資渠道。
二、房地產資產證券化在我國發展的可行性分析
我國改革開放2O多年來．房地產的迅速崛起與證券市場的快速發展與繁榮，使得房地產資產證券化成為可能。
（一)實施房地產證券化的宏觀環境日趨成熟
1．宏觀經濟需要房地產有效投資和有效需求進行拉動。房地產作為國民經濟新的積極增長點，發展資產證券化的融資模式有利于促進房地產市場和房地產業的發展：我們在上海、深圳、北京等發達城市進行資產證券化領域的初步嘗試，并取得了一定成效。
2．土地產權和房地產權改革為房地產資產證券化提供了前提條件。產權明晰是房地產證券化的必備條件；土地使用制度改革為房地產權益的分割提供了條件，為推廣房地產資產證券化做l『積極的準備。
3．快速發展的房地產市場和金融市場是經濟基礎。從整個國家的宏觀經濟基礎看，我國的金融體制改革不斷深化，經濟運行狀況良好，發展勢頭強勁。
4．國家針對房地產金融領域的違規操作現象，自2001年以來連續出臺了一系列促進金融市場健康發展的房地產金融政策，繁榮的房地產市場和規范發展的金融市場為房地產資產證券化提供了經濟基礎。
(二)初步具備實施房地產證券化的微觀基礎
1．房地產市場存在巨大的資金缺口。只有推行房地產證券化，在金融市場上直接向社會大眾融資，才能較好的解決房地產開發資金短缺的矛盾；龐大的住房消費市場的資金來源也不可能單純依靠國家財政或者銀行存款，住房消費的直接融資勢在必行．推行房地產證券化成為一種必然
2．住房抵押貸款證券化業務基本成熟。我國隨著住房貨幣供給體制逐步取代住房福利供給體制以來，住房抵押貸款不斷上升已初步形成規模
3．龐大的房地產證券化投資需求群體
4．日趨規范的資本和證券市場。以買賣發行各種債券和股票的資本市場在我國已形成基本框架，資本市場的發展不僅為房地產證券化提供了市場規模，也因資本市場證券品種豐富而使房地產融資形式有多樣化的選擇。
(三)政府的推動作用
證券化是一種市場行為．但也離不開政府的有力支持，特別是在制度的改革和金融政策的推進方面上。綜上所述，房地產資產證券化在我國雖不具備大規模推進的條件，卻也有一些有利因素。因此，有選擇地漸進發展是非常必要的。
三、房地產資產證券化融資模式的分析
(一)國外房地產資產證券化融資平臺的基本模式
在國外，已逐漸形成了兩種房地產資產證券化的融資模式；分別是以股份制項目公司為平臺的公司型模式和以第三方信托機構為平臺的信托型模式。不同平臺開展的資產證券化融資有不同的核心運作，不同平臺也會有不同的優勢。房地產企業設立股份制項目公司是為了使后者成為項目資產的載體并充當特殊目的機構開展資產證券化融資，是國外房地產資產證券化融資普遍采用融資平臺，適用于大型或者特大型的長期房地產項目融資。從制度功能上講，信托具有的財產隔離機制能夠很方便實現資產證券化融資要求的風險隔離，因此它在國外房地產資產證券化融資實踐中使用得很普遍。
(二)對我國實行房地產資產證券化的難點分析
1．體制的制約
我國現行的房地產投資與金融體制正在進行重大改革．專業銀行商業化、利率市場化、項目業主負責制等舉措都是改革的重大步驟，但這些目標的真正實現還要經歷一個相當長的過程。這也在一定程度上制約了我國房地產證券化進程。
2．資本市場的制約
（1)現階段．國證券市場雖然發展迅速．但仍屬于初級階段，市場容量和市場規模十分有限：
(2)目前我國證券市場很不規范，難以識別證券的優劣；
f3)房地產證券流通市場要承受證券市場和房地產市場的雙重風險：
f4)我國現階段還沒有真正權威性的評級機構；
(5)缺乏專門的政府擔保機構和保險公司和推行房地產證券化所需的專門人才：
3．房地產法律及其監督的滯后性
我國現行《證券化》的相關條款中，缺乏對資產證券化在房地產融資業務應用的規定，這勢必會增加住房貸款證券化的推薦難度。同時，建立風險隔離機制的相關法律有《破產法》和《信托法》，但因為在國內出現的時間還不長．實施過程中難免存在種種困難。4．信用制約
現階段．我國尚無完整意義上的個人信用制度，銀行很難對借款人的資信狀況做出準確判斷，對信貸業務的前的貸前調查和對貸款風險的評價顯的困難重重。
5．房地產金融市場一級市場欠發達
我國長期實行的福利住房制度使房地產金融市場一直沒有獲得真正的發展．尤其是國有四大銀行在金融市場的壟斷地位，決定了我國房地產金融市場以非專業性房地產金融機構的商業銀行為主體。
四、國外房地產資產證券化融資模式對我國的啟示
（一）國外房地產資產證券化的融資模式對我國房地產證券化的啟不
1．創造良好的房地產汪券化的制度環境
繼續深化房地產制度、金融制度和企業制度改革，規范資本市場特別是證券交易市場的運作，加快制定和健全相關法律法規，為我國房地產證券化創造一個良好的外部環境．實現房地產權的獨立化、法律化和人格化
2．建立房地產金融體系特剮是抵押貸款及其擔保體系，培育多元化的投資主體
建贏專門的政府擔保機構；積極開展各種信托業務；成立由國家控股或政府擔保的抵押證券公司，收購各商業銀行的抵押貸款，并以此為基礎發行抵押貸款證券。
3．創造適宜的房地產資產證券化需要的環境
加快商業銀行的轉制步伐；組建全國性的住房銀行；完善一級市場的風險控制機制：規范發展我國的資產評估業和資信評級業。
4．構建房地產信托投資資金
借鑒美國模式，由金融機構組織發起，具體資產管理由專業的投資顧問操作。
（二）我國房地產資產證券化融資模式的選擇
不同的房地產證券化模式，其運行方式也各不相同。尤其在制度框架不同的國家或地區。這種不同會更加明顯。在我國還是半空白的情況下運作．可以嘗試從以下幾個方面來探索房地產資產證券化的道路：
1．確定證券化資產，組成資產池。原始權益人在分析自身融資需求的基礎上，確定需要證券化的資產，然后進行清理、估算和考核，最后將這些資產分類匯集形成一個資產池。基礎的資產的選擇直接關系到以后證券化的成功與否。
2．資產轉移：這是證券化過程中非常重要的一個環節，在典型的資產證券化模式中，會通過一個專門的中介機構，也稱特殊目的機構(SPV)，通過對原始資產的“真實轉移”，實現基礎資產和原始權益人之間風險隔離和破產隔離。
3．信用增級和信用評級；為了吸引投資者，改善發行條件，必須對資產支持證券進行信用增級，以提高所發行的證券的信用級別。
4．發行證券及支付價款；專門機構將經過評級的證券交給具有承銷資格的證券商去承銷，可以采取公募或私募的方式來進行。一旦發行成功，專門機構就將從證券承銷商那里獲得的發行收人按事先約定的價格支付給原始的權益人。
5．資產的管理與證券的清償；資產池的管理必須由專業的服務商來進行，這個服務商可以外請，也可以由原始權益人來擔任，因為原始權益人已經比較熟悉基礎資產的情況，一般也具備管理基礎資產的專門技術和充足人力。至此，整個資產證券化過程告結束。
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篇8
中國國際海運集裝箱集團股份有限公司（下稱“中集集團”）作為海運集裝箱生產商，其實力在國際處于領先水平，制造、設計、推銷干貨集裝箱的設計、制造和推銷，貨運站、旅客登機橋的設計和建造，都是中集集團經營的主要業務。
中集集團和荷蘭銀行于2010年3月達成了一項應收賬款證券化項目協議也就是ABCP協議，總金額高達八千萬美元的，協議規定，在三年的有效期中，后者下屬的資產購買公司將收購前者所發生的所有應收賬款，并按照協議規定金額發行面向世界商業票據市場的商業票據，從而完成應收賬款的證券化。在協議有效期內，前者會獲得后者支付的資金，這些資金來自前者發行的商業票據，而前者的應收賬款的收款人也隨之發生變化，變為雙方約定的信托人。同時，進行商業票據投資的人們，能夠得到一定數額的利息，其利息率與倫敦拆借市場的利息率相比要高出一個百分點。
二、中集集團資產證券化融資存在的相關方財務風險
（一）容易引發相關方財務風險的交易步驟
1、建立特設信托機構（SPV）
對于資產證券化而言，SPV是重要的主體，作為一種特殊的實體，SPV的設立主要是基于風險隔離的原則，讓發起人證券化的資產和其余資產之間存在"風險隔離"，這是其特設信托機構建立的具體目的。成立SPV以后，發起人會把資產池里面的資產向SPV出售，使風險會一直局限于SPV名下的證券化資產相關范圍內。中集集團是證券化資產銷售商，而荷蘭銀行扮演著特設信托機構的角色。中集集團作為資產證券化項目的受益人，將其設計的資產組合銷售給荷蘭銀行，荷蘭銀行受其委托進行相關管理，利息與到期本金的支付以此得到保障。但是中集集團對客戶所承擔的支付責任沒有變化，所以無法徹底擺脫與信托機構的利益關系，并未達到應有的獨立程度，因此可能引發證券化相關方的財務風險。
2、資產的真實銷售
為了保證金融資產買方的利益，“風險隔離”的實現是進行金融資產銷售的前提條件。證券化資產獨立性的相關保障，即發起人的債權人無權對該資產進行追認，SPV的債權人也沒有權利對發起人的其他資產進行追索。中集集團的一個子公司與特設信托機構訂立協議，出售未來若干年的運輸收入，該資產的所有權隨之轉移至特設信托機構。然而該子公司對客戶負有的責任卻未發生轉移，如果資產池所提供的現金流量少于到期債權的本息，則中集集團有義務予以補足。由此可見，該項資產并未滿足“真實出售”的條件，相關風險也無法真正轉移。
3、信用增級
信用增級是資產證券化是否成功的關鍵環節。在取得證券化資產之后，不僅僅為了吸引投資者，同時也出于降低融資成本的目標，SPV應該通過提高擬發行資產支持證券的信用等級，以此來保護和實現投資者的利益。根據中集集團資產證券化的相關事實，其實行內部信用增級的方法，一旦資金池所提供的現金流量低于支付到期證券本息所需的金額，則中集集團必須予以補足，以保證對投資者本息的支付。這無疑提高了其未來的財務風險水平與現金流量的不確定性。
4、破產隔離
資產證券化融資區別于其他融資方式的一個最為獨特的方面，就是破產隔離。作為資產證券化交易所獨特的技術，它將證券化的基礎資產向具有特殊目的載體進行真實銷售，破產隔離發生在資產出售之后，公司破產將不會影響證券化的資產，由于證券化的資產不包含在這些主體的破產財產范圍之中，所以其不用償還破產主體的債務。在本案例中，中集集團雖然出售了相關資產組合的所有權，但其對客戶負有的責任與義務并未發生轉移，仍然承擔著和該資產組合相關的財務風險，顯然特殊載體的破產隔離并未實現。一旦中集集團遭遇危機，必然波及該資產池的現金流量，從而影響資產支持證券的信用級別。
（二）資產證券化相關財務風險分析
融資運作風險是資產證券化融資過程中的核心風險，屬于非系統風險。與資產證券化融資結構，融資過程中各個方面產生的風險都屬于融資運作風險的范疇。
在融資運作風險中，中集集團主要違背了其中的“真實銷售”原則。“真實銷售”原則主要在發起人和SPV這一環節中產生。為了達到在發生破產清算時，發起人出售的基礎資產不被列人破產財產的目標，在資產證券化的過程中，發起人轉移資產的形式必須符合“真實銷售”的原則。由中集集團案例進行分析，第一，中集集團和資產對應的管理權沒有發生轉移，未做到真實銷售。中集集團與特設信托機構達成應收賬款的資產交易，該項資產的所有權發生轉移。
三、結束語
總之，中集集團通過利用國外成熟的融資系統，將應收帳款成功證券化，提升了自身財務狀況，推動了其業務的進一步擴大和進一步的融資。作為企業資產證券化的經典案例，對我國其他企業的資產證券化進程也具有重要的借鑒意義。
參考文獻：
篇9
資產證券化有利于化解不良貸款問題表現為以下幾方面：
（一）有利于緩解我國銀行資金需求壓力
我國當前正處于經濟快速發展的時期，資金仍然是一種稀缺資源，特別是對于中小企業來說，資金充足與否有時會決定企業的命運，資產證券化最基本的功能是提高資產的流動性。金融機構可以通過資產證券化將貸款出售獲得現金, 在不增加負債的前提下獲得資金, 促進了資金的周轉, 提高了資本的利用效率。因此，發展資產證券化有利于引進多元化的融資工具。通過商業銀行對不良資產進行證券化，聚集閑散資金，擴大了銀行的融資渠道，有助于緩解銀行資金壓力，同時也有利于中小企業的發展。
（二）有利于降低銀行負債率降低流動性風險
我國銀行目前以吸收短期存款為主，而貸款往往以長期貸款為主，這就造成了短存長貸的現象，很容易增加銀行負債率并提升銀行經營風險，特別是一部分貸款成為呆賬壞賬后，也會極大影響銀行資產流動性。如果銀行能夠將不良貸款證券化，這就能在不增加負債的情況下，大大增加銀行資產流動性，銀行獲得流動資金進行進一步的資產運作。
（三）有利于催化中國經濟市場
資產證券化為投資者提供了一種嶄新的投資選擇，資產證券化為投資者提供了多樣化的投資品種。資產證券化作為一種新的投融資技術，能夠帶來廣泛的金融創新和改革，可以衍生出大量新的金融產品，從而產生乘數效應，帶來巨大的利潤空間。這就像一劑猛烈的催化劑，會極大的催化中國的經濟市場蓬勃發展。
二、中國的不良貸款與資產證券化現狀與問題
（一）我國不良貸款與資產證券化的現狀
我國當前處于經濟結構轉型的關鍵時期，同時有著通貨膨脹加劇的壓力，經濟結構的矛盾也日益突出。再加上前幾年的信貸大投放，有可能會產生大量新的不良貸款，銀行信貸面臨新的嚴峻考驗。房地產價格上升勢頭迅猛，按揭貸款成為銀行一項重要貸款業務，占到銀行總貸款的三分之一左右，而部分銀行的貸款總量接近或者達到國際上公認的警戒線，大大增加了貸款風險因此資產證券化在國內引起熱烈反響，資產證券化呼聲越來越高。但美國次貸危機發生之后，引發了人們對于作為這次金融危機重要原因之一的資產證券化的審慎思考。筆者認為在我國化解不良資產的途徑，一方面應該積極探索各種化解不良資產的方法，一方面要努力創造適合發展資產證券化的經濟金融和社會環境，為未來更好的發展資產證券化做好充足的準備。
（二）中國發展資產證券化化解不良貸款的不足
1.我國證券市場不規范
我國證券市場比起國外的證券市場，畢竟起步晚，發展較為落后，進入和退出機制不夠健全，證券行業弊病多，證券監管不嚴格。上市公司財務不透明，法人治理結構不完善，披露機制不健全，甚至有些人利用手中的權利或者信息優勢，操縱證券市場，致使證券交易市場的基本功能的缺失。發展不良貸款證券化，完善我國證券市場是擺在面前的第一只攔路虎。
2.我國缺乏完善的中介服務機構
資產證券化過程必須有完善的中介系統，其中包括資產評估機構、信用增級機構、會計師事務所等。而目前中國的中介服務系統還亟待完善。一些中介機構缺乏行業誠信，為了獲取最大利益，制造虛假信息，甚至受賄索要額外利益。缺乏行業規范，一些不符合中介機構標準的中介公司擾亂了中介機構市場。再者，對中介機構的監管機制混亂，監管方式滯后，監管對象單一的問題也廣泛存在。
3.發展資產證券化的其他負面影響
由次貸危機可以想到，隨著資產證券化的快速發展，金融機構提供貸款的能力大大增強，有可能引起房地產的價格不斷上漲，形成巨大的資產價格泡沫，由此引起經濟過熱。但當央行意識到經濟過熱導致通貨膨脹抬頭時就會采取緊縮政策，由此刺破價格泡沫。房價的下跌導致主要以房產為基礎資產的證券化的價格和評級下降，證券化產品擴大流動性的功能就會驟停，流動危機就會爆發。
三、中國化解不良貸款與發展資產證券化的建議思路
如上所述，在銀行當中實行不良資產證券化確實有眾多優勢，有利于緩解我國銀行資金需求壓力，有利于催化中國經濟市場等，但是銀行部門應當注意運用資產證券化這個催化劑的分寸，在利用這個催化劑優勢同時，應該極力避免它所產生的不利影響。一方面是不能為了賺取高額利潤，過度側重將不能產生現金流的不良資產證券化；另一方面就是應當借鑒美國次貸危機的教訓，防止不良資產證券化產生的衍生工具過多，最終完全導致脫離實際資產。應當根據中國當前經濟金融環境，優化資產組合方式，自主創新不良資產轉換為良性資產的方式，探索不了資產證券化在中國的發展模式，同時不斷改革國內經濟社會環境，以適應未來不良資產證券化的發展。
（一）健全證券行業法規，著力解決實行不良資產證券化的政策障礙
首先和最應當做的是健全證券行業法律，整肅法規，借鑒國外系統性的證券法律法規，形成帶有中國特色的完善的證券行業法律法規，通過形成一個良好的大環境，為實行不良資產證券化打下良好基礎；其次是通過不斷的摸索總結，在實踐當中逐漸完善和推廣不良資產證券化的應用范圍；再次是對于特殊情況特殊案例，應當研究制定不良資產證券化特殊法條例，以備不時之需。
（二）大力加強中介機構建設，加強信用評級和信息披露管理
中介機構作為不良資產證券化過程必不可少的步驟，必須大力完善中介機構建設。首先要加強對中介機構的監管，倘若中介機構監管不嚴，使得一部分人能夠渾水摸魚，那么就無法保證整個過程的公開公平公正性；其次要加強中介機構在整個不良資產證券化過程中的影響，使得中介機構能夠深入了解過程，全程監控；再次進一步加強信用評級和信息披露管理，信用評級要能真實準確的反應不良資產和證券公司的信用狀況，加大信用披露范圍和時間，并實行定期持續跟蹤評級報告。
（三）擴大不良資產證券化經營范圍，提高投資者對其的了解程度，活躍資產證券化市場
要發揮不良資產證券化的優勢，首先要有投資者投資，這就需要投資者加深對資產證券化的了解程度。部分投資者對不良資產證券化有著片面的了解，比如有的人認為不良資產就是呆賬壞賬，這種資產是沒有投資價值的，實際上不良資產證券化的過程是將流動性低下的有未來可以預期現金流的資產證券化，是具有投資價值的證券品種。其次要大力擴大不良資產證券化的經營范圍，并且以此金融工具為基礎，大力創新新的有安全保障的金融衍生工具。我們在大膽開拓業務的同時，還須對業務風險進行針對性防范，同時借鑒國外先進的技術手段和成功的實踐經驗，立足我國現狀，不盲目、不冒進，只有這樣，才能保證金融市場的健康運行，才能切實保護投融資雙方的利益。
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篇10
資本證券化文獻綜述
關于資產證券化國內外金融專家從各個角度出發，抽象出不同的含義。
JamesA.Rosenthal和JuanM.Ocampo(1988)認為，資產證券化“是一個精心構造的過程，經過這一過程，貸款和應收帳款被包裝并以證券的形式出售。”RobertKuhu(1990)的定義為：“資產證券化使從前不能直接兌現的資產轉換為大宗的、可以公開買賣的證券的過程。”Gardener(1991)對資產證券化作了比較寬泛的解釋：資產證券化是使儲蓄者與借款者通過金融市場得以部分或全部匹配的過程或是一種金融工具。開放的市場信用（通過金融市場）取代了由銀行或者其他金融機構提供的封閉市場信用。這個定義的突出地方，是把資產證券化放在資金余缺調劑的信用體制層面上。但是，把有別于銀行信用的市場信用就看成資產證券化，似乎模糊了上個世紀70年代金融創新的資產證券化與有著幾百年歷史的傳統證券化之間的區別。LeonT.Kendall(1996)從技術角度的定義頗有代表性：資產證券化是一個過程，這個過程包括對個人貸款和其他債務工具進行打包，將被打包的資產轉化為一種證券或各種證券，同時提高這些證券的信用等級或評級等級，并出售給第三方投資者。國內學者王安武（1999）認為，資產證券化是將原始收益人（賣方）不流通的存量資產或可預見的未來收入構造和轉變為資本市場可銷售和流通的金融產品的過程。目前國內比較流行和相對簡單的定義是，資產證券化是將缺乏流動性但具有可預期的、穩定的未來現金流量收入的資產組建資產池，并以資產池產生的現金流量作為支撐發行證券的過程和技術。
國內外學者的觀點和表述方法雖有所不同，但我們通過分析可以看出來，資產證券化有以下四個特征：資產證券化的基礎資產主要是貸款、應收賬款等具有可預計的未來現金流的資產；資產證券化是一種重構的過程，將貸款、應收賬款等重新組合、打包并以證券的形式出售；資產證券化可實現再融資的目的；資產證券化可提高資產的流動性，將原先難以兌現的資產轉換為可流動的證券。
資產證券化的運行機制
資產證券化交易的基本流程一般包括確定證券化資產，組建特殊目的實體（SpecialPurposeVehicle,簡稱SPV），證券化資產池的構建和篩選，資產支持證券（AssetBackedSecurities,簡稱ABS）的發行以及后續管理等環節。
（一）確定證券化資產
從理論上講，一項財產權利，只要能在存續期間給所有者帶來持續穩定的或者可以預見的收益，不論權利載體是實物產品還是金融產品，都適合于“證券化”，可以重新組合用于“支持”資產支持證券的發行。以此標準來衡量，可以進行證券化的資產范圍是非常廣泛的，從各類抵押/信用貸款到融資租賃設備；從信用卡應收款到石油天然氣儲備；從特許權到收費基礎設施；從人壽保險單到各種有價證券等都可以作為證券化資產。從實踐來看，在資產證券化發展初期，人們大多選擇安全性高、穩定性好的金融產品作為證券化資產，如住房抵押貸款、汽車貸款、個人消費信貸、信用卡應收款等。這些金融工具信用關系單純、支付方式簡單，具有借款人多樣化、償付違約率低、現金收入穩定等特點。投資者比較容易接受以這些資產為基礎發行的資產支持證券。近年來，隨著資產證券化的技術不斷成熟和完善，以前不大為人們看好的一些期限較短、收入流量不易把握的資產，如貿易應收款、中小企業短期貸款等，在國外也納入了資產證券化的范圍。
（二）組建特殊目的實體（SPV）
SPV是專門為證券化交易的運作而設立或存在的一個特殊機構。在資產證券化中，被證券化的資產能夠吸引投資者，并非因為發起人或發行人的資信，而是因為基礎資產（如貸款、應收賬款等）本身的價值和信用。為保證和提升基礎資產的信用，在制度上就要有效隔離可能影響基礎資產質量的風險，其中最主要的是隔離發起人的破產風險，SPV正是由于風險隔離機制的需要而產生的。為使基礎資產與發起人的風險相隔離，最有效的手段就是將基礎資產從發起人處剝離出來，使其具有獨立的法律地位。但因為資產本身沒有人格，即沒有權利，于是需要構建SPV這一載體作為其法律外殼。在法律上，SPV應該完全獨立于包括發起人在內的其他交易主體，應確保支持資產不受包括發起人在內的任何第三人是否破產倒閉的影響，以實現投資人與發起人以及其他交易參與者的風險相隔離的目的，從而保障投資人的權益。SPV也因此被稱為交易的“防火墻”。可以說，SPV的設立是證券化交易結構設計的核心環節。
（三）證券化資產池的構建和篩選
在組建證券化資產池時，資產范圍的選擇一般是未來現金流量穩定、風險較小的資產，那些依據法律規定或相關當事人的約定或依其性質不能流通、轉讓的資產不能進入資產池。在期限結構方面，資產證券化的期限應當與基礎資產的現金流量相匹配。在行業分布方面，加入資產池的資產應符合分散風險和宏觀經濟政策調整的要求。在資產質量方面，優良資產和不良資產都可以作為證券化的基礎資產進入資產池，但在試點階段應從優良資產做起，樹立資產證券化的良好形象。在地域分布方面，如果資產的地域相關性小，可以通過擴大地域的選擇，分散風險。
（四）資產支持證券的發行
資產支持證券的發行可分為準備、委托承銷、發售和資金入賬四個基本步驟。證券發行的準備包括證券發行的可行性研究、證券發行條件和方案的選擇及確定、相關文件的制作、證券信用增級和評級、證券發行的申報審批或注冊登記等工作。證券發售的主要工作包括確定證券承銷商、證券承銷方式、承銷期限、承銷價格和費用；確定最終的發行契約或招募說明書、發行公告；印刷證券及有關憑證，安排發售網點，進行證券發售宣傳；安排證券認購等。資金入賬的工作主要有清點發售資金、結算發行費用、資金入賬、向發起人支付支持資產“銷售”價款，SPV相應調整財務賬目等。
（五）后繼管理
資產支持證券發行結束后，在存續期內會持續收到本息的償付，直至最終全部清償。在此期間SPV必須用支持資產所產生的收益現金流量支付投資者的本息。SPV可以委托發起人繼續負責資產池的管理，也可以聘請專門的服務機構承擔該項工作。資產支持證券到期，SPV清算支持資產，若支持資產的收益在清償證券本息和支付各種費用后還有剩余，應按事先約定在發起人、SPV和投資者之間進行分配。一旦資產支持證券得到完全的償付，SPV的使命也告完結。在支持資產清算完畢，SPV向投資者提交證券化交易終結報告后，全部交易結束。
我國資產證券化存在的風險
（一）法律風險
目前我國對SPV“真實出售”的法律法規還是空白。SPV是專門為證券化設立的中介機構，是實現破產隔離的核心手段。由于我國資產證券化還處于起步階段，SPV的企業性質（金融企業還是非金融企業、組織形式、注冊地、資本額限制、稅收等問題）和法律地位都未做出明確規定。因此，SPV的破產隔離也就無法真正實現，從而產生法律風險。原始權益人和原始債務人之間的債權債務關系通過協商，變更為SPV和原債務人之間的債權債務關系，這種變更構成了“真實出售”的實質。對于這種資產轉移關系，《中華人民共和國商業銀行法》和《貸款通則》等都沒有明確的界定。沒有嚴格的法律保障，銀行通過“真實出售”的方式，是否真正轉移了風險，轉移了多少風險還是一個很大的變數。
（二）信用風險
它是指資產證券化產品的利益相關人可能發生違約的風險，如資產證券化產品的發行人可能無法按時對證券本息進行支付。信用滲透于資產證券化的全過程，并在資產證券化中起著基礎性的作用。從投資者的角度來看，主要面臨的是基礎資產（如貸款、應收賬款）的信用風險。證券的信用評級是投資者進行投資決策的重要依據。客觀、獨立、公正的信用評級是資產證券化的關鍵。目前我國的信用評級制度仍不完善，評級機構的體制和組織形式不符合中立、規范的要求，評級機構的運作很不規范，信用評級的透明度不高，缺乏統一的評估標準，難以做到客觀、獨立和公正，甚至為了自身的經濟利益，肆意美化證券化資產，隨意提高其信用等級，損害投資人的利益。
（三）操作風險
在資產證券化的操作過程中，投資者可能面臨三種具體風險。
一是重新定性風險。是指發起人與SPV之間的交易不符合“真實銷售”的要求而被確認為貸款融資或其他屬性的交易，從而給證券化投資者帶來損失的可能性。
二是混合風險。是指資產產生的現金流與發起人的自有資金相混合，導致SPV在發起人破產時處于無擔保債權人的地位，從而可能給證券化投資者帶來損失。
三是實體合并風險。是指SPV被視為發起人的從屬機構，其資產、負債與發起人視為同一個企業的資產和負債，在發起人破產時被歸并為發起人的資產和負債，一并處理，從而給證券化投資者帶來損失。如2001年美國發生的安然公司事件。
（四）利率風險
它又稱為市場風險，是指由于市場利率的變動而引起的風險。證券化產品的價格與利率呈反方向變動。如果投資者將證券化產品持有至到期日，那么證券到期前的價格變化不會對投資者產生影響；如果投資者在到期日之前出售證券，那么利率的上升會導致收益下降。
（五）政策風險
在資產證券化的形成和發展過程中，我國政府始終起到舉足輕重的作用，主要表現在提供制度保障方面，如法律、稅收、利率、監管、對投資者的保護等。目前我國資產證券化還是摸著石頭過河，沒有嚴格的制度保證，主要是靠政府審批的形式來推動，因而面臨較大的政策風險。
（六）系統性風險
是指爆發金融危機的可能性。一方面，由于人們的非理，可能導致資產證券化的產品長期定價過低，或者價格大幅度下跌，從而難以提供足夠的利潤來抵御來自市場的各種潛在損失，引起大量的風險不斷積累；另一方面，可能由于借款人和中介機構債權債務關系混亂，并蔓延到整個金融體系。這種風險處理不當，最終會引起金融危機。
防范資產證券化風險的措施
（一）建立完善相關的法律、政策體系
我國應根據資產證券化運作的具體要求出臺一部資產證券化的法規，并對現有的與實施資產證券化有沖突的法律、法規進行修改、補充與完善。同時，明確資產證券化過程中的會計、稅務、報批程序等一系列政策問題，制定資產證券化過程中銷售、融資的會計處理原則以及交易后資產負債的處理方法，并在稅收方面給予一定的豁免支持政策。加強法律、政策體系的建設，是防范資產證券化各種風險的根本保障。
（二）規范信用評估體系
為促進資產證券化的健康發展，政府應該采取各種措施完善信用評級制度及其運作過程。政府應該強化對國內現有的中介機構（如會計師事務所、評估事務所等）的管理，盡量減少信用評級工作中弄虛作假、亂收費等違法亂紀的事件發生。為建立一個獨立、公正、客觀、透明的信用評級體系，也可以考慮設立一家專業從事證券化信用評級服務的機構，或者選擇一家或多家國際上運作規范的、具有較高資質和聲譽水平的中介機構，參與到我國的資產證券化業務服務中來。規范信用評級制度和運作過程，是有效防范資產證券化信用風險的基礎性工作。
（三）加強監管的協調和力度
資產證券化銜接貨幣市場與資本市場，涉及面非常廣。根據現階段我國金融分業經營、分業監管的需要，中國人民銀行、銀行監督委員會和證券監督委員會是資產證券化監管的最主要機構，發改委、財政部、國資委等各負責相應的監管職責。加強這些部門的綜合協調，形成合力，達到資源共享、有效監管的目標，是防范資產證券化風險的重要舉措。
從監管方式的發展方向來看，我國資產證券化應該采取以市場主導的集中監管模式。就我國目前的實際情況來看，實行注冊登記制尚有困難，可以考慮采用審批或審核制。我國資產證券化監管的內容應該包括主體資格的認定、證券化品種、交易結構的審查、各種合約關系結構的審核等。
監管的最重要職能有三個方面：一是審查信息披露的全面性、真實性、準確性和及時性；二是對虛假欺詐行為進行處罰；三是監管理念應該向國際先進的監管理念靠攏，逐漸由合符規范性監管到資本充足監管再到風險導向型的審慎監管轉變。只有實施行之有效的監管，才能防范包括操作性風險在內的各種風險。
（四）合理利用金融衍生工具回避利率風險
利率風險可以運用期權、期貨及互換等金融衍生工具進行分解和轉移。具體的操作辦法是：首先，測量證券的風險狀況。在此基礎上，根據自身的競爭優勢和風險偏好，確定合理的風險對沖目標，并根據對沖目標，選擇合適的對沖策略。策略確定后，構造一種或多種合適的金融衍生工具實現對沖目標，并實施對沖效果的評估。
資產證券化是我國資本市場的一大金融創新，但金融創新始終是和風險相伴相隨。隨著我國資產證券化試點的進一步擴大，資產證券化的各種風險必將逐步暴露出來。規范資產證券化的運作過程和大力營造良好的外部環境，是我國有效防范資產證券化風險和健康發展資產證券化業務的當務之急。
篇11
供給側結構性改革對于金融行業有兩層含義：一是金融行業或金融市場本身的供給側結構性改革。二是產業部門為對象的供給側結構性改革中，金融政策和金融產品的支持。
關于第一層含義，由于我國存在金融抑制、有金融深化的內在需求，部分融資需求尤其是中小企業無法得到有效滿足，政府需要加大金融結構性改革，增加金融有效供給，降低企業融資成本。金融抑制是由于政府對融資渠道進行控制，例如配給制等各種管制，導致融資需求得不到滿足，實體經濟發展受限。實際上，我國存在一定程度的金融抑制，具體表現為實際利率過高、融資渠道集中。對于金融行業的供給側結構性改革雖然自身不是五大任務的內容，但隨著降成本、去杠桿的種種改革，融資渠道將更加豐富，金融層面自身的供給側改革也水到渠成。
關于第二層含義，2016年2月16日，人民銀行等八部委印發《關于金融支持工業穩增長調結構增效益的若干意見》，對這層含義做了詳細解答。金融層面的支持可以體現在以下幾個方面：一是銀行融資方面，需要對資金周轉出現暫時困難但仍具備清償能力和市場競爭力的大中型企業，通過調整貸款期限、還款方式等措施，緩解企業債務壓力；對于暫時困難、未來現金流有合理市場預期的工業企業，通過債務重組等方式降低杠桿率；進一步推進信貸資產證券化，支持銀行通過盤活信貸存量加大對工業的支持力度。二是直接融資方面，支持符合“中國制造2025”和戰略性新興方向的制造業企業，在各層次資本市場進行股權融資。三是提升各類基金支持能力，加快組建新興產業創業投資引導基金，積極運作國家中小企業發展基金和現金制造產業投資基金。
對于降杠桿中的金融支持，一是逐步實現打破剛性兌付和產能淘汰，以市場的手段完成企業部門的淘汰或重組，核銷壞賬或將負債轉移到高效的企業中去；二是通過優化融資結構、發展直接融資以及盤活存量的各種金融安排來實現。不良資產證券化作為金融機構（尤其是銀行）盤活存量的重要方式對供給側結構性改革之降杠桿有較大作用。
二、不良資產證券化支持供給側結構性改革的內在邏輯
（一）不良資產證券化的內涵
不良資產證券化就是發起人將這部分資產出售給SPV，由SPV 對所受讓的不良資產進行一定的結構安排，分離和重組資產的收益并增強資產的信用，再轉化成以該資產支持的可供自由流通的證券，銷售給金融市場上的投資者的過程。
（二）不良資產證券化支持供給側結構性改革的價值分析
1.運用資產證券化模式的背景：去杠桿過程中不良資產攀升。隨著我國宏觀經濟進入“新常態”，經濟由高速增長轉為中高速增長，中國經濟可能陷入痛苦的調結構、去杠桿化階段，經濟下行期去杠桿過程中，金融風險暴露不可避免，不良資產持續上升。
2.不良資產證券化化解金融風險的價值分析。第一，與信貸資產證券化相同，不良資產證券化能夠提高銀行資產端流動性，促進不良資產出表。而更重要的是，不良資產證券化還能減輕不良資產對于商業銀行資本金及利潤侵蝕，提高處置效率，改善銀行整體資產質量。第二，通過將銀行長期貸款打包出售，不良資產證券化能夠幫助銀行改善“短借長貸”的期限錯配情況。通過盤活存量資產，加借貸周轉效率，能夠更好地為實體經濟提供支撐。第三，與銷售給AMC相比，不良資產證券化能夠幫助銀行享受處置收益，目前政策要求銀行自持不得低于單只產品發行規模的5%份額，如若實現超額回收，則還能享受相應超額報酬，較高的預期收益率能夠幫助銀行在不良處置上獲得高于預期的收入，一定程度上實現“變廢為寶”。
3.不良資產證券化降杠桿的條件。第一，不良資產證券化不是直接化解債務，而是通過加速資產處置，為最終降低杠桿率提供有利條件，同時，銀行通過存量盤活，在不增加信貸存量的情況下支持補短板。第二，如果證券化產品最終的銷售方向是從銀行到銀行，則宏觀降杠桿、盤活存量的目的大打折扣。這需要培育買方市場，通過標準化評級、擴大質押式回購范圍以及推行市場化的發行方式，來增加證券化產品對其他投資者的吸引力。第三，有些基礎資產不能真實出表，原始資產所有人必須為證券化產品提供擔保，提高了企業的或有負債和資金成本，已經背離了去杠桿、降成本的初衷。恰恰是非信貸類的基礎資產，其證券化對去杠桿有更大的作用，因此，需要從法律法規和會計規定的配套方面著手，方便更廣泛的證券化創新。
三、不良資產證券化在不良資產經營中的運用方式剖析
（一）首輪不良資產證券化的國內實踐（2005～2008年）
2005～2008年，我國共發行了4單不良資產證券化產品，具體如表1：
不良資產證券化與正常信貸資產證券化的根本區別在于現金流和基礎資產價值的差別。不良資產證券化現金流的回收更具有不確定性，從而帶來基礎資產價值的不確定性。所以，與“正常資產”相比，不良資產證券化是以資產打折之后的價值作為“正常資產”價值，并依據該折后資產設計證券化產品。雖然對于投資者來說，在產品投資安全性方面不存在本質區別，但是對于產品設計及交易管理都提出了更高的要求，比如針對資產池未來可回收的現金流情況要做充分披露，通過樣本構建、樣本調查、樣本估值和估值推廣四個步驟，預測資產池未來可回收的現金流。此外，不良資產證券化產品有時增設資產服務顧問，作為外部機構監督貸款回收，以保證投資者利益。
（二）新一輪不良資產證券化試點開啟（2016年）
2016年5月19日，中行及招行推出不良貸款證券化首期試點產品，16中譽1期及16和萃1期，規模分別為3.01億及2.33億，優先檔利率分別為3.42%與3%，兩檔產品均實現超額認購，其中中譽1期次級檔由信達資產管理公司認購，和萃
1期次級檔由其他機構投資者認購。
中國銀行16中譽1期基礎資產主要為中國銀行山東銀行的不良類公司貸款，發行規模3.01億，入池資產規模12.5億，折扣率為24.01%。其中，貸款主要集中于山東地區，且前五大借款人占比超50%，集中度較高，然而抵押貸款余額占比達81%，為資金回收提供了充分保證。招商銀行16和萃1期基礎資產則創新性使用信用卡消費類不良貸款，發行規模2.33億，入池資產規模21億，涉及超6萬筆借款，集中度較低，然而由于信用類貸款無抵押擔保，基于審慎原則，折扣率定為11.09%。
此次產品是自2016年2月人民銀行等八部委提出重啟不良資產證券化試點后的首次嘗試。雖然規模較為有限，但釋放出積極信號，拓展商業銀行不良處置方式，進一步減輕資本消耗壓力，為商業銀行資產質量提升注入一劑強心針。
四、實施不良資產證券化面臨的瓶頸
目前，不良資產證券化的發展獲得了一定的政策支持，并且作為化解金融風險的重要手段，不良資產證券化在助力供給側結構性改革中扮演重要角色。然而，由于不良資產證券化存在一定的局限性，導致實施不良資產證券化面臨瓶頸。
第一，資產證券化法律制度框架不完善，缺乏頂層設計。目前，資產證券化業務缺乏國家層面的統一法規，仍然以試點管理辦法及一系列不同監管機構的通知為主要依據，不同的監管機構在具體細則理解上存在差異，限制了業務大規模發展。第二，資產證券化流程不夠完善，合約設計較簡單。美國和韓國的資產證券化不論在流程設計還是在合約制定等方面都比較完善。與此相比，我國四大AMC和商業銀行缺乏資產證券化的經驗積累，存在一定的流程設計不夠完善和合約設計過于簡單等問題。第三，中小銀行難以具備不良資產證券化的資格和能力。目前，我國四大AMC基本以2～3折收購銀行不良資產，銀行虧損較嚴重。如果實行資產證券化，銀行可以獲得資產回收帶來的后端利潤分成，所以，銀行作為不良資產證券化的發起人具有較強動力。但是，國內中小銀行相對大型國有銀行資產質量壓力相對更大，資產證券化動機更強，但這些中小銀行尚不具備不良資產證券化的資格和能力。第四，證券化產品投資者結構單一，不良證券化缺乏合適的投資者。目前，證券化產品多以銀行互持為主，投資者結構單一。從不良資產證券化投資者來看，目前國內缺乏合意的投資者。規章制度不完善和信息嚴重不對稱限制了一些機構投資者的進入。當前的情況是，銀行之間普遍存在相互持有對方發行的資產證券化產品的現象，即違約風險并沒有被有效分散，而是仍集中在銀行體系內部，失去了不良資產證券化的意義。
五、總結與建議
高杠桿和過剩產能導致的增長陷阱，以及可能引發的債務和通縮的螺旋式下降，使得去杠桿成為供給側結構性改革的核心內容。商業銀行以資產證券化業務為抓手助力供給側結構性改革，還應積極推動資產證券化市場配套制度的建設和優化，以做大資產證券化市場規模，為改革提供更大的“騰挪空間”。Wind數據顯示，目前我國資產證券化市場余額已達4000億元，但與93萬億元的信貸資產規模、44.8萬億的債券市場規模及美國等發達經濟體的證券化市場規模相比，仍有巨大的發展潛力和成長空間。
（作者單位為中國信達資產管理股份有限公司海南省分公司）
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資產證券化，是將缺乏流動性、但具有預期穩定現金收入的資產，通過在資本市場上發行證券的方式予以出售，以獲取融資，其最大的效用是提高資產的流動性。
資產證券化的融資流程需要經過以下步驟：
（1）證券化資產池的構建。發起人根據融資需求確定融資目標，選擇適合于證券化的基礎資產組成資產池。基礎資產的選擇要遵循3個標準，即風險分散度高，風險可測性強，風險控制性好。基礎資產池也應該達到一定的規模，以攤薄昂貴的構建費用，實現規模經濟。
（2）建立特殊目的的法律實體SPV。發起人將被證券化的基礎資產轉移給SPV(SpecialPurposeVehicle)。SPV是資產證券化運作的關鍵性主體，其處于發起人和投資者之間，從事購買證券化資產、整合現金流、信用增強與評級、擔保并發行證券等一系列業務。
（3）信用增級。由于資產證券的償付依賴于被證券化的資產所產生的未來現金流量能否順利實現，對投資者而言存在一定的風險。通過信用增級的方式，可提高資產證券的信用級別，改善發行條件，降低融資成本。
（4）信用評級和發售證券。資產支持證券的評級主要考慮資產的信用風險，為投資者提供證券選擇的重要依據。SPV聘請信用評級機構對資產未來能夠產生的現金流量進行評級，進而對信用增級后擬發行的證券進行評級。評級機構還需后續跟蹤監督，隨時根據資產信用質量的變化對證券評級進行調整。至此，SPV作為發行人通過銀行或證券承銷商等各類金融機構，向投資者銷售資產支持證券。
（5）資產池的管理與服務。SPV需要對基礎資產組合進行管理，收取、記錄資產組合中產生的現金流收入，并把全部收入存入事先指定的受托銀行或者專門賬戶，以按時向投資者支付本金和利息。
（6）清償證券。按照證券發行時的約定，當資產支持證券到期后，由資產池產生的收入在還本付息、支付各項服務費之后，若有剩余，按協議規定在發起人和SPV之間進行分配。
二、資產證券化的多贏效應
1.發行者視角：低成本融資，提高了資產流動性和盈利能力
資產證券化，對企業要求的門檻比發行股票和債券方式相對要低。經過信用增級后發行的證券，可以使發起人取得比自身更高的信用評級，從而可以獲得低成本的融資機會。
資產證券化對于銀行意義尤為重要，首先，經過資產證券化，把銀行“本金+利息”這種可能長達幾十年的貸款一次性打包，作為證券產品售出，增強流動性。其次，在惜貸現象和高額儲蓄并存的局面下，用出售資產的方式分流掉部分儲蓄資金，能夠降低資金成本，增加利潤。再次，對于像住房抵押貸款和基礎設施貸款，可以通過金融創新工具，使長、短期資產的轉換更為便捷，在必要時對沖頭寸敞口和規避利率風險。因此資產證券化在改變金融資源配置結構的同時，也改變了金融風險的配置結構，實現銀行信貸風險的“減壓”。
2.投資者視角：拓寬了投資渠道，分散風險并提升收益水平
由于風險隔離制度將資產支持證券的信用風險與發起人的信用風險隔離開來，在資產證券化中，資產被真實出售給了SPV，這使得發起人的破產不會影響到資產支持證券的清償，因此投資者只需要監督證券化資產池的風險，沒有必要全面監督發起人的財務狀況，而信用增級機構和流動性便利也為投資者提供了保障，降低了對資產池的監督成本。同時資產證券化產品具有較高的投資收益率，對于進行中、長期投資并要求投資收益穩定、風險較小的保險公司、社保基金和養老基金具有很大的吸引力。
3.券商視角：拓展了理財業務，提供了全新的盈利機會
作為資本市場中重要的參與者和組織者，在資產證券化產品設計、發行及上市交易的整個過程中，券商都可以作為產品設計人、承銷商、交易商、做市商、財務顧問、投資咨詢機構、機構投資者參與資金運作，其中蘊含著極大的創新機會，代表了市場擴張的可行性和獲利性。
4.監管當局視角：加強了對金融機構的監督，改善了金融機構的質量
對于金融機構推出的資產證券化品種，經過信用增強和信用評級，更有利于相關資產風險的透明化，有助于金融監管當局的監管。而金融機構資產流動性的增強，會提升長期沉淀資產的質量，降低金融機構的流動性危機，改善金融機構的質量。
三、我國資產證券化的發展潛力
我國具有龐大的適合證券化的資產，使得未來的資產證券化發展潛力巨大。
（1）住房抵押貸款證券化。據統計資料顯示，近10年來，我國房地產住房抵押貸款的規模不斷擴大，已成為銀行貸款的主要方向之一，特別是個人住房抵押貸款，目前已接近20000億元大關。住房抵押貸款的期限長且流動性差，而住房抵押貸款的資金來源為存款負債，期限短且缺乏彈性，這類資產與負債期限的不匹配極易使金融機構陷入資金周轉不暢的困境。因此大力發展住房抵押貸款證券化（MBS）已迫在眉睫，這樣既能解決一直困擾商業銀行“短存長貸”的流動性問題，提高住房抵押貸款一級市場上的資金供給量；又能及時調整銀行業的資產負債結構，降低財務風險；還能為投資者參與房地產業提供全新的投資方式。
（2）商業銀行不良資產證券化。銀行不良資產具有“冰棍效應”，即損失會隨著時間的推移而不斷加大，雖然近年來，我國商業銀行對不良資產的處置速度在加快，并取得了一定的成效，但目前商業銀行不良資產的比例仍較高。因此，采用資產證券化，通過結構融資安排，發行不良資產擔保證券，可以在較短時間內，按照低成本、高效益的原則，對不良資產采用批量處置或打包出售。隨著我國資本市場的不斷發展和完善，資產證券化將成為解決金融不良資產問題的重要途徑。
（3）全流通時代定向增發是資產證券化的創新舉措。資產證券化不僅包括眾多衍生產品，而且還能根據我國實情進行創新。股權分置改革后，隨著股份全流通進程的加快，上市公司大股東采取定向增發方式將優質資產注入企業，把流動能力差的土地、廠房等資產轉化為流動性強的證券資產，實質就是大股東的資產證券化。為了確保股權利益最大化，大股東不得不考慮所注入資產的持續盈利能力，這樣，中、小股東的利益無形中得到了保護。而對上市公司而言，受讓公司的優質資產，有助于提升其資產的協同效應，提高資產的盈利能力，同時也避免關聯交易，提高信息的透明度。這無疑將極大促進我國上市公司與大股東特殊關系的解決，同時也在很大程度上提高上市公司質量。
四、完善資產證券化融資效應的策略建議
（1）加快資產證券化的法律、法規建設。資產證券化作為從國外引入的一種創新品種，其特有的交易結構和構成要素與我國現行有關法律、法規存在著一些不銜接、不協調的問題。如SPV設立和“破產隔離”監管等問題還不能完全從法律層面上得到有效保障。SPV是一個非常特殊的法律實體，實際上是一個“空殼公司”，經營業務往往僅限于證券，存續期也有限，這顯然與《公司法》的某些規定相沖突。關于“破產隔離”監管，應考慮兩個層面：一是SPV購買的資產必須與發起人實現“破產隔離”，即這些資產不會因為發起人破產而作為清算資產；二是SPV需要與自身破產風險相隔離，即SPV不會遭受自愿的或強制性的破產，這也與現行《破產法》的規定存在矛盾。因此，我國應當在總結國內資產證券化實踐的基礎上，借鑒國外相關立法經驗和做法，對資產證券化的特殊問題作出明確規定，真正做到有法可依、有章可循。
（2）開拓資產證券化的品種和提升質量。現行我國進行證券化嘗試的資產主要有住房抵押貸款、基礎設施收費、出口應收款、不良資產、銀行信貸等。其中，不良資產和銀行信貸資產的現金流穩定性和信用能力距離資產證券化要求還有很大的差距；而住房抵押貸款、基礎設施收費、出口應收款的資產性質比較符合證券化操作對標的資產的要求。但是要全面開展資產證券化業務，僅這些資產在種類和數量上都十分有限，況且目前資產證券化的門檻很高，只能對部分信譽高、現金流穩定充足的大型企業開放，中、小企業則很難受益于這種融資方式。因此，拓展資產證券化的種類和提升質量已刻不容緩。
（3）打造金融機構的專業理財服務品牌。金融服務機構的主要障礙是中介機構專業服務不夠，尤其是信用評級專業服務的缺乏。目前我國金融中介機構的質量不高，且只有少數券商有資格提供服務，因為存在信用度差等問題，影響并阻礙了未來資產證券化產品的推出。資產證券化產品屬于信用敏感的固定收益產品，信用評級機構對產品的信用評級報告是資產證券化產品信息披露的重要組成部分。由于資產本身歷史記錄原因和對資產信用評級標準的缺乏，信用評級服務還遠遠不能滿足資產證券化發展的要求。因此，隨著法規制度、市場環境的逐步完善，資產證券化愈發顯示出其個性化特征及其便捷的融資效應，決定了金融機構必須以全新的理財方式推出多元化的資產證券化產品，竭力打造高質量的專業理財服務品牌。
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80年代以來，隨著世界經濟的飛速發展，資產證券化的內含和外延也發生了變化。資產證券化的概念按以下順序擴展：住宅抵押貸款證券化銀行信用證券化資產證券化。
所謂住宅抵押貸款證券化，是指住宅抵押貸款的發放機構將其所持有的抵押貸款資產，匯集重組成抵押貸款組群，經過擔保或信用增級，以證券的形式出售給投資者的融資過程。通過證券化這種方式，住宅抵押貸款的原始發放者將其貸款資產從資產負債表上消除（因為發行的是無追索權的債券），同時得到了現金或其它流動性較強的資產。相比而言，銀行信用證券化的范圍比住宅抵押貸款證券化要廣得多，它包括汽車貸款、信用41經濟導刊1999年第2期購買價格真實交易余款退回卡應收賬款、計算機貸款和其它商業貸款等銀行資產，均可作為證券化的對象。被證券化資產的原有者不僅指商業銀行等貸款機構，還可以是企業等非金融機構。并且被證券化的資產可以突破信用資產的范圍，擴展到其它的資產形式。至此，資產證券化的概念已不僅指一種實際過程，而在更重要的意義上成為一種具體內容十分豐富的理財觀念和方式。
二、資產證券化的操作原理
（一）資產證券化過程中的參與者資產證券化作為一種新興的金融工具，由于它具有比傳統融資方式更為經濟的優點，因而近年來發展迅速，被證券化的金融資產種類越來越多，證券化交易的組織結構也越來越復雜，一般來說，資產證券化過程的主要參與者有：發起人、特設信托機構（SPV）、承銷商、投資銀行、信用提高機構、信用評級機構、托管人、投資者等。資產證券化的基本結構如圖1所示。圖1揭示了資產證券化的基本結構是發起人將交易的金融資產組合與發起人完全剝離，過戶給特設信托機構進行運作，信托機構將金融資產經過信用評級后在資本市場上發行資產支持證券，確保有關資產現金流收入在不太理想的情況下向投資者的本息回報的流向仍然暢通。
（二）資產證券化的操作步驟
資產證券化的基本運作程序主要有以下幾個步驟：
1確定資產證券化目標，組成資產池。發起人一般是發放貸款的金融機構，首先分析自身的資產證券化融資要求，根據清理、估算、信用考核等程序決定借款人信用、抵押擔保貸款的抵押價值等，將應收和可預見現金流資產進行組合，根據證券化目標確定資產數，最后將這些資產匯集形成一個資產池。
2組建特設信托機構（SPV），實現真實出售。特設信托機構是一個以資產證券化為唯一目的的、獨立的信托實體，注冊后的特設信托機構的活動必須受法律的嚴格限制，其資金全部來源于發行證券的收入。特設信托機構成立后，與發起人鑒定買賣合同，發起人將資產池中的資產出售給特設信托機構（SPV）。這一交易必須以真實出售（TrueSale）的方式進行，即出售后的資產在發起人破產時不作為法定財產參于清算，資產池不列入清算范圍，從而達到“破產隔離”的目的。破產隔離使得資產池的質量與發起人自身的信用水平分離開來，投資者就不會再受到發起人的信用風險影響。
3完善交易結構，進行信用增級（Creditenhancement）。為了吸引更多的投資者，改善發行條件，特設信托機構必須提高資產支持證券的信用等級，使投資者的利益能得到有效的保護和實現。因為資產債務人的違約、拖欠或債務償還期與SVP安排的資產證券償付期不相配合都會給投資者帶來損失，所以信用提高技術代表了投資銀行的業務水平，成為資產證券化成功與否的關鍵之一。
4資產證券化的評級。資產支持證券的評級為投資者提供證券選擇的依據，因而構成資產證券化的又一重要環節。資產證券化的評級與一般債券評級相似，但有自身特點。信用評級由專門評級機構應資產證券發起人或投資銀行的請求進行。評級考慮因素不包括由利率變動等因素導致的市場風險，而主要考慮資產的信用風險。被評級的資產必須與發起人信用風險相分離。由于出售的資產都經過了信用增級，一般地，資產支持證券的信用級別會高于發起人的信用級別。資產證券的評級較好地保證了證券的安全度，這是資產證券化比較有吸引力的一個重要因素。
5安排證券銷售，向發起人支付購買價格。在信用提高和評級結果向投資者公布之后，由投資銀行負責向投資者銷售資產支持證券（ABS），銷售的方式可采用包銷或代銷。特設信用機構（SPV）從投資銀行處獲取證券發行收入，再按資產買賣合同中規定的購買價格，把發行收入的大部分支付給發起人。
6證券掛牌上市交易，資產售后管理和服務。資產支持證券發行完畢后到證券交易所申請掛牌上市，從而真正實現了金融機構的信貸資產流動性的目的。但資產證券化的工作并沒有全部完成。發起人要指定一個資產池管理公司或親自對資產池進行管理，負責收取、記錄由資產池產生的現金收入，并將這些收款全部存入托管行的收款專戶。托管行按約定建立積累金，交給特設信托機構，由其對積累金進行資產管理，以便到期時對投資者還本付息。待資產支持證券到期后，還要向聘用的各類機構支付專業服務費。由資產池產生的收入在還本付息、支付各項服務費之后，若有剩余，按協議規定在發起人和SPV之間進行分配，整個資產證券化過程即告結束。
（三）資產證券化收益與風險分析
1資產證券化對各參與者的收益分析
（1）發起人：資產證券化的發起人通常是金融機構，也可以是其他類型的公司。資產證券化可以給發起人提供更低的融資成本、較低的經營杠桿、用來擴展和重新投資的立即可用資本、多樣化資金來源以更好的資產負債管理，使得金融機構能夠更充分地利用現有的能力，實現規模經濟。通過證券化的資產在公開市場中出售，金融機構可迅速獲得流動性。
（2）特設信托機構（SPV）：特設信托機構是一個中介機構，它購買發起人的原始信用產品，加以整合，然后出售包裝后的證券。SPV以某種價格購買信貸資產，通過將它們包裝成市場交易商品，而增加了信貸資產的價值，然后以一個較高的價格出售。通過購買、證券化和出售，SPV幾乎將信用風險都分散給投資者承擔，這樣使得SPV降低其所有者權益成本，因為這些資產將不再出現在資產負債表中。
（3）信用提高機構：信用提高機構可以是母公司、子公司或者其他金融機構，它可以是擔保公司或者保險公司。它作為一個第三方實體更適合于使這類交易成為“真實出售”，信用增級機構通常按比例收取一定的服務費用，如按擔保金額的05%收取。
（4）投資銀行：資產證券化為投資銀行開辟了一項新業務。投資銀行在資產證券化過程中充當承銷商的角色，并獲得其發行收入。
（5）投資者：證券化過程為投資者在市場中提供了一個高質量的投資選擇機會。由于大多數組合資產都是由許多小額信用資產集合而構成，促進了組合的多樣化，即使其中的一兩個貸款違約，也不會對整個組合有質的影響。而且許多組合資產保持地理區域多樣化，因此，某一地區的經濟的低速發展不會深刻或迅速地影響到整個組合資產的績效，而且投資者通過購買不同的組合資產的部分證券而能夠避免地理和行業的集中帶來的風險。由于信用評級由第三方執行，然后公布等級，投資者不用自己去分析每個發起人的資信，這也處理方式會計要素表1表內處理與表外處理比較是吸引投資者的一個優勢所在。
2資產證券化的風險分析
由于資產證券化非常復雜，每一次交易無論怎樣被相當好的結構化，并被徹底地加以研究和精確地用文件證明，都仍然存在一些風險。常見的資產證券化風險有如下幾種：
（1）欺詐風險：從美國證券市場及其他國家證券市場中我們可以知道，由于欺詐的發生而使投資者受損的例子屢見不鮮。陳述書、保證書、法律意見書、會計師的無保留意見書及其他類似文件被仍不足以控制欺詐風險的發生。
（2）法律風險：雖然法律函件及意見書原本是為了消除外部的風險因素，但有時法律的不明確性及條款的變化本身往往成為整個交易過程中的風險因素，事實上法律風險是資產證券化過程中一直伴隨且起關鍵作用的一種風險。
（3）金融管理風險：資產證券化是金融管理發展的高峰，它代表了履約、技術和結構技巧的完美的平衡。如果任一因素發生故障，整個交易可能面臨風險。我們把這種風險稱為金融管理風險，主要包括參于者不能按協議進行交易，設備不能按要求運作如電腦故障，以及交易機制出現故障等。
（4）等級下降風險：從已有的證券化實例中人們已經證實，資產證券化特別容易受到等級下降的損害，因為資產證券化交易的基礎包含許多復雜多樣的因素，如果這些因素之一惡化，整個證券發行的等級就會陷入危險境地，從而對市場產生巨大的影響。
除了上述幾種風險之外，還存在一些其他風險，諸如政策性風險、財產和意外風險、合同協議或證券失效、對專家的依賴風險等等。所有這些風險都不是彼此獨立地存在著，而是相互聯系的。這些證券化風險的影響及發生的可能性因交易的不同而有所不同。因此投資者必須識別這些風險，分析它們的規模，審查減少風險的方法，以及正確估計那些減少風險的手段的有效性。投資者在任何資產證券化過程中，應閱讀資產支持證券交易中所提供的陳述書、保證書及賠償文書等文件，了解他們的責任范圍，查看是否有法律顧問出具的法律意見書以及注冊會計師的無保留意見書。要對證券化結構中存在的大量風險進行防范，最重要是看信用增級的手段，是否有一家信譽卓著的銀行或保險公司提供百分之百的擔保。
（四）資產證券化涉及的會計和稅收問題
資產證券化過程中所涉及的會計、稅收和法律等問題是資產證券化成功與否的關鍵所在，它們涉及到證券資產的合法性、盈利性以及流動性，關系到每一參與者的利益，影響資產證券化的動機和結果。
1資產證券化的會計問題
資產證券化交易在會計處理上，主要考慮兩方面問題：（1）被證券化的資產和相關債務是否應該被分離出資產負債表，即是表外處理還是表內處理的問題，這里還包括會計確認問題，即收益和損失的確認；（2）合并問題，即特設信托機構（SPV）是否需要和證券化發起人合并財務報表的問題。
對于是否把被證券化的資產和相關債務分離出資產負債表這個問題，主要取決于該證券化行為被當作銷售處理還是擔保融資處理，這是發起人（賣方）所關心的一個關鍵問題，因為不同的處理方法會對發起人的財務報表產生重大影響，這種影響可列表如下：
在了解了上述影響之后，我們來比較一下傳統會計處理方法和近年來最新采用的金融合成分析方法對資產證券化所產生的后果。
最典型的證券化傳統會計確認方法當然要屬“風險與報酬”分析法了。按照這種方法，如果發起人仍保留已轉讓資產的絕大部分收益和風險，則證券化交易視同擔保融資，證券化資產仍繼續被確認為一項資產，通過證券化所募集的資金被確認為發起人轉讓了相關資產的絕大部分收益和風險，那么該證券化交易被作為銷售處理，所轉讓的資產轉移出資產負債表，所募集資金作為一項資產轉讓收入，并同時確認相關的損益（即表外處理）。在“風險與報酬”分析法下，金融工具及其所附屬的風險與報酬被看成是一個不可分割的整體，因此，如果發起人仍保留證券化資產相關的一部分風險和報酬，且被保留的這部分被判斷為很重要的話，則發起人在其資產負債表上仍然要繼續確認這項資產，同時將來自于證券化資產的轉讓所得稅為擔保負債的結果。但在當今金融技術飛速發展，使得基于基本金融工具上的各種風險與報酬能被有效地分解開來，并以各種相互獨立的金融衍生工具作為載體，分散給不同的持有方。毫無疑問，“風險與報酬”分析法只對證券化交易作了非常簡單和不全面的反應，這很明顯與會計所追求的“公允（TrueandFair）反映”背道而馳。同時“風險與報酬”分析法中“絕大部分”的判斷，定質容易定量難，它要求辨認和估價證券化過程所帶來的各種風險和報酬所保留或轉讓部分是否占有絕大部分，這無疑會增加實際操作上的難度和主觀性。
由于傳統的會計確認方法的局限性，使其難以適應越來越復雜化的金融環境，從而給金融交易的進一步創新與有效管理帶來了諸多不便，因此，迫切需要會計模式的改進與創新。正是在這種環境壓力下，美國第125號財務會計準則（SAFSNo.125）：《轉讓和經營金融資產及金融負債的取消會計》（AccountingforTransfersandServicingofFinancialAssetsandExtinguishmentofLiabilities）突破傳統框框，另辟蹊徑，采用了“金融合成分析法”（FinancialComponentApproach）。按照這種方法，在涉及金融資產轉讓的情況下，應該將已經確認過的金融資產的再確認和終止確認的問題與因金融資產的轉讓合約所產生的新的金融工具的確認問題嚴格區分開來。換言之，對已經確認過的金融資產因發生轉移性的交易所面臨的再確認或終止確認的處理，取決于轉讓方的銷售意圖，也即決定一項資產交易能否進行銷售處理要看其控制權是否已由轉讓方轉移給受讓方，而非看其交易形式。
在資產證券化交易中，由于發起人與特設信托機構（SPV）有著千絲萬縷的利益關系，SPV是否應該合并入發起人財務報表當中，也成為證券化會計一個亟需解決的問題。一旦SPV被視為發起人的子公司而合并入發起人的財務報表，那么，兩個獨立法人實體也就被視為一個經濟實體，兩者之間的交易也就變成了經濟實體內部交易，必須從合并報表中剔除出去，這或許是證券化設計者所不愿看到的，因為一旦合并，發起人與SPV個別報表中原先不管怎么確認，作銷售處理也好，作融資處理也好，對合并報表來說，得出的結果是相似的，進行復雜的金融安排，并不會實現原先所期望的結果。
現行的合并理論與實務是以母公司對關聯公司活動的實際控制程度作為判斷合并與否的依據，而不是注重于法定持股比例的多少，凡是對關聯公司的經營活動和財務活動有重大控制權的都被列為合并范圍之列。顯然，問題的實質在于判斷以信托形式存在的SPV是否屬于發起人的一個準子公司，通常有以下3個判斷標準：
（1）SPV為發起人帶來收益與發起人真實的子公司無實質性差異；（2）發起人直接或間接地控制著SPV，并從SPV的凈資產中獲利；（3）發起人擁有與這些利益相關的風險。
只要符合其中之一，就可判斷為準子公司。這就意味著，如果發起人擁有相當比例的剩余權益，把SPV納入合并范圍似乎更符合會計慣例。
2資產證券化的稅收問題
資產證券化的稅收問題和會計問題一樣十分重要，直接影響證券化的成本問題，可能導致可觀的稅收費用。
關于資產證券化過程中所產生的稅務問題，在不同的國家各有不同，但總的來說應是本著稅收中性化的原則（即不因證券化少繳稅或多繳稅），使稅收機構和繳稅者都能夠接受。
（1）發起人的稅收問題
當發起人向SPV轉移資產時，有以下兩個稅務問題：
A如果證券化交易符合銷售資產的條件，那么任何收益或虧損都必須被記入損益表內而后作為資本利得或資本損失處理。對資本利得是否應當征稅，或是否應對之實行優惠待遇（即課以輕稅），一直是稅收理論界長期爭論不休的話題。發達國家一般都對資本利得在稅務處理上給予程度不同的優惠，而發展中國家則很少將資本利得的稅務處理單獨作為一個問題而加以特殊考慮。對資本利得采用輕稅政策，可以達到鼓勵資本流動，活躍資本市場，防止產生投資“鎖住”狀態的目的（即指財產持有人若發現自己有了資本利得，但考慮出售后要繳納較重的普通所得稅，便可能不愿出售，而形成“鎖住”）。
對于證券化交易產生的資本損失，也有兩種不同的做法，一種是可享受稅收抵免待遇，另一種是由于稅務機關可能認為其出售不是在發起人的正常經營范圍內，因而所產生的損失不可扣稅。
B發起人向SPV出售資產可能會產生印花稅，稅率即使很低，也可能給交易帶來巨大的障礙。這可通過適當的安排，把證券化以債務形式進行，則可避免有關的印花稅。
（2）特設信托機構的稅收問題
對于SPV，需要考慮的稅務問題是它是否需要納稅，如果需要，應通過哪些方法來降低稅務負擔。因為在SPV產生稅務費用會增加證券化的整體成本，最簡單的辦法是在避稅天堂（如開曼群島）設立SPV；此外，也可以通過適當的安排，使該公司不被認為在發行地或資產所在地開展業務，從而達到避稅的目的。為了明確SPV的稅務地位，最好的辦法是向有關稅務機關預先確認。
